大宗商品為何頻頻上演“黑金暴動”？
需求可能已經(jīng)處于繁榮周期的尾聲階段。
“知道會上漲，但沒想到會漲得如此瘋狂。”這是許多大宗商品交易者近期的集體感嘆。
5月以來，黑色系持續(xù)大漲，螺紋鋼、熱卷、動力煤等沖擊漲停，交易所接連出手給市場“降溫”。
大宗市場到底發(fā)生了什么？背后是怎樣的故事？有何政策背景？
中信期貨研究部副總經(jīng)理曾寧在本周舉行的臨時會議中，以鋼材為例詳細闡述了他的觀點。5月10日發(fā)布的《黑色集體漲停，后市如何演繹?——中信期貨“黑色?熱點解讀”會議紀要》中，對曾寧觀點進行了完整呈現(xiàn)。
在他看來，鋼材價格暴漲源自需求強勁、供給收縮，但是在持續(xù)暴漲之后，需要理性看待市場了。
“隨著社融下行、地產(chǎn)周期逐步走弱，且后期將面臨季節(jié)性的淡季，需求可能已經(jīng)處于繁榮周期的尾聲階段�！痹鴮幵趫蟾嬷蟹Q。
需求偏強
在曾寧看來，鋼材上漲的邏輯非常清晰。
“大宗商品的分析框架是需求決定方向，供給決定彈性�！彼J為，需求的強勁是推動鋼價上漲的基礎(chǔ)性因素，而監(jiān)管部門要求全年粗鋼產(chǎn)量同比下降的政策出臺后，極大地拉大了鋼價上漲的彈性。
先看需求端。主要需考慮兩個因素：貨幣政策與主要下游情況。
貨幣政策總體是向常態(tài)回歸，且“不轉(zhuǎn)急彎”。曾寧認為，在此背景下，2020年以來的信用擴張，仍將支持今年上半年的大宗商品需求。
“社融增速是從去年11月開始見頂回落的，但在不轉(zhuǎn)急彎的背景下，社融增速一直處在一個高位平臺，直到今年3月份才出現(xiàn)明顯下降�！痹鴮幏治觯瑥纳缛诘綄嶓w需求的變化有至少半年左右的滯后期，所以整體來看，今年上半年的需求仍然會比較好，且二季度之后的整體需求也正是在兌現(xiàn)這一邏輯。
鋼材主要下游包括兩個角度：房地產(chǎn)和基建。
曾寧認為，房地產(chǎn)在今年上半年需求會相對穩(wěn)定，理由是過去5年的天量銷售使得施工面積維持高位，基于趕交房的實際需求，存量施工將使得建材需求保持穩(wěn)定，而去年下半年以來的高開工，對今年上半年需求的滯后效應(yīng)仍然存在，這也是二季度建材需求釋放的重要因素。
“從基建來看，今年對基建同樣是不轉(zhuǎn)急彎的政策意圖，全年專項債的額度只比去年略低，比之前的市場預(yù)期是高不少的�！痹鴮幱^察到，今年專項債發(fā)放較晚，3月份只發(fā)了200多億，4月份之后開始加速，發(fā)行了2000億。他預(yù)計，二三季度專項債發(fā)放將進入高峰期，而隨著專項債的進一步發(fā)放，基建投資可能在年中進入一個小高峰。
供給壓減
鋼材需求總體穩(wěn)中偏強，但供給同期卻面臨壓減任務(wù)。
據(jù)曾寧計算，今年前四個月粗鋼產(chǎn)量同比增量預(yù)估將超過4000萬噸。根據(jù)工信部全年壓減粗鋼 2000萬噸的要求，這意味著今年之后的8個月，將需要壓減6000萬噸產(chǎn)量。粗鋼將存在巨大的供需缺口，給市場形成強烈的預(yù)期。
關(guān)鍵問題在于，粗鋼產(chǎn)量壓減要求能否得到落實。在曾寧看來，“根據(jù)過去幾次的歷史經(jīng)驗來看，至少不能去完全懷疑這個政策，不然會犯方向性的錯誤”。
曾寧觀察到，近幾年包括2016年煤炭行業(yè)去產(chǎn)能、2017年去地條鋼、2020年焦炭去落后產(chǎn)能等政策，都得到了嚴格執(zhí)行。
雖然今年以來大宗商品價格持續(xù)上漲引發(fā)了高層關(guān)注，市場因此擔憂壓減政策會放松，但仔細對比宏觀環(huán)境即可判斷，制造業(yè)成本上升不是主要矛盾。
“2017~2018 年的供給側(cè)改革和環(huán)保限產(chǎn)，在2018年四季度發(fā)生了改變�！痹鴮幏治�，當時的主要原因是中美貿(mào)易摩擦在2018年3月份打響，而當時全球都處于制造業(yè)的下行周期，下游制造業(yè)面臨的國際競爭壓力非常大。但是今年來看，全球制造業(yè)都處于上行周期，影響制造業(yè)的最大問題不是訂單問題，而是價格問題。而只要有訂單，價格是可以傳導的。
“我們認為，當前政策的重心還是壓減產(chǎn)量，而不是制造業(yè)成本問題。”曾寧認為，“碳中和”代表最高政策意圖，壓減產(chǎn)量仍然是市場交易的主要矛盾。
那么，為何是在近期開始暴漲？曾寧表示，這主要是春節(jié)后市場一直處于“恐高”狀態(tài)，大量下游企業(yè)處于持續(xù)“踏空”的狀態(tài)，一直沒有補充庫存，但是在“五一”之后，隨著政策面壓減產(chǎn)量的意圖沒有削減，下游心理防線被擊穿，開始出現(xiàn)明顯的補庫行為。
繁榮的尾聲
需求強勁，供給壓減，鋼價是否會持續(xù)大漲？站在當前的時點，曾寧認為，要適當理性地看待這個市場。
“前期鋼價的上漲，除了現(xiàn)實需求的驅(qū)動之外，供給收緊的預(yù)期是驅(qū)動鋼價上漲的重要因素。但目前供給收緊仍然是停留在預(yù)期階段。”他分析稱，從需求來看，隨著社融下行、地產(chǎn)周期逐步走弱，且后期將面臨季節(jié)性的淡季，需求可能已經(jīng)處于繁榮周期的尾聲階段。
換言之，盡管全年鋼材需求會較為穩(wěn)健，但需求最好的階段可能正在過去。
一方面，下游踏空情況在改善，近期已經(jīng)在補庫存，短期內(nèi)已經(jīng)很難拉抬價格逼迫下游買單。另一方面，4月下旬以來黑色金屬持倉持續(xù)下行，大量多頭的對手盤離場。
“所謂：空頭不死，漲勢不止。但一旦空頭盤止損離場，多頭就失去對手盤。所以在市場出現(xiàn)了大幅減倉，同時出現(xiàn)漲停的極端情形之后，應(yīng)該更加理性地看待后期的市場。”曾寧認為，如果之后繼續(xù)出現(xiàn)價格漲而持倉大減的情況，黑色市場出現(xiàn)回調(diào)的概率就非常大。
不過他也補充稱，從全年來看，只要供給收緊的邏輯不變，全年的供需矛盾沒有解決，那么如果鋼價出現(xiàn)回調(diào)，那也是階段性的。
