今年以來,在不到一年的時(shí)間內(nèi),美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)已經(jīng)54次創(chuàng)下了新高。有人說,八年美股牛市已經(jīng)逼近最后的狂歡;有人說,美股就是一場(chǎng)大泡沫;也有人說,經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、科技變革,美股遠(yuǎn)沒到頂。
10月26日收盤,美股轉(zhuǎn)為普跌,道指收跌逾100點(diǎn),跌幅0.48%,創(chuàng)9月5日以來最大單日跌幅,報(bào)23329.46點(diǎn),終結(jié)了前日的新高行情。企業(yè)財(cái)報(bào)好壞不一、投資者擔(dān)心特朗普稅改前景,這些都影響了股市。眼下,是時(shí)候來探究一下,這波美股牛市背后的推動(dòng)力何在?究竟是流動(dòng)性幻覺下的泡沫還是實(shí)實(shí)在在的大牛市?未來存在什么下行風(fēng)險(xiǎn)?美股還有什么投資機(jī)遇?
“美國股市當(dāng)前的點(diǎn)位早已處于歷史上諸多頂部出現(xiàn)的水平,但是蕭條的風(fēng)險(xiǎn)卻少之又少。我們的模型顯示,未來12個(gè)月經(jīng)濟(jì)下行的可能性非常小。如果途中出現(xiàn)一個(gè)打擊股市的事件,那應(yīng)該就是盈利增速放緩,然而如今盈利增速不斷超出預(yù)期!泵朗h(huán)球資管投資策略師Jeff Schulze對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示。今年二季度有73%的公司超出了盈利預(yù)期,這遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于64%的23年平均水平。
當(dāng)然,接受記者采訪的機(jī)構(gòu)也都表示,盡管美股仍未到頂部,但是在不久的將來,美股很可能會(huì)出現(xiàn)回調(diào)。標(biāo)普500指數(shù)在過去的14個(gè)月中都沒出現(xiàn)過高于5%的回調(diào)。未來需要關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)包括:美聯(lián)儲(chǔ)主席人選、稅改落實(shí)情況、企業(yè)盈利增速等。其實(shí),對(duì)于部分投資人來說,回調(diào)仍是買入的好時(shí)機(jī)。
什么造就了超級(jí)牛市?
“當(dāng)年金融危機(jī)時(shí),標(biāo)普500指數(shù)從1500多點(diǎn)狂瀉至最低666點(diǎn),當(dāng)時(shí)感覺天崩地裂,再跌下去整個(gè)經(jīng)濟(jì)都要垮塌了!币晃欢嗄昊钴S在華爾街的資深投行人曾在美股牛市八周年(2017年3月19日)時(shí)對(duì)記者回憶稱。
當(dāng)時(shí)已經(jīng)不乏觀點(diǎn)認(rèn)為,我們可能看不到第九年的牛市了。然而,美股從今年3月開始又一路上漲至今,背后的推動(dòng)力也多種多樣。
第一是寬松的貨幣政策。
寬松的融資條件、充沛的流動(dòng)性無疑是美股牛市的重要支撐。2008年11月開始,美聯(lián)儲(chǔ)降息至零區(qū)間,并啟動(dòng)了史無前例的量化寬松(QE),直至2014年10月,總計(jì)向市場(chǎng)注入近4萬億流動(dòng)性,低利率自然有助估值擴(kuò)張。
以去年為例,截至2016年三季度,美股上漲的驅(qū)動(dòng)力卻基本上都來自估值,盈利貢獻(xiàn)很;而估值擴(kuò)張的動(dòng)力又主要來自無風(fēng)險(xiǎn)利率的下行。眾所周知,股市的驅(qū)動(dòng)力來自估值和盈利“兩條腿”。
即使美聯(lián)儲(chǔ)兩年來總計(jì)加息4次,并在10月啟動(dòng)縮表,但這一水平相較于歷史上動(dòng)輒兩年加息十多次的幅度相比,仍然非常溫和。芝加哥美聯(lián)儲(chǔ)國家金融條件指數(shù)仍然位于2014年以來最寬松的水平。
第二是強(qiáng)勁的企業(yè)盈利。
當(dāng)然,估值擴(kuò)張的貢獻(xiàn)并不可持續(xù)。對(duì)于今年的美股而言,盈利擴(kuò)張則作出了主要貢獻(xiàn)。
截至今年10月,標(biāo)普500指數(shù)13.9%的漲幅中,盈利貢獻(xiàn)了7.6%;納斯達(dá)克指數(shù)同樣也是以盈利貢獻(xiàn)略占上風(fēng)(11.1% vs.10.2%)。而中金公司也認(rèn)為,從2009年開始的這輪美股牛市的表現(xiàn)來看,280%的累計(jì)漲幅中,盈利增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)要高于估值修復(fù),因此依然是有基本面支撐的。
Jeff Schulze對(duì)記者表示,二季度有73%的公司超出了盈利預(yù)期,這遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于64%的23年平均數(shù)字;超出銷售預(yù)期的公司占比高達(dá)69%,高于5年平均的54%以及長(zhǎng)期平均的59%。預(yù)計(jì)未來兩個(gè)季度基本不會(huì)出現(xiàn)盈利方面的問題。
第三是弱美元。
今年以來,美元已經(jīng)從103.8的最高點(diǎn)下跌到93附近,這對(duì)于上市的跨國巨頭而言無疑是一大利好。
由于眾多大型美國上市公司的營收來自海外,弱美元也使得其折合成美元的收入更多!坝捎诨鶖(shù)效應(yīng)(去年美元強(qiáng)勢(shì)),如今的弱美元也讓企業(yè)的盈利在未來兩季度超預(yù)期變得容易,我們認(rèn)為4.5%的盈利增速很容易實(shí)現(xiàn)! Jeff Schulze稱。
中銀國際大宗商品策略主管傅曉也對(duì)記者表示,就周期而言,這一輪持續(xù)了7年的“強(qiáng)美元周期”很可能在2018年告終,同時(shí)加息也并不意味著美元會(huì)走強(qiáng)。
瑞穗證劵首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家沈建光表示,雖然從利率平價(jià)理論出發(fā),美聯(lián)儲(chǔ)加息會(huì)從息差變化的角度影響資金流入,推高美元指數(shù)走勢(shì),但自上世紀(jì)70年代以來的美聯(lián)儲(chǔ)7次加息周期經(jīng)驗(yàn)顯示,每次加息后美元未必走強(qiáng),相反,美元走弱是大概率事件。自2015年12月以來的三次美聯(lián)儲(chǔ)加息后美元表現(xiàn)也均證實(shí)了這一點(diǎn)。
此外,過去六年,歐元對(duì)美元下跌接近30%。如果歐洲央行開始緊縮、歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)也不斷復(fù)蘇,歐元的走升將制約美元上升空間。
第四是全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。
不可忽視的是,今年出現(xiàn)了過去十年來罕見的全球經(jīng)濟(jì)的同步復(fù)蘇,在需求提振下,美股上市公司的表現(xiàn)自然亮眼。
據(jù)相關(guān)機(jī)構(gòu)追蹤的35個(gè)國家目前都呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì),全球風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)在2017年間消散,而歐洲已經(jīng)也開始擺脫了民粹主義情緒。
“全球經(jīng)濟(jì)的樂觀形勢(shì)預(yù)計(jì)可以在2018年延續(xù),IMF預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率在2018年為3.7%,比2017年的3.6%還要高。短期風(fēng)險(xiǎn)平衡,但中期仍然有一些下行風(fēng)險(xiǎn),例如地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、政策不確定性、貿(mào)易保護(hù)主義抬頭、發(fā)達(dá)國家的貨幣政策正常化等!眹H貨幣基金組織(IMF)駐華副代表張龍梅對(duì)記者稱。
美股是否泡沫化
盡管當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)于美股泡沫的評(píng)論不絕于耳,但反駁這一看法的觀點(diǎn)也層出不窮。
中金公司分析稱,當(dāng)前標(biāo)普500指數(shù)18倍的12個(gè)月動(dòng)態(tài)估值已經(jīng)明顯高于1990年以來15.6倍的歷史均值(0.8倍標(biāo)準(zhǔn)差),21.1倍的靜態(tài)估值也同樣高于16.6的均值,而經(jīng)過周期調(diào)整的席勒市盈率(ShillerP/E)更是高出歷史均值2倍標(biāo)準(zhǔn)差以上,但均未出現(xiàn)泡沫化的跡象,盈利擴(kuò)張仍然貢獻(xiàn)了今年大部分的漲幅。
美盛則表示,基于計(jì)量模型,標(biāo)普500指數(shù)的市盈率應(yīng)該在20倍左右,然而現(xiàn)在已經(jīng)遠(yuǎn)超過了這一水平,但市場(chǎng)永遠(yuǎn)不會(huì)在公允價(jià)值處就止步,在熊市時(shí),股市往往會(huì)下跌到遠(yuǎn)低于公允價(jià)值的水平,而在牛市時(shí),則會(huì)一飛沖天。市盈率的確是一個(gè)有用的估值工具,但不應(yīng)該用來作為投資的萬寶全書。
Jeff Schulze也對(duì)記者表示,通過觀察標(biāo)普500的盈利和美國10年期國債收益率之間的價(jià)差,過去兩年牛市頂部前后,這一價(jià)差均位于負(fù)區(qū)間,且幅度較大,但如今仍呈現(xiàn)較明顯的正溢價(jià)。
同時(shí),也不乏機(jī)構(gòu)人士對(duì)記者提及,未來美聯(lián)儲(chǔ)主席的人選可能沖擊市場(chǎng)的可能并不大。特朗普更偏向于低利率政策和弱美元,而如果耶倫卸任,那么在7名美聯(lián)儲(chǔ)投票委員中,總統(tǒng)有權(quán)力提名5名,這種權(quán)力是空前的。過去幾輪美國經(jīng)濟(jì)蕭條,都是由于美聯(lián)儲(chǔ)擔(dān)心通脹而過快加息導(dǎo)致,如今通脹壓力很小,因此并不存在過多的類似擔(dān)憂。
還有什么風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇
盡管一切似乎顯示美股仍不見頂,但回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)也可能就在不遠(yuǎn)處。
標(biāo)普500指數(shù)在過去的14個(gè)月中都沒出現(xiàn)過高于5%的回調(diào),過去19個(gè)月沒出現(xiàn)過10%的回調(diào)。機(jī)構(gòu)認(rèn)為,即使市場(chǎng)沒有見頂,未來不需要很明顯的催化劑,市場(chǎng)就很可能出現(xiàn)回調(diào)。
法興銀行認(rèn)為,判斷美股熊市為時(shí)過早,標(biāo)普500指數(shù)到明年年底前仍可能會(huì)區(qū)間震蕩,仍受到盈利增長(zhǎng)的支撐,但上行空間回受到利率上升的壓制。
“CNN Money 貪婪指數(shù)達(dá)到了幾乎極端的位置,目前處于近幾年最高點(diǎn)。”資深美股交易員司徒捷告訴第一財(cái)經(jīng)記者,“中短線倉位盡量取利減倉,等待更好的建倉機(jī)會(huì)!
摩根士丹利團(tuán)隊(duì)近期則表示,標(biāo)普500指數(shù)最大跌幅可能會(huì)超過5%,如下因素可能觸發(fā)這種回調(diào):美聯(lián)儲(chǔ)縮表;稅改立法說易做難;美聯(lián)儲(chǔ)新任主席揭曉可能沖擊金融市場(chǎng)、美元脫離多年低點(diǎn),有上行跡象;經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)觸及高位,見頂?shù)嫩E象更加明顯。
不過,有“!本陀小皺C(jī)”。盡管美股已經(jīng)偏貴,但部分機(jī)遇仍值得把握。
眼下,投資人尤為關(guān)注稅改對(duì)美股的后期影響。機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì),部分板塊可能相對(duì)更為受益:高有效稅率板塊(能源、食品零售、電信服務(wù)、零售、多元金融、以及公用事業(yè)等板塊2010年以來的有效稅率中值均高30%以上);海外存留利潤(rùn)和現(xiàn)金較多的板塊和個(gè)股(如科技股).
此外,司徒捷也對(duì)記者表示,往往牛市的末尾會(huì)出現(xiàn)風(fēng)格輪動(dòng),“未來1-2年能拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的就是基建投入,基建、能源、材料板塊后期可能會(huì)領(lǐng)漲,完成最后一波,最終的頂部一般通過銀行和商品來完成,而科技板塊的高潮都是提前走完的!
美盛也認(rèn)為,未來小盤周期性板塊可能會(huì)跑贏,包括一次性消費(fèi)、能源、金融、材料、工業(yè)板塊等。周期性板塊當(dāng)前的企業(yè)價(jià)值倍數(shù)(企業(yè)價(jià)值/息稅前營收)為17.7倍,而過去15年平均為14.9倍,相差不算太多;相比之下,防御性板塊如今的企業(yè)價(jià)值倍數(shù)為25.4倍,過去15年平均為25.4倍。
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