保利發(fā)展股價逆市創(chuàng)新高的資本邏輯與動力

　　在地產(chǎn)股整體萎靡不振的大形勢下，保利發(fā)展（600048.SH）自去年7月以來股價十分堅挺，近期更是隨著整個地產(chǎn)板塊反彈創(chuàng)下歷史新高。

　　4月6日，保利發(fā)展盤中一度快速上漲，5分鐘內(nèi)漲幅超過2%，當日收盤上漲0.49%報收18.30元/股，前復(fù)權(quán)的股價創(chuàng)下歷史新高，從股價表現(xiàn)來看，自2021年7月房企流動性危機出現(xiàn)以來，保利發(fā)展的股價表現(xiàn)從9.26元/股漲至目前的18.30元/股，一年內(nèi)漲幅近100%。

　　過去幾年，保利發(fā)展在“三道紅線”等政策出臺后，地產(chǎn)行業(yè)“高周轉(zhuǎn)”發(fā)展模式失靈，民營房企流動性危機頻現(xiàn)，其穩(wěn)健經(jīng)營的發(fā)展模式反而被市場重新審視和認可。

　　保利發(fā)展是否能抓住當下機遇，實現(xiàn)2017年就已經(jīng)提出的規(guī)模“重回前三”的期許，股價是否還能繼續(xù)保持高漲的態(tài)勢，成為市場關(guān)注的焦點問題。

　　逆周期“抄底”擴張 有望擴大市場占有率

　　2021年開始施行的“三道紅線”政策，成為地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的重要“分水嶺”，隨后的房地產(chǎn)貸款集中度管理，還有宅地集中供應(yīng)等政策，讓“高周轉(zhuǎn)”發(fā)展模式逐步失靈。

　　去年7月以來，地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)流動性緊張，房企債務(wù)問題頻現(xiàn)信用風險蔓延，行業(yè)迎來了至暗時刻，整個地產(chǎn)板塊指數(shù)大幅下跌，不少房企的股價“腰斬”，而財務(wù)穩(wěn)健的央企國企卻能脫穎而出，股價反而上漲。

　　根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，申萬一級行業(yè)房地產(chǎn)板塊指數(shù)顯示，自2020年8月房地產(chǎn)“三道紅線”政策出臺，地產(chǎn)板塊指數(shù)從4200點左右持續(xù)下跌，在今年3月中旬下跌至2892點，跌幅達31%，是自2015年以來地產(chǎn)板塊的最低點。但在最近半個月持續(xù)反彈，4月1日回升至3734點，收復(fù)不少失地。

　　具體到個股來看，國資背景的房企更受市場看好，過去一年，市值排名靠前的房企中，央企背景的保利發(fā)展、招商蛇口股價分別上漲28.25%、25.83%，而頭部民營房企中，萬科A、新城控股、金科股份卻分別下跌了31.96%、32.96%、24.40%。

　　過去幾年，保利發(fā)展的發(fā)展狀態(tài)較為穩(wěn)健，但與民營房企相比，規(guī)模擴張方面爆發(fā)力不足，業(yè)績增長較為緩慢，而現(xiàn)在保利發(fā)展的穩(wěn)健特征卻反而成為優(yōu)勢。

　　有長期關(guān)注地產(chǎn)行業(yè)的金融機構(gòu)分析人士向記者指出，“在本輪地產(chǎn)行業(yè)出清過程中，保利發(fā)展的優(yōu)勢主要在于融資渠道暢通，手握大量現(xiàn)金，從去年開始，民企拿地大幅縮減，而保利還能進行逆周期的擴張，相比于前幾年，今年保利發(fā)展在規(guī)模上重回行業(yè)前三的可能性是最大的。”

　　當許多民營房企因為流動性危機導(dǎo)致信用風險蔓延，發(fā)債融資渠道受阻，融資成本高的同時，保利發(fā)展卻因為信用優(yōu)秀，不僅發(fā)債相對容易，而且融資成本相對較低。

　　保利發(fā)展2021年全年成功發(fā)行4只中期票據(jù)、8只一般公司債及5只ABS，共計發(fā)行規(guī)模214億元。近在2021年11月，保利發(fā)展發(fā)行了2筆中期票據(jù)，金額分別為25億元和20億元，票面利率分別為3.25%和3.55%。從融資成本來看，自2019年起保利發(fā)展的綜合融資成本持續(xù)下降，且低于5%，而一些民營房企的融資成本超過10%。

　　在手握大筆低成本現(xiàn)金的情況下，保利發(fā)展還有逆勢拿地的魄力，未來營業(yè)收入和銷售規(guī)模有望保持正增長，其市場占有率也有望得到進一步的提升。

　　根據(jù)中指研究院2021年前11個月房企拿地排行榜顯示，保利發(fā)展僅次于碧桂園和萬科，位列第三位，拿地金額為1119億元，緊隨其后的是中海地產(chǎn)、華潤置地、綠城中國等國資房企。

　　就土儲表現(xiàn)來看，2021年全年公司新拓展項目145個，新增建面2722.3萬平方米，總拓展成本1856.8億元。不過，公司第四季度放緩拿地有所節(jié)奏，新拓展項目32個，新增建面538.7萬平方米，僅占比全年的20%，總拓展成本422.7億元，占比全年的23%。

　　保利發(fā)展不僅加強逆周期拿地的力度，而且在土儲上集中核心城市群以及較高能級城市。從城市能級分布來看，一二三線拿地金額占比分別為11.2%、45.3%、43.5%；從區(qū)域分布來看，主要集中在長三角、大灣區(qū)、海峽西岸、京津冀和成渝城市群，合計占比達到73.5%。

　　國盛證券房地產(chǎn)分析師夏天指出，“考慮到保利發(fā)展財務(wù)穩(wěn)健、銷售增長穩(wěn)定、年末在行業(yè)投資力度全面下降的情況下依然能夠積極拿地，再加上近期央行、銀保監(jiān)會發(fā)文支持房企項目并購，預(yù)計公司未來市占率提升將帶動規(guī)模和業(yè)績增長�！�

　　具有較高盈利“安全墊” 多元業(yè)務(wù)貢獻收入

　　除了市占率有望提高以外，保利發(fā)展受到市場青睞的原因還在于其盈利水平較高，這在房企“黑鐵時代”中尤為難得。

　　比如萬科近期剛剛披露了其年報數(shù)據(jù)，2021年萬科的營收為4527.98億元，同比增長8.04%；歸屬于上市公司股東的凈利潤225.2億元，同比下降45.7%。

　　這是自2008年以來，萬科時隔13年首次出現(xiàn)凈利潤下滑。萬科董事會主席郁亮對股東進行了道歉，并將凈利潤下滑的原因歸結(jié)在管理離散度大、多賽道探索成本高、投資失誤等方面。

　　相比之下，保利發(fā)展雖然去年也是業(yè)績“增收不增利”，但其表現(xiàn)相比萬科還是好不少。業(yè)績預(yù)告顯示，保利發(fā)展2021年全年實現(xiàn)營業(yè)收入2850.48億元，同比增長17.2%；歸屬于上市公司股東的凈利潤275.77億元，同比下降4.74%。

　　對于“增收不增利”的原因，保利發(fā)展稱，公司收入取得一定增長，主要源于公司已銷售的房地產(chǎn)項目在年內(nèi)竣工交付并結(jié)轉(zhuǎn)收入，同時由于結(jié)轉(zhuǎn)項目毛利率下降，所以營業(yè)利潤出現(xiàn)一定下降。

　　深圳一家頭部上市房企的資深人士告訴記者，“除了經(jīng)營管理方面的因素，保利和萬科的業(yè)績表現(xiàn)差異可能還和產(chǎn)品線、盈利水平不同有關(guān)，比如萬科的產(chǎn)品布局可能以剛需型居多，而保利以改善型居多，這在二者的盈利水平上也有體現(xiàn)，在地產(chǎn)下行周期中，保利無疑有更好的利潤安全墊。”

　　保利發(fā)展尚未發(fā)布完整年報，去年上半年的總體毛利率為32.50%，而截至去年年底，萬科的整體毛利率為21.8%、碧桂園整體毛利率為17.7%。第三方機構(gòu)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，去年上半年地產(chǎn)行業(yè)的平均毛利率約為26.9%。

　　可以看出，保利發(fā)展的毛利率水平遠高于萬科、碧桂園等房企，也高于行業(yè)平均水平。

　　除了產(chǎn)品布局、融資成本的差異以外，拿地向來較為謹慎可能也是保利保持較高盈利水平的原因。比如，由于去年土拍遭遇寒冬的原因，保利發(fā)展拿地成本并不高，有機構(gòu)評測去年上半年公司拿地溢價率僅為12%，能夠確保相對較高的盈利水平。

　　在房地產(chǎn)主業(yè)之外，保利發(fā)展以不動產(chǎn)金融和綜合服務(wù)為兩翼的業(yè)務(wù)對業(yè)績的貢獻程度不斷提升，在地產(chǎn)行業(yè)整體利潤水平持續(xù)下滑的背景下，多元業(yè)務(wù)將成為維持房企利潤的關(guān)鍵因素。

　　目前保利發(fā)展旗下包含不動產(chǎn)投資開發(fā)、美好生活服務(wù)、不動產(chǎn)金融服務(wù)三大業(yè)務(wù)集群，覆蓋地產(chǎn)開發(fā)、物業(yè)、商業(yè)、酒店和金控等業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

　　比如2021年保利物業(yè)期內(nèi)錄得營收107.8億元，同比增長34.2%，歸母凈利潤8.5億元，同比增長25.6%。保利物業(yè)總經(jīng)理吳蘭玉在線上業(yè)績發(fā)布會指出，今年保利物業(yè)制定了營收增速不低于30%左右，利潤增速不低于20%的業(yè)績指引。即便在上市物企當中，保利物業(yè)的業(yè)績增長也較為亮眼。

　　不動產(chǎn)金融方面，公司基金累計管理規(guī)模近1600億元。將以產(chǎn)業(yè)金融服務(wù)為基礎(chǔ)，推動產(chǎn)融結(jié)合，發(fā)揮產(chǎn)業(yè)金融在探索布局新興戰(zhàn)略業(yè)務(wù)領(lǐng)域的引領(lǐng)作用，打造新的利潤增長極。

　　其中的保利資本以傳統(tǒng)股權(quán)投資為主導(dǎo)，同時積極開拓產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)、城市更新、不良資產(chǎn)等業(yè)務(wù)板塊，一方面，以地產(chǎn)主業(yè)為依托，發(fā)展地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈母基金，向上投資地產(chǎn)供應(yīng)鏈，向下通過物業(yè)平臺賦能；另一方面，設(shè)立科技產(chǎn)業(yè)基金，聚焦AI應(yīng)用和物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)賦能，以科技服務(wù)地產(chǎn)開發(fā)、物業(yè)管理、商業(yè)地產(chǎn)等主業(yè)實現(xiàn)數(shù)字化、智能化轉(zhuǎn)型升級。

　　有金融機構(gòu)分析人士指出，“相對地產(chǎn)業(yè)務(wù)而言，綜合服務(wù)和不動產(chǎn)金融還處于上升期，是保利發(fā)展面向未來，發(fā)展永續(xù)性業(yè)務(wù)的重要抓手，與原本的開發(fā)業(yè)務(wù)也有著協(xié)同的可能性，有望培育出新的利潤增長極�！�

　　明星基金經(jīng)理重倉“埋伏”

　　值得注意的是，就去年基金年報的情況來看，保利發(fā)展已經(jīng)成為公募基金在地產(chǎn)板塊重倉持股最多的股票，這或許也是保利發(fā)展股價從去年7月表現(xiàn)堅挺的重要原因之一。

　　數(shù)據(jù)顯示，保利發(fā)展、萬科A、金地集團、招商蛇口成為去年公募基金持股總量最多的前4大房企，持股數(shù)量分別為13.46億股、8.18億股、5.04億股和3.80億股，相比三季度持倉分別增加2.17億股、1.05億股、2.83億股、2.18億股。

　　增持保利發(fā)展比較多的是興全趨勢投資、工銀瑞信金融地產(chǎn)A、安信靈活配置、交銀阿爾法A、嘉實品質(zhì)回報，期內(nèi)分別增持了5399萬股、2320萬股、1953萬股、1933萬股以及1856萬股。

　　興全趨勢投資的基金管理人楊衛(wèi)東指出，“上半年組合逐漸減持了那些達到目標價的個股，將配置方向轉(zhuǎn)向更為長期，更符合大方向的行業(yè)和個股。部分資產(chǎn)受到經(jīng)濟周期性調(diào)整的壓力相對較小，在逆周期調(diào)節(jié)過程中流動性環(huán)境反而有利于股票市場的估值體系穩(wěn)定，因此對于這一類的成長股我們會站在更長期的角度持續(xù)看好�！�

　　匯豐晉信的明星基金經(jīng)理陸彬此前以擅長新能源投資而出名，但其從去年下半年開始大舉加倉地產(chǎn)股，以匯豐晉信動態(tài)策略基金為例，萬科A從2021年中報開始出現(xiàn)在該基金的前十大重倉股名單中，截至2021年末已經(jīng)被加倉至該基金的第一大重倉股；保利發(fā)展位列該基金第五大重倉股，占基金凈值比約3.57%。

　　陸彬認為，去年加倉地產(chǎn)股的原因，一是認為雖然去年市場對政策相關(guān)性行業(yè)較為悲觀，但房地產(chǎn)的政策拐點其實在去年四季度已經(jīng)出現(xiàn)，后續(xù)還會有一系列積極的政策出來；二是房地產(chǎn)的供給已經(jīng)出現(xiàn)了明顯出清，缺乏競爭力的企業(yè)陸續(xù)退出市場，地產(chǎn)行業(yè)可能會從過去偏金融的商業(yè)模式轉(zhuǎn)型到偏公共事業(yè)的商業(yè)模式。

　　今年3月16日，金融委會議召開后，多部委明確提出了“防范化解房地產(chǎn)市場風險”，之后地產(chǎn)股一改之前頹勢持續(xù)爆發(fā)，其中以3月31日、4月1日較為明顯，分別有12只個股、14只個股收獲漲停板。

　　近期地產(chǎn)股大漲的背后邏輯在哪？

　　有地產(chǎn)行業(yè)資深人士向記者分析，“一方面，近期監(jiān)管政策邊際放松，包括財政部指出今年不具備擴大房地產(chǎn)稅試點的條件，以及多個重點城市下調(diào)房貸利率，福州等城市優(yōu)化限購政策等，都表明政策面迎來利好；另一方面，由于去年房地產(chǎn)政策收緊，一段時間內(nèi)地產(chǎn)股持續(xù)下跌，導(dǎo)致本身整個板塊估值處于較低水平，近期也因此迎來了估值修復(fù)�！�

　　從政策力度來看，近期二三線城市頻頻釋放政策信號，一二線城市主要以下調(diào)貸款利率為主，三線城市以下調(diào)首付比例為主；此外，部分二三線城市還推出放松公積金貸款條件、提高公積金貸款額度、發(fā)放購房補貼及放開戶籍政策等。

　　政策利好之下，地產(chǎn)股整體反彈進一步推動了保利發(fā)展的股價走高，從3月15日的14.71元/股漲至4月2日盤中的18.46元/股，半個月漲幅25%。

　　諸葛找房數(shù)據(jù)研究中心分析師梁楠向記者分析，“近期監(jiān)管層面多次釋放房地產(chǎn)金融政策利好信號，房企融資環(huán)境向好，保利作為央企，融資優(yōu)勢凸顯，資金來源豐富，同時，保利發(fā)展憑借穩(wěn)健的運營策略和良好的回血能力，實現(xiàn)了銷售業(yè)績的穩(wěn)步增長，市場對其較為看好，這或是保利發(fā)展股價相較于民企如萬科等表現(xiàn)相對堅挺的主要原因�！�