量化交易被納入監(jiān)管安排 正身正行仍待細(xì)則確立
剛剛過去的一周，有關(guān)量化行業(yè)的一系列事件發(fā)展堪稱“魔幻”。上周初量化被外界指認(rèn)為“砸盤主力”，有關(guān)量化的輿情四起；到了上周五晚，證監(jiān)會的一紙“通知”標(biāo)志著量化交易正式被納入監(jiān)管安排。
無論從輿論焦點，還是從監(jiān)管差異化來看，高頻交易在近期量化風(fēng)波中均扮演著重要角色。中國證券報記者調(diào)研發(fā)現(xiàn)，一方面，高頻交易雖被納入重點監(jiān)管范圍，但由于其規(guī)模有限，對市場的影響有限；另一方面，當(dāng)前市場上的融券券源制度，讓高頻交易具有相對交易優(yōu)勢，容易造成交易不公的現(xiàn)象。
業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，近期相關(guān)通知標(biāo)志著我國股票市場正式建立起程序化交易報告制度和相應(yīng)的監(jiān)管安排。隨著量化行業(yè)進入規(guī)�；l(fā)展新階段，監(jiān)管引導(dǎo)行業(yè)健康發(fā)展勢在必行。
從“砸盤”爭議到一錘定音
8月28日，多重利好發(fā)布后的首個交易日開盤，A股沖高回落，量化投資成為市場焦點�！霸冶P主力”“薅羊毛、割韭菜”等針對量化的輿論不脛而走，質(zhì)疑量化投資是否加劇A股波動、影響市場穩(wěn)定運行。
一時間，多家頭部量化私募創(chuàng)始人先后發(fā)聲否認(rèn)砸盤，有人稱：“永遠(yuǎn)滿倉的中國量化基金，才是大A的脊梁。”
“量化選股基本都是滿倉持股運作，不注重?fù)駮r，因此量化不但很難出現(xiàn)集中賣出，而且應(yīng)該說是股票市場‘天然和堅定的多頭’。”九坤投資相關(guān)負(fù)責(zé)人對中國證券報記者表示。
具體來看，市場爭議的矛頭指向了量化投資中的量化高頻交易、日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易（T+0）。某主觀私募機構(gòu)表示，量化交易在日內(nèi)T+0、高位融券賣出等方面，可能存在著融券制度和“券源”方面的不公。例如，對于日內(nèi)“封板”漲停的個股，量化機構(gòu)完全可以采取早盤低位買入、漲停位“融券”賣出，或者次日通過早盤掛單低開賣出、再買入股票“還券”的交易方式，進行高頻的“薅羊毛”操作。
9月1日晚間，證監(jiān)會指導(dǎo)上海、深圳、北京證券交易所制定發(fā)布了《關(guān)于股票程序化交易報告工作有關(guān)事項的通知》《關(guān)于加強程序化交易管理有關(guān)事項的通知》（以下分別簡稱《報告通知》《管理通知》），從監(jiān)管導(dǎo)向以及制度化安排層面為量化投資近日來的爭議按下“暫停鍵”。
證監(jiān)會表示，近年來，A股市場程序化交易規(guī)模持續(xù)上升，逐步成為國內(nèi)證券市場投資者重要交易方式之一。從境內(nèi)外經(jīng)驗看，程序化交易在提升交易效率、增強市場流動性等方面具有一定積極作用。
某量化私募人士認(rèn)為，證監(jiān)會指導(dǎo)證券交易所出臺加強程序化交易監(jiān)管系列舉措，相當(dāng)于程序化交易被納入合理合法的監(jiān)管體系。念空投資認(rèn)為，相關(guān)表述肯定了程序化交易對市場的積極影響。
“在特定市場環(huán)境下程序化交易存在加大市場波動的風(fēng)險，有必要因勢利導(dǎo)促進其規(guī)范發(fā)展。”證監(jiān)會在通知中同時指出了量化交易存在的部分問題。
某百億私募量化人士認(rèn)為，對于量化交易這類資本市場創(chuàng)新類投資，監(jiān)管層相對審慎地出臺政策，目的是防患于未然，加強透明化管理。
具體來看，《報告通知》主要明確了股票市場程序化交易報告的具體安排，包括報告的主體、方式和內(nèi)容等，并對高頻交易作出額外報告要求�！豆芾硗ㄖ分饕羌訌姵绦蚧灰坠芾砉ぷ�，與《報告通知》相互銜接、互為配套，共同組成程序化交易監(jiān)管的基礎(chǔ)性制度安排。
世紀(jì)前沿私募相關(guān)負(fù)責(zé)人對中國證券報記者表示，自2021年9月開始，監(jiān)管層和多家量化機構(gòu)有過多次積極溝通，并且建立了信息登記和通報機制，進一步完善程序化交易報告制度，“最終沉淀為此次的發(fā)布內(nèi)容”。
“如‘對程序化交易實施報告管理’等內(nèi)容，有助于監(jiān)管部門掌握更多信息，以進行分類精細(xì)化監(jiān)督和引導(dǎo)，這將繼續(xù)推動量化投資行業(yè)依法、合規(guī)、陽光化發(fā)展。”一位百億級私募量化人士認(rèn)為。
證監(jiān)會指出，據(jù)測算，目前全市場需要報告的存量賬戶數(shù)量占比很低，且其中大部分為機構(gòu)投資者，各方有比較充分的準(zhǔn)備時間，不會對投資者尤其是廣大中小投資者的正常交易造成影響。
高頻交易被差異化監(jiān)管
在上交所和深交所各自發(fā)布的《報告通知》和《管理通知》具體執(zhí)行細(xì)則中，“最高申報速率達(dá)到每秒300筆以上，或者單日最高申報筆數(shù)達(dá)到20000筆以上的交易行為”等四類行為將被重點監(jiān)管。《報告通知》對高頻交易作出額外報告要求。
系列要求指向了近期輿論漩渦的中心——高頻交易。
對于相關(guān)要求，有市場人士擔(dān)心要求對象若是公司主體，其重點監(jiān)管的申報速率或單日筆數(shù)或?qū)菊w交易產(chǎn)生較大影響。
“重點監(jiān)控的主體大概率是產(chǎn)品戶，私募公司整體的可能性較小。對于規(guī)模在2億-3億元的單個產(chǎn)品來說，影響不大�！蹦羁胀顿Y相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，此外，對于規(guī)模比較大的單個產(chǎn)品來說，策略層面要做一些針對性的微調(diào)。
明汯投資表示，市場常常將“程序化交易”和“高頻交易”混淆。假設(shè)年換手率約為100倍左右，其實相當(dāng)于3-5天左右的平均持倉周期，實際是“中頻”策略而非“高頻”策略。目前國內(nèi)主流量化私募資管產(chǎn)品中，中周期策略（年換手率約30-50倍左右）占比較高，短周期策略占比已逐步下降。
頭部量化私募千象資產(chǎn)對中國證券報記者表示，相關(guān)監(jiān)管舉措可能對“高頻底倉T+0”“高頻融券T+0”策略有比較大的影響。
“據(jù)我了解，交易頻率與策略容量成反比，也就是通常頻率越高的策略容量越小，所以這個限制往往針對的是超高頻交易，這類策略的容量往往天花板也就是在數(shù)十億元這個級別。規(guī)模再高的話，往往沖擊成本就將策略的利潤吞噬沒了。”蝶威資產(chǎn)相關(guān)人士對中國證券報記者表示。
據(jù)了解，目前量化交易有幾個方面的優(yōu)勢，一個是交易下單頻率，二是包括融券券源在內(nèi)的資源優(yōu)勢。比如近日，圈內(nèi)有人士發(fā)文稱：“量化交易最大的不公在于融券制度與券源”。目前來看，量化機構(gòu)實現(xiàn)T+0交易有兩種方式，第一種是傳統(tǒng)的底倉隔日賣出的方式，第二種就是利用融券當(dāng)日賣出的方式。
業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，其中的問題核心在于，在既有的券商盈利模式下，交易量大且穩(wěn)定的高頻量化機構(gòu)壟斷了市場上大部分的券源，即使資金體量很大的牛散甚至其他機構(gòu)完全得不到券源，造成交易不公。
蝶威資產(chǎn)相關(guān)人士認(rèn)為，高頻交易可能會在某些特定的環(huán)境下產(chǎn)生趨同的交易行為，因為報單量大以及交易速度較快，可能會相較于其他交易類型，對市場產(chǎn)生比較大的影響。此外，由于高頻交易完全以技術(shù)網(wǎng)絡(luò)傳輸?shù)臄?shù)據(jù)進行交易，一旦因為技術(shù)問題導(dǎo)致某個環(huán)節(jié)出錯可能會引起錯誤的交易行為，導(dǎo)致市場產(chǎn)生混亂。監(jiān)管高頻交易的同時，也需要提升市場的數(shù)字化能力以及基礎(chǔ)建設(shè)的穩(wěn)定性。
也有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，交易所對高頻交易的差異化管理并非限制高頻交易，程序化交易報告制度強調(diào)的重點是監(jiān)測監(jiān)控。
對于監(jiān)管細(xì)節(jié)，念空投資表示，更關(guān)心接下來相關(guān)細(xì)則對單日最高申報筆數(shù)和速率限制的統(tǒng)計主體界定，以及算法交易的拆單是否在統(tǒng)計范圍之內(nèi)等。另一家百億級私募量化則表示，比較關(guān)心超出重點監(jiān)控的相關(guān)要求交易所會如何處理等監(jiān)管細(xì)節(jié)。
引導(dǎo)量化投資高質(zhì)量發(fā)展
業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，隨著監(jiān)管持續(xù)完善，國內(nèi)量化行業(yè)經(jīng)歷“萌芽-興起-蟄伏-突圍-迭代”五個階段后，已經(jīng)進入規(guī)�；⒏哔|(zhì)量發(fā)展新征程。監(jiān)管引導(dǎo)行業(yè)健康發(fā)展勢在必行。
第三方數(shù)據(jù)顯示，最新量化私募投資規(guī)模在1.5萬億元左右，剔除重復(fù)計算的“水分”，量化規(guī)模近1.2萬億元。據(jù)點石成金私募基金董事長易海波介紹，目前私募量化策略主要可以分為三大類：量化對沖策略、量化多頭策略和量化交易策略。
私募排排網(wǎng)財富管理合伙人汪普秀表示，近幾年來量化策略平均投資收益率超越主觀策略是不爭的事實。每逢大跌，總有投資者質(zhì)疑與指責(zé)量化，主要有以下幾個原因：一是量化近來年規(guī)模擴張較快，“樹大招風(fēng)”，在業(yè)績上普遍優(yōu)于主觀多頭，尤其在震蕩市場中賺到了錢，引發(fā)外界質(zhì)疑；二是某些游資使用量化交易，尤其是程序化交易，的確讓投資者受損；三是量化模型不透明，不公開，外界并不知道量化采用的是何種模型、何種策略，從而引發(fā)市場各種猜測；第四，國內(nèi)量化模型趨同性較高，存在同漲同跌的風(fēng)險。
“我們深刻地感受到，這幾年相關(guān)監(jiān)管措施愈發(fā)專業(yè)，既規(guī)范了交易行為，也促進了行業(yè)的發(fā)展�！钡Y產(chǎn)相關(guān)人士表示，從公司2020年開始接入證券市場進行程序化交易以來的經(jīng)驗來看，每一年監(jiān)管層、交易所都在持續(xù)規(guī)范對于程序化交易的監(jiān)察與管理，每一次與券商系統(tǒng)的溝通與測試都會詳細(xì)地測試與核對交易的報單速度、最大報單量、報撤比等信息。所測試的指標(biāo)非常詳細(xì)，遠(yuǎn)不止這次指導(dǎo)所提到的每秒報單速度以及最大報單筆數(shù)，還有更多維度的測試。
易海波表示，量化本質(zhì)上是一種工具或方法，無論利用人工智能（AI）等算法進行深度挖掘，還是與主觀研究進行有效結(jié)合，都是為了降低策略失效風(fēng)險，期望與時俱進，跟隨市場變化而持續(xù)創(chuàng)造超額收益。隨著市場有效性的提高，超額收益的減弱是必然趨勢，尤其對于一些高頻策略而言，資金規(guī)模的增加會進一步加快這種趨勢，從美國對沖基金的歷史業(yè)績來看，國內(nèi)市場前兩年量化產(chǎn)品高收益率的現(xiàn)象不可持續(xù)，未來必然會理性回歸。
