招商證券:“推薦”華昌化工
研究報(bào)告內(nèi)容摘要:
公司前期布局進(jìn)入收獲期,原料結(jié)構(gòu)調(diào)整、NPG 項(xiàng)目和丁辛醇擴(kuò)產(chǎn)相繼投產(chǎn),將迎來(lái)成本端下降、產(chǎn)能擴(kuò)充和產(chǎn)品線(xiàn)增加三重利好帶來(lái)的盈利釋放;同時(shí)發(fā)揮能提供高純度氫氣的優(yōu)勢(shì),積極布局氫燃料電池領(lǐng)域迎來(lái)曙光。
深耕煤化工近 50 載,積極拓展新材料領(lǐng)域。公司目前形成了以煤氣化為源頭,主要生產(chǎn)合成氨、尿素、純堿、丁辛醇、復(fù)合肥、氯化銨等產(chǎn)品的綜合性煤化工企業(yè),未來(lái)將擴(kuò)大下游精細(xì)化工布局,同時(shí)著力發(fā)展氫燃料電池產(chǎn)業(yè)。
原料結(jié)構(gòu)調(diào)整、鍋爐升級(jí)改造打造成本優(yōu)勢(shì);新戊二醇和丁辛醇帶來(lái)新盈利點(diǎn)。公司原料結(jié)構(gòu)調(diào)整二期項(xiàng)目,參考公司原料結(jié)構(gòu)調(diào)整一期項(xiàng)目投產(chǎn)后的成本下降效果,投產(chǎn)后有望給公司帶來(lái) 9200 萬(wàn)左右的成本下降。公司延伸產(chǎn)業(yè)鏈,利用丁辛醇裝置副產(chǎn)異丁醛生產(chǎn) 3 萬(wàn)噸新戊二醇,公司 NPG 采用縮合加氫工藝,原料完全自給,相較歧化工藝成本優(yōu)勢(shì)明顯,預(yù)計(jì) NPG 項(xiàng)目投產(chǎn)的盈利能力較強(qiáng)。2016 年開(kāi)始丁辛醇產(chǎn)能投放放緩盈利好轉(zhuǎn),2019 年丁辛醇產(chǎn)能增速僅 4.4%,低于近 5 年消費(fèi)量的復(fù)合增長(zhǎng) 7.3%,公司擴(kuò)能改造新增的 8 萬(wàn)噸丁辛醇產(chǎn)能有望享受 2019 年丁辛醇裝置盈利的繼續(xù)改善。
純堿和氯化銨盈利有望保持。隨著 2014 和 2015 年部分聯(lián)堿法企業(yè)關(guān)停,行業(yè)去產(chǎn)能明顯,再加上 2016 和 2017 年下游需求增長(zhǎng),純堿和氯化銨盈利大幅改善,目前純堿和氯化銨庫(kù)存均處于低位,2019 年雖有新增產(chǎn)能,但如果2018 年部分停產(chǎn)的企業(yè)繼續(xù)停產(chǎn),2019 年純堿和氯化將依然保持較好盈利。
發(fā)揮高純氫能原料優(yōu)勢(shì),積極布局氫能領(lǐng)域。氫燃料電池汽車(chē)進(jìn)入導(dǎo)入期,加氫站和氫氣供應(yīng)體系必須先行;氫氣在運(yùn)營(yíng)成本中的占比最大,獲得低成本的氫氣是降低運(yùn)營(yíng)成本的關(guān)鍵。氫資源富余、電力富余的地區(qū)率先啟動(dòng)了氫燃料汽車(chē)的推廣,包括公司周邊的上海、蘇州、鹽城等。公司煤氣化裝置能夠提供高純度氫氣,為公司布局氫能領(lǐng)域提供了原料保障;公司已經(jīng)開(kāi)始布局氫氣充裝站;并與電子科技大學(xué)共建氫能聯(lián)合研究院,聯(lián)合從事氫能領(lǐng)域核心技術(shù)、系統(tǒng)集成的研究開(kāi)發(fā),產(chǎn)業(yè)化驗(yàn)證測(cè)試及產(chǎn)品孵化與市場(chǎng)培育。
上調(diào)至“強(qiáng)烈推薦-A”投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2019~2021年凈利潤(rùn)分別為4.1億、4.9 億和 5.8 億元,2019~2021 年 EPS 分別為 0.43 元、0.51 元、0.60元,對(duì)應(yīng)目前的 8 元股價(jià)的 PE 分別為 18.6 倍、15.5 倍和 13.2 倍,目標(biāo)價(jià)9.0~10.0 元,上調(diào)公司評(píng)級(jí)至“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:原料結(jié)構(gòu)調(diào)整項(xiàng)目不達(dá)預(yù)期,產(chǎn)品需求下滑盈利增長(zhǎng)不及預(yù)期。