本文來自興業(yè)證券宏觀分析研報(bào)，作者為王涵宏觀分析團(tuán)隊(duì)。
9 月8 日，美國國會參議院以80-17 票投票批準(zhǔn)哈維颶風(fēng)援助計(jì)劃，并將債務(wù)上限延長至12 月8 日。盡管短期內(nèi)債務(wù)上限危機(jī)得以緩解，但共和黨人對此項(xiàng)決議并不滿意，預(yù)計(jì)債務(wù)上限可能捆綁減稅法案，仍將持續(xù)發(fā)酵。興業(yè)證券發(fā)表最新研報(bào)，試圖理清美國債務(wù)上限和預(yù)算決議機(jī)制，剖析各方矛盾焦點(diǎn)，回顧歷史上的危機(jī)以及資本市場表現(xiàn)。
特朗普突然攜手民主黨將債務(wù)上限“拖后”3 個月
第一階段：美國債務(wù)上限+政府關(guān)門風(fēng)險(xiǎn)再次來襲。隨著支出法案的到期和美國新財(cái)年的臨近，債務(wù)上限和新預(yù)算決議再一次成為懸在美國政府和國會頭上的達(dá)摩克利斯之劍。美國政府官員各持己見，博弈氛圍仍濃。8 月23 日，美國總統(tǒng)特朗普明確表示如果沒有建設(shè)邊境墻的撥款就讓政府在10 月份關(guān)門，此番言論讓市場嘩然。
第二階段：特朗普“叛黨”，攜手民主黨迅速達(dá)成協(xié)議。特朗普9 月6 日在白宮和國會兩黨領(lǐng)袖會晤后，不顧共和黨人反對，直接和民主黨達(dá)成短期提高債務(wù)上限協(xié)議。參議院9 月7 日對颶風(fēng)救災(zāi)計(jì)劃和提升政府債務(wù)上限的“捆綁”法案進(jìn)行投票，共和黨參議員投下17 張反對票。眾議院于9 月8 日對“捆綁”法案進(jìn)行投票，全部90 張反對票都來自共和黨。
意味著今年年底前，美國國會需要再次批準(zhǔn)提升債務(wù)上限，以免政府違約、發(fā)生關(guān)門危機(jī)。
債務(wù)上限和政府關(guān)門，兩者并非一回事兒
政府關(guān)門通常是由財(cái)政預(yù)算的分歧所導(dǎo)致。財(cái)政預(yù)算需要參議院和眾議院表決通過，并由總統(tǒng)簽字。
美國的財(cái)政年度從上一年的10 月1 日開始，到9 月30 日結(jié)束。首先，總統(tǒng)須在每年二月的第一個星期一前向國會提交下一個財(cái)年的詳細(xì)預(yù)算申請。該預(yù)算申請是由聯(lián)邦機(jī)構(gòu)和管理預(yù)算總統(tǒng)辦公室(OMB)共同協(xié)商制定。隨后，國會舉行聽證會向政府官員質(zhì)詢預(yù)算申請，并由眾議院和參議院的預(yù)算委員會分別起草預(yù)算決議。在預(yù)算委員會通過預(yù)算決議后，眾議院參議院分別對各自起草的預(yù)算決議進(jìn)行表決。
如果白宮和國會或者國會內(nèi)部兩黨爭執(zhí)不下，到10 月1 日財(cái)年開始日預(yù)算還未通過，那么國會一般會通過“持續(xù)決議”(Continuing resolution)，按照當(dāng)前的開支水準(zhǔn)維持政府運(yùn)轉(zhuǎn)，直到正式預(yù)算案通過為止。但如果無法達(dá)成“維持決議”，或者協(xié)議到期后沒有延續(xù)，而正式的預(yù)算案仍無法達(dá)成，便會出現(xiàn)政府關(guān)門的情況。
債務(wù)上限問題則可能引起國債評級下調(diào)或債務(wù)違約問題。當(dāng)眾議院和參議院無法就預(yù)算決議達(dá)成一致時，或者當(dāng)現(xiàn)有的債務(wù)上限無法滿足當(dāng)前財(cái)政需求時，國會可能會在預(yù)算決議內(nèi)容之外調(diào)整債務(wù)上限。
若債務(wù)上限沒有及時上調(diào)，財(cái)政部將無法向政府項(xiàng)目受益人支付資金，比如社會保障項(xiàng)目的支付;同時，政府將最終違約、無法向現(xiàn)有債券持有人支付利息。一旦政府違約將會對美國經(jīng)濟(jì)造成災(zāi)難性的影響。
當(dāng)國會和政府、共和黨和民主黨將提高債務(wù)上限與預(yù)算相關(guān)內(nèi)容，如稅收、削減開支等內(nèi)容捆綁在一起談判時，債務(wù)上限問題就會因?yàn)閾诫s政治分歧而變得復(fù)雜。利用提高國家債務(wù)上限的迫切需要，提限就變?yōu)辄h派影響財(cái)政政策的工具。
多方博弈下，市場往何處去?
相較于前三次危機(jī)，當(dāng)前總統(tǒng)與兩院都由共和黨控制，提高債務(wù)上限的阻力相對較低。具體來說，目前眾議院現(xiàn)任議員430 人，其中共和黨占237席，民主黨193 席。美國參議院法定席位為100 個，目前共和黨占52 席，民主黨46 席，其他黨派2 席。無論是在眾議院還是參議院，共和黨均為多數(shù)。這是有利的一面。但仍需注意共和黨與民主黨之間的分歧以及特朗普與共和黨內(nèi)部矛盾可能對順利提限造成阻礙。
1)特朗普一直對“建墻”情有獨(dú)鐘，這是他在競選時提出的關(guān)鍵政策，但民主黨人對此并不贊同。2)共和黨內(nèi)的保守派和溫和派之間存在分歧。此外，特朗普在9 月8 日提高債務(wù)上限問題上不顧共和黨反對，與民主黨攜手，可能使得特朗普政府與國會共和黨之間的矛盾顯性化。
倘若美國政府關(guān)門影響幾何?
政府關(guān)門的直接影響包括政府支出的減少以及政府雇員被減少工作時間而導(dǎo)致的收入下降。2013 年預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)損失約50 億-200 億美元，約占當(dāng)年GDP 的0.03%-0.12%。根據(jù)OMB 1996 年的估算，1995 年-1996 年政府關(guān)門的經(jīng)濟(jì)損失為14 億美元(約合今日21 億美元)，占當(dāng)年GDP 的0.02%。整體而言，政府關(guān)門會導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)損失，但規(guī)模并不大，從歷史來看，從1986 年以來的五次美國政府關(guān)門當(dāng)季度，三次出現(xiàn)GDP增速下滑而兩次上升，可見政府關(guān)門對經(jīng)濟(jì)并不起決定性作用。
對于新興市場而言，美國政府關(guān)門并非負(fù)面影響。1995 年12 月和2013 年美國政府關(guān)門期間，新興市場股指分別上漲6.4%、4.4%。
債務(wù)違約的潛在影響
債務(wù)上限問題可能引發(fā)對債務(wù)違約的討論。雖然興業(yè)證券認(rèn)為債務(wù)違約的可能性不大，但不排除階段性市場對于政府違約的擔(dān)憂上升。
7 月以來，10 月到期與9 月到期的美國短期國債利差快速上升，暗示市場擔(dān)憂美國國債利息延遲支付的概率約為10%-15%，近期擔(dān)憂明顯回落。
從9 月8 日債務(wù)上限通過之前的國債市場以及CDS 市場表現(xiàn)來看，CDS 出現(xiàn)上升但幅度有限，國債收益率仍在下滑，這顯示市場的擔(dān)憂是短期的，對于美債長期資質(zhì)信任度仍較高。2011 年時，雖然標(biāo)普下調(diào)了美國國債評級，導(dǎo)致美國自1917 年以來首次失去AAA 評級，但當(dāng)時美國國債收益率仍處于下行通道(這與當(dāng)時歐債危機(jī)等避險(xiǎn)環(huán)境有關(guān))，這也反應(yīng)市場尚未真正擔(dān)憂美債的長期兌付問題。
