銀華基金高級策略分析師李銳先生演講

    下面我把對市場的思考做一個簡單的介紹，以供大家交流，題目叫投資者的未來，我跟很多私募交流的時候，現(xiàn)在的時間是非常痛苦的時間，在前一階段賺了錢，現(xiàn)在暴跌，很多人虧了錢。
???? 在更長時間來看，在過去十幾年，不管是消費還是投資者有非常好的幸福生活，從90年代開始全球化和IT革命曲線比較平滑。進入到2000年以后，從美國來說IT泡沫破滅以后，勞動者的收入有大幅下降，對發(fā)展中國家來講，制造業(yè)增長利潤增長速度有明顯上升的趨勢。
???? 在最近不管是a股還是發(fā)達國家都有明顯的跌幅，我們關(guān)注的是前面的三個，一個美國經(jīng)濟衰退帶來全球經(jīng)濟重新劃分的風(fēng)險，政府政策不確定性，以及企業(yè)盈利在需求下降和成本上升帶來的風(fēng)險，這些不確定因素通過市場下跌帶來調(diào)整。
???? 我們從短期的角度來看看一下長期的情況是怎樣的？在更長期來看，全球經(jīng)濟會在可持續(xù)水平上實現(xiàn)逐漸的均衡。在90年代之前美國經(jīng)濟保持持續(xù)低于歐洲，這和經(jīng)濟體的規(guī)模大小有關(guān)系，90年代之后隨著全球化和IT革命興起，經(jīng)濟增速已經(jīng)系統(tǒng)超越歐洲，最近情況來看次貸以后，美國經(jīng)濟明顯放緩，最近預(yù)期降到零左右，歐洲今年的增速出現(xiàn)了上升，我們判斷在未來經(jīng)過次貸影響以后恢復(fù)到增長2-3%的水平，這會低于歐洲經(jīng)濟的增長情況，這因為美國的消費者在過度消費以后，現(xiàn)在必須通過勤勞的努力，以彌補原來長期消費欠下的債。
???? 看一下中國的情況，中國在過去很多年，下面藍色是消費，紅色是固定資產(chǎn)投資，簡單考慮一下，我們和美國經(jīng)濟，進出口這一塊沒有任何貢獻，也就是這三塊去掉一塊，我們認為中國潛在增長水平是8-9%之間，這是大家可以接受的水平，沒有必要過度的擔(dān)心�？粗虚L期的趨勢，全球經(jīng)濟向基本面的回歸，增長在更低的水平上達到平衡，大家如果建立在高增長水平上維持，這樣風(fēng)險就非常大，就像次貸危機一樣。
???? 從短期來看，對經(jīng)濟增長潛在的變化做了一個情景分析，現(xiàn)在市場反映什么樣的情景，現(xiàn)在從基本面來看最大的變量就是美國經(jīng)濟衰退的幅度，還有中國政策執(zhí)行的力度，把美國經(jīng)濟變化分為三種，強勢、軟著落、衰退，現(xiàn)在我們判斷，軟著落的概率還是比較大的�，F(xiàn)在美國經(jīng)濟工業(yè)數(shù)據(jù)還是比較強勁的，美國陷入比較溫和的衰退，對全球資源占用會有回復(fù)，發(fā)展中國家通過內(nèi)需增長把這一塊補上也可以實現(xiàn)比較強勁的增長。如果通脹持續(xù)的高點，政府的政策會很強烈，這就會有悲觀的看法，從一季度來看，投資有回落，但是還是維持在高位，這也有可能引起政府的調(diào)整政策，我們從目前市場的反映來看，市場情緒更多會在情景三、情景五、情景六反映，現(xiàn)在是反映比較悲觀的預(yù)期，這也不能說市場是錯的，不確定性是無法用概念強調(diào)的東西，每個人可以通過自己主觀判斷，但是這個概率是不對的，但是至少從目前數(shù)據(jù)來說發(fā)生現(xiàn)在的悲觀情景。
???? 目前a股風(fēng)險已經(jīng)不大，美國風(fēng)險正在逐步釋放，其他的預(yù)測沒有太大的偏離，如果從其他情況來看，從政策來看，短期出臺緊縮政策可能性不大。對a股而言，大家關(guān)注的是在需求下降和通脹的情況下的風(fēng)險，現(xiàn)在很多分析師已經(jīng)大幅下調(diào)對企業(yè)的增長預(yù)測，這表明他們對分析員的預(yù)期，中國企業(yè)盈利風(fēng)險正在釋放。從海外來看，海外投資者現(xiàn)在對中國的興趣在重新升溫，減持的已經(jīng)不減持了，另外一些人認為中國進入可投資的區(qū)域。
???? 這些都有利于短期市場出現(xiàn)反彈或觸底的跡象。從中長期來看，估值重估的沖動消失，全球市場回到低水平層面上，大小非也在變化，從估值角度來說，滬深300目前20倍的估值，從過去20年的估值來說還是處在相對的高端，考慮到中國經(jīng)濟模式的調(diào)整，這個市場還是有寬幅震蕩的過程，還是需要時間來消化。從具體選擇股票來說，由下自上更關(guān)鍵，盈利增長的可預(yù)見性和確定性應(yīng)該成為投資的首選。
???? 關(guān)于通脹風(fēng)險問題，因為現(xiàn)在大家對這個非常關(guān)注，我們認識更多來自總量層面上的，如果大家關(guān)注這個圖，從2007年總需求上升導(dǎo)致價格的上漲�，F(xiàn)在大家談掛鉤或脫鉤問題，在外需放緩，發(fā)展中國家的內(nèi)需能不能補上欠缺，總供給是作為被忽略的變量，從以前來說，因為有全球化的紅利�？偣┙o是受資本市場勞動生產(chǎn)率制約的，現(xiàn)在我們認為全球勞動生產(chǎn)率增長將放緩的，從2004年以后IT革命帶來勞動生產(chǎn)率的提升已經(jīng)逐漸下降，再看中國勞動生產(chǎn)率情況，目前速度也是在放緩的，中國勞動力增長保持10%以上。
???? 另外資本存量的約束，中國現(xiàn)在資本存量也是略顯不足的，從固定資產(chǎn)投資可以看到表現(xiàn)，以及去年下半年開始固定資產(chǎn)快速發(fā)展。在總供給比較明確，我們判斷通脹，也會維持在高位，這不是特別重要的問題，另外要考慮的是供給沖擊，現(xiàn)在需要繼續(xù)保持高速增長，需要解決的就是供給沖擊，美國經(jīng)濟下滑，油價會走高，除了美元下滑，供給是主導(dǎo)因素。
???? 看一下煤炭的價格，金屬的價格、礦產(chǎn)價格都是如出一轍。并不是人口紅利一直存在，經(jīng)濟發(fā)展就存在，什么時候消耗完，不是剩余勞動力轉(zhuǎn)移殆盡的時候，而是全球資源無法承受更多人口轉(zhuǎn)移和富裕的時候。