第十三屆中國（深圳）國際期貨大會成功舉辦

　　第十三屆中國（深圳）國際期貨大會

　　時間：2017年12月2日上午

　　地點：五洲賓館五洲廳

　　

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　　主持人：尊敬的各位領導、各位來賓，女士們、先生們：

　　大家早上好！

　　歡迎來到欣欣向榮、美麗如春的深圳，參加第十三屆中國（深圳）國際期貨大會。首先我代表主辦方中國期貨業(yè)協會對蒞臨大會的各位領導、嘉賓、海內外期貨界同仁，以及各界朋友，表示熱烈的歡迎！

　　我是中國期貨業(yè)協會會長王明偉。很高興主持此次大會。

　　經過近40年的改革開放，中國已經成為世界第二大經濟體，中國經濟已由高速增長階段轉向高質量發(fā)展階段。 這樣的時代背景，使本次大會具有了特別的意義。服務于新時代發(fā)展的要求，期貨行業(yè)將加快有序推進對外開放的步伐，不斷提升的自身服務能力，為實現中國兩個一百年奮斗目標作出應有的貢獻。因此，本屆大會主題定為“開放融合 提升服務 共贏未來——新時代期貨及衍生品行業(yè)的轉型與發(fā)展”。讓我們借助中國國際期貨大會這個平臺深入探討，充分交流，明確新使命，確立新目標，迎來新任務，踏上新征程！我們相信，在大家的熱情參與和支持下，本屆大會一定會取得圓滿的成功！

　　下面，請允許我介紹出席本屆大會的主要領導和演講嘉賓。他們是：

　　中國證監(jiān)會副主席 方星海先生

　　深圳市人民政府副市長 艾學峰先生

　　美國期貨業(yè)協會總裁兼首席執(zhí)行官Walt Lukken先生

　　證監(jiān)會前主席周道炯先生，前副主席范福春先生今天也蒞臨大會。

　　同時出席本屆大會的還有來自國家有關部委、證監(jiān)會系統有關部門、派出機構、會管單位，以及境內外交易所、期貨機構、商業(yè)銀行、證券基金公司、現貨企業(yè)、行業(yè)協會和有關媒體的代表。在此請允許我代表大會主辦方向蒞臨大會的各位領導、嘉賓及境內外的朋友們表示熱烈的歡迎！

　　這次大會的成功舉辦，得到了上海證券交易所、深圳證券交易所、上海期貨交易所、鄭州商品交易所、大連商品交易所、中國金融期貨交易所和中國期貨市場監(jiān)控中心等七家兄弟單位的鼎力協助，得到了中信期貨、永安期貨、南華期貨、華泰期貨和深圳市期貨同業(yè)協會五家承辦單位的支持，以及交通銀行、中國民生銀行等機構的大力支持。在此，我代表大會主辦方表示衷心的感謝。

　　現在我宣布由中國期貨業(yè)協會、深圳市人民政府共同舉辦的第十三屆中國（深圳）國際期貨大會正式開幕！

　　下面，讓我們以熱烈的掌聲歡迎中國證監(jiān)會方星海副主席為大會致辭！

　　方星海：

　　尊敬的艾學峰副市長、盧肯會長，各位來賓、各位朋友：

　　大家上午好！

　　很高興再次參加中國（深圳）國際期貨大會。我代表中國證監(jiān)會對本屆大會的召開表示熱烈祝賀！對來自海內外的各位參會嘉賓表示誠摯歡迎！

　　大家知道，黨的十九大是在中國特色社會主義進入新時代召開的一次十分重要的大會，具有劃時代的意義。會議把習近平新時代中國特色社會主義思想確立為我們黨、也是我們國家建設必須長期遵循的根本指導思想，描繪了到本世紀中葉中國發(fā)展的宏偉藍圖，提出了建設現代經濟體系、發(fā)展更高層次的開放型經濟、形成全面開放新格局的要求，這為證券期貨行業(yè)轉型發(fā)展指明了方向。在此之際，我們圍繞“開放融合?提升服務?共贏未來”的主題，齊聚中國改革開放的前沿陣地深圳，共同交流和探討期貨市場如何以十九大精神為統領，更好地服務于實體經濟，更好地服務于國家開放戰(zhàn)略，意義十分重要。下面，我結合十九大精神的學習，在新時代、新的歷史使命下，圍繞建設一個更加高效的期貨市場、更好地服務產業(yè)優(yōu)化升級，談幾點看法。

　　一、期貨市場在服務產業(yè)優(yōu)化升級過程中大有可為

　　十九大報告指出:“我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發(fā)展階段，正處于轉變發(fā)展方式、優(yōu)化經濟結構、轉換增長動力的攻關期”。事實表明，高效的期貨市場在穩(wěn)定與改善企業(yè)經營業(yè)績、促進核心企業(yè)與上下游企業(yè)的良性整合、實現產業(yè)優(yōu)化升級上，發(fā)揮著關鍵性的作用。

　　首先，高效的期貨市場能促進企業(yè)定價模式轉變。通常，期貨品種上市之前，行業(yè)龍頭企業(yè)在產品定價中具有很強的話語權。龍頭企業(yè)首先定價，其他企業(yè)跟隨定價。相關期貨品種上市后，產品的定價模式發(fā)生轉變，龍頭企業(yè)的定價話語權大為削弱，期貨價格逐步成為買賣雙方最為重要的價格參照依據。在原料采購、產品銷售等現貨貿易活動中，企業(yè)與客戶之間僅約定產品質量、數量及升貼水等，根據供貨合同執(zhí)行期間期貨品種的價格確定合同的最終執(zhí)行價格。

　　當企業(yè)的定價模式發(fā)生轉變后，期貨價格將會促使企業(yè)的經營模式逐步轉變。一是逐步形成以期貨市場價格體系為核心的營銷體系。二是形成以期貨市場均價體系為基礎的績效考核系統。三是形成以期貨市場中遠期價格體系為參照的財務預算制度，改變了過去在制定預算時“盲人摸象”和“拍腦袋”等隨意性比較強的狀況。

　　企業(yè)合理運用期貨市場定價功能、轉變經營機制后，市場競爭就將促使它實現橫向規(guī)模擴張和縱向產業(yè)鏈上下游整合，提高產業(yè)集中度和生產經營效率，最終實現整個產業(yè)的優(yōu)化升級。

　　二、高效期貨市場的標志

　　期貨市場要實現上述服務產業(yè)優(yōu)化升級的功能，最重要是提升市場運行質量和效率。一個高效的期貨市場有四個基本的標志。

　?。ㄒ唬┮幸粋€豐富、完善的期貨、期權品種體系。期貨定價以及期貨市場功能發(fā)揮的基礎是期貨品種。當前，我國期貨市場共上市的期貨和期權品種還很不夠，還遠遠不能滿足經濟發(fā)展的需要。美國僅芝加哥商業(yè)交易所集團（CME Group）一家，其掛牌交易的期貨和期權產品就達2000余個，活躍品種也有200多個。與之相比，我們的差距還很大。我國是全球大宗商品最大的進口國和消費國，很多基礎原材料和農產品的產量和消費量均位于世界前列，同時還是全世界唯一擁有聯合國產業(yè)分類中全部工業(yè)門類的國家，形成了一個行業(yè)齊全的工業(yè)體系，需要風險管理的行業(yè)數量眾多。

　　（二）期貨價格必須是公正可信的。這個理由無須贅述。實現價格的公正可信，要加強監(jiān)管，同時交易機制要在不同的市場情況下都能把最合理的價格定出來。

　　（三）期貨價格要具有全市場代表性。若對應的產品是全國性的產品，那么期貨價格就要有全國代表性，不能只代表部分地區(qū)；若對應的產品是全球性的，那么期貨價格就要有全球代表性，不能只代表一個國家。否則期貨市場的作用就要大打折扣。

　?。ㄋ模┢谪泝r格要能便捷有效地從期貨市場傳導至企業(yè)終端用戶。期貨價格必須能方便迅速地被企業(yè)所使用，否則期貨市場就是一個擺設。期貨經營機構在價格傳導中起著關鍵的作用。

　　三、為建設一個高效的期貨市場不懈努力

　　在新的歷史條件下，建設高效的期貨市場，我們需要著重從以下幾個方面做好工作：

　?。ㄒ唬┮允袌鲂枨鬄閷颍^續(xù)豐富期貨、期權品種，構建日益完善的品種體系。五年來，我們共上市27個新品種，占目前已上市55個期貨品種的49%。其中，商品期貨品種47個，除原油、天然氣外，國外市場成熟的主要商品期貨品種均已在我國上市。以銅、鐵礦石、PTA、油脂油料等為代表的中國期貨市場價格已經逐步發(fā)揮影響力，極大地促進了實體企業(yè)在國際貿易中開展公平競爭，助推我國向貿易強國邁進。今年上半年，我們又推出了豆粕、白糖兩個商品期權，進一步豐富了我國的期貨衍生品市場體系，標志著我國期貨衍生品市場進入新的發(fā)展階段，降低了實體企業(yè)的套保成本，更好適應了實體企業(yè)多元化風險管理的需求。棉紗期貨今年上市，為棉紡織上下游產業(yè)鏈企業(yè)提供了更多的風險管理工具，服務國家棉花目標價格改革和新疆地區(qū)經濟社會發(fā)展。目前，籌備多年的原油期貨已經進入上市前最后沖刺階段；蘋果期貨的上市工作已基本就緒，期貨市場服務“三農”、助力扶貧攻堅又將增添得力工具。下一步，交易所將更加積極地研發(fā)上市更多期貨、期權新品種，紙漿、紅棗、20號標準橡膠、2年期國債、生豬、尿素，以及銅期權等。所有的這些，就是要以品種創(chuàng)新助推期貨市場發(fā)展，提高其覆蓋面，擴大其影響力。

　?。ǘ┩ㄟ^有效監(jiān)管和交易機制創(chuàng)新，確保期貨價格的公正可信。秉持依法全面從嚴的監(jiān)管理念，加強市場監(jiān)管。要繼續(xù)嚴厲打擊市場操縱和內幕交易行為，對客戶的資金、持倉以及產品的資金、持有人實現穿透式管理和實控賬戶合并管理；合理調節(jié)交易量，不斷完善市場運行風險的監(jiān)測監(jiān)控指標；加強對程序化交易管理，建立程序化交易報備和程序化交易者識別制度。各期貨交易所近年來在引入做市商等方面進行了有益的探索，取得了初步成效。必須進一步加大交易機制創(chuàng)新力度，爭取在更多品種上實現“近月合約活躍、活躍合約連續(xù)”。

　?。ㄈ┘涌煨纬扇鎸ν忾_放新格局，提高期貨價格的全球代表性。開放是國家繁榮發(fā)展的必由之路。黨的十九大報告明確指出“開放帶來進步，封閉必然落后”，我們將秉承“自主開放、合作共贏”的方針，加快推進期貨市場雙向開放。一是加快步伐引入境外交易者參與我國市場。把原油期貨作為我國期貨市場全面對外開放的起點，做好原油期貨上市工作，積極推進鐵礦石期貨引入境外交易者，其他成熟品種也要做好引入境外交易者的準備。支持和鼓勵更多合法守信的境外交易者參與國內商品期貨交易。二是擴大境內外交割區(qū)域。持續(xù)推動保稅交割常態(tài)化，不斷擴大保稅交割品種和區(qū)域范圍。適應相關期貨品種國際化需求，支持期貨交易所在境外設立交割倉庫和辦事處，為實體企業(yè)提供豐富、便捷的跨境定價與風險管理服務。三是加快推動期貨經營機構國際化發(fā)展。近期，我們按照國務院統一部署，擬放寬外資入股期貨公司的投資比例限制，單個或多個外國投資者直接或間接投資期貨公司的投資比例限制放寬至51%，三年后投資比例不受限制。我們希望通過境外股東的進入，為我國期貨公司發(fā)展引入新的理念和經營方式，提升其市場競爭力。同時將創(chuàng)造條件，為我國期貨公司走向全球市場提供各種必要的支持。四是與境外交易所開展靈活多樣的合作。我們將重點圍繞“一帶一路”沿線國家和地區(qū)，支持各交易所結合自身特點和優(yōu)勢，綜合運用股權、產品、業(yè)務等多種形式，與沿線交易所開展合作。研究與境外期貨交易所開展產品互掛的可行性。支持中歐交易所豐富產品線，為境外投資者提供中國相關的資產風險管理工具。

　　習總書記號召我們，新時代要有新氣象新作為。我們將選擇若干個條件好的期貨品種，制定一切必要措施，朝著盡早取得國際主要定價權的方向努力。我們有這個市場規(guī)模，有這個經濟實力，也有這個決心！

　　（四）期貨經營機構要適時轉變發(fā)展重點，使價格傳導更加便捷高效，以自身轉型發(fā)展服務實體產業(yè)優(yōu)化升級。當前，我國經濟發(fā)展處于重要的戰(zhàn)略機遇期，期貨市場前景廣闊。期貨經營機構要順勢而為，實現其自身的轉型發(fā)展。一是要回歸本源，專注服務能力提升，不忘服務實體經濟的初心。期貨經營機構要不斷提高專業(yè)水平和服務能力，緊緊圍繞廣大實體企業(yè)的多樣化風險管理需求，積極服務供給側結構性改革和經濟優(yōu)化，服務三農和脫貧攻堅戰(zhàn)略，服務國家對外開放和“一帶一路”戰(zhàn)略，在服務好實體經濟發(fā)展的過程中實現企業(yè)自身的價值。二是找準定位，發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢，做精做細，提高核心競爭力。近年來，期貨行業(yè)加快轉型發(fā)展，目前，以傳統經紀服務為基礎，以資產管理和風險管理為兩翼，以境外金融服務為增力的格局已經初步形成，業(yè)務多元化、綜合化、國際化程度不斷深化。下一步，要在持續(xù)加強傳統業(yè)務、服務最廣大的實體企業(yè)的基礎上，進一步發(fā)揮在風險對沖、資產定價方面的優(yōu)勢，為廣大投資者提供獨特的財富管理和資產配置服務。近二年里，期貨公司風險管理子公司業(yè)務發(fā)展迅速，呈現出良好趨勢，要為它們更好更快的成長創(chuàng)造必要的市場條件。三是要加強合規(guī)建設，嚴控風險，牢牢守住風險底線。期貨經營機構為企業(yè)提供風險管理服務，首先要管好自身風險。合規(guī)風控是期貨經營機構的生命線。大家要進一步提高認識，時刻保持警醒，落實全面風險管理。

　　各位嘉賓，各位朋友，我們正站在一個偉大的新時代的潮頭。在以習近平總書記為核心的黨中央堅強領導下，中國人民正滿懷信心地建設中國特色社會主義現代化強國，為實現中華民族偉大復興的中國夢而奮勇前進。期貨行業(yè)可以為中國夢的實現做出重要貢獻。讓我們把握新時代的歷史機遇，始終堅持金融服務實體經濟的根本方向，著力推進改革開放創(chuàng)新，為建設具有國際競爭力的中國期貨市場而努力奮斗！

　　最后，預祝本屆大會取得圓滿成功。謝謝大家！

　　　艾學峰：

　　尊敬的方星海副主席、Walt Lukken會長、各位領導、各位來賓，值第十三屆中國（深圳）國際期貨大會開幕之際，我謹代表深圳市政府表示熱烈祝賀，向出席開幕式的各位領導、各位來賓表示熱烈的歡迎。

　　深圳是我國重要的金融中心城市，金融業(yè)是深圳的支柱產業(yè)，深圳市政府高度重視金融穩(wěn)定發(fā)展，采取了一系列措施促進金融服務實體經濟，培育扶持天使投資，助力初創(chuàng)企業(yè)成長，發(fā)展普惠金融，解決中小微企業(yè)融資難、融資貴的問題。出臺扶持金融業(yè)發(fā)展的若干措施，從資金、土地、人才等多方面構筑全方位的金融支持政策體系。 

　　期貨市場作為金融市場的重要組成部分，在促進實體經濟轉型升級、服務供給側改革方面，在管理實體經濟的風險方面發(fā)揮著獨特的、不可替代的作用。 

　　本屆期貨大會以“開放融合·提升服務·共贏未來”為主題，會聚業(yè)界精英、專家學者，目的是為了交流、發(fā)布期貨產品與服務，給研討期貨市場如何更好服務于實體經濟提供平臺，促進我國多層次資本市場健康發(fā)展。我們相信，在參加期貨大會的行業(yè)監(jiān)管機構、金融機構和金融業(yè)專家的共同努力下，本屆期貨大會一定能為中國期貨市場穩(wěn)健發(fā)展作出新的貢獻。 

　　最后，預祝本次大會取得圓滿成功。謝謝大家！

　　Walt Lukken：

　　大家早上好！首先向艾市長、方主席、王會長表示衷心的問候，我非常的高興能夠出席今天的會議。也向主辦單位表示感謝，感謝邀請我出席今天的會議，我尤其想感謝王會長，感謝您邀請我出席了中國（深圳）國際期貨大會。幾年前FIA和CFTC簽訂了諒解備忘錄，雙方達成了進一步合作的共識，很高興今天看到共識得到了落實。

　　今天我想跟大家講一下全球經濟和全球衍生品行業(yè)，我正式演講之前先跟大家分享一下我對目前全球經濟的看法，再探討一下怎么樣打造一個健康、安全的全球衍生品市場。

　　先講一下全球經濟的概況?，F在在IMF最新的一期世界經濟展望當中，指出2018年的經濟發(fā)展增速對于發(fā)達國家是1.9%，對于發(fā)展中國家是4.8%?？雌饋砗孟窠洕且呀洀吞K了，但是我還想指出在這樣一個一片向上的數據當中，市場當中還是有一些潛在的危機，這些風險包括在一些大的發(fā)達國家當中逐漸抬頭的保護主義，還有政策的不確定性以及金融市場的波動?？偟膩碚f，我認為這些還是有一些帶來潛在的風險。

　　我們看一下最近在英國決定脫歐以后，具體的條件、具體的條約我們也要等著看，它有可能帶來一些地緣政治風險和緊張的局勢。脫歐會使得政策帶來一些相應的變化，根據IMF的認識，他認為從長遠的角度來看，我們將會看到市場的潛力能夠重新抬頭，能夠會有更好的發(fā)展。但是我們還是要看到現在這當中可能會對供應鏈、低產能以及更少的消費品，這些可能會帶來一個中斷，因為貿易保護主義、燃料保護主義抬頭以及一些不利于市場的改革會使得我提到的以上的這些現象得到發(fā)生。因此IMF在世界經濟展望當中進一步提出我們需要看到各國經濟所作出的相應的政策，應該是要有利于緩解地緣政治緊張局勢以及消除全球風險。

　　現在據我們所看到我們認為要打造一個更加強勁、可持續(xù)、平衡和包容性的增長，這顯然是我們一個重大的目標，我們需要一個運轉正常的多邊平臺，消除以上提到的不利的局勢。

　　我們再看一下全球的衍生品市場情況?，F在全球衍生品市場在經濟當中所扮演的角色也是越來越重要，而且它可以被運用成為一個很好的風險管理工具，對于一些終端用戶、行業(yè)運用期貨、期權以及其他衍生品來實現風險套期保值，以對抗價格的波動性，這些價格的波動性包括在貨幣市場、股票市場、商品市場、利息市場。現在對于金融危機發(fā)生以后，已經到現在有差不多十多年時間了，在這么長的時間之內，我們還在探索究竟危機后的監(jiān)管框架應該是怎么樣，這方面的努力顯然是還要繼續(xù)的。

　　多德-弗蘭克法案在美國得到了通過，這個法案是非常詳盡的，本身法案就2.2萬多頁，在歐盟又通過了相關指令，這個指令在2018年1月份在歐洲開始生效。這樣會影響到歐盟境內的企業(yè)以及境外的企業(yè)，一旦指令開始生效的話，他們就要開始實行指令了。

　　相信在座很多人都經歷過，我們也是不斷感受到現在貿易越來越超越國界，監(jiān)管規(guī)則跨界效應越來越明顯?？傮w來說美國期貨業(yè)協會是支持這種變化的，使得衍生品市場更加安全?，F在顯然這些監(jiān)管制度也帶來一些意外的后果，給我們市場健康發(fā)展帶來影響，使得很多市場參與者更難參與。我們怎么促進健康市場發(fā)展，而不至于受到監(jiān)管的監(jiān)管和市場條件的限制，健康市場到底意味著什么呢？健康市場是指能夠激勵良好行為，讓買家、賣家大舉參與的市場。健康市場能夠保護市場參與者通過有效監(jiān)管進行提供有效保護的市場，健康市場是那些歡迎創(chuàng)新以及歡迎競爭的市場，因為這樣可以降低價格，提高流動性。創(chuàng)造一個健康的市場需要我們能夠平衡、保護和增長兩個目標之間，達到平衡。美國期貨業(yè)協會相信金融危機以來，現在天平朝著一方傾斜的太遠了，導致不平衡市場環(huán)境。美國期貨業(yè)協會對于全球的健康市場堅守三大原則：第一，支持智能監(jiān)管和執(zhí)法。第二，支持終端用戶接入良好監(jiān)管市場的能力，可以超越國界。第三，支持負責任的創(chuàng)新和公平競爭。

　　要講清楚一點現在的監(jiān)管制度不斷的提高，確實在危機之后是有它的必要性。但是我們認為監(jiān)管也應該不斷地評估和修改來適應當前的交易環(huán)境。我說的智能監(jiān)管不是多一點或者少一點，關鍵是一個合適的監(jiān)管水平能夠讓我們保持市場安全的時候不至于扼殺增長。現在全球清算的衍生市場行業(yè)表現如何呢？有幾個指標可以看一下，從交易來說，我們這個市場確實是全球化的。美國期貨業(yè)協會跟蹤76個交易所、遍布33個國家的一些表現，包括中國的一些交易所我們也是在跟蹤之列。按照交易所、交易量年度調查，在全世界范圍當中，在2016年有超過250億手期貨期權換手，我們看到最主要活躍地區(qū)是北美和亞太區(qū)。去年世界所有交易量有36%在亞太區(qū)交易所發(fā)生，34%在北美交易所。祝賀大家你們在這個地區(qū)現在是第一位的。

　　我們行業(yè)也是非常多元化的，在剛才講在2016年我們看到250億的交易量當中，46%是基于股票的期權期貨，14%是利率，12%基于貨幣，剩下28%主要是大宗商品（汽油、玉米、原糖、石油、銅），換言之我們行業(yè)提供了各種工具為全球經濟幾乎所有行業(yè)提供風險管理和價格發(fā)現。

　　但是對于這個行業(yè)健康發(fā)展還是存在一些威脅，這些威脅也給清算所施加了壓力，清算所是這個行業(yè)非常重要的一個吸收風險的參與者。美國的數據，現在自從金融危機開始以來，美國清算數量已經減少了1/3。在強制性清算開始之后，已經有5家公司對出了掉期清算業(yè)務，還是聽說有一些清算會員他們要么合并，要么退出世界的某些市場。

　　對我來說，這些數據都說明我們這個市場可能已經失衡了，使到終端用戶可能會越來越難找到一個清算所，能夠進入相關衍生交易市場。因為清算所數量越來越少了。為什么有這種失衡呢？我們看到巴塞爾委員會總是不愿意在他全球資本標準的情況下對清算銀行不太考慮他們的利益。其中一個主要問題就是客戶保證金在杠桿率當中的計算。因為金融危機以來，巴塞爾委員會對銀行監(jiān)管方面采取了杠桿率作為要求，銀行要持有足夠的資產來避免未來可能的損失。但是不幸的是當前的標準不認可客戶保證金抵消他這些風險敞口。如果不能夠在中央清算過程當中，如果不能把客戶保證金作為抵消杠桿率的話，這就會限制了清算所無法把客戶的頭寸轉移到或者有序的轉移到其他清算所。其實一個中央清算關鍵的因素就是客戶能夠把自己的交易、抵押品能夠以轉或者轉接到其他清算會員。因為顧客保證金必須跟銀行自有資金分離帳戶來管理，必須是一種現金、高度流動的證券。所以這部分資金總是可以保持客戶的持續(xù)性和他的良好運行。哪怕是清算會員違約，也是有保障。但如果杠桿率不考慮客戶保證金抵消作用，一個良好的清算會員也很難有這樣的資金去吸收另外一個經營不善的清算會員的客戶資產。這樣的話，這些客戶有可能在受壓市場當中被迫平倉。這就導致可能很多客戶在危機當中得不到對沖保護。在一個非常錯誤的時機讓市場壓力反而進一步放大。所以更高的資本金要求、清算、監(jiān)管成本會導致這個行業(yè)進一步整合，所以這也是很諷刺的，很多的監(jiān)管本來是要限制市場的風險，但是反而給我們帶來市場風險集中，而且避免了新的行業(yè)參與者進入。美國期貨業(yè)協會一直不遺余力倡導這個問題，我們跟全世界監(jiān)管者都探討這個問題，歐盟委員會已經提出未來資本金要求修訂板當中將會考慮初始保證金抵消。美國財政部在最近的市場報告當中提出中央清算衍生交易品初始保證金應該從杠桿率當中扣除。美國美聯儲新的主席也是比較支持這個立場。這個很重要，因為在未來來說，我們非常欣喜看到有這樣的進展，這樣的話，這個市場會更加健康、安全、可及。

　　我們這個行業(yè)怎么可以保持市場全球可接入呢，電子市場接入以來，衍生工具市場交易越來越全球化、跨境化。今天在最遙遠地區(qū)一個交易員也可以進入世界上任何市場。一個公司如果想對沖自己的貨幣風險，可以在歐洲交易所、美國交易所，也可以來亞太區(qū)交易所進行套期保值。有很多因素都非常必要的，他能夠確保我們期貨市場可及性和成功。

　　我今天就簡單講兩點，兩個重要因素。一個是監(jiān)管合作。第二，多元參與。

　　從監(jiān)管合作這里來說，監(jiān)管的制度必須要允許跨境的接入，而不會有過多的監(jiān)管。不然的話，我們市場可能會巴爾干化，不利于市場流動性，終端級用戶。監(jiān)控體系、跨境影響這是需要我們國內、國外監(jiān)管當局一種合作性、務實性工作態(tài)度，沒有一個監(jiān)管部門能夠監(jiān)察全球的市場，我們真的需要監(jiān)管者之間合作，共同達到這個目標。

　　不同清算衍生工具市場當中不同監(jiān)管當中，美國期貨業(yè)協會一直都非常倡導共同互認以及取代型合規(guī)，取代型合規(guī)和共同互認，它的概念，就是一個管轄區(qū)一個國內機構愿意，只要是外國規(guī)則是全面、可比的，他可以有權把自己管轄權移交到本土監(jiān)管機構，這樣就可以有效進行監(jiān)管，而不需要這家公司重復執(zhí)行復制性、沖突性監(jiān)管要求。顯然每個國家監(jiān)管方法有所不同，因為市場的成熟度、規(guī)模、地理、文化都不一樣，但是這種差異還是可以縮小的。我們只要通過一些全球標準制定組織進行合作性監(jiān)察執(zhí)法安排是可以實現的。對于全球監(jiān)管方法的辯論現在正在進行當中，最近歐盟也提出可能需要第三國的中央交易對手跟歐盟注冊，這樣他們如果對歐洲有系統性、重要性的話，只要對歐盟有系統性重要性，也可能要求把他們某一些條件達到之后，要搬到歐盟27國當中。美國期貨業(yè)協會也提出了一些擔憂，這些提案可能會使一些沖突的監(jiān)管、雙重的監(jiān)管，我們相信這種標準和監(jiān)管是需要有這種可比性，所以替代監(jiān)管和互認是一個高效的方法，能夠保護這個市場、同時鼓勵市場接入。

　　我非常希望國際上監(jiān)管部門能夠不斷找到新的方法合作，不同監(jiān)管部門使得市場共存、有效保護、鼓勵參與。我們真的需要所有參與者都能合作起來使監(jiān)管制度更加安全、有效。

　　多元參與方面，要保持市場重要元素，一定要有廣泛的用戶多元性。一個廣泛的生態(tài)系統、多元市場參與真正是一個流動性的秘訣，可能也是一個健康市場最重要的指標。不管是一個商業(yè)用戶來對沖風險，還是一個金融機構做市，資產市場在尋找商品頭寸的敞口，還是一種自動化交易者提供流動性，種種市場參與者多樣性他們獨立的各自行動，其實就會給中央交易、中央清算的市場帶來好處，因為提高了價格風險，同時穩(wěn)定了市場。

　　我對于中國的一些舉措感到非常鼓舞，中國現在正在允許外國交易者參與自己的期貨市場，我同時也非常感到鼓舞。最近證監(jiān)會INE規(guī)則允許外國參與者進入能源市場，除了能源市場以外，我相信其他大宗商品，比如鐵礦石也可能在這個隊列當中。中國市場開放到更廣泛參與者之后，我相信這些產品就會有更良性的流動性，流動性帶來價格發(fā)現，這樣成為全球經濟的基準。這樣也會幫助中國市場進一步融入全世界的市場，我非常期待、非常有興趣關注中國衍生市場進一步發(fā)展和不斷成功，我相信我們會不斷共同合作來促進全球衍生市場發(fā)展，如果能做到這一點，這個行業(yè)將會不斷為全球經濟健康和繁榮作出貢獻。感謝大家今天早上的聆聽，我也祝賀這次大會圓滿成功。

　　 

　　圓桌論壇一：境內交易所高層論壇

　　主持人：中國期貨業(yè)協會會長王明偉

　　實錄內容：

　　王明偉：

　　各位來賓，下面我們進入今天上午大會的第二個環(huán)節(jié)。第二個環(huán)節(jié)由三個高層圓桌論壇組成，也就是：境內交易所高層論壇、境外交易所高層論壇、境內外經營機構高層論壇。

　　這三個論壇通過高層專業(yè)人士的精彩介紹有助于我們進一步了解期貨及衍生品市場目前的發(fā)展現狀和未來的發(fā)展趨勢。下面我們先進入第一個高層論壇：境內交易所高層論壇，有請參加本屆論壇的嘉賓，他們是：

　　鄭州商品交易所總經理熊軍先生；

　　大連商品交易所總經理王鳳海先生；

　　中國金融期貨交易所戎志平先生；

　　上海期貨交易所副總經理滕家偉先生；

　　上海證券交易所首席運營官謝瑋先生；

　　深圳證券交易所副總經理王紅女士。

　　有請各位嘉賓。

　　謝謝各位嘉賓的參與。期貨市場是資本市場的重要組成部分，期貨交易所也是我們期貨市場的神經所在，這個話題首先請上海期貨交易所副總經理滕家偉先生談談。

　　滕家偉：

　　各位同仁大家好，主持人好。主持人提出的問題是上海期貨交易所正在認真學習和深入思考的問題。這里我結合上期所工作實際談一談期貨市場在新時代如何更好服務實體經濟。我想談三點感想：一是要在解決金融和實體經濟結構性失衡的矛盾中，讓期貨市場真正回歸本源。也就是說，期貨市場要更加貼近實體經濟，要為產業(yè)用戶提供更加多的風險管理工具?；诖耍掀谒乱徊綄ν?/font>“一主兩翼”的發(fā)展戰(zhàn)略，“一主”是不斷豐富現有的有色金屬、貴金屬、黑色金屬、能源、化工五大期貨品種序列?！皟梢怼逼渲幸灰硎峭七M期權、指數等衍生產品上市。另一翼是推動標準倉單交易業(yè)務。

　　二是要用好期貨機制，更好地服務國家戰(zhàn)略。期貨合約雖然是一種金融交易工具，但其中融入很多產業(yè)要求，包括產業(yè)政策、技術、質量等元素。下一步我們交易所將更加重視在產品設計、交割標準制定、以及注冊品牌審核中更好地融入產業(yè)政策、節(jié)能環(huán)保要求，推動產業(yè)轉型升級和新舊動能轉換，助力供給側結構性改革。同時，我們也要積極支持國家的脫貧攻堅戰(zhàn)略，繼續(xù)在原有基礎上做好天然橡膠“保險+期貨”精準扶貧項目。

　　三是要加大市場培育和宣傳推廣的力度，著力解決好不同地區(qū)之間、不同所有制之間和產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)之間發(fā)展不平衡不充分的問題。上期所非常希望和中國期貨業(yè)協會、各期貨公司以及各行業(yè)協會共同合作，廣泛吸引更多產業(yè)用戶更好地運用期貨工具管理自身生產經營風險。

　　我先說這些，謝謝。

　　主持人：

　　非常贊同，服務好實體經濟是我們期貨行業(yè)的職責所在。大家知道，今年我國期貨市場推出了兩個商品期權品種：白糖期權和豆粕期權，這兩個產品的推出確實是豐富了我們風險管理的工具，有助于實體企業(yè)更好地利用期貨市場進行風險管理。

　　根據國際成熟市場的經驗，期權交易占了場內衍生品交易40%多的份額，在我們國家期權交易是剛剛起步，如何看待這一問題、這一不足，我想請鄭商所熊軍總經理談談他的觀點。

　　熊軍：

　　謝謝主持人.我們期貨市場的主要矛盾是實體經濟對更豐富的交易工具的需求和期貨市場本身市場發(fā)展不平衡、不充分的矛盾。

　　期貨市場經過二十多年的發(fā)展已經比較完備，剛才方主席在講話中也提到我們的品種體系、我們的規(guī)則體系包括我們的價格發(fā)現作用都發(fā)揮得比較充分。但從期權來說，首先，期權在中國來說確實還比較新鮮，今年我們和大商所分別推出了一個品種的期權交易，剛才主持人提到我們目前期權占的比重還比較小。我是這么看的，剛才聽Walt Lukken先生的報告中看到了一個圖表，里面有一個期貨和期權的比重，剛才王會長說的期權能占到40%，期貨能占到60%。如果換算下來，期權的交易量大概是期貨的70%左右。對于國際上的這種狀況也要有更深入的分析，國際上的期權主要是股權類的、利率類的和貨幣類的。有的交易所股指期貨、股指期權的交易量非常大，但商品期權的交易量總的來說還是比較小的。比如ICE的棉花、白糖、咖啡，CME的豆粕、大豆，商品期權只占到期貨交易量的10%到30%，這些國際上的數據可以給我們一些參考。

　　其次，因為期權推出的時間還比較短，在這么短的時間有這么好的流動性，這已經非常了不起了，而且跟我們目前的階段也是相匹配的。因為期權畢竟在中國是一個很新鮮的東西，大家接觸的時間比較短，本身也比較復雜，作為風險管理工具靈活運用還需要一段時間。同時，最初推出期權的時候，我們按照“高標準、穩(wěn)起步”的要求，風控要求比較嚴，這種條件下能取得這樣的成績非常了不起。

　　最后，我們對于下一步的期權市場的發(fā)展充滿信心。經過這半年多的運行，證明我們的規(guī)則、我們的合約、我們的交易系統還是完全能夠適應市場發(fā)展，經受住了考驗。我們的投資者對期權市場有了初步的了解，相信經過充分的市場培育，更多的實體企業(yè)能參與到這個市場，利用好期權管理風險。機構投資者也會利用期權這個工具，運用更復雜的交易組合。隨著他們的進入，我想期權市場的流動性會有比較好的增長。

　　明偉：

　　謝謝熊總。正如他講到，我們要加快解決期貨市場發(fā)展不平衡、不充分的問題，為市場平穩(wěn)健康運行保駕護航。說到服務實體經濟，近年來，期貨行業(yè)以風險管理子公司為抓手積極進行探索，也取得了一定的成效，特別是“保險+期貨”服務三農的模式非常突出，我了解大商所在這方面做了大量的工作，也取得了不錯的成效，我想請大商所總經理王鳳海先生介紹一下大商所的情況。

　　王鳳海：

　　謝謝主持人。多年來，大商所始終堅持服務實體經濟的根本宗旨，在完善規(guī)則制度、拓展市場服務等方面進行了一系列探索，“保險+期貨”試點就是我們重點推動的工作之一。

　　早在2014年，大商所就支持期貨公司在黑龍江、吉林、遼寧等地嘗試開展了大豆、玉米場外期權試點。2015年，我們在場外期權試點的基礎上引入保險公司，首創(chuàng)“保險+期貨”模式，中國人保財險公司以我們的玉米、雞蛋期貨價格作為目標價格和理賠價格的基準，推出了第一單玉米、雞蛋期貨價格保險。這項工作在2016、2017年連續(xù)兩年被寫入中央一號文件。2016年，大商所開展了12個“保險+期貨”試點項目，支持資金2000多萬，為4000多戶農民提供價格保險服務。2017年，我們進一步擴大試點范圍、數量和支持力度，開展32個試點項目，支持資金6000多萬。

　　經過多年探索，大商所“保險+期貨”試點取得了初步成效，具有這樣幾個特點：一是數量和覆蓋面不斷擴大。2015年至今，我們已經聯合25家期貨公司和9家保險公司共計開展了47個試點，覆蓋9個省區(qū)，涉及251萬畝土地，共計服務8.4萬個農戶。二是保障水平穩(wěn)步提升。在2017年的試點項目中，玉米、大豆價格險的平均目標價格分別增長9%和3%，平均保費分別降低45%和3%，提升了保障水平，降低了參與成本。三是扶貧工作得到落實。今年開展的試點項目中有15個涉及國家級貧困縣，其中九州期貨聯合大地財險在內蒙古地區(qū)開展的試點中，1萬多參保戶均為建檔立卡的貧困戶。在大商所及地方政府的支持下，貧困戶參與該項目無須繳納任何保費。四是試點模式不斷創(chuàng)新。我們在價格險的基礎上推出收入險，今年的32個試點中有9個是收入險試點?！氨ｋU+期貨”試點項目得到了國家相關部委的大力支持。下一步，我們將做好試點項目的跟蹤管理，認真總結經驗，探索完善保障農民收入的模式，切實服務實體經濟。

　　王明偉：

　　謝謝王總。大商所利用“保險+期貨”的形式服務國家脫貧攻堅戰(zhàn)略，給我們留下了非常深刻的印象。

　　剛才三位商品期貨交易所的老總介紹了他們的觀點，戎志平先生是不久前剛剛就任中國金融期貨交易所的總經理，首先表示祝賀。發(fā)展金融期貨、健全金融市場體系，對于服務國家發(fā)展戰(zhàn)略具有重要意義，我想請戎志平總經理談一談中金所發(fā)展開拓工作方面的思路。

　　戎志平：

　　謝謝王會長。

　　金融期貨市場是通過服務資本市場進而服務實體經濟的，即通過提升資本市場的運行效率、提高資本市場的透明度、增強資本市場的安全性等方面來達到服務實體經濟的目的。

　　作為中金所來說，業(yè)務發(fā)展應該守住兩個原則：一是服務資本市場，即服務資本市場風險管理的需要；二是堅持穩(wěn)中求進。

　　在新的時代背景下，中金所的具體的工作有以下幾個方面：

　　第一、金融期貨要進一步豐富品種。CME有2000多個期貨品種中金目前所只有5個品種，相比起來，我們跟國際的差距很大，和國內各機構投資者的需求差距也非常大，進一步豐富金融衍生品的品種是我們非常重要的工作。

　　目前，我們主要有兩條產品線：一是固定收益類；二是權益類。固定收益類我們有五年期、十年期的國債期貨，下一步國債期貨要進一步完善產品結構。從市場的需求出發(fā)，我們現在準備比較充分的是兩年期國債期貨，市場需求也比較強烈；從市場的條件來看，最近兩年我國債券市場的變化非常大，外資進入債券市場的開放度進一步提高、市場效率大幅度提升。資管新規(guī)推出以后，銀行的各類理財產品對風險管理的需求、對市場透明度的需求是是巨大的，特別是預期收益型向凈值型轉化的產品。我們要服務好這方面的需求。在權益類產品方面，我們現在有了三個股指期貨品種。股指期貨這兩年運行非常平穩(wěn)，股指期貨市場的機構投資者持倉水平也進一步提高。下一步，既然幾家兄弟所也都有了期權，中金所也應該加快推進股指期權的上市工作。

　　第二、市場有待進一步培育和發(fā)展，特別是推動機構的入市方面需要進一步提速。中金所目前的兩大類產品線雖然機構投資者的持倉水平已經比較高，但是，離它真正發(fā)揮功能還有比較大的差距。像國債期貨，目前比較大的機構投資者像銀行、保險、境外機構都還沒有進入。我想，推動銀行、保險、境外機構投資者等參與國債期貨，是未來我們非常重要的工作。

　　第三、進一步完善交易機制。在金融期貨的市場參與者主要以機構投資者參與為主的情況下，推出適合機構的交易方式、交易機制我覺得是非常必要的，進一步滿足機構投資者的風險管理的要求。

　　我簡單說這幾個方面。

　　王明偉：

　　謝謝戎總。作為我國資本市場的兩大證券市場，上海證券交易所和深圳證券交易所服務實體經濟，提高直接融資比重，促進多層次資本市場健康發(fā)展方面起著舉足輕重的作用，這兩家交易所是我們資本市場的龍頭，下面請兩家交易所介紹一下他們的工作思路，首先請上海證券交易所首席運營官謝瑋先生。

　　謝瑋：

　　很高興參加期貨業(yè)大會，上海證券交易所的戰(zhàn)略定位是要建成國際一流的交易所。2017年非常特殊，我們一直都在“不忘初心，牢記使命”,特別是在金融服務實體經濟、控制風險、完善交易制度各方面我們都在做全面的研究。

　　從上海證券交易所整個產品線來說，我們大概分成四個市場：

　　第一、股票市場，主要是直接融資的上市公司這一塊。

　　第二、債券市場，我們發(fā)了很多債，特別是在綠色債券產品的創(chuàng)新上也做了很多積極的探索。

　　第三、基金市場，為基金提供各種各樣的服務，基金市場的規(guī)模和交易量都有了很大提升。

　　第四、和今天關系最密切的，是衍生品市場，我們不是做期貨，我們主要是做股票期權。

　　同時，交易所也在國際化方面做了大量的工作：我們加大對外開放力度，積極參與國際上的合作，我們的吳清理事長當選了世界交易所聯合會主席。

　　我連續(xù)參加了四屆的期貨大會，這幾年上交所在衍生品方面一直在做各項積極的嘗試，ETF的期權交易也取得了一些重要的成果。從這三年的實踐來看，業(yè)績各方面表現還是相當令人滿意的。交易各項指標在不斷的成長，功能在不斷的發(fā)揮。從交易所方面來看，我們始終“不忘初心”，從理論上不斷研究怎么使衍生品更好的服務實體經濟，更好的對交易市場的功能完善發(fā)揮更多的作用。

　　我們主要在兩方面推進工作：

　　一方面是產品本身，現在我們只有一個產品，我們希望能成一個系列。產品上我們也在做一些努力的改進，使得更加高效、更加降低成本。

　　另一方面我們積極做好風險控制和監(jiān)管，從交易所監(jiān)管的理念上來看，我們不是很簡單的從嚴監(jiān)管，我們倡導監(jiān)管本身是為交易服務的，監(jiān)管目的是要更加對整個市場高效、公平。在這上面我們花了很多精力做智能化監(jiān)管、有效監(jiān)管。首先要確定風險到底是哪些，再采取哪些指標體系，在整個管理上我們不僅僅是簡單的監(jiān)管，我們想通過監(jiān)管使得市場更加高效。

　　今后一段時間，還是要積極的發(fā)展衍生品市場上為服務實體經濟、服務整個金融市場做更多的貢獻。

　　王明偉：

　　謝謝謝總給我們介紹上交所的工作思路。深圳證券交易所在服務中小企業(yè)和創(chuàng)新企業(yè)方面發(fā)揮了重要作用，隨著市場化改革的深入，如何促進衍生品市場和現貨市場的協調發(fā)展，我想就這個問題請深圳證券交易所副總經理王紅女士給我們做介紹。

　　王紅：

　　謝謝主持人，謝謝大家。今天非常高興有這個機會和大家學習，剛才在外面碰到很多老朋友，說你來干什么呀？我說我們作為深交

　　所來講是來學習的。

　　昨天深交所迎來了27周年的生日，深交所這27年來，應該說一直是“不忘初心，牢記使命”，一直致力于建設多層次的資本市場，形成的主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板的多層次體系，為服務實體經濟和國家戰(zhàn)略發(fā)揮了積極作用。

　　深交所現在的上市公司主要是以高新技術企業(yè)、中小企業(yè)和民營企業(yè)為主。截止到昨天深交所的上市公司已經達到了2076家，其中中小板已經達到了895家、創(chuàng)業(yè)板也已經達到了705家，這些企業(yè)中高新技術企業(yè)已經占到72.5%，創(chuàng)業(yè)板里高新技術企業(yè)占比更高，達到90%以上，整個深交所總市值達到23.6萬億的規(guī)模，應該說對服務實體經濟確實是發(fā)揮了很大的作用。

　　大家都知道，中小企業(yè)和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)一方面有高科技、高研發(fā)投入、高成長的特點。另一方面也具有高估值、高風險、高波動的問題?？癸L險的能力比較低，生產經營容易受到外界環(huán)境的影響，在業(yè)績、股價等方面的波動性還是比較大的，無論是中小企業(yè)、創(chuàng)業(yè)企業(yè)本身還是其投資者，在風險管理方面的需求是非常迫切的。尤其是現在資本市場互聯互通以后，國際投資者在風險管理方面的需求尤為突出，我們在全球路演的過程中也深深體會到他們對國內市場的期盼。

　　境外的數據也表明股票期權在穩(wěn)定市場方面具有其他金融工具無法替代的作用，美國在1973年推出16只個股期權的時候，標的絕對收益波動率很明顯從指數的2.6倍降到2倍。香港市場也給了我們很多經驗，他們的股票期權推出一年后，80%個股的波動率降幅達

　　到了25%。

　　從境內來看，上交所也已經給我們積累了寶貴的經驗，上交所的50ETF推出以后，標的的日均超額波動率也從1.5%降到了1.3%。所以從這些數據來看，我們相信深圳市場如果能推出股票期權的話，對于深市的中小創(chuàng)現貨市場會起到非常積極的作用，能夠為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)提供更加穩(wěn)定的投融資環(huán)境。同時我們推出深市ETF期權產品對于我們完善整個產品體系，發(fā)揮資本市場的價值發(fā)現功能，提升整個國家資本市場的吸引力，促進衍生品和現貨市場的協調發(fā)展都是具有非常重要的意義。

　　深交所在2015年1月份在中國證監(jiān)會的領導下已經開始了股票期權的全真演練工作，到現在將近三年，整個運行非常平穩(wěn)、安全，我們覺得在深圳開展期權的試點條件已經具備，我們期待投資和風險管理的工具齊備、功能完善的證券市場，將能夠更好的為中小企業(yè)、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)及其投資者服務，為國家創(chuàng)新體系建設發(fā)揮更加積極的作用，謝謝大家。

　　王明偉：

　　謝謝六位老總跟我們分享了他們的思路。各自交易所的角度介紹他們的工作思路，有助于我們了解證券期貨市場未來的發(fā)展方向。

　　金融是國家重要的核心競爭力，金融安全是國家安全的重要組成部分。交易所肩負著一線的監(jiān)管職責，如何履行好職責，防控好金融風險，我想我們就這個話題進行討論。

　　首先請上交所首席運營官謝瑋先生談談你的觀點。

　　上交所-謝瑋：一線監(jiān)管是市場發(fā)展的重要組成部分，如果沒有監(jiān)管市場就會變成無序的，從上交所來看，我們的監(jiān)管可以分成三個方面：

　　第一是上市公司的監(jiān)管。上市公司是我們交易的重要標的，投資者買股票都是向著上市公司去的。對上市公司的行為監(jiān)管非常重要，特別是在信息披露上，如果他欺騙了投資者，這個市場就將變成無效的市場。上交所在上市公司監(jiān)管方面花了大量的時間和精力，也推出了很多實質性、有意義的監(jiān)管措施。刨根問底式的監(jiān)管、信息直通車等都是我們最近創(chuàng)新的監(jiān)管方式。大家看到，2017年通過大量有效的市場監(jiān)管，整個市場監(jiān)管的威懾力有了明顯的提高，投資者的反映也相當好，未來上交所會更加努力，做好監(jiān)管工作。最近我們在研究大數據監(jiān)管，包括不同的數據挖掘方式，和國際同行的對標比對，引進一些更先進的方法，從數據里面分析公司的行為，目的是使得整個監(jiān)管更加有效。

　　第二是證券公司的行為監(jiān)管。近年來，整個證券市場要求交易所以會員監(jiān)管為中心加強市場監(jiān)管，我們的重點不僅僅是對會員提供服務，同時還對會員進行監(jiān)管。通過持續(xù)學習、和認識的不斷提高，我們現在很有信心把這個工作做好。會員監(jiān)管主要是要求會員公司對客戶的交易行為進行管理，要深入了解客戶，檢查客戶的交易行為是不是合規(guī)。我們毫無疑問、責無旁貸要把監(jiān)管的責任扛起來，要把這項工作做實。

　　第三是市場交易行為的監(jiān)管。對交易行為監(jiān)管以前有些人還會有些模糊意識，認為本來證券交易市場是自由的，價格該怎么樣就怎么樣，走勢也不是我們應該過多關注的，實際上從我們對整個市場的監(jiān)管情況來看并不是這樣。劉主席多次講了，證券市場從來都不是一塊凈土，我們在這方面要加強市場交易行為的監(jiān)管，使得我們的市場更加公平、更加公開、更加充滿活力。

　　總體來說，監(jiān)管是交易所的重要一項工作，我們要責無旁貸把這項工作做好，謝謝大家。

　　王明偉：

　　防控證券金融風險，防范跨市場的風險，這方面中金所會更有體會，有請戎總就這方面談談你的觀點和看法。

　　戎志平：

　　當前，金融期貨市場風險整體是可控的。金融期貨市場建立了一整套以防風險為核心的基礎制度。目前交易的規(guī)模、持倉的規(guī)模整體都處于較低的水平；結算風險控制良好，資金使用率處在安全線以內，開業(yè)以來未發(fā)生一起盤后結算會員資金不足的風險事件；運行安全平穩(wěn)，沒有出現交易、結算、交割等風險。

　　關于一線監(jiān)管，中金所的監(jiān)管主要從以下兩個方面著手。一方面，加大對會員單位和機構投資者監(jiān)管。這幾年，中金所除了以會員單位為中心進行監(jiān)管外，還加大了對一些大的機構投資者的監(jiān)管，尤其是對機構投資者的跨市場交易的監(jiān)管，比如說證券公司，既在現貨市場上交易，也在期貨市場上交易，對他們的監(jiān)管始終是我們的重點。

　　另一方面，中金所進一步加大對金融監(jiān)管科技方面的投入，建立了一體化、安全、高效、便捷的監(jiān)查業(yè)務綜合平臺；繼續(xù)推進大數據平臺建設，為科學監(jiān)管提供快速準確的數據支持；充分利用和發(fā)展數據挖掘、人工智能等監(jiān)管科技手段，強化異常交易識別、交易行為分析、實控賬戶分析等功能，優(yōu)化監(jiān)控指標體系，提高風險監(jiān)測識別能力。我們下一步要把這些工作鞏固、發(fā)展，做出特色、做出成績。

　　王明偉：

　　的確，做好風險防控工作是我們開展金融工作的基礎和前提。

　　剛才幾位商品期貨交易所的老總在介紹中提到，將推出更多的商品期權品種，這也對商品期貨交易所的風險防控帶來新的課題，我想請鄭商所熊總就商品交易所如何做好風險防控工作談談他的觀點。

　　熊軍：

　　防控金融風險是個非常重要的任務，我們交易所一直非常重視市場的風險防范工作。期貨交易所作為市場的組織者，我們提供給大家的是風險管理的場所。同時，我們也要管理好自身的風險，打鐵還需自身硬，剛才王會長說的我理解有兩層意思：一是傳統上期貨市場本身的風險防控；二是有一些新的品種和工具加入以后帶來一些新的問題。

　　我個人理解，期貨市場其實最重要的風險還是信用風險和流動性的風險。交易所本質上講，清算所是作為提供履約擔保中央對手方的角色。所以自身必須有雄厚的財務實力，我們現在每個交易所都有比較多的自有資金，大家覺得交易所的錢很多，其實交易所的錢是非常有必要的，是為行使中央對手方職責必須具有的財務資源，我們也提了非常多的風險準備金，有的還跟銀行簽有授信額度，市場出現風險，能保證我們有充足的資源防范信用風險。

　　我們也有一套非常嚴密的風險管理制度，大家都非常清楚我們有保證金制度，每日無負債結算，我們有強行平倉制度，結合我們的現倉、大戶報告等各種各樣的制度，構成一套非常嚴密的風險管理體系。這個也有助于我們降低我們市場的信用風險和流動性風險，這是最重要的。

　　作為在中國來說，我們可能還面臨一些比較有特色的風險，比如說交割方面的風險，現在國內的商品期貨主要是實物交割。我們現貨市場不太完善，很多問題在期貨交割環(huán)節(jié)會反映出來，我們整個的信用體系、信用環(huán)境還不那么好，所以經常會出現一些貨物貨權蔑視的風險。我們在交割方面也下了很大的工夫，包括設立嚴格的倉庫準入制度，日常的檢查，包括我們交易所推出倉單保險，通過各種各樣的手段降低交割環(huán)節(jié)的風險。

　　還有我們的系統風險，技術系統的風險，不是系統性風險，在我們市場也非常重要，所以我們從軟件的設計、測試、運維包括各種各樣的備份，想了很多辦法，降低系統出事的概率，保證交易結算的連續(xù)性，對我們來說這個也是非常重要的。

　　我覺得還有一點，剛才方主席在報告中提到，期貨市場中價格是最重要的，如何保持公平公開的價格、合理的價格，作為交易所來說，我們怎么保證價格的公平性，我們把打擊市場操縱作為我們非常重要的任務。這個操縱是一種違規(guī)行為，但是我覺得對交易所來說也會帶來多方面的風險,如果我們出現了價格的扭曲，市場的功能喪失帶來是整個交易所的風險，我們沒有公信力，我們的價格沒有人用，也沒有人參與我們的市場。

　　隨著操縱市場也可能為交易所帶來信用風險和流動性風險，對于市場操縱行為的打擊也是我們非常重要防范風險的手段。日常我們采用各種手段加強對市場的監(jiān)控、監(jiān)測，我們通過一些大數據分析，通過人工智能提高我們對市場的監(jiān)控效率，這是我們對期貨市場防控風險的看法。

　　近些年，剛才王會長提到期權的引入，我們出現了更多的交易方式，比如說我們的程序化交易，這些給我們市場帶來了很多新的特點，本質上來講并沒有太大的區(qū)別，期權交易的特色和期貨有比較大的區(qū)別，線性和非線性的，它也是衍生品的交易，風險并沒有擴大很多，或是和期貨比有什么尋常的。但是它帶來一些新的特點，比如說期權會有行權，行權會有資金的檢查，會對期貨的持倉產生影響。另外跟期貨如果采用組合保證金的話還會影響整個市場的風險狀態(tài)。這些可能是給我們帶來的一些新挑戰(zhàn)。

　　因為期權的策略比較復雜，和期貨結合起來會對我們的監(jiān)控帶來一些麻煩，比如說程序化的交易，一些新的違規(guī)行為，我們加強對新型交易行為的監(jiān)控，不斷總結經驗，更好防控我們的風險。

　　王明偉：

　　剛才我們討論了金融防控的話題，還有點時間，我們換個話題，來探討證券期貨市場對外開放方面的問題。我想對外開放是國家繁榮富強的必由之路，也是金融行業(yè)未來發(fā)展的必然趨勢。我們A股正式納入MSCI指數，為我們資本市場對外開放邁出了重要的一步。

　　我們的證券交易所和期貨交易所在對外開放、國際化方面有哪些思路，觀眾都想聽聽這方面的介紹，哪位老總先做一下這方面的發(fā)言？有請上期所。

　　滕家偉：中國期貨市場經過二十多年的發(fā)展，市場規(guī)模體量發(fā)展迅速，商品期貨成交量已連續(xù)八年居于全球第一，但是由于缺乏境外投資者參與，“中國價格”還難以成為全球定價體系中的一員。

　　期貨交易所處在期貨市場的中心，怎樣把握機遇，加快國際化進程，需要我們在戰(zhàn)略層面上做好頂層設計。

　　上期所正在制定未來五年發(fā)展規(guī)劃，我們已把國際化發(fā)展戰(zhàn)略列為交易所實現世界一流交易所目標的重要戰(zhàn)略之一。我認為，交易所國際化需要借勢和借力。所謂借勢，就是要借“一帶一路”建設之勢，提前做好謀篇布局。所謂借力，就是要借助國家相關部委、地方政府在推動全面對外開放中所形成的創(chuàng)新舉措和支持政策之力，取得交易所國際化的實質性進展。

　　初步設想是：一是抓住原油期貨上市的契機，在取得經驗的基礎上有序擴大到其他比較成熟的國際化品種。二是抓住“一帶一路”建設機遇，推出符合沿線國家和地區(qū)需要的交易品種，比如20號標準膠期貨，我國約70%的進口來自東南亞國家；再比如紙漿，我國高品質紙漿90%以上依靠進口，其中俄羅斯和印尼是我國紙漿進口的主要來源地。三是我們探索境外設立交割倉庫的可能性?？煽紤]先在“一帶一路”沿線國家的貿易集散地，探索建立交割庫或中轉庫，擴大可供交割資源和配置范圍，提供所在區(qū)域交割的便利化，吸引當地的投資者進行交易和交割。四是推動國際合作。探索與境外交易所開展更深層次的合作，包括產品互掛、合作開發(fā)、股權合作、信息互換等，更好地推進中國期貨市場國際化進程。

　　王明偉：

　　滕總介紹了原油期貨國際化呼之欲出。下面，我想請大商所王鳳海總經理介紹一下鐵礦石國際化方面的情況。

　　王鳳海：

　　鐵礦石期貨國際化是探索我國期貨市場對外開放、提高我國鐵礦石定價影響力的重要舉措。自2013年10月18日上市以來，大商所鐵礦石期貨市場運行質量較好，市場流動性充足，市場風險可控，目前大商所鐵礦石期貨日成交量占全球鐵礦石衍生品市場的95%以上。

　　2015、2016年，我國鐵礦石進口量分別為9.5億噸和10.24億噸，2017年我國鐵礦石進口量預計超過11億噸。中國鐵礦石進口量約占全世界鐵礦石貿易的70%。因此，我們有責任也有條件推動鐵礦石期貨國際化。

　　當前，我們以“引進來”“走出去”并舉的方式，推動鐵礦石期貨引進境外投資者，以形成更具有全球影響力和權威性的期貨價格，建立完善的價格傳導機制，指導我國進口鐵礦石貿易定價。我們的鐵礦石期貨國際化業(yè)務有以下幾個主要特點：鐵礦石期貨國際化業(yè)務基于現有平臺，現有的期貨規(guī)則、合約、清算、風控體系不變。境外投資者可以直接以美元、境外人民幣充抵保證金，貨物以保稅方式運到保稅區(qū)進行保稅交割。此外，鐵礦石期貨國際化后的期貨盤面價格含17%增值稅不變。

　　目前，大商所鐵礦石期貨國際化準備工作基本完備，規(guī)則制度設計、技術系統調整已全部完成。同時，我們積極推動會員—銀行端升級接口并完善結售匯業(yè)務，今年11月協調上海能源中心組織會員、銀行、期貨市場監(jiān)控中心進行全市場聯調測試。下一步，我們將推動鐵礦石國際化早日落地。在認真總結經驗的基礎上，積極推進進口大豆、棕櫚油等品種對外開放。同時，探索在境外設立交割倉庫，為海外參與者提供便捷有效的市場服務，深度服務“一帶一路”國家戰(zhàn)略。

　　主持人-王明偉：王總講到推動期貨市場國際化，提升國內期貨價格的話語權。我想補充一下，國際化可以帶來投資者的多元化，也可以使我們期貨經營機構的服務范圍更加廣闊。

　　我記得去年這個時候證券市場繼滬港通之后又推出深港通，今年正好是一周年，關于證券市場對外開放問題，請王總做一下簡單的介紹。

　　王紅：

　　去年12月5號深港通正式開通，是資本市場國際化又一個里程碑，一年來深港通的運行是非常的平穩(wěn)，交投非?；钴S。深股通的累計交易金額達到了8753億元，港股通的累計交易金額達到了4097億元，跨境資金出現了凈流入的態(tài)勢，凈流入的金額大概是522億元。近年來深交所在落實推進國際化的戰(zhàn)略方面也是積極的進行了一些實踐活動，如剛才說的互聯互通，還在跨境的基金產品、指數研發(fā)以及多層次的國際交流活動等方面都做了一些有益的探索。

　　下一步，根據證監(jiān)會的統一部署，圍繞資本市場雙向開放和“一帶一路”倡議，抓好三件大事：

　　第一、繼續(xù)積極推進互聯互通機制的優(yōu)化，特別是完善境外投資者服務的體系。一方面研究將ETF納入深港通投資標的，豐富互聯互通交易品種，這是我們努力的方向之一。另一方面在跨境合作方面，大家也看到，香港已經在推動建立投資者識別碼的機制，我們也會積極推動。其次，在完善境外投資者服務體系方面，我們將進一步推出英文版的互動易，英文版的上市公司互動概覽，境外投資者走進上市公司等一系列的相關服務工作。

　　第二、布局“一帶一路”的市場，服務國家戰(zhàn)略。我們在前期跟相關的兄弟交易所一起參股了巴基斯坦交易所的股權，下一步我們想在涉及到“一帶一路”國家和地區(qū)方面進一步拓展合作范圍。同時在合作形式方面，不僅通過股權收購的方式，還可以以技術輸出的方式來參與“一帶一路”國家和地區(qū)的交易所建設。同時，我們也非常希望為“一帶一路”國家和地區(qū)的企業(yè)提供產品平臺，比如說熊貓債，跨境資產證券化的服務，支持“一帶一路”沿線國家和地區(qū)基礎設施建設。

　　第三、全力打造創(chuàng)新資本的形成中心，深交所一直非常重視中小企業(yè)、創(chuàng)新企業(yè)的投融資生態(tài)圈，我們跟科技部合作推出了科技型中小企業(yè)成長路線圖計劃2.0的平臺，這幾年來，我們在這個平臺上為境內的3800多家企業(yè)提供投融資的服務，今年平臺投融資對接服務已擴展至境外，已在印度、巴基斯坦、柬埔寨、老撾等國家落地，而且近期我們也在推動與倫交所集團的深度合作，為兩國創(chuàng)新企業(yè)提供投融資對接服務。希望通過一系列的活動努力將深交所打造成全球領先的創(chuàng)新資本形成中心，謝謝大家。

　　王明偉：

　　由于時間的關系我們這個環(huán)節(jié)就到這里，剛才六位老總就證券期貨市場如何服務實體經濟、防控金融風險，推動對外開放與我們進行了深入的交流，感謝六位老總的精彩發(fā)言，感謝你們與我們分享你們的觀點和經驗，謝謝。

　　下面進入上午會議的下一個環(huán)節(jié)境外交易所高層論壇，把這一環(huán)節(jié)主持人的工作移交給前芝加哥期權交易所董事總經理鄭學勤先生。

　　

　　圓桌討論二：境外交易所高層論壇

　　實錄內容：

　　主持人-鄭學勤：大家好！這是每年一次國際交易所論壇。我們這個會議因為有點拖晚了，我不具體介紹大家了。嘉賓如下：

　　芝加哥期權交易所國際部資深董事總經理William Knottenbelt

　　中歐國際交易所聯席首席執(zhí)行官陳晗

　　歐洲期貨交易所副首席執(zhí)行官Michael Peters

　　香港交易所集團行政總裁李小加

　　洲際新加坡期貨交易所和清算所總裁兼首席運營官Lucas Schmeddes

　　新加坡交易所執(zhí)行副總裁周士達

　　接著剛才王會長說的國際化這個問題繼續(xù)往下談?，F在中國經濟是越來越國際化，企業(yè)走出去，外國企業(yè)引進來。另一方面，世界越來越多元化。定價中心或者風險管理中心也需要在全球分布開來。在這個前提下，中國期貨國際化至少可以起到兩個作用，第一，為企業(yè)提供他需要的服務，大量企業(yè)走出去，大量企業(yè)要進口、出口，如果市場只是局限在國內，會有問題的。第二，為了化解國內的風險。剛才滕總說了一個事兒，國際化在國內不是一件全新的事兒，也不是一個很神秘的事兒，只要看中國的期貨市場，特別是大宗商品市場，有很多很多國外的企業(yè)在里面交易。而且我們都知道國內很多交易公司、交易員都是在大量在國外主要的市場里面交易。所以國際化做什么呢？第一，建立一個監(jiān)管框架。就像今天早上IFA主席說的你要有法律上順利、接近的權利。第二，匯率安排。第三，制度安排。剛才王總說的建立交割庫這些事兒，這樣為國內人走出去方便、國外人走進來也方便，水就拉平了。這樣就是真正的國際化。

　　我們在座六位除了中歐所是新建的交易所之外，剩下交易所都是國際的一流交易所。我們看看他們到底怎么做他們業(yè)務，國際化在他們業(yè)務起到了什么作用，中國國際化對他們業(yè)務產生什么影響，從他們角度來說。

　　首先從李小加總開始。

　　李小加：謝謝！我們都是國際交易所，所以不存在我們還要再國際化的問題，所以我們今天討論的問題對我們來說最關心的就是世界上還有一個巨大的市場還沒有國際化，我們都國際化了，互相在全球范圍內合作和競爭，但是中國這個最大的市場，特別是期貨市場，大宗商品還是屬于世界上最大的使用用者，又是世界上最大的生產者，但是它的金融體系還沒有融入全球。所以說我們關心一個問題就是將來怎么能夠在中國開放時，能夠積極參與其中。

　　今天如果講我們自己的事情的話，我很簡單說一下。港交所在期貨方面有傳統的股票期貨，現在開始涉足大宗商品期貨。過去這一年，我們在股票市場上是一個比較舒心的一年，在大宗商品市場是一個比較費心的一年。主要有三件事，我們在倫敦金屬交易所，在香港，在前海也開始發(fā)展。倫敦過去這一年應該是一個博弈的一年。在香港這一年一個發(fā)展的一年。倫敦為什么說是博弈的一年，因為倫敦金屬交易所是一個現貨和中遠期+期貨的交易所，以實物交割為主，不是傳統的完完全全財務的、金融的期貨交易所，是一個實體經濟交易所。作為交易所來說，又很希望有大量交易量，所以現貨和期貨在倫敦博弈這么多年，多做現貨是我們的傳統，我們的DNA，可是交易所賺不到太多錢。多做期貨會不會把根兒丟掉了，這是今年來來回回討論的一年。第二，我們交易所收購倫敦金屬交易所的時候，他是一個會員交易所。交易所等于是給人家打工的，現在花錢買回來了，我得把這個錢掙回來，所以又是會員和交易所博弈的一年。我們買下來的時候是一個會員交易所，基本不怎么賺錢，我們經過幾個階段，大規(guī)模提價，使得交易所賺了。但是會員可能困難了，有些地方提可能不應該提那么多，那就再減回去，有些地方發(fā)現提的還不夠，還得提上來，所以這是博弈的一年，經過一年這樣的過程，還是很費心的過程，到了今天比較理想的狀況。

　　香港這一年是發(fā)展的一年，香港從一個沒有期貨、大宗商品的歷史開始步入大宗商品時代，比如說從人民幣期貨開始做起，現在人民幣有期貨了，人民幣也有期權了，我們又引入了黃金期貨，黃金期貨是兩個期貨擺在一起的，人民幣和美元的。你通過選人民幣和美元，不僅買了期貨的產品，還表達了對未來人民幣和美元匯率利率的一個前瞻，所以這個產品非常有意思。我們上個月引入了鐵礦石期貨，香港這是發(fā)展的一年。前海這邊，我們也是想我們有了現貨基準，能夠在這個基準之上內外相通，也是搞一個商品通。謝謝！

　　主持人-鄭學勤：小加總一直在做這方面的探索，雖然他說他已經是國際化的交易所，我們國際化探討當中有不少的途徑，第一，把國外人引進來，這些交易所都做到了。國內人允許他們出去，給他們提供外匯便利。有一些其他也在探討，比如滬港通、深港通等等，這是我們的創(chuàng)舉。也有一些做法，比如我們到國外買交易所。我們是唯一做的一件，只有你的LME，其他都沒有做成功的。包括CME，你們建了歐洲交易所，但是你們覺得不做下去了。包括國內做的一個事情，在巴基斯坦買他們的股權，和德交所聯合建立歐交所，各有各的好，好處在哪、壞處在哪，是否會成功，對國內會有什么借鑒。我們從William Knottenbelt開始。

　　William Knottenbelt：我們還是花了五年時間想在歐洲建立一個交易所。我們有一個問題，提高流動性，讓會員也參與。我們本來機會很大的，但是有一點，跟客戶一聊，發(fā)現特別是監(jiān)管環(huán)境不斷演變，監(jiān)管的變化，客戶還是喜歡流動性集中在一個地方。所以我們就決定關掉歐洲交易所的計劃，把所有產品遷到我們美國的平臺上。顯然了，這個決定是很艱難的，但是相信在今天這個環(huán)境當中，這是一個正確的決定。你看這個產品的表現，在美國交易所交易量大幅增加了。所以我們希望在英國推出的產品是外匯市場。外匯市場很有意思，因為他很少在期貨交易所，大部分外匯都是CME上?，F在這個環(huán)境有什么變化，其實市場有兩方面，有期貨端，還有場外端，我們看到的就是過去五年有很大的在期貨端的發(fā)展。而提供了很多機會，他們不一定要雙邊交易，他們可以找一個中央交易對手來清算。所以我們可以看到我們的發(fā)展，回到外匯市場，我們覺得還是會進一步發(fā)展。從我們看來我們非常期待今年以及未來幾年新的態(tài)勢。我主要是關注這個市場變化如何發(fā)展。我們覺得現在的場外市場越來多的期貨化，這個不會使場外市場消亡，只是意味著場內場外共存，有更多人可能會覺得雙邊交易比較難。對期貨交易所我們就必須給他提供這種機會，你不能做雙邊，就能找一個中央交易。這樣市場就有一個期貨化變化。

　　主持人-鄭學勤：過去十幾年看期貨發(fā)展趨勢，美國金融期貨占80%，過去幾年全球期貨交易里面，商品期貨占的份額越來越多。這里有一個因素，我們中國這幾家交易所確實占了很大份額。亞太地區(qū)占的比例已經高過美國。美國是兩家，一個是CME，一個是洲際交易所，兩家占了99%交易量。現在我們集中到一個問題，如果看他們兩家的話，他們兩家商品交易，我們中國人在里面，CME市場里面、洲際交易所很多人在做，中國開放，到底是不是要建立國際化，把自己建立成一個國際中心，讓國外到我們這里交易。至少現在來看，這是他們走的路。他們把歐洲交易所關掉了，把交易量吸回去。其他國家經驗，我們再問問洲際交易所，他在新加坡建立了一個交易所，但是事實上交易量都回到了美國。

　　Lucas Schmeddes：我們方法跟CME做法不太一樣，我們有12個交易所，6個清算所在全球分布。確實使用同樣一套技術平臺，每個交易所是同樣一個系統。我們運行模式也是非常一樣的。為什么要用這種方式呢，主要是因為貿易是全球化的，交易是全球化的，我們客戶坐在全世界的辦公室也想獲得交易機會，他不管在哪個國家地區(qū)都可以有交易，這我們本地一個元素。交易是全球的，監(jiān)管和政治是本地的，那意味著你什么時候可以交易，交易的條件各不一樣，在美國、歐洲、在亞太，都是不一樣的。目前來說我們選擇了混合的模式，我們提供單一解決方案，但是它適用于不同的轄區(qū)。

　　主持人-鄭學勤：我問一個問題，CBOE每年都想衡量有多少交易量來自海外，很難判斷，你覺得有多少交易是來自美國以外的呢？

　　William Knottenbelt：這個數字我確實掌握。講到國際化、全球市場，關鍵是要建立所有時區(qū)的流動性所有流動性集中在一個時區(qū)是沒有意思的，因為其他地區(qū)沒有辦法交易，我們主要是想全時區(qū)交易性，這也是過去30年努力，擴大交易的分布。

　　CME33%的收入來自國際業(yè)務，30%是來自亞洲。

　　主持人-鄭學勤：Lucas Schmeddes，你對洲際交易所這個數字掌握嗎？你們收入和交易量有多少來自海外？

　　Lucas Schmeddes：坦白說我們沒有一個具體的數字。我們沒有辦法很確定講，但是實際上公司現在也在不同國家布局，我們可以跟蹤一個帳戶，所以來自不同國家可能來自不同公司，跟蹤到這個指標未必有意義。

　　主持人-鄭學勤：我們想突出一點，就他們經營方式來說，要走國際化并不是說急著把人都放出去，關鍵是把流動性在國內建立起來，特別是人民幣定價，有一個很深的池子，要把外國人引進來建立價格。這是我想突出的一點。

　　新加坡也有國際化的試驗，大家都會去新加坡建立辦事處、交易所，你怎么看這個趨勢？

　　周士達：很榮幸在期貨大會跟很多領導、合作伙伴一起會面，新加坡是一個比較國際化的國家，是亞洲的金融中心。我們覺得每個國家自己的市場份額都是不一樣的。在岸市場跟離岸市場如果有比較緊密合作，可以為穩(wěn)定的經濟發(fā)展都有好處。交易所就是用這個概念。新加坡交易所是一個四合一市場：證券市場、債券市場、衍生品市場、大宗商品市場，一系列服務都是包括在一起。“一帶一路”倡議讓很多中國的企業(yè)，民營企業(yè)跟國營企業(yè)都有融資的需求，所以我們整體市場今年比較繁榮，有超過4000億美元的融資。

　　“一帶一路”這個概念，整個亞洲的地區(qū)股票市場今年也是有比較好的表現。在新加坡交易所我們股指衍生品，顧客的需求，做對沖、風險管理也在增長，我們也是積極給顧客新的產品，尤其是今年推出了MSCI中國衍生品、EI衍生品，因為顧客對亞太地區(qū)、對中國國內以及中國海外基金投資需求更加增加。在金融衍生品方面，我們已經有差不多三年的外匯期貨運行經驗。3、4年前中央政府也是有人民幣國際化的計劃。港交所也是發(fā)出了人民幣外匯期貨。新加坡作為一個離岸中心，也是半離岸人民幣、上岸人民幣外匯期貨?！耙粠б宦贰背h發(fā)出之后，我們也是注意到很多貿易商，很多機構，很多自營或者金融投資者對離岸跟上岸人民幣的風險管理需求有所增長。所以目前新加坡交易所也成為離岸人民幣成交最大的交易所。大宗商品交易所方面，剛才談到鐵礦石這方面，我們新加坡交易所非常努力跟大家一起合作，海外鐵礦石市場有5、6年的歷史，從鐵礦石掉期、場外交易、場內清算跟結算，現在已經慢慢增長到電子盤期貨、期權，市場成交上也突破了新高。上個月，小加總在港交所提出新的鐵礦石產品，我們覺得這是好事，因為有健康的競爭、有健康的發(fā)展，整體的市場會更大、流動性會更好，對穩(wěn)定大家的需求也是一個好處。

　　我正好在臺上也要恭賀小加總，也歡迎小加總，因為前兩天港交所終于在新加坡成立了一個子公司。

　　主持人-鄭學勤：大陸大商所需要了解那邊的市場，他們愿意投入成本了解國際化，包括他們在新加坡都有市場。Michael Peters，你關于國際化應該也做了很多努力，你曾經在新加坡交易所工作過，倫交所合并的時候你也參與過，你的觀點是什么呢？為什么要這樣做？可能這個錢花的不多，但是為什么這樣做？

　　Michael Peters：講國際化的時候，其實是可以用很多種方式部署和實現的?？匆幌挛覀兘涍^合并以后形成的交易所，我們本身就是一個合資的產物。對于歐洲期貨交易所來說，我們非常愿意去嘗試這種多元化的創(chuàng)新，我也認為對國際化來說有三個最重要的元素，第一，對于交易所來說，走上國際化可以幫助你更好扮演定價的功能。第二，你會有更加寬廣的客戶的資源，就像剛才Lucas Schmeddes所說那樣，你的客戶對你們市場可接入性，這是我們走國際化很重要的考慮。這也是為什么各個交易所紛紛要走國際化路線，因為我們想拓寬客戶的資源。

　　我們做出的國際化的努力都是為了要不斷實現國際化以后的好處。對于各個企業(yè)來說，他們如果不走國際化就只能針對單一市場，但是走了國際化，他們甚至可以結成各種國際合作伙伴關系，比如和韓國交易所我們就有一個合作，還有和其他交易所我們也可以有合作。通過合作，我們就可以拓寬自己的業(yè)務。我想通過合資的做法、合作的做法就能夠更好拓寬我們的舞臺，所以我想這個是非常好的做法。我們和上交所、中金所都有合作。

　　主持人-鄭學勤：我們問問陳晗總，這是我們期貨市場國際化的例證。你們中歐所和巴基斯坦，我們這方面做了嘗試，談談你們的戰(zhàn)略目的或者戰(zhàn)略方向以后打算？

　　陳晗：感謝主持人，兩年前跟隨中國開放的步伐，上海證券交易所、中國金融期貨交易所跨越到法蘭克福，和德交所集團共同建立了新的資本平臺，中歐國際交易所。作為中國與德國金融合作的戰(zhàn)略平臺，中歐交易所的使命在于支持中國制造2025和德國工業(yè)4.0的戰(zhàn)略對接，支持一帶一路基礎設施建設的金融合作，支持中國與歐洲的實體經濟合作，支持人民幣的國際化。我們的愿景和目標是要在歐洲地區(qū)建成中國相關以及人民幣金融產品的交易、定價、風險管理和資產配置中心。

　　經過近40年高速發(fā)展，中國創(chuàng)造了人類史上經濟奇跡，伴隨著經濟發(fā)展，我們金融市場也獲得長足進步。中國的股票市場規(guī)模全球第二，中國債券市場也已經成為全世界規(guī)模第三，我們的商品期貨及衍生品市場也在全球具有越來越大的影響力。從股票而言，隨著小加總和我的股東上交所滬港通的開通，去年深港通開通，有利地促進了中國資本市場對外開放。MSCI今年決定把中國市場納入新興市場指數。國際投資人已經開始實際措施增持中國A股資產。在這種背景下，A股相關的風險管理需求日趨強烈，中金所流動性偏弱，承載國際投資人的能力受到制約，現在只允許QFII可以參與，通過市場連通機制的國際投資人現在政策上還不允許他們參與和使用這個市場。上交所ETF期權也是循序漸進發(fā)展，漸入佳境，但是開放度也是有限的。債券市場，除了代理銀行模式開放中國債券市場，還有今年開通的債券通模式并駕齊驅，債券市場開放也為包括交易所衍生品、場外衍生品發(fā)展特別是開放帶來了契機。商品期貨，我的老本行，中國經過30年發(fā)展，商品期貨的規(guī)模、影響力已經越來越深、越來越大，但是和金融市場不同、和股票債券、貨幣不同，金融市場屬性本地化，而商品天生就是全球化、國際化。中國發(fā)展商品期貨市場將近30年，我們現在要做的，方主席今天也講到我們要繼續(xù)加大市場開放度，來進一步增強中國商品期貨市場的影響力和定價的能力

　　在這個大背景下，中歐所在發(fā)達市場作為中國證券期貨市場的橋頭堡和前哨戰(zhàn)，也可以說試驗田，我們的發(fā)展不是孤立的發(fā)展，我們是和中國境內的證券期貨市場進行聯動發(fā)展。在這個開放大格局之下，順應市場需求，我們今年春天已經嘗試性推出第一支滬深300指數ETF期貨。下一步順應市場需求，也要做好境內外政策協調。剛才方主席講話提到支持中歐交易所不斷豐富風險管理、產品的體系，我希望在未來配合國內市場的開放，能夠逐步有所作為，在歐洲地區(qū)推出和國內市場聯動，以多種方式推出相關風險管理產品，服務國際市場投資人，支持咱們在岸本土市場進一步開放。這是我們衍生品方面一個想法。

　　另外我花兩分鐘講一下中歐交易所，很多國內朋友和同行，我原來是期貨人，做老期貨，以為我們僅僅在歐洲是做一個期貨衍生品市場，中歐交易所是證券、期貨同等重要，一方面做期貨衍生品，同樣重要另一方面是要在歐洲建立一個跨境投融資平臺，我們有交易類的ETF產品，兩周前國家開發(fā)銀行首次在國際市場發(fā)綠色絲綢之路債券，并且在中歐交易所和港交所同步掛牌交易，我們目前做的重點工作是推動中國國內制造業(yè)的優(yōu)秀企業(yè)到中歐交易所發(fā)行D股（德股），面向全球化。我們幫助中國優(yōu)秀制造企業(yè)走出去，走到歐洲，走向全球，同時配合“一帶一路”國際化戰(zhàn)略實施，目的是幫助：第一，中國企業(yè)境外融資。第二，比融資更重要的，中國企業(yè)在國際的發(fā)展急切需要品牌形象推廣，借助新資本平臺品牌推廣特別重要。第三，背靠法蘭克福、德國、歐洲完善發(fā)達的制造業(yè)、產業(yè)集群，更加有利于中國企業(yè)在獲取信任度、獲取資金以后在歐洲落地生根開展國際合作和跨境并購。謝謝！

　　主持人-鄭學勤：交易所所謂國際化，說到底就是把流動性連起來，現在全世界各國都在尋找流動性。流動性融合起來說到一點就是為實體經濟服務，更好發(fā)現價格，管理風險。這里面就涉及到流動性流動當中有一些法律障礙。

　　William Knottenbelt：應該來說還是有一些問題要考慮的，比如說美國，我們的政策確定性像多德-弗蘭克法案已經執(zhí)行五年了，大家很清楚這個法案怎么規(guī)定的。但是在歐洲政策的明確性沒有這么明朗，比如MiFID2很快生效。你可以不同意我的看法，但是這是我們面對的現實。進入美國的市場應該是最容易的，對于中國的投資者來說，進入美國市場是最容易的，沒有什么障礙。而且政策非常明晰。

　　周士達：前幾年金融危機過后很多新的規(guī)定，剛才Lucas Schmeddes也說過，最終要有一個平衡，所以對投資者要融資或者籌資，要做風險管理就比較方便。新加坡作為一個離岸中心，有這些比較國際化的條件。如果美國需要，我們也可以授權。新加坡作為一個金融中心，最主要是國際的機構投資者散戶從哪過來，都可以在新加坡安全的交易、安全的投資、安全的投機，還可以融資。臺上四家交易所都在新加坡落根了，港交所最近也已經進來。歐洲和新加坡連通也可以看成是一個好處。

　　Michael Peters：我們現在就在新加坡。我們其實在新加坡還是挺大的。我們還有不同業(yè)務的類型，不是大家講的衍生品的業(yè)務，其實我們還有其他的像外匯，360T，還有托管業(yè)務，現在有150個人在新加坡工作。

　　主持人-鄭學勤：Lucas Schmeddes，你能講一下洲際交易所對亞洲的策略嗎？洲際交易所第一次來到亞洲。我們看到洲際交易所是非常大的，能不能解釋一下你們亞洲策略是怎么樣的？亞洲市場這么大，肯定有很多客戶對這個有需求。

　　Lucas Schmeddes：我們服務亞洲客戶已經很長時間了，我們感覺有那么一群客戶他們不選擇接受美國監(jiān)管。監(jiān)管也不是越來越松了，其實越來越嚴、越來越難，導致越來越多客戶遭遇麻煩，所以我們在新加坡開一個平臺，把IEC平臺帶到亞太管轄區(qū)，在這里布局設點，就可以接入新的客戶，他們可能沒有全球的敞口，他們也不接受海外監(jiān)管，這樣就有機會交易全球IEC產品，這是一個理念。我們意識到有些東西不能自己做，我們也開始在這里搭建一個基礎設施，有了基礎設施，就可以跟經紀商合作，區(qū)域經濟合作，來獲得客群，這個客群是以前無法獲得的。

　　主持人-鄭學勤：你們在美國做了那么多年，在歐洲這么多年，想使歐美的規(guī)則統一，如果中國人現在開始國際化，他們也需要跨越監(jiān)管統一的障礙?，F在你給別人更多的選擇，我同意香港是最好的選擇，新加坡是一個顯而易見的選擇。歐洲、美國你要打造一個監(jiān)管的框架，這是我要強調的一點。

　　周士達：剛才我說到上岸的需求也是要慢慢公開發(fā)展，離岸有很多機會。我們也是非常歡迎洲際交易所整體放在新加坡都可以。最終是上岸、離岸跟一半離岸，大家有比較好的合作，比較多的連通，對整個亞太區(qū)也是一樣的發(fā)展，可以一起雙贏、一起繁榮

　　主持人-鄭學勤：是，這是一個市場，總而言之，哪個市場對客戶最有利，客戶就去哪，并不是說你想管能管住的，這也是一個事實。謝謝各位！

　　

　　期貨經營機構高層論壇

　　主持人：魯證期貨股份有限公司董事長陳方

　　主持人-陳方：謝謝王會長，我們期貨公司的數量比交易所要多，我們參加討論的人也會比交易所多一個，我們要加一個椅子。大家上午好！一年一度的聚會、一年一度的討論，這次是我們本次會議的第三節(jié)，也是我們期貨經營機構在十九大之后，在新的時代，我們又聚在一起，一起討論一下行業(yè)的發(fā)展，剛剛結束不久的十九大，習主席在十九大報告中對于中國經濟建設和中國的金融改革，未來一段時間都做了重要的安排和重要的部署。他強調，要深化金融體制改革，是要增強金融服務實體經濟的能力，提高直接融資的比重，促進多層次資本市場健康發(fā)展，健全金融監(jiān)管體系守住不發(fā)生系統性金融風險的底線。

　　期貨及衍生品市場本身是金融市場的組成部分，目前全行業(yè)都在按照服務實體經濟，防范金融風險，深化金融改革三項要求在積極的推進轉型升級，以更好的服務實體企業(yè)、實體經濟。

　　新時代的企業(yè)風險管理需求和期貨公司的發(fā)展機遇有哪些？期貨公司應該如何轉型服務實體經濟？期貨公司在創(chuàng)新探索中取得了哪些經驗？還存在哪些問題？以及“一帶一路”倡議背景下期貨公司如何推進國際化進程？

　　帶著這些問題我們請到今天在臺上就座的七位嘉賓，由于的關系境內期貨公司的老總就不一一做介紹了，介紹兩位境外的同行：

　　美國期貨業(yè)協會亞太區(qū)主管Bill Herder；

　　一橋中國合作有限公司首席運營官David Ford。

　　他們從不同的角度和公司的實踐對以上的話題進行討論，和詮釋。

　　首先問一下新湖的馬總，馬總對期貨經營機構業(yè)務轉型分享一下他的思考。

　　新湖期貨-馬文勝：今天大會的主題是新時代期貨及衍生品行業(yè)的轉型與發(fā)展。今年是中國期貨業(yè)的轉型年，這個轉型來自于兩個層面：一是交易所場內市場的轉型和期貨市場場外市場的發(fā)展，共同推進中國期貨市場服務產業(yè)的能力。

　　交易所場內市場的轉型，除了產品越來越豐富、工具越來越多以外，核心就是合約的設計、合約的完善包括從交割體系，包括很多創(chuàng)新的手段，比如說不活躍合約如何做市商合約一系列體系和制度的建設，推進我們的合約按照更加貼近中國的需求。

　　交易所場內市場的轉型也推動了包括交易所的支持、期貨經營機構的努力，我們看到今年場外市場發(fā)展迅速，中國的衍生品場外市場從滿足企業(yè)個性化和功能化的需求角度，從場外期權、掉期、基差交易等一些工具業(yè)務的創(chuàng)新，進而產生了一些商業(yè)模式。比如說保險+期貨；含權現貨、含權貿易大宗商品的庫存管理和貿易模式；精準對沖基差定價現貨的流轉模式等等。正是由于行業(yè)的變化，我感覺中國的期貨經營機構在各個方面發(fā)生轉型。

　　比如說經紀業(yè)務的轉型，各家期貨公司都在努力把各類創(chuàng)新業(yè)務、資產管理業(yè)務、風險管理業(yè)務通過經紀業(yè)務推動到服務客戶這個層面，使得整個經紀業(yè)務發(fā)生大轉型，綜合服務管理和資產管理業(yè)務為核心的產品中介和服務中介的業(yè)務轉型，客戶能提供更加精準的服務，很多公司內部體系正在發(fā)生變化，公司的業(yè)務職能線的建設和專業(yè)服務為核心的團隊建設，兩個層面在發(fā)生一些體系性的變化。我覺得這是經紀業(yè)務的轉型。

　　第二，資產業(yè)務管理的轉型，特別是資產新規(guī)以后，我感覺可能應該有兩個層面的轉型：一是與各類金融機構合作的資管體系的建立；二是期貨公司主動管理的資管體系的建立。資管業(yè)務的完善就是如何深化為機構客戶服務的能力，發(fā)現優(yōu)秀投顧、培育優(yōu)秀的基金經理，建立比較嚴謹的風控體系、評價體系，以及IT基礎為基礎的投前、投中、投后的主動管理體系；三是風險管理業(yè)務的轉型，這個業(yè)務主要是為企業(yè)提供個性化和功能化的業(yè)務，來完成對企業(yè)一對一的服務，特別是我們現在很多風險管理子公司發(fā)展得非常好，總結下來我感覺歸歸大類，是不是我們是在做著四層業(yè)務：1、工具類的業(yè)務，場外期權、場外掉期為企業(yè)提供新一類的對沖工具；2、服務型的業(yè)務，綜合為企業(yè)提供以現貨為基礎的綜合風險管理業(yè)務的服務型業(yè)務；3、期、現類業(yè)務，有些公司已經做得非常好，甚至在某種品種的大宗商品上已經成為產業(yè)鏈里的核心貿易型、定價型的中介服務機構；4、做市商型的業(yè)務。

　　這三類業(yè)務的轉型過程中我認為還有一個比較重要的機遇就是國際化，國際化業(yè)務的機會我覺得我們每一家機構都要非常的重視，主要是來自于中國實體經濟的需求和企業(yè)的需求。剛才李小加講的一句話我覺得很受啟發(fā)，全球國際化的過程中還有一個最重要的機會就是中國市場的開放。所以我覺得交易所原油、鐵礦石包括更多的品種國際化的過程中，全球的機構進入中國市場、參與中國交易、參與中國定價的機會，我覺得這個為中國的經營機構帶來很大的商機。

　　也借大會的機會，最后再提一個建議，前年和去年永安的施總在大會上都提到要建立中國衍生品場外平臺，現在確實認識到他這個提議越來越有必要，確實市場也到了要推動的時候。不論是機構間建立場外平臺還是交易所建立場外平臺，最終這個場外平臺要解決兩個問題：一是我們大宗商品在標準品和非標的基差市場要解決這個基差的問題，這個基差的問題可以解決品質區(qū)域的基差，特別是非標倉單的管理問題。當這個問題解決以后，大宗商品的資產證券化就有了基礎，大型的金融機構就非常便利的進入為實體經濟服務，以大宗商品為核心的市場中來，這是要建立場外市場的一個目的。

　　第二個目的要建立機構間市場的形成，包括機構間的授信、頭寸對沖清算的問題，這是我們進一步把場外規(guī)模擴大的基礎建設，我就講這么多，謝謝大家。

　　主持人-陳方：謝謝馬總，馬總的總結介紹，我們可以聽得出來，行業(yè)最近這一兩年在傳統業(yè)務以外的創(chuàng)新業(yè)務上都取得了一些長足的發(fā)展。最近這一兩年來，特別是期貨公司的資產管理業(yè)務和風險管理業(yè)務，這兩項業(yè)務已經越來越現實出來它的生命力，一方面這兩項業(yè)務不斷提升期貨公司本身服務實體的能力。另一方面這兩項業(yè)務越來越成為期貨公司收入的重要來源。接下來我們請中信的張董來介紹他對于風險管理業(yè)務和資產管理業(yè)務的具體思考和想法。

　　中信期貨-張皓：謝謝陳總，這個行業(yè)這幾年的創(chuàng)新業(yè)務領域主要是在風險管理子公司和資產管理業(yè)務這兩個板塊，從這幾年的實踐發(fā)展情況來看，應該說取得了非常好的成效。從兩個方面看：

　　一方面為市場、為實體經濟服務的角度來看，我們風險管理子公司的業(yè)務無論是倉單融資采購、基差交易、供應鏈金融等都為實體企業(yè)、中小產業(yè)客戶提供了相對專業(yè)化的風險管理服務和融資的服務。

　　另一方面，服務三農踐行國家主力國家的扶貧事業(yè)工作中，期貨公司除了自身投入一部分的公益扶貧，更多的是運用期貨市場特有的風險管理工具，通過場外期權，通過期貨+保險，對農民、農戶、涉農企業(yè)提供了專業(yè)化的扶貧服務。從實踐結果看，覆蓋的農產品面也越來越廣，各方的反映和認同度還是比較好的。

　　新業(yè)務的發(fā)展對期貨行業(yè)的發(fā)展來看也取得了很大的成效，以前我們以經紀業(yè)務、通道業(yè)務為主，我們知道通道業(yè)務主要是跟著市場，它是強周期性、高波動的收入特征，隨著融資類業(yè)務、交易類業(yè)務，還涉及到一部分大宗商品貿易開展收入的增長是非?？斓?，行業(yè)的利潤占比達到兩位數以上，使得行業(yè)從單一經紀業(yè)務向相對多元的業(yè)務轉型，收入的穩(wěn)定性、抗波動性也得到了很大的改善和提高，這是我個人從行業(yè)的角度來談一談對創(chuàng)新業(yè)務這幾年發(fā)展的認識。

　　第二、聊一聊我們創(chuàng)新業(yè)務所面臨的一些問題和對我們自身的挑戰(zhàn)，這個有很多的緯度，我主要是從能力建設的緯度聊一聊，風險管理子公司業(yè)務很多會涉及到場外大宗商品，就是非標倉單部分，馬總剛才聊了，這部分以大宗商品為基礎資產的各類業(yè)務，無論是融資也好、交易也好，對我們的風險管理要求比基礎金融資產、金融業(yè)務的風險管理難度大了很多，大宗商品業(yè)務的風險構成更多元和復雜。我們國家的基礎金融資產，無論是股票、債券，他都是中央登記、中央結算，也就是說你的產權幾乎都是國家信用，你不用擔心你的股權、股票沒有了、債券沒有了，不會有這樣的風險，面臨的風險主要是價格波動，也就是市場風險。我們涉足到大宗商品的各類業(yè)務，場外大宗商品的物權管理目前還不是中央登記也沒有中央結算，它的物權管理都是個體到倉庫，個體的貿易對手方，信用風險、道德風險的管理難度是比較大的，因此也對我們開展這類業(yè)務風險管理能力建設、風險管理綜合化提出了更高的要求。

　　無論是子公司的風險做市、場外期權，各類資產交易、大類資產配置，能力建設、人才培養(yǎng)、隊伍的建設也面臨一系列的困難和挑戰(zhàn)。做投資就是大類資產配置和策略的優(yōu)化，大類資產配置投資界有一個最通俗的說法，俗稱電風扇，不同類別的資產在經濟周期的不同階段風險收益會有不同的表現，大類資產配置的能力對期貨行業(yè)剛剛開始沒幾年的投資交易來講，對我們的能力要求就會比較高。2010年以后量化交易越來越時髦，量化交易也是廣譜系的，如果細分的話，也有很多細分的量化策略。這些量化交易策略的有效期非常短。海外曾經有過統計，定義可能不科學，大概生命周期在11到12個月，這個定義可能并不非?？茖W，我們僅做一個參考。很多量化交易的策略本身的有效期是相對比較短的，沒有一勞永逸的交易策略，所以對我們策略的持續(xù)優(yōu)化、迭代、升級的要求是比較高的。這個交易的團隊建設、多種策略開發(fā)不斷持續(xù)升級，大類資產配置的豐富對我們交易團隊的建設、人才培養(yǎng)要求非常高。

　　麻煩的一點在哪里？這部分交易人才是在跨行業(yè)競爭，證券、公募、私募等做了二十多年投資交易的行業(yè)來講，他們對人才的吸引力、機制、平臺等相對于我們期貨公司講都有很大的優(yōu)勢。期貨行業(yè)相對于其他大的行業(yè)來講相對弱小，我們的財務資源還是比較有限的，面對跨業(yè)競爭的大背景下，我們是開始幾年的小行業(yè)，怎么樣打造交易能力，培養(yǎng)好交易能力是有一定難度的挑戰(zhàn)，也是需要我們行業(yè)持續(xù)的在這方面加以投入、加以培養(yǎng)。我就說這些。

　　主持人-陳方：謝謝張董。大家知道相對于投資銀行的其他業(yè)務，期貨業(yè)務，特別是商品期貨業(yè)務國際化程度更高，所以作為期貨公司來講，國際化也是機構必然的發(fā)展趨勢，最近這幾年，我們南華期貨在國際化方面表現出快速而且有獨特的國際業(yè)務布局，下面有請南華的羅總介紹一下他們在國際化發(fā)展方面的一些理解和實踐。

　　南華期貨-羅旭峰：謝謝陳總，謝謝各位，今天早上能在這兒分享一下經驗和想法，中國經濟經過三十多年的高速增長目前已經積累的一定的財富，目前排在全球第二大經濟體，國際化是分成兩大部分：

　　第一，我們要走出去，我們積累的財富投資要有去向，同時我們在走出去的過程中，我們也需要為當地，為所在國創(chuàng)造機會和財富，這是一個。

　　第二，我們也要引進來，交易所論壇中，交易所有去新加坡、香港設立機構、辦公室，我們也在做引進來的工作，我們希望把國際上的投資者、海外資金引入到國內的市場中，參與到定價過程。

　　任何一個市場只有開放做生意我們才有可能形成一個有權威性，大家認同的定價模式。我們分成這兩個過程，在國際化的過程中，我們要理解這是一個國家戰(zhàn)略，我們在走出去的過程中，中介機構要成為服務于國家戰(zhàn)略的重要抓手，我們需要成為這樣的支點。

　　期貨公司在走出去的過程中并不僅僅是我們自己的經營需要，也是我們國家、海外在“一帶一路”過程中，我們對外投資企業(yè)的需要，在過去的幾年中，有一個數據，我們在海外已經投了180多億美金，投出去的這些錢，投在了22個國家。同時為當地創(chuàng)造11億美金的稅收，我覺得在這個過程中，你投出去的錢實際上是他需要在海外進行風險管理，所以我覺得在這個過程中期貨公司的國際化，我們需要為當地中資企業(yè)，為當地的其他投資者提供風險管理的能力和風險管理的工具，以及風險管理的手段和風險管理的通道，這是一個。

　　第二，我們在國際化的過程中，我們有義務為國家的戰(zhàn)略，包括我們中資的企業(yè)海外投資機構，我們?yōu)樗麄兲峁┍ｑ{護航，確保國家的信息安全以及我們投資機構參與在海外投資的投資機構經濟運行安全。之前我們也有很多教訓，海外的投資過程中，我們的中資企業(yè)，有些是不懂所謂的金融工具，比如說中信泰富在澳洲的損失，有一些在海外投資的過程中，外匯是受管制的，你的倉位又建在交易對手的通道上，就很容易形成阻擊效應。

　　過去中資背景的國有企業(yè)在海外吃了很多虧，我覺得期貨經營機構就應該走出去之后為這些中資背景的實體企業(yè)提供保駕護航的工具和手段。

　　第三，剛才各位老總在聊的過程中，其實已經介紹了，目前我們中國的期貨公司在經歷了二十年的發(fā)展之后，我們已經從簡單的通道商，轉變成內容提供商，大類講好象是基本的期貨業(yè)務，二是風險管理業(yè)務，三是資產管理業(yè)務，三條線聚焦圍繞在我們跟衍生品相關的金融服務和風險管理服務。我們期貨公司在走出去的過程中，我們也是要為中國海外資產提供風險管理，這是我們在期貨公司國際化過程中要注意的。

　　剛才陳總介紹南華，我們在過去十年時間中，我們目前在香港已經逐步成長為全牌照的提供商，包括證券、外匯、資產管理，跟貿易相關、財富管理相關的業(yè)務，還有融資方面的業(yè)務。

　　我們在美國目前受CFTC監(jiān)管全牌照的經紀商，同時我們在美國也獲得了CTA和CPO的牌照，我們在芝加哥還有一個投資機構CRI，我們在新加坡的分支機構上個月剛剛MAS的批準，我們已經成為新加坡期貨公司，主要經營期貨業(yè)務和外匯業(yè)務，伴隨著人民幣的國際化，伴隨著國家“一帶一路”的戰(zhàn)略，我們正在做這方面的探討，我們希望這個過程中能為大家分享經驗。

　　在這個業(yè)務的推進過程中，我們也遇到了很多的瓶頸，由于中國的期貨行業(yè)發(fā)展，我們在人、財、機制方面多會遇到問題。我們在人的培養(yǎng)方面，以前我們的業(yè)務不夠開放，十九大以后我們提出要開放中國的金融市場，之前相對來說開放得程度不夠、開放的速度不夠快，在推進的過程中，我們的人才積累速度偏慢，人才的速度偏慢導致我們在很多金融衍生品業(yè)務方面的經驗不足，未來還會交很多的學費。

　　二是財的方面，我們回過頭來看中國的期貨經營機構，我們個體都是偏小的，并不大，我剛才看了Walt Lukken的報告，美國現在有2040億美金的保證金總額，互換這塊還有七、八百億，總共有58個期貨公司持有，也就是說每家公司持有的客戶資產量還挺大的。

　　中國目前我們是4000億左右的人民幣，150多家期貨公司持有，兩級分化也很厲害，還有20多家公司是虧損的，我們在這個過程中，習主席說中國已經進入富起來到強起來的過程，經濟體量越大，我們需要風險管理的規(guī)模、風險管理的能力越強，目前由于整個資本相對偏弱，我們在風險管理子公司，要跟客戶之間做太多的風險互換業(yè)務實際上是捉襟見肘的，能力上是短缺的。

　　三是機制，機制就是我們的立法，兩次金融危機我們都扛過來了，我們沒有出現大的問題，我們的交易所、監(jiān)管部門、期貨公司個市場經營主體都經歷了這些考驗。我覺得在這個過程中，我們在衍生品包括場外衍生品，我們在推進一些創(chuàng)新業(yè)務，包括在資產管理中的有些規(guī)則，我們還是在摸索過程中，我們的立法并不能覆蓋到這些方面。我們期貨行業(yè)整體運營的上位法，《期貨法》還沒能正式的推出，這個過程中，盡管國際化很重要，但是我們在這個過程中，我們還存在三個缺點。

　　革命尚未成功，同志仍需努力，謝謝。

　　主持人-陳方：謝謝羅總，期貨經營機構作為實體企業(yè)的風險管理顧問，應該是實體企業(yè)的業(yè)務發(fā)展到什么地方，我們的服務就開設在什么地方，這也是我們新的時代對于期貨公司任重道遠的責任，也是一個目標，下面有請宏源期貨的王董談一談他對新是時代期貨公司還有哪些發(fā)展的機遇。談談他的看法。

　　宏源期貨-王化棟：感謝大會給我們這樣一個交流的平臺，我們期貨行業(yè)面臨著新時代、新征程。在這個前提下，我們在思考期貨市場、期貨行業(yè)、期貨公司如何發(fā)展的問題。

　　我們期貨行業(yè)、期貨公司的初心是什么，使命是什么？其實我們今天在這兒有很多老朋友都是在這個行業(yè)從業(yè)二十多年甚至是早期期貨市場的創(chuàng)立者，其實我們中國的期貨市場從成立開始就是在圍繞著服務國民經濟、服務國家戰(zhàn)略成立的，早期我們的期貨交易所的成立是為服務價格體制改革，推進市場化，在這個過程中，我們建立了期貨機制的交易所。

　　我們期貨公司實際上一開始服務實體企業(yè)，就是我們期貨公司的天職和使命，期貨公司這些年發(fā)展中，我們也就是在服務實體企業(yè)的過程中，期貨公司的商業(yè)模式、經營內容在不斷的升級和轉型。

　　剛才幾位老總，尤其是馬總把我們期貨公司的轉型和升級做了系統的梳理，我在想，早期期貨公司有兩個，一個是我們學習了美國的FXCM以經紀業(yè)務為主的模式，我們早期還有一部分期貨公司是從兼營機構發(fā)展來的，隨著我們的治理整頓和規(guī)范，后來成為單一的FXCM的商業(yè)模式，欣喜的看到，隨著服務實體經濟的需要，其實我們期貨公司在創(chuàng)新、轉型，我覺得這個方向和路徑是對的，我們的初心就是要服務實體經濟和國家戰(zhàn)略，只要我們能夠在服務實體經濟和國家戰(zhàn)略的前提下，我們任何的創(chuàng)新和發(fā)展，任何突破都是應該值得探索的。

　　這幾年大家看到期貨公司的商業(yè)模式在從簡單到復雜，從單一到綜合，我們的經營內容也在變化，我們單一經紀業(yè)務的時代只能為客戶提供行情、資訊、交易、結算這些通道服務，欣喜的看到我們這兩年已經開始步入“專業(yè)+平臺+資本”的時代，我們的企業(yè)經營中對于風險管理，尤其是這幾年我們進入經濟的新常態(tài)，客戶的風險管理需求由簡單的過去提供套保方案，現在變成需要你提供個性化、綜合化、一攬子的服務，不僅需要提供策略，提供方案可能還需要提供資金、人才、風險管理組織體系整個一攬子的服務。

　　應這種服務的需求，我們期貨公司這幾年有了風險管理子公司，可以替實體企業(yè)提供解決方案，拓展期貨公司的服務內容和期貨公司經營的方式，也拓展了收入來源。這樣把場內和場外期貨和現貨做了結合，其實這個探索我自己覺得能不能拓展到期貨公司的主體，期貨公司經營的范圍和內容上能不能進行拓展，能不能不僅提供通道、資金的支持，不僅提供風險管理的方案，能不能提供一系列其他綜合的和客戶戰(zhàn)略的協同，這可能是期貨公司的機遇。

　　我們期貨公司的定位是在期貨衍生品的服務商，期貨衍生品一定對應著基礎品的資產，基礎品的資產，我們商品是大類資產中的一類，我們股票、債券、外匯都是基礎資產，中國這些年一直在經營衍生品，基礎品很難配置，我們也只有衍生品的經紀，這樣使我們在業(yè)務的鏈條上受到了很大的局限，其實資產管理業(yè)務就是資產的組合和配置，我們給客戶提供什么樣的資產配置，提供什么樣的資產，我們衍生品通過金融工具組合也可以提供，我們把基礎品和衍生工具結合，也可以成為一個資產。

　　我們現在資產管理業(yè)務的創(chuàng)新中，明顯感覺到在期貨公司，這幾年形成了很多特色的產品，比如說我們期貨公司在量化、對沖、FOF等方面利用金融工具方面，期貨公司是專業(yè)的，而且是成功的。我們的資產規(guī)模、資管規(guī)模為什么上不去我們資產端受到了很大的約束資產管理業(yè)務也需要我們拓展，也是來自實體機構的需求。

　　我們圍繞服務實體經濟和資產的配置，能不能為我們期貨公司的創(chuàng)新再進一步的深化，在此我也呼吁我們這個行業(yè)，包括我們的監(jiān)管，應該給期貨公司能夠更多的圍繞著服務實體經濟初心去容錯、試錯、創(chuàng)新。

　　我們這個行業(yè)現在來看，我們的經營進入專業(yè)化和綜合化的階段，我們期貨公司的專業(yè)性大大增強，期貨公司面臨的是專業(yè)人才，尤其是復合型人才，期貨、現貨、場內、場外相結合的復合型人才，包括對我們的客戶、機構都是缺乏，這個角度我們行業(yè)能不能加大人才的力度？

　　這個行業(yè)隨著經營內容的變化，我們行業(yè)的IT建設、自主的開發(fā)，剛才馬總也在講這個問題，還有就是我們期貨公司自身的體制和機制問題。

　　一個能夠服務實體經濟，一個強大的期貨市場，必須有強大的期貨中介機構，期貨中介機構現在面臨最大的問題，剛才我還在跟羅總講，期貨公司現在面臨服務實體經濟中最大的困惑是，我們客戶的需求，個性化、綜合化的需求和期貨公司資本、能力不能滿足的矛盾，我們怎樣給期貨公司多元化的融資渠道，包括期貨公司的是、發(fā)債，融資渠道、融資方式上如何能更加靈活一些。期貨公司的體制、機制，我們期貨公司過去是標準的經紀業(yè)務，是一個標準業(yè)務，所以我們很規(guī)范，我們不出事，從來也未出過事，這么多年大家也沒出過什么大事，我們怎么在體制機制上和我們金融行業(yè)的其他機構怎么樣能去PK，能夠更顯現我們的靈活和專業(yè)，這可能也是我們需要思考的問題。

　　行業(yè)的發(fā)展只要有這樣的需求，我們作為一個機構就是在滿足市場和社會需求中發(fā)展，新時代、新征程，我們圍繞著我們的使命，中國的期貨公司、中國的期貨中介機構一定會得到快速的發(fā)展，謝謝大家。

　　主持人-陳方：謝謝王董。大家知道永安期貨這些年來，無論是在業(yè)務的創(chuàng)新還是在為實體經濟的服務方面都走在行業(yè)的前列，下面有請永安期貨的葛總來給我們分享一下永安期貨對于服務實體經濟是如何認識，如何布局，如何開展業(yè)務的。

　　永安期貨-葛國棟：感謝主持人，永安期貨這幾年跟著行業(yè)的快速發(fā)展、快速的轉型升級，主要布局兩塊業(yè)務：一是財富管理業(yè)務；二是風險管理業(yè)務。

　　風險管理業(yè)務中，在新的形勢下有很多的機遇和挑戰(zhàn)，首先我們風險管理業(yè)務的過程中發(fā)現對需求端，原來我們是和貿易中間商做生意，現在風險管理的需求向上游集中、向龍頭企業(yè)集中、向下游的中小企業(yè)集中，這是我們風險管理過程中發(fā)現的問題。

　　企業(yè)的風險從場內向場外轉型，我們提供的都是標準化的商品，生產型的企業(yè)，產業(yè)鏈上的企業(yè)對個性化的需求很大，這樣的過程中，作為期貨公司，我們的風險管理子公司應該提供更多的個性化的需求，為我們實體經濟服務。

　　從我們永安期貨的經驗來看，期貨公司在產業(yè)風險管理上應該提升自己的風險管理能力，幫助企業(yè)解決風險管理的需求。另外我本要加強投研能力的建設。我們要提高大宗商品的投行能力建設，具體的方面：一是提升我們產業(yè)的服務能力；二是提高對大宗商品的價格定價服務能力；三是我們要大力發(fā)展場外市場，我們要培養(yǎng)自己場外的人才；四是提升物流期貨相關品種的物流配送能力；五是打造多層次人才隊伍的建設，原來期貨公司的業(yè)務相對單一，人才培養(yǎng)的方向也相對單一，今后有很多復合型的人才，包括期、現人才，投研人才、資管人才，需要我們期貨公司加大投入；六是加強大宗商品的投研能力建設，這是期貨公司吃飯的基石和我們吃飯最基本的能力。我們期貨公司要服務實體經濟，要服務實體企業(yè)，我們的投研能力一定要跟上去，這樣對我們期現業(yè)務、資管業(yè)務是最基礎的支撐。

　　永安期貨的發(fā)展來看，我們在產業(yè)服務上，我們把風險管理子公司作為我們服務企業(yè)的平臺，在這個過程中，我們也打造現貨能力，通過三年時間的建設，我們把賈誠（音）打造成華東市場最大的貿易商，這是傳統的貿易領域，每個品種推出來以后，貿易的結構和貿易的方式會發(fā)生巨大的變化，賈誠（音）的人員只有幾個人，幾年我們就把它建設成華東地區(qū)最大的貿易商。期貨市場對現貨的影響力非常深遠。

　　我們把鐵礦石的基差貿易做大做強，原來永安期貨通過基差貿易的方式，去年做了60萬噸的鐵礦石的貿易，今年算下來有300萬噸，為大連交易所推廣基差貿易，也是為鐵礦石國際化、鐵礦石成為我們真正的黑色產業(yè)鏈的定價打下一定的基礎和實踐的探索。

　　下午我們有一個專場，期貨公司的轉型專場，我們會和鞍山鋼鐵一起探討期貨和現貨怎么樣相結合。

　　現在我們已經和鞍鋼簽約成立合資公司，我們把期貨公司在期貨上的專業(yè)能力和鞍鋼現貨企業(yè)龍頭企業(yè)的產業(yè)背景結合起來，真正為實體經濟、很也做一些探索工作，也是為期貨小行業(yè)怎么樣服務實體經濟真正探索一條新的道路。也是為產業(yè)鏈上下游的結合做一些鋪墊性的工作。

　　時間的關系我講到這里，謝謝。

　　主持人-陳方：謝謝葛總，下面有請美國期貨業(yè)協會亞太區(qū)主管Bill Herder先生。

　　Bill Herder：感謝在座各位的發(fā)言，非常有意思，我覺得中國期貨公司的創(chuàng)新，就我聽到的，很多其實是重歸本質的創(chuàng)新，按照現在的發(fā)展趨勢，現在對于期貨公司來說，我更多看一些宏觀的基礎設施和微觀上基礎設施的建設，期貨公司本身是風險減緩的作用者，大家本身是提供一個場所讓市場接入，接入公司也是這個過程中的擔保方，他們減緩了風險、緩釋了風險，他們對很多期貨公司確實是很困難的，緩釋的風險限制還是很多的，我們一直說要對外開放，對境外投資者開放，其實也要向每個行業(yè)開放。參與者越多，投資的分散化越高，市場就越安全。

　　我看到的創(chuàng)新總結來說有很多機會來幫助中國的市場發(fā)展，其實跟手機服務很類似，像歐洲、美國這種發(fā)達的城市，及時現在落到后面了，為什么？作為世界第二大經濟體，中國走上一條非常關鍵的道路，中國有這個能力可以快速創(chuàng)新，比歐美要快得多，能更加快的跨越式到下一階段，走在大家的前面，因為你能從別人的錯誤中學習。

　　“一帶一路”的國家也會受惠，這個過程中期貨公司可以發(fā)揮重要的作用，因為你要給市場提供參與者的信任。服務實體經濟是很重要的方面，這也是期貨公司的核心所在，期貨公司就是一個擔保者，我們確保這一切順利，其實我們也是讓期貨市場運作的基礎。不光是我們緩釋了風險，緩釋了個別期貨公司的風險，其實也是因為期貨公司之間的合作，也可以進行跨市場的風險緩釋，監(jiān)管者也可以幫助期貨公司發(fā)展壯大。

　　有強大的期貨公司群體，也就意味著一個非常強大和穩(wěn)健的市場，我覺得這個是我在中國看到的。

　　主持人-陳方：最后請一橋中國合作有限公司首席運營官David Ford介紹一下“一帶一路”倡議下期貨公司如何推進國際化的進程。

　　David Ford：謝謝主席，講到“一帶一路”，你可以看到“一帶一路”倡議的規(guī)模是讓我非常震驚的，60多個國家彼此連通，占了世界人口的一半，占了全球GDP增長的80%，還不要說這里投資的資金巨大，期貨公司如何在這個過程中，把它聯合起來，這個倡議要成功的話，我們要講資金流和商品流、貿易流，國家和國家之間也要打通。我們講到市場的話，市場本身隨著市場的拓展，我們就可以把一些中國特色的元素帶進沿線的市場，這當中包括中國的期貨市場，我們具有自己的特色，這些特色就可以融合到沿線國家，隨著服務、金融和貿易流出去，和其他的國家發(fā)生交互。我們現在時間不是很夠，就不再展開，我認為期貨企業(yè)其實是可以成為一個紐帶，可以把沿線的“一帶一路”國家聚集起來、扭結起來，這樣人人都可以從中受益。

　　主持人-陳方：謝謝。剛才各位老總與我們分享了以上的話題，金融服務實體經濟也就是如何面對實體經濟更加有效的配置金融資源，這就會要求我們作為金融機構必須更加關注實體經濟，關注金融機構本身的社會責任。

　　期貨金融機構服務實體經濟是我們義不容辭的責任，未來要做的工作很多，我們業(yè)務的發(fā)展空間也很大，同時可能碰到的困難和挑戰(zhàn)也很多。讓我們不忘初心，更加努力，更加關注金融的社會責任，更加關注實體經濟的持續(xù)健康發(fā)展，成為金融的守望者，共同守望新時代的美好未來，謝謝大家，今天的論壇到此結束，謝謝。

　　分論壇：對外開放與國際合作論壇

　　時間：2017年12月2日14：00

　　地點：五洲賓館五洲廳

　　實錄內容：

　　主持人：尊敬的各位來賓下午好，非常感謝大家參加由南華期貨和交通銀行共同舉辦的對外開放與國際合作論壇，在上午的主論壇大家也聽到方主席的講話，這個講話里面我印象最深刻是提到我們期貨市場也進入了新時代，應該具備新氣象，我想對外開放就應該是我們期貨市場的一個新的氣象，中國的改革開放以來最大的一個紅利就是我們對外開放，事實也證明對外開放對中國經濟的促進具有巨大的推動作用，如何進一步把對外開放工作做好，加強國際合作，實現互利共贏是我們這一次討論的話題重點。

　　首先我有請中國中國期貨業(yè)協會副會長黨劍副會長上臺致辭，大家歡迎。

　　黨劍：各位來賓各位朋友們，女士們先生們大家下午好，非常榮幸有機會參加由南華期貨和交通銀行共同舉辦的對外開放與國際合作論壇，這個論壇作為這一次國際期貨大會四個分論壇之一，也是我們主會的一部分，我代表中國期貨業(yè)協會對來自于全球各地的嘉賓，對于各位參會的女士們先生們表示歡迎，這個分論壇聚焦對外開放與國際合作，應該和我們現在對外開放和市場發(fā)展的整個情況是相吻合的，這幾年正如今天上午方主席在主會中所講到，我國期貨市場在對外開放中也取得了有目共睹的成績，一個是保稅交割的試點逐步在放開，鐵礦石、PTA都走入保稅交割。目前原油期貨的上市，也是進入到最后階段，引入境外投資者取得重大的進展。第三，交易所和期貨公司，交易所和其他境外的交易所合作，包括三家交易所進購巴基斯坦交易所30%的股權，成為單一的最大股東等等，可喜的是我們有超過20家的期貨公司在境外設立分支機構，也有像南華這樣的公司在美國、新加坡設立自己的子公司，當地監(jiān)管機構的認可，這也是對外開放的一些成果。十九大提出要推動形成全面開放新格局，這對期貨市場改革開放和對外發(fā)展帶來了重要的機遇，也提出了更高的要求，如何抓住機遇，謀篇布局，進一步有序推進我國期貨市場的對外開放，需要我們深入探討和積極探索。今天我們作為對外開放的分論壇，邀請了CFTC的國際事務辦公室主任Eric J·Pan：以及交行的童總，大家匯聚一起探討中國期貨市場對外開放和國際議題，這也是非常有意義的事情，希望各位在交流中碰撞思想火花，下一次就國際化問題談一點看法。

　　一直以來監(jiān)管機構包括中國期貨業(yè)協會支持期貨機構境外設立收購期貨公司，引進境外股東，截止到目前為止，我們的期貨經營機構已經在境外設立了20多家子公司，從事期貨類的經營業(yè)務，其他類的業(yè)務肯定會更多，境外金融機構參股我國期貨公司有兩家，今后可以放寬到51%的參股比例，應該說有更多的期貨公司可能面臨對外合作的機遇，今后我們要吸引更多的國際化程度較高的股東參與期貨公司，增強我國期貨公司的國際化水平，要根據當前中國經濟整體的對外開放戰(zhàn)略，來確定自身的業(yè)務定位，以服務實體經濟和國家戰(zhàn)略為宗旨管不斷地完善網點布局，拓展業(yè)務領域，積極服務中國企業(yè)走出去的戰(zhàn)略；在這里還想強調我們也要堅決守住不發(fā)生系統性風險的事件，守住自己的本源業(yè)務經濟業(yè)務，承擔系起我們的責任，堅持合法經營，促進資源在世界范圍內的合理有效配置，共同建設新時代的期貨和衍生品市場。

　　各位嘉賓，各位朋友，發(fā)展更高水平的開放型經濟對于我國期貨市場的發(fā)展帶來新的歷史機遇，我們要深入貫徹落實十九大有關報告要求的，讓我們期貨和衍生品市場在服務國家戰(zhàn)略方面發(fā)揮應有的作用，為實現兩個一百年的奮斗目標做出應有的貢獻，最后代表中國期貨業(yè)協會預祝對外開放與國際合作論壇取得圓滿成功，謝謝大家。

　　主持人：中國的對外開放應該說是中國經濟發(fā)展的一個核心驅動力，但是由于中國金融市場的特殊性，在金融市場的對外開放我們的政策保持非常謹慎，但是大的方向沒有改變，只是說如何開放，如何更好穩(wěn)步地開放，這是我們需要探討的問題。所以我們今天第一個主題演講的嘉賓是重量級嘉賓是交通銀行首席經濟學家連平，連平主席交通銀行首席經濟學家，博士教授，博導。中國首席經濟學家論壇理事長、中國金融40人論壇常務理事和資深研究員、中國銀行業(yè)協會行業(yè)發(fā)展研究委員會主任，國家金融與發(fā)展實驗室常務理事，享受國務院政府特殊津貼。多次出席國務院總理主持的專家座談會。他帶來的題目是“中國金融開放劍指六大領域”大家歡迎。

　　連平：尊敬的各位領導，各位來賓大家下午好，很高興有這個機會來這里跟大家做一個交流，原先這個會議給我定的題目是《對外開放與中國經濟》，后來我想了一下這個題目還比較大，我可能把握不好，另外，時間也相對比較有限，后來我就未經批準擅自把題目改了，改為《中國金融開放劍指六大領域》。主要是想用半小時的時間跟大家聊聊我對下一步中國金融開放，我的一些看法，供大家參考。

　　黨的十九大有關金融開放這方面的內容，沒有非常具體的要求，但是對于整個經濟的開放整體的格局做了許多的闡述，提出了許多相關的任務，我認為這些任務雖然沒有提到金融，但是毫無疑問是要求金融能夠擴大它的開放與之相匹配，這恐怕是這一個階段做金融要考慮的。

　　我們還需要回顧一下全國金融工作會議第五次會議前不久召開，關于金融開放和改革方面是提出了一系列的任務，包括匯率形成的機制，包括人民幣的國際化，資本和金融帳戶的開放，金融業(yè)的對外開放以及有關“一帶一路”的創(chuàng)新金融的建設等等一系列的問題，應該說為未來的金融的開放提了非常明確的任務。

　　我是結合黨的十九大的總體要求又結合全國金融工作會議上面所提出的一系列具體政策以及未來實施的要求，又根據中國現有的實際情況，我梳理了一下，未來的中國金融對外開放主要我想是涉及到以上六個方面的領域。這些領域相互之間在某些方面還有一些重疊，有一些交叉，往往也是會存在這樣的現象，不等于六個領域就不是十分的清晰，還是比較清晰的。未來我們的金融開放可能主要是在六個方面加以推進。

　　第一，金融行業(yè)。我們最近已經看到了國家很明確地宣布了較大幅度開放中國的金融行業(yè)，包括銀行、證券、保險等等。

　　第二，金融市場，涉及到一系列的金融市場。

　　第三，資本和金融帳戶的開放。

　　第四，對外的投融資。

　　第五，匯率形成機制。

　　第六，本幣的國際化。

　　下面我想具體地跟大家做一些探討：

　　第一是金融業(yè)的擴大開放，最近財政部的高官所提出來的在正式的場合已經說得很清楚，我們認為金融業(yè)擴大開放已經具備比較好的條件，中國的金融業(yè)長期運行下來總體來看還是比較穩(wěn)健和審慎，盡管2013年到2016年整體的風險，事件的發(fā)生頻率比過去高，力度比過去大，還有一個就是它的聯動性比過去明顯地增強。但是在這個過程中我們又發(fā)現中國的整個金融體系的運行總體還是比較審慎的，這個審慎包括我們的金融機構在監(jiān)管下面還是保證審慎經營的態(tài)勢，同時在我們的金融對外開放方面，總體也還是比較審慎的，別的我就不多說，就說一點，中國的短期外債在前些年所占的比例是比較低的，一旦發(fā)生較大規(guī)模的資本外流以及本幣迅速地貶值這樣的過程中，這些短期外債對于我們的沖擊總體上是處在一個可控的范圍。相比一些發(fā)展中國家在過去曾經遇到的風險比如說亞洲金融危機，再比如說像過去幾十年在一些主要的發(fā)達經濟體，墨西哥、巴西、新興經濟體俄羅斯等等曾經出現過的風險往往處在一個比較失控的狀態(tài)，其中很重要就是跟它的短期外債的規(guī)模過大，比例過高有很大的關系。也就是說在宏觀管理方面比較審慎，說一句不太恰當的話，2013年到2015年期間，尤其是15年到16年我們看到風險事件頻繁發(fā)生，力度還是不小，就像灰犀牛已經在靠近我們，看著中國的金融市場，在這種情況下，這個狀況如果放到一些發(fā)展中國家去的話，恐怕我們就會陷入屬于系統性風險的一場危機。

　　但是在中國沒有發(fā)生，說明我們在整體的本身的金融體系的審慎程度來看，還是可以的。在這種情況下，中國的金融行業(yè)的對外開放我覺得確實是很有必要，我們在2003年以后看到了中國的國有大型銀行對外開放的力度明顯地加大，引進外資，都上市了等等，這個事件到現在已經是十幾年過去了，事實證明在2002年以后中國加入世界貿易組織大家都認為狼來了，但是我們看到銀行業(yè)的運行還是比較平穩(wěn)；在這種情況下，要使我們的金融行業(yè)能夠更上一層樓，尤其是能夠真正成為對全球經濟金融都有影響的金融體系的話，恐怕我們還需要加大開放的力度，從現在我們金融行業(yè)的情況來看，規(guī)模不可為不大，是全球最大的金融規(guī)模，但是我們對全球金融體系的影響卻是小得可憐。為什么？就是因為我們在全球的金融體系的參與程度都是比較低的，我們不少大型銀行都在境外設立了機構，但是這個機構的規(guī)模是很有限，在服務我們中資企業(yè)出去這個方面發(fā)揮了重要的作用，其實我們中資還有相當多的國際大銀行在為他們提供服務，如果說我們能夠將中資企業(yè)的所有在海外的金融需求都能夠加以滿足的話，恐怕我們還需要投入更大的資源。現在來看我們顯然沒有做到這一點。尤其是中小金融機構在境外沒有進行拓展，我的看法是未來中型銀行的一些佼佼者也有這個必要從長遠來看到境外發(fā)展他們的業(yè)務，因為中國經濟現在融入國際經濟的程度越來越深，更多的企業(yè)在走出去，“一帶一路”是一個長期的發(fā)展，對未來有很大的推動。

　　從這一點來看我們的金融行業(yè)要能夠在國際上展開競爭，要提升我們的競爭力，要能夠使我們在國際上能夠更好地開展業(yè)務，能夠有效地控制風險，恐怕首先一步我們還要加大引進外來的金融機構。在這一點來說，我們的開放在過去是引資引智，我們現在可能更多需要引進相關的制度，一個是指體制機制，還有一個是運營的模式，通過這些引進和開放能夠使中國的金融業(yè)它的競爭能力能夠上一個臺階，還有一點非常重要就是使我們的金融業(yè)能夠在國際市場更好地開展經營，最終能夠參與國際金融體系的規(guī)則制定，在這個方面恐怕需要花很大的功夫，所以我們說研究的對外擴大開放，是恰逢其時，同時也是我們目前的實際運營情況，我們自身的實力所能夠承受的。

　　在未來我想方向應該是非常明確，主要還是通過這個來提升我們的體制機制的市場化的程度，使得我們競爭力更好地得到增強，這是第一個。就是金融業(yè)的擴大開放。

　　第二，金融市場要加快開放。這個恐怕也是我們整個金融體系中間具有較好優(yōu)勢的方面，中國的金融規(guī)模在很多方面已經走到全球的第一梯隊，包括股票市場、債券市場，未來還要進一步擴大股市和債市的開放程度，尤其是債市，未來像熊貓債的市場應該要獲得快速的發(fā)展，當然熊貓債的發(fā)展跟人民幣國際化之間也是有著非常密切的關系。除此以外，我們的期貨市場也要加快建設，目前來看像原油期貨這個市場的國際化，已經在緊鑼密鼓持續(xù)地推進過程中，除了這個以外，還要引進國外的投資者參與鐵礦石，目前我們在國際市場的影響也是非常有限，好在剛才協會的領導也都已經說了，在未來期貨國際化發(fā)展的方面，恐怕有許多動作，我覺得在未來包括其他的金融機構一樣，跨出去經營肯定會遇到在境內所難以遇到的風險，對我們來說付出一些學費恐怕是在所難免的，但是我覺得你不付出學費要從小學生成為本科生最終畢業(yè)是很難做到的，只有通過這個過程中不斷地進行投入、運作、付出適當的學費，我們才能夠不斷地提高我們自己，增強我們在國際市場競爭的能力。

　　還有就是這一次開放中間也提到有關信用評級的開放，今年對于中國來說有一個比較大的事件就是很多年沒有遇到過的，就是兩家主要的評級公司將中國主權信用評級做了下調，在經濟運行狀況處于好轉的情況，經濟越來越趨向于平穩(wěn)的狀況下做出這個舉措；一個是在對中國經濟運行的這一系列看法中，本身是有一定的偏差，當然也還會存在一系列的歧視或者對于許多問題并沒有從實際出發(fā)來進行判斷，在這個方面我覺得信用評級的這方面的開放使得中外的評級公司能夠在中國的市場上更好地開展經營，對于更多了解中國的經濟情況做出符合實際狀況的信用評價，這個方面開放是更有利與向前推進。

　　第三，資本和金融帳戶開放。這個方向是非常明確的，我們在上個世紀90年代中期實現了經常向下的人民幣可兌現，實現經常向下的基本開放，在這種情況下，我們又用了十幾年的時間，快20年的時間我們資本和金融帳戶的開放是在穩(wěn)步向前推進過程中，但是在這個過程中我們遇到一些可能我們原先所并沒有有充分預期的情況。到了2003年以后中國經濟開始保持一個較快的增長，從原來的亞洲金融危機的沖擊逐漸走出來，2003又走上兩位數的經過增長，到了2007年我們的GDP增速達到14%，同時由于經濟過熱，我們的貨幣政策持續(xù)收緊，由于利率整體水平上升，經濟過熱帶來的回報率又在明顯地上升，在這種情況下，資本很明顯地大規(guī)模地流入，這個過程甚至于在之后的危機過后的2009年和2010年繼續(xù)保持這樣的態(tài)勢。在這種情況使中國對于資本流動的管理出現一個全新的環(huán)境，過去是以吸引資本流入為主，但是2005年以后我們對資本流入采取一些措施，進來調節(jié)，對于流出這個環(huán)節(jié)不斷地加以調節(jié)，打通資本流出的各種通道，使流出更多放寬。比如說個人在境外用匯的額度，5萬美元的額度這是在這個水平提高到這個水平，大家還認為這個水平還不夠，應該擴大到10萬美元，如果是那樣的話，那么這一次遇到的沖擊力度明顯要加大很多。但是在這個過程我們發(fā)現一個邏輯上的問題，當資本在境內有了高度的積累之后，一旦發(fā)生市場的明顯變化，這些資本有可能加大力度流出去，加上我們自身借了很多的短期外債還有眾多的因素，兩個因素最重要：更多的企業(yè)要走出去，企業(yè)的財務實力越來越強，在境外的普通收購兼并都是輕而易舉，對于這些企業(yè)來說去境外開展經營，尤其是將自身的相當大規(guī)模的人民幣資產中間能有一部分來用外匯進行配資，這是很多想成功的企業(yè)想走的這一步。個人來說，個人的用匯需求也在增長，包括對外投資的需求，甚至在境外進行投機的需求，這樣一來當我們的資本和金融帳戶，資本流出的開放持續(xù)放松的狀態(tài)，所有的需求正好得到實現，這個就缺一個契機，就在2015年8月11日出現一個明顯貶值，這些需求就在市場上得到體現。

　　就告訴我們資本和金融帳戶的管理對于中國整個開放的平穩(wěn)運行來說是至關重要的，所以我在這里也是我一直的觀點，我認為人民幣資本和金融帳戶的可兌現，資本和金融帳戶的開放是需要審慎和穩(wěn)妥，所謂審慎就是對于整個環(huán)境，對于總的需求和供給的判斷是非常審慎，對形勢有一個審慎的判斷之后有一個很好的把握。

　　第二，當決定之后在實施過程中又需要十分謹慎，一旦遇到市場出現明顯的變化，要有很好的預案，對于這個市場進行很好的調節(jié)，也就是說我們還要高度關注在未來資本和金融帳戶開放中間可能帶來的風險，對于中國經濟來說，包括這一次的我們引進外資這方面更大擴充開放的程度這一點來看，我們的經濟體的規(guī)模已經夠大，我們的金融總體來看實力也是夠強，但是當我們放開門戶之后，大規(guī)模的資本流動出現之后，它所帶來的沖擊比起我們國內的一系列不確定性因素來講，都無法跟它相比，就是境內境外的沖擊它可能帶來的后果是比較嚴重的，我們需要很好地加以關注。

　　2015年以后尤其是2016年和2015年可以說是經歷了一次重大的考驗，也是一次重要的預演，未來對于這一塊的管理始終要保持清醒的頭腦，所謂IMF的資本交易分類下40個子項，大部分實現可兌現和部分可兌現，只是非居民的衍生品沒有實現，但是我們要注意在那些部分可兌現的項目中其實有一些限制也是十分關鍵的，比如說個人對外的投資包括直接投資和證券投資，現在都處于基本管制的狀態(tài)。我們最近這些年有不少的個人在境外投資股票，還有投資房地產，但是基本上不是走的正規(guī)資本和金融帳戶向下的通道，如果是那個通道是屬于允許的，可以批準你去投資境外的股票給你兌換外匯，現在沒有這一條，為什么有不少能夠在境外進行投資房地產呢？主要因為我們有一個5萬美元的額度，但是原來說管的范圍是非常清晰是屬于經常向下的項目，給你提供這個額度是供你旅游、付學費的時候用的，而不是供你去買房地產，現在這個制度已經收緊了。未來這方面的放開，我個人認為還會有一段時間，不會馬上走到這一步，就是你可以很自由擴大范圍，我覺得在很長時間中可能不會實現。

　　另外對于個人的對外直接投資，很長一段時間管得也是很嚴，大家一定記得好多年前溫州就提出來個人對外投資，也就是在境內不是一個公司，我是一個個人，我在境外設立一個企業(yè)，收購一個工廠都不能夠成為政策所允許的，在這一點來看，考慮到中國現在的居民部門的外匯，居民部門所擁有的資產外匯比例是比較低，2%以下，未來這個需求持續(xù)上升，同時要考慮中國的中產階級，中層以上的居民部門的規(guī)模、人數和財富的數量迅速地增長，其中還有一點最重要的就是高凈值人群的規(guī)模擁有的財富總量，是在迅速上升。這一部分是最容易產生對外的投資需求的，所以這一部分擴張越快，對于資本流出的壓力將來會越大，這是我們長期資本和金融帳戶管理所遇到的一個非常嚴峻的問題。

　　因此，我覺得在未來恐怕資本和金融帳戶的開放，趨勢是非常清晰，但是推進還會是審慎和比較穩(wěn)妥的。

　　還有就是對外投融資的步伐加大，我們看到最近這些年我們的國家開發(fā)銀行在境外這方面的力度在加大，服務于全球戰(zhàn)略的需要。同時商業(yè)性金融在境外的拓展，投融資的活動應該說發(fā)展的步伐還是比較緩慢，這個中間涉及到很多問題，事實上在我們金融對外擴張的過程中，我們很難做到像當年日本曾經做到的，當然最后也是遭受重挫的亞洲金融危機，其實是跟它在境外商業(yè)性貸款是有關的，我們目前的境外商業(yè)性貸款開展和發(fā)展都比較困難，因此我們在這一點上人民幣國際化，在目前來看做起來確實有很多的困難，主要的困難也是跟：第一，人民幣的利率水平相對比較高，境外的利率水平總的來說是很低，既使是美聯儲加幾次息差距還是很明顯的。第二，在中國境內的貸款回報率要相對比境外高得多，對于我們信貸執(zhí)行的主體商業(yè)銀行來說在境外進行大規(guī)模信貸投放基本沒有這種需求，這兩點是制約了中國在境外的信貸。

　　未來我覺得空間還是有的，我相信隨著目前的經濟運行態(tài)勢繼續(xù)向前發(fā)展，中美之間的利差會進一步縮小，同時我們“一帶一路”的發(fā)展，我們的更多客戶走出去，我們的商業(yè)性的貸款作為中資銀行來說也會在這中間拓展許多相關業(yè)務的機會，這樣就會使我們未來投融資步伐通過商業(yè)興金融的方式能夠得到持續(xù)向前推進。

　　第五，匯率機制的市場化。匯率機制首先是一個匯率的報價機制，我們現在向前發(fā)展的路徑，我覺得并不是說最終實現徹底的市場化就是我們的目標，我覺得還不能完全這樣來理解。所謂徹底的市場無非就是這個市場將來所決定的因素主要是順周期影響會比較大，因為市場化的程度高了以后，完全交給市場決定運作，順周期的時候可能匯率波動就會相對比較大，還是需要再進一步拓展市場化的程度同時還需要對于逆周期調節(jié)的機制進行更好地完善，只有這種情況下我們才有可能在未來匯率可能出現的劇烈波動能夠比較有效地加以調控，匯率進行管理就不要絕對認為不清潔的匯率不能接受，我認為這個看法是錯誤的。對于某些國家來說，一些很成熟的發(fā)達國家，匯率機制走向徹底的市場化，有很好的市場調節(jié)機制這個另當別論，但是對于我們國家來說，開放還在繼續(xù)的推進過程中，我們一系列的管理機制還沒有最終成熟的情況下，有管理的浮動匯率還應該較長一段時間，這樣的目的是為了使我們的機制將來能夠運行的更加順暢和成熟，避免出現系統性的金融風險。在這一點未來還是需要加以完善，不光是說市場化程度提高，還要提高逆周期調節(jié)的機制功能。

　　匯率的彈性我覺得在未來還是有進一步擴大的需要，從市場的運行情況來看，未來在這個方面在市場平穩(wěn)運行一個階段以后，進一步擴大匯率的彈性我認為還是有必要的。只有當匯率彈性達到相當的程度以后，市場逐漸能夠接受這樣的波動之后，在這種情況下以后所出現的匯率波動對于中國的出口產業(yè)和企業(yè)壓力就不會太大，現在有很多企業(yè)，如果說它能夠順應這個匯率的波動，用銀行的衍生產品進行匯率風險的規(guī)避的話，應該說不會對它的整個經營產生很大的影響，它基本可以把匯率所帶來的負面風險的壓力和因素可以撇在邊上，但是由于匯率的波動相對比較小，還有匯率經常出現單向持續(xù)的走向，這樣使我們的企業(yè)在管理匯率的時候不是僅僅規(guī)避它的匯率風險，而是希望從匯率的走勢中能夠獲得收益，在這種情況下我們的企業(yè)往往就不能很好地把握市場的波動，只有當彈性足夠大，能夠使更多的企業(yè)能夠實實在在走到銀行，由銀行替它做衍生品做匯率的規(guī)避我們的出口產品也比較成功，我們的出口企業(yè)盈利水平也是不夠的，這也是我們出口企業(yè)的痛點，因為大量的產品還是勞動密集型的產品，它的盈利水平相當低，如果說我們這個結構能夠調整，有更多的附加價值，在國際市場能夠獲得更高的盈利，而不是通過投放更多的實物，而是能夠提高它的技術和價值的含量，這種情況下我們的企業(yè)完全有財務的能力來運用好銀行的規(guī)避匯率風險的工具。

　　最后一個就是人民幣的國際化。這個話題在前些年是非常熱鬧的，在2015年2016以來市場的運行出現了變化，我們也是實事求是地說，確實由于這些市場的大幅度的波動，人民幣國際化它的推進步伐是明顯放緩了。我們認為人民幣國際化在我們的理念上來說，絕不要抱有一蹴而就的想法，不要認為我做幾件事，人民幣將來就在國際市場最終成為大家所能夠接受的國際貨幣，美元成為國際貨幣絕不是通過什么一兩招，也不是石油用美元計價結算就成為大家普遍接受的外匯，它是跟整個經濟體的實力，又跟這個經濟體的對外開放的程度以及整個的經營管理在這方面的能力和功能是密切結合在一起的。從中國經濟現有的條件來看，人民幣國際化我個人認為還是有很長的一段路要走，不是什么五年十年，它要能夠真正成為跟美元和歐元并駕齊驅的規(guī)模的話，恐怕還有很長的路要走。

　　在這個過程中我覺得還是有很多的事情要做：第一，離岸人民幣的流動性機制怎么進一步優(yōu)化，我們這一輪遇到的問題和挫折其實很大程度上是跟流動性機制有很大的關系，未來我想這方面還需要進一步很好地探索。

　　第二，要擴大交易和人民幣的結算使用，這個還是應當繼續(xù)向前推進，不僅是我們以前所走過的路，而且在未來我們說在資本向負債性的人民幣國際化這個方面需要很好地加以推進，過去我們很長一段時間，最初五年所推進主要是在經常下面的交易，更多用人民幣進行支付結算。同時對于境外的人更多是持有人民幣是把它當成資產，目前的環(huán)境在現有的水平上還要再將經常向下要進一步走下去的話，已經沒有太大的空間。其實我們在對外的貿易過程當中，進口出口我們人民幣現在所占的比重不是很低，就是我們有能力進行人民幣定價的地方，我們都已經在做的。還要再進一步提升的話恐怕還需要很長一段時間，尤其是跟整個出口產品的質量，它的價值各方面都有非常密切的關系。

　　但是，我們在資本向下的運用，就像我們剛剛所講的，投融資中間的使用還是相對比較少的，作為負債型，作為境外的非居民將人民幣作為負債來獲得資金然后進行運用的業(yè)務，未來我認為還是有發(fā)展空間的，但是這種空間取決于整個宏觀環(huán)境，包括利率水平等等?，F在國際市場交易產品的人民幣的定價、計價這方面我們正在積極向前推進，這個確實是人民幣將來要作為一個長期國際化發(fā)展的貨幣在定價方面，計價的方面如何能夠創(chuàng)造許許多多的基礎性的條件，其實這些都是未來在全球交易中間，大量使用人民幣創(chuàng)造了一個很好的條件。但是在現有的條件下，可能你的計價可以經過你的某一個市場推出某一個產品加以構建，但是在未來的話，別人用不用你這個計價方式，用不用你這個定價？來不來你這里做交易？完全就是市場化了，還是取決于整體的經濟實力，中國經濟的外向發(fā)展，外向發(fā)展的質量和水平有著非常密切的關系。有的國家在過去很多年也做了許多推進本幣國際化的努力，包括期貨這些產品的定價等等，你可以定價但是別人來不來做交易又是另外一回事，對于本幣國際化的影響，在初始階段影響非常有限。有的國家長期幾十年了也沒有什么太大的影響，但是我們當然不能用這些國家它的實踐，走過的路完全套在我們身上，我們畢竟是一個大國，是一個經濟規(guī)模持續(xù)加大，將來用不了多大時間將來一定會超過美國的規(guī)模，對于我們未來的定價以及支付結算中間人民幣的使用一定會帶來持續(xù)的推動，但是這個確實還是需要假以時日，需要有一個長期持續(xù)不斷的推進。

　　總的來看，前景是明朗，但是不要認為這一系列的推進迅速地實現國際化是一蹴而就的事，這恐怕就想錯了，所以我們還是要扎扎實實做好我們當下的工作。這個是六個方面的領域開放，這些開放如果我們把它放在一起來看的話，畢竟根據它自身的開放影響程度、條件各方面的不同，這幾個開放我覺得還會有一些順序的變化。首先金融行業(yè)首當其沖，這個我們已經領略到了，第二，金融市場也會跟著它進一步向前推進。對外投融資和人民幣國際化在未來會有一個很長的時期持續(xù)不斷地加以推進，但是它不會在某個時間節(jié)點上出現一個重大的變化，人民幣匯率的機制市場化還會進行完善，這個需要看條件，在未來整個市場的供求關系發(fā)生了什么變化，整體市場的運行機制發(fā)生了有利的變化，在這種情況下人民幣國際化是可以預期的。

　　最后一個也是非常值得關注的，也是需要十分謹慎的，就是資本和金融帳戶的開放以及人民幣在資本向下的可兌換，我認為這個在未來推進的步伐一定會是審慎和穩(wěn)妥。以上是我對這個問題的觀點，僅供大家參考。

　　主持人：謝謝連總的精彩分享；對我們期貨行業(yè)來說，這個行業(yè)和市場的開放是當前進行中的，連總也提出我們的市場開放是有一定穩(wěn)定過程，就是需要我們有耐心，不能說明天一來全球就開放了。我們中國的開放比如說中國的走出去，我們期貨行業(yè)最大的目標地是美國，我們要進入美國市場要對美國的監(jiān)管環(huán)境有了解，我們第二個嘉賓是美國期貨交易委員會的Eric J·Pan；它的演講題目是美國期貨監(jiān)管的最新動向，大家歡迎。

　　Eric J·Pan：各位下午好，感謝中國期貨業(yè)協會邀請我來在論壇上就這個重要的話題進行發(fā)言，每次來到這個論壇，這是我第三年來這個論壇，我每次非常驚訝，每年越來越大，討論的問題也越來越深度復雜，當然了，我們在未來的道路，在十九大召開以來非常明確，我聽的主題是最多的，一個是講期貨市場要服務實體經濟，另外就是講到期貨市場在中國的國際化。

　　之所以我覺得這個對我來說很有意義，我作為一個來自美國商品交易委員會的官員，為什么感興趣呢？因為這兩個主題(支持實體經濟和國際化)也是CFTC成立以來的工作框架，大家可能知道美國商品交易委員會是70年代成立的，當時美國的期貨行業(yè)已經出現一個多世紀了，最早的期貨市場的監(jiān)管是由農業(yè)部來監(jiān)管的。從早期發(fā)展的時候，期貨市場其實對于美國的糧食供應非常關鍵，而且糧食供應又是提升美國生活質量的，所以期貨監(jiān)管在美國一直是非常貼近實體經濟。

　　實際上現在在中國也在考慮使用期貨市場來支持實體經濟，這個相當符合我們在美國的經驗。另外一點我想指出，就是在國際化這個問題上，今天早上我也跟一些交易所的領導者交流過，我聽了交易所的討論的時候，他們給我的印象，這個好像非常難，中國公司在美國做生意好像有各種障礙，其實我想告訴大家絕非如此，CFTC的制度從很多意義上說對于中國公司跟美國人做公司標準一樣，兩年前我來到這個論壇已經進過了，如果你認為美國是一個成功的期貨市場的典范的話，那么國際化必須要成為一部分，市場的開放包括能夠讓人們接入各種資金，獲得資金，獲得投資，以及允許公司能夠獲取全世界的客戶，這一種因素就會使到市場不斷地發(fā)展。因此當中國期貨業(yè)協會要我來發(fā)言的時候，就想我談談美國期貨監(jiān)管的最新趨勢，我想花點時間談談監(jiān)管在美國的一些最新發(fā)展。

　　實際上我覺得更有意義，簡單提醒各位聽眾，中國的公司其實還是在美國做生意的，首先就是外國交易委員會包含美國以外的任何交易所，在CFTC規(guī)則下，只要你注冊一個CFTC報告，你跟我們注冊以后可以接入其他的會員，以自營資金進行交易，可以跟期貨公司也可以按照美國的客戶來下單，而商品CPO和CPA他們也是受到了這些豁免，所以它也可以代表美國的資金池來下訂單。

　　所以隨著中國的市場，如果你能夠成為一個CFTC的地位，你有一個通道把美國客戶帶到中國交易所營業(yè)，還有一個道路可以提供一些產品給美國的客戶，這是CFTC30號的制度，當中規(guī)定了你可以代表一個美國客戶來進行外國的期貨期權，只需要跟CFTC注冊就可以了。這個是一個很成功的工具，對于非美國市場在全世界都可以利用這個規(guī)則，我當然現在不能講得太細，我只是想提出這兩條通路，可以鼓勵大家去看看我們的網站，閱讀一下我們的規(guī)則，CFTC30條規(guī)則是怎么運作的，對于中國和美國來說，其實我們市場關聯度是很高的，中國的市場參與者跟美國的市場參與者的關聯度也很高。所以我現在想講一下最主要的話題，就是美國的監(jiān)管發(fā)展。

　　首先我先把我之前的話講完，美國監(jiān)管發(fā)展過去一年最主要還是特朗普上臺當總統和新一屆的美國政府，從金融監(jiān)管的角度以及CFTC的工作來說，我在美國之外的地方出差經常有人問我們會不會要求你們去撤回現有的監(jiān)管規(guī)則？幸運的是美國財政部提出了一系列的文件，這個文件使我的工作很容易，因為我可以告訴大家答案是否定。如果你一定要描述一下美國當前的情況，如果說高屋建瓴描述一下的話，如果現在要推進讓我們的監(jiān)管更加有效，是朝著有效的方向發(fā)展而不是去管制發(fā)展的方向。美國有一份報告，它就是說金融市場它是助長資本市場的發(fā)展，經濟的增長，這份報告確實提出了一些建議，也就是說金融監(jiān)管應該如何經過修訂，但是它并沒有建議廢除最近的一些監(jiān)管改革，特別是在多得弗蘭克法案的法規(guī)，都是一些管制期貨調節(jié)市場，這就是在這個法案之后慢慢出現的。財政部的報告指出確實有必要更好地好在CFTC和我們的證監(jiān)會之間能夠確保有更高程度的協調，這樣我們的監(jiān)管更有一致性，也就是CFTC跟證監(jiān)會統一化場外衍生品的監(jiān)管。

　　財政部的報告也指出，而且有相當多的篇章講到交易者報告，其實美國的主要發(fā)展就是監(jiān)管者如何能夠更好地掌握期貨衍生市場當中的動態(tài)，我們推出了一些新的要求，你做了一筆交易，這個交易就會上報到我們的報告資料庫里面去，但這種獲取數據還是不容易的，而且可能成本比較高，上報的數據可能也是有錯誤的，所以現在財政部的報告提出建議，這個報告制度如何做得更有效？使用數據報告不光是監(jiān)管者有用，市場也可以獲得更高的透明度，市場可以了解目前在美國市場到底發(fā)生了什么。

　　財政部的報告同時還談到了跨境監(jiān)管的問題，美國以外的參與者最主要擔心的就是美國規(guī)則在美國境外的應用，美國規(guī)則境外應用就是說有一些市場參與者完全在美國以外經營，但是可能受制于這些規(guī)則或者受制于其他美國監(jiān)管者的規(guī)定，所以財政部報告建議了，美國監(jiān)管者應該尋求一個方法，允許外國的市場參與者能夠更多依賴于本國法律和規(guī)定，這樣的話而不需要考慮符合重復性的美國規(guī)則，這個大家都是非常歡迎，因為在某些轄區(qū)內你可以符合你本國的規(guī)則，而不需要擔心有沒有違反美國的要求。但是我這里要指出一點，中國跟美國之間還不存在這種關系，我作為國際部主任我也是非常喜歡來到中國，因為我們非常希望中國和美國能夠達到管轄權關系，也就是說CFTC，中國人民銀行和中國的其他監(jiān)管者希望能夠建立更強的關系，這樣的話能夠有一天兩國能夠達成這樣的協議，符合中國法規(guī)的公司就可以跟美國公司營業(yè)而不需要滿足更多的美國法律要求。

　　這將是一個很好的成果，你們的監(jiān)管成本會下降，而且你們更加確定你們遵循什么樣的法律法規(guī)，不用整天去找律師了。我經常聽到中國政府正在進行國際化市場的努力，這個我也會放到我的工作日程上去，要與美國建立更好的關系，因為我覺得如果中國能夠跟美國建立好關系，可以給中國的貨幣市場的國際化和金融市場的國際化帶來很多的好處。在美國商品期貨交易委員會我們也有一些現實性的改變，我跟大家提這些改變。

　　大家可以了解美國國內有什么樣的重點工作，也可以給大家展示我們正在整理我們自己內部的思維，如何更好地做監(jiān)管，我們新的主席卡羅先生做了一系列新的項目，其中的新項目叫做“項目KISS”它的意思就是讓項目越簡單越蠢越好，實際上是這樣的意思，項目KISS不是說我們的法規(guī)不好，而是說我們的法規(guī)可能過時了，不高效了。比如說要讓人填多張表，用一些過時的技術來做事，所以項目KISS就是要讓我們的法規(guī)效率更高，更容易去遵守，這就是這個項目的目標。

　　讓所有人的監(jiān)管成本越來越低，更容易遵守法律法規(guī)，另外一個計劃是要重新看一下我們的法律法規(guī)是否需要這些法律法規(guī)，是否這些法律法規(guī)夠有效，就像買一臺電腦，有一個運行系統，但是有時候會出問題，所以你經常要做軟件的升級讓你的電腦更順暢地運行，在我們的項目里面也要看我們的法律法規(guī)，比如說已經實行了四年的法律法規(guī)，有可能一開始做得就不太好，出臺不太好，我們認為這樣可以解決問題，但是實際上在實際的運營里面，發(fā)現現實不是這樣的，所以這樣的計劃就是要往后退一步看我們三到四年的法律法規(guī)有什么問題，是要做一些改善。這是美國的計劃。所以對于在座的各位來講，可能沒有什么樣的影響，但是我們認為全世界的監(jiān)管都應該有這樣的態(tài)度，現在在中國會有一個期權新的法律，很多領域可能有新的法律法規(guī)在十九大之后會提出。我們認為作為監(jiān)管不僅要實施這些法律法規(guī)，同時要經常往后退一步去看這些法律法規(guī)是否過時，這是我們在美國經常做的事，我們認為其他的監(jiān)管也應該這么做。

　　我們的第三個工作重點是要來做技術上的一個進步，今天早上我們講到中國的一大優(yōu)勢是可以吸取其他國中一些錯誤的教訓，然后在中國的發(fā)展中可以往前跳，可以以更先進的方式做實際，而不是犯以前美國或者歐洲犯過的錯誤。技術在市場中能夠發(fā)揮非常重要的作用，比如說自動交易和金融科技，我們認為美國這一點已經跟不上中國了，我們想跟上中國，為什么在美國市場很難使用這些高科技？因為美國市場已經很成熟了，他們不想創(chuàng)新或者創(chuàng)新的速度非常慢，但是我們想推動這種創(chuàng)新，因為我們要往前看，我們相信這些發(fā)展對市場是有益處和有用的，也是需要的。如果美國市場想保持它的競爭力，比如說跟中國市場保持競爭力的話，就要這么做。所以美國商品期貨交易委員會的工作重點就是要創(chuàng)造一個創(chuàng)新的機制，這個就是要看有哪些新科技可以使用，想辦法讓創(chuàng)造科技的這些人更容易把他們的科技帶到市場。

　　第四個工作重點就是網絡安全，更加自動化的市場可能也是更脆弱的市場，更有可能遭受網絡攻擊和其他類似的攻擊，所以我們工作重點的第四項是要找出辦法讓我們的市場更加地堅韌，更加不容易受到網絡的攻擊。在2016年我們出臺了一個法案，要求美國的公司要做系統的檢測，保護自己不受網絡攻擊和其他類型的攻擊侵害。這項努力也正在擴大之中，根據我們的計劃，我們在跟世界上很多監(jiān)管機構在溝通網絡安全。

　　第五個工作重點是數據，我之前也提到過，我們已經實施了一些新的報告和信息收集的機制，讓我們更了解市場發(fā)生了什么樣的事情。但是，我們現在還在想如何更好地全面使用這些數據，完全利用這些數據的潛力，我們現在還沒有完全達到這個能力，我們第五個重點就是找到方法去對這些的數據使用，這些數據可以監(jiān)管市場，比如說產出系統風險的一些政策，同時也可以讓我們更清楚地了解市場上正在發(fā)生什么樣的情況。所以作為監(jiān)管機構，我們代表著一個地方的市場，但是我們的一些信息可能對中國也有一些參考作用，所以我們非常愿意和中國的監(jiān)管機構共享信息；從而我們更了解國際的監(jiān)管都在做什么事情。

　　第六個我們工作重點是跨境監(jiān)管，我們都知道市場的特點就是國際化，美國非常意愿在國際市場做事，特別是中國市場。我們也都知道美國之外的一些市場的公司也非常希望能夠進入美國來做他們的業(yè)務，所以我們在想辦法，我們能夠產出一些什么樣的法律法規(guī)推動這種互動，這是我們工作的第六個重點，我們如何達成跨境的溝通和交流，更近、更融合的監(jiān)管之間的關系。

　　我現在講講我們的期貨市場的問題：

　　美國商品期貨交易委員會在2007年金融危機之后花很多精力在看我們的市場，即使我們是來源于期貨市場，但是我們現在看期貨市場，其中一個70年之后的趨勢，也就是35年之前的趨勢，就是一個融合的演進。美國的交易委員會變得越來越小，所以如果我們再看大的交易所，比如說芝商所都是好幾個小的商品交易所合并在一起，它是由有很多大的交易所來并購，小的交易所這樣的趨勢現在有所逆轉。在剛剛說的法案之后，美國商品期貨交易委員會看到了很多的新的申請，還有五個還在進行之中，有了越來越多的市場參與方，我們再看一下產品，法案通過之后，產品的數量有所增加，在2017年有209個新的產品，僅僅是電力已經有20多個新的期貨產品，這個是在四個不同的交易所里面，它與現有的產品有非常直接的競爭，市場中也有更多的新產品，以后也會有更多的新產品，我們非常喜歡這樣的，我們非常熱愛競爭和創(chuàng)新，如果市場上有人說競爭性太強了，或者說我的產品馬上要賣光了，我們并不是這么想，我們認為市場有更多的創(chuàng)新和好的產品是好的。還有比特幣期貨，美國商品期貨交易委員會在幾年前說，從我們的角度上看比特幣是一個商品，昨天我們宣布了兩個比特幣期貨產品，現在已經得到了自己的認證。而且現在已經有了一個自己做的比特幣期權產品，這些已經得到了廣泛的關注。很多人對于比特幣非常有興趣，在過去的一周我老是看到有新聞或者消息說現在的比特幣是什么樣的價格。

　　但是現在我要講的是我們對于這樣的發(fā)展有什么看法？從法律的角度先來說，美國制度下交易所它可以把產品推向市場，它有一個自我認證的過程，它不需要獲得CFTC的批準就就可以推出產品。不是CFTC說我們認為比特幣期貨是一個好事，大家來推吧，我們只是允許交易所自行決定，它有沒有商業(yè)理由把比特幣打造成期貨產品。我們認為和其他虛擬貨幣它是需要投資者非常謹慎對待的產品，因為它里面包含了這種虛擬貨幣買賣所帶來的風險，我們也通過公開聲明清楚闡明投資者必須要非常謹慎來對待這種產品。

　　第三，現在期貨產品已經是自我認證過了，也可能會推向市場；我們還是要非常仔細地去關注這種新產品對于其他金融體系帶來的影響，其中一點就是我們精算所，這種期貨產品需要經過精算，有人提出一個問題，因為這些產品波動性這么大，會不會給我們的交易對手帶來風險？作為監(jiān)管者我們也在非常關注這個事，到底風險是如何得到管理？這里它用怎么樣的保證金模型呢？保證金的水平設在多高？怎么樣確保有適當的風險緩釋的技術？

　　這個確實是一個案例，市場上創(chuàng)新一種新產品在美國就要上市了，而我們現在身處全球化的市場，這個也會對于其他的國家，也可能會帶來一些興趣或者影響。這種新產品會帶來新的挑戰(zhàn)，當然包括對監(jiān)管者帶來新的挑戰(zhàn)，我們必須要使用我們手上的工具來確保這種新產品引入之后對市場有用，同時不會危及基礎設施的安全，也不會影響到投資者保護。

　　我最后想總結一下，現在美國確實發(fā)生了不少事，但是在中國發(fā)生的其實跟美國的工作緊密相聯，所以我覺得我來到這個論壇非常重要，也很有必要，我們就是要去貼近中國的發(fā)展，因為在未來一年，如果我第四年再次回到期貨大會，我相信我們彼此之間交流的話題會更多，因為我們兩國的市場越來越貼近了，謝謝大家。

　　羅旭峰：大家下午好，很高興今天能夠在這里交流對“一帶一路”新的看法和心得?！耙粠б宦贰笔?font face="Calibri">2013年習近平總書記提出的，分別在9月10月兩個會上提出的一個新的觀念，新的理念，新的概念。

　　主要是我們在中國現在的整個經濟發(fā)展到一定程度，我們的財富積累到一定的程度，我們可以通過輸出我們的資本，幫助“一帶一路”沿線國家創(chuàng)造他們的就業(yè)機會，同時也能夠讓我們資本產生相應的回報。

　　截止到2016年年底中國企業(yè)已經在“一帶一路”沿線的20多個國家建立了56個經貿合作區(qū)，累計投資已經超過185億美金，為東道國創(chuàng)造18萬個就業(yè)崗位。這個是非常了不起的倡議，“一帶一路”國家大概是60多個國家，其中18個是經濟發(fā)達地區(qū)，“一帶一路”國家占了地球的面積38%，但是占了地球人口的62%，所以我覺得這是非常了不起的倡議。

　　在這個過程中中國是一個資源的消費大國，2016年中國的原油消費量就是對全球的原油的進口依賴度高達65%，這就實際上是通過“一帶一路”國家的推動和開發(fā)，可以為后續(xù)中國經濟發(fā)展帶來新的活力，這是我的理解。

　　海上絲綢之路和21世紀的海上絲綢之路，這兩個概念的提出實際上是從中國和“一帶一路”國家之間可以形成互補關系，我們可以大膽地想象，“一帶一路”國家之間還能產生一些自貿區(qū)的合作，比如說我們跟俄羅斯之間，比如說我們和金磚五國或者說是上海合作組織等等，這些國家之間我覺得都有用人民幣開展清算的基本需求，當然這個過程就跟剛才連首席說的，并不是那么簡單，但是我相信這種金融相互之間的合作，它會對中國經濟未來的發(fā)展帶來很大的推動。

　　在這個過程當中，我們來談談我們的期貨市場。我們說中國期貨行業(yè)在這樣的背景下，迎來了一個新的發(fā)展機會，這種機會一方面依托于我們經濟的持續(xù)、有效、高速地增長，另外一方面也是所在國，就是我們的企業(yè)走出去的所在國他們的經濟發(fā)展的需要，我上午的演講當中我提到我們之間可以開展某種合作，這種合作就中國期貨行業(yè),我們可以為我們的投資者開展在海外的風險管理業(yè)務以及海外的通道服務以及海外的資產管理服務，這些我覺得可能是作為期貨公司背景的海外分支機構它能夠有的一些基本優(yōu)勢。

　　前不久剛剛結束的十九大，報告提到了中國特色的社會主義新時代的概念，我們說新時代它一定是要我們另外解讀，也就是說新時代一定和原來不一樣了，我們原來比如說我們的經濟處于高速增長期，現在我們可能不再追求經濟的高速增長了，我們可能是會更關注經濟發(fā)展的質量。在推動“一帶一路”發(fā)展的過程中，同時也提到人類命運共同體的概念，也就是說未來國與國之間，經濟組織之間可能更注重是相互合作關系，而不是一個相互的競爭或者說資源爭搶的關系。我記得電商的大佬馬云曾經提到，他要成為世界第五大經濟體，我當時很難理解，我說阿里巴巴怎么可以成為第五大經濟體，我們從雙11的結果來看，雙11一天時間整個阿里完成的貿易額達到了1600多億人民幣，而京東雙11這一天完成1300億人民幣的總貿易額，我們的互聯網革命已經使得我們現在整個的消費形勢以及我們的貿易形勢發(fā)生了很大的變化，貿易金融化這是一個大的潮流和方向。講到期貨行業(yè)，我們2016年我們的進口依賴度高達65%，而2017第三季度達到69%，也就是原油進口的依賴度逐漸上升。

　　也就是說中國在這方面主要承擔世界工廠的主要角色，有時候全球一體化有一個最大的問題，就是美國老以為我們向他傾銷了，我們會保持很大的貿易順差，其實有很多的美國企業(yè)在中國設立工廠，比如說蘋果，它在中國設立工廠之后，它的產品重新返銷到美國去，這個過程大家一定要注意。鐵礦石在2016年的依賴度高達77.9%，非常驚人，可以看到我們的原油主要進口國家，沙特占了16%，俄羅斯占了11%，伊朗占了9%，其他國家就占了46%，也就是我們的全球貿易的結構，包括我們的原油主要交易對手，其實是一個動態(tài)的過程，我相信不久的將來美國會成為我們的主要貿易伙伴，在原油的進口方面。

　　“一帶一路”的功能當中很重要的一塊也就是疏解我們的過剩產能，我們把它稱之為國策，推動這個過程中，我們認為跟所在國，跟“一帶一路”沿線所在國合作潛力巨大，國際產能的合作可以讓我們的過剩產能向他們國家進行轉移，相互之間都能促進經濟的發(fā)展，也促進中國現階段的經濟轉型升級，也就是說我們可能是換一種生存方式，我們可能會在其他的產業(yè)結構方面會獲得更大的發(fā)展。

　　在這個過程中，我來談談南華。我們是在2006年，中國證監(jiān)會在CPEC的框架下同意部分期貨公司去香港設立分支機構，我們去香港的時候也對香港的規(guī)則也是兩眼一抹黑，我們覺得去香港之后，我們究竟能干什么？不了解，但是由于那個框架下允許有三家外資機構跟中國公司進行合資，可以進入到中國，其中包括銀河、摩根斯坦利，另外一家忘記了，就是有三家公司進入中國市場，允許六家期貨公司去香港設立分支機構，我們經過一年的分析和調研，我們發(fā)現在香港大家都是玩金融的，而南華要去的話，我們必須從商品期貨切入，所以我們在后來的一段時間的發(fā)展過程中，我們經過了三年，我發(fā)現我們500萬資金就變成了8000萬了，發(fā)展速度很快。

　　可見我們的整個業(yè)務其實還是有需求的，我們的發(fā)展說明在香港做商品還是可行的，而這也是讓我們信心倍增的原因，我們通過這樣的案例，逐步地在香港開始滲透，從商品領域向證券、外匯、資產管理業(yè)務滲透，目前在香港已經成了全牌照的公司，我們最近也在申請四號牌照的投行業(yè)務。

　　到了2013年我們在美國芝加哥設立了一個子公司，就是橫華國際，這個公司的框架下我們把我們原來在美國設立的南華USA放到這個架構底下。在這個框架下，目前也是一個控股架構。

　　南華到目前為止大概已經擁有了海外15個交易所的會員，其中八個交易所是清算會員，其中包括港交所、以及CME等等，從南華自身的體會，我們走出去的體會過程中，我們覺得對于當地的游戲規(guī)則的了解是非常重要的，我們走出去需要對美國的規(guī)則、對香港的規(guī)則都要有一個學習的過程，我們中間付了好多學費，也包括在去新加坡之前，我們也很慎重，我們仔細研讀了它的法規(guī)。

　　十九大之后確定了中國企業(yè)的加速國際化這樣的進程，包括金融企業(yè)的加速國際化，我覺得當我們的資本由資本的輸入國變成資本的輸出國的時候，在這個過程中中國期貨行業(yè)的機會來了，我們可以在海外市場為中資企業(yè)提供服務。之前我覺得我們去本地化，去為當地的企業(yè)服務往往缺少這方面的能力，可能也不太會有投資者愿意通過你來進行這方面的服務。但是到了今天，我覺得時間窗口已經打開了，中國的“一帶一路”過程也是中國期貨公司的國際化進程，國際化的加速進程。

　　講到國際化的話，其實一直在提，分兩個部分：一個叫做走出去，一個叫做引進來。在引進來方面我上午也提到，很多國內的交易所，紛紛跑到新加坡去設立辦公室，主要的目的可能是通過一個和現貨相對比較發(fā)達的一個港口城市來了解熟悉海外的一些規(guī)則，同時，為未來設立交割客戶介入這個領域打下良好的基礎。除了期貨交易所有這方面的需求之外，我相信有很多的國內期貨公司也有這方面的需求。之前我們已經有18家期貨公司獲得了中國證監(jiān)會的許可，在香港設立分支機構，同時有一家公司被允許到美國設立分支機構。這種安排我相信隨著時間的推移會越來越多，這方面的公司的需求也會越來越多。

　　人民幣的國際化進程它也是我們中國期貨公司走出去的一個重要契機和時間點，人民幣國際化其實是中國做了很長時間的努力，在2016年12月份人民幣成為了全球第六大支付貨幣，市場占有率在1.68%左右，這個工作其實是早幾年就一直在推，后面人民幣被納入IMF，成為美元、歐元之后的第三大權重的貨幣，其中人民幣的權重是10.92%。

　　2017年上半年有一個標志性的動作，也就是歐洲央行增加了5億歐元人民幣外匯儲備，其他60多個國家和地區(qū)也將人民幣納入他們的籃子當中。人民幣全球化這個是我們努力推動的，或者我們共同努力的一個目標，但是可能人民幣要真正成為全球貨幣一定是要和你的國家經濟地位相匹配，也就是你達到了怎么樣的經濟地位才有相應這種權利，我相信中國在成為WTO框架下的市場經濟國的地位，所以中美之間關于這個問題最近也是一個爭論的話題。

　　在人民幣的國際化過程中，中國期貨市場顯然正在面臨新的機會，大家可以看到在“一帶一路”的沿線國家，有這么多的大宗商品，其中俄羅斯和東歐有天然氣、石油、有色金屬、煤炭、西亞和北非有銅、鐵、磷、礦等等，所有的這些都是未來中國的期貨市場我們可以干的事，我們在商品方面我們可以在這些領域和這些國家開展各種各樣的合作，特別是在市場方面的合作。

　　交易所的國際化走在期貨公司之前，上海證券交易所、深圳證件交易所和中金所日前做了兩個動作，第一個就是中歐交易所就是在這樣的框架下，在德國法蘭克福設立的交易所，第二就是在巴基斯坦收購了巴基斯坦證券交易所30%的股權，這部分都是人民幣國際化戰(zhàn)略當中非常重要的一環(huán)，也是我們在跟沿線國家合作過程當中的成果。同時，在交易所往外走的時候，海外的一些投資者其實也對中國市場是非常關注的，有很多的投資者都在打聽怎么樣可以進入到中國市場，我們一直在說，我們怎么樣把美國的投資者引入到中國的期貨市場當中，剛才Eric J·Pan先生已經給出答案了，他有一個叫FBOT的計劃，可以通過這個，美國投資者就可以合法投資到全球各個市場，這是他給我們分享的非常好的點子。

　　我們認為期貨市場它其實是兩大功能，之前教科書說是我們第一價格發(fā)現的功能，第二有套期保值的功能，莫頓跑到上海演講之后，我們把這個觀念改了，第一個功能要保留，第二個功能是風險轉移和風險對沖；我覺得這個可能是期貨市場的最主要功能。也就是說我們在人民幣的國際化以及為我們走出去“一帶一路”的企業(yè)，為“一帶一路”服務的企業(yè)提供風險管理工具和風險管理手段的時候，期貨市場可以發(fā)揮非常重要的作用。也就是說我們可以為這些企業(yè)提供風險避險的工具和手段，規(guī)避匯率商品的價格波動給企業(yè)帶來各種各樣的問題，涉及到政治以及國與國之間的其他的風險，它一定會反映在價格上，我想我們可以在價格風險的規(guī)避上為企業(yè)提供類似的幫助，期貨市場最主要的功能我認為主要是對沖價格的風險。

　　十九大召開之后，確定了國家戰(zhàn)略，期貨市場也要順應整個的歷史潮流，我們要努力去做到推動期貨市場的對外開放，推動期貨市場為實體經濟服務的基本功能宣傳。同時，讓中國不僅僅在WTO、G20、聯合國、亞投行等等這些領域表現出我們的影響力和話語權，我們的軟實力還體現在定價權，大家可能要關注整個定價權的形成機制以及中國在市場上怎么樣來爭奪我們的定價權。

　　目前我們橫華國際的情況，后面標注藍色的字的交易所我們有會員的，港交所其實是分成港交所跟港期所兩個，東京工業(yè)品交易所我們也是會員，中國期貨行業(yè)發(fā)展的規(guī)劃綱要，2014—2020年我覺得大家可以關注一下，提出到2020年期貨行業(yè)將努力實現四大跨越，要建立一批具有國際競爭力和風險管理和資產定價服務為核心的現代綜合衍生品金融服務平臺；第二，繼續(xù)促進期貨行業(yè)從小行業(yè)向全產業(yè)鏈的大行業(yè)跨越；第三，繼續(xù)打造場內業(yè)務和場外業(yè)務協調發(fā)展的格局。第四，繼續(xù)構建境內業(yè)務和境外業(yè)務溝通發(fā)展的局面，打造具有國際競爭力的期貨機構。這個非常明確，就是期貨行業(yè)，這是國家賦予我們的要求，也是我們努力的目標和方向。上午的方主席的報告當中，他提到期貨行業(yè)的國際化時候，第一，要有更多的品種上市；第二，要促進我們整個資本項目的可兌換，促進市場對外開放；第三，要提升大宗商品的定價權，從商品的定價基本原理上來看的話，以前我們說是以貿易商的模式，現在已經轉到期貨市場的定價模式，期貨市場成為商品價格的主要定價場所。中國期貨市場在國家爭奪商品定價權的過程中要發(fā)揮重要的作用；

　　2013年以來中國連續(xù)保持了全球進出口貿易總額第一位，連續(xù)八年位居全球第一大貨物貿易的出口國和第二大進口國，期貨市場通過了期貨價格引導了商品資本等資源在全球范圍內的流動配置，是最具有全球化特征的市場，中國金融開放當中，我們要勇于擔當，要努力地推動中國市場的功能發(fā)揮和對外的開放。我們在全球化的過程中，其實人才是最重要的，就是人很重要。合規(guī)管理這是一個持續(xù)的主題，然后才有業(yè)務的拓展，其他的都不重要，你只有長期可持續(xù)地發(fā)展才會獲得相應的市場機會。

　　時間關系我的報告就到這里，謝謝各位。

　　主持人：謝謝羅總，對進入國際市場有很多新的體會，因為今天時間的關系他沒有充分展開；下面進行南華西湖國際人才發(fā)展專項基金與中歐國際交易所合作簽約儀式。

　　（簽約儀式）

　　現在進入到第二個環(huán)節(jié)，第一個是一個主題演講，主題演講主要是想請一些實業(yè)界已經走出去的企業(yè)在海外的發(fā)展和他們的經驗來談談對企業(yè)走出去以后他們的體會。

　　中國石油應該是中國那么多能源企業(yè)走出去的先鋒代表，中國石油在走出去的過程中也有很多的體會，這一次非常有幸請到中化石油有限公司總經理武文龍為我們介紹走出去的機遇與挑戰(zhàn)。

　　武文龍：各位領導各位嘉賓大家下午好，我是一個實體企業(yè)的貿易員，做境外原油期貨，跟傳統的期貨并不是靠得太近，所以今天借助這個機會想跟在座各位期貨行業(yè)的各位分享一下中國的石油企業(yè)現在在外面的情況和我們看到的未來發(fā)展的趨勢。

　　首先先簡單介紹一下中化石油，大家應該都比較熟悉了，中化石油是中國最早的石油貿易公司，它也是中國最早走出去在海外成立貿易分公司的企業(yè)，中國的第一桶出口日本的原油也是由我們做，所以中化石油是非常傳統和非常強的貿易型企業(yè)。

　　我主要分享三個方面的內容：第一，給大家簡單介紹一下一些概述，就是中國的石油企業(yè)現在在海外的發(fā)展情況。第二，分享一下我們認為的在現在的市場情況下，中國的石油企業(yè)未來有可能發(fā)展的趨勢和狀態(tài)。第三，簡單介紹中化的情況。

　　中國的石油企業(yè)的走出去實際上跟中國改革開放的發(fā)展和企業(yè)走出去和其他的企業(yè)走出去是同樣的時間過程，大概經過20多年的發(fā)展，目前進入了一個優(yōu)化發(fā)展的階段，實際上大家也可以看到新聞上中國石油企業(yè)在海外取得非常優(yōu)異的成績，現在是影響市場最重要的力量。簡單劃分可以把發(fā)展階段分為四個階段：

　　第一，從93年到99年是初步發(fā)展階段，像一個小學生，看看外面是什么樣的情況，基本上是從很小的項目開始做起，逐步熟悉這些投資的環(huán)境來掌握外面市場的交易規(guī)則，積累一些交易和投資的經驗來培養(yǎng)自己的人才。

　　第二，從2000年到2007年，這是快速擴張的階段，這個時候大家回顧油價會發(fā)現國際原油價格是從相對低位在快速上漲的過程中，這個過程中你投入大量的資金在這個上面，會帶來很好的收益，同時原油作為戰(zhàn)略性的資源，對國家的戰(zhàn)略、安全是有非常重要的意義，在這個階段國有企業(yè)承擔的任務更多是想盡辦法在海外拓展油氣資源。

　　第三，2008年到2013年，2008年因為金融危機的問題，整個石油市場經歷了第一次的大調整，這個階段中資公司實現向分銷方面的發(fā)展，在海外形成了很多資源。也從傳統的拉非地區(qū)轉向歐洲包括美國發(fā)展，2014年以后大家都知道油價又經歷了一波非常大的下跌，一些投資會帶來損失的，但是這個時候同樣你的同行業(yè)，你的國外公司包括國際跨國公司也好還是國家石油公司也都面臨同樣的挑戰(zhàn)，他們也處在調整期，這個是對于中資公司來說是進一步擴大進入全產業(yè)鏈的機會。這個時候會有四個特點，中國的石油行業(yè)基本上是中東向迪拜甚至向美國計價，全球三大計價全部成為自己影響力的步伐在邁進的階段，未來的方向也是會繼續(xù)朝著發(fā)展去邁進。這個就是第四個階段。

　　經過這么多的發(fā)展，中國的油氣在海外發(fā)展形成了三個特點：第一，20多家中國的企業(yè)參與海外200多個油氣的投資項目，業(yè)務遍及全球50多個國家，涵蓋上中下游的產業(yè)鏈，形成六大油氣合作區(qū)。2016年的統計海外的油氣產量隨著我們提出“一帶一路”的發(fā)展，中國油氣公司在“一帶一路”沿線國家的投資比例也在不斷地上升?！叭坝汀痹诤Ｍ馔顿Y當中占了絕大的優(yōu)勢，最新統計看中石化甚至全球最大的油氣生產商。

　　第二，中國的石油企業(yè)在海外發(fā)展中不斷地向中下游延伸，體現三個方面：1、在煉油銷售方面，我們之前基本上是在買油田，買資產，我們現在在分銷庫和煉廠增強自己的全球化貿易、資產配置和資源的優(yōu)化能力。目前海外的煉油能力相當于7000萬噸每年，原油加工量5000萬噸每年，在日本歐洲都積極地收購當地的油氣資產，比如說中石油在英國收購了蘇格蘭當地的煉廠，對布倫特計價有非常大的影響力，包括中東中石化在沙特有很多合資的投資新的煉廠，對當地的石油供需平衡產生很重要的影響，包括最近跟俄羅斯之間的合作也非常充分，像東南亞地區(qū)民營企業(yè)已經開始在東南亞地區(qū)收購煉廠，逐步進入新型的增長消費市場。2、在倉儲運輸，中俄的天然氣、中俄天然氣管道等等項目都是最近幾年中國在海外投資的新的發(fā)展。3、比較新的發(fā)展，是工程服務方面，依托海外勘探開發(fā)和煉油項目的合作，開展工程建設的發(fā)展，近年來也取得了比較快的進步。國際市場占有率在不斷地提高，規(guī)模和資產地位仍然需要再提升，我想各位最近也聽到一個新聞，華為和中石油深度合作，利用大數據采油田的出采率，中國的科技公司也在積極參與到工程項目服務的過程中，中海油擁有亞洲最大的深?？碧降你@井團隊，也是非常強的海上服務和作業(yè)的能力。

　　另外一個方面是通過以上兩個方向不斷地發(fā)展，中國的石油企業(yè)在全球的油氣資產配置中發(fā)揮的作用是越來越大，體現在最明顯的方向是中國企業(yè)在國際石油市場重要價格指標中定價能力在不斷提高，大家都知道國際原油價格是以基準價+貼水；基準油的油價交易主要是三個，一個是中東的迪拜以新加坡為交易中心，一個是以倫敦為交易中心的布倫特，還有美國的WTI，我們在13個市場中影響三個標準計價的作用已經越來越明顯，以中東迪拜阿曼計價為例，阿曼原油是中東的重要標準原油的之一，80%以上的量都是要進口到中國，基本上是由中國的五大石油公司來運作和操作，我剛剛也說了，除了傳統的東邊市場以外，隨著貿易流向的改變，東邊需求不斷地增加，西邊需求在相對降低，再加上美國原油不斷地擴張，也決定了布倫特計價更多地需要遠東決定，中國公司在這方面起的作用也越來越大，以最悲觀的情況來看，在倫敦開設交易平臺和交易公司的中資公司在不斷地增加，我們了解到未來一年到兩年內會有新的公司的中國石油公司在倫敦開設北海交易平臺，另外一個是在原油的西方的北海市場為主，中國的交易員數量也在不斷地增加。

　　另外北美市場，中國的影響力也在越來越大，北美現在出口的原油高的時候大概每天200萬桶，一半以上是來中國的。另外一個中國石油企業(yè)在除了原油之外，在成品油定價方面的作用越來越大，成品油出口的增量是快速增加的，在全球的成品油市場當中的影響是不斷地提升，特別是在新加坡的市場。我們知道整個成品油的定價在亞洲是以新加坡為中心，中國的國有企業(yè)國出口量增加對于新加坡汽油、化工品在內的普世的計價方面的影響能力和作價能力也越來越強。

　　最后是要提隨著2015年中國的原油進口權和原油進口資質的放開，越來越多的地方煉廠獲得了國家批復的原油進口額度，還有原油進口使用權和原油進口資質，目前為止獲得使用權有32家煉廠，他們的額度是超過一億噸，其中獲得進口資質是16家，他們的額度占了一半以上，這些中國新增的民營企業(yè)還有獨立煉廠在市場中發(fā)揮的作用也越來越大，大家都知道中國市場是整個供應過剩的狀態(tài)，雖然中國的進口量總量不斷地增加，但是增速是在放緩，新增的增量主要來自于獨立煉廠和民營資本，未來五年之內會有越來越多新增的大型獨立煉廠加入到這個市場當中來，這些新的民營企業(yè)和國有企業(yè)之間形成了非常強的競爭關系，他們在市場中的話語權和地位也越來越高，實際上這些地方煉廠已經開始走國際化的道路，在新加坡開設分公司已經超過10家，未來一兩年會有公司在倫敦開設新公司，他們的外向型步伐也會越來越快和專業(yè)。

　　未來會是一個國有和民營企業(yè)積極參加投資向多元化發(fā)展的階段，這個圖列出了由中石化、中石油傳統的企業(yè)，也有其他的地方企業(yè)，右邊是列出最近一段時間企業(yè)在中國的石油企業(yè)在海外的積極發(fā)展態(tài)勢，我想大家讀到最多的消息是中國華信跟俄油簽了每年6000萬噸的原油供應，它已經成為遠東市場上很重要的一個原油供應商。第二個是洲際油氣產能有望提高到500萬噸；恒源石化并購殼牌馬來西亞煉油公司51%的股權，是山東地方煉廠首例海外并購。

　　第二，未來中國的石油企業(yè)，不管是國有還是民營，在持續(xù)走出去的過程中會遇到什么挑戰(zhàn)還有現在的低油價的市場給大家?guī)砟男C遇？我們首先要看為什么要出去？實際上最核心的是三個方面的原因：

　　第一，要獲取資源，因為石油是最重要的戰(zhàn)略資源，油應該是用不完的，或者說在用完之前我們一定會找到新的替代能源。但是至少在十幾年之內原油仍然是各個國家關系國計民生最重要的大宗商品，所以它是最重要的戰(zhàn)略資源，最重要的戰(zhàn)略資源一定具有最好的投資價值，作為國有企業(yè)來說，必然肩負了為國家保護戰(zhàn)略資源的任務。

　　第二，擴展市場，中國的煉油市場已經過剩了，未來隨著民營投資的不斷增加，中國的化工品市場甚至機器化工品市場也會逐漸從一個需要從別的國家進口的狀態(tài)可以自給自足甚至過剩的狀態(tài)，需要我們走出去開拓市場。除了歐美傳統市場以外，“一帶一路”沿線的國家本身它們存在著資源相對豐富而加工產品和實際產品相對短缺的狀態(tài)是中國企業(yè)走出去非常好的市場。

　　第三，提升技術，我們走出去就是要看看外面的先進企業(yè)，大的石油公司他們到底是怎么做的，他們在全產業(yè)鏈當中如何優(yōu)化自己的資產配置，如何優(yōu)化手里的石油資源、分銷資源，在中間能獲取最高的利潤。反過來刺激我們不斷地提升自身的管理和運營能力，來成為國際市場上可以競爭的重要力量。

　　我們首先看未來一段時間中國的石油行業(yè)如果要繼續(xù)向外發(fā)展會面臨哪些挑戰(zhàn)？我們認為兩個：

　　第一，海外投資項目盈利下降，最新的價格昨天超過64美元，接近65美元，但是從目前的情況來看，對于油價的中長期判斷可能出現2008年2014年出現的大幅度單邊上漲或者下降的可能性降低。

　　第二，主要資源國地緣政治風險上升，隨著油價的下跌，這些重要產油國的收入在不斷地下降，加強他們國內政治不穩(wěn)定的波動，我想大家平時看過很多新聞，包括中東在內，中東最近一兩年沖突和宗教的問題在不斷上升，包括委內瑞拉經濟崩潰和違約的風險上升，包括緬甸在內，西非的尼日利亞這些都是中國的石油企業(yè)未來走出去必須要面對的事情。

　　在這些所謂的風險當中，實際上有很多的機會，這個機會來自于兩個方面，分為兩類：第一，NOC，就是指海外的產油國的公司，這些產油國面臨著三個方面的問題，首先是因為油價降低，整個國家的財政收入在不斷地下降，他們急需把自己的一部分油氣資產可以變現，以沙特為例，這是一類的做法。第二，是尋找海外的戰(zhàn)略投資者，引進新的資金擴展自己國家油氣的產量，提升它的財政收入。未來我們也收到或者看到很多國家石油公司向我們提出了一些建議和提案，首先就是引入戰(zhàn)略，并不像以前一樣僅僅局限于上游資產，包括煉廠方面的合作，形成局部地區(qū)的產業(yè)基地的形式。第二，尋求本國或者海外的發(fā)達市場進行上市，實現自己一部分存儲資源的現金化緩解國內的財政和政治矛盾。

　　第二個就是IOC，是指傳統的國際石油巨頭，最近的兩到三年我們看到的情況是傳統的國際石油巨頭向殼牌等等在全球開始重新配置它的資產，有三個方面的特點：

　　第一，投資變得謹慎，在上游開發(fā)和勘探項目方面全部都在減。

　　第二，高價值的產品增加投資，比如說化工板塊等等產品。

　　第三，可能也是未來的趨勢，在往天然氣能源發(fā)展，以殼牌為例，他們收購了大量的天然氣的公司和股份，其他的比如說BP在出售上海賽科50%的股份等等，雖然現在美油是一個非?；馃岬氖袌?，出口量在不斷增大，但是石油巨頭們還在慢慢剝離美國管線的資產來應對低油價對他們的影響。他們的兩大勢力在調整和改變，對于中國來說都提供非常好的重新進入他們傳統優(yōu)勢市場來擴充自己海外基地形成全球化資源配置的良好機會。

　　最后要提的是“一帶一路”，我們看到這個圖“一帶一路”中，陸上和海上涵蓋幾乎所有的重要油氣和資源生產國，同時他們也是未來油氣消費的潛在增長力量，中國已經走過了從石油產品短缺，油氣短缺到油氣過剩的路，以東南亞、南亞、印度再到中東，原油資源非常豐富，但是成品油資源非常短缺，所以這是我們中國石油公司未來必須要去占領和投資的一個市場，也和“一帶一路”偉大的計劃，我們認為未來可能會形成五個發(fā)展方向，第一個是由重資源、重上游向全產業(yè)鏈合作發(fā)展，第二，由陸上單支突進向海陸并進的發(fā)展；第三，由國企為主向國企民企共同參與發(fā)展，第四，油氣行業(yè)先行向多行業(yè)并進發(fā)展，第五，由中國一家發(fā)展到多家一起發(fā)展。

　　中國的油氣公司應該選擇怎樣的戰(zhàn)略，我們首先應該覺得推動“一帶一路”油氣資源全產業(yè)鏈的發(fā)展，要發(fā)揮在資源分配上的自身特點以及各個石油公司在產業(yè)鏈中不同的位置的發(fā)展。第二要抓住低油價的時間，獲取海外高性價比的油氣資源，優(yōu)化自身的產業(yè)結構。第三個方面是說中國的能源企業(yè)在國際化發(fā)展當中隨著中國的石油行業(yè)不斷地放開，現在已經不是國有企業(yè)一枝獨大的局面了，應該是國企和民企共同合作發(fā)展的局面。我們制定怎樣的原則呢？叫互惠共贏，應該遵守三個最基本的標準：第一公平公正，第二，要相互尊重，第三，共同受益。在我們對外發(fā)展這么多年的過程中，我們感覺共同受益可能是培養(yǎng)客戶黏性，培養(yǎng)深層合作的合作伙伴最重要的一點，最重要是實現互利共贏共同的發(fā)展。

　　最后介紹我們未來走出去的傳略和發(fā)展的狀態(tài)。

　　我們的走出去不光光是走到國際上去，還要走出自己的一個產業(yè)，中化目前為止已經在海外積累非常良好的發(fā)展基礎，中化有60多年的石油貿易的運作經驗，2003年開始也在向上游發(fā)展在9個國家和地區(qū)擁有35個油氣合同區(qū)塊，在中東有汽和油的投資，我們的貿易實體分布全球主要的發(fā)達國家，在日本、臺灣、泰國、倫敦、新加坡都有分公司，除此之外我們在天然橡膠等方面還有精細化運輸方面也有非常強的實力，在國內我們在主要的沿海碼頭有非常大的倉儲設施，在泉州有100%股權的煉廠，也投資參股了地方煉廠，中國第一家合資的西態(tài)煉廠我們有持有最大的股份，從勘探開發(fā)到油品銷售中打造成一個全產業(yè)鏈的公司，我們國內較強，海外較弱，經營總量1.5億噸，海外原油約7000萬噸，加工能力2700萬噸，石化倉儲我們在天津、鰲山、珠海等等都有我們的倉儲基地，倉儲庫容的總量是1300萬方，倉儲中轉量4700萬噸，加油站總量超過1100座，分銷油庫50余座。

　　未來我們依托現有的情況逐步在海外擴展新的產業(yè)基地，從以下三個方面開始推進：

　　第一，要夯實資源基礎。依托我們本身在中東和西非資源的優(yōu)勢進一步開拓美洲和歐洲地區(qū)，因為北海地區(qū)是悖論特定價重要的貿易交易區(qū)；未來短時間內會成為一個市場新的交易力量和重要的參與者。美國原油出口量不斷增加，美國市場會成為未來重要的出口大國。本身我們在美國原油上也有投資，我們肯定需要在美國增強自己的貿易和交易的能力。

　　第二，開拓終端市場，要依托現在國內以及東南亞市場和遠東的消費和交易的能力，向傳統的非洲、歐洲、美洲地區(qū)延伸。

　　第三，關注亞洲、美洲等地區(qū)的產業(yè)項目機會，把握戰(zhàn)略機遇，將產業(yè)基地和石油聯動帶動全產業(yè)的海外發(fā)展。

　　最后分享的是我們最近的思考的問題，我們走出去還要走出自己的行業(yè)，最近兩年非?；馃岬氖腔ヂ摼W化，實際上我們也在看到或在思考著傳統的石油化工行業(yè)和互聯網應該如何結合，我們認為互聯網正在顛覆傳統行業(yè)，在能源行業(yè)領域的顛覆也只是時間問題，不管你相不相信，不管你愿不愿意，你不做就會有別人做，能不能做成功，不敢說；但是必須要去嘗試。

　　我們對互聯網在石油行業(yè)互聯網化的認識是一個最終會形成產業(yè)鏈無限衍生的萬物互聯和智能制造，不僅僅影響傳統的認為的勘探、貿易、煉制、倉儲和銷售，會延伸到終端以及其他的相關行業(yè)比如說農業(yè)、汽車、服裝、地產，最會形成閉環(huán)管理。

　　對于中化來說，基于這樣的認識，我們提出了一個未來公司發(fā)展的愿景，要成為中國最好的能源公司，要怎么做呢？是要成為能源化工領域的互聯網公司，戰(zhàn)略是需要在自營的基礎上形成互聯網化平臺和產業(yè)鏈相結合，形成完整的生態(tài)圈。運營戰(zhàn)略包括O2O、B2B、信息服務、大數據等等。中化現在有18羅漢專注于互聯網化，大數據應用，平臺建設，想把中化打造成為能源化工行業(yè)內第一家互聯網公司，我們最終想實現構建自營+平臺+產業(yè)鏈+生態(tài)圈的商業(yè)模式，要利用現有大數據、云計算、人工智能和區(qū)塊鏈的技術，來構建化工品營銷的系統，車船庫的管理運營系統包括金融的支付等等，充分發(fā)現中化在石油貿易和石油交易中的優(yōu)勢地位。以上就是我想跟大家今天分享的內容，謝謝。

　　第一圓桌環(huán)節(jié)：

　　主持人：非常感謝吳總的精彩發(fā)言，吳總給大家分享了在“一帶一路”的戰(zhàn)略下的發(fā)展機遇和挑戰(zhàn)，我想這里面也點出了實體企業(yè)在國際化發(fā)展當中的一些需求，我們下面將會進入一個圓桌論壇，主題就是中國期貨市場的國際化發(fā)展，我相信通過這個圓桌論壇的討論，也希望能夠給現在的一些金融服務機構的一些企業(yè)帶來一些思考，如何來進一步更好地服務實體企業(yè)走出去的戰(zhàn)略，我們今天有幸請到了來自于境外監(jiān)管機構，來自于交易所以及國外比較知名的對沖基金的負責人來參加這次圓桌討論，現在有請各位嘉賓上臺，首先有請浦偉光先生，他目前是香港保險業(yè)監(jiān)管局的執(zhí)行董事；上海能源交易中心的副總經陸豐總；FIA亞太區(qū)的負責人Bill Herder；迪拜黃金交易所首席商務官許明鎮(zhèn)總，橋中國合作伙伴有限公司首席運營官David Ford，歡迎各位嘉賓。

　　首先非常榮幸能夠主持這一次圓桌論壇，我做一下自我介紹，我是橫華國際資產管理負責人夏潤喆，中國期貨市場國際化也不是第一次提出來的問題，在過去的幾年當中中國期貨市場的國際化在大步地發(fā)展，我從2010年加入到南華期貨，原先一直是負責南華期貨境外的業(yè)務，我最早是在香港公司，后來又負責南華美國公司的成立和運營，從去年開始又主要負責境外資產管理的業(yè)務，所以在過去的七八年發(fā)展當中，我有切身的體會，就是中國期貨市場的國際化，不論是和交易所的合作還是推出一些新的產品以及國內的金融機構走出去引進來方面都有非?？缭绞降陌l(fā)展，今天請到了浦總包括許明鎮(zhèn)總，陸豐總，還有Bill Herder、David Ford他們都是這個行業(yè)當中比較權威的嘉賓，所以希望通過這一次的圓桌討論給大家在中國期貨市場的國際化方面能夠分享一些經驗或者說一些建議，我這邊對每位嘉賓有兩個問題，我首先先請幾位嘉賓一兩分鐘做一個自我介紹。

　　浦偉光：我在香港的證監(jiān)會工作了25年，剛剛退休，我就把我的經驗跟大家分享一下。

　　陸豐：大家好，我是陸豐，來自于上海國際能源交易中心；希望我們的經驗能夠更好地幫助大家理解和掌握中國的期貨市場。

　　許明鎮(zhèn)：大家好我是許明鎮(zhèn)，我是迪拜黃金與商品交易所首席商務官，我在迪拜已經是超過10年了，現在我負責整個商務方面的發(fā)展跟規(guī)劃，謝謝。

　　Bill Herder：大家好，我是Bill Herder，我是FIA的亞太區(qū)負責人；我們代表的會員除了公司成員還有交易所的成員，同時還有銀行、整個期貨行業(yè)的方方面面 

　　David Ford：大家好我是David Ford，我是橋中國合作伙伴有限公司的首席運營官，我們是一個咨詢公司，對于市場的基礎設施是非常有專業(yè)，我們設計以及開發(fā)市場產品和提供服務，謝謝。

　　主持人：謝謝各位嘉賓的光臨，我第一個問題想問一下浦偉光總，您是主要長期從事境外監(jiān)管的工作，您對中國期貨市場國際化面臨的最大挑戰(zhàn)，您認為是什么？

　　浦偉光：很多挑戰(zhàn)，但是我大概總結一下有三個重點你們可以考慮一下：

　　第一，人才的培養(yǎng)。

　　第二，怎么去認識國際的規(guī)矩。

　　第三，怎么去加入國際的標準的制定。

　　回到我剛剛提到的三個重點，第一個是人才，我每次到大陸，我最喜歡說的一句話，中國有很多人，10多億人口，中國有很多錢，但是中國缺少的則是人才，特別是你們現在這個業(yè)務完全是風險管理的業(yè)務，但是我們中國市場里面最缺少的就是怎么去做好一個風險管理，特別是如果你們到境外做業(yè)務，怎么去管理好境外的業(yè)務。所以第一個對你們的最大挑戰(zhàn)是怎么培養(yǎng)你們的人才。

　　第二個問題就是如果你們出去以后，怎么去跟境外的不同公司或者是不同的監(jiān)管當局打交道，我跟你舉一個我最近的例子，因為我已經退休了，所以很多大陸的公司問我意見，有一家公司出了一個問題，我叫他怎么去處理，但是他最后問我一句話，說我要不要找我們公司的領導去跟監(jiān)管的當局去打一個招呼，所以你看得到很多出了境外工作他的思想，他的做法模式實際上還是用境內的那一套，如果出去了有什么事情找一個領導跟他打一個招呼，境外有境外的做法，實際上打招呼完全把整個事情搞砸了，所以我說你們去找律師處理，按照正常的程序走。

　　我以前很大的看法就是中國的企業(yè)跑到境外以后，一般很少到監(jiān)管當局打交道，很多時候你們出去就找你們的客戶談，但是你看歐美的銀行，他們的總裁，他們的主席，如果每到境外去肯定有一站一去找境外監(jiān)管的當局打交道，因為你們去境外怎么建立你們的形象，如果你們不能提高你們的形象，那么出去以后不知道怎么去處理。所以第二個問題就是平常要跟多跟境外監(jiān)管當局打交道。

　　第三，參與境外很多標準的制定，我聽了很多人說沒有話語權，但是坦白說，不是沒有話語權，是聽話權也沒有，為什么？以前很多時候出去開一個會，第一天全都在，第二天只有一個人在，第三天一個都不在，如果你們出去開會，不參與這些議題，不給予你們的意見，就是你們聽話的權都沒有，所以不要說話語權了，所以要鼓勵你們多去參與。我去上海開會，他們告訴我上海交易所的理事長現在剛剛當了全世界的交易所的主席，這個是一個很好的開始，如果你們越多人出去當主席會議，主席這個標準怎么制定，長遠來說才能幫助你們的企業(yè)走出去，幫助你們更加發(fā)展，就這三個意見。

　　主持人：浦總講得這三點從我自身來講，是非常關鍵的三點，因為我們之前也在美國成立的分公司，我們今年在新加坡也成立了子公司所以在國際化發(fā)展當中，第一個問題就是人才，確實是一個很大的問題，但是你有了人才，但是他又不能夠符合你的企業(yè)文化的話，這個人才其實對我們來說可用的價值也不高，所以企業(yè)在國際化當中，浦總說的這三點是所有公司都會面臨的問題。浦總也知道現在在香港的一些中資機構越來越多，尤其是做證券、期貨這一類的企業(yè)現在在香港應該說是占了半壁江山。第二個問題想問浦總，關于大陸背景的中資企業(yè)在香港要發(fā)展，在定位上有怎樣的建議？

　　浦偉光：最主要你剛剛提到“定位”，比如說今天來開會很多都是期貨商，如果你們定位自己完全就是一個期貨商的話，可能你們的定位太低了，實際上你們這個論壇的英文我覺得改對了，但是中文的名字還是期貨，實際上期貨只是整個衍生品里面的一個小塊，我用這個是一個例子，我的看法就是在大陸你們的環(huán)境里面有很多的約束，有一些品種你們不能做，有一些業(yè)務也不能做，如果你們有機會到境外去開展你們的業(yè)務的話，你們就要定位定得比較高一點，我的看法你們定位應該是幫你的客戶管理好他的風險，這是第一。

　　第二，如果風險管理好以后，客戶有錢掙，你怎么管理它的財富，第二個應該是財富管理。我的看法就是你們到境外以后不要完全只是做期貨業(yè)務，這是你們的基本盤，但是長遠來看你們發(fā)展不了，所以最好做不同的業(yè)務，做不同的生意，總結你們的經驗，將來有機會回到境內的時候，境內開放的時候你們就有這個經驗去做，我的看法是多做不同形式的業(yè)務。

　　主持人：感謝浦總的建議，畢竟國內的一些交易品種包括一些業(yè)務模式還是有相對的局限性，一些企業(yè)走到境外對我們來說更多是偏向全方位的服務，包括我們自身的經驗，我們從原始的期貨經紀商，到現在發(fā)展到香港的全牌照，包括美國公司跟新加坡公司，我們打造的也是全方位的金融服務機構，在國際化發(fā)展當中，對產品端的需求是一個比較主要的因素

　　因為國內的企業(yè)走到境外更多的需求是在產品的多元化的層面，我們今天也請到了陸豐總，他是來自于上海能源交易所，說到中國期貨市場國際化不是單純就是中國的企業(yè)走到境外去，也包括引進境外的企業(yè)參與中國的市場，我們之前也知道原油期貨大家在討論原油期貨上市有很多年時間了，從交易所的層面對特殊品種開發(fā)主要存在哪些問題和有哪些解決方案？

　　陸豐：這個問題其實很難回答，因為就我個人的感覺來說，期貨市場里面的每個品種都有它的特殊性，都是不一樣的，舉個例子，不同的品種它的現貨市場、參與主體、物流倉儲、境內的監(jiān)管政策，對應的境內市場和境外市場的關系，投資者和投機者的關系，這一系列的關系很復雜，還有境內外法律的對接，文化的對接，對于原油來講，我覺得期貨市場是一個橋梁，這個橋搭得好不好，決定了你這個品種是不是能夠被市場接受。應該建一個八通道的高速公路的地方你建一個羊腸小道顯然是不合適的，我們在解決原油和期貨上市的時候，我們在想我們怎么樣把原油對應的現貨市場找準，定位在哪，你要有定位，你服務的對象是什么，你能幫助企業(yè)，幫助投資者解決什么問題，在當前的條件下完美地解決，這是我們需要做的。原油期貨推出來以后，它的橋梁不僅限據原油的衍生品市場和實體的物流貿易市場，還涉及到境內境外的橋梁，涉及到監(jiān)管之間機構之間的合作，以及境內外市場的關系，所以這個橋很大，內容非常復雜，同時有原油期貨做試點以后，也為將來中國其他品種的國際化能夠積累經驗，開創(chuàng)一條陽光大道。謝謝大家。

　　主持人：因為我知道除了能源期貨以外，國內也在推其他品種的國際化，順著這個問題問一個小問題，從您的角度來看，國內推出國際化的產品，對于境外交易者參與，就是進來的途徑方面存在哪些問題？

　　陸豐：拿原油為例，我們引入境外投資者必須要解決幾個問題，第一，國際市場的投資者和國內投資者之間在同一個市場進行運作的模式下，怎么樣實現期貨市場的三公原則。第二，國際慣例的遵循，比如說反腐敗、反洗錢國際公約的落實。第三，境內外法律的對接，因為市場開放是兩個方面，一個是這個產品所在的市場允許境外投資者進來，還有投資者所在國的法律允許這些投資者走出去，這兩個銜接不了就存在問題。中國現有的期貨市場監(jiān)管的法律法規(guī)向境外投資者覆蓋證監(jiān)會要出辦法，還有投資者的開戶和具體的參與過程中的資金進出，期貨市場的帳戶開戶問題，這些問題相關的機構已經通過制定專門的辦法方式解決了，截止到上個月月底，原油期貨的投資者已經實現開戶數量超過一萬，包括中國境內的自然人和法人和境外的自然人法人，也就是說道路打通了，剩下的障礙就是投資者怎么樣去逐步來熟悉中國期貨市場的運作模式，風險管理模式，交易交割結算方式，當我們這個產品對實體經濟的密和度比較高的情況下，就會逐步被市場所接受。

　　主持人：可以看出來中國的期貨市場跟境外的期貨市場從監(jiān)管和運作的角度來說，其實在這兩個層面還是有一定的差距，所以在推出一些國際化產品過程中，很大部分精力就是境內外市場之間起到怎樣合規(guī)，怎樣合理地去處理跨境的交易。在這個方面可能從交易所從監(jiān)管的角度來說，可能要花很大的經歷。今天請到許明鎮(zhèn)總，他是來自迪拜黃金商品交易所，我知道許明鎮(zhèn)總近幾年一直在致力于境內境外交易所之間的合作，我下面一個問題想請教您，在境內外交易所合作之間，在中國期貨國際化當中，能夠起到怎樣的作用？

　　許明鎮(zhèn)：其實境內要趕緊地去開通這個橋梁，為什么？因為現在其實很多中國公司已經在海外設立辦公室，我就拿我一點點經驗告訴你，我們去年拿到了上海黃金交易所的授權之后，我們推出了上海金期貨，今年4月10日正式推出，現在的量不大，我們當時推出的時候就遇到很多的問題，因為這是人民幣計價的合約，我們也要結算銀行開人民幣戶口，我們客戶開的時候就說我看離岸人民幣戶口我不能轉換的，那我開了干嗎？所以很多時候我們就進行了所謂的催化的作用，在這個過程中我們的交易上海金期貨方面，可以說超過50%是印度人在做，為什么印度人會做上海金？又跟浦總談到很接近的事情，因為印度基本上他們開始做期貨的時候，已經接觸到國際市場，當地印度的交易所2004年開始到現在已經在接觸到內外套等等策略，所以你可以看到投行他們的高管很多都是印度人。他們接觸得早，所以人才方面不缺少，我感覺到要加速開放，主要除了走出去也是要引進來，在這方面我本身覺得我們要趕緊推動這個事情。迪拜黃金商品交易所拿到上海金合約之后，我們也在推進海外的投資客戶跟國內盡量配合這個合約，全球有八家交易所，有人民幣期貨的合約，為什么當地不去推動這個事情。

　　主持人：您對中國期貨市場國際化有哪些建議呢？從您交易所合作的角度來說。

　　許明鎮(zhèn)：我先講一下我們迪拜交易所的交易量基本上有25%是從亞洲過來的，另外25%是從歐洲過來的，還有50%就是跟印度的交易商他們在迪拜設立辦事處所呈現的交易量。在這方面你可以看到假如要把這些合約推出去，我也經常參加印度的一些講座，我發(fā)現印度人跟中國人有一個共同點，就是期貨大會都是在周六，周日進行的，國際上的大部分都是周三、周四或者周二等等，所以印度人跟中國人他們都很努力，不要打擾他們的交易時間去進行這個事情。產品開發(fā)方面他們每次都提到定價權，怎么樣做到定價權呢？在“一帶一路”情況下我們要掌握定價權，我希望在中國期貨產品方面去實現這個定價權的夢想，謝謝。

　　主持人：謝謝許明鎮(zhèn)總，對我們未來國際化發(fā)展提出了一些建議，可能從交易所層面來說，可能還需要一段長時間的發(fā)展，從原油期貨可能作為試點，日后可能會推出更多適合國際投資者參與的品種。下面想請問Bill Herder先生，我知道他是來自于FIA，他是亞太區(qū)的負責人，FIA作為一個組織下面有很多的會員，其中就包括了經紀商，包括了交易所會員包括了清算所，所以在衍生品行業(yè)當中FIA旗下的會員在日常的金融交易中都扮演非常重要的角色，這些會員也是來自于世界各地，大家知道現在目前的跨國機構可能通過不同市場的監(jiān)管層面的一些偏差去做一些監(jiān)管方面的套利，我想請問您，從他的角度來看對監(jiān)管套利有怎樣的看法？

　　Bill Herder：很有意思的一個問題，就是監(jiān)管套利是從2007年和2008年已經開始在了剛剛說的法案出來之后就已經有了，在現實中并沒有像大家想的可以從中得到很多的利益，在某些情況下，有時候只是一個非常正常的業(yè)務，當然大家有擔憂，所以大家可能在監(jiān)管最少的國家獲利，某些情況確實是這樣。

　　去那些最不透明的市場套利，來做監(jiān)管套利，比如說有一些交易所50%的事情都是在印度做的，跟印度的政策有非常直接的關系，并不是說大家在避免遵守一些法律法規(guī)，在某些情況下只是跟他們的商業(yè)戰(zhàn)略比較一致的。印度出了一個法規(guī)，是要去保護比較小型的一些公司，所以印度這個法規(guī)想保護的人，這些人也在做衍生品的交易，但是在其中造成了監(jiān)管的差距，但是有一些在里面套利的人，想從監(jiān)管的縫隙獲得利益的人，確實有這樣的情況發(fā)生。但是我們可以看到印度監(jiān)管機構他們做的工作還是很不錯的，他們的受教育程度也很高，但是只是行業(yè)里面會有一些人，有一些問題。所以所謂的監(jiān)管套利無論怎么樣講是客觀存在，對市場沒有災難性的后果。我們也看到一些例子，由于看到了監(jiān)管套利的機會，做了一些比較大型的業(yè)務決策，所以有可能有些事情跟我們想象中是不一樣的，比如說在新加坡，大家覺得新加坡是一個非常開放的市場，有一些公司可能會搬到新加坡去，但是這些公司并沒有搬到新加坡去。

　　法案頒布之后雖然有時候會對有些人造成問題，但是從根本上講，比如說監(jiān)管套利的決策都是根據不同公司的業(yè)務戰(zhàn)略所做出來的。

　　浦偉光：我想說幾句話，因為我以前也是做監(jiān)管的，所以監(jiān)管套利的議題對我來說它很敏感，特別是我以前在國際證監(jiān)會里面是主席，過去七年已經做了很多的國際標準的制定。我想說的是大的監(jiān)管套利應當是不存在的，全球的監(jiān)管它的手法，它的要求都是跟現在比較一致，但是有一些細節(jié)不太一樣，但是反過來說有一點，特別是從大陸出去要注意，就是每個國家它的法律要求是不一樣的，它不是監(jiān)管的要求不一樣，是法律的要求不一樣。舉個例子，可能你們聽過美國一家公司它幾年以前倒閉，它的總公司在美國，但是它全球都有分公司，英國有分公司，香港有分公司、臺灣、日本新加坡都有分公司，所以如果你是客戶，你的保護是根據你跟它哪個子公司簽合約，所以哪個地方的法律去保障或者約束你?；蛘吒淖庸竞炗喴院螅透某绦蚺芰鞒?，但是你是跟它美國的公司，你的待遇不一樣，因為它是美國公司，美國CME最后拿了3億多美元幫助它，直接把錢退給客戶，但是如果你是英國子公司的客戶，錢沒這么快。對于你們來說，你們最主要就是要知道不同地區(qū)法律對你的保障是怎么樣，最后決定你要簽合同是跟哪個子公司去做。總結我的看法不是完全監(jiān)管套利，反過來不同地區(qū)的法律要求對你將來，如果你經營或者你的期貨商出問題以后，你的保障是怎么樣。

　　Bill Herder：我非常贊成您說的觀點，非常對，還有一些稅務方面的問題，很多監(jiān)管做了標準化的事情，但是法律法規(guī)不太一樣，這個是大家應該要明白的，除了監(jiān)管不一樣，還有法律法規(guī)的不一樣，大家的責任和義務都必須要非常清楚，如果進入一個不同的市場的話，亞洲有一個國家，如果是發(fā)生技術的錯誤可以停止交易，但是我覺得這不是監(jiān)管套利的方面，如果他不了解這個產品的層面，是不應該交易的。所以大型的套利是不存在的。

　　主持人：其實我總結一下，無論企業(yè)在境外如何參與到商業(yè)的制定當中，其實最基本的問題就是要符合當地的法律監(jiān)管，剛剛浦偉光總也提到美國這家公司，當時我也處理過這個案子，當時我們最大的反省就是對當地，還真不是監(jiān)管層面的一些思考，而是在法律層面的思考，可能我們對當地的一些法律并不是太了解，可能對于英國的法律，其實對我們香港來說根據沒有這么一條在法律上的定義，或者根本不適用在香港，對我們來說這種做法是不被認可的，但是相反在英國法律層面是認可的，所以就會存在境內企業(yè)走到境外會存在對當地的法律法規(guī)的一些理解上的分歧，也感謝Bill Herder和浦偉光總提到這一點。

　　下面請問一下David Ford，他是作為一個境外非常知名的對沖基金橋，我想請問您是如何看待中國將近推出來的原油期貨？

　　David Ford：謝謝，其實陸總可能是更應該回答這個問題，但是我也盡力而為談一下，因為我知道陸總準備這個合約已經投入了多年的心血，這個合約其實今天也提了很多次了，可能今年會推出，不管什么時候推出，它都會是一個重要的合約。不光是對中國有重要意義，同時對于亞太區(qū)和在國際的能源市場都有重要意義。如果我們只看中國，為什么它對中國這么重要呢？首先我們知道中國是最大的世界上的原油進口國，但是不幸的是原油定價是其他地區(qū)定價的。

　　第二，這也是中國第一個衍生品的合約開放給國際市場。

　　第三，它會幫助人民幣的國際化進程。

　　首先為什么它對于國際市場有重要意義？特別是亞太區(qū)對它比較感興趣？你看一下原油是怎么定價的，其實它是由兩個基準，一個是布倫特，一個是美國的WTI，布倫特它是在英國北海定價，反映了歐洲的供需基本面，WTI是在美國的庫欣定價，反映了美國的供需基本面。因此中國是世界上的原油進口國，這個價格反而要去參照歐美的地區(qū)，所以亞太區(qū)特別是在中國真的是要自己的定價基準。當然了，陸總也講了期貨合約的設計，這里面設計過程當中肯定有很多要考慮的因素，我要強調兩個因素：1、有沒有真正的經濟需求？對這個合約有沒有真正的經濟需求？2、你的交割程序能不能反映基本的現貨市場的操作？首先有沒有經濟需求呢？我覺得這個是毫無疑問，肯定有的，而交割程序能不能反映基礎的現貨市場呢？我覺得這個倒未必，我對此還不能夠完全信服，我還需要觀望一下，就算不符合基礎的交割，這也不是它的末日，布倫特合約推出了三次才把交割程序搞對，所以這個市場還是可以調整，可以按時間來不斷地演變的，我們要確保這個期貨合約它也是與時俱進。但是我覺得真正的問題還是在于這個合約到底會不會成功，這個取決于我們對成功的定義是什么。

　　我們的成功是指交易量嗎？還是按照持倉量來定？還是我們看有多少國際參與者來使用合約的數量來定義它的成功呢？是用合約交易量嗎？這當然是一個指標，當然我們要看有多少持倉量也是需要觀察的，我們真正要關注是國際參與，國際能源業(yè)對它的使用，因為我覺得中國和亞太區(qū)真的需要這個合約能夠成功。

　　主持人：David Ford從一個境外者的角度對中國的原油期貨即將上市分享了自己的看法和自己的思考，原油期貨作為試點的產品，可能未來要走的路還很長，也需要我們不論是從監(jiān)管機構還是交易所都要花更多的時間培養(yǎng)這個市場也好或者創(chuàng)新這個市場也好，都需要更多的努力，因為時間關系最后再問幾位嘉賓的共同問題，對于中國期貨市場國際化有怎樣的期待？

　　浦偉光：很有信心，大家努力吧。

　　陸豐：我覺得實際上未來主要看相互理解，因為這中間的不同文化差異，監(jiān)管差異比較大，對于羅總的期貨公司來講，想要在海外攬客需要遵循中國和所在國所有的規(guī)矩，你要把這個橋搭起來，對于交易所來說，怎么樣去面對復雜的監(jiān)管模式，我們需要去理解這個市場才能設計更好的產品，我們這個產品國際上的投資者怎么理解怎么參與。其實我覺得文化差異可能是最難解決的，比如說我們中國的規(guī)則里面，我們的一戶一碼，漲跌停板，等等的模式要境外理解，文化差異在中國也很復雜，比如說有一個笑話，羅總，投資和投機有什么區(qū)別？其實答案很簡單就是普通話和廣東話的區(qū)別。所以我認為隨著理解程度的加深，中國期貨市場國際化會越走越順利。謝謝。

　　許明鎮(zhèn)：我們在迪拜也做好了準備，因為我們有兩個結算銀行，就是中銀跟工行都成為我們的結算銀行了，所以我們也充滿著信心來迎接走出去的機會。打一個小廣告，2018年3月22日，FIA將會在迪拜進行。

　　 

　　Bill Herder：我非常有信心，中國期貨一定會國際化，我之前講得一些謹慎之言，其實作為第二大世界經濟體，行業(yè)這么蓬勃，肯定就像開著一輛法拉利一樣，要小心，但是反正會國際化的，只是說你要融合另外的系統，另外的系統又融合到中國，這個一定會發(fā)生，但是還是小心和謹慎。

　　David Ford：毫無疑問中國市場一定會國際化，而且會國際化獲得成功，唯一的問題是什么時候發(fā)生？以什么樣的速度達到這個目標？你去到這個目標還是要小心駕駛。

　　主持人：感謝各位嘉賓的建議和分享，我也希望以南華為代表的金融機構日后能夠在中國期貨市場國際化發(fā)展過程中能夠起到一個支持跟投資者教育，市場培養(yǎng)的重要角色，感謝今天各位嘉賓的光臨。謝謝大家。

　　第二圓桌環(huán)節(jié)：

　　主持人：接下來進入今天最后一個圓桌環(huán)節(jié)，是期貨經營機構的國際化，接下來有中歐國際交易所聯合首席執(zhí)行官陳晗總，ICE新加坡期貨交易所總裁兼首席運營官Lucas Schmeddes；香港交易所林琦，九三糧油史永革總以及交通銀行總行國際業(yè)務部副總經理楊敏總。

　　我先讓各位介紹一下自己，大家可以跟相關的職位做一個對號入座。

　　陳晗：各位好，我是中歐國際交易所陳晗；

　　Lucas Schmeddes：大家好，我是Lucas Schmeddes，是ICE新加坡期貨交易所。

　　林琦：我是香港交易所的林琦；

　　史永革：大家好我是來自九三糧油工業(yè)的史永革。

　　楊敏：大家好，我是來自于交通銀行的楊敏，從事國際業(yè)務包括結算、融資、外匯一些海外分行，所以今天是一個服務者的身份在這里分享。

　　主持人：謝謝各位嘉賓，因為剛才上面的論壇話題是中國期貨的國際化，接下來是經營機構國際化，作為經營機構的話，主要是以期貨公司為代表，畢竟期貨公司作為一個中介的角色，更多的要服務好市場和客戶，另外因為你國際化過程里面肯定是需要跟境外的交易所打交道，一起來合作，還是需要其他的經營機構，特別是金融機構做一些合作，所以這一次我們也特別邀了三境外的交易所代表，我們一起來分享相關的觀點。

　　第一個問題想問一下中歐所的陳晗總，因為大家都知道2018年之后整個歐洲金融工具市場指令監(jiān)管會加強，作為我們經營機構未來比如說要進入歐洲市場，會有怎么樣的機遇和挑戰(zhàn)？以及希望陳晗總給我們中介機構進入歐洲有什么建議？中歐交易所是中國跟歐洲的創(chuàng)新交易所，陳總在監(jiān)管和經驗方面能夠更好地去理解兩地的監(jiān)管和兩地的特色。

　　陳晗：關于金融工具市場指令二，它將在明年一月一號開始生效，這是金融危機以后歐盟對金融市場實施加強金融監(jiān)管的舉措，這是最近非常熱門的話題，實際上全球的金融機構包括在座的已經在歐洲目前主要是在倫敦設立期貨或者是證券或者是銀行子機構的公司，都已經在直接面對這個問題。市場的擔憂就是監(jiān)管的增強，會對成本的增加和市場流動性的增加，這個應該是客觀存在的，但是新的金融工具市場指令二，我昨天在和廣發(fā)期貨的總經理溝通的時候，他說我們的英國廣發(fā)金融市場英國有限公司已經在做這方面的準備，我就談到實際上在某些規(guī)則上，剛才浦偉光總說要學習別人的監(jiān)管和法律，我感覺金融工具市場指令二經過金融危機的洗禮，我們中國一些基于高信用風險環(huán)境下的一些監(jiān)管措施和制度設計，實際上現在反過來被發(fā)達國家所學習。比如說中國期貨市場的穿透式監(jiān)管，給你客戶一個編碼，實際上金融工具市場指令二就要求金融機構對客戶要實施穿透式的登陸，讓監(jiān)管部門可以看到誰是你的客戶，這是一種監(jiān)管和規(guī)則的趨同性，我覺得在這個開放過程中，過去中國更多是單向發(fā)達市場學習，但是現在企業(yè)走出去，我們金融機構走出去，某些方面我們也趨同，在某些方面是互相學習，中國過去某些不被國際市場理解的做法，現在他們也跟著這樣做，這是非常有趣的現象。

　　剛才主持人讓我講一下我們在開放大格局下，期貨經營機構怎么發(fā)展國際化？我在中歐交易所工作兩年，特別是今年以來我有一個非常深刻的感受，中國企業(yè)走出去最大的問題是我們的金融服務嚴重滯后，今天我們是在衍生品的會議上，我想風險管理的服務也是金融服務的一個重要組成部分，“一帶一路”是新時代之下全球化的新藍圖，在這個新藍圖之下，越來越多的中國企業(yè)走出去，特別是利用我們過去30多年改革開放，我們所積累的生產技術水平，我們的產能要幫助全球，特別是一些欠發(fā)達地區(qū)加強基礎設施建設，實際上我們的期貨經營機構的產業(yè)客戶是他們在走出去，他們會面臨什么樣的風險？

　　第一，匯率的風險，第二，原材料價格波動的風險，我想我們國內期貨機構要服務走出去的產業(yè)客戶，除了傳統的貿易通道之外，現在大家知道中歐專列，隨著全球氣侯變暖，夏季形成的東北航道，以及中巴經濟走廊會促進貿易的流動，在這個通道變得便捷高效的過程中，實際上貿易背后是對大宗商品價格的影響力，這也是一個國家見證力，中國是全世界少有的既是大宗商品的生產國又是重要消費國的國家。應該在大宗商品的定價和影響力方面有更大的發(fā)言權，這個也是在貿易背后隱含的一個國家競爭力，因為這是一個邏輯的必然，你是最大的生產國，你又是最大的消費國，理應你擁有更強的價格影響力。早上論壇上我講到我們商品的天然屬性就是全球化和國際化，我們的商品期貨不能關起門自己自娛自樂，要打開門請大家一起參與，這樣定價才真正具有國際影響力。這就是請進來，我們的期貨金融機構現在已經走出國內，走到香港，走到新加坡，有的走到芝加哥，還有的走到英國，但是現在英國存在一個退歐，可能失去歐盟金融護照的風險，所以我們中資金融機構在歐洲的格局可能要進行更多的考量和架構的格局調整。在這個過程當中我認為怎么樣讓中國的期貨經營機構把歐洲投資人引入到中國的在岸商品期貨市場，這也是新的機會。

　　主持人：剛剛陳總提到引進來，今天下午的焦點都在原油的話題更多一些，正好ICE在整個原油的物產品在ICE的交易所也是拳頭產品，我想問一下來自ICE的Lucas Schmeddes，ICE認為中國推出原油期貨會對全球的原油市場有什么影響？以及中國的經營機構在走出去的過程里面，如何可以跟我們的海外交易所比如說像跟ICE做更多的更深入的合作。

　　Lucas Schmeddes：有兩個問題：第一個問題，其實跟上一個圓桌論壇是有關系，上海的合約大家有非常多的興趣，大家也是非常樂觀，我也想講一下我這方面的看法，當這個合約成功之后，它會發(fā)揮原油產品標桿的作用，剛才David Ford也解釋了不同標桿的作用，這會是另外一個原油產品的標桿，也會帶來一些套利的機會，在不同的標桿產品間帶來套利的機會，所以在這方面對于期貨的經紀人來講，中國和海外的經紀人都有一些套利的機會，因為這個會是重中之重讓上海原油合約影響全球原油的價格，因為大家可以用上海的原油合約影響歐曼的價格和布倫特的價格，這都是非常重要的框架。

　　第二個問題，中國的公司和國際的交易所的一些合作。當然可以跟ICE做很緊密的合作，也可以跟一些其他的國際期貨交易所有更緊密的合作，因為我們必須要找出一種方式這里的投資團隊和風險管理的團隊能夠了解其他的期貨交易的問題。

　　主持人：您也提到我們引進來包括整個中國的期貨市場的國際化過程里面，其實可能對于海外的交易所也是有一個相互促進的過程，其實在這方面我覺得港交所在互聯互通方面做得是比較好的案例，接下來想請一下林琦總針對中國目前的資本市場，互聯互通的成功模式來分享一下現在的最新動向以及未來港交所的計劃。

　　林琦：其實香港交易所在互聯互通方面的嘗試是從滬港通和深港通開始的，香港交易所在香港市場上扮演著為中國的企業(yè)走出去配置全球資產的很重要的平臺。從90年代開始伴隨著國內的經濟騰飛，香港交易所躍升為國際化的金融中心，在香港市場銜接四種客戶：中國的企業(yè)，來自中國的錢，以及來自國際的企業(yè)和國際的錢，在這樣的平臺上香港扮演著幫助國內的企業(yè)融資籌資的企業(yè)也幫助國內的企業(yè)在海外市場進行全球化配置和風險管理，無論是大宗商品還是匯率的風險管理也都起到一定的作用。

　　互聯互通的股票成功從滬港通、深港通運行非常平穩(wěn)，我們看到伴隨南下的資金，來自國內的資金不斷涌入，整個香港市場的生態(tài)包括股票的估值都發(fā)生非常良好的改變，今年以來整體的香港市場的走勢也是在全球名列前茅，從中也看出大家在香港這個市場全球的資產配置和融資，包括風險管理的熱情。在未來的計劃中，早上我們的總裁也提到，未來也是希望把這個互聯互通的模式可以去擴張到其他的資產類別，我們現在債券通已經實現了北上的聯通，未來在商品通方面也將做不懈的努力，總體就是香港希望扮演一個角色幫助中國的企業(yè)走出去，幫助中國的投資者在海外進行資產的配置，幫助我們的企業(yè)在“一帶一路”的倡議下去做更好，包括大宗商品風險管理。

　　主持人：我再問一個問題，因為我發(fā)現2017年港交所開始更多在商品市場做一些布局，比如說像今年也推出了黃金期貨和鐵礦石期貨，針對這兩個產品，未來有沒有可能跟國內做到互聯互通？

　　林琦：港交所以前一直以IPO和股票交易為主要的核心競爭力的交易所，但是隨著人民幣國際化和“一帶一路”，現在也在與時俱進，我們在我們平臺上推出更多的產品現在已經是一個提供綜合流動性和全資產類別的交易所，在商品方面我們也在不懈地做努力，2012年我們收購了倫敦金屬交易所，現在有色這一塊已經非常豐富了，今年我們開始在貴金屬和黑色的產業(yè)鏈上進行布局，黃金我們今年推出以人民幣和美元同時計價在香港交割的黃金期貨合約，除了投資者可以選擇用人民幣或者美元計價的黃金期貨去對沖去做套期保值，也從隱含一個人民幣對美元匯率的預期，其實可以圍繞著黃金的產品做許多的交易策略。

　　黑色這一塊我們今年推出了鐵礦石的期貨，是用TSI指數定價的，跟國內的大宗商品目前還沒有一個互聯互通的通道，但是這也是我們未來努力的方向，但是兩地的聯動包括和其他交易所類似的交易產品聯動也是非常積極，我們也非常樂見在全球市場有這樣的產品互相流動性。

　　主持人：上面有一位嘉賓提到我們期貨的最大功能是風險對沖和風險轉移，今天我們也有幸請到九三史永革總，九三非常早進入到原材料的海外的采購，包括海外做風險管理的業(yè)務，接下來有請史永革總作為代表，談一下中國企業(yè)在大宗商品進口貿易中對風險管理具體有哪方面的需求，以及九三在境內外利用期貨做風險管理的經驗和心得跟大家分享一下。

　　史永革：首先今天話題是期貨經營機構國際化，我們的產業(yè)對不上，我是實體產業(yè)，但是從我們實體企業(yè)來講，這些年跟期貨行業(yè)是息息相關的，從中國行業(yè)來說，中國的經濟進入了新常態(tài)，大宗商品行業(yè)也是進入新常態(tài)，但是這個新常態(tài)是屬于概念？基本是規(guī)避的時代，從這個角度來說，大宗商品的加工企業(yè)對于風險控制的需求也是在逐漸地增加，甚至對于風險防控的需求要遠遠大于對于利潤的追求，這也是這些年企業(yè)發(fā)展，特別是經過2008年的金融危機以后，企業(yè)不斷地淘汰，大家得出的經驗。從我們的企業(yè)來看，我們是從事大豆壓榨行業(yè)，大豆是開放最大數量也是開放最早的產品，也是屬于國際化，也最市場化，最金融化的產品。特別是2017年中國大豆進口量預計要超過9000萬噸，中國對于國際大豆的需求超過90%，也就是說它國際化程度是非常高，而我們所有的大豆來源于美國南美和巴西、阿根廷，我們買大豆的過程是通過合同簽訂、采購、裝船、運輸包括到國內加工，至少得經過三個月的時間，這三個月時間我們企業(yè)面臨最大的風險就是價格的風險，同時2014年以后中國人民幣匯率又是從升值到貶值，現在是劇烈波動，這個匯率的風險也成為加工企業(yè)的風險主要問題，包括剛剛各位提到的，我們的企業(yè)面臨的兩個風險，一個是價格風險一個是匯率風險，是目前企業(yè)需要控制的風險因素，因而它對風險管理的需求也是非常強的。

　　剛剛主持人提到作為九三大豆加工企業(yè)在這些年有哪些經驗？我不敢說經驗，九三加工大豆的行業(yè)經過30多年，進入期貨行業(yè)20年，有兩個變化：對于期貨的認識的變化，最早我們這個行業(yè)進入期貨市場更多的人是在投機，現在是完全地利用期貨工具進行套期保值，從我們大豆壓榨行業(yè)經歷了幾個過程：2004年以前有工廠就能賺錢，到2008年以前是會采購大豆就能賺錢，到2012年以前是會做套期保值就能賺錢，到現在這都變了，現在只有靠系統的能力才能賺錢，也就是說隨著中國經濟特別是這幾年供給側改革，包括期貨市場服務于實體經濟的發(fā)展，市場的獲利能力越來越小。要想尋找很好的套期保值機會，現在來講也很難說，真正能套上的時候肯定大家都會100%去套，但是現在很多時間是沒有機會去套保，怎么辦？就要尋找機會，這就需要企業(yè)對市場的研判，對國際形勢的研究，甚至有一個遠期的預判，這樣的話才能尋找一些合理的套保機會?，F在企業(yè)也開始尋找一些內部精細化管理降低成本的因素，還有一個就是通過產業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)當中去尋找獲利的能力，以提升企業(yè)的市場競爭能力。

　　主持人：剛剛史永革總提到的都非常務實，也給我們期貨公司在風險管理方面未來如何去服務實體經濟，能夠落地到每個企業(yè)在價格風險管理方面的需求，也提了很多的要求，也是我們未來努力的方向。最后問一下楊敏總，因為交通銀行應該是最早國際化的一個中國商業(yè)銀行，在香港也有70多年的經營經驗，想請問您商業(yè)銀行在我們期貨的市場國際化的過程中，能夠幫我們做一些什么？以及商業(yè)銀行國際化的過程中，對我們的期貨公司的國際化有哪些啟示？

　　楊敏：其實講到期貨市場國際化或者期貨業(yè)務國際化像一個長篇的系列劇，監(jiān)管部門象導演，指揮這個路往哪走，交易所是告訴你這個戲怎么講，期貨公司和投資者就像演員，把戲演好，商業(yè)銀行像什么？就像場務，根據導演編劇的要求提供道具，幫助演員把戲演好，最后整個戲劇的最后在字幕的小角有商業(yè)銀行的名字，但是商業(yè)銀行是不可或缺。在期貨市場國際化中，商業(yè)銀行要做三個“三”，第一個服務的對象是交易所，商業(yè)銀行是交易所的參與者，第一在交易所制定國際化方案的時候我們可以幫他一起參與來做好規(guī)則制定，系統這些服務，前期設計要做好。第二，要做好交易所規(guī)則制定以后的結算服務，這是商業(yè)銀行要做到的。第三個商業(yè)銀行現在不僅是銀行，我們還有很多子公司，在境外也有，實際上商業(yè)銀行本身也是期貨市場的參與者，第一個三是對于我們期貨交易者的三個參與。

　　第二個三是期貨公司的合作者，也是三個：第一，我們和期貨公司都是為我們的實體經濟，為我們的企業(yè)提供服務，不管是風險管理也好，其他的金融服務也好，都需要大家一起合作來做一些事情。所以在客戶推介，客戶服務里面都有很多合作的地方。第二，是在結算和清算領域；第三，在我們期貨公司的發(fā)展國際化發(fā)展領域，我覺得分兩部分：第一，每個期貨公司都需要國際化的籌資，這是商業(yè)銀行可以提供的，不管是期貨公司IPO或者發(fā)債融資商業(yè)銀行都可以提供很多的服務；第二，期貨公司國際化里面，有很多需要境外并購布局，商業(yè)銀行是中國的金融機構走得比較早的，前期也可以提供很多的幫助和服務，這方面也可以跟期貨提供合作。這是第二個三，和期貨公司的三個合作。

　　第三個三，合格的投資者的服務者。我們合格投資者在境內做的話，要開NRA帳戶進行結算，就有一個代理開戶見證的問題，他的資金調撥可以通過網銀，這都是商業(yè)銀行可以做的。第二，融資服務，在我們外面可以看到很多商業(yè)銀行擺攤，可以提供標單融資。其實商業(yè)銀行的保函是很好的期貨保證金，如果交易所能夠接受，就能夠為我們合格的投資者節(jié)約一定的成本。第三，風險管理，剛剛史總提到匯率問題，是實體經濟考慮最多的問題，商業(yè)銀行參與匯率的風險管理能力很強，各國的商業(yè)銀行是匯率衍生品市場最大的參與者，所以不管是期權、期貨商業(yè)銀行都可以做服務，這也是商業(yè)銀行可以為期貨國際化可以做的三個“三”的服務。

　　第二，講到交通銀行國際化能夠給期貨公司國際化提供什么樣的作用？交通銀行到明年是110周年，現在是中國最早的商業(yè)銀行，成立之初我們就在日本開了一家分行，在香港我們交通銀行運營70多年，我介紹一下交通銀行海外分機構，銀行業(yè)海外有16個國家和地區(qū)有20家分支機構，我們還有投行、證券、保險、租賃等不同海外子公司，所以我們是一個國際化綜合化的運營體系，海外的運營經驗是有一些。對于期貨公司來說，我覺得在國際化里面有三個地方可以加以注意的。

　　第一，找準定位，像商業(yè)銀行為什么做這個事？主要就是跟著中國的企業(yè)走出去，企業(yè)需要哪的服務，需要到哪個地方設機構，我們就到哪去了，商業(yè)銀行做的話，一般首先去的地方是國際的金融中心，在那設點比較多。其次就是企業(yè)布局比較多的地方在那設點比較多。史總進口大豆主要是在美國、南美一些地方，美國我們很早就設了，去年我們在巴西買了一家150年的家族銀行，也是為了中國的企業(yè)在當地的合作提供服務，期貨公司走出去是干嗎的？是提供國際化服務，就要在金融中心設。是為了境內企業(yè)境外運營的風險管理做的服務，那就要跟隨企業(yè)一起做，中國企業(yè)走到哪，我就要走到哪，所以定位和布局期貨公司所要掌握的第一個問題。

　　第二個問題是一個尊重監(jiān)管，尊重法律的問題，交通銀行這方面做得還行，目前為止在境外監(jiān)管和境外法律方面沒有吃過虧，但是大家可以看到，中資銀行、外資銀行在境外運營過程中都有很多的監(jiān)管處罰和罰款問題，這里面有三個地方要注意：

　　第一，反洗錢。反洗錢是我們現在面臨的最大問題，現在對于交易所來說這個問題可能不是很大，但是對于期貨公司來說，您面的是眾多投資者，壓力就會非常大。

　　第二，KYC的問題，了解你的客戶，了解你的客戶的客戶，了解你的客戶資金來源，還有自然人控股股東是怎樣，根據各國的監(jiān)管和法律規(guī)定是不一樣的，怎么做？既要遵守所在國的反洗錢規(guī)定，也要遵守商業(yè)銀行所在母國的反洗錢規(guī)定。

　　第三，是KYB的問題，你的交易商品是什么，今天上午講到美國把區(qū)塊鏈作為交易的商品，確實對于一個期貨交易所來說確實是一個比較好的產品，但是整個市場對于區(qū)塊鏈的方式判斷并不一樣，我們對這個業(yè)務是否了解，誰來進行這個交易，在什么地方做這個商品，根據當地監(jiān)管要求都不一樣。在合規(guī)方面，特別注意兩點。一是希望大家找一個能夠充分了解當地監(jiān)管要求的合規(guī)官。第二，能夠充分和當地監(jiān)管部門進行溝通。

　　第三個問題是保持一個穩(wěn)健的經營方式，不要希望一下把業(yè)務種類做得太多，也不要把業(yè)務做得太猛，盈利特別高，業(yè)務做得開展特別快。對于境外監(jiān)管、客戶、市場，業(yè)務太多，太快不一定是一件好事。在境內銀行業(yè)務創(chuàng)新產品層出不窮，境外我們有一個原則，做我了解的客戶和業(yè)務，如果客戶和業(yè)務不了解，可以慢慢來，和監(jiān)管部門慢慢討論一下，大家都了解才可以做。穩(wěn)健是最重要的。

　　主持人：謝謝楊敏總的分享，我覺得未來對整個期貨公司走出去有非常多實踐的意義。因為時間有限，我們就每個嘉賓問一個問題，因為企業(yè)的發(fā)展離不開人才，關于人才的國際化，需要具備哪方面的素質？每個嘉賓簡單地說一句。

　　陳晗：開闊的心胸和廣闊的視野，第二持續(xù)地學習能力，第三，跨文化溝通交流能力和適應能力，最后要有文化自信。

　　Lucas Schmeddes：補充一下數據的角度，要有能夠在期貨業(yè)務當中要持續(xù)下去的話，你要知道數據意味著什么，這個數據是怎么樣產生和使用，因為交易就是要尋找低買高賣，如果能同時做的話，在不同市場之間操作先買后賣都需要你對數據有快速的掌握和理解，而且有一個深度的洞察，作為期貨公司也需要有一個執(zhí)行的能力，要能夠跟數據打交道，知道如何能夠掌握深度的期貨市場的商業(yè)數據。

　　林琦：未來的期貨人才一定需要更加國際化的視野了解產品和服務，我們現在看到所有的期貨交易就更加專業(yè)化，更加往量化的方向走，我也很同意Lucas Schmeddes的意見，未來在數據、計算機和金融知識方面的提升要不斷地加強。

　　史永革：從我們企業(yè)角度出發(fā)，我覺得要想國際化必須具備五個方面：1、要懂現貨還要懂期貨。2、懂采購還要懂銷售。3、運營還要懂管理，4、要了解國內市場還要了解國外市場。5、要懂利率還要懂匯率，人民幣和美元。

　　楊敏：好奇心跟持續(xù)學習，第二，我覺得如果這位同事國際化人才是派到海外去的話，有一個特點必須要具備，他耐得住寂寞，我們在海外的分支機構有的同事在外面工作了十幾年甚至20多年也有，如果耐不住寂寞，離開家鄉(xiāng)，離開熟悉的環(huán)境，離開中餐，在一個地方去工作，真的是很困難的，所以耐得住寂寞是一個期貨人才國際化生活和工作的必要條件，謝謝。

　　主持人：謝謝各位嘉賓的分享，也感謝堅持到現在的各位在場的聽眾。此次論壇到此結束。　 

　　分論壇：科技發(fā)展與信息安全

　　時間：2017年12月2日（14：00）

　　地點：深圳五洲賓館長江廳

　　實錄內容：

　　主持人：尊敬的各位領導、各位來賓：大家下午好！

　　今天，我們相聚在美麗的鵬城深圳，共同迎來第13屆中國國際期貨大會的盛大召開，本次分論壇的主題是“科技發(fā)展與信息安全”，由中國期貨業(yè)協會主辦、華泰期貨有限公司承辦。在此，對各位領導和嘉賓朋友們的到來表示熱烈的歡迎！

　　黨的十九大提出將現代金融納入產業(yè)體系，要求金融回歸服務實體經濟的本源。近年來，隨著科學技術與金融業(yè)的深度融合，金融科技已成為金融行業(yè)轉型升級的助推器，也是未來期貨公司的制勝法寶。我們的母公司華泰證券在金融科技運用上已樹立了成功的典范，目前，漲樂財富通在證券交易類APP排行榜和移動APP排行榜中始終蟬聯第一，獲得了市場和投資者的高度認可。在萬物互聯的新時代，如何充分發(fā)揮科技的引領作用，在確保信息安全的前提下，提升金融行業(yè)核心競爭力，成為當下我們需要迫切思考的問題。本次論壇聚焦于科技發(fā)展與信息安全這兩大主題，希望為期貨行業(yè)科技發(fā)展提供前沿視角，開拓新的思路。

　　我是本次分論壇第一節(jié)的主持人，華泰期貨王強。

　　下面，請允許我介紹出席本次論壇的領導和嘉賓，他們是:

　　中國證監(jiān)會信息中心副主任劉鐵斌先生

　　大連商品交易所副總經理許強先生

　　中證信息技術服務有限責任公司副總經理羅凱先生

　　中國期貨業(yè)協會領導孫明福先生

　　華泰期貨有限公司總裁徐煒中先生

　　此外，出席本次分論壇的還有來自交易所技術公司、金融科技公司、期貨公司的領導及技術專家，一并表示熱烈歡迎。我們還非常榮幸地邀請到了金融科技領域的一系列重量級嘉賓，我們將在接下來的環(huán)節(jié)為大家一一介紹。

　　最后，感謝中國期貨業(yè)協會主辦本次大會，同時對深圳市期貨同業(yè)協會的大力支持表示衷心的感謝！

　　接下來有請中國期貨業(yè)協會領導孫明福先生致辭。

　　孫明福：尊敬的各位領導，各位專家，各位來賓，下午好！

　　歡迎大家來到深圳，深圳作為我國改革開放的前沿陣地，同時也是全國科技、產業(yè)創(chuàng)新中心，在這座創(chuàng)新引領、兼容并舉的城市，我們歡聚一堂，共同舉辦科技發(fā)展與信息安全分論壇，在此，我謹代表中國期貨業(yè)協會對本次論壇的召開表示熱烈的祝賀，對各位的到來表示誠摯的歡迎！

　　鄧小平同志曾提出，科學技術是第一生產力，隨著互聯網、物聯網、智能交易、區(qū)塊鏈、大數據、云計算等新技術、新理念的層出不窮，科技的力量正悄無聲息又無處不在的影響和改變著我們的工作和生活，縱觀全球金融行業(yè)發(fā)展史，每次重大變革與突破的背后，科技創(chuàng)新都發(fā)揮著核心驅動作用，期貨行業(yè)也不例外。以科技發(fā)展為主題的分論壇迄今為止已連續(xù)舉辦了7屆，積極推動了期貨行業(yè)科技創(chuàng)新發(fā)展。近年來，隨著供給側結構性改革的縱深推進，期貨市場創(chuàng)新步伐加快，科學技術發(fā)揮了支撐、保障、實現乃至引領的作用。行業(yè)信息技術、公共基礎設施進一步建立健全，為經營機構提供了安全、可靠、便利的服務。也大大降低了經營機構的運營成本，另一方面，隨著期貨公司業(yè)務牌照的放開，業(yè)內在加速升級服務模式，努力構建具有互聯網時代特征的客戶服務體系，不斷提升服務實體經濟的能力，不可否認的是金融科技的快速發(fā)展，給我們帶來便利的同時，也給交易公平、安全和監(jiān)管提出了新的挑戰(zhàn)。

　　本次論壇立足于科技發(fā)展與信息安全，旨在充分探討金融科技發(fā)展與信息安全之間的平衡關系，力求促進期貨行業(yè)的健康、穩(wěn)定發(fā)展。華泰期貨作為本次論壇的承辦單位，邀請諸多行業(yè)專家為大家?guī)硪粓鏊枷胧⒀?。非常感謝華泰期貨為本次論壇付出的努力。

　　最近幾年，圍繞穩(wěn)中求進工作總基調，著力于服務實體經濟，防控金融風險，深化金融改革三項任務，協會在推動科技發(fā)展與維護信息安全上，積極籌劃并開展了大量細致的工作：一是強化制度體系建設，積極推動行業(yè)科技發(fā)展，配合監(jiān)管部門研究起草信息技術規(guī)范性文件，修訂完善自律規(guī)則，力求規(guī)范行業(yè)信息技術管理，營造良好的技術創(chuàng)新氛圍。二是精心策劃，并舉辦多期期貨經營機構、信息技術高管及業(yè)務人員培訓，為行業(yè)科技發(fā)展奠定了厚實的人才基礎。三是專門設置了物聯網金融專業(yè)委員會，致力于推動金融科技在期貨行業(yè)的研究與探索。四是研究利用信息技術手段，加強行業(yè)信息數據的收集和分析，提升風險防范工作的前瞻性，針對性和有效性。

　　劉世余主席在證監(jiān)會系統協同會館干部，學習黨的十九大精神強調，全面建成小康社會的決勝期，資本市場的改革發(fā)展穩(wěn)定要突出抓重點、補短板、強弱項，當前期貨行業(yè)正處于轉型的關鍵期，必須精抓風險防控，強化科技創(chuàng)新。在此我拋磚引玉，提出幾點意見供各位探討：

　　1、加強行業(yè)信息安全法規(guī)的整體性建設，逐步把技術規(guī)范體系與市場監(jiān)管法律法規(guī)有機結合，同時督促、檢查、指導期貨經營機構嚴格執(zhí)行信息安全管理辦法和技術標準。各期貨經營機構也要提高政治站位，以服務國家戰(zhàn)略的思路，自覺執(zhí)行行業(yè)技術規(guī)范，堅守合規(guī)風控底線。

　　2、探索利用科技手段，打造服務平臺，促進商品期貨、現貨行業(yè)的互聯互通，為實體企業(yè)提供線上實時咨詢和線下量身打造解決方案的對接服務，更好的服務實體經濟。

　　3、引導鼓勵期貨經營機構加強科研投入，完善數據體系建設，打造技術優(yōu)勢，同時加強科技賦能，完善客戶服務體系建設，全面提升客戶服務水平。

　　最后，預祝本次論壇取得圓滿成功。謝謝大家！

　　主持人：謝謝孫會長的致辭。孫會長的致辭立足高遠，為我們期貨行業(yè)科技發(fā)展與信息安全建設指明了方向，讓我們再次以熱烈的掌聲表示感謝！

　　接下來有請華泰期貨有限公司總裁徐煒中先生致辭。大家歡迎！

　　徐煒中：尊敬的各位領導，還有各位貴賓，朋友們，大家下午好！

　　非常感謝我們協會領導能夠做精彩的致辭，為我們這個行業(yè)下一步的科技發(fā)展與信息安全指明方向，也提出要求。這次我們很榮幸協辦這次論壇，這也是我們第一次，國際期貨大會是第7次，每次大會論壇為我們科技發(fā)展提供了很多新的智慧和新的思想。也是為推動行業(yè)的信息科技發(fā)展注入新的動力。承辦這次活動的時候，我經常想，我們經常做一些并不認為自己很擅長的事，因為論壇大會，我們上來想，我們應該干更擅長的風險管理，因為今年我們場外期權做得不錯，科學技術高大上，我們還擔心能不能搞好，非常感謝我們這個團隊花了很多心思。我們做了很多安排，使我們感覺這是非常有意義的事情。所以我們偶爾要多做一些自己不擅長的事情，可能是最大的進步。

　　我們認為金融科技的本質就是提高服務，為我們的客戶創(chuàng)造價值。提高我們的效率，降低我們的成本。另外金融科技也可以為我們的企業(yè)經營管理的效率，以及服務體系的重塑再造提供強大的支撐。我們現在期貨行業(yè)正處于轉型創(chuàng)新的關鍵時期，科學技術是推動我們行業(yè)轉型創(chuàng)新的驅動力，我們期貨經營機構繼續(xù)用科技來武裝我們自身，用科技的手段來改造我們的金融生產鏈，用科技的手段升級我們的服務內容和手段，這次大會非常榮幸的邀請到我們各位領導、各位貴賓，包括很多專家，我們金融科技領域的領軍人物，我相信這次論壇也一定會給大家?guī)砗芏嗟乃枷肷系闹腔?。另外我想我們現在正處于一個顛覆性的時代，云計算、高性能的計算、大數據、人工智能、機器學習都已經滲透到我們的日常生活當中，而這一些顛覆性的技術也將為我們金融市場帶來充分的想象力。

　　現在我們看到，包括國際上的高手，都說自己是金融科技公司。去年我們集團華泰證券，我們認為是投資顧問公司，現在定性為科技金融公司。所以我們現在這個時代已經發(fā)生很大的變化，作為金融行業(yè)一定要關注到這一變化。比如說要充分運用這些金融工具，尤其是我們母公司，前段時間網上有文章，為什么是華泰證券取得很大的進步？包括我們最近朋友圈刷爆的樂享智能。我們的漲樂財富通號稱證券行業(yè)的領頭羊，排名第一，超過三千萬，日活量也是排名第一。所以在母公司的強大基因下，我們華泰期貨也正在打造科技、IT技術的核心競爭力，我們在“十三五”戰(zhàn)略規(guī)劃當中，把IT作為我們的兩翼之一，也是我們的六大核心能力之一。我們現在在IT當中設立大數據中心和信息技術，我們在機構投資者年會上將發(fā)布具有一站式、智能化、全方位的線上線下的移動手機APP——“期贏天下”。率先升級行業(yè)的移動服務，希望能一起和行業(yè)共同進步。

　　我們認為在這個時代里，在大數據時代里，我們面臨的競爭對手或許并不是我們的同行，而是我們的大數據或者技術的變革給我們帶來顛覆性的變化，從這個角度，我們一定要認真的研究和思考，如何應用科技技術來賦予我們更多的能力，為我們的客戶提供更好的服務。在下一步的產融結合服務實體經濟中提供更專業(yè)、更智能的服務。但是有一點我們看到，我們這個期貨行業(yè)的信息技術與我們的銀行，其他的金融機構、證券存在很大的差距，就在前不久的晚上，總監(jiān)給我打電話說，現在不停有黑客對我們的交易進行洗劫。經過幾次防止，終于守住了。但是這不得不讓我們感到擔憂，包括前段時間，我們在協會、證監(jiān)會開會的時候也提到，我也提到，我們要高度重視，這個行業(yè)在信息技術安全中存在的問題，無論行情信息、交易軟件還是數據都跟其他同行存在很大的差距，這塊急需我們提升。

　　我希望今天的大會能積極推動這個行業(yè)技術的發(fā)展，幫我們把把脈，多提建設性的意見。我就說這些，再次對大家的到來表示歡迎，并祝大家工作順利、身體健康。謝謝！

　　主持人：謝謝徐總。帶著華泰期貨的美好期望，我們正式進入本次論壇的主題演講環(huán)節(jié)，這一節(jié)將有來自監(jiān)管部門的領導和信息技術領域的專家為我們分享他們的精彩見解。

　　下面進入我們的主題演講環(huán)節(jié)：

　　首先，請允許我介紹中國證監(jiān)會信息中心劉鐵斌主任，鐵斌主任是證券期貨行業(yè)信息技術領域的專家，他將針對“金融科技在證券期貨業(yè)的應用與發(fā)展”分享他的遠見。掌聲有請鐵斌主任。

　　劉鐵斌：各位領導，各位嘉賓，大家下午好！今天我匯報的題目是“金融科技在證券期貨業(yè)的應用與發(fā)展”。

　　大家知道，剛剛開完十九大，我們國家現在進入了一個新時代，值得我們慶幸的是，現在從國家到證監(jiān)會都非常重視金融科技的發(fā)展，非常重視信息安全工作，習總書記專門強調國家經濟發(fā)展和產業(yè)轉型需要信息技術作為催化器、加速器，充分利用核心技術實現各行業(yè)的跨越式升級，提升產業(yè)轉型速度，縮小與發(fā)達國家的差距。這是我們很好的契機。金融科技的基本情況從三方面闡述，基本內涵、發(fā)展現狀和應用情況。

　　大家知道，現代科技主要是由人工智能、區(qū)塊鏈、云計算和大數據，俗稱ABCD，由信息技術組成現代科技，包括移動互聯、社區(qū)網絡、量子計算、3D打印等等很多技術組合在一起，催生了行業(yè)的金融科技和監(jiān)管科技。ABCD這四方面現在是作為最重要的信息科技的基礎來為我們行業(yè)的金融科技的發(fā)展提供一個基本的保障。

　　云計算，現在普遍采用新型的技術服務模式，它包括IaaS、PaaS、SaaS等等，通過提供統一的基礎資源的服務、平臺的服務、計算能力的服務還有軟件的服務，來為大家提供集約式，能降低成本能快速部署的應用。

　　人工智能，實際上是一種機器學習的過程，它可以分為有監(jiān)督學習、無監(jiān)督學習、強化學習，其中它的一分支是深度學習，涉及深度神經網絡，利用以前人類認知的專有領域，比如圖像識別、文本理解、音頻識別，所以這個也是特別受關注。目前在狹義的階段，應該說是針對特定任務和機器學習的解決方案，今后我們可能會迎來更廣義的人工智能，可以將所有的問題都能夠智能化?；旧先斯ぶ悄芙咏谌四X的思維。

　　區(qū)塊鏈技術，這幾年也是研究非常廣泛，從比特幣到分布式賬本等，最重要的應用大家還在探討之中，銀行在這方面的應用可能比我們應用的前景更廣泛一些。但是在證券期貨行業(yè)也會有相應的應用，一會兒我會講到。

　　大數據，應該說現在大家炒得比較熱，它實際上是一種基礎性的，容量大，類型多，存儲速度快，它是由各種解決方案、體系、結構、工具和平臺集合所組成，能夠應對在數量、速度和多樣性日益增長的信息資產。我覺得大數據實際上還是一種最基本的數據集合，所以它會在不到5年時間內，將來不再是單獨的類。

　　我們講到金融科技，什么是金融科技？金融科技是金融和現代信息技術的結合，是核心機構和證券機構利用現代信息技術全面改造和優(yōu)化業(yè)務流程和市場服務能力，為不同類型的投資者提供定制化、高效的、全面的、智能化的業(yè)務服務，來推進行業(yè)機構提升經營管理能力，優(yōu)化運營結構和降低經營成本，來促使經營機構進行差異化的競爭。

　　監(jiān)管科技，實際上應該是分成兩個方面：一方面是監(jiān)管+現代信息技術，它是指證監(jiān)會和交易所等等市場核心機構，利用現代化的技術來優(yōu)化和改造監(jiān)管和監(jiān)察等業(yè)務，全面掌控和防范市場風險，強化針對證券期貨違法的執(zhí)法能力。二方面是合規(guī)風控和現代信息技術，這是指機構利用現代信息技術手段來提升業(yè)務監(jiān)控和合規(guī)審計效果，而保證業(yè)務的合規(guī)開展，提供盡職調查能力，規(guī)范投資者的交易行為。

　　從現在發(fā)展來看，我們可以歸結為幾個特點：一是算力平臺化、算法工具化，尤其是以人工智能為代表。現在很多廠商擁有的大數據結構層的技術和平臺產品，規(guī)模不斷擴大，阿里現在有達到五千臺服務器的規(guī)模。大數據分析和人工算法也都是開源的。二是大數據的數據壟斷化，現在很多廠商擁有自身業(yè)務領域優(yōu)勢，能夠獲取獨特的數據資源，一方面它嚴格的限制對外的數據共享，比如阿里、百度、騰訊等等，螞蟻金服，這些大型互聯網科技公司，擁有海量數據，BAT三家擁有的數據應該是3300PB，這是什么概念呢？一個PB相當于是15個美國國家圖書館的數據量，他們有3300PB，每天以4PB的速度增長，數據規(guī)模是相當的恐怖。大數據產業(yè)的成熟化，將來可以為我們的監(jiān)管需求能夠提供服務。

　　大數據應用的基本方式，一種相應的模型。

　　這是優(yōu)勢，包括技術門檻比較低，產業(yè)日趨成熟。但是劣勢是現在金融監(jiān)管領域沒有相關的經驗可以借鑒，還是屬于初期發(fā)展階段。

　　從Gartner發(fā)布的信息發(fā)展科技現狀來看，未來10年發(fā)展主要是三個方面，智能化、數字化和網格化，這是未來數字業(yè)務和生態(tài)系統的一種基礎。未來十大戰(zhàn)略發(fā)展趨勢，除了人工智能和區(qū)塊鏈，還包括智能應用、程序和增強分析，包括智能事物、邊緣云、繪畫平臺、沉浸體驗、事件驅動等。人工智能應該說是未來十年內最具顛覆性的一種科技，因為它具有前所未有的計算能力，接近無限的數據量，并在深度神經網絡中取得空前的進步。這些使擁有人工智能科技的機構可以駕輕就熟，適應新環(huán)境、解決新問題。

　　智能應用程序分析，現在正在改變著工作性質和工作場所、結構，未來幾年當中，幾乎所有的應用程序和服務都將包含一定程度的人工智能。它的增強分析應該說是一種特別具有戰(zhàn)略意義的下一代數據和分析范例，通過機器學習，為廣泛的業(yè)務用戶、應用人員和普通數據科學家，能自動化整備數據。所以它將成為顛覆的數據市場的一種驅動因素。也是數據分析的未來。智能事物，現在應該說是一種超越嚴格變成模型、執(zhí)行的物理事物，它也是利用人工智能提供先進的行為，與周圍的環(huán)境和人和自然的交互，比如亞馬遜揚聲器，它就是一種智能化事物的例子。包括數據孿生，也是對真實世界的實體或者系統的數字表示。數字孿生可以增強數據洞察里，并且改善角色決定，最終幫助開發(fā)者做新的商業(yè)模式。

　　邊緣計算，從網狀、網格和分布式處理的概念中得到的，它試圖保持流量均勻和本地處理，目標減少流量的阻塞和延遲。邊緣計算將分布式計算代入云風格中。繪畫平臺，可能未來幾年里，基于自然語言界面的繪畫界面將成為用戶交互的最主要的目標。沉浸體驗實際上是虛擬現實VR、增強現實AR和混合現實MR，他們在改變著人們感知數字世界的方式。MR將VR和AR兩種模式擴展，是以更強大的方式整合物理世界，在MR當中用戶可以與數字和真實世界的物體進行交互，同時保持物理世界的存在?，F在可能很多是應用在網絡游戲等等這些方面，但是這種體驗可以看出超出最開始的設計想象。

　　未來的十大科技的科技發(fā)展方向，可能會根本性的改變我們人類的生活模式?，F代科技已經應用到各個應用場景當中，比如自動駕駛汽車，比如我們每天開車出行一定要看看百度地圖或者Google地圖，來看看我們到底選哪條路來走，他們收集的方式是每個人點地圖，你就會上傳數據上傳到它的數據庫，它根據上傳數據決定這條路是否擁堵，也是互相交互的過程。比如我們進停車場，我們去開自己的車，它的監(jiān)控系統就會監(jiān)控，看周圍是不是有破壞分子或者是不是有嫌疑分子，如果有馬上通知安保人員。包括我們早上起床，也許自動的給你播放你喜歡的音樂，可能會把晨報，把你想要的信息全部摘出來，直接供你來進行閱讀。比如機器翻譯，現在科大訊飛搞的機器翻譯，也是非常精準。今后我們的學習系統，以后我們去學門課或者參加考試，學習系統會自動給你推送題目、自動給你評分、自動給你找相關的資料等等?，F在已經應用到生活當中的各個層面。

　　人工智能最近有名的案例，AlphaGo，AlphaGo最開始是一個有監(jiān)督的學習，到AlphaGo Zero是無監(jiān)督學習，沒有把人類的圍棋棋譜輸入進去的情況下，只是告訴他一個規(guī)則，他通過十幾天的學習以100：0擊敗了AlphaGo，AlphaGo以3：0擊敗了柯潔，可以看到人工智能的發(fā)展多么的迅猛。美國著名科學家寫了一本《終極算法》，他說是不是有一種終極算法，這種終極算法可以解決一切問題，以后所有的問題，終極算法可能都能解決。這是一個美好的愿望，但是不一定能夠真正實現。終極算法真正實現的話，也可能是人工智能統治世界了。

　　第二部分，行業(yè)金融科技應用現狀與問題。從三方面來給大家講述一下。

　　前一陣，我們對行業(yè)進行了一次調研，14家核心機構和13家的證券期貨經營機構，從我們的調研情況來看，大家現在在大數據、云計算方面，人員資金投入比較多一些，在區(qū)塊鏈和人工智能方面還是起步階段。這是調研情況，可以看到市場核心機構在云計算方面投入多點，基礎設施建設上，市場和人員投入上在大數據方面要多一些，經營機構現在也是在大數據和人工智能方面投入相對多一些，因為經營機構，包括智能客服等講到了，這些要多一些，這是大致的調研范圍的配置。從這里可以看出來，發(fā)展還是比較失衡的，投入不太均勻。證券公司、交易所資金投入大一些，基金公司正在試點和探索，期貨公司幾乎是一片空白，所以今天我們在座的期貨公司比較多，確實是，我們在IT投入上，在IT人員的儲備上，在適應新一代技術人員的儲備上，我們現在確實很落后。但從全球范圍來看，整體上都是處于應用探索，百花齊放的階段，現在我們與國外金融機構的差距還沒有質的差別。

　　我們現在多數的金融機構將大數據、人工智能技術應用于客戶服務效率提升和內部運營優(yōu)化等金融科技領域，比如投資者畫像系統等。但是各經營機構利用大數據、人工智能技術增強業(yè)務合規(guī)和運營風控等，這種科技監(jiān)管水平的研究應用還比較少。在云計算方面，多數經營機構自建私有云，或者借助行業(yè)云來部署內部的開發(fā)測試、災難備份和互聯網信息系統，增強了系統的建設擴容的能力，降低建設成本。

　　監(jiān)管科技方面，現在也是在這些驅動交易、內幕交易、高頻交易等，智能化識別、關聯賬戶識別，等等這些方面也做一些研究工作。行業(yè)服務方面，現在有些云的服務，課題研究一會兒也會講到行業(yè)內深交所即將成立的金融科技研究發(fā)展中心。

　　金融科技面臨的困難與問題，四方面：一是配套法律法規(guī)有待健全。對業(yè)務服務模式、人機交互、法律界定、信息技術管理、風險防范和應急處置有待進一步明確。行業(yè)尚未規(guī)劃頂層的設計，所以對行業(yè)急需的核心技術和應用服務沒有形成聯合的研究機制。另外行業(yè)缺少符合數據科學特點的技術業(yè)務復合性治理結構，行業(yè)機構在相關的信息技術人才、技術能力儲備、科研經費投入方面缺口比較大。數據治理也還存在一些問題，一個是數據科學人員無法接觸數據，數據管理部門不懂數據科學的矛盾。第二，行業(yè)數據很多都是物理存儲的集中，大多數是未在數據模型上進行整合。第三，數據共享方面，由于行業(yè)數據標準不完善，行業(yè)機構無法引入外部數據。這也是數據無法打通、無法整合，沒有整合、打通的數據，數據模型不統一的數據，沒有辦法進行大數據和人工智能的應用。

　　監(jiān)管科技的基本情況，我們對國外進行了調研，信息科技、監(jiān)管科技美國處于領先地位，它是搞矩陣式監(jiān)管。英國、新加坡和澳大利亞都是采用砂箱式監(jiān)管模式，英國應該說最先提出了由金融科技機構來實現自己的合規(guī)監(jiān)管。英國現在又提出了針對監(jiān)管部門進行科技監(jiān)管，現在提出了這個新的理念前面一個理念是針對證券期貨經營機構或者經營科技機構。日本現在鼓勵商業(yè)銀行投資金融科技公司，所以日本出臺相關法律法規(guī)以后，日本的商業(yè)銀行大量的資金投入到金融科技公司當中。這是他們各個方面的主要應用。

　　我們同步調研了國家相關的部委，人民銀行、銀監(jiān)會、保監(jiān)會、公安部、國稅總局等等，還有法院、檢察院，也了解到這些大的部委在金融科技領域方面，因為他們不一定叫金融科技，就是應用新技術來推動監(jiān)管科技的發(fā)展，應該說他們基本上都是開始重視新技術的應用。

　　云平臺建設，現在人民銀行，包括主要的部委也都在進行，國稅總局正在建設金稅三期，公安部采用六個不同的技術來建設6個省級運營平臺。公安部的數據也是相當龐大，北京中院是建立統一的智慧云，檢察院也是，最高人民檢察院統一開發(fā)全國的部署應用系統。這些部委也都是在搞云平臺的建設。

　　我們現在還是采用的傳統數據分析工作在向探索數據深度挖掘方面來發(fā)展，這是一個過程。

　　大數據方面，現在很多部委也建設了相關的數據倉庫和數據中心，證監(jiān)會現在應該說從六個方面來進行監(jiān)管科技的應用，一是在建立業(yè)務統籌、技術統一中央監(jiān)管信息平臺。二是開展行業(yè)的數據治理。三是探索前沿技術。四是建設完善的信息化技術設施。五是籌備大數據監(jiān)管平臺。六是加強行業(yè)標準化建設。

　　證監(jiān)會現在是圍繞統一全面共享的原則，證監(jiān)會從建會開始就非常重視信息化建設，從信息化建設發(fā)展歷程來看，證監(jiān)會經歷了從一個個獨立的業(yè)務系統建設模式，我們叫信息化1.0階段，現在進入到業(yè)務統籌、技術統一的、中央管控的建設模式，我們現在稱為信息化2.0。這個就是說一庫四通道，一網一庫四通道六個系統?，F在這六個系統包括下面28個監(jiān)管子系統，15個已經上線。我們今后正在要往科技監(jiān)管、信息化3.0或者智能監(jiān)管的方向發(fā)展。

　　中央監(jiān)管信息平臺的數據資源全圖。

　　中央監(jiān)管信息平臺中央數據庫，也是采用基于強化主題的核心庫的建設，把監(jiān)管資源、監(jiān)管數據都納入中央數據庫當中。

　　非現場數據報送通道的流程圖，規(guī)范經營機構報一次數據就可以，由各個相關的核心機構和監(jiān)管部門來共享數據。

　　對現場數據的傳輸，我們也是本著對接業(yè)務、安全高效的方式?，F在的數據傳輸今后都要通過證聯網，是行業(yè)的專網進行數據傳輸。

　　外部數據交換，我們專門通過數據交換的方式來進行外網和內網的數據傳輸。

　　信息發(fā)布和反饋通道，業(yè)務監(jiān)管的模型。

　　行業(yè)的數據累計了4PB，日均委托量3.5億筆，包含19家核心機構和300多家中介機構的數據，中介機構是相關的監(jiān)管報送數據。

　　我們現在開展行業(yè)的數據治理工作，它是因為我們這么多系統，以前這么多系統缺乏統一的數據接口，數據格式不統一、數據模型不統一，導致數據統一大集中以后無法共用，必須開展相應的數據治理。

　　為了解決上面的問題，我們專門成立行業(yè)數據治理體系，這兩年我們搞的數據模型，在數據模型的梳理過程當中，分了幾個步驟：提取行業(yè)規(guī)則、梳理抽象模型、設計邏輯模型?，F在我們已經出臺了相應證券公司的邏輯模型，現在正在搞期貨公司和經營公司的邏輯模型。這個邏輯模型搞出來以后，我們這些經營機構就可以使用這些邏輯模型來進行落地，轉換成物理模型，就可以實現數據的打通。

　　這是我們行業(yè)的頂層數據流程圖，這個圖可以看到行業(yè)所有數據的交換。

　　現在在前沿技術的研究方面，也開展無監(jiān)督機器學習相關的研究，力求與數據模型為基礎，結合少量業(yè)務領域知識，用聚類、分類、神經網絡等等人工智能的方法來挖掘出盡量多的隱匿關系。這是我們正在做的工作，通過主題工程、特征工程、數據工程、計算工程和評價工程，一個完整的研究，通過知識圖譜、數據庫等等的應用，最后來落地。我們將來可以把這些數據，像內幕交易、老鼠倉、操縱市場，甚至于上市公司的財務欺詐等等，我們將來會生成各種各樣的模型。以后我們的中央數據庫里也會生成各種分類的動態(tài)分析庫。

　　基礎設施建設方面，我們還建設行業(yè)的證聯網，現在行業(yè)所有機構都接入證聯網。人民銀行反洗錢和征信中心也會接入，20多家存管銀行也接入我們這里，還有信托公司、保險公司也在申請加入證聯網當中。這個網絡比互聯網要安全。我們籌備建設行業(yè)的大數據監(jiān)管平臺，分業(yè)務平臺，也分安全監(jiān)管平臺，我們將來會建設行業(yè)的安全態(tài)勢感知平臺、應急指揮系統等等。

　　同時為了相應的數據安全，現在已經起草準備出臺《云技術應用規(guī)劃標準》和《數據分類分級的標準》，這兩個標準相當重要，保證行業(yè)數據安全、信息系統安全的兩個重要標準。

　　第三，行業(yè)金融科技與監(jiān)管科技發(fā)展展望，分三個方面。

　　現在可以看到應用方向大概可以分為六個方面。實體畫像中，可以說現在在四方面，市場品種、上市公司、投資者、機構這方面可以進行畫像，來對上市企業(yè)的基本信息、組織架構、業(yè)務運營、重大事項等等進行抽象的和標簽化的處理。對投資者的基本信息、交易行為和風險偏好等方面建立投資者的畫像。投資產品的風險指標、業(yè)績指標等建立市場產品的畫像。經營機構的組織結構、財務數據、業(yè)務發(fā)展、合規(guī)風控和相關輿情數據構建經營機構的畫像。通過構建這些畫像來識別各方面的業(yè)務發(fā)展現狀、風控能力，還有合規(guī)情況等等。

　　精準營銷，現在也是經營機構挖掘客戶潛力的最重要的手段，經營機構根據投資者的地理位置信息、金融產品的查詢和消費信息，來動態(tài)感知投資者的投資心理，及時的提供金融銷售服務。金融機構根據投資者的畫像，比如年齡、資產規(guī)模、投資偏好，對客戶群進行精準分類，分析出他潛在的金融服務的需求，進而有針對性的開展營銷推廣活動。也可以利用大數據分析，同類投資者、不同投資的配合使用產品，適時推薦產品，還可以構建客戶生命周期管理等。可以用來防止客戶流失。

　　效率提升，在智能化應用方面，包括智能客服、智能投顧、智能交易、智能投行、智能身份認證、智能運維等各個方面。

　　行業(yè)的基礎設施，現在我們行業(yè)的核心機構應該說已經提供了不少相關的服務，包括開戶、身份認證、數據交換、估值核算、開發(fā)措施、行情、災備等等，市場核心機構在這方面確實功不可沒，也為我們行業(yè)基礎設施建設打下了一定堅實的基礎。

　　風險防范，可以說從三方面看，利用大數據和人工智能技術提升證券公司投行部門流程化、自動化的處理。上市公司財務指標和相關信息，利用人工智能技術對業(yè)務流程和合同文本進行錯誤檢查，付諸實現合同的自動起草、自動審核、履行管理，減輕合規(guī)部門的工作強度。還可以利用大數據人工智能技術，基于投資者畫像，評估用戶的信用情況，幫助金融機構判別用戶的承受能力等等。還可以對海量資訊實現自動化、全面的監(jiān)控，促進行業(yè)提升工作效率，也可以幫助行業(yè)機構影響本機構的虛假信息進行輿論引導。利用人工智能技術，自動識別所有的投資策略，構建投資組合的防火墻，自動生成投資池或者凈值池，減少人為投資失誤風險。違規(guī)檢測，這里包括智能市場監(jiān)察、智能公司監(jiān)管和智能市場監(jiān)測幾方面。利用大數據人工智能可以改造監(jiān)察系統，提升監(jiān)察系統的分析能力，具體的表現在虛假財務信息分析、關聯賬戶識別、內幕交易等。也可以用于基于上市公司、品種畫像，全面掌控上市公司的情況，動態(tài)分析上市公司的行為，與行業(yè)異常波動的關聯性等等。

　　區(qū)塊鏈在行業(yè)的相關應用，現在各家交易所也進行區(qū)塊鏈應用的相關研究，上交所也搞了相關的題目，區(qū)塊鏈實際上是一種分布式的、去中心化的、可信任的，這種匿名的不可篡改的特性。實際上在期貨市場當中應用范圍也是有的，比如說我們倉單質押，前幾年風險子公司在這方面吃了苦頭，因為倉單質押的問題，有些公司損失巨大。如果我們采用這種倉單質押的區(qū)塊鏈的方式，我們就可以讓所有的交割倉庫、所有風險子公司在這個鏈上，任何倉單質押上去，在一個點記錄以后，所有的點都記錄了，防備重復的倉單質押。銀行方面，像信用票據也可以使用區(qū)塊鏈的相關技術，就需要這種大家共同信任、共同要標識的，區(qū)塊鏈將來的發(fā)展前景還是很廣闊，只是我們現在處在研究的初步階段。隨著今后研究的發(fā)展，未來5-10年，可能是區(qū)塊鏈發(fā)展的高峰期。

　　人工智能選股，這是北美的兩只基金，他們利用相關的人工智能系統來對海量的資訊、行情、財報等等，宏觀經濟進行分析，最后來選出相應的股票池，來供投資者或者投資機構來進行決策。它有的優(yōu)點是不會有偏向性和情緒，也沒有固定的思想邏輯。這是比人要好的地方，我們人可能會有情緒，市場行情一失控，人可能會出現急速焦躁的心理，可能會做出一種極端的投資行為，但是機器應該說不會這樣。

　　在周一，深交所就正式掛牌成立行業(yè)的金融科技研究發(fā)展中心，我們將來要統籌行業(yè)的科技力量來對我們的金融監(jiān)管相關的技術進行研究，這是非常有意義的?，F在大家都在各自為政，所有的機構今后都搞相應的研究，每個機構有的人多一點、有的少一點，有的幾十人、有的幾個人，投入規(guī)模也有大小，研究的東西差不多，不如大家在一塊兒，結合行業(yè)的力量一起搞這方面的研究，可能會取得更好的效果，節(jié)約成本。

　　應用風險，金融科技、監(jiān)管科技也是有相應的風險，比如說對市場穩(wěn)定可能有時候會帶來一些風險，對投資者保護權益可能帶來一些風險。對市場安全穩(wěn)定運行，有時候可能算法同質化、交易策略共振，可能家具市場的波動。風險傳播、放大，還有違規(guī)操作，利用現代新技術，違規(guī)者操作可能更隱蔽，我們更難發(fā)現，也許他們將來搞成智能分倉，包括什么違規(guī)者的智能交易也是有可能的，讓我們將來更難查到。還有可能引發(fā)投資者適當性管理風險，個人隱私和利益的風險。當人工智能等金融可積微客戶提供產品和服務的時候，因為算法缺陷導致產品推薦不匹配客戶自身的條件。金融科技廠商有可能非法獲得行業(yè)機構和金融投資者的數據，非持牌機構非法從事證券業(yè)務等。披著金融科技的外衣，過渡技術操作或者開展違規(guī)業(yè)務，這種風險有可能。

　　決策風險、技術風險、數據風險，這些都是我們關注的，實際上證監(jiān)會重點關注的是監(jiān)管科技，今后的新技術在監(jiān)管科技的應用，還有經營機構的合規(guī)風險，還有應用心技術產生的相應風險，這是我們關注的方面。

　　未來我們還是要建立健全證監(jiān)會系統的科技監(jiān)管的組織體系，我們也是要加強大數據平臺相應的建設，有序推進監(jiān)管科技在證監(jiān)會的試點和應用，另外就是加強行業(yè)科研體系和科研能力的建設。這是我們未來的方向。

　　在發(fā)展規(guī)劃方面，我們也會加強金融科技和監(jiān)管科技建設的統籌，監(jiān)管理念方面建立符合中國資本市場動態(tài)監(jiān)管模式，數據方面推薦數據管理架構和數據治理的應用，也是往更合理、更集約化的方向服務。風險防范方面，我們全面強化監(jiān)管科技能力的建設，提升業(yè)務合規(guī)和風險合規(guī)的監(jiān)測工作。技術能力方面，加強金融科技相關的標準和應用評價機制的建設，確保技術自主可控。

　　以上是我今天做報告的內容，有不對之處，請大家批評指正。謝謝大家！

　　主持人：謝謝鐵斌主任的精彩發(fā)言。鐵斌主任從監(jiān)管層面為我們分析了金融科技在證券期貨業(yè)的發(fā)展現狀及趨勢，那么，從交易所層面，又是如何看待金融科技發(fā)展的呢？下面，讓我們有請東京商品交易所執(zhí)行董事兼總經理濱田隆道先生為我們分享他對于世界金融科技發(fā)展的看法。濱田隆道先生在新能源、產業(yè)技術綜合開發(fā)領域具有多年的從業(yè)經歷，讓我們以熱烈的掌聲有請濱田隆道先生。

　　濱田隆道：謝謝主持人的介紹，非常高興有這個機會在這里發(fā)言。我們東京商品交易所在過去4年來都參加國際期貨大會，毫無疑問，國際期貨大會是中國衍生品市場最重要的一次盛會。它吸引了來自金融行業(yè)的決策者和交易所的高級官員和管理人員，期貨大會給東京商品交易所很好的機會接觸到行業(yè)的同事，以及介紹我們自己，同時也獲得大家的反饋。在進入整體之前，我想感謝中國期貨業(yè)協會邀請我來參加這么重要的會議，并在此發(fā)言。

　　去年我們和中國期貨協會簽署諒解備忘錄，在這個期貨大會上，對東京商品交易所來說，這是分水嶺的時刻，在最后我們又和另外四家中國的證券公司簽署了4個諒解備忘錄，其中一家已經在香港建立了子公司，他們是我們的一家遠程的經濟會員。我們需要和中國伙伴加強聯系，一起召開共同的研討會，同時和中國的媒體去合作，還有信息提供商和系統提供商一起合作來增加我們在中國的影響力。當然，中國市場非常大，我承認我們不可能去認識每個人，如果大家不熟悉東京商品交易所，我想給大家做一點簡單的介紹。

　　東京商品交易所是商品期貨的交易所，包括橡膠、貴金屬和石油、農藥產品。我們交易所的參與成員來自世界各地，幾乎50%的交易量是來自日本國外的，而橡膠合約是東南亞生產商和主要消費者來說，甚至中國消費者來說都是全球的標桿產品，金是我們的旗艦產品，在金市場交易的零售交易商、散戶以及全球的高頻交易商都使用的合約，我們商品交易所的原油市場在過去幾年增長非?？?。價格發(fā)現、風險管理方面，扮演著非常重要的作用。

　　我今天講話的題目是“金融科技”，簡稱Fintech，我非常激動在這里講這樣的話題，因為中國推出了很多技術的創(chuàng)新，改變了我們生活的每個方面，而深圳是中國的科技創(chuàng)新的中心，被稱為中國的硅谷，所以在深圳討論這樣的金融科技的話題是再合適不過。今天我主要和大家講三點：一是交易所的金融科技的發(fā)展，目前的現狀以及我們對景商品交易所怎么樣進行金融科技的管理。東京交易所和高頻交易的科技，我們是怎么樣應對高頻交易者的。三是區(qū)塊鏈和虛擬貨幣，比如說比特幣以及我們對于這些技術的觀點。

　　第一，交易所的金融科技。

　　Fintech，金融科技這個詞是由金融和科技兩個詞合并而來，金融市場里面是很熱門的詞。我這里列舉了一些Fintech的例子，有越來越多的商業(yè)機會出現在這里，不局限于金融行業(yè)，但是它包括初創(chuàng)公司、IT公司，我們看到的結果是一波一波新產品和服務，最開始金融科技指服務和技術的結合，比如利用區(qū)塊鏈記錄交易的結算，但是金融科技一旦跟人工智能或者是物聯網結合起來，金融科技的角色就迅速的擴大了。在中國尤其如此，中國有7億網民，而“互聯網+”由助推金融科技發(fā)展非常迅速，現在中國在移動支付方面是世界領先的，2016年移動支付金額達到39萬億人民幣，是由阿里支付和騰訊支付所引領的。這比美國的移動支付市場大50倍，而在金融領域，人工智能和機器人使用發(fā)展迅速，高頻交易的交易商用自動交易系統，延遲很低來在全世界市場進行交易，其中包括東京商品交易所。在金融科技崛起背后，最大的因素是現在獲取和分析大數據更容易了，還有就是電腦的處理能力迅速增加。以及云計算的成本迅速降低。

　　下面我想講一講金融科技如何應用于受監(jiān)管的交易所，全世界的交易所，包括芝加哥、東京商品交易所，之前有交易場所，大家都聚集在交易場所進行交易，交易的完成用手做信號，還有公開喊價的方式。這是非電子化的交易方式，有它的局限，也就是說它不能處理低延遲的交易，而且很難去延長交易時間，有的時候會錯過一些交易，在這個交易所由公開喊叫的方式來進行交易，買方、賣方通過口頭的交流和手勢來交換交易信息。芝加哥交易所第一個推出電子交易系統，2015年正式關閉公開喊叫的這樣交易方式，全部搬到電子交易系統。從公開喊叫到電子交易，芝加哥重新定義了交易的內涵，現在信息技術對衍生品交易是至關重要的，交易所不僅運營市場，同時提供了最先進的系統解決方案。包括撮合引擎、結算系統、前端的連接性、風險管理工具等等。這要歸功于芝加哥商品交易所的主席，他率先在芝加哥交易所引領了電子交易系統，盡管面臨行業(yè)各種各樣的阻礙，因為整個金融行業(yè)習慣公開喊叫的交易方式，但是這是由于他的決心、努力，使得電子交易成為現實。

　　歷史，期貨交易市場出現在日本，在1730年日本幕府政府支持下正式開始了大米交易所，在大阪，這是世界上第一個機構化的期貨交易所。260年后，東京商品交易所推出了電子交易平臺，時間是在1991年，這意味著我們是世界上第一家推出電子交易的商品交易所。所以芝加哥商品交易所、東京商品交易所和世界其他的交易所都在接受IT以及建立電子交易平臺，這是金融和科技早期融合的案例。正是因為如此，我們成為Fintech，也就是金融科技的先鋒。交易系統使我們能夠提供高速的執(zhí)行，在可靠的交易環(huán)境里面執(zhí)行。我們的交易所將持續(xù)創(chuàng)新，引領金融科技，包括托管技術、靈活的系統設計等等，可以減少上市的時間。這里面有很多例子，我不一一討論，因為我們今天的時間有限，隨著交易平臺性的增加，我們看到高頻交易開始加入了期貨市場，幾乎在一眨眼的時間，執(zhí)行大量的交易量，使交易所能夠改善我們對于市場的監(jiān)督。

　　在東京商品交易所有一個自動的市場監(jiān)督平臺，這個系統能夠對市場進行監(jiān)控，能夠及時發(fā)現市場的違規(guī)行為。所以大家可以看到交易所的業(yè)務已經和技術不可分，IT的應用是非常、非常高的，我們必須要在金融和科技融合的基礎上提供服務，而這點是在Fintech，也就是金融科技這個詞發(fā)明之前就這么做的。下面我將給大家介紹我們是如何應用Fintech的。

　　在1984年11月，東京商品交易所通過東京紡織、橡膠和黃金商品交易所合并成立，當時是通過手傳遞信號的方式進行交易，1991年4月鑒于新趨勢，以及世界上其他交易所的發(fā)展，我們看到電子交易時代的來臨，推出我們第一個電子交易系統，這就是Fintech在我們交易所的開始，將金融業(yè)務和信息技術結合起來。2003年1月，為了滿足市場參與者的需要，更新我們的電子交易系統，改善了交易的功能，以及處理能力。隨著這次更新，我們發(fā)展了API連接性，可以進行電子下單，處理高速的交易。提升科技金融的發(fā)展。2005年6月，為了應對高頻交易的大量訂單，我們推出SMARTS，我們通過電腦進行市場監(jiān)控。像高頻交易者的市場方采用套息保值的交易策略，他們充分利用人工智能、Fintech和其他高頻交易進行競爭，進而獲利，通過差異化進行獲利。2009年5月，為了跟上市場應用的復雜金融技術，在SMARTS又推出了一個新的交易系統，是當時最高的全球標準，能夠處理低延遲和大量訂單。CLICK XT。為了進一步滿足高頻交易的發(fā)展，隨著SMARTS監(jiān)控系統處理能力的提升，我們開始用新的納斯達克的J-GATE，進一步提升處理能力，將反應減少到幾十個微秒，受到市場的歡迎。比如高頻交易者的歡迎。

　　到現在，我一直講東京商品交易所在金融科技方面的努力。下面講第二部分內容，高頻交易和金融科技在東京商品交易所的情況，我會講高頻交易的交易策略以及我們利用什么交易活動進行監(jiān)控。

　　這里有一張圖表，顯示的2016年的時候，在東商所50%的交易是來自于海外的交易，而大部分的交易都是屬于高頻交易。高頻交易者的他們投資戰(zhàn)略是在這里列舉出來，他們是被動式交易，和套利交易，以及做方向性交易。我們相信這是高頻交易者大部分都是套利者。在看到他們在使用高頻交易技術的時候，隨著他們的復雜性和多元錢形成的需求，我們不斷的把AI融進我們的FPGA當中。例子，我們把AI建立到我們的機器人顧問當中去，通過這個結合，實現了完全自動的交易。這樣對于高頻交易來說，它就相當于是能夠通過這個系統來實現投資策略和先進技術的完美結合。這樣在非常高頻率和高速度的交易風格下，實施起來是非常的順手的。在我們的市場當中，這樣的應用使得我們有非常多的高頻交易者參與進來，對于東商所來說，我們很關注高頻交易的趨勢，也盡量的改善我們的交易系統，使得我們的系統支持這些高頻交易發(fā)生。我們今天的交易系統也是完全處理低延遲訂單和大批量訂單，是沒有任何問題的。我們反應的時間可能會是以毫秒計算，這可以說是當前最高的處理能力。我們的系統通過這個方式，能夠為高頻交易者帶來高度可靠和便捷的市場，在講到市場監(jiān)控的時候，我們使用的是納斯達克的SMARTS，這個系統幫助我們實現實時監(jiān)控，不管高頻交易的訂單量有多大，實時監(jiān)控，精準做出監(jiān)控，這是完全沒有問題的，完全自動化是可以去完成的。具體的像SMARTS的應用情況。

　　流程的運行情況，這里有一個監(jiān)控的流程，這里發(fā)生了警報，這個警報就是任何交易只要超過了一定的設置門檻，可能是價格的門檻或者是訂單量的上限，馬上就會觸發(fā)警報。如果超過了當天或者正常投資活動的上限，我們就會自動查看交易記錄，來看到他過往的交易行動，然后決定這應該是什么行為的判斷?，F在我們每天大概只有3-5筆交易會進入到第二級的流程，我們先識別出可疑的交易，觸發(fā)警報，然后我們就會做跟進，跟進以后，每天進入第二級檢查的數量其實是非常少的。有的時候，我們在大部分的一級檢查當中就會解除警報，對于二級檢查會詢問會員企業(yè)，了解詳細的交易細節(jié)，比如說客戶的名稱、交易的戰(zhàn)略等等，我們確認了這些交易細節(jié)以后，如果我們決定這里應該采取措施，我們就會相應的采取措施，或者警告、或者是罰款?，F在我們看到一個趨勢，我們在歐洲、美國好像對高頻交易的監(jiān)管越來越嚴，但是對于東商所來說用SMARTS系統，對高頻交易的日常交易活動進行有效監(jiān)管，我們倒不覺得有非常大的問題，高頻交易現在可以管理得非常好。而對于東商所來說非?？粗馗哳l交易公司，我們認為是他們帶來更好的流動性，我們不覺得他們是市場的擾亂因素。SMARTS的監(jiān)控系統，可以讓我們對這些高頻交易的大訂單和高速度的訂單來提供可視的監(jiān)控。這就是我們的可視監(jiān)控。

　　從11月的6點到12月的6點，這個屏幕上大家可以看到，最上面是鉆石型，如果你決定對任何一個訂單去進行查詢，你都可以點擊進去。在10.5時到半夜之間，這樣的時間段，如果你決定仔細查詢這個時間段，你可以點擊打開，就可以看到該時間段下具體的交易行為。你還可以看到10.58到11.04這個時間區(qū)間的交易行為，你又可以看到6分鐘之內發(fā)生了什么樣的交易行為。所以你可以看得非常仔細。我們通過詳細看，了解系統為什么報警、為什么觸發(fā)警報，它可能會認為這6分鐘之內所發(fā)生的事情是異常的，我們識別了異常，接收到了警報以后，我們就可以仔細的檢查。

　　這是我們的綠色鉆石型的屏，我們可以看到每個訂單的情況。我接下來給大家播放一個視頻，讓大家看一下流程是怎么跑的。（視頻播放）這時候是下單，有這個綠屏，隨時可以看到發(fā)生的事情。你可以看到包括時間戳，所有的信息都在里面。正如我剛才所說的，每天大概有200單到300單左右的警報案例，但是一天大概只有兩三起進入二級檢驗，一個月下來，其實它為我們節(jié)省了很多的事情。這就是我們的系統。

　　接下來我講一下最后的部分，虛擬貨幣。

　　現在虛擬貨幣主要用區(qū)塊鏈技術，正在越來越引起人們的關注。但實際上，因為虛擬貨幣不是由政府印發(fā)或者是由中央銀行來備書，人們就沒有接受虛擬貨幣的義務，事實上現在中國政府是決定要停止，在9月份的時候停止所有的虛擬貨幣的交易，我同意中國政府的決定，因為對于虛擬貨幣而言，我們認為它是人工的貨幣，是數碼生成的貨幣形式，它的價值是不穩(wěn)定、不確定的。另一方面，我們不僅沒有應用虛擬貨幣，我們回到最原始的貨幣--黃金。這當中就可以看到納斯達克和其他的交易的平臺當中，我們都在關注大家對虛擬虛擬貨幣接受的情況。不管是比特幣還是比特現金，我們都是持觀望的態(tài)度。因為這兩個有一定的通貨膨脹的態(tài)勢在里面，價值被吹得過大。但是我們不知道究竟能持續(xù)多久。因為現在在比特幣上面，我認為它的價值和可信度和安全性都是存在擔憂的，所以現在它又沒有用實體的資產或者是中央銀行有對它進行備書，這樣它變得那么熱門，這是令人很擔憂的事情。

　　現在我們講一下對黃金的應用，有一家公司Glint，是英國的一家初創(chuàng)公司，他們結算的服務是用實體黃金備書的。Glint公司在12月21日在英國開始正式成立的，他們在推銷自己的時候，宣傳是說得非常好的，事實上最古老的貨幣現在進入了新的數碼時代，我們通過一張借記卡和應用APP就可以讓人們用黃金來實現交易，聽起來這就是非常大膽的聲明。現在Glint正在和各個行業(yè)的領頭企業(yè)和主要的銀行展開合作。它已經很成功的吸納到了技術的支持，這樣的很大技術大牛公司也愿意扶持Glint公司，你可以看到，他們推出的商業(yè)模型，它的可靠性，隨著這些企業(yè)的加盟就會變得更加高。Glint的借記卡和移動支付程序現在已經可以在Master Card系統上進行使用，這是它服務的亮點。你有這個公司的移動APP，人們就可以把貨幣轉化為信用存在APP當中，這樣他買東西的時候就相當于可以用實體黃金來進行交易。人們能使用的黃金價值就和他在借記系統當中擁有的財富是相匹配的，它相當于是一個借記卡，但是用黃金來進行結算。我們看到Glint的應用就是這樣的，這是它的商業(yè)模式，它在日本已經開始有應用了，是一個新興的行業(yè)，但是這個行業(yè)的發(fā)展好像是非常不錯的。我希望向大家介紹Glint的產品。

　　講到這里，我的演講就結束了。謝謝大家！

　　主持人：謝謝濱田隆道先生。濱田隆道先生為我們詳細介紹了金融科技在東京商品交易所的實際運用案例和取得的成效，為期貨公司的金融科技運用提供了彌足珍貴的經驗。讓我們再次以熱烈的掌聲感謝濱田隆道先生！

　　由于各位專家都是將很多寶貴的經驗和信息向我們做傳遞，由于時間關系，我們原定計劃的中場信息臨時做調整。

　　接下來我將為大家介紹第四范式聯合創(chuàng)始人、首席研究科學家陳雨強先生。陳雨強先生是機器學習工業(yè)應用的全球領軍人物，深耕人工智能工業(yè)應用多年，建立了全球第一個商用深度學習系統和全球最大的深度學習系統?，F在有請陳雨強先生發(fā)言。

　　陳雨強：非常感謝主持人的介紹，也非常有幸能在這樣的場合和大家進行交流。剛才各位專家提到Fintech已經在金融領域有了很多應用，其實現在在很多的高頻交易，在交易本身、數據本身，我們已經做了很多的嘗試和探索。但是人工智能現在是越來越熱的詞，大家也可能聽說過非常多關于人工智能的關鍵字，深度學習、用戶畫像等，各行各業(yè)的人，除了互聯網以外的也會摩拳擦掌說我們的企業(yè)如何能被人工智能改變。今天帶著這樣的疑問、這樣的思考想和大家分享，人工智能到底有什么樣的能力，人工智能將如何幫助企業(yè)成為一個提升運營效率，成為下一代企業(yè)發(fā)展的支柱。

　　今天我要和大家分享的主題叫“人工智能贏在維度”，我是第四范式的陳雨強。

　　企業(yè)運營效率對現在的競爭時代越來越重要。這里有兩家非常重要的公司，大家很熟悉，一家是亞馬遜，一家是沃爾瑪，兩家都是非常偉大的零售企業(yè)公司，這兩家公司雖然說都是做零售，但是兩家公司在最近幾年日子過得可不太一樣。傳統的超市，大型連鎖超市其實在最近幾年過得并不太好，他們每年的收入增長其實一直保持零增長，甚至有時候會達到負增長。但是同比會看到亞馬遜在這段時間里，他的成長一般在20%-40%之間，不好的時候也有10%的增長。里面就會有非常大的差距，為什么有很大的差距？可能會把原因歸咎為亞馬遜是一個電商，是一個互聯網企業(yè)，沃爾瑪是一個傳統的企業(yè)。所以說可能會有差別。但是如果我們真實的看一下，因為沃爾瑪其實也做轉型，他也收購了一些電商的平臺。但是它背后的原因，本質是什么？有學者做過調查，調查有這樣的發(fā)現，他會發(fā)現，平均來說，每個亞馬遜員工為亞馬遜貢獻的收入是62.1萬美元，同步到沃爾瑪，每個沃爾瑪的員工為沃爾瑪提供的收入是22萬美元，相差3倍。相差3倍的差距讓沃爾瑪和亞馬遜在效率上有巨大的差別，因為效率的巨大差別，導致亞馬遜不斷擴大企業(yè)規(guī)模和市場規(guī)模，搶到更多的用戶，不斷蠶食沃爾瑪的市場。電商之所以比傳統零售有更快的增長，秘密就藏在效率里面。

　　我們說到沃爾瑪公司，其實它并不是菜鳥的公司，大家知道人工智能、大數據之前還有一個概念叫數據挖掘，數據挖掘里面有這么一個例子，啤酒和尿布的例子，大家可能聽過。一家超市發(fā)現每周五晚上的時候，一個訂單、一個購物小票上，啤酒和尿布經常出現，他們找客戶調研人員研究這個問題，原來是美國有些超級奶爸在周五下班之后開車去超市買一堆東西，他買尿布的同時會買一打啤酒。發(fā)現這樣的規(guī)律之后，超市就做了決定，把啤酒和尿布放在相近的貨架上，發(fā)現啤酒和尿布的銷量同時發(fā)生增長。這是最典型的數據挖掘的例子，現在也是廣為流傳的例子。這家超市就是沃爾瑪超市，沃爾瑪是數據挖掘的鼻祖級的角色。為什么這么一個角色的公司會在現在處于下峰相對于亞馬遜？原因在于這么一個分析的結果上，你可以認為沃爾瑪做的推薦是基于位置的推薦。沃爾瑪在全球有10700家門店，這些門店根據你的國家省市地區(qū)、人種，各種不同的區(qū)別，它會不同樣的安排貨架，這10700家貨架都不一樣，用數據挖掘的方式會給當地的用戶一個最好的排布的方式。他要解決的問題難度，作為沃爾瑪來說是1×10700的難度。但是對于亞馬遜來說，這個問題的難度就變得更大，因為亞馬遜是個性化推薦的始祖，個性化推薦是你看到的亞馬遜和我看到的亞馬遜完全不一樣，每個人登錄亞馬遜，亞馬遜幾十萬、上億的產品給你展示的方式都是不一樣的，你可以認為整個商場對每個人不一樣，亞馬遜要解決的是1×3.04億，如果有3.04億的用戶。這個問題差1萬倍的復雜度，導致亞馬遜比沃爾瑪在效率上有3倍的提升，因為亞馬遜解決1萬倍復雜度的問題。這是2C端的例子。

　　企業(yè)經營內部經營的部分，同樣也有解決問題復雜度提升帶來效率提升的例子。亞馬遜貨艙跑的紅色的小機器人。整個大大的倉庫里面，機器人到處跑，會把貨架運到每個揀貨人的面前，揀貨人員去揀貨。對于傳統揀貨的問題，同一個貨倉，N個人去揀，是N×1的復雜度。如果N個揀貨人員揀N個貨倉，問題的復雜度是N×N，問題復雜度的區(qū)別導致揀貨效率有很大的差別。作業(yè)速度，亞馬遜要比沃爾瑪要高出4倍?？偨Y一下，現在這樣的企業(yè)效率其實是需要通過解決更復雜的問題來去提升效率的。你可以看到，正因為剛才效率的提升，導致亞馬遜的效率不斷的攀升，不斷蠶食傳統企業(yè)沃爾瑪的市場，給消費者更好的體驗?？梢钥吹絺鹘y沃爾瑪比亞馬遜大很多倍，但是市值上，2015年的時候，亞馬遜已經超過了沃爾瑪，成為了最大的零售行業(yè)。市值也是非常高。

　　總結一下，運營效率在當前會變得越來越重要，因為模式的創(chuàng)新、投資的拉動、市場的增長，帶來的空間越來越小，過去20年，過去很多年，中國是快速發(fā)展的社會，過去只用靠新產品、新渠道搶市場，我就能享受人口增長的紅利，商業(yè)增長的紅利、互聯網增長的紅利，可以享受這樣的紅利。但是隨著發(fā)展到了一個瓶頸，這些紅利會越來越小。在紅利越來越小的時候，你就不能通過跑馬圈地的方式來擴張你的企業(yè)，這個地就這么大，你只能通過提升自己的運營效率，搶別人的地。開始的時候，誰先到60分，誰搶更多的地。地分好以后，80分的人搶60分的地，這是新的商業(yè)下最重要的事情，就是提升企業(yè)的運營效率。企業(yè)的運營效率在當下是最重要的指標，如何提升企業(yè)的運營效率呢？就是做更復雜的問題，能解決更復雜的問題就有更高的效率。人工智能是被認為最好解決復雜問題的技術。

　　人工智能在很多地方聽過很多關于人工智能的介紹，關于人工智能的案例可能都聽說過。人工智能看起來很虛，或者離得很遠，有些做人臉識別、有些做語音識別、有些做翻譯。其實人工智能沒有這么復雜，人工智能做的是民族的暴利，人工智能是看一大群人，看他們怎么行為，通過他們的行為來判斷出這群人或者其他人什么行為。比如我們要賣東西，賣耐克鞋，有這么多人，我們要從黑人找出想買鞋的人，大數據的做法是用兩個維度分析這個事情，比如性別、年齡，想買耐克的人是說年輕的男性，喜歡買得多，但是年輕男性肯定也有不想買的。我們對這些人營銷，但是你會發(fā)現年輕男性里面可能有人不想買，也有很多人不是年輕男性，但是他想買鞋，不夠精準，效率就不夠高。同樣這么多有需求的人，為什么只找到這些，而且效率不高。怎么解決民族暴利的事情？如果只用兩個維度描述，如果用男女描述，這個東西給男人用或者女人用，不合理。解決套路很簡單，就是用更高的維度、更多的規(guī)則把空間畫得更細。右上角的圖，如何讓營銷做得更加精細，通過更多的維度把空間畫得更細，每個格子更精準，該找的都找到了，不該找的一個沒有進去。這是新一代人工智能機器學習的方法，通過精細化解決更復雜的問題，原來解決四維，現在解決幾十維的問題來提升整個運營效率。

　　從另外一個角度來看，人工智能大家都知道，我們的數據是呈長尾分布。傳統大數據是基于頭部分析，頭部很重要，性別、年齡，或者頭部用戶很重要，誰都知道。在座所有人都知道北上廣深這里面的用戶是高價值用戶是我的目標用戶，不是北上廣深，不是金融行業(yè)或者什么行業(yè)的人，是不是我們的用戶、是不是我們的客戶？是的，怎么找到他？其實就是長尾部分，長尾部分的價值更大。中國可以挖掘出很多的人和很多的價值。傳統的領域里面做的是什么事情？抓大放小，既然我只關注頭部這些人，我就用一些規(guī)則或者一些專家的經研究可以抓大放小，把最關注的人抓出來，但是用人工智能技術來說，你可以做到面面俱到，把所有的人、所有關注的事情都做到。人工智能面面俱到是第一個特征。人工智能做全數據的問題，而不只是采樣數據的問題。很多地方說我有很多數據，很多數據并沒有真正用到數據的價值，真正的人工智能用上數據價值的人工智能是全數據人工智能，什么問題用全數據？復雜的問題，比如說你要統計的是全國男性還是女性更喜歡你的產品，你找?guī)资畟€人就可以得到結論。行業(yè)最大的公司和行業(yè)初創(chuàng)公司沒有區(qū)別，因為都可以得到一百個用戶。如果問題很復雜，你要做到1億個維度，你關注很小的人群，在全中國就20個人，一家最大的公司和一家小公司就不一樣。如果全中國20個人組成的人群，你只有那些大的公司才能有這樣的數據，才能做合理的分析，但是一家小公司就沒有辦法分析。好的人工智能是可以把數據的價值發(fā)揮到極限，是可以把每個面面俱到的點分析到。你不能只分析高頻部分，高頻部分所有的人分析都是一樣的，這是同質化的，沒有優(yōu)勢，有優(yōu)勢的是長尾部分，誰擁有更多的數據，誰在長尾部分做得更精細，誰獲得更高的運營效率。

　　怎么獲得這樣的能力呢？大家可能聽說過深度學習，這代的算法基本上是萬級別的變量深度學習，語音、圖像等，跟人眼輸入量類似。對于下一代的機器學習，我們其實需要的是萬億級別的變量數的深度學習的方法，為什么這么說？因為我們要解決的問題很復雜，對于感知問題，識別物體或者聲音，這時候用萬級別的輸入足夠，如果提供商業(yè)服務，提供決策時候，客戶數量很多、產品數量很多，你要做的決策很多，這些組合會非常多，這些組合每個都是一個變量。剛才說的變量是解決問題的點，因為要解決復雜問題，這個解決問題的點很多，會上萬億?；ヂ摼W中，不管是Google還是百度，都做到上萬億，讓系統的效率得到很大的提升，需要這樣的系統才能讓整個人工智能發(fā)揮最大的價值。

　　這里介紹系統架構，現代最新的技術，包括我們公司第四范式研發(fā)的最新技術，能夠讓上萬億機器學習的系統成為可能，用高性能的并行計算讓這個事情成為可能。舉Face book的例子，Face book在2012年5月份上市，如果大家熟悉這個公司，可能知道它上市以后就破發(fā)，破發(fā)很慘。直到2013年、2014年之后，它才不斷的走上正規(guī)，股票一路上升。這是我們外面看到的表象。內在的原因是什么呢？我們也有很多同事在Face book的核心收入部門，也就是搜索廣告，也就是信息廣告部門。2012年的時候，我們和他們聊，當時他們的維度，其實就是問題的復雜度，只有兩千個維度，而這時候Face book廣告營收能力很弱，廣告部精準、效率低，單位廣告變現比較少。怎么研究單位廣告變現？展示一千條信息，然后能拿到多少錢，這個效率是低的。后來換新的人工智能系統，把兩千維的特征變成兩千億維的特征，讓整體效率有了大幅度提升。從當時的CPM有數倍的提升，單位的變現效率數倍提升，導致股價一路攀升。解決問題的復雜度決定整個公司運營效率和公司的整個成長。

　　互聯網的例子，金融領域有沒有同樣的例子？其實也有，這是我們公司和一個全國性股份制銀行做的例子，信用卡交易中心，每天有上百萬筆信用卡交易，交易之中可以選出一部分發(fā)送短信進行營銷，說是否進行分期，分期可以獲取手續(xù)費。分期這個事情對他來說，分期的響應率，你發(fā)短信他響應你這是很重要的。當時用的人工智能的方式讓他們的響應率提升68%，收入提升61%，這是很大的提升。背后隱含的是什么技術、怎樣的方式做了這么大的提升？我們把他們的目標進行分解，我們把分期收入變成短信量乘以短信響應量乘以費率，選取一個優(yōu)化目標短信響應率，我們用歷史營銷數據做機器學習模型，這是高維度的復雜的、困難的問題，而做高維度問題，最后應用到線上得到剛才的效果。我們當時使用了這么多的數據庫中的數據，有2TB，相對有點大，銀行和金融領域有更多的數據。四千萬條訓練數據，產生五千萬維度的問題，剛才說到的沃爾瑪是3.04億維，這里面我們受限于數據，做五千萬維度的數據問題的規(guī)模，這樣的模型我們獲得剛才的效果。它的維度很高，不依賴于專家，全部從數據終尋找新知識。非常容易擴展，我們當時對比的是專家系統，他們寫了5年，非常厲害。但是你想200條規(guī)則加1條規(guī)則都很困難，任何規(guī)則不和原來的規(guī)則沖突，還要保證有新的提升和幫助，很困難?？蓴U展性、靈活性和不斷子卻起義（音自動修正錯誤）是它的特點。除了開始很好，在上線之后、投入生產之后，不斷每天的迭代，讓它知道發(fā)哪些短信被接受或者沒有被接受，很好，和AlphaGo接受一樣。這是完整的專家規(guī)則很難以達到的點。

　　人工智能的技術為什么帶來這么大的提升？這是我們做的交易分期，還有一個汽車分期，這是大額分期。這個模型很好，提升兩三倍。有一個特征是某個POS機刷卡的情況下，它做分期概率很高。為什么一個POS導致分期效率高？專家分析，POS機是母嬰店的POS機，母嬰店就是家里有小孩，有了新人，可能要換新車或者有新的需求，所以他們就買車，買車就需要分期。這些事情專家都會，各行各業(yè)都有專家，這些專家都可以分析出來，關鍵點在于這家公司或者這個POS機、母嬰店大概只有上百筆的交易。上百筆的交易對于國有股份制銀行要服務上千萬家商家的銀行來說，上百筆交易這樣的小POS機根本不值得專家分析。所以這是為什么人工智能能贏？贏在它的不知疲倦和迭代進行計算。這些專家都可以寫，但是專家不可能像我們寫出五千條規(guī)則，機器可把判斷簡單問題變成判斷復雜條件的問題，這樣他的效率就會明顯提升。

　　人工智能有一個特點，不管是傳統領域還是新領域，不管是銀行還是證券還是期貨，只要有數據，機器可以從數據終獲得價值。我們在很多領域獲得很多的應用，包括電商、理財、差異化定價，這只是一部分，人工智能能改變的地方還有很多。

　　第三部分，剛才說的理論背后的事情，這個事情其實背后也是有個科學道理的，科學道理不是我們胡謅出來的，談到人本身的事情，隨著人的發(fā)展，人腦的容量不斷變大，人的智力不斷提升。人腦的智力某種程度取決各方占比于人腦神經元的數量，機器也是如此，大家聽到很多算法，各種各樣的算法，這些算法有什么區(qū)別，有什么關系？他們誰好、誰不好，到底是什么聯系？這個理論可以解釋，兩位俄羅斯科學家做了一個理論，VC維理論，這是統計機器學習的泰斗，機器學習人工智能的創(chuàng)始人。兩位科學家在60年代到90年代之前提出VC維理論，這是泛泛分析的理論，描述的是一個函數擬合復雜數據的能力。從另外一個角度可以類比的是，人類腦細胞的數量，越高的腦細胞數量代表你越聰明。越高的VC維模型高于低VC維模型，剛才說的算法，不管是深度學習還是其他機器學習模型要看VC維，高VC維就是很好的潛力模型，如果VC維不高，潛力模型就不好。

　　用VC維理論解釋這個問題，我們?yōu)槭裁凑f解決更復雜的問題就能夠提升效率呢？因為更復雜的問題VC維高或者更復雜的模型VC維高，高VC維效率更高。

　　人工智能高在哪里？人腦容量有限，人思考方式不一樣，人不能記住所有事情，人做的是總結、歸納和提煉。牛頓看到蘋果砸到自己頭上總結了牛頓三定律，機器做一個事情，大部分時間都是成立的，但是高速情況下，其實并不成立，高速情況下應該用愛因斯坦的相對論，這個事情給機器做，機器會把這個事情變成更復雜的問題，把速度分成三千萬個小區(qū)域，每個區(qū)域總結一個牛頓三定律用數據的方式，擬合數據更加準確的模型。這兩個模型不同的角度描述這個事情，人和機器獲取智能的方式不一樣，機器不能像人一樣只做三條定律，而是做得更加復雜，這樣效率更高。這樣的理論有很多成功應用，之前我在百度，我們可以看到在百度的時候，百度從2008年競價排名變成了智能排序，用廣告的點擊率進行排序，你會發(fā)現整體上的收入，4年提升8倍。它的背后是1萬條專家規(guī)則提升到1千億條規(guī)則，實施反欺詐我們和金融領域做了Case，原來一千條專家規(guī)則做反欺詐，你是欺詐還是不欺詐，盜卡欺詐，我們做到25億條規(guī)則，讓它的整體效果提升了1.8倍到5.94倍，提升很大。我們也做個性化內容分發(fā)，之前在今日頭條，后來在第四范式做了很多推薦相關的問題，我們能做到真正的個性化，讓每個人擁有不同的推薦。我們把規(guī)則從一百條規(guī)則到100億條規(guī)則，整體的點擊率提升30%-35%，包括時長也會有很大的提升。

　　總結起來，你要提升一個企業(yè)的效率要解決復雜的問題，解決復雜問題就需要高VC維的模型。

　　大家都說人工智能是有一個Gartner曲線，說人工智能要毀滅人類，又說是騙子，什么都不能干。為什么有這樣的區(qū)別？人工智能有一個局限，我們總結起來，人工智能在什么時候超越人類？人工智能如果寫出一千萬條規(guī)則就可以超越人類，一個專家究其一生只能寫10條規(guī)則，這是求一生的畢生所學。如果機器寫出一千萬條，他在很多方面都比人類高出很多效率。

　　這里有另外一個例子，IMgenet，這是做圖片識別的比賽，2010年到2015年的識別錯誤率不斷下降，下降到比人類的圖象識別的錯誤率還要低，人類識別錯了，機器都識別不錯。另外一個角度，看VC維，問題的復雜度不斷上升，從一開始大概30萬的VC維變成1億的VC維，因為這樣的VC維的背后，VC維提升導致效果不斷提升。

　　最后這里給大家總結一下，包括Face book、亞馬遜等很多例子，我們會發(fā)現VC維的上升帶來AI能力的提升，AI能力上升提升企業(yè)運營效率，最終提升企業(yè)的競爭力。

　　這就是我今天給大家的分享。謝謝大家！

　　揀貨

　　主持人：從陳雨強先生激情澎湃的演講中，我們看到，超高維度的AI技術可以幫助企業(yè)進行以往無法想象的精細化運作，從而大幅提升企業(yè)運營效率、提升企業(yè)核心競爭力。讓我們期待AI技術的全面發(fā)展。感謝陳雨強先生！下面請允許我介紹中云網安科技(北京)有限公司首席技術官湯姆林登先生。湯姆林登先生是一位經驗豐富的高級管理人員，同時擁有個人10項專利發(fā)明，現在有請他從信息安全的角度解讀AI技術的發(fā)展。

　　 

　　湯姆林登：大家下午好！女士們、先生們，非常高興能來到這里和大家分享，因為耳機有限，不是每個人都拿到，幸好我的同事可以幫我做翻譯。我們兩個有時候可能會同時說話，大家聽上去可能會有點困難，我們盡量避免這種情況發(fā)生，我們之后會給大家提問的機會。我們的演講將有兩份PPT，一份中文、一份英文，希望對大家有所幫助。

　　非常感謝之前AI同行陳雨強先生的精彩演講，我們這個演講更注重于AI和IT技術的結合和應用。我們的演講將跟隨這個提綱，首先我們介紹什么是AI，再介紹新的技術革新帶給AI新的活力，把AI推向新的浪潮，然后我們做一下對比，主要是對比舊浪潮中的AI和新浪潮中的AI，再接下來我們會對AI帶給信息安全領域帶來的挑戰(zhàn)做總結，再接下來是AI的新技術，在安全領域的應用，最后想介紹產品中云網安的防火墻。

　　舊的AI浪潮開始于70年代，結束于90年代，因為技術的原因，所以舊的AI浪潮并沒有給大家?guī)眍嵏残缘漠a品，主要舊的AI浪潮是由政府機構以及學術機構所引領的，然后在2000年的時候，因為技術的革新，新的AI時代來臨了，在新的AI時代里面，一些AI產品對我們的日常生活有了非常大的一些影響，IT從業(yè)者更關注新的AI浪潮而不是舊的AI浪潮。在新的AI浪潮中，作為IT從業(yè)者需要關注很多關鍵點。這個演講當中我們主要著眼于網絡安全這塊。

　　AI應用不僅僅是模式匹配，它并沒有非常固定的邏輯，它是應用比較復雜的算法來處理一些復雜問題，在這些復雜問題當中，我們有各種應用，比如說天氣預報、機器視覺、語言翻譯、機器人、航空系統、硬件服務預測、自動駕駛、機器學習、能源地質科學、生命科學、衛(wèi)星和空間旅行等等許多領域都回用到AI。

　　促使AI的長足發(fā)展是有三個因素所導致的，這邊主要講三個因素：一是晶體管的密度的增加及晶體管能耗的縮減。二是通訊帶寬的不斷加強以及通訊能耗的降低。三是巨大數量的物聯網設備，俗稱的iOT以及其龐大的用戶量所導致所帶來的新價值。

　　首先詳細解釋一下第一條，帶來AI新變革的特性，我們稱之為穆爾定律，穆爾定律的簡單描述，在每兩年，在一塊集成芯片上所集成的晶體數量會翻番，這體現在日常生活當中可以描述為每18個月之后，你會發(fā)現新一代的電腦會比舊一代電腦效能提升2倍，結合陳雨強先生的演講，我們在18個月之后，處理問題的復雜度可以翻1倍。

　　第二條因素會導致AI新浪潮，我們稱之為Glider定律，Glider定律描述的是美國通訊帶寬的效能提升要遠超過我們計算機能力，通訊帶寬會比我們的計算機能力增加的速度快3倍，在這樣的情況下，我們的通訊能力會在每6個月得到一倍的提升，更多的信息會通過一根簡單的電纜進行傳輸，而這根簡單的電纜傳輸的信息會是我們在1997年，所有英特網傳輸的信息的總和還要多。

　　第三個因素驅使AI新浪潮是Metcalfe’s定律，對于一個通訊網絡，它的價值是這個通訊網絡所連接的所有用戶數量的平方成正比，在這樣的圖表上可以看到Google需要連接5000萬用戶，它只需要88天，而作為LinkedIn需要連接同樣數量的用戶需要更長的時間，這就是價值上的差別。

　　這是一個舊的AI浪潮和新的AI浪潮做的對比，大家可以看到這些數據，1970年代在斯坦福大學實驗室中的一臺電腦，這臺舊電腦您可以看到它的數據是288KB的內存以及一個8個舊式的卡帶存儲設置，在這樣的機器驅使下我們做的事情是非常有限的，而只有一些機器機構和學術機構有這樣的資源調用這樣的設備，以完成一些AI的研究。

　　這是第二個老的AI浪潮中的例子，大家可以看到Shakey帶有圖象識別功能的感知器，第二個圖片是斯坦福手推車，這個手推車做的工作是在一個布滿障礙物的房間中進行導航，繞開所有障礙物，耗時達到5個小時。

　　第三個是在舊AI時代的例子，是一家稱為Thinking Machines的公司，這家公司的座右銘是制作會思考的機器，同樣是一臺機器給了喬布斯制造NeXT電腦的靈感，但是很可惜，這樣的機器在當時規(guī)模經濟的條件下，并沒有普及到大眾，所以這家公司也在1994年很遺憾的宣告破產。

　　在舊的AI浪潮和新的AI浪潮中，唯獨不變的是我們都在開發(fā)新的算法，在兩個時代，兩個AI浪潮中這個問題始終沒有改變。但是在同樣的問題下，我們到底有哪些區(qū)別，在兩個時代當中，我們到底遇上哪些區(qū)別呢？在舊的AI浪潮中，我們可以認為所有的研究只限于研究，在商用領域相對來說是失敗的。在兩千年，因為很多設備普及，設備效能提升，AI研究有可能被作為商業(yè)化，AI帶來更大的價值。

　　由于一些硬件的普及，以及一些效能的提升，給AI發(fā)展帶來了非常大的空間，這里面可以舉個例子，亞馬遜HPC的服務，它所帶來的效能提升以及硬件的指標，相對于它所要你付出的價格是相當必然的，相比于Thinking Machines研究的電腦，這樣的價格是他們可以承受的。

　　現在讓我們看一下新的AI時代，我們所用的硬件，大家可以看到這臺神威電腦，它的效能很高，這臺出身于中國的神威電腦是美國最快電腦的3倍，用這臺電腦有可能做一些復雜問題的處理，其中一個復雜問題是去模擬宇宙的形成，即便在今天，這臺電腦也沒有辦法完成這樣的模擬。我們知道兩年之后，我們的計算能力得到1倍提升，兩年之后我們有可能完成這樣的課題。

　　舉個例子，蘋果最新的手機iPhone X，它是全球有售，保證它的普及度，以及它所提供的影像識別的功能，這些功能可以被所有的開發(fā)者所應用。你作為開發(fā)者，可以不僅僅開發(fā)臉部識別的APP，也可以用這樣的功能開發(fā)其他的APP，這個APP可以鑒別誰是壞人、誰是好人，這樣的普及度情況下，AI將得到很好的發(fā)展。

　　在新的AI潮流當中，這些都是可能發(fā)生的。像自動導航系統，它可以讓乘客并不持有飛機駕駛證，但是可以翱翔藍天，這樣的系統可能在兩年之內就會發(fā)生，也可能在五年之內發(fā)生，但是它肯定會發(fā)生。

　　這里就會有一個問題，因為AI的算法非常復雜，我們可能并不知道它在算法當中到底做了什么，因為里面涉及到了太多的規(guī)則，在這樣的情況下有一個挑戰(zhàn)，我們知道它會帶給我們什么。我們在這些算法過程中，可能會有些比較危險的東西發(fā)生，這些東西在5-10年內，可能有些比較危險的東西發(fā)生，因為這些算法是我們人類無法想透的。

　　舉個例子，Equifax是一家做大數據的公司，Equifax宣稱將有1.43億美國人受到數字攻擊，他們將會經歷身份盜用，攻擊者將會時時刻刻掃描有漏洞的網站。

　　有一個DDoS攻擊是同樣這樣的機制發(fā)動，利用普遍被接受的物聯網設備，通過物聯網設備，利用物聯網設備攻擊DDoS服務器，這樣可以把物聯網全部弄癱瘓。想象一下，你是一個亞馬遜用戶，在這樣的攻擊下你將無法訪問網站，將無法做出相應的行為，這樣一種攻擊會導致整個網絡供應商相當長時間來恢復這樣的服務。這樣一種物聯網設備可以是樓宇當中一些小的傳感器，你有些傳感器可以是你公司里面小的設備，這些設備都將受到影響。

　　作為IT從業(yè)者你將面臨很多新的挑戰(zhàn)，首先是隱私性，其次是可用性、完整性、認證、可管理性、法律管轄。

　　這張圖片是70年代斯坦福實驗室當中，神經網絡的寫照，作為一個個體，在這樣復雜的神經網絡中找出它的行為，那是非常困難的。

　　這是新AI時代所帶來的挑戰(zhàn)，因為系統變得更加復雜，分析方式也變得很多，在這樣的情況下要做到有效防護，只能通過AI處理這樣復雜的問題，保護我們。在這樣的情況下，我們會遇到很多挑戰(zhàn)，比如怎樣在暗網當中找到潛在攻擊，怎樣使用動態(tài)的機器學習而不是靜態(tài)的特征庫，來定義一個攻擊。怎樣區(qū)分正常行為和可疑行為，所有這些東西都將是我們面臨的一種挑戰(zhàn)。

　　在這樣的情況下，我們可以用網站保護，在網站保護情況下，我們需要的是對自學習的保護機制，它不會基于有限的規(guī)則庫，而是不斷迭代自身，在這樣的情況下，對網站進行不間斷的學習來增進保護效果。

　　這樣的防火墻需要啟動簡便，可以防止一些新的攻擊，所謂新的供給是所謂的0day攻擊，它是一種新攻擊模式，在攻擊發(fā)生的時候是用很好的解決方案，那怎樣防護這樣的攻擊？需要AI的介入，通過AI機器學習保護你的網站，區(qū)分合理的行為和可疑的行為。

　　非常感謝！

　　主持人：湯姆林登先生為我們展示了AI技術在信息安全領域的實際運用，開拓了我們的視野。感謝湯姆林登先生的精彩發(fā)言。下面請允許我介紹阿里云金融事業(yè)部首席數據架構師吳旭先生。吳旭先生深入了解阿里大數據體系、人工智能產品體系及開源大數據，對于大數據領域的發(fā)展趨勢及在金融行業(yè)的規(guī)劃建設有著深刻的理解與豐富的經驗。有請他為我們作“構建期貨行業(yè)打通業(yè)務的大數據平臺”的主題演講。

　　吳旭：各位領導，專家，大家好！非常榮幸今天有這樣的機會來跟大家分享阿里巴巴和大數據體系的構建，以及我們非常希望通過這樣的機會，能夠通過阿里巴巴的大數據建設，能夠對我們后面證券期貨行業(yè)構建自己的大數據平臺有些借鑒和幫助。

　　阿里巴巴，我們的馬老師在很多不同的場合都把阿里巴巴定位為數據公司，而不僅僅是一個電商公司，定位在數據公司的目的不是號稱阿里巴巴擁有多大量的數據，其實是想強調阿里巴巴是一個靠數據來驅動業(yè)務，通過數據來挖掘業(yè)務價值，來最終提升業(yè)務能力的公司。所以這也是作為阿里巴巴整個的核心競爭力。其實通過這樣的定位以及在之前我也思考怎么定義今天的演講題目，因為時間有限，半個多小時的時間，更多的用非常通俗的詞“打通業(yè)務”，題目的選擇也是強調大數據的建設不是單純從技術角度去建設，一定是一個從技術和業(yè)務相結合，最終是要發(fā)揮出業(yè)務價值、數據價值這樣的定位。所以說以這樣的定位，我們的介紹圍繞三方面，可能更多介紹技術細節(jié)，介紹技術細節(jié)不是強調技術，而是強調技術背后的思想，這個思想能幫助我們挖掘更多的數據和技術的價值。

　　一是圍繞數據賦能期貨行業(yè)，更多是從技術的角度探索。二是方法體系，阿里巴巴如何構建大數據體系，并不是阿里巴巴構建大數據技術和如何使用大數據技術，體系和技術之間有區(qū)別，光有技術不足以幫助你實現業(yè)務價值的提升，有了技術，我們還要有正確的方法，利用這個正確的方法才能有助于發(fā)揮出最終的技術價值。有了技術和方法，我們是要選擇合適的場景去應用。三是介紹以客戶為中心的數據應用的場景。咱們的客戶包括自然人、公司客戶、對公客戶等等。最終的場景其實又會返回到技術。今天我們看到三者的邏輯關系有內在的邏輯關系，場景最終如何反饋到技術？大數據有一個理念場景化，根據不同的場景來選擇最適合的技術，幫助我們解決業(yè)務問題。所以說從技術、方法體系、場景這三者之間是一個閉環(huán)。我們以這樣的思路來開始今天的介紹。

　　這張圖是阿里巴巴構建大數據體系從技術能力的角度的能力框圖或者技術圖譜，這張圖展開來講也是按分層、分塊的思路構建，最下面大數據的物理設施，不管是公共云還是專有云，現在阿里對外所賦能，這兩種模式都支持，支持幫助客戶在自己IDC中心構建大數據平臺。物理設施之上是從整個大數據體系當中比較基礎或者核心的部分，計算引擎，計算引擎我們會看到分了幾部分，這也體現了剛才說的場景化，大數據的業(yè)務應用有場景化，從數據處理的角度來講依然具有場景化。這幾個場景，我們梳理了大數據領域當中經常用到或者最集中的幾大場景，分別是大數據的批量計算、離線計算，后面還會展開。也就是傳統做一些數據平臺，可能80%、90%的業(yè)務負載都是集中在批量、離線的場景。第二個場景是實時交互分析場景，我們有了后臺更多的跑批，我們需要更多的業(yè)務人員能直接利用數據，直接跟數據打交道，讓他們直接使用數據。這個能力需要有很強的交互能力維持，當用戶有請求，不可能等十幾分鐘或者更長的時間反饋結果，要秒級或者毫秒級的反饋。三是云計算，事件驅動的云計算模型。不管是金融營銷、風控都會結合云計算的能力。四是表格存儲，類似很多SQL。五是對象存儲，我們的批量處理、實時交互等更多圍繞結構化數據展開。在金融行業(yè)里面積累的日志文件、圖片文件、音視頻文件，里面孕育很大的業(yè)務價值，如何利用這些數據，也是大數據構建當中必須考慮的環(huán)節(jié)。

　　不同數據處理場景，在阿里內部來講，技術人員使用門檻不高，數據分析人員更多的有SQL的能力，這些工具要求數據分析人員掌握SQL就可以平滑的使用。這強調了一點，我們并不是為了追求新的技術，追求最時髦的技術而展開，我們是為了最終發(fā)揮出業(yè)務價值。這個是從數據處理引擎，再往上就會包含數據開發(fā)的能力，調度的能力，源數據管理的能力。作為大數據平臺，如何知道一個數據的地圖、一個地圖的脈絡，上游的血緣、下游的影響，要作為整體，從數據管理的角度來講是要作為整體，變成可追溯和可跟蹤。再就是數據集成服務，不同的數據源、易構的數據源是作為一個整體來協同向用戶提供業(yè)務能力的輸出（音）。這里面包括很多，比如面向物聯網采集數據，傳感器采集數據，這些數據如果整合到大數據平臺，這是數據集成的能力。再往上業(yè)務支撐層，位于底層平臺和上面的業(yè)務應用中間層，這層面向有共性業(yè)務需求，我們可以把這部分能力沉淀下來。這里面在阿里內部來講有這么幾個能力，數據服務能力、邊緣分析能力、智能算法能力、可視化服務能力，我今天不會一一介紹，只是選取幾部分介紹。

　　大數據能力體系我們可以概括四個字“算、管、聚、用”。大數據的計算、管理、聚合、應用，這樣構成了整個大數據體系。但這里面缺少不了整個平臺的運維，因為我們知道作為一個平臺來講，平臺在線擴容、平臺的監(jiān)控、預警等等能力都必不可少，這是平臺平滑運營很重要的一環(huán)。這是整個阿里巴巴數據內部的大數據平臺，這些能力，我們現在都是可以通過公共云以及專有云的方式向客戶進行賦能。

　　我們著重強調幾個點，批量計算能力強調兩點：一是多租戶能力，傳統數據平臺可能由于一個任務，SQL寫的有問題，導致整個資源的耗盡?，F在大數據平臺要具有多租戶的能力，能控制每個租戶下能使用硬件資源的上限，比如我可以控制它最多使用多少核CPU、最大使用多大的內存，這個租戶下如果發(fā)生一些查詢SQL寫的質量有問題，不會影響整個平臺其他租戶的查詢。二是跟安全相關，我們給一家商業(yè)銀行構建大數據平臺的同時，幫助他去做了整個銀行內部的數據資產管理，這個資產管理更多的是從安全層面，幫助他去構建數據平臺內部數據的安全等級，同時幫助它規(guī)劃用戶的安全等級，這樣我們就能夠把它什么樣等級的數據，對應什么樣的人員能夠訪問，這個體系能夠建立起來。這對于整個數據安全來講，是非常重要的。我能夠識別出我的數據安全等級，同時對應我數據的使用人員，對于什么人看什么數據完全做到可控。

　　剛才我們提到非結構化數據處理，現在我們有大量的日志的文件，音視頻的文件，這些數據我們怎么發(fā)揮出它的價值？在阿里巴巴其實也是能夠把我們的對象存儲和大數據處理平臺相結合，這里面做了一個技術性的事例，這是日志文件典型的非結構化數據，如何通過大數據平臺建立一張外部表關聯數據文件，傳統的做法，要分析的時候可能還會讀出來，放到另外的位置再解析?，F在保留在原來存儲的位置，通過大數據平臺外部表技術的能力，在數據不移動的前提下解析它、分析它。像分析本地表一樣簡單，這是對于非結構化數據處理，需要我們在這方面建設。對于日志文件、音視頻文件、圖片文件都有對應的接口來滿足不同場景的需求。

　　實時交互，剛才說針對批量，實時交互滿足用戶提交請求，不管做多少表格關聯、多大業(yè)務關聯、多大數據量，都可以達到秒級和毫秒級訪問，這是阿里巴巴內部應用中，在事實交互計算來講對應的場景。應用很多類似全表索引等等技術，如果把這些技術應用到極致，在用戶查詢的時候，在阿里巴巴面向數據運營人員和商家都會有數據實時交互的場景。怎么滿足這種業(yè)務運營人員的身價在查數據的時候，并不是說體驗很差，能夠滿足他們的體驗，滿足業(yè)務的時效性。這是實時交互計算能提升的數據價值和業(yè)務價值。

　　流計算，這是今年雙十一最終的交易圖，從10號零點到11號24點，這個大屏的數據每時每刻都在變化，那也就是大屏背后的數據體系是流計算支撐的體系，我們展現出來的是大屏效果，但是背后有一套流計算體系，實時抓取數據、實時展現，這是流計算全鏈路的體現。流計算并不是一個點，而是一個鏈條。如何面向不同的數據源做到實時采集、實時計算、實時展現，這個能力的建設是一個完整的能力體現。

　　另外我們提到涉及到這么多數據源，而且不僅僅是數據源，在企業(yè)內部、金融企業(yè)內部會涉及多種多樣的數據源，如何把整個體系作為整體集成起來？這是阿里巴巴從技術研發(fā)的角度去做了很多工作。在阿里云內部來講，各個數據源都是有對接的接口，作為一個統一的體系把這些異構的數據源作為整體整合起來。

　　說完了數據計算，我們再談數據分析，數據分析分幾個層面：比較基礎的BI分析，數據建模分析、可視化分析。BI分析舉一個簡單的例子，我們在給商業(yè)銀行服務的大數據平臺，在建平臺的同時幫助他做了一個內部的自助查詢項目，解決了整個行業(yè)內業(yè)務部門70%的報表查詢的數據。傳統的做法是業(yè)務部門有報表需求交給科技部門，科技部門再進行排期再進行研發(fā)，業(yè)務部門拿到數據的時候，這個數據從業(yè)務上已經不關心了，因為有周期。業(yè)務部門70%報表需求完全通過項目體系，自助的做，完全通過拖拉拽和可視化報表完成，剩下30%是復雜的情況，由科技部門幫助他實現。70%的工作量的節(jié)省，對于業(yè)務部門的價值時效性和對于科技部門的人力的成本、工作量的減少都是非常明顯的提升。這是BI分析角度來講我們看到的。對于大數據平臺，我們如何滿足業(yè)務人員直接上平臺里面查數、取數、分析數據，這是我們去發(fā)揮出整個大數據平臺的價值的第一步。BI更多是報表分析、圖表分析，后面有很多建模的場景，包括今天多次提到AI、數據建模、機器學習、深度學習等，這面對特定的數據分析。

　　數據分析人員需要有一套體系幫助他構建模型，幫助他去實現這種算法調優(yōu)、算法構建等等一系列的過程。在阿里巴巴內部，現在整個集團差不多有將近4000名以上，不到五千名數據模型分析螈，這些分析人員會有統一的工作平臺，通過這個平臺完成整個數據的預處理，特征工程、模型的構建、模型的調優(yōu)，整個到最終的在線發(fā)布，一整套系列都是在統一的平臺上做。這樣能有效的發(fā)揮，像我們耳熟能詳的信用，背后涉及到上百個模型的計算，這些模型都是通過這個統一的工作平臺來實現的。

　　數據大屏大家看起來很直觀，通過很多的可視化、可互動的方式，把我們的數據展現成動態(tài)的模式，讓數據活起來、讓數據動起來，好處是我們能看到從傳統報表上看不到的數據的含義。這方面來講，其實我們剛才舉的雙十一大屏是非常典型的例子。在阿里巴巴內部專門有一個整個決策大屏，上面展現BU業(yè)務運營情況。這對于整個的業(yè)務決策、實時的分析，包括系統的運維，這些場景其實對于大屏來講都是非常適合的應用場景。這個場景其實里面幫助客戶已經構建了很多展現的主題，包括幫助你連接數據源，需要我們考慮的是怎么設計整個綁定，怎么設計指標幫助我通過可視化的手段把業(yè)務價值展現出來。

　　以上是從技術的視角，從整體的角度介紹阿里巴巴內部去構建大數據體系里面包含的各個技術的組件。光有這些技術組件，它是很重要的一部分，但不是大數據整個體系的全部。像我們蓋房子一樣，光有很好的建筑材料，但是不代表就一定能建立很好的房子。我還需要很好的設計。當然設計里面需要很多基于科學的方法去構建，基于力學、建筑學等等方法構建。數據工程一樣是這樣，我們構建一個大數據平臺，光有這些技術組件是必須，但不是完全的。還需要非常合理、非?？茖W的方法幫助我們去實現這個技術組建。在這條路上阿里巴巴通過不斷的積累或者不斷的踩坑，總結出來面向大數據如何合理的去構建一個大數據平臺體系，這個平臺體系能發(fā)揮出我們的業(yè)務價值。阿里巴巴內部，阿里巴巴的業(yè)務板塊，大家比較典型的是電商板塊，淘寶、天貓，還有金融板塊還有菜鳥物流等等板塊，大家都知道，其實還不只是這些，還有很多板塊。這些板塊在集團內部，從數據平臺講是構建統一的數據平臺去支持這些不同的業(yè)務板塊。并不是每個業(yè)務板塊構建自己的數據平臺。阿里把這個數據平臺叫數據中臺，數據中臺解決了整個集團內部數據的存、通、用，存是從武力和邏輯數據的集中存儲，通是把各個業(yè)務板塊的數據打通，打通之后才能發(fā)揮出更多的數據價值，比如客戶的畫像整合是打通的，站在整體的角度看待這個客戶。用是最終的服務于不同的業(yè)務板塊，所以這是整個去構建數據中臺內部包含的一整套的方法體系。

　　總結，這套方法體系包含三部分：one-date，整個數據平臺內部跨業(yè)務板塊，數據匯總角度要打通，形成面向業(yè)務分析的模型構建，傳統的類似于像數倉，構建數據基礎層的時候，更多利用三藩市建模的方式，它并不足以支撐業(yè)務用戶直接使用、直接查詢。它解決如何面向業(yè)務分析，企業(yè)內部同一個分析指標有唯一的一套算法，并不是說解決數據的質量和數據不一致的問題，one-date面對分析層構建整個分析的指標和標簽。one ID，圍繞后面講的以客戶為中心，我們知道對于客戶，它在網上的行為會有很多的標記，比如說手機號、郵箱、淘寶賬戶、支付寶帳號，對于每個BU來講，他知道的只是這個客戶的片面的屬性，同時它可能會做營銷的時候，它并不是針對一個人做營銷，而是針對一個手機號做營銷，針對郵箱做營銷，但是背后不能識別出來這些代表的是同一個人。one ID解決的就是打通的問題。面向不同的用戶的標識能給它打通，最終是我能識別出一個具體的自然人、具體的一個公司，這個能力的提升是對于整個從業(yè)務的角度來講，對于營銷、風控都是非常關鍵的能力，是一個關鍵的核心能力。我相信從金融行業(yè)來講，更多的以后會開展面向互聯網的業(yè)務，這種業(yè)務同樣可能遇到這樣的問題。我并不是針對手機號發(fā)廣告，一定是知道這是誰，他有什么樣的行為，在互聯網上有什么行為，針對這個人去給他做廣告。oneService是統一數據服務的能力，大量數據提供服務一定是可管理、有序的，它作為統一的數據服務引擎，數據服務的配置，這樣作為三個one構成整個大數據平臺的方法體系。我更多是說整體的層面，要更細化，包含很多的內容，會細化到構建數據平臺，一個表怎么命名、一個字段、一個指標怎么命名，這里面都是有嚴格的規(guī)范。按照統一的規(guī)范構建數據平臺，才能保持可持續(xù)。這是從方法體系上的介紹。

　　One ID，阿里巴巴內部首先識別這個人，通過不同的標簽識別這個人，識別出來之后，后續(xù)再給他提供服務、提供營銷，進行風控的時候，我會有各個不同的數據處理的場景，就是圍繞場景。最典型的就是客戶畫像，識別出一個自然人，這個自然人上在所有的領域，不同的業(yè)務板塊上發(fā)生過的行為，留下這些標簽的記錄，我給它匯總起來，形成完整的客戶標簽。這個其實對于整個金融行業(yè)來講，我們現在都在提客戶畫像，這和傳統的構建360度視圖差別在哪兒？我們把各個渠道的數據整合起來，那時候更多是數據的展現?？蛻舢嬒竦哪康氖且o客戶打標簽，這個標簽是計算的結果，這個標簽也是我們獲取數據內外部數據整合利用的結果，通過這些標簽可以做很多工作，做客戶篩選和分群和營銷，其實是更有針對性。所以客戶畫像是我們后面面向很多客戶應用場景圍繞他的服務，圍繞風控、營銷這些場景的基礎?？腿悍糯?，企業(yè)內部核心客戶有哪些，或者價值貢獻度最大的有哪些，通過這些客群的梳理，我總結出這個群體有沒有共性的特征，基于這些共性特征做人群的放大，這樣對于整個業(yè)務的拓展，營銷的拓展就會有很大的指導意義。我在做營銷的時候，并不是廣撒網，而是有針對性的撒網。面向一個有目標的人群撒網，這個目標如何確定？它利用了很多AI的技術，通過數據分析的模型去梳理出來、計算出來，這是從客群放大的應用能力。在內部有很多的典型的場景。

　　第三個是產品推薦，定位好目標客戶，我們給他推薦哪些產品？我相信在金融行業(yè)里面也會同樣遇到，比如說我們類似于同質化產品非常高的情況，這類產品，我們如何再去面對不同客戶推薦產品？而且這種推薦是基于已經有的歷史數據和實時數據的結合，這兩者的結合是給客戶推薦產品的時候，我會基于他大量的歷史記錄、交易記錄進行計算，同時我會基于這個客戶在當時時間段發(fā)生的動作，他的觸發(fā)，比如APP上點擊什么、瀏覽什么、收藏什么，在網站看了什么產品，基于他實時發(fā)生的行為，我去觸發(fā)給他推什么產品。我相信大家在淘寶上都有這樣的感受，我買什么東西，還會給我推送什么產品。背后有很多處理策略，比如冷啟動策略、關聯策略，還有基于客戶行為歷史、交易歷史的策略，它背后有不同的算法。這些技術、算法結合，其實保障了我最終向客戶推薦一定是從計算的角度來講是他最需要的、最有針對性的，這是產品推薦。

　　最后是智能客服，我們知道智能客服通道人工智能里面的語音分析，語音轉文本，文本轉語音，還包括很多自然語言解析等等技術，這塊應該說在AI領域能看到已經是實際落地的業(yè)務的場景。像我們去打開支付寶聯系客服的時候，將近90%都是機械座席回答問題，只有極度敏感還有投訴等特殊情況才會轉人工客坐席?？头I域利用人工技術領域提升客戶體驗，來降低整個呼叫中心運營的成本，包括我們在這里面還可以做很多事情，比如情感分析，分析這個客戶的語言里面有哪些情感因素，有沒有潛在的銷售線索，其實都是可以通過語言解析和背后的整套算法來幫助我們分析的。

　　這是我今天向大家匯報的主要內容。因為時間非常有限，我更多從整體的角度，從宏觀的角度來向大家介紹的。謝謝！

　　主持人：大數據是當今時代的高頻詞匯，它已經被廣泛應用于各行各業(yè),對經濟發(fā)展的管理模式、服務模式和商業(yè)模式產生深刻變革。通過聆聽吳旭先生的發(fā)言，我們可以預見，未來大數據的應用在期貨行業(yè)也將大有可為。感謝吳旭先生！

　　論壇第一節(jié)到此結束，下一節(jié)我們將開展“金融科技與信息安全如何良性互動分享”的圓桌論壇。首先，請允許我介紹下一節(jié)主持人：華鑫證券有限責任公司技術總監(jiān)王習平先生。王總一直專注于金融和交易信息技術研發(fā)，是中國證監(jiān)會證券期貨業(yè)信息化工作專家委員會委員。掌聲有請王總監(jiān)。

　　王習平：謝謝王強總。

　　各位領導、各位來賓，下午好！很高興能主持行業(yè)里最重要的一個IT論壇的圓桌會議，也謝謝協會和華泰期貨的邀請。下面請允許我介紹本次圓桌會議的重量級嘉賓，他們是：

　　上海金融期貨信息技術有限公司總經理魯繼東

　　大連飛創(chuàng)信息技術有限公司總經理劉軍

　　上海期貨信息技術有限公司副總經理顧一新

　　鄭州易盛信息技術有限公司副總經理康樂

　　華泰證券股份有限公司網絡金融部總經理陳天翔

　　現在有請各位嘉賓就坐。

　　時間關系，我們直接進入正題。本次圓桌會議的主題是“金融科技與信息安全”，金融科技Fintech是當前最熱門的話題，以前我們其實也有，以前叫金融互聯網或者互聯網金融，現在和國際接軌的叫金融科技，我覺得金融科技可能更加準確，推動金融業(yè)務發(fā)展，引領業(yè)務發(fā)展，我覺得不僅僅是互聯網，當前我覺得主要是依托于網絡通訊技術的長足進步以及輔助運行能力等的大步提升，在這個前提下我們進入了信息技術領域，這可能就是個當前金融科技關鍵內容之一。比如互聯網、物聯網、大數據、云計算、人工智能、虛擬現實以及區(qū)塊鏈等等。其實在前面劉主任、徐總已經就金融科技在行業(yè)里的發(fā)展做了比較詳細、專業(yè)、全面的論述，各位演講嘉賓也就他專業(yè)的領域做了精彩分享。我想我們的圓桌會議主要是看金融科技在行業(yè)里面怎么應用，在行業(yè)里面帶來哪些機會和挑戰(zhàn)，針對這個問題來討論。

　　接下來就帶來的問題和挑戰(zhàn)方面，依次問問核心金融機構的掌門人。先請金融協會交易所的魯繼東談談您的看法。

　　魯繼東：大家下午好！非常榮幸參加這個會議，這個題目也比較大，行業(yè)的機會和挑戰(zhàn)。剛才各位演講嘉賓已經把金融科技對期貨行業(yè)帶來的機會應該講得非常充分，這塊也沒有太多要補充的。重點就說結合一些挑戰(zhàn)談自己的體會。從我的理解，金融科技是“金融+科技”，在這里面重點是一個理念，在現代的發(fā)展當中，金融和科技已經高度融合，業(yè)務和技術的融合應該你中有我、我中有你，已經結合的非常緊密。金融和科技的結合之后，給我們帶來了數能的變化，科技重新被我們金融產業(yè)，包括期貨行業(yè)做了充分的數能。數能會帶來生產方式和組織方式的變化，我覺得重點的變化是在這個地方，生產方式的變化，技術這塊基本上各方面已經有了很好的解決方案，但是生產方式也提了一些理念，但是在我們改變生產組織方式的時候，面臨著非常大的挑戰(zhàn)。在座基本都是搞技術的，金融科技首先是給搞技術的人帶來福利，金融科技來了之后，應該是能減輕咱們IT人員工作的壓力。在金融科技推出之后，在開發(fā)和運維方面發(fā)生很大的變化。過去我們講需求分析，講整個的生產鏈開發(fā)、運維，現在講運維、開發(fā)、測試、安全一體化，一體化之后，在我們過去運維這塊，它的能力要求發(fā)生很多的變化。數能，運維這塊主要過去是應急能力、上限、負責變更，現在運維慢慢要成為工具的提供方，工具的生產方，為開發(fā)提供支持。同時，對我們的業(yè)務也會帶來生產方式的變化，過去業(yè)務和技術是分得比較厲害，有時候說技術和業(yè)務兩張皮，現在金融科技要求技術和業(yè)務結合更加的緊密，所以說這塊如何能夠使我們在金融科技當中業(yè)務和技術的生產方式、組織方式更加的高效、更加的緊密，我覺得是我們面臨的挑戰(zhàn)。

　　王習平：魯總是專家，在他帶領下，中金技術已經做出很多改變。在座的都不陌生，中金技術給我們提供的技術深深的影響這個行業(yè)。同樣的問題問一下飛創(chuàng)的劉總，您怎么看？

　　劉軍：這個問題一下午好幾位嘉賓，包括領導都提了，我們金融市場，特別是期貨市場正處在轉型的關鍵期，我理解關鍵期，就是因為技術的進步帶來全面的變化。其實飛創(chuàng)感覺壓力也是蠻大的，金融科技和人工智能的發(fā)展，對期貨市場的市場結構和業(yè)務的發(fā)展，包括投資者結構等，還有監(jiān)管、技術都提出全面的挑戰(zhàn)。我們在這方面也做了一些工作，包括劉鐵斌主任講的智能合約、做一些嘗試。在這個過程中，我覺得最大的挑戰(zhàn)是隊伍的挑戰(zhàn)，我們的隊伍現在有400多人，這個隊伍是在目前的技術體系下建立起來的，如何能夠適應未來的人工智能或者更加智能化的，業(yè)務更加多變的挑戰(zhàn)呢？其實我們沒有做好準備，這里是非常沒有底的。我們用了幾個人做AI的研究，包括并行計算和異?？蛻舻姆治觯▋r格趨勢的預測，但是感覺很初級，也很基本。我們的研究能力差異非常大。我覺得這是最大的挑戰(zhàn)。另外我們的業(yè)務，我們技術很疲憊，在座都是和技術有關的，為什么？業(yè)務的需求變化太快，我們來不及。一方面我們要提升自己的水平和能力，另一方面，金融科技發(fā)展過程中，對業(yè)務有一定的引導作用。我們更可能在業(yè)務之間有一個主動性，這樣我們的工作更容易得到業(yè)務部門和市場的認同。

　　王習平：劉總提到的團隊問題是行業(yè)內每個人都感同身受的問題。我更想聽劉總說區(qū)塊鏈、打造倉單系統有沒有什么感受。沒關系，接下來有時間我們可以再慢慢探討。相同的問題問一下上期的顧總。

　　顧一新：聽了各位領導對金融科技的理解，以及現狀和未來，對我們目前提出很大的挑戰(zhàn)。上期現在非常明確，我們的目標是為實體經濟服務，如果考慮到這方面，期貨市場打通期貨和現貨，為實體經濟提供兩個功能，發(fā)行價格和風險管理的功能。這個功能怎么做？我們也在追科技方面的工作。主要考慮幾方面，剛才聽了有專家說，實際上這方面場景的描述，我們也正在進行謀劃。例子，現在我們也在外面進行考察，比如從倉單、廠家開始到非標到標準倉單到倉庫進行流轉，最后到客戶，整個流程涉及到幾方面：1、對物的管理。2、對錢的管理。3、通過對物和錢的管理，用信息平臺的方式，通過管道，我們運營商的管道，通過其他技術底層的協議，包括平臺等方面，把整個串起來。這樣運用期貨的行情以及現貨市場的行情，為企業(yè)，甚至專家或者銷售商，為他們利用期貨市場部門提供很好的平臺。意味著我們可以利用現在的金融+科技的方式，利用人工智能等，為企業(yè)發(fā)貨。在過去看來很多都是拍腦袋，比如10萬噸，一年估算一下，上海發(fā)多少、云南發(fā)多少，這里面帶有大量的數據在里面，通過市場平臺的建設，把整個條線全部串聯起來，相信可以實現對期貨和整個現貨行業(yè)質的飛躍。

　　我們在思考和考慮這方面，有些點是非常小的，但是這些點非常關鍵，比如人工智能的視覺識別，如果通過視覺識別確保物的存在或者它的流通、存在的話，這樣我們的倉單體系，甚至非標倉單就會獲得它本質的信用，這個信用代表的是銀行可以貸款，各個商戶之間的資金利用的效率就會比較高，因為十九大期間，周小川同志在會議上就講，實體經濟企業(yè)的資金利用效率不高。他提到這么一句話，如果期貨市場利用這種方式，提高它的實體經濟的利用效率，這對我們來說也是我們?yōu)閷嶓w經濟提供服務的一個重要的手段或者是我們做出的貢獻。又比如期貨市場本身也是個信用市場，信用市場本身就是資金效率，像日本專家說的SMARTS，智能學習、技術應用，提高投資者資金效率，對國家金融方面作用比較大。我們想從幾方面來進一步思考，通過結合的方式來實現金融科技和業(yè)務的融合。剛才提到很多場景，實際這些在我們這里已經碰到了一個問題，劉軍總也說了，很多業(yè)務我們也是疲于奔命，甚至技術口就成為一個瓶頸。上期已經采取一些措施，向業(yè)務部門派駐技術人員，這是其中一個點。實現對整個需求的分析和從技術角度的理解，同時把我們的信息技術進一步和它的業(yè)務進行全面的融合，達到這種融合，形成新的高附加值的需求，實現整個技術的體系化的運維。

　　好幾個維度都在考慮這些問題，維度比較多，比如人工智能，人工智能從1956年興起，到現在為止，因為各種各樣的硬件支撐和技術系統的支撐，應該說我們也認為已經到了可以應用的階段，我們想在這方面多做點工作，作為試點，也為實體經濟服務，為期貨市場、金融市場發(fā)展做點嘗試、做點貢獻。

　　王習平：我們知道上期技術的有一個技術在行業(yè)里面廣泛應用，我有幸也是上期技術的成員之一，和顧總做過很多年的嘗試，今天聽顧總的發(fā)言，上期技術不僅在交易、通道方面有所考慮，他有更深遠的考慮，行業(yè)的信用、倉儲，這都是行業(yè)的難題，期待上期技術給我們更好的方案。

　　康總，你怎么看這個問題？

　　康樂：劉主任和各位專家談了很多，我對這次科技浪潮談點自己的看法。我覺得這次科技浪潮主要還是算力，計算機本身的算力和通信能力帶來的收獲，包括以人工智能為主，包括數據挖掘、VR和下午很多人提到的AlphaGo，比如AlphaGo來說，實際上很多年前聽說過深藍，是國際象棋在8×8的格子上戰(zhàn)勝人類，現在圍棋是19×19，整個空間變大了，在算力提高的情況下得到了相應的紅利。移動互聯網、移動支付也是網絡的通信能力和手機端的計算能力的增加，給我們帶來了相關的收獲。給我們挑戰(zhàn)極大機遇和挑戰(zhàn)的事情是量子計算，今天劉鐵斌主任提到了，我不是量子方面的專家，量子是光子、中子、電子、質子等所有東西的總稱。量子是以基本單位未定義的，量子每個單位的是離散的，也就是說它只有從A到B之間沒有連續(xù)性，量子計算機的本身是基于量子力學，未來量子計算可能會用向量相加的方式替代我們現在0和1相加的方式，用姚院士的話，量子計算機，比如要破解RSA非對稱加密的情況，破解密鑰用現在的計算機最快是幾十萬年，量子計算可能幾個小時就破解。將來的算力有極大的提高，而且我們學的所有東西，包括密碼學等都是要重新變化的。這個對我們可能會有一段時間，也許在有生之年會看到。

　　王習平：康總今天分享里面看到了他的長遠眼光，量變到質變，運算能力提高已經讓AI這么可怕，未來量子能力出來以后不知道帶來什么，可能我們還沒有搞清楚。以我們現在的能力還沒有辦法預想在哪些方面超越我們，包括今天早上，剛才說的定向邏輯之類的，或許以后直覺的東西建?？梢源娑ㄏ蜻壿?，也未嘗不可。行業(yè)里面，華泰證券這兩年發(fā)展非常迅猛，依托科技，尤其是我從期貨行業(yè)到證券行業(yè)以后，華泰網監(jiān)部主導開發(fā)的漲樂財富通脫穎而出，成為下載量第一，這是為大家津津樂道的應用。我一直想請教陳總，你們怎么做到這點的？APP應用，不管是原生還是H5，技術都知道，怎么把握行業(yè)人的訴求。

　　陳天翔：今天非常榮幸，我來自證券行業(yè)，第一次參加期貨行業(yè)的會議，我是做業(yè)務的，不是純技術的。今天參加偏技術方面的論壇，學習了很多東西。前幾天公司的漲樂財富通5.0剛剛發(fā)布，新版5.0在大數據、云計算、人工智能方面，在金融業(yè)務方方面面一次嘗試，應該算是我們階段性的工作。我也是做技術出身的，十幾年前我做移動互聯網，也創(chuàng)業(yè)過，后來到證券公司之后開始做業(yè)務，因為我們網絡金融部也是個業(yè)務部門，不是純技術部門，我們主要做設計。我們這么多年下來理解，金融科技，國際的標準阻止是有定義的，科學技術在金融領域里面，產品業(yè)務、流程的改造，甚至優(yōu)化，包括后臺，但是也包括前臺，我們有自己的個人的理解，可能不一定準確。金融科技的本質不是技術，或者我們講不僅僅是技術，更本質的是金融。金融科技的本質是為了讓金融回歸本質，無非是兩點：一是控制風險創(chuàng)造價值，最終的目的是為了以客戶為中心，圍繞客戶展開所有的工作。我們做了很多前臺、中臺、后臺的工作，理論上都是圍繞客戶來的。金融科技發(fā)展到現在，我去美國很多次，看了很多金融科技公司，很多初創(chuàng)公司，本質上并沒有形成很大規(guī)?；鰜?。我們知道一個成功的應用，無外乎是四個特征，比如網絡性、規(guī)模性、社交性、品牌性。當下我們沒有看到出現真正的很大規(guī)模的應用，從市場上來講還處于初級階段。我覺得空間是非常大的。

　　例子，今年我去安聯學習，安聯是做保險的公司，給每個投保的車輛上都裝了定位器。我問為什么做定位器？他說有定位器可以采集車輛的數據，比如這個車輛在什么地方出險、出事故，定位好之后，保險人員就可以很快到現場。通過很多數據處理之后，他可以告訴很多投保的人，在某些容易出現事故的地方開車一定要小心。當然從保險公司的角度出發(fā)一定不希望你經常出事故，大家投保，保險公司不希望出事，不想賠錢。但是客戶角度出發(fā)也是幫助客戶提高安全度。我問諳練的副董事長，你將來可以競爭過Google嗎？Google的地圖信息、每個人用Google的導航，你沒有使用程序，都可以定位你的地點，他的數據量比你更大。后來他沒有回答我這個問題。空間是非常大的。

　　華泰這幾年在幾個方面的研究來講也是剛剛開始，但是本質來講，我們的理解，大數據是更廣、更深的數據的采集、分析、研究，目的是為了更好的了解客戶。云計算是更高的計算能力、處理能力，我們可以去根據大量的數據，采集的數據去做交易模型、策略的模型、投資的模型或者風險控制的模型。前面聽到幾位很好的老師講，更好的構建一個場景。我們作為金融機構來講，構建場景是非常重要的，場景的本質是為了匹配前面做的很多工作和我們自己的投研產生出來的服務和能力做匹配和撮合。這幾年下來，我們做了一些工作，但事實上我們還是在初期階段。謝謝大家！

　　王習平：陳總不愧是明星券商的領軍人物，敏銳的捕獲到一些新技術怎么應用于業(yè)務場景，了解業(yè)務本質。在我們行業(yè)里還比較缺乏產品經理。

　　陳天翔：我補充一點，聊一個小事，我們的數據團隊最近做一個產品，做長時間股市大盤，整個市場處于底部的時候，我們可以研究客戶的交易行為。通過長時間客戶交易行為，某個點客戶買入、賣出的情況，可以預測未來反彈的時機。我們做的模型15天勝率在70%以上，現在還在試驗，未來會做成產品，幫助交易者判斷你未來的行情。這只是一個很小的例子，和大家分享。

　　王習平：其實我個人也這么認為，下午有專家講，人工智能其實主要做的是通過多維，解決人沒有識別的場景或者內在的邏輯。其實金融里面的應用，我覺得它可能是比較貼合的，因為金融的輸入其實是比較清晰的。因為金融是很多人一起投資構成產品的反應，里面有很多規(guī)則，我們通過定向的邏輯是推理，很難推理出來，通過AI反而是把內在的規(guī)律解釋出來。用AI做投資也是比較常見的景象。剛剛陳總很好的論述，讓我想到一個小的體驗，5年前我去三亞一個賓館，很晚才到，到了以后感覺比較餓，餓了以后想吃東西，好在星級賓館服務不錯，里面有24小時送餐服務，里面種類很少，就是炒飯、面條之類的。于是我吃了最貴的一碗面條，還要加15%的服務費，大概花了120元。同樣的場景，我昨天又遇到了，昨天來的也比較晚，一樣，到了賓館比較餓，我看了看，賓館里面提供24小時服務，還好，沒有漲價，跟原來三亞碰到的如出一轍。最近幾年，受金融科技的熏陶，看別的模式，我看大眾點評點了一個夜校，25分鐘，15.8元解決這個問題。而且我選擇了一個久違的特色小吃的東西。從這點就感覺到，不是說賓館有問題，我非常理解賓館為什么不能提供客人滿意的多種類或者成本低廉的服務，它做不到，賓館可以很專業(yè)，但是它做不到，因為沒有這個規(guī)模，住店的客人很多?？萍嫉牧α孔屛覀兛梢宰龅?，科技里面也沒有什么特別高大上的成分在里面，但是因為科技解決了規(guī)模問題和種類不同和客人不同偏好的問題。我在想金融科技的發(fā)展能不能助力金融的轉型，帶來以前未曾想到的服務，我們的金融業(yè)務部一直想要或者還沒有意識到的服務，我們如何提供給他。這個問題我想先問問陳總。

　　陳天翔：以前中國叫互聯網金融，美國沒有互聯網金融，互聯網金融我們延伸為普惠金融，后來叫金融科技，以前大銀行都是嫌貧愛富，過去金融一直都是這樣，有好的產品一定是給核心客戶，比如華泰投行并購也是行業(yè)第一，有很多基金并購的項目，有很好的產品，一定配置給優(yōu)質的大客戶，絕大部分零售客戶是很難享受到優(yōu)質的服務。王總剛剛提到的，通過大眾點評解決他晚餐的需求。我也是，最近兩三個月我胖了十幾斤，因為天天叫餓了么。因為晚上加班，回去老婆孩子睡了，然后就叫外賣，慢慢吃就吃成這樣了。比如我們華泰自己的例子，因為我們擁有中國最龐大的零售客戶群體，目前華泰的證券交易客戶數最大。為什么前幾年一定要投入那么大精力，通過科技的力量提高我們的金融服務的水平和提高我們金融服務的能力呢？我前面講到了，金融科技不僅僅是技術的問題，凡是一切能夠讓所有數變得更簡單的都可以叫科技。我是非常認可它的道理的。對我們廣大的零售客戶而言，你怎么樣更方便的為他提供你所擁有的服務，這可能是金融科技發(fā)展到最終，我今天給大家聊的金融本質的問題。像前階段的金融亂像，很多網貸公司動不動給你20%、30%收益的東西，可能明年要管得更厲害。很多有金融需求、有產品需求的投資者，其實并不能夠意識到一點，金融機構給你提供更安全、更好的服務，只不過在過去因為金融機構的剛性成本，比如網點、人力和有限產品，剛性成本在這邊，沒有辦法給絕大部分提供更多的服務，我覺得這兩年，尤其是今年，金融科技的發(fā)展，事實上是擴大了普惠金融的光度和深度。反向促進金融產品的設計能力和研發(fā)能力。這是我們堅持的，我們認為你前端的服務能力越強會倒逼你后端供給能力很強。這是華泰十年下來一直定的戰(zhàn)略“全業(yè)務鏈協作戰(zhàn)略”，我這樣的部門，和投行、資管和研究，包括和期貨，我們之間的資源鏈都是共享的，一個客戶從魚頭服務到魚尾，從科技力量打造平臺，提升運營能力，最終提高服務客戶的能力，最終的客戶得到更多的服務。

　　王習平：有沒有秘籍給期貨業(yè)學一學？

　　陳天翔：這個沒有。

　　王習平：開個玩笑。剛才陳總提到了，能解決客戶的問題，其實就是我們IT服務人員的本質。剛才我分享的經歷，其實有些東西不是單個的個體，比如新技術做得再好，可能也沒有辦法解決實際問題。行業(yè)核心機構，能不能解決我們一些期貨公司的能力，打造我們核心能力的時候，無論我們做不到。比如說模式的改變，我們核心機構這方面，有沒有哪位老總給我們分享一下？

　　劉軍：沒有特別思考這個問題，但我覺得現在金融科技的引領下，我們確實需要好好反思我們?yōu)檫^去的市場、過去的市場結構，從前面幾位嘉賓講的，市場的結構、法律法規(guī)、業(yè)務怎么拓展，剛才陳總講，陳總因為證券市場背景比較好，有上億的客戶，但是我們這個市場比較小，期貨市場大概也就是一二百萬客戶，活躍的也就是四五十萬，從交易所來講，從交易所的下屬公司來講，怎么在這個過程中，為這個市場的發(fā)展通過技術的渠道，技術和業(yè)務融合的渠道，能夠為吸引更多的客戶或者縱向拓展或者橫向拓展，能夠使我們市場做得越來越大，我覺得這是我們需要面臨的課題。但是這方面，對我們來講，都是很難的話題，包括我們在座的老總們，可能每天都比較頭疼的一件事，但是我們從技術來講，我們現在還是要加大技術投入，我們的核心機構投資比較大，從我們角度講感覺還是不夠的，非常、非常的少。我記得劉主席在一個會議上提過，咱們的市場和證券市場或者銀行比，投資太少了，包括薪酬也低。整體投入都少。側面反應我們存在的客觀現象，還是要在技術方面，借著金融科技的浪潮，把整個人才隊伍、把整個科技投入的力量都能上一個新臺階。通過技術、業(yè)務的融合，看能不能闖一條路子出來。確實在金融科技到來的時候，基本上和國外處在同樣的水平線，沒有像以前有經驗或者美國怎么做的、歐洲怎么做，確實沒有這樣的例子。包括我們的支付寶也是自己闖的。我們有我們的特點，在這塊有很大的探索空間。我們在這個浪潮中應該努力向前，從我們的角度還是有這樣的信心。

　　王習平：對行業(yè)來說是天大的利好。剛才劉總提到一方面要投入、要擴大市場，另一方面也表達了對監(jiān)管方面的擔憂。魯總，金融科技和別人同一起跑線，我們拓展下來，對我們穩(wěn)定金融的要求、對安全，請你談談看法。

　　魯繼東：安全這塊真是不在行。

　　王習平：您是監(jiān)管機構。

　　魯繼東：我做研發(fā)出身，對安全有點理解。隨著金融科技的發(fā)展或者新科技的發(fā)展，我覺得安全的形勢發(fā)生一些變化，過去由靜態(tài)的安全概念變成動態(tài)的安全概念?？赡苄枰诎踩矫嬉惨矛F在人工智能、大數據的技術來做一些自適應的防御的方式。這塊真的說不好，就簡單說這點。

　　王習平：顧總有要補充的嗎？

　　顧一新：安全問題對于核心機構來說是非常重要的一個環(huán)節(jié)，也是剛才說的，幾個維度考慮，一是作為系統工程考慮，第一個維度是端到端，從整個數據的進入到數據的輸出整個過程，尤其是硬件，從網絡、數據安全認證幾個角度出發(fā)，統籌的考慮這方面的問題。這方面我們碰到一些不足和困難，我們比較清晰看到這些問題。比如系統化方面，整體性考慮，我們在這方面還是比較差，整個行業(yè)在互聯網相關的安全性方面，我們自己在這方面的工作還是比較有缺陷的。同時我們也在考慮自主可控的問題，自主可控最重要的問題是安全定義的問題，我們最近在討論，明年怎么考慮，可能要把安全性問題作為我們的重要問題來進行考慮。尤其是金融技術的發(fā)展，剛才幾位專家也在說，不知道你們在干嘛，而且我們在這方面面臨另外一個挑戰(zhàn)，業(yè)務人員和技術人員之間對于安全的看法是完完全全不同的。到底是技術安全和他理解的業(yè)務安全，這兩者之間的結合，我們正在通過體系化的建設，想通過這種方式形成從業(yè)務到技術的全方位的安全體系的打造。目前我們有這樣的構思和想法，希望通過成體系的方式，不叫銅墻鐵壁，把籠子或者間隙編得更密、深度更廣。加強安全制度，我覺得這點很重要。核心系統里面，我打個洞，堅決不允許，因為打洞之后，到最后會造成什么后果，我們都不知道。我們想通過這方面形成全方位的，而且從運維的角度考慮，剛才也有一位嘉賓說到這個話，它沒有自我場景的正常訪問，我把它當做可能是一次攻擊，從這方面建立機制，對我們來說是很好的技術應用。

　　王習平：顧總從系統設計避免漏洞等等方面談論安全問題?？悼傇诮鹑诘男驴萍紤没蛘哒f帶來的風險方面做一些補充？

　　康樂：新應用，先談一下我對信息安全目前的狀況理解。目前對行業(yè)核心機構來說，核心機構，不管是交易所對證券公司還是期貨公司，交易所的系統是封閉運行，在物理隔離。證監(jiān)會的領導下，整個金融體系的安全是在一行三會的統一領導下，堅持誰主管誰負責的原則。他們經常對我們做信息安全檢查，我以前做開發(fā)，對安全不是特別了解。我感覺一般有兩種體系，對實時性是對稱加密，非實時的是非對稱加密，一般我們會堅持漏洞掃描和等保測評，相關的完善我們的信息安全的體系。另外堅持自己的自主可控，包括軟件、硬件，逐漸的采用國內游自主知識產權的硬件，軟件方面完全自主開發(fā)。新科技應用領域，可能未來還是剛才想到的，我上次回答的時候說過，如果我們有量子計算，劉鐵斌主任提到了，我們引入的話，密碼學會進一步改變。其實現在有些人在基于量子計算做從A到B的通信的一次一密的對稱加密，而且絕對不會被第三方得到的信息。量子計算最后就會實現這種效果，也許它未來會改變我們的生活。

　　王習平：康總談到量子糾纏，用密碼學的新領域。我很期望技術發(fā)展以后，可以一勞永逸解決我們當前遇到比較困難的問題。

　　最后問核心機構交易所一個問題，大家都很關心的，新一年里，我們能為整個行業(yè)端出什么大餐，做什么布局？康總您先請。

　　康樂：布局不完全基于今天討論的幾個領域，包括區(qū)塊鏈這些。鄭商所全新定義自己的交易系統和結算系統，交易和結算各有側重，交易一方面是更安全，另外會在期權方面做很大的功夫。我們覺得現在我們的期權業(yè)務基本實現模式，從技術來講，我們都是當成期貨合約掛在里面，行權的時候，轉為期貨持倉。實際上期權和期貨之間在國外已經交易很長時間，從行為來說是有很大差別的。每天期權的交易量連1%都不到，但是訂單量和做市商的報價信息是非常大的，我們可能系統要進行相應的調整。二是結算里面可能會并行做，內存一套、數據庫一套，利用更快的內存結算速度，有并行的做驗證。另外在結算中，我們會考慮更好的保證金的占用方式，給大家提供更好的效率。三是嘗試新鮮的技術，比如在交易和系統里面，正在研究多核綁定的技術和已經使用交易系統上的CPU指令，比較交換指令，用它實現五所的隊列，不管哪家機構，交易所會對很多期貨公司的席位，期貨公司對很多客戶，這些客戶在報單進來，大家都要排隊，塞到一個隊里，要加鎖，消耗會很長，時間會增大，浪費資源。我們利用相關的東西。最后一個是我們嘗試區(qū)塊鏈的東西，賬本這塊東西向大商所學習，在場外的系統上我們想試一試，通過互聯網的優(yōu)勢，交易所下沉一級，退出場外系統，原來對期貨公司退出一個系統，下沉到客戶級。

　　顧一新：技術公司要實現技術引領，打破技術的瓶頸。這方面我們會花大力氣做兩方面的工作，同步做。同時也要實現給我們提出的要求，交易結算的新一代系統迭代開發(fā)，新一代要迭代開發(fā)，我們在這方面，后面馬上進行布局，從技術規(guī)劃到業(yè)務規(guī)劃，把技術和業(yè)務的兩張皮可以融合起來。通過融合的方式，業(yè)務保障上期所創(chuàng)新能力得到及時充分的發(fā)揮。明年的工作主要圍繞這幾方面出發(fā)去工作。我們正在進行全面融合的過程，以確保打造綜合性的基于國際標準的全面從質量到安全等方面的體系，這方面的工作正在全力做。這是證監(jiān)會對我們明確的要求。

　　魯繼東：作為交易所的子公司，一直秉承社會責任至上，解決行業(yè)突出問題，降低行業(yè)的成本，提升行業(yè)效率的理念。我們也在金融科技方面，今年也做了一些規(guī)劃，在我們史總的帶領下，做了技術戰(zhàn)略的規(guī)劃。從金融科技的層次來看，我們覺得主要分三個層次：一是基礎層，芯片層等，這是基礎層。二是技術層。三是應用層。我們覺得作為交易所的基層公司重點關注在技術層和應用層，技術層沒有能力和力量關注。在技術層面，我們重點做平臺化的工作，做行業(yè)的平臺。應用層主要是針對解決行業(yè)突出問題，推出一些產品。具體來說，我們將研發(fā)，行業(yè)大數據平臺，這個技術平臺希望是自主可控的，在開源的基礎上自主可控的大數據平臺和人工智能的平臺。另外我們針對研發(fā)，行業(yè)研發(fā)的管理的情況，我們做了研發(fā)的效率平臺，把整個的研發(fā)生產流程從需求分析開始，一直到生產發(fā)布，到監(jiān)控，作為一個平臺。另外我們將推出云的測試平臺，這塊我們在做研發(fā)?，F在測試平臺已經研發(fā)完成了。另外我們還做了云管理平臺，也是自己在做?；陂_源OpenStack的云管理平臺。我們想推出服務云，本著降低行業(yè)的成本，不用各個期貨公司買估值的產品來完成它的估值工作，我們可以有集約化的方式來替行業(yè)做些事。另外再推出我們的仿真云平臺，我們正在布局，希望今年有所突破。家里的事就不說了，自己系統建設的事，因為我們新一代系統處于收尾階段，基本開發(fā)完成，布局下一代的架構體系，包括怎么把我們的金融科技應用到新一代系統里面去。

　　劉軍：2018年交易所的工作是非常飽滿的，分兩條線給各位領導匯報一下。我們在?？偟囊?guī)劃下，在交易所我們事不少，目前正在緊鑼密鼓的開發(fā)交易系統，這個交易系統很有挑戰(zhàn)性，我們有很多地方還需要努力。這個系統明年應該是驗收差不多，現在正在全力進行加班加點的開發(fā)。另外配套的新一代信息系統交割，今年已經立項，明年會增加投入，確定架構。新一代風控，三大系統，交易所系統都在加緊建設。在市場方面，我們著力打造兩個平臺，一個是金融交易平臺，以交易系統為主，包括風控和配套管理系統為主的平帶。借我們給交易所做信息系統的平臺來重新構造我們的技術交易系統，同時借這個系統可以擴展未來的核心風控等生態(tài)環(huán)境。第二個是金融信息平臺，這個平臺有自己的信息端，我們準備1月份交易所內部先試用，交易所內部版本，有移動端、PC端的產品。我們得向陳總學習，經驗很豐富，漲樂財富通做得很好，未來為我們的市場、我們的客戶提供在場景使用和交易方面的選擇?？傮w看，2018年我們還是很飽滿的，我們的隊伍也是要攻堅克難才能實現這些目標。希望大家多多支持。

　　王習平：時間已經到了，但是把各位請過來，很難得，能不能5分鐘時間，有沒有什么問題？

　　提問：剛才康總簡單說了，比特幣跨過1萬美金，這是不是泡沫見仁見智，但是下面的互聯網和區(qū)塊鏈技術是大家很認可的，我想問一下幾位老總，比特幣這邊有沒有什么計劃，如果沒有的話，有沒有做這方面的研究，下面會在那方面做類似這樣的項目？

　　康樂：比特幣我看過一些東西，2013年、2014年我也關注過，但是沒有去挖礦，比特幣我沒有記錯，總數是21000萬個，現在1萬美元一個，總量計算應該還頂不上一年的GDP吧。我覺得目前的總量，所有東西可能對實體經濟，對每個國家的實體經濟，即使崩盤影響也不會很大，這是IT人員的個人見解。區(qū)塊鏈技術，鄭上所在做相關的去中心化賬本的研究，我們考慮場外系統里，能夠下沉到一級，為一些客戶提供倉單或者倉儲的記錄，目前會有這樣的模型在做。別的沒有了。

　　王習平：如果沒有問題，我們圓桌論壇到此結束。謝謝大家！

　　主持人：科技發(fā)展是把雙刃劍，它在為我們帶來高效便利的同時，也帶來了新的挑戰(zhàn)。如何充分把握科技發(fā)展的脈搏，運用科技手段促進行業(yè)發(fā)展，并更好地符合監(jiān)管要求，進一步提升合規(guī)風控能力，堅決防范化解重大風險，我想本次論壇已經作出了很多詮釋，相信大家也都收獲多多。至此，本次論壇到此結束，謝謝各位領導和專家的精彩分享，謝謝大家的積極參與，期待我們的下次再見！ 

　　分論壇：期貨公司轉型與發(fā)展

　　時間：2017年12月2日14：00—18：00

　　地點：深圳五洲賓館五洲東廳

　　實錄內容：

　　主持人-永安期貨股份有限公司副總經理石春生：尊敬的王會長、各位來賓，大家下午好！感謝各位嘉賓參加由永安期貨承辦的這次分論壇，我是永安期貨石春生，很榮幸能夠主持今天下午的論壇。十九大的召開為我們國家指明了未來，30年的發(fā)展方向也定調了金融行業(yè)的著力點，那就是扎實金融服務實體經濟，面對這樣一個新時代的發(fā)展要求，我們期貨公司如何轉型與發(fā)展，今天我們邀請了行業(yè)協會、研究機構、期貨公司以及產業(yè)界的眾多嘉賓來分享他們的觀點和見解。

　　首先請允許我介紹參加本次論壇的嘉賓，他們是：

　　中國期貨業(yè)協會會長王明偉先生；

　　中證研究院副院長馬險峰先生；

　　永安期貨有限公司總經理葛國棟先生；

　　路易達孚中國谷物部交易經理杲修春先生；

　　鞍鋼集團國際經濟貿易有限公司總經理李東偉先生；

　　深圳江銅營銷公司總經理鄧力先生；

　　平安商貿公司總經理董峰先生；

　　美國羅杰歐期貨公司亞洲資深總裁陳貝爾先生；

　　廣發(fā)期貨董事長趙桂萍女士；

　　新湖期貨董事長馬文勝先生；

　　下面讓我們用熱烈的掌聲歡迎中國期貨業(yè)協會會長王明偉先生致辭。

　　王明偉：尊敬的各位領導、各位來賓，大家下午好！很高興與各位在美麗的深圳相聚，在此我謹代表本次會議的主辦方對出席論壇的領導和嘉賓表示熱烈的歡迎，對為論壇付出辛勤努力的承辦方永安期貨表示衷心的感謝。

　　剛剛結束的黨的十九大提出了中國特色社會主義進入新時代的偉大論斷，習總書記指出，進入新時代，實現偉大夢想必須進行偉大斗爭，建設偉大工程，推進偉大事業(yè)，對期貨行業(yè)來說，深入領會十九大報告精神，以服務實體經濟為根本，以提升期貨行業(yè)功能發(fā)揮為目的，以防范風險為底線，就是我們行業(yè)的偉大工程、偉大事業(yè)，就是我們持之以恒、奮斗不息的原動力。

　　今年以來，期貨行業(yè)規(guī)模穩(wěn)步增長，期貨經營機構穩(wěn)步推進各項業(yè)務，總體來看經營形勢較好，我們的綜合實力也得到進一步的提升。截止到10月份，一共149家期貨公司，總資產、凈資產分別達到了5338億和1036億元，同比分別增長了1.5%和20.7%，行業(yè)利潤總額達到了87.4億元，同比增長了34.4%，凈利潤67.98億元，同比增長了35.9%。期貨公司在鞏固調整和優(yōu)化經紀業(yè)務的同時，以積極的心態(tài)投身資產管理和風險管理兩項業(yè)務，取得了較好的成效，尤其是風險管理公司通過深度參與實現現貨貿易，靈活運用場內外的衍生供給，在價格發(fā)現與風險管理方面不斷地拓展和深化業(yè)務模式和合作渠道，在服務國家發(fā)展戰(zhàn)略，提升期貨經營機構競爭力方面發(fā)揮了積極的作用。今年1—10月份，一共有67家風險管理子公司，總資產、凈資產分別達到了276億元和120億元，同比增長了84%和71%，風險管理公司的總資產和凈資產的增長速度遠遠高于期貨公司總體的資本規(guī)模的增長。還有兩項指標，就是風險子公司的營業(yè)收入和凈利潤分別達到了643.2億元和8.13億元，同比上漲了111%和478%。營業(yè)收入包括名義本金400多億元在內，關鍵是我們的風險子公司經過幾年的業(yè)務探索，凈利潤達到了8.13億元，實現了47%的增長，這是非常可喜可賀的?？偟膩碚f，我們的風險管理子公司業(yè)務體現出良好的發(fā)展勢頭。今天上午方主席在致辭當中也對我們的風險子公司業(yè)務開展情況給予了充分的肯定，應該說風險子公司業(yè)務也為期貨公司的轉型發(fā)展開辟了一條具有良好前景的道路。

　　今天下午的分論壇主題是“期貨公司轉型與發(fā)展”，這個話題在當前的時代背景和行業(yè)發(fā)展的情況下，有著十分重要的意義。黨的十九大對全面建成小康社會，開快中國特色社會主義現代化國家新征程做出了全面的部署。習近平總書記指出我國有高速發(fā)展階段，轉向高質量發(fā)展階段，正處在優(yōu)化經濟發(fā)展結構、轉換發(fā)展動力的關鍵時期。我認為決勝全面建成小康社會、建設現代化經濟體系需要期貨市場發(fā)揮更大的作用，需要期貨經紀機構有更大的作為，期貨公司必須要有強烈的使命感和緊迫感，以服務實體經濟為突破口，主動服務國家戰(zhàn)略，加快轉變發(fā)展模式，做優(yōu)主業(yè)、做精專業(yè)，在加強產業(yè)結合，創(chuàng)新服務模式、整合行業(yè)資源、提升期貨市場定價權和話語權等方面繼續(xù)加大投入，在服務實體經濟發(fā)展的過程中創(chuàng)造價值，為決勝全面建成小康社會，奪取新時代中國特色社會主義事業(yè)偉大勝利、實現中華民族偉大復興的中國夢積極貢獻力量。

　　最后預祝本次分論壇取得圓滿成功，謝謝大家。 

　　主持人-石春生：謝謝王會長的精彩講話，王會長對整個行業(yè)的轉型升級進行了梳理和總結，同時也為行業(yè)的發(fā)展指明了方向，尤其也看到了風險子公司在整個期貨公司轉型當中的作用。讓我們再次用掌聲感謝王會長精彩的演講。下面有請中證研究院馬險峰副院長給我們作演講。馬院長長期從事資本市場的政策、策略和研究，曾經負責中國證券期貨業(yè)十二五規(guī)劃、十三五規(guī)劃的起草工作，是行業(yè)內的政策專家，他今天演講的題目是“新時代資本市場金融機構的轉型與發(fā)展”。

　　 

　　中證金融研究院副院長馬險峰各位參會嘉賓：大家下午好！很高興參加第十三屆中國（深圳）期貨大會?期貨公司轉型與發(fā)展論壇。習近平總書記在十九大報告中指出，我國經濟社會發(fā)展進入新時代，經濟發(fā)展由高速增長階段轉向高質量發(fā)展階段，正處在深化供給側結構性改革、培育經濟增長新動力關鍵攻關期，建設現代化經濟體系是跨躍關口的迫切要求，是新時代我國經濟發(fā)展的戰(zhàn)略目標。建設現代化經濟體系，對資本市場金融機構的轉型與發(fā)展，提出了更高的要求，創(chuàng)造了發(fā)展新機遇。期貨公司是期貨市場功能發(fā)揮的專業(yè)載體，是國民經濟各行業(yè)提升風險管理水平的專業(yè)幫手，是市場在資源配置中發(fā)揮決定性作用的價格信號的專業(yè)感知與使用者，在我國建設現代化經濟體系將發(fā)揮更加重要的作用，取得更大的發(fā)展。在此，我想就新時代資本市場金融機構的轉型與發(fā)展談幾點看法，與大家交流探討。

　　第一，資本市場發(fā)展?jié)摿薮?，金融機構要增強補短板的緊迫感與使用命感

　　經過近三十年的發(fā)展，我國金融市場已取得巨大成就，現代金融體系不斷健全，系統性風險防控能力顯著增強。金融市場為經濟發(fā)展提供了資金支持，在配置金融資源中基本發(fā)揮了決定性作用。在資本市場上，已建立起涵蓋主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板和區(qū)域性股權市場在內的多層次市場體系;證券期貨機構經營穩(wěn)健，產品創(chuàng)新有序開展，市場雙向開放穩(wěn)步推進，服務實體經濟和支持轉型升級的能力不斷增強。截至2017年11月29日，我國滬深兩市上市公司總數達3458家，總市值56.69萬億元，居全球第二位，僅次于美國。但總的來看，我國金融市場目前仍不夠發(fā)達，人均金融財富水平不高，金融結構不盡合理，直接融資比重較低，資本形成機制尚不健全，不能及時適應企業(yè)融資和風險管理的需要。

　　從人均金融財富情況來看，我國人均金融財富水平與居民財富不相匹配，財富管理行業(yè)將有較大發(fā)展空間。根據波士頓金融咨詢公司測算，2016年中國個人可投資金融資產總規(guī)模已居世界第二位，達到126萬億元。但從瑞士信貸銀行測算的人均金融財富水平看，我國與主要發(fā)達國家相比仍存在較大差距。2016年我國人均金融財富僅為2.3萬美元，不僅遠低于美國34.5萬美元、英國28.9萬美元與日本23.1萬美元的水平，也低于亞太地區(qū)平均4.6萬美元和全球平均5.3萬美元。

　　從金融結構情況來看，我國金融結構中目前仍以間接融資為主，資本市場是我國金融體系的短板。新世紀以來，雖然直接融資比重保持快速增長態(tài)勢，“十五”、“十一五”、“十二五”期間分別累計為4.91%、11.49%和16.42%，2016年上升至23.82%，但與發(fā)達市場占60%以上相比還有較大差距。2016年，我國廣義資本化率（上市公司總市值與債券余額之和/GDP）僅為128%，而美國為359%；我國貨幣化率（M2/GDP）為208%，美國為71%，英國為34%；我國金融化率（廣義資本化率與貨幣化率之和）為335%，美國為431%，英國為484%。貨幣化率高、金融化率低，是我國金融結構的主要特征。在我國以貨幣資產為主的金融結構情況下，金融機構過度追求短期資產收益，導致實體經濟融資成本偏高、杠桿率增加，不利于企業(yè)進行長期投資活動以實現可持續(xù)發(fā)展。

　　從資本形成情況來看，我國資本形成機制尚不健全，資本市場對實體經濟的支持力度仍有較大提升空間。上市公司是一個國家經濟競爭力的重要體現。1991年至2017年，我國上市公司從14家增至目前3458，增速較快，但從國際比較來看我國上市公司數量并不多。從2016年底每百萬人口上市公司數量看，我國僅為2.21，遠落后于美國的16.09、英國的39.58、日本的27.86和德國的7.21。這也表明我國資本市場有較大發(fā)展?jié)摿?。例如，目前正在等待上市的排隊公司約有四百多家，并有大量公司仍在計劃上市融資。同時，從上市公司總市值占GDP比重來看（圖5），我國與發(fā)達國家相比存在較大差距。2016年底我國上市公司總市值已排全球第二位，但占GDP比重為65.29%，低于美國的147.30%、德國的49.50%、日本的100.32%和英國的121.05%。

　　總而言之，我國資本市場還有很大發(fā)展空間和潛力，正面臨加快發(fā)展、提檔升級的發(fā)展機遇期。黨的十九大報告中關于金融改革最重要的有四句話，即“深化金融體制改革，增強金融服務實體經濟能力，提高直接融資比重，促進多層次資本市場健康發(fā)展”。其中最后兩句話，即“提高直接融資比重，促進多層次資本市場健康發(fā)展”，就是專門講資本市場要加快改革發(fā)展，彌補金融體系發(fā)展短板。資本市場金融機構，更要增強補短板的緊迫感和使命感，以通過自身的規(guī)范、穩(wěn)建發(fā)展，加快推進建設現代資本市場體系的各項工作。

　　第二，資本市場金融機構加快發(fā)展具備良好的基礎和條件

　　經過近三十年的發(fā)展，我國資本市場經營機構規(guī)模穩(wěn)步擴大，服務實體經濟的能力不斷增強，合規(guī)風控能力顯著提升。

　　從行業(yè)規(guī)模來看，已具備加快發(fā)展的良好基礎。截至2017年7月底，全國共有證券公司129家，總資產5.97萬億元，凈資產1.76萬億，2017年上半年凈利潤552.58億元。截至2017年9月，全國共有113家基金管理公司，取得公募基金管理資格的證券公司或證券公司資管子公司共12家，保險資管公司2家，以上機構管理的公募基金資產合計11.14萬億元。截至2017年10月底，在中國基金業(yè)協會登記設立的私募基金管理人21628家，已備案私募基金63248只，私募基金認繳規(guī)模10.77萬億元。2016年底全國共有期貨公司149家，總資產（含客戶資產）5439.41億元，凈資產911.53億元，客戶保證金4342.35億元，實現凈利潤65.67億元。

　　從服務實體經濟來看，綜合服務能力顯著增強。近年來，資本市場金融機構功能發(fā)揮逐步深化，綜合服務能力和市場競爭能力有所提升，在服務實體經濟發(fā)展，支持國家供給側結構性改革、國有企業(yè)混合所有制改革、“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”“脫貧攻堅”和綠色發(fā)展等方面發(fā)揮了積極作用。特別是，2016年IPO常態(tài)化以來至2017年9月，資本市場已支持590家企業(yè)完成IPO，融資額3322億元，支持4256家企業(yè)完成并購重組，交易金額3.59萬億元，幫助6465家企業(yè)掛牌新三板，幫助非金融企業(yè)發(fā)行公司債券3.42萬億元。

　　從合規(guī)與風控能力來看，經營管理水平逐步提升。近年來資本市場經營機構對合規(guī)經營的重視和理解程度都有了較大的提升。從投行業(yè)務看，有部分證券公司督促有瑕疵的上市企業(yè)主動撤回IPO申請；部分證券公司主動補充資本金，嚴格控制設立子、孫公司，證券行業(yè)整體杠桿水平全面下降，風險控制能力顯著增強。2017年《證券公司和證券投資基金管理公司合規(guī)管理辦法》頒布后，證券、基金公司都在努力構建有效的合規(guī)與風控體系，形成自我約束的長效機制。近年來，期貨公司已經逐步建立了以凈資本為核心的風險管理體系，不斷提升期貨經營機構抗風險能力。特別是十八大以來的五年間，我國期貨公司所有風險監(jiān)管指標均達到監(jiān)管要求，有力保障了期貨投資者的合法權益。

　　第三，資本市場金融機構加快發(fā)展仍面臨一些挑戰(zhàn)

　　資本市場經營機構在快速發(fā)展的同時也面臨著一些問題和挑戰(zhàn)。主要有，行業(yè)服務能力無法滿足實體經濟的需要，在一定程度上存在靠牌照、靠項目吃飯、專業(yè)能力不夠精良的問題；部分機構存在風控系統流于形式、風控體系存在盲區(qū)、風控能力落后于業(yè)務發(fā)展的問題。與銀行保險業(yè)相比，資本市場金融機構規(guī)模較小、盈利能力相對較弱，這可以從銀行、證券、保險行業(yè)上市金融機構的指標比較來得到證明。按照A股上市公司2017年三季報統計，今年前三季度中，25家上市銀行共實現營業(yè)收入2.90萬億元，凈利潤1.13萬億元；6家上市保險公司共實現營業(yè)收入1.65萬億元，凈利潤1124億元；38家上市證券公司實現營業(yè)收入2057億元，凈利潤766億元（僅為銀行的6.76%）。從每家上市機構的凈利潤比較來看，證券公司平均利潤僅為20億元，遠低于保險公司的平均利潤187億元，更與銀行平均利潤453億存在較大差距，基本上各行業(yè)間的差距各為一個數量級。未來一段時期，資本市場金融機構應積極迎新的挑戰(zhàn)。

　　金融機構要著力回歸服務實體經濟和國家戰(zhàn)略的本源。要做優(yōu)做強投行業(yè)務，完善投行的內控體系，提高執(zhí)業(yè)水平，努力為不同類型、不同規(guī)模和不同發(fā)展階段的企業(yè)提供全面、深入、差異化融資中介服務；要穩(wěn)步擴大資產證券化業(yè)務規(guī)模，幫助更多企業(yè)盤活存量資產，拓寬融資渠道。積極支持符合條件的綠色企業(yè)上市融資和再融資。要規(guī)范發(fā)展資管業(yè)務發(fā)展，立足脫虛向實，立足居民的長期投資需求，深化金融產品服務，積極發(fā)展跨境、跨市場、多元化投資策略和差異化收費模式的投資產品。要加快創(chuàng)投業(yè)務發(fā)展，完善扶持創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的政策體系，鼓勵和引導創(chuàng)業(yè)基金投資中小微企業(yè)。探索建立私募基金份額轉讓制度。建立健全私募市場風險監(jiān)測監(jiān)控體系。引導各類機構投資者投資綠色金融產品。

　　金融機構要進一步完善公司治理機制，加強合規(guī)管理。要著力抓好合規(guī)新規(guī)的落實，健全風險管理體系，實現合規(guī)管理的全覆蓋，做好壓力測試，強化風險監(jiān)測預警。要加強防范流動性風險，嚴格落實流動性監(jiān)管指標要求。要強化金融機構的內部管理責任，落實機構對投資者的責任。清晰界定董事會、監(jiān)事會、高管人員以及合規(guī)負責人的合規(guī)管理職責，嚴格選任合規(guī)負責人。

　　金融機構要大力發(fā)展專業(yè)投資業(yè)務。要推動基金管理公司向現代資產管理機構轉型。推進基金管理公司組織創(chuàng)新，激發(fā)行業(yè)活力。要逐步改進基金產品開發(fā)，完善基金銷售渠道。要研究開發(fā)適合養(yǎng)老金等長期資金需要的投資產品，提供專業(yè)化、長期化、國際化的投資管理服務。

　　金融機構要不斷提升市場競爭力。要推動證券期貨經營機構實施差異化、專業(yè)化、特色化發(fā)展。推動證券期貨行業(yè)雙向開放，增強國際競爭力。11月，美國特朗普總統訪華期間（11月10日），中美兩國元首在經濟領域達成多方面重要共識。為落實十九大確定的關于進一步擴大對外開放的決策部署，我國宣布將單個或者多個外國投資者直接或間接投資證券、基金管理、期貨公司的投資比例限制放寬至51%，并在該項措施實施三年后，投資比例不受限制。

　　第四，期貨公司發(fā)展面臨更多新機遇

　　未來一段時期，我國期貨市場的持續(xù)發(fā)展，將為期貨公司創(chuàng)造更多新機遇。期貨市場是現代金融體系的重要組成部分，與實體經濟息息相關，每個商品期貨品種都連接著一個實體產業(yè)鏈。作為全球第二大經濟體，我國已成為全球最重要的大宗商品生產、消費和貿易國。穩(wěn)步推進期貨市場發(fā)展，有利于農業(yè)生產者調整農產品種植結構，幫助農業(yè)生產、加工企業(yè)和農戶提高供給質量、穩(wěn)收增收。有利于工業(yè)企業(yè)優(yōu)化生產經營和防控市場風險，促進轉型升級。有利于政府部門及時制定相關政策，保障供給側結構性改革的順利推進。期貨市場發(fā)展目標，應是建設一個以服務實體經濟發(fā)展為根本宗旨，與現貨市場發(fā)展階段相匹配、經濟風險管理需求相適應、競爭力不斷增強的現代期貨市場體系，特別是需要把握機遇，遵循市場化、法治化、國際化的方向，加快打造“大宗商品定價中心”和“風險管理中心”。

　　目前，我國商品期貨市場交易規(guī)模已居世界前列，但未來發(fā)展?jié)摿θ匀痪薮?。目前，我國期貨市場初具?guī)模，功能發(fā)揮日益增強。期貨市場品種已達55個，其中商品期貨47個、金融期貨5個、商品期權2個、金融期權1個，基本形成了覆蓋農業(yè)、金屬、能源、化工以及金融等國民經濟主要領域的產品體系。2016年，我國期貨市場成交量41.38億手，成交金額196萬億元。我國大宗商品期貨成交量已連續(xù)7年位居世界第一；其中三家商品期貨交易所交易量約占全球商品期貨與期權成交總量的近六成份額；上期所、大商所、鄭商所和中金所全年交易量在國際排名中分列第6、第8、第11和第16位。但是，由于我國大多數商品期貨合約規(guī)格較小，市場成交規(guī)模與發(fā)達國家特別是美國相比還有較大差距。例如，我國2016年全年期貨交易金額，只相當于CME集團一家交易所的75%。

　　期貨市場發(fā)展需要積極穩(wěn)妥推進品種創(chuàng)新。與發(fā)達市場相比，我國期貨上市品種仍過少（只有55個），服務實體經濟的能力有限。按照美國期貨業(yè)協會（FIA）對全球88家期貨交易所的統計，目前全球共有期貨品種2822個。其中美國有期貨品種有1192個，不但數量最多，占全球四成以上，而且種類豐富，許多同類商品同時上市大合約、mini合約和微型合約。而我國合約設計較為單一，一般一種商品只上市一種合約，合約總數占全球比例不足2%。我國期貨品種總數，不但還少于德國的317個、英國的232個、日本的91個等發(fā)達經濟體，甚至還少于印度、巴西、南非等發(fā)展中國家。我國應繼續(xù)發(fā)展符合實體經濟需要、市場條件具備的各類商品期貨品種，同時進一步深化現有期貨品種的功能發(fā)揮。

　　期貨市場發(fā)展需要穩(wěn)妥推進國際化和法治化。對外開放是提高期貨市場核心競爭力和國際影響力的必由之路。目前，我國一些期貨品種的交易量在全球排名靠前，但定價能力仍然較弱。我國需要逐步建立國際化的大宗商品定價中心，更好地適應我國企業(yè)參與國際競爭和管理市場風險的需要。我國要加快推動制定《期貨法》。2017年11月3日，十二屆全國人大財經委全體會議，審議通過了《期貨法（草案）（送審稿）》。其中一致同意將場外衍生品納入期貨法調整范圍，并認為期貨法草案成熟后可直接提請常委會審議，努力爭取在本屆人大任期內提請常委會審議。我們相信，期貨法的出臺將保障期貨市場在法治化的道路上邁上新臺階。

　　期貨市場發(fā)展需要培育機構投資者和防范市場風險。要推動清理取消產業(yè)客戶尤其是國有企業(yè)運用風險管理工具的限制規(guī)定。要鼓勵銀行、保險、信托、證券、基金等金融機構積極利用衍生品市場進行風險管理。拓展機構投資者入市渠道，改善期貨市場參與者機結構。期貨工具能管理風險，但過度投機炒作也會扭曲價格信號、引發(fā)市場風險。要不斷全面加強市場監(jiān)管，嚴防投機資本進行市場操縱。

　　期貨市場的發(fā)展尤其需要期貨公司加快規(guī)范發(fā)展。期貨公司是期貨市場發(fā)展的短板。我國各產業(yè)龍頭企業(yè)在參與市場競爭中，往往面臨全球各類商品和金融市場價格大幅波動的巨大風險，都有盡快提高風險管理能力、增強市場競爭力的現實需要。期貨公司作為風險管理服務的專業(yè)提供者，長期以來整體實力非常弱小，難以適應實體經濟對風險管理服務的需求。而且，期貨公司盈利模式仍較為單一，過分依賴同質化的傳統經紀業(yè)務，手續(xù)費存在惡性競爭；高端人才資源匱乏，也制約了期貨公司服務能力的提高與良性發(fā)展。全行業(yè)從業(yè)人員僅約5萬余人，且大部分從業(yè)人員工作經歷較短，尤其缺乏具備資本市場綜合業(yè)務背景（如懂期權、場外衍生品、產品設計）的專業(yè)人員和具備國際經驗的高端人才。期貨公司要努力彌補自身發(fā)展短板，切實增強服務實體經濟的能力。要積極引導實體企業(yè)廣泛運用期貨期權產品，進一步發(fā)揮期貨公司風險管理子公司的作用。要合理規(guī)劃、布局境內外交割倉庫體系，構建覆蓋廣泛的交割服務網絡。要逐步清理取消對實體企業(yè)和金融機構運用風險管理工具的限制措施。應完善期貨公司準入與退出機制，鼓勵期貨公司收購兼并，推動期貨公司實施差異化、專業(yè)化、特色化發(fā)展。完善期貨公司分類監(jiān)管制度，加快推動符合條件的公司上市。

　　謝謝大家！

　　主持人-石春生：謝謝馬院長，大家都知道中證研究院是證監(jiān)會直屬的研究院，也是證監(jiān)會制定法律法規(guī)的機構，也是證監(jiān)會的智庫，馬院長剛才的演講值得我們行業(yè)在轉型升級當中學習、研究和思考，非常感謝。　 

　　下面有請永安期貨公司總經理葛國棟先生為我們演講，葛總深耕金融衍生品行業(yè)20余年，對期貨公司的業(yè)務轉型和創(chuàng)新也有獨到的見解，他今天演講的主題是“圍繞服務實體經濟和期貨公司功能轉型與創(chuàng)新”。掌聲歡迎?！?span style="font-size: 10.5pt; font-family: 宋體"> 　 

　　永安期貨股份有限公司總經理葛國棟：尊敬的各位領導、各位來賓，大家下午好！歡迎大家參加由永安期貨承辦的分論壇，很榮幸有機會在這里和大家探討、交流期貨公司在圍繞實體經濟運行過程中的轉型與發(fā)展之路，并提出自己幾點思考和建議。

　　今年是深圳國際期貨大會舉辦的第13個年頭，回顧這13個年頭，期貨市場可以說發(fā)生了翻天覆地的變化，發(fā)展也是日新月異，我們十分欣喜地看到，期貨市場在經濟的發(fā)展過程中承擔的功能和作用也更加完善。期貨市場來源于實體經濟，所以期貨市場的發(fā)展方向也應該為實體經濟服務，這既符合市場的需求，也符合國家資本市場改革的潮流，今年十九大報告中就指出，要把發(fā)展經濟的著力點放在實體經濟上。7月份召開的全國金融工作會議上，也是把服務實體經濟放在三項工作的首位，這個力度是前所未有的，也是期貨市場發(fā)展的一個黃金機遇期。今天我想分兩部分跟大家探討期貨公司的發(fā)展：第一部分是期貨公司的風險管理需求與期貨公司的發(fā)展機遇，第二部分是永安期貨在服務實體功能的轉型與業(yè)務的創(chuàng)新。

　　剛才講到，我們行業(yè)迎來了發(fā)展的黃金時間，大的政策環(huán)境給我們營造了一個非常好的時機。我覺得在發(fā)展的變化過程中，我們可以看到上市交易的品種有50多個，有40多個交易的大宗商品的品種，這是幾十年市場共同努力的結果。市場參與的主體更為廣泛，私募基金的發(fā)展豐富了機構投資者的市場主體，另外就是產業(yè)更多的參與到衍生品市場來，期貨經營機構的服務水平顯著提高，149家期貨公司，現在大家都在搞轉型創(chuàng)新，我們現在是搞資產管理、財富管理，還有就是風險管理子公司業(yè)務。另外一塊是國際化方向的發(fā)展，也是期貨公司今后發(fā)展的主要方向之一。

　　從參與的品種來看，商品期貨加期權的品種有49個，但是這些年累計的成交數量和品種來看，呈現快速的增長，每一個品種的上市對傳統商品產業(yè)鏈的上下游的貿易模式和風險管控都發(fā)生了很大的變化，特別是螺紋鋼這個品種，在剛開始上海交易所上市的時候，傳統的貿易商占市場的主體很大一部分，現在我們的參與主體有上游大的鋼廠，還有下游的項目參與。從黑色產業(yè)鏈這一塊，也形成了大宗商品的一個完整的體系。

　　全市場的機構投資者，法人主體占比不斷提高，市場參與主體更為廣泛。私募基金、資管等專業(yè)機構的參與有利于期貨市場的良性發(fā)展。早些年期貨市場主要是中小投資者為主，現在機構投資者快速的參與，豐富了市場的機構，也為我們的價格平穩(wěn)運行提供了基礎。另外就是永安的投資者結構也發(fā)生了比較大的變化，上半年我們產業(yè)客戶的權益日益增加，比去年同比有57%的增長。永安期貨長期高度重視投資者教育工作，每年舉辦超過300場投資者教育活動，得到了交易所領導、地方政府的大力支持，前段時間我們和遼寧省政府、遼寧省證監(jiān)局組織了省內大型產業(yè)客戶、上市公司的企業(yè)利用衍生品風險管理專項培訓活動，這在5年前或者10年是不可想象的，所以我們監(jiān)管機構、社會各界，包括地方政府、中央政府對期貨市場的定位和方向認識的高度完全不一樣了。我相信我們期貨市場在各界政府、各級領導的重視下，期貨市場將會迎來一個黃金發(fā)展的階段。

　　從期貨公司的經紀業(yè)務來看，傳統的經紀業(yè)務向兩個方面延伸，一個是財富管理業(yè)務，還有一個是風險管理業(yè)務。這也是響應方星海副主席的號召，一個是滿足居民日益增長的財富的需求，另外一個也是服務實體經濟、服務產業(yè)客戶的需求。從風險管理來看，我們現在基本的模式就是基差交易、倉單交易、合作套保、遠期點價、定價服務、做市商、場外衍生品、點價保險、融貨串貨。財富管理業(yè)務我們這幾年也快速發(fā)展，我們把財富經濟業(yè)務、資產管理業(yè)務，包括我們和市場上合作的機構，把期貨公司的財富管理業(yè)務做大做強。

　　在這個過程中，我們看到整個需求是發(fā)生變化的，對應過來期貨公司的機會也發(fā)生了積極的變化。第一個是貿易端的企業(yè)向生產端轉移，這也使期貨公司建設成為企業(yè)風險管理服務商的方向發(fā)展，我們順應企業(yè)實體經濟的需求，成為企業(yè)風險管理的服務商。另外一個是場內市場向場外市場個性化需求發(fā)展，期貨市場現在提供標準化的倉單比較多，現貨企業(yè)的需求是各種各樣的，包括它的遠期合約的點價，我們要順應現貨企業(yè)的需求，去設計各種不同的場外衍生品的產品，包括遠期的點價服務，包括現在幾家交易所都在搞的連續(xù)交易，實際上也是為實體經濟提供遠期的報價、資產的活躍度提供支持。另外是了需求從國內向國際轉移，在一帶一路建設過程中，我們很多的大型基建項目，向一帶一路沿線的國家輸出，在這個過程中，我們的期貨公司、風險管理子公司可以為這種大型項目提供風險管理、價格管理的基礎服務。另外一點，在我們國家去產能化的過程中，把我們的剩余產能轉移到一帶一路的建設中，我們的鋼廠、水泥廠、玻璃廠可能會隨著一帶一路項目建設過去，這些工廠的生產線也會搬過去，這個過程中，期貨公司會有很多的機遇，為一帶一路的企業(yè)提供價格管理、風險管理的支持。

　　永安期貨在轉型過程中致力于財富管理、資產管理、風險管理的業(yè)務。在管理中，我們也是引導我們的營業(yè)部成為財富管理機構，成為風險管理機構，往這兩個方向發(fā)展，在我們財富客戶好的地方培育市場，把市場的投資者教育工作做好，這樣我們營業(yè)部的轉型就會快速實現。另外一個是我們的財富管理業(yè)務權益占比占公司保證金50%以上，這也說明我們這幾年是在快速發(fā)展的，把傳統的經紀業(yè)務轉化成兩項創(chuàng)新業(yè)務。原來我們期貨公司是面向傳統的產業(yè)客戶，或者是中小投資者做一下期貨，現在我們面向財富管理機構服務，這為我們期貨公司的轉型提供了比較大的發(fā)展方向。從現在我們國家的財富管理的角度來講，浙江省委省政府提出一個財富高地的建設目標，全國各地隨著這些年經濟的快速發(fā)展，大批量的高凈值客戶的出現，還有銀行、保險、證券對金融產品的需求也支撐了期貨公司資產管理往這個方向發(fā)展。另外一點，永安公司也實現了機構客戶的客戶權益占比公司的90%以上。這也是為期貨公司良性的發(fā)展奠定了基礎，因為機構客戶多了以后，你的理性的成分會更多，在這個部分，我們在培育市場、培育投資者。

　　下面介紹一下永安資本。永安資本通過4年時間的發(fā)展，從10多個人發(fā)展到100多人，利潤從當年的幾百萬發(fā)展到2016年的1.06億元，2017年繼續(xù)保持快速增長，超出了2017年年初定的預期。永安資本涉及的業(yè)務，涵蓋了所有的大宗商品的品類，包括農產品、化工品、黑色產業(yè)鏈、有色產業(yè)鏈等所有的品類，幾年以來我們也是穩(wěn)健經營，沒有重大的風險事件。鄭州的玻璃品種交割倉庫試點，也成為行業(yè)改變交割倉庫管理模式的典范，由期貨公司管理倉單，這樣為期貨公司提供更多的新的業(yè)務模式，也可以給我們提供更多的服務實體經濟的手段。

　　第二部分介紹永安服務實體經濟方面的工作。我們實行全過程的風險管控，主要做了5方面的工作：一是加強大宗商品貿易定價服務能力建設，這是我們這幾年主要抓的工作。二是大力發(fā)展場外市場。三是幫助實體企業(yè)建立期現結合的經營方式。四是加強大宗商品投研能力建設。五是國際化發(fā)展與布局。

　　從大宗商品的貿易定價來看，我們從原來的基差交易、同品種、相關品種、區(qū)域品種到國際區(qū)域品種來轉變，在這個過程中我們也在探索，大商所的鐵礦石貿易，我們去年做了60萬噸，今年做了300萬噸，永安資本推出了鐵礦石國內主要港口遠期人民幣報價，這也為鋼鐵企業(yè)提供風控支持。2014年7月份我們與日照鋼鐵簽訂了首單鐵礦石基差貿易合同，今年大連交易所在推廣鐵礦石的基差貿易，我們風險管理子公司是大有可為的，包括我們創(chuàng)新各個品類的基差貿易，在這個過程中可以進行推廣。鄭商所PTA期貨價格也成為PTA現貨價格定價參考，為服務中小企業(yè)提供保障。

　　定價能力的服務建設方面，我們實現從原來的期現套保、產業(yè)基金、生產套保到合資公司的轉型，從原來傳統的期現價差套利到現在上上游龍頭企業(yè)，鞍山鋼鐵下屬的鞍鋼國貿跟我們成立合資公司，這樣可以為產業(yè)鏈上游的龍頭企業(yè)提供風險支持，另外也是為大型國有企業(yè)提供風險管理的新業(yè)務模式，同時為大型國企培養(yǎng)既懂期貨又懂現貨的專業(yè)人才。

　　定價服務能力建設方面，永安作為做市商，這上面所有品類，包括期權的兩個品種我們都積極參與，主要是提高小品種的市場流動性，也為實體經濟能夠積極參與這個市場提供技術支持。

　　還有一個就是現貨購銷方面，我們積極參與期貨品類的現貨貿易，提升品種的流動性。在這方面，我們幫助起步礦業(yè)及錳硅和硅鐵等期貨小品種現貨貿易和倉單交割，積極利用期貨市場參與它的企業(yè)的套保、參與企業(yè)的風險管理。另外一塊是橡膠的品種，我們的現貨貿易基本上覆蓋了橡膠的所有品類，這樣能夠打通國內和國外兩個市場，把橡膠市場所有的產業(yè)鏈的貿易端都能夠打通，服務期貨市場，也服務實體企業(yè)。

　　另外一塊是場外市場建設，在這個過程中，期貨市場作為場內市場，標準化的倉單是比較多的，我們通過場外市場的建設，通過遠期、掉期和期權的模式，通過遠期協議的模式，把期貨市場和現貨市場真正的聯系起來，為我們服務實體經濟打下堅實的基礎。從國外的經驗來看，場外市場是場內市場的10倍，現在國內場外市場才是場內市場的1/10，這樣對我們期貨公司來講，我們風險管理子公司未來大有可為，真正可以為產業(yè)上下游提供我們基礎的衍生品服務。

　　這是永安參與保險期貨的項目，2014年我們創(chuàng)新了訂單價、期貨價、場外期權的模式，跟云天化一起合作，成為期貨行業(yè)創(chuàng)新性的一個期貨服務商的模式。2015年我們創(chuàng)新了糧食銀行和場外期權的模式，成為市場的亮點，2016年我們的保險+期貨的項目獲得了中央的支持，也為保險+期貨取得了實踐的基礎。2017年我們取得保險+期貨+訂單的模式，助推期貨服務三農上升新臺階，為精準扶貧提供新的政策經驗。我們在朝陽市搞了一個場外期權的扶貧項目，這個保證金是我們提供的，形成了一個可復制的商業(yè)模式，作為一個扶貧的創(chuàng)新商業(yè)模式。這是我們在遼寧證監(jiān)局的助推下來做的，遼寧省也重視這個項目，今后我們希望這個項目作為一個可復制的商業(yè)項目扶貧，或者是商業(yè)項目推動農業(yè)保險項目的一個基礎項目。

　　我們幫助實體企業(yè)建立期現結合的經營方式，提供遠期不活躍月份的連續(xù)報價，可以為貿易企業(yè)遠期報價提供連續(xù)性的支持。從期現結合來看，我們打通了期現貿易的壁壘，我們通過兩年多的建設，已經成為華東地區(qū)最大的甲醇貿易商，也成為甲醇行業(yè)前5位的貿易商。原來期貨公司沒有做過甲醇貿易，但是我們三年時間的建設，成為整個行業(yè)龍頭的品種，這就說明把期貨工具利用好了，期貨公司大有可為，改變傳統的貿易模式，改變傳統的定價方式，這里面就為實體企業(yè)解決了一些問題一是定向配送的問題，解決不能選擇交割倉庫的問題。第二是金融服務，只需要繳納15%的保證金就可以取得遠期的采購權。第三是培育市場，以點價的方式確定價格，更加深入服務實體經濟。第四是信用保證，永安為信用背書，價格風險由永安資本承擔。第五是鎖定遠期利潤，鎖定遠期成本，控制生產盈利情況，第六是遠期持續(xù)報價，任意的交割點我們都可以提供現貨報價。

　　另外就是提升永安期貨的研發(fā)實力和投研力量的建設。期貨公司真正要建設好，投資和研發(fā)的力量是我們吃飯的本錢。期貨公司光做通道業(yè)務，未來這個模式是不可持續(xù)的。我們通過自己對市場的認識和研究，加強我們的研發(fā)能力、投資能力，這樣對期貨公司來講，未來我們有很多文章可以做，我們的人員也有很多的地方可以去。我們這幾年做了一個源點資訊，把所有研究員的研究數據都發(fā)布在這個平臺上，跟大家共享，這樣為我們的實體經濟提供研發(fā)數據和圖表，把基礎的數據生成最直觀的圖表。另外一個是我們可以特色的定制，為產業(yè)客戶特色定制報告，在某一個品類、某一個時間點，或者是某幾個品類相互之間的價格提供支持。另外就是我們的一些分析，永安的研究，我們這些年長期治理于相對價格的研究，在黑色產業(yè)鏈中，我們進行各個品類之間的相對價格研究，這是我們的特長，我們把這個應用到資管產品上，這幾年永安獲得了快速的發(fā)展，我們通過研究支持，提升了人員和產品的轉化，真正服務我們的客戶。2017年10月份我們這個系統上線，目前只對永安的客戶開放，2018年將全面推向市場，目前的客戶是1688，使用客戶的權益大概是94億。

　　從人才培養(yǎng)來講，永安這幾年是非常重視人才培養(yǎng)工作的，我們的人才梯隊建設首先是為行業(yè)輸送大量的杰出人才，打造期貨的黃埔軍校。我們這么多年以來一直是以開放的心態(tài)培養(yǎng)我們的人才，我們覺得永安的人走出永安，也是為我們的行業(yè)和合作伙伴提供人才基礎，為行業(yè)提供真正堅實的基礎。這是我們的心態(tài)。另外，有的永安的員工走出去，成為永安的客戶，我們也有一句話，叫“把員工培養(yǎng)成客戶”。另外就是通過不斷地探索和實踐，我們培養(yǎng)產業(yè)經理人隊伍和理財師隊伍。我們期貨公司轉型升級過程中，要服務這些高凈值客戶，服務我們的銀行、機構客戶，我們需要理財師隊伍的建設。我們?yōu)閷嶓w經濟服務，為產業(yè)服務，需要大量的產業(yè)經理人隊伍，同時在企業(yè)經營轉型的過程中，我們的風險管理子公司也需要大量的產業(yè)經理向他這里轉移，這樣我們形成了一個比較好的人才通道。另外就是基礎人才培養(yǎng)，我們跟山東大學、浙江工商大學、沈陽農業(yè)大學建立訂單班，沈陽農業(yè)大學是我們剛簽的，還沒有畢業(yè)學生，4年來我們?yōu)樾袠I(yè)和合作單位輸送了400名專業(yè)的期貨人才，在他的大學基礎課學習中，我們就為他們打造理論與實踐相結合的課程，這樣為人才的培養(yǎng)加速了進程，我們的人到了期貨公司馬上就可以應用。另外一個是引進優(yōu)秀的境外交易人才，培養(yǎng)場外衍生品人才的梯隊，我們要大力發(fā)展場外衍生品，這個東西對期貨公司來講是全新的，這個過程中我們需要大量的人才來支撐我們這項業(yè)務的發(fā)展。我相信我們把境外的人才引進來以后，通過我們自己的培養(yǎng)，跟我們自己市場的結合，作為全球最大的大宗商品交易國，我們的人才能夠支撐場外業(yè)務的發(fā)展。

　　還有一點是我們的國際化業(yè)務。永安這幾年國際化業(yè)務也走在比較前列，我們2006年就在香港建立了香港新永安，這個平臺是當時證監(jiān)會批的三家企業(yè)之一。今年我們把這個平臺打造成一個控股的平臺，未來我們會參與境外、國外市場的競爭，這樣為我們一帶一路的項目，包括境內客戶做做外盤，境外客戶要引進做平臺支持。另外一個是建立服務于一帶一路國際期現貿易平臺，這是我們風險管理子公司下面的平臺，我們?yōu)樵袇⑴c農產品、鐵礦石等期貨產品提供跨境貿易和國際交割業(yè)務，幫助國內的企業(yè)走向國際化做準備。我們的一帶一路上有很多的項目要走出去，有很多的資金要走出去，工廠要走出去，這個平臺可以提供很堅定的支持。這個過程也是幫助國內的期貨市場爭取定價權的一個手段，我們這些項目出去以后，鐵礦石、螺紋鋼、焦炭、焦煤品種的定價中心繼續(xù)留在我們這里，我們的產能轉移出去，未來我們朝著國際定價中心的市場發(fā)展，這是打造一個堅實的基礎。另外一個是建立服務于走出去企業(yè)的資產管理平臺，幫助境外企業(yè)進行外匯報紙、掉期、互換的交易管理。

　　實體經濟是國民經濟健康發(fā)展的基礎，為實體經濟服務是金融的本源，服務實體經濟作用不是一朝一夕可以體現的，需要我們的期貨經營機構在業(yè)務和功能定位上不斷創(chuàng)新與提升?；貧w本原，服務實體經濟。穩(wěn)健創(chuàng)新，促進期貨市場功能發(fā)揮，在穩(wěn)健創(chuàng)新的過程中，永安是實行全業(yè)務的風險管控，從事前、事中、事后進行風險管控，所以在這幾年我們相對是沒有大的風險事件。期貨公司要成為產業(yè)鏈整合的參與者，打造大宗商品的投行，這就是我們作為國內期貨公司的遠景，希望能夠成為產業(yè)鏈整合的參與者。

　　永安公司的愿景是：致力于為實體經濟轉型升級、國內外投資者提供全球資產配置的優(yōu)質服務，朝著國際一流的衍生品綜合服務商不斷努力。

　　永安資本將繼續(xù)秉承持續(xù)創(chuàng)新的理念，立足期現結合與風險管理業(yè)務，致力于為實體經濟風險管理保駕護航，朝著國際一流的商品和金融市場風險管理服務商不斷努力?！?span style="font-size: 10.5pt; font-family: 宋體"> 

　　主持人-石春生：謝謝葛總。葛總剛才通過兩個部分，從期貨公司的功能作用和業(yè)務創(chuàng)新轉型，尤其是永安期貨的做法，包括未來發(fā)展的方向，進行了一個詳細的介紹和思考。可以說也提供了一些借鑒的東西，非常感謝葛總。

　　下面有請路易達孚中國谷物部交易經理杲修春先生為我們介紹產業(yè)鏈延伸服務模式的創(chuàng)新。杲總多年從事企業(yè)套期保值、套利交易、基差交易，尤其對基差交易的運作模式研究頗深?！?span style="font-size: 10.5pt; font-family: 宋體"> 

　　杲修春：尊敬的各位領導以及同行朋友們，大家下午好！非常榮幸受到石總的邀請，給大家分享對基差貿易的一些理解，我們都知道基差貿易從幾年前，尤其是豆科在中國大力推廣以來，也成為一個熱門的詞，在國際市場上大宗商品的交易都是以基差貿易陸續(xù)開展起來的。因為我主要是負責整個谷物商品的交易，谷物作為期貨品種中上市非常早的品種之一，整個交易歷史是比較悠久的，而且所有的商品交易的原理都是相通的，所以在這里主要是想給大家分享整個期貨和現貨基差交易的原理和應用。

　　首先了解一下到底什么是基差交易，這個概念是非常簡單的，所謂的基差交易就是現貨減期貨，而且基差交易就是一個期現貨對沖的交易模式，它的獲利模式主要有基差走強、基差平穩(wěn)和基差走弱，我們需要研究的是什么情況下基差是走強的，什么情況下基差是走弱的，而不是去分析單邊價格的漲和跌。

　　所有商品的交易模式無外乎三種，第一種是即期交易的模式，第二種是投機交易，也就是賭市場交易的模式，第三種是基差交易模式。什么叫即期交易模式呢？它就相當于是對縫交易或者是搬磚頭交易，這種交易模式的特點是，風險不是很大，但是要求中轉效率必須特別高，而且對于很多大的企業(yè)或者大的資金來說，很難去做，只適合一些中小的貿易商，今天買了馬上就賣掉的這種交易模式，這種交易模式的特點就是小，比如說用1000萬你很容易能賺到1000萬，但是你用一個億賺不了一個億，所以這種模式也不適合大企業(yè)應用。賭市場交易就是投機交易，這個對我們來說是非常耳熟能詳的一種交易模式，當我看漲某一個商品的時候，不管是期貨還是現貨，我都會去大量的建立多頭的頭寸，或者如果當我看跌一種商品的時候，我就會大量做空，或者對終端企業(yè)來說，我就采取無序備貨的模式，這種模式的特點是，一旦你看對了，并且賭對的話，你的利潤也是巨大的。但是一旦你做錯了，或者看錯了的話，風險也是巨大的，不管你的企業(yè)多大，你發(fā)展了市長時間，一旦賭錯之后，很容易就遭受到滅頂之災。而基差交易是大宗商品必須要采取的交易模式，我們知道影響市場價格的因素千差萬別，可能有十幾種，除了供求關系之外，還要受國家的政策、宏觀的經濟，甚至一些黑天鵝的意外事件的影響，種種因素都會導致你一旦做出了錯誤的判斷之后，對整個公司影響巨大。

　　而我們公司的發(fā)展歷程一直也都是采取這種基差貿易的形式，到明年我們公司成立也已經有168年了，一個企業(yè)是否經營得長遠，不在于你某一年是否賺取了暴利，而在于你的價格風險是否管理得好，是否管理得到位，這樣整個企業(yè)才能永續(xù)地經營下去。

　　大宗商品價格波動使企業(yè)經常面臨價格風險，基差交易者能將大宗商品價格的波動風險轉移為基差變動的風險，而后者相對來說是更為交易者所把握的，所以目前這三種模式中，基差交易的方式應該是風險最低的。但實際上這種交易模式也并不是利潤空間最小的一種模式。舉例來說，因為我是做玉米交易的，在剛剛過去的2016、2017年度，在12月份的時候，玉米的現貨價格在1400左右，1705合約的價格是1550，對應的基差是負150塊錢，但是到了5月份的時候，期貨價格可能是1600，但是那時候現貨價格也已經回到了1650左右。也就是說基差從負150走到了正50塊錢，相當于獲利了200塊錢，我們把成本費用拋掉，還有100塊錢的利潤，這對做谷物來說，而且是做玉米的，是非常暴利的，而且你不需要承擔任何風險，也不需要天天打聽國家的政策消息，比如說國家什么時候要放糧，國家的拍賣價格到底是多少，四處打探消息做這個交易。

　　基差交易有多頭的基差，還有空頭的基差。多頭基差是買入基差，空頭基差是賣出基差。一般什么時候買入基差？對農產品來說，它的季節(jié)性的特點是比較強的，尤其是在每年新糧大量上市的階段，農民出售的比較集中，這時候是基差最弱的時候，我們看到今年的國內玉米價格也是，現在的價格1650左右，對應的1805合約還有負100的基差，這時候往往是最弱的時候，但是到了每年的6、7、8、9月份的時候，基差可能又是比較強的時候。對于貿易商而言，或者終端的企業(yè)來講，現在應該正是大量建立基差頭寸的時候，也就是買入基差的時候，到了明年的五六月份，也就是我們平贖基差的時候。作為空頭基差來講，這個操作在過去幾年，尤其是國家儲備的玉米沒有放開，大量拖市的年份，我們會發(fā)現一個現象，期貨和現貨價格往往是倒掛的，現貨價格是遠遠高于期貨價格的，盤面的價差，也就是我們的主力合約（150合約）也是一個比一個高，呈現出反向市場的格局。這時候對貿易商而言，或者是一些終端的客戶而言，最好的方式就是賣出遠期的現貨，同時在期貨上建立多單的方式，也就是說先賣基差的方式。但是這種方式對很多企業(yè)來說要求是比較高的，一方面我們對終端客戶要有一個合理的選擇，一旦終端市場價格出現了大幅的異動，或者出現了暴跌的情況，你是鎖定了整個基差的風險，但是對很多終端客戶來說，因為他們很多往往采取的是一口價的方式，如果不執(zhí)行合同，對你來說這個風險喜酒比較大。

　　影響基差的因素，我們看現貨方面影響基差的短期因素，供貨方面主要是當地現貨市場的特點，主要包括供求狀況（產地或銷地、季節(jié)性因素等等）、運輸費用、中間商的銷售習慣（對利潤的要求）等?？筛鶕Ξ數厥袌龅臍v史價格的研究做出合理的預期。一般某地的現貨市場總會呈現一定的規(guī)律性。我們研究供需關系的矛盾就是判斷庫存使用比，影響基差的因素有且只有一個，就是庫存關系，也就是庫存使用比是決定了基差的走勢，這也是為什么對很多人來說，我們不能判斷價格的走勢，但是我們通過對市場的了解，可以關注整個供需關系的變化，然后通過當地市場的供需關系變化去研究基差的走勢，而且本地市場基差的影響因素只和庫存使用比有關。這里我還需要從交易方面提示一下，雖然說我們認為庫存使用比是決定基差的唯一走勢，但是我們在做交易的過程當中往往會發(fā)現，有的時候庫存使用比對基差的影響并不是百分之百，或者說完全的成線性關系，其中一個很重要的原因就是當供需關系相對平穩(wěn)的時候，庫存使用比對基差的影響可能就相對會弱化。還有一點，在我們做交易的過程中一定要注意預期因子的變化。預期因子的變化往往也是被市場所忽略的，但是其重要性和重要程度甚至比庫存使用比還要重要得多。庫存使用比決定了整個基差的走勢，但是我們研究任何的相關數據，我們會發(fā)現這樣一個現象，同樣的庫存使用比的情況下，或者我們看到同樣的庫存數據的背景下，為什么這個市場年度的基差是100，可能同樣的庫存使用比，某一個市場年度的基差是50，或者是負50。整個庫存使用比雖然決定了基差年度的走勢和方向，但是我們做對比的時候往往沒有加入預期因素的變化。

　　去年國家第一次對玉米臨儲政策進行改革，玉米的期貨價格跌到了1380，在這個時候整個市場還全面看空。今年玉米比去年高了300塊錢之后，整個市場所有人都看多。如果我們單純地研究供需平衡表，研究庫存變化，我們會發(fā)現今年的缺口比上個市場年度小，今年的價格比去年高了300塊錢，大家還把價格看漲，這就是市場的供需發(fā)生了轉變。所有我看到大家做歷史數據統計的過程當中，沒有人把預期因素這一變化添加到我們的供需平衡表的研究當中，所以我們在分析很多數據模型的時候，或者在利用一些模型設計的過程當中，就往往會出現一些意外的事件。如果分析師或者研究員在做市場研究的時候，把這個因子加進去，歷史數據就會顯得非常有價值和意義。

　　同時我們在研究供需關系的時候，一定要注意，很多人一直搞混了一個概念，就是需求和消費。實際上這兩個詞是不同的概念，我們研究供需關系，什么叫消費呢？消費是指當前特定價格下的一個品種的使用量。什么叫需求呢？需求是指預期未來的特定價格的情況下，有可能首先發(fā)生的使用量，所以這是不同的。但是我們也要注意，在研究供需關系當中，工業(yè)品和農產品不太一樣，這個需求非常難以量化，也是非常難以了解的，所以農產品主要是在供應商要多下一些工夫。

　　我們在判斷基本面走勢的時候，在交易期貨市場的時候也需要注意一點，很多人往往看到了現貨市場的積極的走勢，比如說現在玉米正在大量上市的階段，我們預期價格下跌，可能就要做空。有一點需要注意，為什么我們研究基差，現貨的季節(jié)性走勢如此，但是要注意的是，期貨的季節(jié)性走勢和現貨的季節(jié)性走勢是有差異的，你通過這種預期去做交易不一定能賺到這個錢。所以我們也看到最近玉米在新糧大量上市階段，價格卻出現了反彈的行情。也就是說你所預期的這種因素是不是在期貨市場上已經提前反映了。

　　還有一點需要關注的地方，就是期貨的價差的走勢，這對基差的長期走勢是有影響的。我們知道對很多人尤其是對很多投資公司來講，如果不能切身地參與到現貨的交易和經營當中，跨越價差對我們來說往往是一種選擇，因為價差實際上是決定了基差的長期走勢，但是到某一個時刻基差也影響了整個價差的走勢。但是我們在基差、價差交易的過程中，和單邊交易不同的是，我們不需要關注任何其它的意外事件對這個品種的影響。

　　基差交易的目的不是說市場分析得多么準，看得多么精確，我們的目的是通過基差的變動去獲取利潤。剛才提到了我們的基差的走勢只取決于當地的供求關系，所以我們一定要對整個品種的平衡表進行細分，我們做谷物或者油脂類，我們只是說今年玉米市場供過于求或者供不應求，這對整個市場沒有多大的意義，關鍵是要進行細分，比如說東北市場的供需關系是什么樣的，華北市場的供需關系是什么樣的，南北港口市場的供需是什么樣的。因為我們做基差交易，就是要做不同區(qū)域市場的一個基差，還有不同區(qū)域市場的現貨市場價差，反過來對于整個基差都是有影響的。也就是說我們的整個功課還是要繼續(xù)做細。

　　我們基差交易的目標就是通過對市場細化的研究，賺取整個基差波動的利潤，相對來說這個利潤穩(wěn)定，抗風險能力也比較強，而且相對來說也是可以預測的。

　　當然，我們這個基差交易也不是一點風險都沒有，因為我們做任何交易它都不可能是零風險、無限收益的，它都是有一點風險的，只是說基差交易的這種風險的特點是風險相對可控，即使你看錯了，也不至于讓一個企業(yè)存在倒閉的風險。當然，基差一旦設定之后，比如捉我們買了基差，我們就考慮基差一旦走弱之后，我們可承受的風險有多大，或者當我們賣出基差，一旦基差繼續(xù)走強的話，承受的風險有多大。

　　基差波動與價格波動風險的對比。在利用期貨市場對現貨頭寸進行套期保值后，商品交易的風險和收益則與商品價格的波動脫離了關系，而是完全取決于基差的波動。這是各個企業(yè)應該追求的目標，剛剛提到價格是無法預測的，而且有的人在初次做交易的時候，或者不了解整個商品運行規(guī)律的時候，往往會說這個期貨價格的走勢怎么不符合基本面。所有的基本面這么利空的時候，為什么期貨價格還在上漲呢？或者當現貨在走強的時候，為什么期貨價格往往會下跌？這就是因為當這個品種供不應求的時候，基差一定是上漲的。基差上漲的時候，它有現貨漲得多還是跌得多的問題，它不完全是價格的波動?；畈▌雍臀锪饕灿泻艽蟮年P系，去年9月22號國家公布的物流新政對很多的行業(yè)造成了很多的影響，10月份，玉米的價格上漲了很多，豆粕的價格也出現了大幅上漲，就是因為整個物流出現了非常緊張的局面，也導致基差大幅走強，也就是說除了品種的價格之外，物流的影響因素也是至關重要的，這也是需要分析和研究的。

　　我們一定要注意基差交易的紀律性，很多人或者企業(yè)在交易過程中往往會出現這樣的問題，比如說我買了現貨、拋了期貨，當期貨賺錢的時候，他內心深處總有一種想要平倉的沖動，因為他覺得期貨實現盈利了，所以他總想平掉，但是這個時候需要注意的是，你的現貨頭寸是否也已經變現出去了，如果沒有變現的時候，當你把期貨的頭寸平掉，相當于你暴露了里的敞口，一旦市場繼續(xù)下行，風險也很大。很多人為什么說套保做一做就變成投機盤了，這個問題就在于此，也就是說必須要對整個基差交易有一個很強的紀律性，對公司而言必須要明確規(guī)章制度，可能我們需要分開套期保值的頭寸和投機的頭寸。當然我們知道期貨市場的功能除了價格發(fā)現、規(guī)避風險之外，對于很多投機者來講，通過杠桿的原理也是獲取暴利的機會，但是我們需要把這兩個頭寸區(qū)分來對待。而且一定要控制敞口頭寸的比例，否則就像剛才提到的，賭市場的交易一旦有任何的意外，可能就會導致滅頂之災。有很多企業(yè)往往在看漲的時候，現貨和期貨同時大量的做多，或者期貨、現貨看空的時候，同時都做空，這實際上風險是更大的。我們即使在看漲的時候，在現貨市場建立多頭頭寸的時候，期貨市場可以控制一部分敞口的頭寸量，數量即使可以控制一部分的敞口，方向一定要采取相反的原則。

　　每日的套保活動，要跟蹤每筆交易，要做每日平衡記錄表，我們做基差交易，對交易員來講不是一件簡單的事情，除了供需關系、市場研發(fā)之外，還要對自己所跟蹤的這些頭寸，每天必須要跟蹤、調整，因為市場每天都在發(fā)生變化，我們也需要對我們的頭寸進行調整，并且每天要制定套保頭寸的報告，對特定時間點的期貨和現貨的頭寸要進行總結。

　　雖然價格不可預測，但是我們可以提前判斷，比如說基差未來的方向到底是走強還是走弱，如果我們判斷基差未來是走強的模式，就可以先買入基差，如果判斷基差未來是走弱的模式，我們就可以先賣出基差。如果把整個供需關系以及把整個預期因素都考慮在內，對于很多人來說，這個工作相對來說是比較容易做到的，剩下的就是我們的具體現貨渠道的建設問題。

　　這里舉了一個簡單的基差變強和基差變弱的例子。所謂基差變強，就像剛才說到的，今年12月份出現一個基差大幅走強的情況。今年的玉米又出現了這個特點，只是說今年在經歷了上一個市場年度特定的變化之后，整個市場大家也比較聰明了，所以今年的基差沒有去年走弱的程度那么深。但是這個就是我剛才想表達的意思，我們雖然認為整個庫存使用比是決定基差的唯一因素，我們需要把預期因子這個變量考慮在內，所以這也是為什么今年整個基差比去年相對要強一些，這樣對很多企業(yè)而言，也可能很難像去年一樣獲取暴利，但是整體上來說還是有利潤的，因為港口現貨1650，對應到5月份還是有負100的基差，我們把利潤、成本、費用拋掉，還是有三四十塊錢的利潤的?；钭內醯哪Ｊ揭彩且粯?，為什么基差會走強、走弱？比如說到每年的6、7、8、9月份的時候，往往農民手里已經沒有糧了，可能糧食只在貿易商手里，這個時候往往對于基差來說，應該說是一年當中基差最強的時候，目前在我們國內農民還是一個弱勢群體，而且他們對期貨概念的理解也不是很清楚，在美國每年的六七月份，農民已經選擇在基差高位的時候賣出遠期基差的這種形式，因為越供不應求的時候基差往往越是高位，越是高位的時候，對很多生產者來說，越是賣出獲取鎖定利潤的時候。

　　買進基差時，一定是買現貨賣期貨，賣出基差時，一定是賣現貨買期貨。我們對基差的概念一定要注意，不是我們聽到某個貿易商或者某個廠報了一個基差出來，這就是一個基差交易。我們現在自己去買了現貨，同時有能力去自己做空期貨的話，就相當于你已經買了基差，如果基差走強的話，你就可以把期貨倉單平掉，賣出現貨，就相當于你賣了一個基差，這個道理還是比較簡單的。只是說因為很多的企業(yè)，很多的貿易商對期貨不了解、不理解，他很難參與到其中，所以必須借助某些大企業(yè)的資源去做這種基差的貿易。

　　基差回歸的形式有三種，要么大幅度的上漲，要么大幅度的下跌，要么期現貨往中間回歸。

　　基差交易有一個前提是臨近交割月或者進入交割月，在拋掉成本費用之后，它理論上趨近于零，有的品種回歸性相對差一點，有的品種回歸性好一點，農產品里面豆科、玉米現在回歸性是越來越好了，但有一些商品可能回歸性還是比較差，這取決于這個品種的特點，還有這個品種的交割制度，還有一些交割費用的設計上，還是和現貨市場稍微有一點點的脫節(jié)。

　　不同地域的基差變化有不同的特點，對當地的歷史基差走勢進行統計分析，把握市場規(guī)律，這些規(guī)律通常顯示為季節(jié)性的買賣雙方的行為特點。對于市場上不可預測的一些短暫沖擊，通常也可以在歷史事件中找到市場典型反應程度。我們在某一個市場年度的時候會發(fā)現，雖然說我們研究供需關系，但是每一年它的基差波動區(qū)間都是不一樣的，所以這個時候就需要我們對歷史的數據進行統計和分析，然后再對今年的市場進行一個對比。

　　通過這種基差交易的活動，對企業(yè)全年的經營管理都有很大的幫助，期貨是遠期的現貨，可以讓我們對未來一年，甚至有的期貨品種延伸到兩年，可能未來一兩年的經營活動都有一個很好的管理，這對于很多大的企業(yè)來說制定長期的發(fā)展規(guī)劃和發(fā)展計劃都是有著非常良好幫助的。

　　總結今天的觀點，為什么我們應該去做這些基差交易，但是對很多企業(yè)來講，基差交易還有很多的核心點，一是對這個品種而言，這個基差是否有合理的回歸性，第二是它交割的品種，也就是說鮮活的標的物和期貨標的物是否一致，這個決定了基差是否回歸的一個重要因素。還有一個交割制度和交割費用的問題。對很多企業(yè)來講，從事基差交易面臨很多難點，第一個難點是老板的理念，經營者的理念必須要轉變，我們此前做的過程中，很多人做套保，我買了現貨，拋了期貨，我鎖定基差利潤的時候，往往市場上漲的時候，現貨雖然賺取了利潤，但是期貨產生了虧損，很多老板對此不了解，他可能就會對管理頭寸的人提出批評，這也是制約很多企業(yè)難以管理頭寸的原因。第二，基差交易還有一個非常重要的問題就是需要大量的資金，因為我們無論做任何一個品種，基差交易有一個很重要的問題就是時間，必須通過時間來換取空間，所以這也是和即期交易不同的地方。既然通過時間，我們就需要囤貨。囤貨需要大量的資金，這對很多中小企業(yè)也是不具備的。第三點非常重要的因素就是有一個完整的團隊。第四點是期貨交易的紀律性，我們做基差的頭寸、做套保的頭寸和投機的頭寸一定要區(qū)分對待，千萬不要把套保的頭寸做成投機的頭寸。

　　 

　　主持人-石春生：謝謝杲總非常詳細的介紹，杲總不僅有非常豐富的實踐經驗，理論基礎也非常扎實，他介紹路易達孚有100多年的歷史，這么穩(wěn)健的經營也不是偶然，未來很多企業(yè)在整個經營過程當中越來越追求確定性，現在我們看到很多油脂油料企業(yè)已經沒有怎么聽到倒閉的情況，因為集中度增加了，同時他們早就把遠期的風險通過基差，通過壓榨利潤的保值都鎖定了，所以這一點非常值得我們很多企業(yè)去學習。每次跟杲總交流都能學到很多東西，我想在座的也都跟我一樣，讓我們再次用熱烈的掌聲感謝杲總的詳細介紹。

　　本節(jié)主題演講最后一位嘉賓是鞍鋼集團國際貿易公司總經理李東偉先生。大家知道鞍鋼是一家央企，鞍鋼的領導也非常有智慧、有前瞻性，對金融衍生品非常重視，鞍鋼也是大商所的會員理事單位，尤其李總長期從事鋼鐵產品的進出口、海外投資等業(yè)務，在國際貿易、國際投資與合作、國際企業(yè)管理方面有著非常豐富的管理經驗。李總今天給我們演講的主題是“期現結合視角下的大宗商品貿易商轉型”。

　　 

　　鞍鋼集團國際經濟貿易有限公司總經理李東偉：各位領導、各位來賓、各位專家、各位行業(yè)的精英，大家下午好！我是做鋼鐵的，來自鞍鋼集團國際經濟貿易公司。今天非常有幸能有這樣的機會在這里參加這個論壇，跟大家一起交流，也感謝永安期貨的邀請。我今天向大家報告的題目是“期現結合視角下的大宗商品貿易商轉型”。我匯報四個部分：一是鞍鋼國貿公司簡要介紹。二是鐵礦石貿易模式轉變歷程。三是鐵礦石貿易趨勢與貿易模式新要求。四是我們公司探索轉型升級之路的一些思考和選擇。

　　一、鞍鋼國貿公司簡要介紹。

　　鞍鋼集團國際經濟貿易公司是中央企業(yè)，鞍鋼集團下屬的全資子公司，我們作為大型的綜合型外經貿企業(yè)，是鞍鋼集團鋼鐵產品國外銷售以及鞍鋼集團海外原材料供應保障的主渠道。集團公司對我們的定位是，我們在為鞍鋼集團下屬各成員單位提供服務的基礎上，要大力拓展外部市場，為產業(yè)鏈上下游的客戶服務，加快發(fā)展。我們公司也設立了董事會、監(jiān)事會和經理層，建立了界面清晰、權責對等、協調統一的公司治理結構。

　　我們公司的主營業(yè)務涉及鋼鐵產品的出口、大宗原燃材料進口、成套設備、備品備件進口、國際工程承包、機電產品出口等業(yè)務，國際物流服務、業(yè)務以及社會貿易等。我們公司擁有14個海外分支機構，有1000多家境內外合作伙伴，廣泛開展海內外貿易、投資、合作。

　　鞍鋼國貿公司現在資產總額大約是150億元，年貿易額300億元以上，年原燃料經營量3500萬噸，年鋼材出口量200—300萬噸，經國貿公司銷售的鞍鋼集團的產品覆蓋到權且60多個國家和地區(qū)，鞍鋼的品牌、產品的實物質量和售后服務在國內外享有較高的知名度和美譽度。按照集團公司發(fā)展戰(zhàn)略要求，鞍鋼國貿公司正在積極探索商業(yè)模式和貿易模式的創(chuàng)新，推進期現結合業(yè)務防范風險，服務于鞍鋼集團以及外部客戶，打造新的利潤增長點。

　　二、鐵礦石貿易模式轉變歷程。

　　因為我們公司經營的產品也比較多，所以我今天從鐵礦石、大宗商品這個角度來探討一下作為貿易企業(yè)如何進行轉型升級。國際鐵礦石的定價模式演變有這樣一個過程，主要是分為5個階段：第一個階段是在1950年之前，這個因為規(guī)模比較小，主要是以現貨銷售這種方式，按市場價格定價。第二個階段是1950—1960年，這個階段是短期合同，然后價格是供求雙方協商。第三個階段是1960—1980年，這個階段形成了長期合同，價格仍然是由供需雙方來協商確定，但同時在向年度的定價演變。第四階段是1980—2010年，這個階段形成了長期合同，整個供應是長期合同這種形式體現的，價格就是年度談判，年度定價。到了2010年之后就是第五個階段，由于鋼鐵行業(yè)整個市場格局大幅的變化，鐵礦石行業(yè)供需情況發(fā)生變化，市場劇烈波動，供需雙方在劇烈博弈的結果下，2010年之后形成了長期合同、短期合同和現貨合同并存的方式，價格演變成了指數定價的方式。

　　下面我們看看中國鐵礦石市場演變的歷程。中國市場需求持續(xù)增長，伴隨著過去30年中國經濟建設快速的發(fā)展，鋼鐵生產與消耗大幅度增加，從2010—2016年，中國的粗鋼產量由1.1億噸增加到8.3億噸，年復合增長達到了12.5%。鐵礦石進口數量由1990年的1419萬噸到2010年達到了進口10.25億噸，年復合增長率17.8%。長期強勁的需求增長使鐵礦石的價格在較長時間內經歷了大幅的上漲，鐵礦石貿易定價模式也因此發(fā)生了巨大的變化。在金融危機前后，由年度定價模式轉變成更為靈活的指數定價的模式。

　　我們可以看到在市場上鐵礦石的價格走勢的情況，1980—2002年，價格比較平穩(wěn)，一直在低位徘徊，這個時期的價格雖然這么低，但是整個進口鐵礦石的價格還是高于國產鐵礦石的價格。從2003—2011年，隨著中國經濟的高速發(fā)展，為了適應國民經濟的發(fā)展，鋼鐵行業(yè)產量也大幅上揚，鐵礦石的需求也是大幅增加，所以在這個階段價格上漲幅度是非常大的。在2008年金融危機之后，中間這個價格有一個很大的下滑，在這個階段，推出了指數定價的模式。在2012—2014年，整個鐵礦石的價格從頂峰開始回落，從2015年到現在，鐵礦石的價格筑底后在小幅的回升。

　　這幾個階段的貿易形式，第一階段主要還是代理進口，進口量相對較低，國外礦山與國內鋼廠初步建立了原料供應關系，主要貿易模式是由國內的大型外貿公司以及鋼鐵廠進出口公司代理進口采購，有少量的外銷。第二階段需求量大幅增加，現貨擴張，這時候套期保值的形式已經被一些貿易公司所關注，尤其在經歷了2008年金融危機之后，價格大幅下降，在這個階段，套期保值工具被一些公司關注。第三個階段是風險管理階段，2011年的鐵礦石開始泄洪般的降價，讓鐵礦石貿易行業(yè)如履薄冰，貿易商開始減少貿易量，而且很多賭市場的貿易商以及倉儲式現貨貿易商大量倒閉，采取期貨、掉期等對沖手段的貿易公司得以生存下來，這個時期主要的貿易模式是指數加價的銷售，現貨套期保值方式。第四階段是從2015年開始到現在，這個階段我們把它總結為期現一體的階段，由于鐵礦石的價格波動加劇，在這個階段又經歷了一輪市場的洗牌，很多貿易商又倒閉了，期現結合貿易模式又找到一個新的階段，利用期貨對沖、降低風險，平滑利潤的貿易商也越來越多。主要的貿易模式就是期現結合。去年我們向鞍鋼集團做了申請，我們申請到了在大商所和上期所從事期貨交易的資質，我們又向國資委備案，爭取到了在境外從事掉期交易的資質，所以我們現在具備境內和境外操作期貨手段的資質。

　　三、鐵礦石貿易趨勢與貿易模式的新要求。

　　首先看看鐵礦石供需變化的趨勢，中國市場整個粗鋼的鐵礦石消費量現在應該是趨于峰值的狀態(tài)，根據歷史數據統計分析，人均GDP在9000—15000美元左右，達到粗鋼耗用的峰值，每人500千克到600千克。2016年中國人均粗鋼的產量大約是600千克，所以從歷史數據上來看，從分析來看，中國粗鋼的消費量將在峰值區(qū)間振蕩，之后將會趨于下降。

　　從鐵礦石海外的供應來看，現在中國的鐵礦石海外進口依存度已經超過80%，所以我們國內鋼鐵行業(yè)鐵礦石原料的供應主要還是來自于海外，鐵礦石的產能還是繼續(xù)在增加，而且2016年四大礦山的產量大約在10.49億噸，2017年預期增產5300萬噸，明年預期增產大約是4800萬噸。從鐵礦石的供應情況看，供應還在持續(xù)的增加。

　　從國家政策上看，在供給側結構性改革的大背景下，在去杠桿、去庫存、去產能、國際產能合作的情況下，鋼鐵的需求在放緩。從上述的需求來看，從供給情況來看，總體判斷鐵礦石今后呈現出供大于求的趨勢。

　　由于市場的變化，鋼鐵企業(yè)的需求也發(fā)生了一些新變化，形成一些新特點。由于在過去的大約5年之內，中國鋼鐵行業(yè)由于產能過剩，由于競爭非常激烈，鋼鐵行業(yè)一直處于虧損的局面，市場競爭也是非常激烈的，鋼廠組織生產的模式、鋼廠的需求也發(fā)生了重大的變化和調整。我們總結認為鋼鐵行業(yè)現在整個需求的特點是以市場化方式來進行采購。目前從資源保障上來看，資源的可獲得性是比較容易的，想買什么產品基本上都能夠買得到。不像以前比較短缺，生產的資源保障有問題?，F在由于供需形式的變化，鋼廠采購轉向市場化的采購，同時鋼廠有強烈的規(guī)避風險的意愿，鋼廠從控制庫存、控制資金、減少資金占用的角度也在極力降低庫存，同時鋼廠也是想通過現貨采購的方式，當期的成本反映當期的鋼鐵的價格，避免產生利潤的不確定性。所以鋼廠的需求產生了這樣一些變化。具體來說，鋼廠的采購模式更加靈活，由原來的固定價、指數價采購，逐漸轉變?yōu)檫h期的一口價、點價采購，比如說鞍鋼股份現在也經常要求我們進行現貨采購，價格定價就按照現貨銷售的價格來計算。也有的客戶要求遠期指數價格再加上基差點價結算的方式。再有一個就是剛才提到的庫存控制的要求，現在很多大型鋼廠一般20天左右的保有庫存，有一些臨近港口，港口庫存量非常大的中小型鋼廠，現在很少有庫存，隨時需要，隨時就到港口區(qū)采購，非常方便、靈活。另外鋼廠也有利潤鎖定的要求，今年由于去產能的效果非常明顯，鋼鐵企業(yè)今年的景氣度也非常好，盈利水平也都還可以，雖然在利潤上得到了一個比較好的結果，但是鋼廠資金鏈也還是比較緊張的，因此很多鋼廠還有融資方面的需求。再有就是規(guī)模擴張的需求，還有國際化發(fā)展方面的需求，剛才葛總在演講中也提到了，現在為了響應國家一帶一路走出去戰(zhàn)略的要求，很多鋼鐵企業(yè)、貿易企業(yè)都在圍繞一帶一路、國際化經營做這方面的工作。期貨公司在這方面還有很多可作為的空間，幫助企業(yè)一起走出去。

　　作為貿易公司經營來講，面臨的風險，剛才我也談到了，現在鋼廠對資源的可獲得性不成太大問題，它把大部分的風險都已經轉嫁給了貿易公司，貿易公司要滿足客戶的需求，一個很巨大的風險就是有沒有風險管理的能力，避免損失。再有就是滿足客戶需求的能力，因為現在鋼廠的需求多樣化，要求也是比較苛刻的。對貿易企業(yè)來說，滿足客戶需求的能力要求越來越高。同時作為貿易企業(yè)來講，市場競爭非常劇烈，如果你沒有競爭能力的話，你可能會損失客戶，損失你的市場份額，最終很有可能最壞的結果就是你被市場淘汰，這是貿易公司面臨的風險。

　　四、轉型升級之路。

　　我們公司從大宗原料這個角度，不光是大宗原料需要轉型升級，我們的鋼鐵貿易以及其它的貿易形式都要進行轉型升級，我只是談談從大宗原料這個角度來看如何進行轉型升級。面臨著要滿足客戶需求，要進行風險管理，企業(yè)要加快發(fā)展的需要，我們認為產融合作是大勢所趨，因此我們要走產融結合轉型升級之路。從去年開始，我們已經開始探討自身組建期貨團隊，我們想通過提升自身的能力來實現風險管理、滿足客戶需求、轉型升級的目的。現在看來，這種模式應該說還是有一定優(yōu)勢，但是問題也是比較大的。優(yōu)勢就是依托原有的營銷網絡，我們能夠迅速開展相關的業(yè)務，另外我們內部交流能夠很及時、很充分，整個鋼鐵行業(yè)的信息應該說也是能夠快速、便捷的取得。

　　我們的期貨團隊具有一定的專業(yè)基礎，也具有一定的分析能力，對鋼鐵行業(yè)的發(fā)展趨勢有較深的認識。但是經過這一段時間的嘗試和實踐，現在看來確實也存在一些劣勢。因為期貨團隊建設時間比較長，我們沒有這方面的人才。另外雖然經過我們自身的研究，但是我們自身能力的提高也不是非?？臁＿€有就是我們的信息分析能力也不是非常全面和系統的，我們對衍生品的工具了解也不深刻，容易失去存在的一些機會。同時我們的期貨團隊和現貨團隊配合還有脫節(jié)。基于我們公司整個發(fā)展戰(zhàn)略的要求，集團公司也要求我們既要給集團公司下屬的各自企業(yè)服務，同時希望我們拓展外部市場，要加快發(fā)展，為鞍鋼集團整個國企改革，重建共和國鋼鐵長子輝煌提供支撐。按照這個要求，現在來看我們的發(fā)展還遠遠不能適應。

　　我們經過實踐也經過思考之后，我們認為強強聯合、優(yōu)勢互補，走產融結合的道路是我們今后能夠得到快速發(fā)展的這樣一個非常好的途徑。目前我們經過和永安期貨的合作和溝通，達成了充分的理解，去年公司開展期貨業(yè)務，就得到了以永安期貨為代表的公司的大力支持，永安期貨在行業(yè)當中也是一個非常優(yōu)秀的企業(yè)，在行業(yè)也是領先的企業(yè)，當然我們還跟其它的期貨公司也進行了接觸和合作，但是我們跟永安期貨合作還是非常深入，經過大家共同探討，我們形成了一致的共識，我們要成立一個合資合作的企業(yè)，加快發(fā)展，走產融結合的道路。我們作為鋼鐵企業(yè)背景的公司，自身有這樣的需求，我們也存在一些風險，在發(fā)展過程中，沒有期貨公司的介入，我們的發(fā)展是不會很快，過程中充滿著風險，也充滿著不確定性。對于期貨公司來說，也有這樣的需要，我們也有這樣的需要，而且這個需要還是比較迫切的，所以我們決定與永安期貨共同合作，打造產融結合的平臺。我們認為，作為鋼鐵企業(yè)背景的公司，我們有我們的優(yōu)勢，金融機構有金融機構的優(yōu)勢，我們兩家如果結合起來，會大大提升能力，會產生新的先進的生產力。我們會給客戶提供定制化的解決方案，為客戶提供增值服務，滿足客戶的需求，同時快速拓展市場，提升市場競爭能力，同時我們的風險管理能力也會大大加強，能夠促進企業(yè)快速、健康的發(fā)展。而且我們認為我們這樣一種合作模式、這樣一種途徑符合十九大的精神，符合金融工作會議的精神，符合國家脫實向虛、服務實體經濟政策的要求，同時也符合振興東北老工業(yè)基地的戰(zhàn)略導向，也有利于推動國有企業(yè)改革，同時我們也希望產融結合的實踐將來能為行業(yè)提供有益的經驗和借鑒。

　　我們這個合作的平臺是開放的，隨時歡迎各界新老朋友、行業(yè)同仁共同參與，共商發(fā)展大計。謝謝大家。　 

　　主持人-石春生：謝謝李總的精彩介紹，從李總的四個方面的介紹，我們看到了大宗商品貿易商轉型升級之路，我們也深刻地感受到像鞍鋼這種央企，擁有雄厚產業(yè)背景的企業(yè)，也并沒有依托或者躺在資源上，而在積極地想辦法創(chuàng)新，走產融結合之路，通過李總我們也看到中國實體經濟的未來發(fā)展空間非常大，前景廣闊。這節(jié)論壇的嘉賓主講從政策、法規(guī)研究的方向，同時從期貨行業(yè)轉型升級，包括期貨公司目前的做法，以及從國際公司的現狀，包括在基差交易的一些做法，從實體經濟目前轉型升級，使我們看到整個對期貨市場風險管理這一塊，在各個方面都在積極作為，同時我們也看到，尤其從期貨公司的轉型升級來看，市場空間非常廣闊。就像方主席所說的一樣，很多企業(yè)有風險管理的訴求，但是由于體制、機制、人才的問題，無法參與到市場來，如何讓這些有風險管理訴求的企業(yè)風險進場，人不進場，發(fā)揮龍頭企業(yè)和專業(yè)機構的作用，以后以鞍鋼國貿為代表的龍頭企業(yè)，包括優(yōu)秀的期貨公司等等專業(yè)機構，不僅是發(fā)揮通道的作用、培訓、信息的作用，還要發(fā)揮主動管理、主動像大宗商品投行一樣，我們去給客戶一個遠期定價的服務。今天上午方主席也提到，今年也是我們整個期貨行業(yè)戰(zhàn)略的機遇期，期貨行業(yè)前景廣闊，期貨機構要順勢而為，實現自身的轉型發(fā)展之路。

　　下一節(jié)是圓桌論壇，有幾位重量級的嘉賓參與，再次感謝上一節(jié)主講嘉賓的精彩演講。下一節(jié)的主持把話筒交給永安資本的總經理劉勝喜先生。

　　主持人-浙江永安資本管理有限公司總經理劉勝喜：尊敬的各位領導、各位嘉賓、各位同行，下午好！由我來主持第二節(jié)的圓桌會議，首先介紹并歡迎以下參與討論的嘉賓：

　　平安商貿總經理董峰，他是天體物理學博士，在國外的對沖基金，以及國內的工行總行工作過，2016年加入平安，是風險管理公司的代表，歡迎董峰。

　　陳貝爾先生，美國羅杰歐期貨公司亞洲市場部資深副總裁，2002年加入羅杰歐，這個公司在美國是有100多年歷史的獨立的期貨公司，陳貝爾先生在加入羅杰歐公司之前，也在幾家歐洲著名的商貿公司工作，擁有20多年的商品交易經驗，歡迎陳貝爾先生。

　　趙桂萍女士，她是廣發(fā)期貨的董事長，兼廣發(fā)金融交易英國有限公司董事長，她現在任大連、鄭州交易所理事，也是上期所的監(jiān)事，同時也是中國期貨人才委員會的副主任委員，另外她還在廣東證券期貨協會任副會長，也曾任廣發(fā)證券副總裁。

　　鄧力先生，他是深圳江銅南方總公司的總經理，他于2012年擔任金瑞期貨財務總監(jiān)、副總經理，2012年負責組建金瑞期貨風險管理子公司，于去年年底被集團調到深圳江銅南方總公司當總經理，他同時還兼任中國期貨業(yè)協會衍生品交易商委員會委員。

　　蔣寒立，永安資本總經理助理，是永安資本的衍生品總監(jiān)。蔣寒立畢業(yè)于倫敦大學數學與加密學碩士，他有16年的金融交易經驗，在歐洲對沖基金曾擔任6年的基金經理，管理2億美元的資金。之前他還在德意志銀行、法國外貿銀行等多個投行負責衍生品業(yè)務。

　　我們這個環(huán)節(jié)的議程前面有4個大的問題，第五個問題是在機構視角下的行業(yè)發(fā)展有哪些政策支持和引導。前面四個問題分成三個層次，首先是期貨公司的轉型，我們講期貨公司如何轉型發(fā)展，如何服務實體企業(yè)，期貨公司的發(fā)展定位、衍生產品主導與實體經濟對比。第二個和第三個問題是不同發(fā)展定位下的公司核心競爭力的打造，我們在風險管理子公司的角度上也安排了一個題目，就是公司深度參與供應鏈定價、物流、資金流、信息流等方面業(yè)務的潛力。

　　另外我們圍繞期貨公司目前轉型的業(yè)務，邀請了江銅和和永安資本的同志，對當前經濟形勢下實體產業(yè)對期貨衍生品工具的需求的問題談一談。

　　今天我們先從期貨公司開始談，期貨公司都是母公司，我們從母公司開始談。首先請趙桂萍女士給我們談談期貨公司怎么發(fā)展、怎么定位。　　 

　　趙桂萍：劉總給我的題目是不同發(fā)展定位下公司核心競爭力的打造。今天下午的主題就是期貨公司的轉型與發(fā)展。這三四年期貨公司有了質的飛躍，在三四年之前我們還都是單一經紀業(yè)務，這三四年我們除了做單一經紀業(yè)務，提供通道服務、交易結算服務，我們還有期貨風險管理業(yè)務、期貨子公司業(yè)務，還有發(fā)展快的期貨公司走出海外，在香港、美國、英國布局。比如說廣發(fā)期貨已經在倫敦收購了一家期貨經紀公司，這三年的質的飛躍，大家也看到了由于期貨公司背景不一樣，一部分是券商系，偏金融類，另一部分是產業(yè)背景的期貨公司，在風險子公司領域也做得風生水起。但不管怎么樣，在期貨公司未來的發(fā)展里面，你要打造核心競爭力離不開一個最根本的，就是服務實體經濟、服務產業(yè)客戶的能力，只有這個能力提高了，你才有具備市場競爭的能力，所以既然講核心競爭力，從兩個方面來跟大家一起分享。

　　講到硬實力，打鐵還需自身硬，期貨公司如果資本實力不強，我想你在市場競爭中就無從談起了，期貨公司增強資本實力應該說是硬實力的核心，中國期貨業(yè)協會在2015年頒布了一個指引，就是期貨公司資本補充指引，鼓勵期貨公司在股票融資、發(fā)債券方面籌集資金，積極地做大做強，在這個指引下，很多期貨公司紛紛走上市之路，有的走主板，有的走新三板，有的在香港上市，到目前為止還有很多期貨公司積極地探索走上市融資的路。還有一部分暫時還不符合上市條件，受到諸多條件的限制，這些公司在做什么呢？他們積極的發(fā)次級債，還有就是母公司股東進行增資。根據統計，從2015年到現在，期貨公司的凈資本比2015年增長了50%，可見期貨公司的實力也在逐步加強。期貨公司增強了資本實力之后，有兩個方面要大力發(fā)展，一個是隨著期貨市場的進一步開放，今天上午方主席也反復強調了國際化，期貨公司走出海外服務實體經濟，服務企業(yè)，海外子公司要大力發(fā)展。另外一個，今天下午的論壇里面有兩位實體企業(yè)的分享也講得非常好，我們風險子公司和海外子公司會迎來大的發(fā)展機遇。這兩個公司需要資本的支持。另外一個是期貨公司本身創(chuàng)新發(fā)展，打造基礎的不管是資產管理業(yè)務還是財富管理的轉型，也需要資本支持。所以我想期貨公司在不違背母子公司的風險隔離，不違背境外監(jiān)管的凈資本的要求的前提下，要積極地增強資本實力，大力地推動轉型與發(fā)展，能夠在十九大之后迎來期貨公司發(fā)展的新一輪的機遇，所以這是硬實力方面。

　　軟實力方面，我想大家都清楚，我們做期貨公司的管理實際上就是管理風險，你的風險合規(guī)，包括你的專業(yè)能力，應該是你的基礎競爭力，在核心競爭力的軟實力，我理解應該是差異化和綜合化。差異化就是人無我有，人有我優(yōu)。為什么這幾年期貨公司紛紛設風險子公司、走出海外設海外子公司，紛紛設立資產管理牌照，就是希望變成一個綜合類的金融服務，為產業(yè)客戶提供綜合類的金融服務，這是差異化的一個方面。

　　還有一個是綜合化，原來我們僅僅是提供經紀通道，客戶來了自主交易，對我們更多的是結算和IT系統的要求，要求你速度要快。但現在客戶提出來的是一攬子的解決方案。打個比方，廣發(fā)期貨在開發(fā)產業(yè)客戶的時候經常會碰到產業(yè)客戶問，廣發(fā)期貨的母公司是廣發(fā)證券，能不能給我解決融資問題。這背后就是說產業(yè)客戶提出來的已經不僅僅是一個單一需求，它的需求是綜合化的、多元化的。作為期貨公司，你在轉型發(fā)展中間，你要具備為產業(yè)客戶、為實體經濟提供綜合化的能力，你就要苦練內功，同時要發(fā)揮你的股東的優(yōu)勢，借助于資源整合，來把自己的業(yè)務發(fā)展起來，所以這是核心競爭力的差異化和綜合化。

　　差異化和綜合化最終落腳在人才，期貨公司這幾年的發(fā)展倍感人才不足，人才需求很大。其實我以前是在證券公司，也分管過人力資源部，我有一個深刻的體會，證券的人才年流失率大概2%，但是期貨的人才流失率一年達到了百分之十幾，所以我們要把人才作為重中之重考慮，要增強核心競爭力，必須培養(yǎng)或者是引進精通商品領域、資本市場的跨界人才。采用夠為我們的核心競爭力提升、打造能夠儲備力量?！　?span style="font-size: 10.5pt; font-family: 宋體"> 

　　主持人-劉勝喜：謝謝趙董事長，趙董事長從硬實力、軟實力的角度給我們進行了分析，在期貨公司轉型的路上，大家做了很多的探索，包括趙總他們也在國外建立了分公司，也是走出了很重要的一步。我們今天也從國外請來了陳貝爾先生，他們公司在國外有100多年的歷史，他們競爭的情況怎么樣？他怎么給我們經濟實體服務，他們是怎么生存的，這是大家比較關心的，現在清陳貝爾先生講講他們的生存之道。　　 

　　陳貝爾：感謝主辦方的邀請，羅杰歐成立到今年已經有100多年的歷史了，我們見證了世界期貨市場所有的變革和波動。當然在國外并沒有現貨子公司的概念，這也是中國有特色的一個產物。作為我們公司能活到今天，而且還能繼續(xù)發(fā)展的，而且在美國過去經紀業(yè)務很困難的階段，每個季度都盈利的純經紀公司只有這么一家，所以它有它一定的特色。我在這個家公司成立大概有15年，在15年之前我是做現貨的，我也是從現貨做到期貨的。公司一開始就是做雞蛋、洋蔥、奶酪這些現貨，然后發(fā)展到期貨，我們公司的根一直在現貨里面，同時公司也是美國商品委員會的成員，我們的董事長多次在美國的國會，包括在總統、議員面前，經常為實體企業(yè)，尤其是代表美國中西部的中小型農戶呼吁，爭取政府的支持。在對實體經濟的服務方面，除了趙董事長講的資金這一塊，中小型企業(yè)的融資比大的商家難，成本更高，公司的資產這幾年上漲也挺快，到目前為止大概是30多億美金左右，更重要的是我們的經紀人，像我這樣的經紀人在公司是唱主導業(yè)務角色的，因為我們既有現貨的背景，同時也在從事期貨的業(yè)務。像葛總講的，作為一個好的給實體經濟服務的經紀人，你既要懂得現貨，還要懂得金融的特色。打個比方，2007、2008年的時候，你不能想象美國大豆的開盤跌17美分，居然是因為西班牙的國債上升了2.2%，這種相關性一般的農戶是很難理解的，這是它的金融屬性。反過來，即便是美國100多年的商業(yè)的單位，它對基差的理解也不見得像杲總理解的這么深，所以我們公司為所有的客戶搭建了一個最全的基差或者貼水的平臺，對貼水的相關性，我們站在經紀公司的平臺上，由于我們的客戶關系、角色、專業(yè)知識，即便是基差這個項目，我們看的也比一般商業(yè)單位更高、更遠。當然是不是我們就一定只服務于中小企業(yè)呢？也不一定，美國最大的酒精廠，它有自己的經紀公司，有自己的風險團隊，有自己的專業(yè)交易團隊，但是最近它的玉米酒精廠也成為我們的客戶。

　　從產業(yè)分布來說，我在國內開拓了15年，大的央企、民企都跟我們有合作的關系，在美國玉米酒精是現在最新鮮的行業(yè)，馬上也是成為中國農產品行業(yè)當中最耀眼的一顆明星，在美國大概45%的玉米酒精是我們的客戶，原因不是為了執(zhí)行，不是為了下單，不是為了清算，主要就是因為我們能夠提供一些技術，對市場獨特的理解。美國大的農業(yè)合作社有448個，當中275個是我們的客戶，主要也是因為我們在當中給他們提供了很多一體化的管理，除了信息以外，很多商業(yè)單位缺乏的是金融機構的IT的技術，我們給農戶的合作，給酒精廠的合作當中，我們研制了自己獨有的軟件，不管公司是一個簡單的農戶只有貼水和期貨，還是大型的玉米酒精廠，它除了貼水、期貨，還有外匯、船費，還有OTC的產品，我們全部讓他在一個界面上看到公司所有的單子和實時的風控。包括最小的期權里面的數值的變化，整個集團的變化都能一目了然。作為一個全私有企業(yè)的情況下，我們在軟實力這一塊是下了苦工夫，給美國的實體經濟從農戶到大的商家，我們都提供了很多的技術支持，這是我的一個比較深刻的認識。

　　主持人-劉勝喜：我和陳總私下交流過，本來我們的題目是想請他談談衍生品和實體產業(yè)鏈到底哪個是主導，通過陳總的交流，我們發(fā)現他們的情況和我們差不多，他們現在沒有子公司，但是他做的事情也是我們正在做的，比如說他現在能給客戶提供IT服務，還能把他的風險報表每天即時的都展現在你的界面上，這也是我們值得去借鑒的一個發(fā)展的方向。如果從這個角度上講，我們的期貨公司給客戶提供的服務可能還遠遠沒有達到這么好的管理。所以說我們的空間還很大。

　　另外我們請了董峰，他代表風險管理子公司，目前風險管理子公司有69家，剛才趙董事長也講了，不同的期貨公司的定位不同，有的從證券方面，有的從產業(yè)方面，平安商貿從物流的角度，他們也是獨辟蹊徑，給我們一個新的思路，現象有請董總給我們介紹一下他們的探索之路?！　?span style="font-size: 10.5pt; font-family: 宋體"> 

　　董峰：感謝中國期貨業(yè)協會，也感謝永安期貨舉辦這次活動，接下來我想就期貨公司轉型怎么樣更好地服務實體經濟，包括風險管理公司在切入供應鏈方面到底有哪些業(yè)務潛力，談幾個主要的觀點。

　　第一，從國外大宗商品市場發(fā)展的經驗來看，近些年一個有意思的趨勢就是，很多支撐實體產業(yè)的功能，特別是跟現貨相關的金融產品服務，正在從傳統的銀行和金融機構向大宗商品貿易商轉移，當然很多大宗商品貿易商本身就是百年老店，像嘉能可已經做到很大的體量，對不少行業(yè)都有比較強的控制力，一年的交易規(guī)模折合人民幣上萬億，在國內我們這一塊并沒有跟他們相對應的實體和業(yè)態(tài)。而考慮到國內大宗商品市場的體量，考慮到國內現在是分業(yè)經營的監(jiān)管現狀，包括從爭奪全球商品定價權的角度，我相信大宗商品貿易商這個業(yè)態(tài)在中國有非常大的發(fā)展空間。接下來問題就來了，中國的大宗商品貿易商將來會從什么地方出來？這也是我去年到平安第一天就問商貿團隊的問題，這是我今天想講的第一點，或者可以說是這個行業(yè)的“嘉能可之問”。

　　第二，從國內的情況來看，現在從大的方向和趨勢講，有兩點大家已經比較有共識：一是金融必須回到支持服務實體的這個本源上來；第二，凡是涉及到金融的業(yè)務必須有有效的監(jiān)管。這兩點我相信大家現在都有共識。從這個角度，今天看到我們的期貨大會上，風險管理公司作為一個非常熱的話題，大家都很看好這一塊的發(fā)展。平安商貿也拿了風險管理公司的牌照，從我們自己的體會，風險管理公司能做現貨，能做衍生品，同時接受金融監(jiān)管，這是一個非常有利的條件。也就是說從我們自身的認識來講，風險管理公司是最有條件在中國最終演化催生出中國人自己的大宗商品貿易巨頭。而且從風險管理公司的業(yè)務牌照角度，它既能切入實體，又能對接金融，最適合扮演金融支持實體的橋梁角色，這是從我們國家金融體系不同牌照角色定位的角度來看。

　　第三，今天上午方副主席也提了，風險管理公司這兩年發(fā)展得很好，但我們也都知道，一路上篳路藍縷，非常不容易。包括平安商貿，我們真正的業(yè)務啟動是去年三、四季度，今年算是第一個完整的經營年度，我們今年的營業(yè)收入大概能做到20億，但是從跟國外同行的對標來看，差的應該是兩個數量級以上，未來有很長的路要走。包括現在風險管理公司整體看，很多公司還在鋪成本、建體系的時候，不少業(yè)務的邊際收益效應還沒體現出來，很多還剛剛突破盈利線。如果我們相信風險管理公司的群體將來能夠誕生出一到幾家偉大的企業(yè)，這個方向和路到底在哪兒，應該怎么走？我們今天在座的嘉賓代表了不同的方向和背景，永安本身在期貨行業(yè)就有非常深厚的積累，還有江銅這樣的有產業(yè)背景的市場參與者。平安商貿這個團隊也比較特殊，整個團隊都是從銀行過來，我是從工商銀行總行過來的，我們的團隊基本上都是從平安銀行、中國銀行、工商銀行、渣打銀行過來的，也就是說我們背景的可能代表另外一個方向。平安商貿從開始就把倉單服務作為我們的主營方向，我們給自己的定位是在金融和實體中間這個橋梁里，更偏向跟傳統的銀行和金融機構對接的這一部分。因為我們是從銀行出來的，知道銀行的痛點，也知道銀行的風控要求到底在哪里。從這個角度來說，大家代表了不同的方向，但都是在為風險管理公司將來的出口、將來的發(fā)展方向在做有益的探索，可以說是百花齊放，這肯定是好事。但從我們過去一年的業(yè)務實踐，我認為風險管理公司如果要真正做大做強，一定要和金融有效對接。畢竟在中國，從資金和資產的角度，實體產業(yè)鏈條幾萬億的現貨類資產放在那里，但是大的資金體量，包括金融的核心能力現在還是在銀行。所以說風險管理公司真正要做的事情是發(fā)揮金融和實體、銀行和企業(yè)中間的橋梁作用，真正做到輸出風險管理的能力，這才是真正能把體量做大的方向。

　　第四，中國經濟現在客觀上確實是存在金融與實體脫節(jié)的情況，一方面大量的流動性在金融體系里面空轉，另一方面中小企業(yè)融資難、融資成本高的問題長期得不到解決，反過來金融機構又存在資產荒。這個中間金融和實體、資金和資產脫節(jié)的癥結到底在哪里？找準癥結我們才能找到切入解決的方向。這里面核心我認為就是風控。不是說銀行不愿意支持實體，而是說確實在現有的銀行基于企業(yè)主體信用的風控模式下，我們沒有辦法很好地既做到支持實體，同時又能控制住風險，這就是我們風險管理公司將來的安身立命之本、或者說存在的價值所在。我們核心的定位就是輸出風險管理能力，把銀行和企業(yè)在風控上的斷點打通。我一直有一個個人的觀點，不知道對不對。風險管理公司從成立的時候，我們當初的定位是幫助企業(yè)更好地管理市場風險，很多的業(yè)務其實都是在往這個方向走。但是我們這一年的業(yè)務實踐下來一個深刻的體會是，同樣重要的另外一個方面也許是風險管理公司在更好地幫助銀行和傳統金融機構管理融資業(yè)務中的信用風險上，其實也可以發(fā)揮非常重要的作用。也就是說風控是關鍵，關鍵是怎么樣從基于企業(yè)主體信用的風控邏輯轉變成基于實物流、資金流和信息流三流閉環(huán)的全鏈條的、動態(tài)的、基于貨權的風險邏輯的轉變，這里面風險管理公司完全可以扮演更加重要的角色。

　　舉一個簡單的例子，我們現在開展得最多的倉單服務業(yè)務，核心的實質風險點主要是四個：貨物的真實性、貨權的清晰性、對手違約時處置變現的能力、以及持有貨物期間市場價格的波動風險。這四個風險點里面，風險管理公司能做衍生品，能夠通過期貨市場進行有效的對沖，同時能做現貨，前三點其實也是提供了一個全新的解決方案和思路。做這件事情一定是系統工程，它不是單個節(jié)點或者某一家自己就能搭起來的，必須要靠體系來支撐，包括倉儲物流和支付清算。只有把整個業(yè)務鏈條的參與者和各種要素全部串接起來，才能實現整體的動態(tài)風控，而不是像傳統銀行先要看企業(yè)過去的財務報表才能授信。我們要探索的一定是體系作戰(zhàn)，需要銀行、交易所、期貨風險管理公司以及大量的實體企業(yè)，大家共同來搭建這樣的體系。:

　　第五，搭建這個體系，我個人認為核心的關鍵在于金融科技，這是今天可能還討論得不夠充分的地方。平安集團馬明哲董事長最近也反復在提，平安要實現從傳統的金融企業(yè)向金融科技公司的轉變，我們自己也在主動超這個方向轉型。大家現在可能也注意到，傳感器、物聯網、區(qū)塊鏈、人工智能，科技的發(fā)展速度非常快。過去我們因為技術原因，或者因為成本考慮做不到的事情，現在已經開始具備條件。我的感覺在技術上其實已經到了由量變而質變、由積累到變革的前夜，但是我們業(yè)態(tài)的創(chuàng)新現在還沒有跟上，關鍵就是要科技引領和驅動，包括剛才提到的體系搭建，我們的倉儲物流，我們整個的風控體系，一定要基于最新的科技應用。再簡單舉個例子，怎么解決貨權追溯的問題，怎么解決上游開票的問題，這些都是非?，F實的業(yè)務實操過程中遇到的問題，而這塊我們就可以為區(qū)塊鏈技術提供非常好的應用場景。這方面我們其實已經計劃有非常多的事情要做。明年我們平安商貿的一個工作重點就是要圍繞可視化倉單、區(qū)塊鏈應用、以及智能合約，希望能做一些非常有意思的探索，在這個領域我們也非常希望大家能夠一起來做這件事情。

　　最后總結起來，核心就是五句話：中國的大宗商品市場需要有自己的嘉能可和托克；從現在來看，風險管理公司非常有希望催生出這樣的大宗商品貿易巨頭；但是要做到這一點，必須要對接金融，要真正做到能夠有效輸出風險管理的能力；而且做這件事情一定是系統工程，要有交易所、銀行、貿易商、企業(yè)的共同參與；最后核心的關鍵是金融科技，要通過搭建各種應用場景，讓科技真正成為業(yè)態(tài)創(chuàng)新的最根本的驅動力。

　　主持人-劉勝喜：董總又給我們展示了風險管理子公司另外的一個角度，通過4年的努力，風險管理子公司有點百花齊放、百家爭鳴的局面。

　　我們的子公司在這幾年的發(fā)展中也得到了交易所的大力支持，尤其是對產業(yè)鏈、對實體經濟支持最多的，或者培訓最多的，我感覺就是大連商品交易所，今天大連商品交易所的王總也到了現場，他們這幾年給我們提供了最大的支持，我們也參加了很多的培訓，希望交易所未來給我們提供更多的支持。

　　我們期貨轉型，有了子公司就有了差異化，當然還有財富管理，我們今天主要談服務實體企業(yè)這一塊，我們今天請來了一個有特殊身份的嘉賓，他就是鄧力，他是期貨公司子公司最早的參與者，包括起草、推動，是最早一批子公司的參與者和組建者，他現在被江銅聘為南方銅業(yè)的總經理，我覺得他應該有切身的體會，他也從事了多年的期貨，我們給他出的題目是，當前經濟形勢下實體產業(yè)對期貨衍生品工具的需求演變，歡迎鄧總給我們分享。　　 

　　鄧力：首先感謝主辦方的邀請，也感謝永安期貨給我們這次機會。剛才劉總這樣介紹，我覺得很慚愧，我是從金融行業(yè)又步入了實體行業(yè)，別人都是從實體到金融，我是從一個白領到一個藍領，相對工作是比較辛苦的。

　　我在期貨行業(yè)從業(yè)了十幾年，通過一年多在實體這個行業(yè)的工作，我來談談實體企業(yè)對風險管理需求的演變。在我們剛入行期貨這個行業(yè)的時候，我們都知道期貨市場是怎么來的，它的功能是怎么樣的，大家都記住兩句話：發(fā)現價格、套期保值。期貨市場初期就是實體企業(yè)自己自發(fā)形成的，所以它的本原應該就是服務實體企業(yè)，只是在我們目前的這種狀態(tài)下，出現了一點偏離主干道的情況，走了一點岔道，沒有走到服務實體企業(yè)的這個路徑上。

　　實體企業(yè)要建立期貨市場的初衷就是要價格發(fā)現，在剛開始大家做實體企業(yè)交易的時候，沒有一個透明的市場，所以希望有一個市場提供透明的價格，讓大家在經營的過程中找到一個共同的點，包括我們現在講定價權都是這個道理。什么叫定價？你用它，你才叫定價，你用到了這個價格，才叫發(fā)現了價格。這也是現在我們有困難的地方，我們的期貨市場是外面進來的，它不是自發(fā)組織的，我們真正能用的價格的品種還不是特別多，如果你的價格沒有在實體里面實在使用的話，你就沒有起到完完全全的價格發(fā)現的作用，所以就產生了杲總講的基差交易的這種情況，其實基差交易就是為了實現實貨和期貨連接的過程，所以它就是起到了一個價格發(fā)現的紐帶作用，他是間接去參與的。

　　套期保值有了價格發(fā)現之后隨之而來就要管理風險，管理風險是在企業(yè)經營過程中必須要做到的，到現在為止，所有的實體企業(yè)都對這兩個基本的需求沒有改變，也就是說我們的期貨市場的本原，服務實體企業(yè)本原的這兩個功能是沒有被改變的，只是現在有一點點升級了，這是我個人的觀點，不一定正確?，F在的升級應該是怎么升級的？其實我覺得在我們現在變化的過程中，現在期貨行業(yè)的同仁很少再用套期保值這幾個字去介紹業(yè)務，可能更多的會說我們是做風險管理的，這就發(fā)生了為什么現在叫做風險管理呢？實際上現在已經演變了，由以前的狹義的風險管理、套期保值演變?yōu)橐粋€綜合性的風險管理。由于現在的全球化經濟的演變，所以就造成了一個企業(yè)主營的產品給你帶來的風險，有可能在你沒有察覺到的地方，在匯率、利率或者產品價格帶來的影響，有可能給你帶來很大的影響，比如說人民幣的波動，之前要么是單邊升值，要么是單邊貶值，去年是貶得好好的，大家認為人民幣今年還要貶的時候，突然今年人民幣升值了差不多5%?，F在有多少實體企業(yè)的利潤能夠有5%？如果是涉及到有外匯方面的話，你如果不進行風險管理，有可能今年一年就白干了，甚至還會虧損，好像主業(yè)做得很好，結果回過頭來他虧損了，這就是實體企業(yè)風險管理的變化，這種變化就是隨著我們的經濟形勢的變化，全球一體化的變化所帶來的風險管理的變化。

　　這里面的變化給期貨公司提供風險管理服務帶來了很多的機會。像我現在在做現貨的過程中，我們江銅南方是江西銅業(yè)在華南區(qū)的子集團，我們是上中下游都有，從銅的冶煉到銅的終端產品都有，一年的銷售收入有700億，所以我們服務的下游，華南地區(qū)跟有色相關的基本上百分之八九十都是我們的客戶，我們也了解了他們的風險管理的需求，這一塊需求是非常大的。可能以前在我們干期貨行業(yè)的時候，經常是希望拉著別人來做期貨，實際上這個事情是不能干的，再干下去，別人都會感你出來?，F在很多實體企業(yè)自己是不參與期貨的，他都是通過我們這樣的機構給他避免一些風險，這就是期貨公司沒有做到服務實體企業(yè)的功能?，F在我通過做這個公司以后，我發(fā)現期貨公司完成不了，我們就來做，就是剛才董總提出來的，中國的嘉能可在那里，嘉能可是我們的交易對手，我們一年中都會跟他們做很多的交易，他們的交易我們都很懂，其實我們現在就是在干這個事情。我們行業(yè)的一些核心企業(yè)就會承擔這個角色，它慢慢演變，因為以前沒有這種意識，相對來講江銅集團因為有色銅這個品種相對來說是國際化程度比較高的品種，因此涉足這個領域也比較早，在這一塊也走得比較靠前一點，包括現在鞍鋼也有這樣的體會，不是所有的實體企業(yè)都具備這樣的人力、物力、財力，去自己組建隊伍，去做風險管理，而且他自己做的，有可能他的成本是更高的，因此必須有服務機構給他提供這樣的風險管理的服務。我們期貨公司就應該干這個活。期貨公司應該就是一個服務提供商，他就是風險管理的服務提供商，他就是應該干這個活，但是他沒辦法做?，F在我們一定要轉變過來，怎么把這種風險管理的服務做成實實在在可以落地的產品?，F在好像實體企業(yè)參與這個市場就叫服務實體經濟，這是不對的，如果不具備這種人力、物力、財力和專業(yè)素質的實體經濟進來，其實是害了他們，那不叫服務實體經濟，所以我們不能這么做了，我們要承擔中間的橋梁的作用，去做這樣一個事情，提供這樣的服務咨詢，滿足這些實體經濟的需求。我現在跟我的同事講，我們的客戶只要他提出需求，我們就滿足他的需求，我們盡最大的能力滿足他們的需求，只有滿足他們的需求，這才叫服務實體經濟，你解決了他所急，你提供的服務才有真正的價值。如果脫離了價值的服務，這個服務是不長久、不可持續(xù)的，我們給實體經濟提供的服務一定要是有價值的，對他是有幫助的，這才叫做真正的服務實體經濟。

　　現在也在考慮建立期貨子公司，應該承擔這樣的角色，把散在各個中小實體企業(yè)服務需求的點聚集起來，發(fā)揮我們的聚集作用，有可能單個服務，你的成本付出是100塊錢，現在你給他提供服務，收他50塊錢，他會愿意的，但是你多收幾家，就可以做大了，我們要打開思路，這樣才能滿足服務實體經濟的需求，讓中小企業(yè)也能很好地做到對它的企業(yè)的發(fā)展有風險管理的作用，現在風險管理對一個企業(yè)的發(fā)展非常重要，因為它的利潤太薄了，它經受不起任何一個風險點的折騰，所以這一塊的需求是非常大的。我也希望期貨公司能夠找到這個點，真正起到服務實體經濟的作用?！　?span style="font-size: 10.5pt; font-family: 宋體"> 

　　主持人-劉勝喜：鄧總從一個期貨從業(yè)十多年的從業(yè)者轉型到一個風險管理子公司的管理者，又轉型到江銅南方公司的總經理，年銷售額達到700億，也有百億資產，他的一些觀點也是代表著客戶的需求，我非常贊同他的一個觀點，就是說我們的風險管理公司就是一個風險衍生品的提供者，滿足客戶的需求，尤其是一些中小企業(yè)?，F在我們永安資本也是走的這條路，他們是把一些中小企業(yè)的需求，通過龍頭企業(yè)帶入到市場，我們是通過我們的風險管理子公司帶到市場上，比如說我們的甲醇、塑料，以及這次我們接了一些PVC，這些都是中小企業(yè)，解決了它的倉庫不確定、規(guī)格不確定、品牌不確定、資金短缺的綜合性問題。我非常贊同鄧總的思路，我們也是覺得這應該是一條發(fā)展的路徑。

　　我們今天也請到了永安資本的蔣總，他是衍生品領域的負責人，他也有國外的經驗，也從事風險管理子公司的衍生品行業(yè)四五年了，我們聽聽他怎么看實體和衍生品的關系。　 

　　蔣寒立：我從業(yè)務一線的角度來談談這幾年實體企業(yè)用衍生品的演變過程。我發(fā)現這幾年的變化非常大，他們對衍生品套保的需求不是教科書上那樣簡單粗暴地弄一個期貨鎖住就可以的，在流動性上，這個需求發(fā)生了越來越大的變化，我們經常遇到客戶在流動性上有不同的要求，比如說鐵礦石他不是做幾萬噸，他一個月要做50萬噸甚至更多，你們能不能幫我解決？因為幾萬噸對他來說沒有多大的意義，所以流動性上對我們有一個很大的挑戰(zhàn)。同樣，在流動性上他也會要求在非主力合約上能幫他解決，而不是159，甚至你能不能幫我保值，比如說進入交割月，下個月的10號對著01合約，這些都是需求的轉變，這是在流動性方面的。

　　另外是在現貨上的需求，我們知道期貨和現貨的波動不一致，會造成保值效果不理想，我們也有客戶提出，你們能不能通過現貨的衍生品，直接作為標的物，幫我進行保值。在這方面，永安資本今年也做了不少的嘗試，在甲醇、玻璃、鐵礦石上都進行了一定的探索，也取得了一定的經驗，有賺也有賠，但是我覺得這個需求也是在市場上越來越多，在農產品上也有這方面的需求。這是對現貨的需求。

　　還有一個是他們的需求更多樣化。鄧總說的不只是一個套期保值，而是一個全面的風險管理，可能就是從原料一直到成品，整個生命周期，從庫存的管理一直到利潤的保值，這些都有需求，比如說礦石、鋼廠，今年的利潤非常好，我們就遇到很多鋼廠，他們也擔心這1000多塊錢的利潤能維持多久，明年這個好日子還有多少，你們能不能幫我通過利潤的保值把它保住，我們也做過鋼廠利潤的衍生品的工具。我們前段時間也算過，1000多塊錢的盤面利潤，他現在花100多塊錢，就可以把明年3月份之前的鋼廠利潤全部鎖住，這些都不是簡單的期貨可以解決的問題。

　　另外一個是與金融方面的結合，最典型就是這幾年交易所推的保險+期貨，通過保險+期貨來結合保險公司一起服務這些客戶，服務農戶。我們也接觸很多農戶連期貨是什么東西都不懂，我們接觸一些合作社，不要說期貨賬戶，連銀行帳戶都沒有，我們當時要給他做，他還要急急忙忙開一個銀行帳戶，所以你要讓他們做期貨保值，他完全不會，但是我們通過保險公司價格保險結合起來，他就明白，這是很典型的例子。另外我們跟銀行合作，可以幫助企業(yè)在融資上取得更好的便利，銀行也不用擔心它的貨會貶值，或者信用上的風險，都可以通過衍生品得到一定的保障。我發(fā)現這一類的需求越來越多樣化，對衍生產品來說不僅是一個挑戰(zhàn)，我覺得也是提供很多機會，設計出更有用的產品，對我來說我覺得也是更有趣的產品，來服務到這些實體企業(yè)。　　 

　　主持人-劉勝喜：我們這個主題發(fā)言到此告一段落，但是大家聽的仍然津津有味，我們實際已經超時半小時了，我們精彩的內容還在繼續(xù)，從董總開始，我們每個人再談幾分鐘，對期貨公司轉型過程中的一些想法和思路再給大家提一些想法，看看對大家有什么啟示。

　　 

　　董峰：上午和劉總也交流過，我們想提幾點希望大家能夠思考的建議。剛才提到風險管理公司這幾年從無到有其實非常不容易，而且完全靠自身的力量在發(fā)展，應該說這跟我們現在這么大的需求體量和這么快速發(fā)展的市場其實是不匹配的。也就是說這一塊同樣需要從政策上，包括交易所、銀行等各方的參與、支持和協同。具體我想講幾點：

　　第一，身份和定位問題?，F在體會非常深，以前我也是在銀行總行，打交道都是同業(yè)，現在到了平安商貿變成企業(yè)，要到分行、支行，甚至到網點去開戶，這中間要跟銀行談信用授信、談融資的支持非常難。大宗商品經常是限制性行業(yè)，商貿平臺又是輕資產，從銀行的授信來講，其實很難做到一個非常大的支持，這個我想也是大家共同面臨的問題。我們是金融機構的子公司，但在銀行看來又是公司企業(yè)。將來在國家的金融體系里面，從金融支持實體的角度，風險管理公司的定位方向到底是什么，需要我們的決策者思考。

　　第二，倉儲物流跟我們的業(yè)務密切相關。你是風險管理公司，你自身業(yè)務總不能出風險。我們現在開展業(yè)務的時候，控貨是核心，這跟倉庫、物流關系很大。這一塊又是非常專業(yè)的事情，不可能從頭開始做，一定是找各個細分領域最專業(yè)的運營商去做。是不是可以更加明確地支持風險管理公司介入到倉儲物流的業(yè)務板塊中來，包括可能的股權上的合作，參股、入股，這是可以探討的第二點。

　　第三，大宗商品很多都是大進大出，我們要做跨境的業(yè)務，要搭建貿易鏈條，現在只有國內的這只腳是不夠的，需要離岸的腳。風險管理公司設立境外子公司能不能有更加明確的政策支持？

　　第四，金融科技方面?，F在風險管理公司剛剛實現盈利，其實非常不容易，但是金融科技需要投入，需要搭建應用場景。我們雖然近水樓臺，但是僅靠風險管理公司自身的能力，實際上很難獨立搭起這套體系和系統，需要全行業(yè)大家攜手合作，也希望能得到協會、包括交易所的支持?！　?span style="font-size: 10.5pt; font-family: 宋體"> 

　　鄧力：剛才我講了怎么樣服務實體經濟，剛才我講的相對輕松一點，但是要實現還是有一些難度的，這個難度主要體現在幾個方面：

　　第一，風險管理是有成本的，成本是多少，就決定了你的服務對象能不能接受。在目前的這種狀態(tài)下，因為以前我們沒有很好地對風險管理到底要負多少成本定一個價，但是我想從側面應該是可以定一個價，就是銀行的黃金租賃業(yè)務，銀行內部都會要求他出1.8%甚至2%的年化，對它做風險管理，也就是做套期保值這一塊。從這一點反映出什么？也就是你付出的風險管理，如果進行成本化的話，它的年化應該是在2%左右。這個問題就來了，現在可以說我們國家的產業(yè)經濟基本上是百分之八九十是產能過剩，利潤率能達到5%左右就不錯了，要他出2%的風險管理費用，你說他接受得了嗎？這樣能做到服務實體經濟嗎？所以這里面我們需要考慮，從政府層面、交易所層面、協會層面上，要把這個風險管理的成本降下來，這一點一定要做到，否則很難落地。

　　第二，期貨公司的風險管理子公司，你是要通過做一個中介去連接實體經濟，作為中介者，你怎么通過自己的專業(yè)性，做到把這個成本降下來，同時要滿足要求。期貨是一個高度共性化的東西，它屬于頂層?，F貨是一個個性化的東西，你用一個共性化的東西服務個性化的東西，中間沒有紐帶，你就是脫節(jié)的，我們現在的問題就出在這里。所以要出現期貨公司承擔這個紐帶，要把個性的東西在共性的基礎上，中間形成一個紐帶，去滿足個性化的需求，這就是期貨公司要干的事，因此你就必須是要有你自己的專業(yè)性，以及你整個解決個性化問題的能力，這就給期貨公司提出了要求。這就是為什么在行業(yè)里面，包括嘉能可在某一個領域它很強，它是把上下游連在一起，它不沖突。一個行業(yè)里面，從專業(yè)的角度上，它把這些個性化的東西通過它歸集起來，它就能夠滿足個性化的需求。我們的發(fā)展思路就是這樣的，如果你想多點開發(fā)，這條路你是走不通的，你千萬不要這個想干，那個也想干，如果風險管理子公司按照這個想法來干的話，你一定要馬上停住，一定是把一個品種上下游以你為核心，你去服務，你才有可能實現落地，要不然此路不通。這是我通過做期貨又做現貨的切身感受。如果不是按照這個思路發(fā)展，估計會出現非常大的問題，最后你們會發(fā)現你們的方向完全錯誤。

　　第三，現在如果再不用IT化的手段管理，現貨企業(yè)的問題會更嚴重。金融行業(yè)因為它相對來說投入比較高，它還具備IT的能力，現貨企業(yè)這方面的問題更嚴重。因此我們在服務他們的同時，要通過IT的手段、信息化的手段來做好這方面的紐帶。這也就是為什么今年我們公司投入了將近10個人，引進了各種IT人才，我自己要搭建一套系統，因為我這個階級再不用信息化，已經轉不動了，最后會出現很大的問題，自身的風險都會暴露出來，你自己都管理不了，你還幫別人管理風險，那是不行的。

　　以上三個方面是我提出的建議。 

　　趙桂萍：今天上午聽了方主席的講話，特別是在十九大之后，我覺得咱們行業(yè)又迎來了新的機遇，應該說機遇大于挑戰(zhàn)。剛才在討論的時候我提到，期貨公司這4年是一個質的飛躍，如果說我把增強資本實力當做期貨公司增加厚度，這四年我們是增加了廣度，我們的業(yè)務范圍、業(yè)務服務實體經濟的手段和方法，通過各類子公司，資產管理也好，風險子公司也好，走出海外也好，就把它的廣度建立起來了。接下來可能在深度方面，就是我們期貨公司在轉型發(fā)展中間需要考慮的。但是隨著期貨行業(yè)這么大的變化，我在這里有三點政策建議：

　　一，呼吁期貨法盡快推出。大家知道期貨法也研究討論了很久，證監(jiān)會曾經想推動在第八、第十、第十一、第十二次全國人大代表會議上提上日程，但是一直沒有推動。最近證監(jiān)會推動全國人大財經委審議通過了期貨法的草案。最近證監(jiān)會助理提到加快推動期貨法、證券法以及私募基金管理辦法的修訂和制定，這一點非常重要，因為我們行業(yè)日益壯大，行業(yè)服務的范圍和人群，以及行業(yè)的總規(guī)模都在增加，連一個基本的法都沒有，肯定是不符合市場發(fā)展的，我覺得現在期貨法的推出非常必要，一個是它能夠對我們接下來商品期貨、金融期貨的發(fā)展有一個最基本的法律保障，另外對我們開展衍生品市場也有適度監(jiān)管的依據。

　　二，希望股指期貨加快松綁。大家看到今年股指期貨已經在中金所的推動下連續(xù)松綁兩次，但是還是不符合機構投資者的需要和市場的需要，所以我建議要加快推出。在這兩年對股票市場異動的反思中間，國家在制度層面，比如說國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會成立，已經是最高規(guī)格的監(jiān)管體系，在制度方面已經保障了，系統方面也保障了，我想我們市場是有自信推出股指期貨，我們能夠去面對它的，所以我覺得股指期貨推出來非常有必要。

　　三，呼吁期貨公司國際化。我記得方主席在一個金融服務農業(yè)現代化的高峰論壇上提到，中國是全球第二大經濟體，并且中國經濟的增長為世界的貢獻占比達到了30%，期貨市場的國際影響力跟實體經濟相比遠遠不足，在這個情況下，期貨公司也都紛紛向海外發(fā)展，以香港為中心，也有去美國的，我們廣發(fā)期貨是在倫敦設立了期貨公司，我們在這三年的實踐中間深切地感受到實體經濟在海外的布局比期貨公司要早，而且參與度更高。我們服務國務院批準的30幾家在國外做套保的國有企業(yè)的客戶，另外也服務一些海外的上市公司，他們有資金實力，也有國際化的視野和戰(zhàn)略眼光，他們已經在國際上布局，來支持他們在境內的實體經濟的發(fā)展，所以這部分也是我們服務的對象。還有一塊是民企和私企在全球布局礦產資源和進行國際貿易的公司，這也是我們服務的對象，從這三年的服務來看，我感覺緊迫性太強烈了，我們在英國的公司，經過三年的努力，今年也實現盈利了，我們也學習國際大投行在商品領域的安排，我們把香港的辦公室建立起來英國公司在香港也有落地的，在中國時區(qū)服務實體經濟、服務客戶的團隊。今天在葛總的發(fā)言中提到商品投行這個詞，我是非常認同的，我們就是要往商品投行走，為產業(yè)客戶提供國際化的跨境的套利，跨品種的、多市場的風險管理和期貨衍生品服務。所以我覺得國際化這方面是要進一步支持的。

　　在交易所方面的國際化也在緊鑼密鼓的布局，像原油期貨的國際化請進來，鐵礦石國際化的請進來，還有商品期貨的研發(fā)和推出來，這些都是緊鑼密鼓的，在國際化的支持和引導上，希望監(jiān)管部門對于期貨公司走出境外，在政策和法律方面，特別是外匯方面能給予更多的支持。在請進來方面，盡快地把原油期貨請進來，境外機構允許做一些期貨業(yè)務的落地。

　　陳貝爾：剛才趙總講到的期貨法，這也是我想到，我覺得非常贊同，我以前在國內做律師的時候，國內的律師法還沒有頒布，我在90年代我們都要憑著介紹信去辦案，在哪里都感到低人一等。美國TFTC是一個期貨法案，也是一個機構，它和證監(jiān)會是平級的，在中國還沒有期貨法的時候，更多的時候上我們感到我們期貨的重視程度還不夠。舉個例子，QFII和RQFII進中國能做股票，但是不能做商品。另外一個，這十幾年我在中美之間跑，大家一直問我中國和美國的期貨差別在哪里，是高頻不如別人，技術不如別人，中臺不行之連接不行、連接不行還是產品不行？其實這些都不重要，我覺得中國人這么努力，我們任何技術在很短的時間都能趕得上，真正的差別還是在文化上。讓我回想2001年我去大商所講套利的時候，別人說哪里有套利的？現在套利交易已經很成熟了。剛才杲總講到基差交易，這么一個經過15年，被大家廣泛接受的認為風險最低的交易，居然在我們交易所的軟件里把它定性為是投機，我們在跟深圳的上市公司合作的過程中，我們跟他們講通了基差交易，但是他們不能做，因為上市公司不能做投機，基差交易是作為投機的，所以他不能直接做。這一切的背景并不是一個技術問題，核心還是一個文化問題。包括趙總講的外匯套保的問題，我現在大部分國內的客戶，除了央企、外企以外，都存在著需要外匯在外盤套保，外匯渠道特別困難，這個呼聲我相信能夠通過這個論壇傳到有關部門。我只是談一些文化和法規(guī)上的問題。

　　蔣寒立：現在期貨市場的品種一直在擴大，規(guī)模也應該擴大?，F在實體企業(yè)吸引他們進來做，可能有些品種一家大的央企進來都支持不了，所以規(guī)模我們要同時把它擴大，不只是在品種上。包括風險管理子公司，既然我們定位是服務實體企業(yè)，在服務的時候，對于我們的持倉限額能不能擴大，因為我們是真真實實在服務他們，但是你把我們當成普通的投機戶這樣一個限倉，就限制了我服務他的能力，所以看看在規(guī)模上能不能支持一下。

　　第二是在稅務上，我們在開展場外衍生品的業(yè)務上，很多稅務還是沒有明確的，雖然說地方稅務是默認的，但是很多企業(yè)還是不敢做，沒有一個白紙黑字的東西，他還是不敢開展，誰知道幾年之后又反過來追溯，所以這個我們也是希望能夠相對有一個明確的說法。

　　第三是對于大型的國企、央企，由于它的會計、稅務、國有資產管理等等制度，限制了它參與利用衍生品來做風險管理，我們接觸很多大的國企、央企，它下面的業(yè)務員很著急，他賺不到錢，很期望用衍生品來做管理，但是就是因為制度的原因，他做不了，所以希望能夠對大的國企、央企開一個口子，慢慢放開。

　　對中小企業(yè)來說，它也存在問題，它沒有很大的能力去做風險管理，它可能自己以為自己可以，但是它其實是缺乏一整套風控體系、人才、專業(yè)知識的，所以常常就是做保值，然后做到投機，最后產生很大的虧損，甚至最后都垮了。這種企業(yè)更需要我們這種風險管理子公司來服務它。當然就現在風險管理子公司的規(guī)模，也正適合服務這些中小型企業(yè)，把它引上正道?！　?span style="font-size: 10.5pt; font-family: 宋體"> 

　　主持人-劉勝喜：今天我們的討論基本告一段落，應該說信息量非常大，我記了兩頁筆記，很難總結，但是還是簡單說兩句。

　　趙董事長和陳貝爾從國內外的期貨公司的角度談了一下我們的轉型之路，或者說大的方向，期貨公司怎么去做，提了自己的想法。

　　另外，董總另辟蹊徑，讓我們看到了多元化，風險管理子公司從做衍生品方面也有幾家做得比較大的，也有做產業(yè)的，也有專門做某個行業(yè)的，隨著期貨品種的增加，也給龍頭企業(yè)提供了各種機會，不光是風險管理公司，包括鄧總他們這種龍頭企業(yè)，給他們提供了各種機會。讓我們的服務能更深入。另外一塊是從衍生品的角度，可以說期貨公司在目前服務實體企業(yè)的三大抓手，現在都在期貨公司的子公司里面，第一個是期現結合，配貨、送貨。第二個是衍生品服務，現在也出現了第三個，就是做市商業(yè)務，就是期貨公司幫助交易所在活躍品種的不活躍月份、不活躍品種的主力月份，提供連續(xù)交易，這也是目前期貨公司主要的一種服務。

　　董總今天又帶來了風險管理子公司的另外一個道路，就是倉儲、物流和金融結合的體系。大家談了很多問題，可能也還沒有表達完，用一句話總結一下，我們雖然和美國的公司不一樣，但是我們現在要有道路自信、模式自信、制度自信，所以說我們的期貨公司的發(fā)展上，我們現在也有信心。另外一個，大家提了很多的需求，我覺得轉型的最大需求就是要滿足客戶的多元需求，圍繞這一點可能就是我們的發(fā)展之路，這是一個核心的問題。

　　無論是龍頭企業(yè)還是風險管理子公司，都有可能成為中國的投行，像鄧總那種龍頭企業(yè)，鞍鋼那種龍頭企業(yè)，以及我們的風險管理子公司，都有可能成為中國的商品投行。

　　期貨公司的轉型和服務實體應該是前景廣闊、任重道遠。

　　

　　分論壇：財富管理規(guī)范化與專業(yè)化發(fā)展論壇

　　時間：2017年12月2日14：00-18：00

　　地點：五洲賓館深圳廳

　　實錄內容：

　　主持人-楊越：尊敬的各位領導、各位嘉賓，大家下午好！本人是民生銀行金融市場部楊越，上半場我來主持，歡迎各位嘉賓齊聚深圳，參加民生銀行、中信期貨舉辦的財富管理規(guī)范化與專業(yè)化論壇，今天我們非常榮幸邀請到中國期貨業(yè)協會、四家期貨交易所及期貨公司的領導，還有業(yè)內的專家蒞臨論壇，感謝各位領導對民生銀行及中信期貨長期以來的支持和關注，本次論壇分為上下兩部分，第一部分我們邀請到來自基金公司、商業(yè)銀行、產業(yè)企業(yè)、期貨資管和海外基金公司的專家，他們從不同角度展望2018年的資產配置方向及資管業(yè)務的轉型之路。第二部分將以圓桌論壇的形式，詳細討論不同金融機構在財富管理方面的服務及合作，共同探討如何實現財富管理的規(guī)范發(fā)展。

　　首先我們以熱烈的掌聲有請中國期貨業(yè)協會副秘書長吳亞軍先生為論壇致辭。

　　吳亞軍：尊敬的李彬副行長，尊敬的各位領導、各位來賓，下午好！歡迎參加由中國民生銀行與中信期貨聯合承辦的財富管理規(guī)范化與專業(yè)化發(fā)展論壇，首先請允許我代表中國期貨業(yè)協會向參加論壇的嘉賓表示熱烈的歡迎。

　　中國國際期貨大會到今年已經是第13屆，資產管理作為期貨公司的一項重要的創(chuàng)新業(yè)務，這些年來一直是論壇重點探討的話題之一，隨著資產公司資產管理業(yè)務的不斷發(fā)展，截止到2017年10月末，129家期貨公司的資管業(yè)務發(fā)行產品2938只，合計規(guī)模2408億，應該說實現了較快的發(fā)展。并且從結構上看，主動管理類產品規(guī)模達到1480億，產品數量2016只，同比分別增長97%和73%，而分級結構化產品的數量現在是220只，金額合計418億元，同別分別減少了71%和85%，這幾個數據的變化呈現出期貨公司資管業(yè)務的風險降低、合規(guī)水平的提升、主動管理能力的提高等特點。也說明了期貨公司資產管理業(yè)務的結構發(fā)生積極的變化。

　　大家知道今年全國金融工作會議確定了金融業(yè)服務實體經濟、防控金融風險，深化金融改革三項任務，十九大報告中提出增強金融服務實體經濟的能力，守住不發(fā)生系統性金融風險的底線等要求。前段時間央行關于資管業(yè)務出臺了《征求意見稿》，這些都是對期貨資管提出的一些新的要求，指出了發(fā)展的方向，對比這些要求，期貨資管目前來看還有很多需要提高和改進的地方，比如盡管期貨公司一直處于較為嚴格的監(jiān)管環(huán)境下，并且資管業(yè)務發(fā)展時間也不是很長，歷史欠帳也不是很多，看到一些期貨公司在制度、流程、內控、應急處置的能力方面還存在一些不足，還有一些公司存在受利益驅動，通過打一些擦邊球的方式獲利的沖動。

　　再比如從2017年10月末的數據看，期貨公司所發(fā)行的資管產品，盡管有700多只配置了期貨的品種，從產品的規(guī)模來看占比相對較低，這說明行業(yè)資管業(yè)務的特點體現比較鮮明，服務實體經濟的作用還有待進一步發(fā)揮。

　　本次分論壇的主題設計為財富管理規(guī)范化與專業(yè)化發(fā)展，就是希望我們共同探討如何在期貨資管業(yè)務的規(guī)范化、專業(yè)化和特色化的道路上堅定的走下去。本次論壇我們很高興的邀請到了民生銀行和中信期貨作為承辦單位，中國民生銀行與期貨行業(yè)開展合作已經有很多年，我們希望這種合作能夠更加深入、更加多元。中信期貨作為期貨行業(yè)的龍頭公司之一，有很多我們值得借鑒的地方。

　　本次分論壇邀請到實體企業(yè)、公募基金、私募基金、境外資管機構的代表，大家共聚一堂，希望大家能借助論壇，圍繞期貨公司資管業(yè)務如何更好的發(fā)揮行業(yè)特色，為實體經濟服務這一任務充分交流、深入探討并取得較好的成果。

　　最后，預祝本次論壇取得圓滿成功，謝謝大家。

　　主持人-楊越：吳秘書長對資管業(yè)務發(fā)展的現狀進行了介紹，也對資管行業(yè)在發(fā)展中的規(guī)范性提出了要求。下面有請中國民生銀行副行長李彬女士為本次論壇致辭。

　　李彬：尊敬的各位領導、各位嘉賓，女士們、先生們，大家下午好！歡迎各位參加中國民生銀行與中信期貨共同承辦的“財富管理規(guī)范化與專業(yè)化發(fā)展論壇”，請允許我代表民生銀行向中國期貨業(yè)協會、中信期貨對此次論壇的支持與付出表示衷心的感謝。向出席本次論壇的各位領導、各位業(yè)界專家和朋友表示熱烈歡迎。

　　民生銀行是國內率先開展財富管理業(yè)務的商業(yè)銀行之一，從2004年創(chuàng)新發(fā)展“保得”理財，一路走來我也非常榮幸，參與了民生銀行“保得”理財的開發(fā)，伴隨民生銀行資產管理業(yè)務的發(fā)展，伴隨著中國金融市場資產管理業(yè)務發(fā)展到今天，民生銀行的資產管理規(guī)模已經超過萬億，到去年年底，我們當時的目標還是要向3萬億進發(fā)，隨著市場的變化和我們預計到利率的趨勢，一定程度上放緩了規(guī)模的增長。

　　這十幾年資產管理業(yè)務的發(fā)展，民生銀行始終秉承為您而生，與您共生的理念，不僅為廣大理財客戶創(chuàng)造穩(wěn)定的投資回報，也為培育戰(zhàn)略新興產業(yè)和助推實體經濟產業(yè)轉型升級做出應有的貢獻。

　　民生銀行的期貨業(yè)務也時刻保持著敏銳的市場觸覺，2015年首單母基金FOF產品落地，2017年首單期貨CTA策略委托合約業(yè)務落地，期貨和資管業(yè)務融合創(chuàng)新，共建雙贏發(fā)展格局。

　　在這里我跟大家回顧一下民生銀行擁抱期貨市場，接觸期貨市場的發(fā)展歷程。早在2006年我們參加中金所的籌備逐漸走向期貨市場，2007年民生銀行就創(chuàng)新開發(fā)了一款結合期貨市場的理財產品，當時我印象是跟永安期貨合作的，因為種種原因，那款產品我們當時沒有發(fā)行，實際上整個產品的模式都做得非常成熟。

　　中國經濟走過高速發(fā)展的40年，居民財富快速累積，為財富發(fā)展提供了廣闊的空間。截止到2016年底中國個人可投資資產1000萬人民幣以上的高凈值人群規(guī)模達到150萬人，高居全球第二，年均復合增長率達到23%，2020年預計達到200萬人，國民財富的持續(xù)增加，將對投資多元化提出更高的要求，民生銀行資管業(yè)務為了適應市場發(fā)展和投資者的需求，提出了五大轉型，即管理轉型、盈利模式轉型、投資轉型、產品與渠道轉型、技術轉型，希望通過專業(yè)化風險管理改革，投資品種多元化轉變，產品形態(tài)凈值型轉變及技術升級，開辟專業(yè)化、差異化的資管發(fā)展之路。

　　近日大家都知道，資產管理業(yè)務討論最多的是一行三會一局聯合發(fā)布了《關于規(guī)范金融機構金融管理業(yè)務指導意見（征求意見稿》，這份橫跨各金融領域的紅頭文件，打破“剛兌”、消除多層嵌套的通道，資管業(yè)務落腳服務實體經濟等多個層面，指明了資產管理業(yè)務未來的發(fā)展方向。

　　民生銀行業(yè)將順應監(jiān)管的要求，持續(xù)提高投研能力，加快產品轉型，不斷提升財富管理的規(guī)范性和專業(yè)性。在符合監(jiān)管政策、合規(guī)運營的前提下，尋求與各金融機構業(yè)務合作的新機遇，打造民生銀行全能型“非凡資產管理”品牌，“非凡”作為民生銀行資產管理品牌是我們在2004年前后提出來的，對這個品牌我們也是用了十幾年，當時我們如何起非凡的名字也是花了很長的時間，動了很多的腦筋。

　　民生銀行的期貨業(yè)務也將快速適應資產管理業(yè)務的發(fā)展方向，一方面甄選優(yōu)質期貨公司和私募機構，加大大宗商品資產配置，發(fā)揮他們在CTA策略、衍生品組合方面的投研優(yōu)勢和風險管理能力，廣泛開展委外業(yè)務合作，積極探索期貨業(yè)務發(fā)展。另一方面以資金結算為基礎，以服務實體為本源，以產品創(chuàng)新為要義，成為期貨公司轉型發(fā)展道路上的堅定支持者和積極踐行者。2006年到2017年11年，我們確實一直是期貨市場發(fā)展的堅定支持者和積極的踐行者。同舟共濟揚帆起，成風波浪萬里航，民生銀行將繼續(xù)深耕技術，秉承合規(guī)理念，積極借助此次論壇的有利時機，積極協助券商、基金、私募和產業(yè)客戶，共同尋求一條多方共贏的財富管理之路，最后再次感謝各位嘉賓的蒞臨，預祝本次論壇圓滿成功。

　　主持人-楊越：李行長簡單回顧了民生銀行資管業(yè)、期貨市場理財業(yè)務的發(fā)展過程，闡述了民生銀行為民而生、與民共生的理念，非常感謝李行的致辭。

　　下面有請我們的老朋友，中信期貨總經理方興先生致辭。

　　方興：尊敬的各位、各位嘉賓，今天下午的論壇是由中國期貨業(yè)協會主辦，中信期貨和民生銀行協辦的財富管理規(guī)范化與專業(yè)化發(fā)展論壇，我向大會的承辦方對大家的光臨表示熱烈的歡迎和誠摯的感謝。

　　剛剛閉幕的十九大會議對我們提出了兩項基本要求：一是要增強金融機構服務實體經濟的能力；二是要堅決防范不發(fā)生系統性金融風險的底線。圍繞這兩項基本要求，中國人民銀行聯合銀監(jiān)會、證件會保監(jiān)會和國家外匯管理局共同發(fā)布《規(guī)范金融機構資產管理業(yè)務的指導意見》，這個指導意見目前是個征求意見稿，將全市場資管業(yè)務、資管產品廣泛納入其監(jiān)管范圍內，在確定分類標準，減少流動性風險、打破剛性兌付、統一監(jiān)管要求，消除多層嵌套，規(guī)范資金池業(yè)務，加強資本約束和風險管理金等九個方面提出了明確的要求，逐步建立了綜合統計制度，為穿透式監(jiān)管，引導資管業(yè)務回歸本源提供基礎。

　　求同存異協調統一，對歷經二十年的發(fā)展，尤其是近五年來野蠻生長資產管理行業(yè)提出了明顯的規(guī)劃，彰顯國家對維護金融秩序穩(wěn)定的秩序和決心。

　　新時代下資產管理行業(yè)要緊緊圍繞國家經濟和社會改革的總體方向，進一步提升服務實體經濟的能力和作用，加快解決我國經濟發(fā)展中不平衡、不充分的矛盾，為實現十九大確定的三個階段的目標發(fā)揮應有的作用，強監(jiān)管時代下資產管理機構的轉型與發(fā)展、機遇與挑戰(zhàn)并存，這就要求資管機構必須深化改革，從產品、銷售、投資和風險管理體系等幾個方面加快推進創(chuàng)新轉型，充分整合資金、資產側學、人才和技術方面的優(yōu)勢，擺脫單純比拼收益率的低維競爭，轉向依靠專業(yè)化、差異化的高維競爭轉變，正基于此我們今天舉辦這樣的論壇，共同探討如何促進、推動財富管理資產管理向更專業(yè)、規(guī)范的方向發(fā)展，確保自身從行業(yè)大洗牌脫穎而出的同時，為提升金融體系的資源配置效率，踐行金融為實體經濟服務這一本質要求，促進經濟良性循環(huán)和健康發(fā)展。

　　各位來賓，女士們、先生們，這次大會是凝聚智慧，促進資產管理行業(yè)和財富管理行業(yè)健康發(fā)展的難得機會，我相信攜在座各位之手，必定能為財富管理行業(yè)做出我們的貢獻，預祝大會取得圓滿成功，謝謝大家。

　　主持人-楊越：三位領導都對下一步財富管理專業(yè)化和理財業(yè)務的發(fā)展提出了更高的期望，作為會議的承辦者民生銀行和中信期貨都將會“不忘初心，牢記使命”，在期貨資管領域深耕細作，為服務實體經濟諫言獻策，下面進入主題發(fā)言環(huán)節(jié)，首先有請匯添富基金總經理助理陸文磊先生為我們帶來2018年大類資產配置展望的主題發(fā)言，有請陸總。

　　陸文磊：各位領導、各位嘉賓，下午好！很榮幸和大家分享我們對2018年宏觀經濟形勢和大類資產配置方面的初步思考，現在已經是2017年的12月份，再過一個月不到的時間2017年就要劃上句號了。如果要簡單總結一下2017年的大類資產表現，一個詞概括的話一定是分化，確實2017年是分化的一年，今年股票的表現總體上還是不錯的，尤其是對機構投資者，今年很多機構在股票上都是取得了相當不錯的回報，今年債券的表現比較差，我是做固定收益的，也覺得特別痛苦，全年沒有特別好的機會，商品的表現也是可以的，這是大類資產方面的分化。

　　具體的資產方面分化也是很明顯，尤其是股票市場，今年統計一下我們可以發(fā)現，70%的股票今年是下跌的，10%左右的股票今年是沒漲的，另外20%的股票今年貢獻了很大的收益。2017年是高度分化的一年，這個情況到底會不會持續(xù)到2018年，整個情況怎么樣？首先要取決于宏觀形勢怎么判斷，這一輪經濟的復蘇是源于2009年，中國、美國率先復蘇，今年已經是第八個年頭，明年要進入第九個年頭，從美國的經濟周期來看，這已經是二戰(zhàn)以來最長的復蘇周期。

　　對于金融危機前后全球從繁榮到金融危機再到之后的復蘇，我們一直有一個基本的分析框架，我們可以看到在2008年金融危機以前，全球是非常好的黃金增長階段，我們把它簡單概括為增長的黃金三角，以美國為主的發(fā)達國家的消費率特別高，大家都在借錢消費。中國自從加入WTO迎來全球制造業(yè)的轉移，中國逐漸成為加工的工廠負責生產。

　　比如說中東、澳洲、南美這些資源國負責提供商品，大家相互互補日子都很好過，金融危機打破了這樣的循環(huán)，金融危機以后發(fā)達國家做的事情主要是在去杠桿，金融體系的重塑，制造業(yè)回歸。中國2015年也開始去產能、去庫存、降杠桿。這個過程我們可以把它理解為全球整個經濟格局逐漸尋求大的、新的平衡的過程，這里面有兩個大的趨勢我覺得是不能忽視，未來全球的經濟形勢會從原來的互補性逐步慢慢過渡到互補和競爭并存的格局。二是我們不能否認一點，現在全球的保守主義、民粹主義的思潮不斷興起，這兩個方面繼續(xù)會貫穿在全球的發(fā)展過程中。

　　看一下美國，美國為什么持續(xù)復蘇的時間能這么長？主要是三個原因：一是市場出清，金融危機導致幾百家金融機構破產，企業(yè)部門杠桿率大幅度下降。二是美國的刺激政策，基本上零利率的政策，大規(guī)模的財政刺激，基本上對于經濟復蘇起到了推動作用。三是我們不能否認一點，這一輪新技術的興起，尤其是能源產業(yè)、互聯網產業(yè)、高新技術，在過去五到八年時間對美國經濟的增長起到了非常明顯的推動作用。

　　短期來看，我們對世界經濟的總體形勢判斷還是比較樂觀的，我們也可以看到10月份IMF全球經濟明年的增長率也上揚了，美國目前很多的短期經濟指標也非常健康，這些指標我們很難判斷出經濟會突然出現下拉的問題。

　　歐洲基本上經濟周期是滯后于美國差不多一年時間，美國問題不大，歐洲繼續(xù)維持復蘇問題也不大。未來大家要重點關注財政方面的動向，特朗普的稅改法案已經進入攻堅時期，接下來眾議院表決通過，明年1月份要正式落地。財政方面還是有一定的彈性，這些減稅1到1.5億美元的減稅資金，加上美國推動中國供給側結構性改革一樣，總體上來講問題不大，但整個復蘇的前景會不會一帆風順？我們覺得還是有一定的隱憂，這個隱憂主要表現在對貨幣方面，主要的央行已經逐漸退出操縱貨幣政策，美國加了兩次息，12月份還會加一次，按照預期美國還會加息三次，歐洲也已經開始逐漸收縮貨幣的規(guī)模。

　　貨幣逐漸收緊的過程中，無風險的利率肯定會逐漸產生。在這個過程中，我們一直比較擔心的問題是，這張圖大家可以看一下，金融危機以后，全球的央行注入巨額的流動性，這些流動性大部分并沒有流入到實體經濟，這就是為什么投放這么多的基礎貨幣全球沒有出現嚴重的通貨膨脹。這個錢去哪里了？主要是進入的資本市場。全球的資產價格處于非常高的位置，美股處于歷史高位，房價基本恢復到金融危機之前的水平，這些資產價格吸納了大量的流動性。

　　還有一點，現在全球的波動非常低，美股的波動率也處在30年來的低點，我們做投資的人知道，波動率低反映大家預期是非常一致，預期非常一致，市場出現超預期的東西市場的反映會非常劇烈，這是比較令人擔憂的。

　　我們也研究了一下，加息周期什么時候會對資產價格產生影響？大體來看，基本上是在加息周期的尾聲階段，往往之后會伴隨著股票市場可能會出現比較大幅度的下跌，不管是在90年代末、21世紀初還是金融危機以前，歷史上大概都有這樣的特征。

　　這一輪大家知道，美聯儲目前定的加息目標是2.75%左右，也就是說再加息三到四次，基本上差不多達到這個目標。如果大體猜一個時間的話，明年下半年尤其是明年四季度以后對于貨幣政策的收緊會不會保持資產價格大幅度的波動，時間點上需要引起大家的關注。

　　一旦資產價格下跌的話，將來對實體經濟也會產生一定的影響，我們知道美國的國民財富很大一部分都是在股市，股票一旦下跌，財富效應就會制約老百姓的消費，進而引起經濟出現階段性的衰退，這個目前來講是很多人看得到的，這是未來可能引起全球經濟出現一定波動的最主要邏輯。這個東西可以關注一下。

　　順帶再說一下美元的匯率，今年美元大幅的下跌也是非常超預期的，這個里面的原因可能是兩個方面：一是今年年初有一波川普交易，這個大家都知道。二季度以后發(fā)現有很多的政策難以落地，川普交易是退潮，今年雖然美國經濟在向好，預期差的角度來講，匯率是相對變量，歐洲和美國表現得更好，加上川普交易的退潮，導致今年美元匯率的下跌。

　　按照我前面說的邏輯，明年加息到一定的程度，這樣的情況下，美國利率比日本高，這樣的話美元匯率有可能會出現階段性的走強，明年對美元來講，我們覺得美元匯率是存在階段性的機會。

　　中國以2015年為分解點，中國從需求側逐漸過渡到供給側的變化過程，到現在為止供給側改革已經有兩年多時間，而且未來也是這樣的方面，要判斷未來中國的周期和中國未來的經濟走向，供給側改革應該是個牛鼻子，沿著這條思路去看相對來講比較靠譜。供給側改革的效果來看的話，應該說在某些方面取得了非常顯著的效果，但是也帶來了一些掣肘和負面的影響。最主要的是在去庫存，尤其是房地產庫存，經過2015年下半年以來差不多持續(xù)兩年多的時間，全國房地產市場火爆以后，現在房地產的庫存基本上已經降到歷史的低點，效果非常顯著，同時也伴隨著全國房價大幅上漲。房地產調控政策的嚴重程度也是最嚴的，效果就不那么理想了。

　　今年我們能看到，政府部門、企業(yè)部門的杠桿今天確實增速放緩了，家庭的杠桿上升速度非常，今年的貸款一半都是按揭貸款，大家都去借錢買房子，居民杠桿率是明顯上升的，這個上升和房地產的下降是一個問題的兩個方面。目前社會總杠桿率也還在不斷上升，雖然增速已經趨穩(wěn)，這是杠桿的問題。我們覺得杠桿更多是增速放緩、杠桿轉嫁的問題。

　　供給側改革推動了很多行業(yè)，尤其是上游行業(yè)產能集中度不斷提高，像鋼鐵、煤炭。大家一致的看法，供給側改革對大企業(yè)更有利，比如說上市公司、國有企業(yè)。對于很多中小企業(yè)、民營企業(yè)在整個供給側改革的過程中，都是受到一定程度的沖擊?，F在很多中小企業(yè)受到融資難、融資貴的問題，中國的經濟過去幾十年里，現在的就業(yè)里70%到80%都是民營企業(yè)提供的，供給側改革進一步推進過程中，整個社會的就業(yè)問題也是值得關注的。

　　在供給側改革的過程中，我們非常清楚的看到，行業(yè)的利潤也是出現結構性的改善，上游的這些行業(yè)，鋼材、煤炭的價格上漲了很多，需求方面我們看到是相對平穩(wěn)的，最主要的是因為上游產能制約沒有形成制約，上游上漲對于中游和下游成本就會提高，越到中下游，中小企業(yè)進一步逐漸減弱，上游的價格上升以后，未來一段時間我們會不會看到中游、下游企業(yè)的利潤率逐漸受到侵襲，這是今年四季度明年上半年需要關注的問題。

　　供給側改革取得了一些成績，也帶來一些問題，總的方向是不會變的，明年還會進一步的分化。沿這這個思路，我們對明年的經濟形勢做一下判斷。

　　首先，對于投資，明年還是有一定的下行壓力，主要的原因有三個方面：一是房地產的景氣周期現在基本接近尾聲，房地產的投資、開發(fā)力度明顯減弱。明年的棚改的規(guī)模相比今年有明顯的下降。二是財政部的87號文和50號文大大加強地方政府的財政剛性，大家最近關注新聞也會看到，最近發(fā)改委叫停了一些省市大型基礎設施的建設項目，說明政府大規(guī)模做基建方面也是比較審慎，我的理解，政府想利用國際環(huán)境相對比較好的情況下致力于推動一些深層次的改革，承受一定程度的經濟下降，來推動改革。從這個角度來講，明年基建的投資規(guī)模相對比較平穩(wěn)，也很難出現明顯的增速提高。

　　如果說供給側改革使得上游行業(yè)利潤上升，對中下游的利潤形成一定的制約和侵蝕，很可能中下游行業(yè)的制造業(yè)投資還有一定的下降空間。對投資來講，明年可能還是會有一些下降的壓力。

　　消費來看，明年總體上是繼續(xù)是結構性的分化，總量上，今年因為居民的加杠桿，銀行錢多了以后，還貸的壓力會增加，大家有買房子都有感受，貸款以后要支付的按揭貸款多了，自由可支配收入會下降，這也會帶來一些影響。過往每一輪房地產火爆以后，在接下來一年左右的時間，消費的同比增速都會有一定的下降，這是一個方面。新興的消費領域我們認為還會非常好，是一個非常好的增長，這是對消費的判斷。

　　目前外部的因素和結構性的因素來講，經濟還會有一定程度的下行壓力，幅度相對是可控的。

　　通脹明年可能是溫和的通脹，CPI方面，肉類的價格對CPI的波動影響是非常大的，比如說生豬存欄量的指標來看，豬肉價格不會出現大幅度的上漲。明年CPI大概率是前高后低的走勢，高點會出現在一季度，特別二、三月份，春節(jié)蔬菜、水果受天氣的影響漲的多一點，可能明年二、三月份高點可能到3%左右，超過3%的可能性非常小，全年大概在2.5左右，是相對溫和的局面。

　　目前上游的價格上漲，我們覺得是受短期內產能的制約影響，價格上漲的持續(xù)性還是要取決于需求。如果需求相對比較穩(wěn)定或是偏弱一點，上游的價格上漲應該是不具備太強可能性。

　　原油價格是確定的因素，現在初步判斷明年的價格中樞水平在50到60美元，是基于這個東西預測的。如果原油價格大漲的話，明年CPI還會再高一些，如果沒有這個因素，明年的CPI翹尾因素下降，漲幅大概在3%到4%左右?？傮w來講通脹是相對溫和的局面。

　　對明年投資來講，我們覺得目前的金融監(jiān)管和金融去杠桿是非常重要的變量，我們一直認為這一輪的金融監(jiān)管是對中國宏觀金融監(jiān)管的系統性重塑，我們是把它分成三個階段，一是自查和清理階段，大家把自己的業(yè)務停下來，是上半年做的事情。二是一定會落實一大批的基礎性的制度，把大家和資本充足率牢牢綁在一起，如果沒有這些東西，資金本身加杠桿的驅動是很難預計的，就有點像2013年下半年錢荒，2014年資金松下來，2015年、2016年杠桿加得是非常厲害，未來會落實一大批的基礎治理規(guī)范大家的行為。

　　這些落地以后，宏觀金融風險可控的大前提下，我們覺得將來政府可能會主動的暴露一些風險，解決一些深層次的問題，比如說打破剛兌，比如說大型國有企業(yè)、融資平臺的問題，未來都會得到解決。

　　這個過程會有多長？持續(xù)的時間肯定會非常長，這個過程中，我覺得有一點是確定的，就是在可預見的一段時間，資金的成本肯定是很難明顯下降，比如說貨幣市場的利率，整個資金的融資成本相對會比較高，還會再維持一段時間。

　　再從遠一點來看，中期我們對經濟是非常樂觀的，這次十九大報告基本上是刻劃了未來中國幾十年發(fā)展的宏觀藍圖，我們也能切身感受到，十九大開完以后，各界對中國的信心是明顯增強的。

　　我們也確實感覺到，現在有很多新的經濟增長動能在慢慢醞釀，比如說消費的升級，很多消費的新領域都非常好，這一點在我們身邊有很多案例，我們周末帶小孩去玩的地方非常多，到處爆滿，王者榮耀的游戲可以賺這么多錢，這些都是消費升級的表現。

　　另外是創(chuàng)新和產業(yè)升級，我覺得未來的五到十年，對中國來講，很多行業(yè)應該是處在史無前例的歷史機遇期，現在我們有很多新興的技術基本上在世界來講也是走在前列，有些技術可以和美國相抗衡，基本上處在新一輪產業(yè)革命中，有很大的機遇。未來我相信中國一定會出現很多世界級的制造業(yè)龍頭企業(yè)或是高科技企業(yè)，這一點目前已經看到一些雛形，對未來經濟增長的作用也會非常大。

　　明年會把技改投資項目放進去，這個對經濟增長也是有穩(wěn)定作用。還有租賃房的建設，租賃房是一個很大的市場，因為接下來整個房地產的調控思路改變，更加注重房子的居住功能，這樣的情況下，已經有十幾個城市開始試點，未來會有越來越多的城市加入。

　　短期來看是經濟韌性的表現，比如說投資、消費這些主要的指標可能會承受一定的短期壓力，但是你會發(fā)現經濟本身的抗風險能力是非常強的。

　　對明年簡單做一下總結，大概率來講，整個經濟的前景還是會穩(wěn)中向好，經濟會承受一定下降的壓力，幅度是可控的，中期是比較樂觀的。小概率的事情可能會受到海外市場、全球經濟的影響，可能會出現階段性的回落。主要的擾動因素在國外，建議大家明年能把關注的重心更多的放在全球的外部因素上，這是比較重要的。

　　基于前面的分析，最后一部分我講講我對2018年大類資產配置方面的基本思考，我們分析會延續(xù)基本面、資金、政策和改革。

　　資產里面，我們對港股還是比較樂觀的，股市的估值水平港股目前還是處在比較低的位置，估值是比較有優(yōu)勢的。今年港股的賺錢效應已經出來了，資金南下的趨勢還會延續(xù)?，F在來看，港股有相當一部分低估值的板塊資產值得進一步挖掘。明年港股還會有賺錢效應。當然明年港股面臨的最大風險點還是在成熟市場。如果美國的市場出現大幅度下跌，港股也會受到一定的影響，這點需要大家關注。

　　對于A股來說，更多和今年差不多，還是結構性的機會。在現在整個宏觀刺激面偏緊，像2015年大規(guī)模的流入股票市場，這點是挺難的?，F在A股里一個是市場的估值水平并不算貴，總體上來講A股的估值還是比較合理的。還有一個是市場的投資者結構現在在發(fā)生非常深刻的變化，一方面國家隊在市場里起到維穩(wěn)的作用，這個維穩(wěn)的作用是不能忽視的。還有一點，機構投資者的力量在不斷的增強，比如說有很多投資者喜歡買中小盤的股票，竟然發(fā)現自己投資股票還不如買公募基金收益更高，所以更多人將來會把錢通過機構投資者進行投資。今年做得很好的一些機構發(fā)一個產品，限購的情況下半天可以融100億，這就是更好的例子，這個我們認為還會延續(xù)下去，這種情況下，A股的系統性風險是不大的，這個情況下A股明年更多的還是結構性的機會為主，明年我們相信在今年的基礎上，對于很多的投資熱點還會進一步深化，這里面最主要的一條主線還是沿著十九大報告，比如說文化強國、美麗中國、“一帶一路”等，很多賣方都在加緊研究，買方也在研究，明年會體現出很多新的投資機會。

　　我們對A股市場的前景是長遠樂觀的，大家一定要關注兩個基本的力量：一是居民的財富重新配置，因為在未來的幾年時間里，房地產的投資功能會不斷弱化，所以在這個情況下，我們從統計的數據來看，中國的居民投資者，在居民資產、股票市場的配置是比較偏低的，房地產投資功能弱化的情況下，必然很多人把投資重心放在資本市場。

　　二是理財新規(guī)，理財新規(guī)逐漸落地，逐漸打破剛兌，這個過程是對資產風險和收益重新定價的過程，將來沒有這么多免費午餐了，要獲取更高的收益必須承擔更高的風險，這也是市場的客觀規(guī)律要求的。

　　這個情況下，將來越來越多的資管產品會往凈值化的產品轉型，這里會有更多的資金向A股市場分流。

　　現在國家在推養(yǎng)老金、職業(yè)年金、稅收遞延改革，這些也會為A股帶來持續(xù)不斷的資金，這些會對A股形成非常重要的支撐。

　　全球的角度來看，我們相信A股對全球投資者的吸引力也會不斷增強，目前不管資金流向還是使A股的占比5%都不到，中國在世界的GDP占比是15%，增量占比超過30%，這是完全不對稱的概念。全球投資者對中國的信心不斷上升，加上中國A股市場對外開放，海外資金配置A股的力量也會不斷的增強。這些對于A股來講都是中長期非常值得看好的因素。

　　海外債券就不多說了，加息的過程中收益率肯定是振蕩上行的，機會不會特別多。

　　國內的債券來講，從全球的市場來講是跌在前面，去年的四季度到現在，收益率基本上上升了150個BP，股債相對的投資價值，現在債券相對估值已經回到中性水平。另外對于配置性的資金，十年期國債收益率接近四，對于很多大型的配置機構已經具備比較明顯的配置價值，信用債也是這樣，很多企業(yè)發(fā)債的成本比貸款成本還要高，這是為什么很多大企業(yè)不愿意發(fā)債寧愿到銀行拿貸款。債券的配置價值已經出來了，什么時候收益率下來，還是要取決于未來金融去杠桿的節(jié)奏和過程，短期來看，我們覺得收益率還是會在高位持續(xù)一段時間，明年全年來看，債券也是有投資機會的。

　　簡單總結一下，現在的情況來判斷的話，我們對2018年大類資產的排序上，相對更加看好權益類資產，尤其是港股、A股里面的一些價值性的資產，債券我們覺得可以配置，還有一些商品、可轉債，私募可交換債，這些產品都是非常有價值的，如果把這些策略整合在一起，應該說明年可以做出很多很好的產品來，因為現在無風險利率已經在5%左右，這就是很堅實的收益基礎，這個基礎再去做更多的文章，做更好的產品設計。我覺得明年應該是大有可為的。

　　時間的關系具體的配置策略我不做展開，我們可以事后再做進一步的交流。預祝大家在2018年有好運氣，能有比較好的投資收益，我的報告就到這里，不妥之處請各位來賓多多批評指正，謝謝大家。

　　主持人-楊越：資產配置是投資中非常重要的一個環(huán)節(jié)，聽了陸總的介紹，大家對自己2018年的投資方向有了更加清晰的判斷。

　　接下來有請中國民生銀行資產管理部的吳偉副總經理，吳總將跟我們分享新常態(tài)下銀行理財資產配置的方向，有請吳總。

　　吳偉：非常榮幸今天有這個機會和大家交流，跟期貨大佬還是有些淵源的，2009年的4月份，本人不幸在《期貨日報》上成為頭版，第十屆期貨大會里有一個論壇，我談了一個觀點，大類資產配置的角度講，商品期貨一定是我們重要的配置方向。而且我舉了一個案例，在股債雙殺的時候怎么去配股和配債，商品期貨一定會成為我們重要的方向，這句話放在頭版頭條，銀期合作大有可為，和期貨的大佬有很多交集。

　　我談一下銀行資管的配置方向，現在不得不談理財的新規(guī)，我們簡要回顧一下資管的發(fā)展歷程和新規(guī)的情況，展望一下未來的發(fā)展方向；二是介紹一下銀行資管的配置決策體系，選擇投顧的思路，介紹一下2018年的資產配置，剛才聽了陸總講的，我大的方向和陸總基本相同，非常慚愧，陸總是大咖，思路上和陸總有相同的地方，具體不一樣，具體介紹一下銀行和期貨公司合作的情況。

　　第一，轉型的路徑，剛才李行長也介紹了，2004年開始經過了13年的發(fā)展，民生銀行在整個發(fā)展歷程中也是伴隨著整個中國銀行資管業(yè)的發(fā)展快速成長起來，2004年我們是第一只“保得”理財產品發(fā)行，2009年，配置型的產品發(fā)展了。

　　在整個的發(fā)展歷程中，2011年4.6萬億快速增長到20多萬億，離不開中國金融環(huán)境、經濟環(huán)境的發(fā)展過程。簡要總結了一下2013年到2017年理財資產配置的占比，大家可以看到，2013年非標占比比較高，大約30%，債券和貨幣市場占比只有不到30%，大概28%。2016年債券非標的占比已經大幅下降到16%、17%，債券、非標、現金的占比接近70%，2017年大致是這樣的情況，銀行理財的發(fā)展也從原來以非標為主逐步的向公開市場產品進行變化。主要的原因是中國經濟的快速發(fā)展，居民財富特別是余額寶把大家理財的意識得到了全面的煥發(fā)，以及中國金融改革的加快，直接推動了銀行資管的快速發(fā)展，在快速發(fā)展的過程中也存在一些發(fā)展不規(guī)范，多層嵌套、剛性兌付、監(jiān)管規(guī)避的問題。

　　一行三會一局兩周之前公布了理財的新規(guī)，我簡單總結下來是7個方面21個字——破剛兌、凈值化、限非標、去杠桿、限通道、建公司、留過渡。去剛兌時間很長了，整個規(guī)定里從四個方面來破剛兌，凈值化管理、剛性兌付，是不是進行風險和收益的轉移，是不是代償，分類懲處、投訴舉報。

　　凈值化管理是實行凈值化管理，凈值符合公允價值，具體的細則詳見制訂。過往銀行資管大部分來講是以歷史成本法計價，收益是比較平穩(wěn)的，以公允價值為主的估值方法對銀行的資管帶來大格局上的變化。

　　限非標，大家知道非標的概念是從2013年3月的8號文開始，當時的定義是界定什么是非標資產，兩個交易場所，不在兩個交易場所交易的有關債券性資產。這次的方式是定義了什么是標準，其他的都是非標，兩個概念雖然角度不一樣，描述的范圍在擴大。非標的資產不得錯配，這是限非標。

　　去杠桿，對我們的結構化產品影響是比較大的，公募、開放式私募、單一標的私募不得分級，允許分級的產品里限制了比例，這個是對我們結構化的產品帶來了比較大的影響。

　　限通道，允許一層嵌套，這里有公募基金另外，這是關于去通道的問題。

　　下面兩個和銀行資管自身有關系，一個是建公司，建立資管子公司，還有一個是留過渡，新老劃斷，從征求意見到正式發(fā)文是第一個時間段，到2019年6月份，這是過渡期，之后是過渡期之后三個時間段的安排。

　　這是七個方面21個字，還有一些變化，我也說一下。關于合格投資者，不特定公眾，合格投資者門檻提高了。投資范圍分成了四類，固收、權益、商品及衍生產品、混合類，這里有一個空間，原來權益類資產在銀行只能面向高凈值客戶，現在來講，是以資產組合來看，固定收益80%可以面向債券類資產，20%可以面向權益類資產，這樣留下一個空間，這也是我們呼吁很久，資產類別他們是負相關關系，相對來講是把風險熨平，波動降低，這個角度來講我覺得是積極的含義。

　　還有關于非上市公司股權，大家可以看到對非上市公司股權限定更嚴格了，基本上和PE的要求趨同，只能面向封閉的私募產品，人數也有限制，對非上市公司股權的影響相對是比較大的。

　　我們的理解，未來銀行理財的方向我們歸結為三個方面，現在的銀行理財，從品種來講，期限偏短，短的來講就是居民以日?，F金的安排，短期產品貨幣化，長期資產配置化，包括年金。配置來講，原來我們看FOF、MOM產品，原來我們把銀行的產品是看作大的FOF，我們大的尺子來衡量三個方面：一是大類資產配置，怎么做大類資產配置，2015年開始，我們曾經把市場上很多不同的配置方法弄了一個小組合，在我們這里再去轉，之后我們看配置方法在大類資產配置里怎么發(fā)揮作用，在中國市場怎么發(fā)揮作用。因此第一個是大類資產配置，我會詳細介紹進行大類資產配置。

　　二是怎么選擇投顧，我們走了一些彎路，經過了一些思考，我們有了有特色的選擇投顧的方法。

　　三是管理過程中怎么根據市場變化調整我們的敞口，調整我們的風險預算。

　　過程中三個方面作為FOF、MOM，我們管理銀行資管產品三個緯度來看。

　　有一次開會一個公司在問一個銀行大佬在回答，FOF產品對銀行能起多大的作用？我個人理解可能是分層次：一是能力比較強的，他希望FOF產品是他組合中的一部分，他希望做指數化被動的產品，配置權在銀行的手里，還有一類是配置的能力不是太強的，就把配置權讓渡給更專業(yè)的機構做，未來會更加分化。

　　銀行來講，我們在區(qū)分，怎么在新規(guī)的指引下，如何發(fā)覺銀行的優(yōu)勢，新規(guī)在中國新的金融形態(tài)的重塑、重構，對打破剛兌，對中國的經濟發(fā)展確實有著積極的作用，這過程中怎么把我們的稟賦、優(yōu)勢發(fā)揮出來。客戶優(yōu)勢，信用風險的把握能力都是銀行的傳統優(yōu)勢。有一點我們認為，我們有一套分析的邏輯框架，銀行在看任何事情都是自上而下分析的邏輯和方法，2013年的錢荒，2015年股災和債市的調整，提前做了一些布局，做了一些主動的策略和動作，成功的躲開了市場的波動，這是我們的思路在實踐中的應用。

　　第二，大類資產配置體系，跟教科書上講的沒有太大的區(qū)別，第一層是戰(zhàn)略上的配置，陸總講的股票、債券商品、現金總體的配置方式。再往下是戰(zhàn)術配置，股票是在價值型、成長型、交易型、混合型怎么配合，如何選擇投資組合。

　　第三，簡單介紹一下美林時鐘，資產整合的投資收益更多的來源于組合的配置，這個出處我也查了一下，1986年美國的一個學家，組合績效的收益統計，他統計了1973年到1984年近二十年都是回報的統計，擇股貢獻4.6%，擇時1.8%，其他的2.1%，配置的貢獻是在94%左右，這是傳統投資組合理論帶來的結論。

　　在這個結論里會有幾個前提條件，有可能放棄一些暴利的機會，這種組合配置有失效的時候，某類資產出現強烈的趨勢，比如說2015年的股市，這個時候資產配置就會出現失效；二是熊市，金融危機的時候，這個組合配置也會失效，相對股債的相關性都是大幅上升的。在整個經營體系的安排中可能會出現失效。

　　常見的配置模型，剛才我也介紹了，過往我們在全國找一些不同樣的組合，比如說傳統的股債80/20輪動的，我們稱為二債基，這個波動相對也是比較大的，股債雙殺的時候是不利的情況。

　　還有綜合的全球資產配置，每個20%。高盛采用的Black&Litter--man，我們的安全鏈可預算的情況下選擇彈性的資產進行資產配置。我們最近的思考，耶魯基金會的模式，他成功的把我介紹的現代投資組合的理論和價值投資的理論進行結合。

　　這個是耶魯基金會過往三十年的表現，平均來講13.9%，遠遠超過了標普、其他股市和美國債券。它的特點就是它是把現代的投資價值理論和投資組合理念進行有效的結合，充分分散，我們講原來的二八分，債券和國內股票的占比是10%，更多來講放在私募股權，絕對收益里包括一些另類的投資、房地產，把整個資產進行了充分的不相關。每一類資產里進行積極的管理，這就是我們有一個很大的爭論，這個市場是有效的還是無效的，他在某個單一市場里容易是無效的，通過積極管理的策略獲得超額的回報，這是耶魯大學基金會。

　　舉這個例子也是我們的一個想法，未來理財包括銀行資管的方向是不能要往長期型、配置型，風險分散，積極管理進行轉化。

　　這也是它不同的收益風險情況，剛才介紹的是戰(zhàn)略性的安排，對于戰(zhàn)術性的安排，我們在整個過程中，在李行長的支持下，我們做委外相對也是比較早，我們對委外的態(tài)度，我后面會說，我們銀行的貸款利有句話叫做三分貸七分管，我們挪到我們的委外里，叫做三分選七分管，我對我委外的機構像構建我的團隊一樣，好比做一輛汽車，做一輛汽車，有的零部件是自己生產，有的零部件是委托別人生產的，我能把質量關控制好就能組裝成合格、優(yōu)秀的汽車，有些產品的基礎資產可以自己做，有些可以委托給專業(yè)機構做，專業(yè)機構只要能把質量控制好，一樣可以組合成合格的產品。選的過程中，通過招標和業(yè)績排名進行選擇，選的過程中發(fā)現有一些問題，講的人和做的人不是同一波人。做的人，說的和做的不是一回事，這樣來講，很多情況下我們甚至要通過時間、資金的檢驗才能檢驗出來真實的情況。在這個過程中我們增加了一些前期的調研和研究，我們事先要對我的投顧進行比較細的驗證和分層。我們希望正確的人干正確的事情，不是任何的投資經理可以駕馭任何市場，市場是有不同的風格，希望我手里有一把牌，根據市場的情況不斷進行組合，不斷進行調整，這樣達到最優(yōu)化的目的。

　　我們選擇正確的人做正確的事情，充分的對這些人、投顧進行風格的分解和辨別。同時去驗證，舉個例子，有些投顧對風險控制特別好，當市場已經反向波動的時候他還拿著九成、八成倉位，我們可以通過過往的數據了解他的特點，充分運用他的長處，這樣我們可以增加前期的調研和分類的調研。

　　簡單介紹一下我們選擇投顧的體系，如何了解公開情況，了解投顧、拜訪、盡職調查、分類、招標、選擇的過程。這是選擇的流程。

　　大家可以看到，這是我們打分大致的比例安排，公司的基本面10%，投資經理30%，組合績效30%，合規(guī)風控20%，服務與支持10%，這有對機構和基金經理的考核。

　　業(yè)界基本上用白名單選擇投顧，我還是有一些不同的意見，我一個機構，比如說我選擇華夏基金，可能我很幸運的選擇了王亞偉，不幸的是我可能選擇了張亞偉，整個的結果是相反的，我們更注重跟蹤投資經理的特點，畢竟整個投資更像是一個個體戶，更像是一個投資經理。但是要有公司的支持、公司文化的支撐。

　　由于時間有限，這是我們對于權益基金經理如何選擇，對固收的基金經理怎么去選擇。

　　陸總介紹了對2018年的判斷，我事先沒和陸總溝通，我和陸總的觀點是一致的。簡單說一個小故事，2016年的4月份，大家都知道A、H之間的套利，很多機構跟我介紹投資港股，我一直覺得講的邏輯不大對，后來請了中信證券的大咖，他說港股投資三個條件：一是全球的資金不是向美國回流；二是人民幣不處于貶值狀態(tài)；三是香港的金融地位是處于上升而不是下降。2016年4月份所有的指標都是相反的，那個時候我們沒有進行港股投資，2016年5月份大概漲了17%，后來攔腰一折全都下去了，去年下半年我和那位大咖溝通的時候，整個邏輯發(fā)生變化，今年我們非常堅定的看好港股，包括明年港股的邏輯還在，剛才講到三個方面的邏輯。

　　我想補充一下配置的邏輯，大家都知道香港是當作中國對外貿易的集散地，現在是作為全球資產配置的中心、樞紐，大量的資金，包括社保、保險，大量國際化配置的需求，通過港股這種媒介配置出去，國內配置需求是巨大的。

　　國際的配置需求，大家都知道過往幾年，歐美減配中國的資產，有點把中國資產當成有毒資產的情況，最近發(fā)生了很大的變化，我們有接觸基金經理。原來他去路演的時候只有兩個人，這兩個人跟他說怎么把資產去掉，把這個資產賣出去。今年他去做路演的時候，滿滿一屋子人，不僅有投資中國股票的，還有其他的。港股的機會我覺得是非常大，我也同意陸總講的，美股高估了，外部環(huán)境對整個環(huán)境的影響，對A股來講我們覺得機會也是比較大的，另外一個角度講，隨著金融工作會議的要求，資本市場的地位，包括直接融資的需求占比都會上升，必須要保持股票市場的一定熱度，這個角度來講，權益市場還是有比較大的機會。固收市場由于在目前的環(huán)境下，機會不大，這是我們對整個市場的判斷。

　　還有一個小的判斷，資金荒和資產荒會交替出現。確實在預見難得一波配置資產的好時候，價格、收益、風險都能達到一個目標，陸總剛才也介紹了，調整過程中是兩個水龍頭，一個資金的水龍頭，一個是資產的水龍頭，我們希望在資金充裕的末期抓住資金，資產充裕的時候，充分抓住資產提高組合的收益率。

　　簡單介紹一下民生銀行的資管業(yè)務，我們是銀監(jiān)會首批獲批可以做理財業(yè)務資格的銀行。2005年我們是人民幣結構性產品獲得衍生產品資格，也是首批。2006年我們獲得QDII的資格。2009年到2017年，從千億的規(guī)模發(fā)展到1.4萬億，民生銀行是堅持創(chuàng)新的精神，服務大眾的精神，理財的業(yè)務以非凡資產管理的品牌，做了大量的工作。

　　我們和期貨公司做了很多的合作，民生銀行的銀期合作市場占有率達到80%，我們的托管名列前茅，產品的合作都結出了一些結果。正像我開場白講的一樣，確實商品期貨，包括和期貨公司的合作有很大的發(fā)展空間，在新規(guī)的指導下。這么大盤子怎么調頭，都需要期貨做一些衍生產品規(guī)避風險的安排，希望在未來我們跟期貨公司的合作更寬廣，做得業(yè)務更多。謝謝大家。

　　主持人-楊越：謝謝吳總，下面有請來自英仕曼中國區(qū)主席李亦非女士為大家介紹海外基金進入中國市場的發(fā)展機遇，有請李總。

　　李亦非：大家好！非常高興參加民生銀行和中信期貨共同舉辦的“財富管理規(guī)范化與專業(yè)化發(fā)展論壇”，我們作為全球最大的上市對沖基金公司，非常榮幸收到邀請，也很感謝，剛才聽到李行長非常鼓舞人心的講話。

　　今天我想跟大家分享一下海外基金進入中國市場的機遇、布局和未來。吳總講的幾部分內容和我有重疊，大家今年的想法有點趨勢化，2020年管理資產已經到了100萬億，全球資管行業(yè)的發(fā)展來說是快速發(fā)展的行業(yè)，2004年的37萬億到我們預測到2020年的100萬億將要翻三倍，可見它是未來大的快速增長行業(yè)。我們把傳統的共同基金，其他委托類基金和另類基金做了分類，另類基金占比還是比較小的。

　　中國資產管理規(guī)模過去三年也將近翻了一倍，我們這個行業(yè)的發(fā)展更快，中國的資管行業(yè)，我們2008年加入英仕曼集團，剛剛進來的時候對沖基金怎么翻譯還是一個新的概念，當時我們做了很多討論，也和境內的機構聊天，我們想借鑒臺灣的翻譯叫避險基金，后來覺得對沖還是比較合適，那個時代這個概念剛剛提出，這個行業(yè)另類投資已經是非常生機勃勃。

　　現在我們把各個行業(yè)，從信托、理財、公募、專戶、券商到私募股權做了簡單的分類。我的題目要談的是作為外商進入中國資管行業(yè)的機遇和挑戰(zhàn)。

　　首先我想說的是差不多有15年的歷史，最開始的是從公募基金進入中國成立合資公司開始，大家知道公募基金剛剛被允許外資在中國持股達到51%以上，很多人覺得中國對外資巨大開放的信號。第二個發(fā)展機遇是2012年的時候，QDLP作為境內的一些機構，尤其是外資機構在中國可以成立公司，幫助中國的機構和個人投資人投資海外。第三個發(fā)展史是去年7月份出來的外商獨資的PFM，允許外資資產管理在中國成立獨資公司進行資產管理。很多人說是不是狼來了？我的回答是羊來了，羊是怎么來的？羊來了最大的特點是來中國的境內幫助中國的境內機構投資者和個人投資者財產保值增值，很重要的一條是幫中國人賺錢。

　　吳總和陸總都提到了新的意見，這個意見是對整個中國資管行業(yè)非常大的改革，我想是我們監(jiān)管層對于這么多年來，我們資管行業(yè)蓬勃發(fā)展以及快速發(fā)展之后很多深層次思考以后出來更加純粹的文件，我覺得最大的特點，各位剛才總結得非常準確和細致，基本上把它變成三類，我們的理解是打破剛兌，把合格投資者、不特定社會公眾。三是表外資產盡量往表內移。這是資產回歸資產管理的本質。

　　它的好處是什么？好處是真正的資產管理，真正資產管理的特點，這個和西方很多資產管理監(jiān)管接軌，沒有嵌套了，沒有通道，盡量減少隱形的風險，對純粹的英仕曼資產管理公司來說是非常大的喜訊。

　　這樣大的監(jiān)管環(huán)境和更加完善的環(huán)境下，我們的布局是什么呢？我加入公司之前，剛剛加入第一天我就跟公司說我們在中國的戰(zhàn)略是什么？他們說亦非你告訴我，我提了三個戰(zhàn)略：一是幫中國境內的錢走出海外投資；二是幫中國境內的錢在中國境內投資，這個需要政策的突破；三是幫助國外的錢進到中國來，讓他們在中國也能趕上中國資管行業(yè)大的生長空間。

　　現在前兩條都已經實現了，吳總談了很多資產配置的問題，我簡單過一下，資產管理的規(guī)模、業(yè)績，中國現在是15萬億美金左右，占到全世界的比重，相比我們可以看得出來，成長性和比例占得越來越大，意義是非凡的。

　　對沖基金的比例是很小的，一直是作為重要的配置來做的，我們看它的比例，養(yǎng)老金、共同基金、保險、對沖基金占到20.2%，1.2萬億是很小的比例。

　　資產配置已經談到，很簡單，就是多元化，我們做資產配置的公司、企業(yè)、個人，在配置的過程中，就很買房地產一樣，就是位置、位置、位置，資產配置就是要永遠保持它的多元化。要把你的錢1/3做買賣，1/3做房地產，1/3存起來。中國人天生的們能做得都不錯，都是按照這個比例進行的。

　　根據談到耶魯的資產配置比例，耶魯最大的突破是在于把資產配置傳統的二八比例進行了調整，把另類資產，另類包括房地產，包括對沖基金，包括私募股權投資，把另類投資的比例大大加大，達到了60%。我現在也是洛克菲勒基金會的董事，也是他們投資委員會的委員，我們的首席投資官也是他們副首席投資官，我們的投資觀念類似，獲得的收益也是非常一致，也是證明他的投資方式是非常成功的。

　　我們是全球最大的對沖基金，我們剛才說多元化的配置，主要的角色就是避險、平滑市場的過渡波動，尤其是在少數經濟創(chuàng)造未來經濟的模式，釋放股東的價值，通過傳統做空的方式也在挖掘一些公司，例如欺詐、欺騙，他挖掘出這些信息進行做空，也是幫助投資者回歸和尋找價值，做空的功能實際上還是幫助投資者和尋找價值。

　　1989年到2016年將近二十幾年的時間里，對沖基金指數管理的回報還是超過了普通國債和全球股指，即使今年和過去將近十年美國的股市都是大牛市的情況下，對沖基金總體來說還是超越了它的表現。

　　對沖基金非常重要的功能，在全球重大下行風險提供了保護下行風險的機會，俄羅斯盧布危機、互聯網泡沫、911事件和2012年股市閃跌和2007年到2009年次債危機的時候已經證明了遠遠的防止了普通股指對沖基金的風險。大家都擔心十年的circular過來了，這里有黑天鵝和灰犀牛的事件，對沖基金的配置永遠是你配置中非常重要的部分。

　　下面談一談英仕曼，英仕曼集團已經從傳統的對沖基金逐漸分化，英仕曼品牌只有AHL，是兩百年前成立的公司，是做糖交易起家，他發(fā)現要通過期貨的方式保護他的風險，因為天氣、價格大量的變動和波動率的提高，因此他就開始成立一個期貨公司，過去的五年中，我們公司收購了另外四個品牌，包括傳統的對沖基金GLG和量化的股票基金numeric和地產基金Global和MAN。我們想談一下我們獲得基金業(yè)備案的權利，大家說你們在中國要推出什么樣的產品？我們在中國推出第一款產品就是CTA，CTA作為大宗商品期貨和股市是零相關性，是非常好的配置產品，這個產品有三十年的歷史，在倫敦和香港有頂級的交易員，管理資產在200億美金左右。

　　模型的特點就是沒有人工干預，百分之百系統化，我們在AHL有八個子品牌，算法是一致的，交易市場不同，有的是新興市場，有的是傳統市場，有的是金融衍生品。新興市場和金融衍生品比較多，OTC場外市場，效率高是趕上了市場無效性，給量化產品有了比較好的回報。趨勢追蹤的特點，趨勢來了是追蹤的，不是領先趨勢，不是預測市場，不管漲、跌還是跟蹤市場的走向。

　　第二個是Numeric，是從基本面分析，國內叫做多因子，我們叫做三因子，就是希望通過價值、價格以及動量也就是趨勢以及管理層分析進行產品的量化，總部是在波士頓，follow全球20多種股指進行交易。

　　良好的趨勢、有吸引力的估值和審慎的管理，我們都知道騰訊這家公司，我們認為大的估值，他的市盈率是五十幾倍，我們認為他的管理層比較保守預測他的未來，打分的時候會打得比較高，他每次都是低預測、超預測的打分。

　　有吸引力的估值，我們會看公司的基本面，國內都非常熟悉算法，基本數字的交易方式。趨勢就是根據他在市場上做多做空的趨勢和漲的速度來預測走勢。

　　這個非常有意思，我們通過過去十年對中國市場的回測，發(fā)現最有效的因子在這里是良好的趨勢，趨勢可能是貢獻率最大的一個因子。

　　我們有非常良好的風控體系，除了基金經理以外我們還有第二層，除了個人基金經理還有公司的基金本身，還有全公司的風控地圖，我們運用英仕曼全套的業(yè)務運營風險，運營部門、風險監(jiān)督、集團風險和集團風險評估委員會和合規(guī)部門，我們有自主研發(fā)的ROSA平臺，這個平臺會自動跳出違規(guī)的方式，會有一個小旗，警告公司的高管和風控委員會。

　　英仕曼作為一個上市公司、公眾公司，在投資、再投資、量化模型方面的研究和人才方面投入了大量的資源，和英國牛津大學有一個英仕曼牛津金融研究院，這個研究院聚集很多科學家，他們每天進行很多新的、最前沿的科學算法和研究。今年諾貝爾經濟學獲得者就是行為金融學家理查德·塞勒，去年諾貝爾獲得者也是行為金融學，他們倆是合作伙伴，他們多來到我們金融研究院的高峰論壇做了主旨演講，他們研究非常有意思的是，我們可以看一看，實際上發(fā)現趨勢跟蹤有的時候，人并非理性的投資，過去總講有效市場、無效市場，現在新的一波行情、新的一波理論反而認為行為學會引領市場，也就是說羊群效應就是一種行為，就是一種引領市場的潮流，你抗力不了他的趨勢，只能跟蹤他，沒有辦法。有的時候政府可以掐斷式、熔斷式的管理，這個對趨勢追蹤會有一定的影響。

　　我想談一下比較新鮮的研究方式，除了在算法交易的過程中，不單對公司本身進行研究，同時我們會對他的上游、下游、競爭對手的大數據都進行分析，通過全方位、360度的分析捕捉相關的信息信息，獲得這個公司的判斷，決定打分，這個公司里買進的時機以及買進多少。

　　我九年前加入這個公司的時候，當時我們是GLG的基金經理，他是負責專門的水泥、鋼材這一類基金，他是主動型的基金，他采訪了很多大的房地產商，這是2009、2010年的時間段，包括潘石屹、王石、郭廣昌很多大的CEO，他覺得他聽到的故事不知是真是假。我說你怎么判斷你的真實性？他說亦非你跟著我去，我們倆坐支著他的車，他帶我去天津，他在天津港坐了一天，記了所有進出港的散貨、貨柜，每個月來記錄一次，通過這個來判斷中國房地產行業(yè)對水泥的需求，對原材料的需求，他進行了很多人工的確認?，F在這些東西都會被大數據和算法解決掉了。

　　我們剛才談到大數據，大數據最重要的一點，過去90%的數字是在兩年內成立的，實際上過去兩年產生了世界上90%的數據，根據摩爾定律，數據差不多每18個月會翻一倍，這種情況下，未來的數據量和基數越來越大，而翻倍的速度也會越來越大，所以大數據的采集、大數據的分析、大數據的算法越來越重要，未來將是大數據的時代、AI的時代，這確實是不可逆轉的趨勢。

　　最后我引用一下查理·芒格的名言，他說你要知道你的特殊競爭力、有前瞻性思維、勝者為王。

　　我們在中國一切目標都是為了跟當地的同行一起共同合作，本身中國境內的機構和個人投資者保值升值，這是我們的目標，不是狼來了，是羊來了，希望和大家一起合作，下面我想放一個短片，是我們公司的。謝謝。

　　主持人-楊越：李總分析海外基金進入中國市場監(jiān)管政策的變化以及前景，并且結合英仕曼成功經驗以及未來與大數據學界融合的趨勢談了很多想法，相信各位深受啟發(fā)。下面有請馬鞍山鋼鐵股份有限公司總經理助理章茂晗。

　　主持人-楊越：李總分析海外基金進入中國市場監(jiān)管政策的變化以及前景，并且結合英仕曼成功經驗以及未來與大數據學界融合的趨勢談了很多想法，相信各位深受啟發(fā)。下面有請馬鞍山鋼鐵股份有限公司總經理助理章茂晗。

　　章茂晗：各位領導、各位嘉賓下午好！感謝中信期貨，我是來自于產業(yè)，來自于鋼鐵，也是第一次參加期貨大會。以前也參加過不少論壇都是產業(yè)類的，今天面對如此多的金融、銀行、基金行業(yè)內的專家，我只能從產業(yè)的角度、鋼廠的角度看一看鋼廠在經營過程中所承擔的風險，如何來規(guī)避風險，主要就這兩個方面跟大家做一下介紹。

　　馬鋼股份進入金融市場比較早，1993年第一次在鋼鐵網上上市，也拉開鋼鐵企業(yè)上市的大潮，轉眼已經25年了。隨著上一輪產能過剩，通過了一段鋼鐵寒冬，通過一些教訓也讓企業(yè)有了一些對策。

　　我主要介紹三個：一是鋼鐵企業(yè)風險以及風險規(guī)避的需求；二是如何利用期貨市場對沖、規(guī)避這些風險；三是如何利用期貨工具為企業(yè)保駕護航。

　　第一，鋼鐵企業(yè)的產業(yè)鏈是長的產業(yè)鏈，現在雖說期貨的盤面，鋼鐵的企業(yè)利潤，1700、1800、2000，這只是模擬鋼鐵企業(yè)，實際鋼鐵企業(yè)的營運是不相符。馬鋼80%的原材料依賴進口，主要在巴西和澳大利亞，原材料到最后做成產品在市場上銷售大概需要40到50天，整個鋼鐵市場發(fā)生了很大的變化，長流程的過程中，企業(yè)存在很多規(guī)避市場風險的情況。

　　鋼鐵企業(yè)都是對外的，原材料也是對外，或多或少，80%是依賴進口，國內有很多的鋼廠，30%、40%甚至50%有自己的礦山，很大一塊風險是放在市場上，鋼材也是一樣，價格的變化，鋼鐵期貨和原材料上市加劇了市場方面的風險。今天是期貨大會，也講到風險的防控，鋼廠到了1600、1700、1800，成本是沒有算的，供給側改革有一條是降杠桿，馬鋼的杠桿是62%，一年為銀行打工要十幾個億，2015年最困難的時候也得付出資金的利息。鋼鐵行業(yè)是人工密集型和資金密集型的產業(yè)，隨著后面供給側改革深入進行，下一步鋼廠，2018年把去杠桿作為最重要的任務之一。

　　關于價格風險，一個是原料價格的風險，焦煤、焦炭價格上漲會造成鋼廠成本的上升，這樣會影響企業(yè)價格的上升。原材料價格下跌也有這樣的風險，會形成庫存的風險。通常的庫存是20天到40天，這么大的庫存量，無論價格上漲還是下跌，如果沒有風險控制的話，上下都存在風險。

　　鋼材這邊也是一樣，鋼材價格上漲，大多數情況下，原料端和鋼鐵端都是同漲同跌，鋼材價格上漲會面臨原料上漲的窗口。鋼材價格下跌，鋼廠就怕價格下跌，特別是鋼材，市場發(fā)生了變化，經營就發(fā)生了風險。

　　這是關于期貨盤面利潤風險，大幅的波動，我們把我們的外匯包括一些利率風險對沖加進去，這是老的版本，后來改了一下沒有放上去。

　　2016年套期保值的案例，2015年年底我們要通過資本市場能對沖，能改善一下，面對這個市場的狀況，我們總共做了六件事，包括今年。

　　下面介紹兩個我們做的案例，一個關于賣出，供給側改革開始以后，剛開始我們判斷市場是恢復性的上漲，不可能全行業(yè)，如果這樣延續(xù)下去，不僅僅是鋼鐵行業(yè)的事情，可能是國家的事情，供給側改革深入的推動，價格市場出現劇烈的波動，期貨往上走，現貨往下跌，和以往發(fā)生了很大的不同?，F貨價格高于盤面價格150到200元，當時盤面高出了現貨賣的價格50，就反過來，七月底、八月初了，我考慮到資金成本、倉儲成本，果斷在期貨市場對所有的庫存進行套保，現在這個價格有人買我就賣，沒人買我就不賣，這樣減輕現貨部門的壓力，對于價格還是比較敏感，賣低了對現貨部門壓力很大，套保完了以后，不到半個月的時間，現貨出現恢復性的上漲，期貨盤面650，有效規(guī)避現貨市場的波動。

　　這個是焦煤，煤炭也是供給側改革重要的行業(yè)，以前庫存一直很高，煤炭也是很過剩，賣不出去。三十年河東，三十年河西，供給側改革完成以后我們發(fā)現整個市場的庫存大幅度下降，年初的時候國家說供給側改革，現有的產能拍死，在產的產能需求應該差不多，應該是供需平衡，我們后來判斷通過庫存，通過市場調研，供應是趕不上需求的，在那個階段，煤炭行業(yè)供給側改革去年是276天嚴格執(zhí)行的，鋼鐵企業(yè)還有一個過程，鋼鐵企業(yè)供給側改革在今年，去年是在煤炭上，應該是很明顯，去年我們主要的用煤是煉焦煤，我們規(guī)避了原材料價格上漲的風險。

　　利潤套保，我不是做金融的，2015年感到很奇怪，11月份已經達到了很高的高度，盤面的利潤和2015年盤面螺紋鋼的價格基本上是一樣的，現在盤面還不止1000，我們每年都會對來年做經營預算，每個月會對下個月做經營預算，我們會對價格進行預算，在盤面上進行套保，保證下個月經營預算的實現，這個在如果少賺了會挨批，的的確確做了5個億的利潤，兩個市場下跌，通過盤面套保補充1個億，這個還可以，盤面套保我們做得很少，也沒有主動去做。

　　最后是關于期貨套保，作為一個實體企業(yè)、一個產業(yè)，希望我們在金融市場上、期貨市場上把我們掙多少錢，彌補我們的頭寸。鋼廠規(guī)避風險是我們的初心，期貨上我們需不需要做套保是需要根據我們的市場判斷、市場的預期，如果存在一些風險敞口，我們就可以做一些套保的動作，如果沒有的話，螺紋鋼1600漲到4200，我不會在這個市場上買螺紋過，存在風險就買一些焦煤、交談，對于期貨的套保，經營鋒線上考慮，不是一些投機。我也會結合一些庫存，結合市場的變化，淡季、旺季，包括基本面、政策面的變化，用期貨做一些調節(jié)，調節(jié)庫存也好。

　　這是我們給自己定的一些原則，風控管理每個人的理解不一樣，我們通過兩到三年的時間做了一些要求，也是有買入套保和賣出套保，實踐的過程中可能會有時差，我剛才也介紹了近月的螺紋鋼和馬鋼盤的螺紋鋼正常的息差是150到200，截止到星期五盤面的價格和我實際賣的價格相差800，按照150、200的老模式，現在要套保的話，可能帶來一些錯誤的保證行為。

　　以上就是一些介紹，謝謝大家。

　　主持人-楊越：張總用詳實的案例向我們介紹了馬鞍山股份有限公司在期貨市場套期保值方面做了很多工作，希望更多的企業(yè)客戶能利用衍生品工具為企業(yè)的穩(wěn)健經營保駕護航，感謝張總的分享。

　　下面有請中信盈時朱琳總經理為我們帶來期貨公司資管業(yè)務創(chuàng)新與轉型的主題發(fā)言。

　　朱琳：各位領導、各位嘉賓大家好！今天我講的主題是期貨資管業(yè)務創(chuàng)新與轉型，我覺得這個主題可以用二十年，我們從成立初期，期貨開始有資管業(yè)務，到2014年12月份正式開放一對多，期貨資管加入了大資管的競爭領域，后面就遇到了波瀾壯闊的牛市，遇到的股災，遇到了股指的限倉，又遇到了監(jiān)管去年7.18新政了波瀾壯闊商品的牛市，還有今年嚴監(jiān)管以及我們在央行新的政策，和今天CTA非常難做寬幅振蕩的局面，雖然時間不長，經歷還蠻豐富的，整個過程中是在轉型和尋找新的機遇，所以這個主題可以用二十年，每年的主題不一樣。

　　第一部分我們回顧一下期貨資管方面的發(fā)展；二是我們是如何探索發(fā)展主動管理之路，一些心得和教訓；三是我理解的資管特色。

　　第一，我們主要看一下數據，這里取的是基金業(yè)協會的數據，這一年里面期貨資管下降幅度是23.35%，和基金差不多，基金主要下降的是基金子公司，基金子公司從2012年開始經歷了野蠻生長，蓬勃發(fā)展的過程，期貨資管并沒有這樣的經歷，遭遇到同樣的下降，對行業(yè)的影響還是比較大。證券資管雖然有小小的下降，整體變化不是很大。

　　我們再看一下期貨資管公司的管理規(guī)模分布情況，主要都分布在0到5億之間，說明這個行業(yè)未來的發(fā)展空間還非常大，如果我沒有技措的話，基金公司專戶的主要分布規(guī)模是100億到300億，證券公司是100億到500億之間，前面幾位嘉賓講了11月17號央行發(fā)布了央行的征求意見，它對整個行業(yè)是顛覆性的要求，主要是打破剛兌，消除多層嵌套，統一所有的資管管理。這個對期貨資管的影響微觀層面并不是很大，我們本來也不能剛兌，大家提到期貨覺得高杠桿自帶高風險。去年7·18以后就被管起來，也沒來得及做嵌套，微觀來講，對期貨管理行業(yè)影響不大，實際上是國家宏觀層面在增速換檔、經濟轉型過程中金融去杠桿、擠泡沫一個大的宏觀動作，對于這個行業(yè)里產業(yè)鏈非常小的一端，受到的影響也是公平對待的。有歷史包袱的先解決歷史包袱，應該解決主動管理，發(fā)展自己的核心競爭力，這才是未來的長久發(fā)展之路。

　　第二，我想和大家交流三個問題，期貨資管以做期貨為特色，還是做有期貨特色的資管？FOF是個萬金油嗎？量化失效了嗎？

　　剛才吳總提到耶魯大學的基金模式，同樣有一個是橋水，橋水出了一本書，最近比較紅，橋水以風險評價和全資產配置做全天候，全球非常有名，他根據不同的經濟狀態(tài)設置不同的投資大類資產配置，高風險、高通脹他建議多配商品，總權重是14.58%，這個總權重不是特別大，他是有前提條件的。二是貝萊德集團，這是他去年的配置，商品展3.72%，也符合橋水的模式，全球正在進入經濟緩慢回升的狀態(tài)，核心通脹沒有起來，并不是高增長、高通脹的階段，商品的配置是屬于比較低的階段，這兩個數據可以看出來，在大類資產配置在大宗商品是必不可少的一部分，也是小眾的一部分，期貨資管只做這一部分，一是會受周期影響比較大，二是永遠做不上去，做資管不管哪類型的資管，央行要求統一管理我們肯定要以同樣的目標，大家做大資管，同時要保證自己的特色。

　　2，我談一下FOF，FOF最成熟的市場在美國，FOF在分散風險、降低門檻，進行大類資產配置和整合基金產品上都有明顯的優(yōu)勢，美國的FOF和我們的FOF不太一樣，他70%的資金來自于養(yǎng)老金這種長期基金，主要分為目標收益和目標風險這兩大類，還有收益型和避險型，中國還是以分散風險、降低風險、團購型。目標是不一樣的，我們應該就中國市場特色發(fā)展我們的FOF，不可否認的是，我覺得它還是有非常大的前景，管理自己的交易團隊，培養(yǎng)自己的投資了團隊是需要很長時間的積累。

　　市場風格的輪動非?？欤瑳]有任何一個投資經理可以駕馭所有的市場風格，可以賺到所有的錢，這個調整實在是太難，市場上應該有一些優(yōu)秀的投顧，他的市場賺到錢，我們可以合理的配置，還是可以賺到全市場的錢，我們取的是年數據，折線不夠直觀，已經比較清晰了，FOF產品的收益率不輸給其他的行業(yè)策略，今年的情況下，大家會給很多權益類的資產，大家的收益還是非常不錯，回撤也是可控的。做好FOF是非常值得投的。

　　和很多人交流過，大家在做FOF的想法上主要推的，有相當一部分同行主要推的是有足夠的錢或是有足夠的投顧資源。回顧2017年的大類資產配置，做三件事情是賺翻掉，做多滬深三百；二是做空國債期貨；購買美國期貨。

　　如果是權益類的，配一些海外收益的基金，今年的收益是非常不錯的，如果配的量化為主、CTA為主，今年的收益還是比較慘淡的，我們自己做一個CTA的FOF，我們還是很有體會的，我們作為期貨公司希望作為一個研究對象，等一下會簡單和大家匯報一下。剛才吳總產量也說到，大類資產配置資產配置是在收益中占貢獻的主要部分，這也是我們實踐中非常認可的。

　　FOF的投資經理水平應該要強于投顧的水平，這樣才能清晰的看到他的業(yè)績是否具有連續(xù)性，所說的東西是否具有真實性，這也是吳總提到的話題之一，這都是實踐中經歷了得到的結論。

　　善于做大類資產配置，并且FOF投資經理實際的投資水平是比較強的，可能在交易商并沒有其他的投顧那么強，資訊上沒那么強，具備這兩點，FOF是值得大家探索，并且可以做大規(guī)模、做好的東西。

　　三是量化失效，這兩年被稱為Alpha之傷，去年CTA掙了不少錢，今年不管CTA策略還是量化策略，絕大多數市場上的投資者績效都不太好。我們自己做一些探索，分析一下量化是不是失效了。

　　分析下來，從股票和期貨這兩類，我們把所有的原因都列出來，包括多因子選股策略失效的原因是模型轉換，歷史上有效的因子變?yōu)闊o效。舉一個簡單的例子，市值因子可以輕易賺到錢，投小股票的收益會比投大股票的收益高，組合的收益和基金經理的股票收益相比大猩猩還好一點，原因是整個股票組合的表里，其中有一大塊是小市值股票，占的市值比較大，大猩猩擲股票會擲到小市值的股票，的確比基金經理選出來的好，大猩猩選股法是當時的市場下，小市值因子是非常有效的因子。中國這一點也是有效的很多年，今年突然就失效了。多因子的很多因子里，今年的市場宏觀環(huán)境下，他們都短暫的失效，忽略宏觀的看法，這是中信期貨大咖的結論，我們大家都看得到一個現象，不結合宏觀的觀點按，這個結論是錯的，這個因子是對的，港股的折溢價，宏觀的條件和環(huán)境還沒有發(fā)生變化，量化里也是一樣的道理，忽略因子的有效性，忽略宏觀的情況，很有可能它的確就是失效了。

　　另外是市場波動率非常低，交易的有效性上有一些策略是沒辦法交易，T+0的策略，今年比去年好一點，也不是特別好，期貨量化類策略也是差不多，CTA寬幅振蕩，大家找不到方向，股指期貨限倉，波動率非常小，日內高頻策略，受手續(xù)費提高，導致交易量非常少。

　　我們能分析出這些原因，得出的結論是量化策略只是結構性的失效，也是有一些方法可以去改善它的，主要是對因子收益的宏觀預測變得越來越重要，當然這是世界金融學啊的難題，也不是那么容易解決，我們也加入大量的主觀判斷和研究。

　　實踐證明一切，給大家看一下我們實踐下來的效果，股和擇時，結合一些基本面的方式，分四步：一是通過量化建立一個股票池；二是主動管理或是宏觀基本面的方法去構建宏觀邏輯和量化基金經理篩選多因子結合，強化這個多因子模型。主觀主要是用來排雷的，通過主動管理可以實現收益的提高，量化模型在里面仍然有作用，一是可以起到均衡配置，懂的行業(yè)就超配，看不懂的行業(yè)就標配，茅臺漲到600多以上大家覺得都看不懂，應收帳款、庫存和消費端來看，價格不應該再漲，它已經成長為自娛自樂的大周期股，基本面的角度已經沒有辦法判斷茅臺是不是應該再漲，這個時候我們采取的是標配的方式，這樣是既能不能不跑輸指數，跌的時候也可以及時出去，不會在他跌的時候跑進指數。量化模型一方面起到均衡配置，一方面是風控的作用。

　　實踐檢驗效果，實盤操作的產品，不管是指數增強型還是量化對沖型的，收益結果都是比較理想，11月份市場出現大跌，國債收益率超過4以后，市場的資金緊平衡的情況出現一些變化，出現了股票大小一起跌的情況，這個情況下，我們整個量化模型起到了防范風險的作用，還是取得了一定的利潤，和市場上非常強的選牛股的投顧比起來，或是公募基金比起來可能會差一點，但是和傳統的量化對沖、傳統的Alpha策略比起來我們還是達到了非常好的效果。

　　我們還做了CTA-FOF的研究，希望CTA有效的策略輪動做起來，結果會發(fā)現抵抗不了市場β的走勢，作為一個FOF來說，這個品類還是窄了一些，如果我們做好了可以代表CTA市場β的曲線，并且還能有一定的超額收益，非常適合由其他的大資金配置，不用做非常詳細的選擇，這里我們做了功課，研發(fā)自己的因子投資。

　　因子投資是著名資本資產定價模型、套利定價模型，因子投資的鼻祖，有效的模型要得到驗證，我們自己研究的因子還沒有實現這個前提，只能是幫我們進行投資。藍的是屬于中長期續(xù)接，紅的是隔日和短期的，為什么CTA市場絕大多數人會選擇長趨勢的策略，CTA有效的就是這一段，也可以從這個曲線因子的最后一點小的地方看得到，今年短期在賺錢，中長期在寬幅波動，橫截面動量還是變動，因子有效通過回歸可以證明它的收益性，世界知名的公司，我們給他做過回歸，同樣的收益情況下，穩(wěn)定性比其他的CTA好得多，這是我們決定投他的主要原因，因子投資還在研發(fā)的路上，這條路上可能越走越專業(yè)，這是我們在FOF上的一些研究。

　　第三，講一下期貨資管的特色，我自己加入這個行業(yè)兩三年的時間，覺得仿佛是一扇新世界的大門被打開，期貨不是自帶杠桿、高風險、非常小眾，而是他有自己的特色，我們專注投資商業(yè)衍生品發(fā)揮我們的優(yōu)勢。二是期貨是T+0交易非常適合量化和高頻。三是期貨本身具有對沖功能，馬鋼和前幾位嘉賓說到的期貨對沖的功能，我們自己產品不帶有一定的估值，自己都不會放心，減少股票多投對沖股票風險，市場流動性不能保證的情況下，量大的情況下是做不到的。四是低相關性，也是吳總說的，如何實現股債雙殺配置商品實現高強度收益，商品的低相關性保證了它的獨特性和魅力，我們把握住我們的特色還是可以走出一條康莊大道，謝謝各位。

　　主持人-楊越：感謝朱總的發(fā)言，朱總從期貨資管市場和監(jiān)管的變化方面提出了期貨公司向主動管理轉型的業(yè)務思考，也使我們了解了期貨資管業(yè)務的獨特之處。

　　再次感謝以上各位嘉賓對財富管理業(yè)務發(fā)展的精彩發(fā)言，今天論壇的內容十分豐富，為了給大家充分交流的時間，我們不設中場休息環(huán)節(jié)，下面進行論壇的第二個環(huán)節(jié)，圓桌論壇，下半場我將話筒交給中信期貨的吳剛副總經理主持。

　　主持人-吳剛：感謝各位參會嘉賓，下午兩點到現在兩個半小時，我們分享了幾位領導的發(fā)言，也分享了五位專家對資管的理解，資管新規(guī)也是在最近三周前政策層面提出對資產管理新的一行三會管理規(guī)定，對整個大資管行業(yè)都是規(guī)范性的，為規(guī)范化的發(fā)展提供了很好的契機。

　　第二環(huán)節(jié)請了五位業(yè)內專家給大家分享一些在工作中的想法和實際的案例。熱烈歡迎：

　　民生銀行資產托管部總經理張慶總；

　　中信證券產品部總經理黃曉萍總經理；

　　深圳博普科技有限公司首席投資官袁豪先生；

　　中信盈時資產管理總經理朱琳女士；

　　馬鋼股份總經理助理章茂晗先生。

　　非常榮幸主持這么重量級的論壇，我會問五個問題，分別問五位嘉賓，我會問一個共同的問題，就我們關心的問題再進行第二輪的交流。

　　第一個問題我想問一下民生銀行張慶總，據了解民生銀行的托管業(yè)務有了突飛猛進的進展，目前民生托管與期貨資管和期貨私募機構合作都有了非常長足的進步，請問張總，這些領域民生銀行有哪些突破性的進展？立足銀行，如何看待期貨市場和私募基金未來的發(fā)展現狀和發(fā)展的趨勢？也請張總談一下未來將采取怎樣應對新規(guī)的發(fā)展策略？

　　民生銀行-張慶：主持人好，大家下午好！主持人的問題應該是一個系統性的問題，我下來依次和大家交流一下這個話題。

　　伴隨著大資管時代的浪潮，民生銀行的資產托管業(yè)務取得了跨越式的發(fā)展，前五年民生銀行資產托管復合增長速度高達80%，遠遠超過行業(yè)平均50%的增長率，到今年的三季度末，民生銀行的資產托管接近8萬億，在全市場中我們排名第八，整個業(yè)務都覆蓋了私募、公募、券商、銀行同業(yè)、信托、保險等，目前產品組合個數都已經突破1.1萬個，目前和民生托管、期貨資管合作的產品個數也超過了170個，托管的規(guī)模也超過140億，其中直接參與的投資有40億。

　　今年1月到10月，民生銀行托管的1對多，期貨資產管理計劃，從規(guī)模以及數量分別在全市場中排名第二和第三，可以說期貨資管專業(yè)化托管是民生銀行銀企合作綜合服務內容的項目之一，目前不管現貨、期貨還是期權，民生銀行都能提供專業(yè)、高效的服務。目前與民生銀行合作銀企轉帳的期貨公司已經超過120家，市場覆蓋率高達80%，同時期貨經紀商的落地也體現了民生銀行在期貨產品托管和運營方面的高效、嚴謹，民生銀行為了解決中小期貨產品托管難的問題，我們和中金所技術公司合作，2016年我們和中金所云托管平臺和民生銀行的托管業(yè)務融合，搭建了具有特色的托管平臺，實現了托管業(yè)務的模式化創(chuàng)新。我們托管和私募的合作領域，目前合作的場景超過1000只，規(guī)模超過6000億，市場上的私募機構，中科招商、天堂硅谷、平安等都是我們民生銀行的合作客戶，私募領域我們踐行的服務理念是托管+，我們充分利用托管的平臺，我們開展了撮合的業(yè)務合作，不僅撮合私募機構和民生銀行內部相關的部門合作，同時我們也積極撮合私募機構和我們民生銀行外部客戶之間的合作，成功落地的案例也比比皆是。前一段我們剛成功撮合一端，某城商行的理財基金，我們撮合他和上海某家知名的私募機構進行權益投資，四期規(guī)模一共30個億。私募證券領域打造的是一體化服務流程，除了托管服務之外，我們積極申請積極的行政外包牌照，我們會為私募管理人提供估值、份額登記、績效評估、風險評估，除了基礎外包服務以外的其他增值服務。

　　通過專業(yè)化的分工協作，我想為私募管理人能提供內部資源的最佳配置，同時通過我們的集約化經營和規(guī)模效應，極大的降低私募管理人的經營成本，同時實現合作雙方的共贏，私募股權的領域，民生銀行力求打造融、投、貸、管、托全鏈條的綜合性服務，而且我們會根據私募股權類基金的全生命周期提供全方位、多層次、綜合化的服務，民生銀行積極參與產業(yè)基金的合作，投資涵蓋的領域包括很多，比如說城市道路、公共交通、基礎設施的建設，還有城市管網的投資和改造，以及垃圾污水處理設施的投資，還有生態(tài)園區(qū)、產業(yè)園區(qū)的開發(fā)，上市公司的收購兼并等，我國期貨市場發(fā)展取得長足進步，一個是我們的產品系列和衍生工具不斷豐富，目前已經達到了55個品種，而且基本上涵蓋了農產品、金屬、能源和金融主要的領域；二是期貨的市場規(guī)模在逐步增加，運行質量也在穩(wěn)步提高，市場的交易也是比較活躍的；三是期貨公司下面的風險管理公司也是充分發(fā)揮自己的專業(yè)功能，利用各種衍生工具為企業(yè)提供個性化的風險，價格發(fā)現和風險的服務功能得到市場的認可。一方面期貨價格已經成為宏觀調控部門進行經濟監(jiān)測很重要的依據，同時也是貿易定價基準。

　　期貨、現貨成為現在企業(yè)在業(yè)務發(fā)展過程中進行風險規(guī)避的一種必然選擇工具，在服務三農，推進供給側結構性改革方面也發(fā)揮著非常重要的作用。今后隨著期貨市場服務實體經濟功能的進一步體現，以及市場監(jiān)管逐漸強化，作為期貨公司和風險管理子公司或將在以下三個方面著力于開展相關的工作：

　　1、充分發(fā)揮龍頭企業(yè)和專業(yè)機構的龍頭紐帶作用，鼓勵龍頭、專業(yè)的公司為上下游企業(yè)提供個性化、精細化的風險管理服務。

　　2、推出更多的產品交易模式，進一步優(yōu)化和完善國內衍生品市場的風險防范功能。

　　3、進一步優(yōu)化市場參與者結構，商業(yè)銀行、境外機構能加入到國內的期貨市場中。對于私募基金也是一樣，經過這么多年，通過管理層的多錯并舉的發(fā)展，私募基金迎來了健康的發(fā)展方式。

　　未來發(fā)展的趨勢判斷，對于私募證券基金，一方面根據不同的投資策略來進一步細化分類，同時要進一步明確相應的措施，對不同類型的投資人，滿足他不同的投資需求。

　　另一方面，伴隨著FOF市場的擴大，我們需要針對不同策略分類的私募證券要做好統計、評價、分析、研究，這些都是我們針對私募證券FOF產品科學合理設計的關鍵基石，同時也開辟了非常廣闊的市值配置領域。

　　對于私募股權基金，私募股權基金大概在70%左右，私募股權基金和銀行、保險將是新時期服務實體經濟重要的模式，機構投資人參與私募股權基金配置的受益，以及國內審批模式的優(yōu)化，將使產業(yè)資本、金融資本有效融合路徑。

　　民生銀行也在加速轉型，深度的整合內外各項資源，力求實現行業(yè)內引領發(fā)展，具體有三項措施：

　　1、多管運營中后臺的運營服務，我們會根據市場趨勢加大投入，我們的制度建設，升級換代的配套會做很多的工作，打造集多種功能服務為一體的創(chuàng)新型的科技化、精細化的綜合托管平臺。

　　2、我們由基本的托管服務向著財富管理、資源配置、風控流程延續(xù)配置，提供集中化的托管服務。

　　3、我們也會由后臺的服務提供商向挫折者和參與者轉移，打造綜合合作的平臺，平臺上能實現財富的整合、信息溝通、信息共享。這是針對民生資管和私募的合作，跟大家交流一下。

　　關于資管新政，前面的領導已經談了很多，我簡單再歸納一下：

　　對資管新政的出臺，對銀行的資產管理、公募基金還是有較為顯著的影響，對于銀行是資產管理子公司的運作模式，同時要求獨立于第三方托管和風險準備金等，針對目前具有證券投資基金托管的27家銀行提出迫切的銀行，趕緊按要成立證券托管子公司。

　　投資標的是公募才允許做二層嵌套，對銀行的理財產品和公募進入同一起跑線，隨后對于銀行的保本理財、預期收益產品產生較大的影響，這樣有利于公募基金的發(fā)展，監(jiān)管對私募沒有明顯的涵蓋，如果設立私募的話，對私募基金，備案為基金的有限合伙方式來參與、參批，股權非標債權的項目，今后很難落地實施，這是基本的判斷，謝謝大家。

　　主持人-吳剛：謝謝張慶總，民生銀行一直在創(chuàng)新的路上，十年前我和李彬總有一些業(yè)務上的交流，做會員結構的時候中金所有一個特殊結算會員，專門為銀行準備的結算銀行體系，李彬總去申請，后來由于其他的原因，一直沒有實施。

　　民生銀行在期貨領域，最近十多年來的創(chuàng)新意識，包括與時俱進的落實服務于實體經濟、服務于期貨公司的業(yè)務合作都是走在非常前面。

　　想問一下中信盈時的朱琳總。資管新政實施凈值化的管理，我覺得是這非常大的突破，鋼兌打破以后，傳統的存款渠道會引起一些資金的回流，作為業(yè)內成立比較早，規(guī)模比較大的資產管理公司，請朱琳總談談如何抓住資管新規(guī)帶來的發(fā)展契機，能把期貨資產管理做強做大？

　　朱琳：我想針對兩點說，期貨資管沒有什么歷史包袱，可以輕裝上陣，而且一直都是凈值化管理，只不過因為時間短，還沒有在市場上形成自己在投資方面的競爭優(yōu)勢，我們需要在這方面加強人員團隊的建設，堅持把原來的路走下去。我看到新政的感受，期貨資管方面的監(jiān)管一直是比較從嚴的，風險期貨比較高，不管是我們的投向還是資產管理都是從嚴的，現在大家都從嚴了，回到一個起跑線，想想也挺公平的。

　　金融機構去杠桿已經用了一段時間，未來打破剛性兌付資金會流向哪里的問題是差不多了?？戳酥行抛C券的研究報告，這些錢沒有流入樓市，不準買，被凍緊了，沒有人來買股票，也沒人炒期貨，這些錢進入銀行的理財，存款可能回流短期理財代表中國存款利率市場化，這些錢進到的是一些流動性非常好的短期資產，只要資產管理行業(yè)發(fā)展得好，中國的全域市場發(fā)展得好，這些資金隨時隨地可以出來進入到投票市場、資管領域。對我們來說，要把主動管理技能練好。

　　主持人-吳剛：第三個問題想問一下中信證券的黃曉萍總。財富管理是對客戶負責，財富管理是解決資金到產品的配置問題，今年整個國內的股市表現得比較亮眼，市場投資者對發(fā)行全域類的產品重新燃起熱情，中信發(fā)起的全域類產品認購非常火爆，銀行通道推出很多凈值類產品，數量上大于固收類產品，這種背景下，作為國內最大券商的產品專家，請曉萍總對資管新規(guī)的背景下，明年中信期貨在資產配置時對新規(guī)規(guī)定的四大類產品的配置思路，談談您的想法。

　　中信證券-黃曉萍：我們經過過去六年的經驗積累，我們已經搭建從底層的現金管理類到固收類，權益類，皇冠上的明珠，提供一些比較廣泛的期貨產品選擇，這個工作也是我們在不斷的去鞏固和豐富的。

　　主持人提的現象也是比較有意思，過去幾年我們經歷幾個大的資產周期，包括2015年市場的動蕩，包括去年量化的甜點，包括年底的惡夢，今年以來股票類的產品業(yè)績非常漂亮，終于在最近幾個月得到了投資者青睞，前業(yè)績是滯后的，現在的瘋狂還不像2015年的秒殺，客戶來講一部分先知先覺的客戶增加權益類資產的配置和選擇。

　　資產管理行業(yè)，在這個行業(yè)待了很多年，天天和管理人溝通，其實是非常殘酷的。每天早上起來，過去的一切都是歸零的，未來的市場怎么走，沒有人心里有底，優(yōu)秀的管理人一半是能力，另一半是運氣，能力再強的管理人也有他低谷的時候，我們看明年的市場，新的資管新規(guī)出臺以后，權益類的產品，今年是一個豐年，300多個私募基金按，六年來，年化收益率超過15%，我跑贏市場平均水平

　　今年以來我們10月底的收益率也超過15%，明年怎么樣我們也非常忐忑，具體布置的非常艱難，明年怎么樣配，權益類、衍生品的，還是要站在大類資產角度，我們有一些明年的規(guī)劃，跟大家分享。首先對一個投資人來說，無論機構還是個人，我們倡導做資產配置的理念，花無百人紅，我們不知道哪個資產類別會成為寵兒，哪個資產類別會成為狂風暴雨，我們還要做分散化的配置。

　　要仔細甄別高風險的信用產品，或是收益率相對比較低，風險程度比較低的，他是有不同的類別，這方面我們也提供大量固收類產品，我們和公司合作，通過同行業(yè)務線，通過資產管理部給客戶提供一些信用類風險比較低、收益比較適中的產品。

　　提高收益的部分是權益類產品，權益類資產配置的角度，產品永遠是一個落地的工具，首先要想清楚，明年組合里有多少還要保持權益類資產上，最近產品賣得很火，很多客戶經理說要不把把今年漲的百分之三四十的產品除掉。我說接下來干嘛呢？他說我再買下一個，這個事情要先想清楚，明年資產配置有多少要布在股票市場上，股票市場比較雄縣，尤其是明年動蕩非常大，個人去選股相對比較弱勢，我們還是鼓勵把這個工作交給專業(yè)的投資人做，選擇經驗豐富的，管理能力比較強，尤其是管理過大基金席下的權益類產品，管理規(guī)模對策略的容量是非常大的挑戰(zhàn)，明年權益產品是配置的方向，產品的甄別和選擇，管理人的選擇是起到非常重要的作用，就像今年一樣，同樣都買一只私募基金，有的人年底收益率非常薄甚至略虧，有的人相對收益率比較高，產品之間的分化是非常明顯的，這是我們看到的情況，明年的分化會更明顯，沒有大的系統性機會的時候。

　　商品、衍生品方面，我們推崇這方面非常優(yōu)秀，有一些外資背景，在中國做了非常多年管理人所提供的產品。

　　還有一類是混合類的，最近一年來，FOF產品成為大家津津樂道的東西，深圳中心區(qū)走過來十個人有九個人說要買FOF的產品，一定要看管理人有沒有足夠強的團隊和背景，對細分類的資產進行研究和預判，有沒有被過往證明的業(yè)績，這是我們的觀點，明年不一定像今年這么舒服，今年做的股票多投是比較舒服的，明年市場比較兇險，債券類的資產要小心，選擇這方面的資產收益率要放在第二位，安全放在第一位。

　　主持人-吳剛：非常感謝黃總，黃總講到FOF類配置的觀點，中信證券有一款幸福類的FOF表現得非常不錯。

　　中信證券-黃曉萍：這是和華夏資本一起做，2015年5000點我們推出這款產品，我們看出客戶對權益類私募產品的狂熱追求，中信做產品的本質理念是不希望讓客戶賠錢，我們希望讓客戶賺錢，我們想推出幸福的FOF產品，投的還是線上的管理人，我們不是做的擇時，這不是我們的強項，我們做的是戰(zhàn)略性調整。5000點推出我們很長時間沒有建倉，我們周圍的銷售部門、客戶經理來問，市場漲到8000點，你們準備怎么辦？那個時候商品漲了不到1分錢，大部分錢配在新購新股，選擇的管理人都是從1塊錢開始做起，都是需要要做安全鏈的，所以非常謹慎。因為這個讓我們躲掉幾輪的股災，熔斷的時候我們也受到了一定的損失，運行到現在產品的子基金，所有費用的凈值是在0.2元到0.25元，實現了毛利率10%的預判。

　　我們做這個項目蠻大的體會，我們要對大類資產有明確的預判，做這類產品的過程中，我們看到美元對人民幣升值，我們配到中資美元債，配一部分的公募基金，我們看到一些股票優(yōu)秀管理人的潛質，我們配到股票優(yōu)秀多頭管理人上，我們也配到海外中資概念股的基金，海外對沖基金，也配到一些港股資金，大的波動我們分享到，我們回避一些債券類的產品和債券基金，這個過程中很重要的一點，我們底層的管理產品相關性非常低，跑出來我們都沒有想到這個相關性是非常低的，同時他們的下行風險、抗風險能力比較強，使得我們每個月總是管理人賺錢，我們總有團隊在創(chuàng)造收益，但是不多，積累下來我們就可以把回撤控制住，提供相對穩(wěn)健的匯報。

　　主持人-吳剛：再次感謝黃總，第四個問題想問一下馬鋼股份的章總，資管新政根本目的還是服務實體經濟，縮短實體經濟的融資鏈條，降低實體經濟的融資成本按，資管新規(guī)募集資金支持國家重點領域和重大工程建設、科技傳信、戰(zhàn)略新興產業(yè)，包括“一帶一路”建設、京津冀協同發(fā)展等領域，鼓勵金融企業(yè)發(fā)行金融產品募集資金，降低企業(yè)的杠桿率，請章總就馬鋼資管支持實體經濟方面的想法和建議。

　　馬鋼-章茂晗：鋼鐵企業(yè)是資金密集型的企業(yè)，對資金的需求還是蠻大的，這幾年對鋼鐵企業(yè)來說融資難、融資貴。隨著供給側改革的推進，以前是盲目的鋪張，供給側改革以后，鋼鐵企業(yè)想立足于世界之林，后面肯定有一些裝備的升級、產品的升級。對于鋼廠融資來說有很多，通過銀行、通過方方面面的資本市場，債券對鋼鐵行業(yè)不太待見，鋼鐵行業(yè)也沒有國民待遇，的的確確也對，過剩的行業(yè)，市場上給你這樣的待遇也行，隨著供給側改革完了以后，債券的利率是不是能比鋼鐵行業(yè)有國民待遇，這是鋼廠的需求。

　　業(yè)務方面、保險、套保，現在更需要往金融行業(yè)扶持，大部分的鋼廠是不參加套保，套保也是這幾年，剛開始是民營企業(yè)，國營企業(yè)非常少。

　　實體企業(yè)不參與，不是他不敢、不想，而是他不懂，現在我們通過慢慢摸索，每個月的套保額度、規(guī)模不足5%，5%的影響覆蓋100%的風險不可能。一方面希望金融企業(yè)能輔導鋼廠，期貨市場最大的障礙是不連續(xù)，它不是農產品，他需要生長、摸索的周期，鋼廠是連續(xù)生產，這個月生產想在市場兌現，每月要賣鋼材買原料，期貨市場能成為連續(xù)月的話，更有利于鋼廠規(guī)避風險。

　　對于馬鋼來講，越來越多的金融企業(yè)緊密聯合，包括中信、中國銀行等，中國幾千家鋼鐵企業(yè)同樣有需求，鋼鐵企業(yè)更需要金融企業(yè)支持。

　　主持人-吳剛：章總談到連續(xù)合約的問題，鄭州商品交易所、大連商品交易所有一些舉措，為了鼓勵連續(xù)合約方面做了一些持續(xù)性的制度規(guī)劃，相信很多的資管產品、資管公司一定可以利用好這個政策，把我們近期合約、不活躍的合約能活躍起來，最大程度支持實體企業(yè)套期保值的需求。

　　博普是量化機構，行業(yè)專業(yè)性是非常強的，10月18號美國上市人工智能的機器學習的AIEQ，主要是通過算法進行主動ETF管理，AIEQ是利用IBM沃森的技術和大數據處理的能力去分析美國境內的投資機會，AIEQ每天的處理公告，包括季報、新聞，上市兩天跑贏市場，一個月跑輸市場三個點，最近又回到凈值的基準線，波動還是蠻大，請袁總談談人工智能交易基金的想法。

　　博普-袁豪：90年代有非常多的研究，是否用機器學習的方法預測股票市場未來的走勢包括非常常見的股票Alpha選股模型，本質上可以認為是一種弱化的智能加金融工程結合的機器人選股。

　　八九十年想用機器學習做機器人選股，能用的數據就是股票的價量數據，到了信息爆炸的時代，隨著互聯網的發(fā)展，現在擁有的數據和價量比較起來多了非常多，舉個例子，比如說在美國，在美國炒股，不去看美國總統川普的twitter，非常有可能會錯過一些非常重要的信息，這些領域的人工智能相對二三十年前多了非常多的數據可以做分析、預測。

　　另一方面，現在的計算能力也比二、三十年前強了非常多，大家知道摩爾定律每年呈指數級的增長，包括近幾年GPU的發(fā)展使得并行計算可以得到非常有效的實施，我們現在能看到用人工智能的計算能力遠強于以前，包括手機上一個很普通的智能手機計算能力比得上二十年前大型的計算機。

　　我們再看看機器學習算法方面，最近十年比較火的是深度學習，以往也不是沒用機器學習算法做股票市場的預測，80年代大家在研究神經網絡，深度學習出來能對股票市場的預測有幫助呢？本質上強調因為深度學習算法本身有很多算法沒有的特點，比如說特征的提取，降媒更加有競爭力，會配合信息量、計算能力，這兩項都要結合在一起，新的人工智能算法才能有用武之地。

　　我們比較一下機器人選股和傳統的股票主動選股會有什么樣的不同特性？按照傳統的股票多頭選股的基金，很多時候是依賴于行業(yè)研究員覆蓋盡量多的標的，從而選出一些適合投資的股票，不管怎么樣，人的精力本身是非常有限的，他們涵蓋的這些標的也是非常有限的機器人選股，有可能通過挖掘一些數據來選出一些比較冷門的股票，一樣也能有比較好的收益?；鸾浝磉x股通過行業(yè)研究員的方式，剛剛提到的原因，因為精力有限，很多股票基金有非常強烈的風格，有可能是個人的風格，有可能是機構本身的風格。

　　當市場出現一些分割變換的時候，傳統的做法不一定很快的適應新的市場風格，有的時候會有些人的主觀感情因素在里面阻礙適應新的風格切換。機器人選股，包括剛剛提到AIEQ，投資流程上屏蔽人做選股方面判斷的感情因素。

　　我們再回到AIEQ這個基金本身，我也看了一下這個基金的說明，他們當時推出的時候，他們希望對標一個大盤的波動率，同等波動率下選40到70只股票，希望能夠有比較好的收益，剛剛主持人提到，這個基金推出之后這段時間，它的波動相對來講還是比較大的。為什么會出現這種情況？我也是猜想，很多細節(jié)也沒有公開出來，新興這一類的人工智能選股模型，可能缺乏一些比較傳統的金融理論和模型去幫他做一些風險控制，這是一點。剛剛朱總那邊演講的時候也提到，不管是量化選股還是機器人選股，如果在策略運行的過程中沒有考慮到一些宏觀因素的變化，有可能跑不贏市場。

　　總的來說，我們是這么看的，機器選股有它的天然優(yōu)勢，因為他能處理非常大量的數據，另一方面如果未來要在市場上能夠贏得投資者的青睞，我覺得必須要和現代金融理論和模型相結合才有可能有更好的發(fā)展。

　　主持人-吳剛：我個人也是比較關注這個產品，它是公開業(yè)績的純人工智能的交易型產品，今天的主題是資管的新規(guī)，包括對于資管行業(yè)的探討，在資管新規(guī)下，每個券商、期貨、銀行、私募基金，都是會在過渡期內，都歐一些想法和措施。

　　下面有請臺上每位嘉賓簡短聊一下資管新規(guī)對我們所處行業(yè)發(fā)展的影響。

　　民生銀行-張慶：畢竟管理辦法是給出從過渡期到正式實施一年半的緩沖期，這也給各個機構進行充分的調整留出了時間。

　　中信盈時-朱琳：說到對行業(yè)的影響是縱觀層面，我從宏觀方面和微觀層面講一下，為了實現十九大以后的中國夢，金融去杠桿、擠泡沫是必須為之的，這肯定是正確的。微觀的角度，中國上一次的去供給側改革是在1996年到2000年，1992年以后經濟過熱造成了很多投資上的亂象，1996年開始是進行一輪供給側改革和國企改制，導致的結果是1999年中國股市的大牛市，監(jiān)管重新收緊和互聯網外盤影響的破滅。的確帶來了經濟走勢下行，股市上行的美好局面。開啟了2000年后的黃金十年。上一次是金融開放的，現在是金融監(jiān)管，和我們原來的金融狀態(tài)也有關系。

　　為什么我說了是微觀的？當年的改革造成了我這一代人父母大批量的下崗，改革的洪流中我們知道他的方向是正確的，對于微觀的人來說必然會受到一些影響，如果泡沫太多的話，一定會有一些人和事、業(yè)務被擠出。資管行業(yè)又是以人為核心，完全靠人的能力做起來的行業(yè)，對微觀的影響，對這個行業(yè)的影響是非常大的，我覺得應該這樣看，上一次的改革雖然影響了一批人，他們也好好的活到現在，而且有一些人還找到新的發(fā)展契機，對我們來講，如果每個從業(yè)人員可以對自己有正確的認識、正確的要求，累計自己真實的實力，而不是自嘲是搬磚的，我們有實力的話可以把這個行業(yè)做好，每個微觀的角度都往這個方向發(fā)展，這個影響是會比較溫和的，未來會像一條康莊大道走過去。

　　中信證券-黃曉萍：我非常認同張總和朱總的，資管新規(guī)出臺后會推動國內資產管理行業(yè)回歸到投資的本源，站在投資者那一端會讓更多的投資人降低預期，對風險和收益也更加清醒和合理的預期。過去這么多年來，這幾年金融產品大爆炸，大量高收益、剛兌，剛兌又提供高收益產品的存在，其實對投資人來講已經把大家慣壞了，大家心目中以前認為我就是沒有任何風險的剛兌收益率，實際上會對別的產品有更高要求的回報。這幾年往下降了，隨著一些剛兌事件被打破事件的發(fā)酵，大家還是希望永遠有一種六到七個百分點的甜點沒有任何風險的存在，不資管新規(guī)落地之后，未來投資人會慢慢的意識到一點，如果我們對回報多一分的要求，可能要多承擔一份風險，因為風險暴露度要求提升，這個時候對行業(yè)來說是好事，怎么尋找投資能力更強的管理人，怎么把這些管理人的產品去跟投資人做風險適配的撮合，對銷售人員的要求更高，會提升整個行業(yè)的專業(yè)度，大家對風險和回報都有顛覆性重新的定位和認識。

　　博普-袁豪：我們所在是私募的行業(yè)，我們是做量化的，我結合量化私募講一下新規(guī)的影響，合格投資人比以前要求高了，以前要求300萬，現在變成500萬。黃總剛剛提到，打破剛兌以及理財產品凈值化，對量化私募行業(yè)是一個利好，我們對這個行業(yè)和投資人接觸的經驗來看，非常多的投資人是把量化私募對標成類固收的資產類別，別人會看到純固收的產品有一些凈值型的產品，往上走、到期的時候剛兌看不到背后的風險，我們做量化投資的話，我們非常大的特點是，我們的策略是希望收益率回撤點是希望能做到比市場上別的資產更高，這是投資本身的意義。如果說打破剛兌和理財產品凈值化，相信更多的投資人會愿意將原來配在那一類理財產品的資金慢慢往量化的私募轉移。

　　新規(guī)有一個很重要的觀點是要去杠桿，期貨本身帶有非常高的杠桿，這方面導致有一些影響，這是我的觀點。

　　主持人-吳剛：謝謝，今天我們請了五位專家跟大家分享關于各自領域資管新規(guī)的心得，還有一點時間，看在場嘉賓有什么問題需要跟我們在座的五位嘉賓互動？

　　提問：袁總能不能介紹一些實際的影響？

　　博普-袁豪：我們公司大部分的產品都是管理型的產品，幾乎沒有結構化的產品，這方面的影響不是很大，新規(guī)有一個多層嵌套，或多或少有一些影響，市場上的解讀，有些銀行的理財資金可能是打了包，有的時候在投一個FOF再投到私募基金，要把多層嵌套去掉的話，多多少少也會受到一些影響。

　　主持人-吳剛：您管理多少資產規(guī)模？

　　博普-袁豪：大概30億。

　　主持人-吳剛：我也想談談我對資產管理新規(guī)的想法，即將實施的新規(guī)是將資產管理回歸本源，核心的思想就是在資產配置方面是更加有效的能夠降低整個資產組合的回撤，比較穩(wěn)定獲取一些收益，這個事情可以靠人來做，也可以靠機器來做，可以人工搭配組合。

　　作為公募基金、私募基金，都有一些對大類資產配置的需求，早上看美國專家的分享和下午各位的分享，我們在大類資產配置方面還是可以大有作為，我有一個問題想問一下在座的嘉賓，在銀行里，招商銀行有一個辦理叫摩羯智投是智能配置的市場，大概80億的市場規(guī)模，今年以來的收益在7.5到8左右，是銀行里面最早介入到智能配置的市場，我想聽聽各位專家對這件事情的看法，以后的智能配置是不是大的資產配置趨勢？

　　中信盈時-朱琳：智能配置是大的趨勢我們就失業(yè)了，Alpha Go打敗柯潔，他是可以實現。我們沒有看交易所下的函投資就失敗了，智能投顧面臨復雜多變的環(huán)境，不像圍棋一樣完美博弈環(huán)境的話，其實還有很長的路要走，可以肯定的一點，這條路的方向一定是對的，而且真正實現機器人完全取代人工，我們完全失業(yè)之前可以作為我們很好的輔助工具，很有可能成長得日新月異。假如他只有兩歲孩子的智商，有的時候跑贏指數，有的時候跑輸，如果成長到五歲、十歲還是很可怕的。

　　中信證券-黃曉萍：這個影響是很大的，很快做到80億的規(guī)模，因為它有很多算法，算法就是人類編出來了，算法不可能是恒定的，有大量的參數設置，參數的設置非常重要，朱總談到的這點是非常對的，就說資產管理行業(yè)，我們面臨底層資產，有很多是人類扮演非常重要的角色，我更多的理解，我可能沒那么悲觀，對人類的信心更強一些。對他來說，這個團隊跑一年，這個模型跑一段時間也要看他的收益率情況，對他未來底層的調整，這些要靠他們團隊付出堅持不懈的努力來實現。我覺得更多的是通過借助一些智能化的技術，使得我們要依靠大量密集型的工作，更加有效率，客戶的體驗更好。

　　博普-袁豪：關于智能投顧我提一點觀點，智能不只是體現在資產配置上，也體現運用智能投顧投資者的風險偏好上，同一個資產配置方案對同一個人來講意味完全不一樣的，針對不同的投資人，我們要根據投資人的風險偏好比較智能的做資產配置，而不是側重在組合收益率究竟是怎樣，這個不完全是正確的。

　　主持人-吳剛：為什么問最后一個問題，資產新規(guī)22條專門講到這一點，智能配置是牌照制的管理，央行都會對智能配置有牌照管理，智能投顧也會有一些資質的認定，一行三會對在人工智能已經有了前瞻性的管理規(guī)定伏筆在，未來在新規(guī)下，以后在大類資產配置會看到百花齊放，也有主觀的，也有機器的。

　　今天非常感謝在座嘉賓能夠陪我們渡過非常高效的四個小時，非常感謝五位嘉賓的精彩分享。這一環(huán)節(jié)的圓桌論壇到此結束。謝謝。

 

　　上海證券交易所專場活動

　　時間：2017年12月3日上午

　　地點：深圳五洲賓館五洲西廳

　　主持人：各位嘉賓，大家早上好!歡迎來到上海證券交易所今天早上的專場。我們今天專場的題目叫“期權讓投資更安全”。我覺得這個主題真的非常好。

　　有投資，就有風險。風險是金融生活的一部分。金融市場從某種意義上看就是交易風險和管理風險的場所，風險的實質是一種不確定性。風險管理是針對不確定性進行的斗爭：雖然風險不可避免，但卻使投資更加安全呢，期權是管理好風險、非常好用的一個法寶。我國資本市場正處于從不成熟走向成熟的進程中，期權在中國的誕生，就是市場走向成熟的重要一步。

　　下面我們在先有請上海證券交易所首席運營官謝瑋來為上交所專場致開幕辭。大家掌聲歡迎!

　　謝瑋：女士們、先生們，朋友們，大家早上好！

　　今天是星期天，大家放棄了休息的時間來參加我們上海證券交易所的期權專場，首先請允許我代表上交所對各位的到來表示熱烈的歡迎和衷心的感謝！

　　上交所的期權交易已經做了近3年，今天利用這個機會特別要感謝市場的各位參與者，在做交易的投資者，同時也要感謝經營機構，特別感謝做市商，很多人是從國外回來的，我們感謝這些人三年來對期權交易做出的努力和貢獻，沒有他們，這個市場沒有辦法正常運行。上交所的期權是2015年2月份推出的，近3年的發(fā)展過程中，上海證券交易所堅持金融服務實體經濟，防范金融風險和深化金融改革的工作目標，本著穩(wěn)中求進的工作基調，在確保衍生品市場平穩(wěn)運行的基礎上，扎實推進市場創(chuàng)新和發(fā)展，這是我們的一個總的基調。下面我向大家簡要報告近3年的情況。

　　第一，上交所衍生品市場的概況。

　　總體上來看，2017年上海證券交易所衍生品市場運行平穩(wěn)有序，發(fā)展的態(tài)勢良好，在風險得到有效控制的同時，市場的規(guī)模穩(wěn)步增長，投資者參與理性，而且參與人數也在穩(wěn)步增長。投資和管理風險的功能得到了進一步發(fā)揮。

　　1、規(guī)?？焖僭鲩L。2017年以來，這里的數據是截止到11月15日，上證50ETF期權日均成交67.8萬張，單日最大成交166.6萬張，這個數字出來以后，近一兩周的單日成交達到近200萬張，累計成交1.5億張，日均持倉165.1萬張，單日最大持倉202.2萬張，日均成交面值173.6億，累計成交面值3.7萬億，日均權利金成交3.2億，累計權利金成交674億元。這個數據記起來比較難記，因為我看期權市場就看這幾個數據，一是成交，成交現在最多大概是近200萬張。第二個數字是看持倉，做完交易有多少持倉，日均持倉現在是到165萬張。這已經很大了，最大的持倉是在202萬張。我看的比較多的是日均的成交金額，因為整個期權交易還是看成交金額是多少，現在的日均成交的權利金是3.3億，有的時候我經常拿這個數字和保險比，一天賣掉的保險是多少，3億的保險，大概是這樣的數字。最多的時候是10億，比10億多一點，大概是這樣的概況。日均成交量、持倉量、成交面值和權利金成交金額和2016年相比，分別增加了109%、72%、140%、80%。這是整個市場交易的大概數據。

　　2、投資者開戶數穩(wěn)步增長，截止11月15日，投資者賬戶總數25萬戶，期權市場起步的時候只有2萬個賬戶，近3年來增長了20多萬賬戶。目前共有84家證券公司和21家期貨公司取得了上交所期權交易參與人的資格，61家證券公司取得期貨自營業(yè)務的資格，現在期權做市商有13家，這13家里面10家是主做市商，3家是一般做市商。對于主做市商和一般做市商的資格評價，上交所對做市商是有嚴格的管理，我們的管理制度里有一條，每年最后幾位要淘汰，末位做市商淘汰完以后會有其他再替補上去。

　　3、期權合約定價合理，投資者參與理性。今年以來，期權市場成交持倉比平均為0.41，期限成交比平均為0.49，投機交易就是把方向性交易作為投機交易來看待，占比為19%。全年衡量市場質量和風險情況的各項指標均處于合理水平。我們昨天講風險控制和風險管理這塊就說了，上交所在期權的風險管理上建立了一整套的風險管理指標體系，講一個市場是不是健康，不是說感覺上還不錯，這是沒有用的，我們有一套整個的風險管理指標體系，這個指標體系有質量指數，還有風險指數和投機的判斷指標。

　　4、期權的經濟功能逐步發(fā)揮，隨著期權市場規(guī)模逐步的擴大，越來越多的投資者使用期權進行保險和增強收益，保險交易占比大概在五分之一左右，各類型交易占比比較均勻。當前市場受保的市值，受保就是是套期保值，這類市值大概在109億左右，較去年增長27%。今年以來，日均受保市值在99億，單日受保市值最大是135億，比2016年增加了71%。另外，我自己經?？吹氖鞘袌龅某山涣?，成交量我看的時候，今天的成交量大概有多少我會看，看的時候有一個總體的感覺，市場成交量基本上與市場當天的波動，即標的的價格波動成正比，什么意思呢？今天交易上上下下動得比較多的，期權交易量就是大的。前兩天沒注意，期權成交量就很大了，所以期權2017年整個市場是比較平穩(wěn)，最近股市波動比較大一點，期權成交也就大一點。市場的認沽認購比與市場的交易價格，價格的走勢呈反比，什么概念呢？買認購還是買認沽，買認購是看漲，認沽可以看成看跌，如果今天市場看漲，那買認沽的多一些，大概是這樣的趨勢。持倉，現在是這樣的情況，有的時候交易活躍以后就會看一些指標，感覺交易活躍的時候，一般是認購的交易比較多，因為認購比較好做，會比較多一點。但是交易結束以后，是認沽的持倉量會增加比較多。從這些指標來看，整個市場還是很理性，大家不是在那里看著玩的，真正利用期權的人是想要實現保險、增值這樣的功能，從這些指標來看，整個市場我們認為還是比較健康的。

　　這是第一方面，簡要給大家報告期權市場的基本狀況。

　　第二，2017年主要的重點工作的情況。

　　2017年上交所重點圍繞安全運行、市場創(chuàng)新、投資者教育和市場推廣方面積極推進衍生品市場的穩(wěn)健發(fā)展。

　　1、確保衍生品市場安全運行，2017年衍生品市場運行平穩(wěn)，運行操作零差錯，未發(fā)生安全運行事件，上交所不斷完善運行機制，加強流程管理，提升運行風險管理水平。同時還積極的做好應急演練。這塊有時候說起來很容易，運行無差錯，但是你要統計一下一年運行多少次、操作多少次，那都是上萬的。打錯一個字就會有差錯，在交易所，整個運行管理，都是比較有經驗，另外也是比較嚴格，操作基本上是雙人復核，還有很多自動化運行的方式。在這個過程中，要居安思危，不僅僅要做好日常的安全運行，同時還要做好應急演練，要想好各種出現的緊急情況和意外的錯誤怎么防范。在這方面，我們有專門的應急響應體系，很快可以把一些事情在很小的時候處理掉。安全運行是交易所最最重要的一項工作。

　　2、持續(xù)推進市場創(chuàng)新，在風險可控的情況下，穩(wěn)步推進衍生品市場的創(chuàng)新發(fā)展，也取得了一定的成效。重點圍繞增加標的、優(yōu)化合約和交易機制幾個方面推進市場的建設，等會兒我會給大家報告最新的時間安排。

　　3、全面加強期權市場的一線監(jiān)管。為了保障期權市場的健康發(fā)展，努力踐行交易所要履行一線監(jiān)管職責，進一步完善期權市場監(jiān)管的制度，確保落實底線監(jiān)管的原則，動態(tài)監(jiān)管的原則，聯動監(jiān)管的原則，建立了涵蓋宏觀風險監(jiān)控、交易行為監(jiān)管，做市商管理、期權經營機構監(jiān)管等在內的五位一體的監(jiān)管體系，并且不斷總結監(jiān)管經驗，從總體看，全年的期權風險可控，一線監(jiān)管取得比較好的成效，這是監(jiān)管方面。

　　4、持續(xù)加大投資者教育和市場推廣的力度。2017年隨著期權規(guī)模的逐步增長，上交所積極探索創(chuàng)新推廣的方式，將推廣重點從知識普及推廣轉化為注重市場功能發(fā)揮和風險防控的進階推廣。今年，市場推廣覆蓋全國86個城市，舉辦各類培訓510場，直接培訓人數差不多5萬人。這些數據有時候看起來就是一個數據，但是回過去看，86個城市，覆蓋到二三線。510場專場，我們工作天數是240天左右，平均一天兩場，覆蓋人數5萬人。還不包括證券機構自己做的培訓，所以整個期權培訓是花了大量功夫的。以前做培訓主要是做基礎教育，現在培訓更多的是講期權的策略，功能的發(fā)揮，高層次的培訓也在不斷推廣過程中。對培訓資料，我們也不斷編制并推出新的資料。很多人看了資料以后就覺得上交所的資料很有幫助。昨天深交所的王總和他坐在一起，我說深交所推期權比我們舒服多了，至少25萬投資者不用再教育，上交所的投資者直接可以買期權。反正上交所在前面給你把路鋪好了，很多事情在我們的基礎上創(chuàng)新發(fā)展就可以。這是開玩笑。實際上投資者教育還是花了很大的力氣，做了很多工作。我們的投教團隊經常出差，從一個城市飛到另外一個城市，做了大量工作。

　　第三，談體會和思考。

　　在風險可控的前提下，持續(xù)推進市場創(chuàng)新是上交所實現世界一流交易所目標的關鍵環(huán)節(jié)。過去幾年業(yè)務創(chuàng)新和實踐，關于我們上海證券交易所市場創(chuàng)新有這樣幾個體會。

　　昨天在大會上是在講風險控制等，實際上另一方面，市場發(fā)展，昨天我也說了，上交所的戰(zhàn)略目標，上交所的定位是國際交易所，國際一流交易所沒有創(chuàng)新就沒有發(fā)展，沒有發(fā)展不可能成為國際一流的交易所。這些體會，一方面是要準確的把握創(chuàng)新風險控制的關系，這是第一個想和大家分享的。

　　創(chuàng)新和風險控制的關系，主要體現在三個方面，一是創(chuàng)新是市場發(fā)展的基本動力，同時我們也清醒的知道，創(chuàng)新發(fā)展可能會產生新的風險，這些新的風險有些可以預計，有些還無法預測。但是如果從另一個方面來看，我們應該辯證的考慮是否要創(chuàng)新，同時要考慮創(chuàng)新的另外一個方面，如果創(chuàng)新有風險，對引入風險，不創(chuàng)新就沒有發(fā)展，不發(fā)展實際上就是最大的風險。所以這是很辯證的態(tài)度。如果你覺得創(chuàng)新有風險，能很清醒的認識到創(chuàng)新一定有風險，而且創(chuàng)新會引入新的風險，我原來知道這些風險，從整個實踐的經驗來看，越是創(chuàng)新，引入的風險越是多。有些風險是交叉的，單個的看，我們現在有些時候反思，一些安全事件出來以后在反思，單個事件看都沒有問題，一套制度體系設計得很好。但是另外的出來以后，和其他的三個有業(yè)務交叉，交叉以后，每個都是對的，放在一起是錯的。正常的情況是對的，有一個有異常，是錯的，這時候有些風險可以預測，有些風險不能預測。也有一些是由于其他非常偶然的因素引發(fā)的，引發(fā)的因素和本身的業(yè)務無關，只是引發(fā)的那項業(yè)務的偶然因素導致了這項業(yè)務出現問題。我們的觀點是，風險是客觀存在的，而且我們清醒的認識到，這些風險有些可知、有些未知，有些會偶然的冒出來。

　　二是做好風險控制是為了更好的創(chuàng)新。不發(fā)生系統性風險是創(chuàng)新必須堅守的底線，創(chuàng)新的環(huán)境和創(chuàng)新文化建設也很重要，對待創(chuàng)新要有能夠容忍并可以承受一些錯誤的意識，不能因為可能存在風險就放棄創(chuàng)新和發(fā)展，也不能因噎廢食，更不能害怕風險而放棄創(chuàng)新。創(chuàng)新不能說有錯誤就打死，有些錯只要是能夠容忍的、能夠承受的風險就要承受，為了創(chuàng)新要承受這樣的風險。

　　三是創(chuàng)新必須與風險管理能力相匹配，有效的風險防控是創(chuàng)新成功的必然環(huán)節(jié)，不能在缺乏風險管理能力的時候，盲目的創(chuàng)新。我所在未來業(yè)務創(chuàng)新的過程中，會把握好上述的三項原則，平衡好創(chuàng)新與風險的管理，使得創(chuàng)新的環(huán)境與整個工作既不過冷，又不過熱，這是對待創(chuàng)新的一種體會。

　　第二個體會是業(yè)務創(chuàng)新要緊密結合中國的實際，中國是一個有幾千年文明的大國，是典型的超大型社會和東方社會，當前為實現中華民族偉大復興的中國夢而努力奮斗。中國的資本市場也具有鮮明的特色，我不展開多說。中國特色的國情是我國市場任何創(chuàng)新必須考慮的前提，發(fā)展方式上不能盲目照抄成熟市場的做法，必須緊密結合中國的國情，這是創(chuàng)新取得成功的要求，也是道路自信、理論自信、文化自信的具體體現。以上交所為例，借鑒成熟市場經驗的同時，特別注重中國的實際，做出大量創(chuàng)新性的制度安排，實踐證明這是結合中國實際的做法，取得很好的成效。我們開始設計產品的時候，引入很多國際通用的做法，一看，中國的市場有很多和國際情況不一樣的地方，比如投資者教育，很多人說市場上買東西還要聽你教育，那時候講投資者準入，現在堅持下來再拜訪投資者，在里面明確做的人，親身經歷說，上交所的投資者教育做得真好，必須做，如果不做，我們基本上沒有感覺，做了還不夠，還要做得更深入。所以從實踐的情況來看，中國的特色，因為境外的假設你來參加這樣的期權交易，衍生品交易，你本來應該懂的。但是在中國不行。產品設計更多，就不說了。這樣的中國特色我們今后也會長期堅持，脫離中國的實際空談，沒有意義。

　　第三個體會是創(chuàng)新要以服務實體經濟為旨歸。當前，中央明確提出實現中華民族偉大中國夢的目標，實體經濟的繁榮昌盛是實現這一目標的關鍵所在。發(fā)展金融的目的是為了更好的為實體經濟服務，金融創(chuàng)新不能自娛自樂，金融衍生品市場的發(fā)展是市場功能完善的重要方面。通過衍生產品可以提升市場的定價效率和提高資本市場價格發(fā)現的能力，從而優(yōu)化全市場的資源配置，為服務實體經濟為旨歸的業(yè)務創(chuàng)新，既是我國資本市場發(fā)展的基本要求，也是創(chuàng)新取得成功的基礎。上交所在衍生品市場創(chuàng)新，始終堅持服務實體經濟這一創(chuàng)新的初心。

　　這一點體會，有的時候經常在想，衍生品做了以后，到底是為了啥？整個金融是為了服務實體經濟，衍生品做完以后，能不能服務實體經濟？本來大家清醒的看到衍生品和實體經濟關系不是直接的，這個大家都是確認的。做完以后，這是一個問題?，F在主要的控制金融風險是去杠桿，衍生品本身是加杠桿的，去杠桿加杠桿，衍生品在里面怎么發(fā)揮作用，這個關系一定要平衡好。我是看整個市場規(guī)模和市場發(fā)展的時候，經常想一個問題，我們的規(guī)模到底是多大才是合適的，現在總體上判斷，我們現在規(guī)模還比較少、品種還比較少，還是不夠充分。到底要建立怎樣的指標體系？我們用數據說話，這個數據，什么指標到什么程度，我們準確描述這個市場，我覺得這是一個課題。大家可以好好幫我們一起研究。今天你明確告訴我這個指數高了，這個指數低了，像現在波動率指數一樣，波動率指數，假如現在是10，差不多；到18，今天看起來高了；到25，波動大了；8，波動小了。這些指數明確反應市場的信號，我們要用一些指標體系來衡量，這就比較有意思。

　　第四個體會，切實加強業(yè)務和技術的聯動，我們技術和業(yè)務發(fā)展的兩方面看，金融業(yè)務的發(fā)展日益復雜和細分，業(yè)務創(chuàng)新已經離不開技術的支持，另一方面，技術日新月異的進步也可以直接帶來業(yè)務的創(chuàng)新。比如說互聯網金融的技術發(fā)展帶來了交易場外業(yè)務場內化的契機，大數據、人工智能的進展，促進金融業(yè)更加有效和便捷。因此，加強技術與業(yè)務的創(chuàng)新緊密結合，是業(yè)務發(fā)展取得成功的重要保障。上交所產品創(chuàng)新中心和技術部門已經建立了一套密切而有效的溝通機制，精通業(yè)務的技術人員長期駐扎在中心，由中心自主開發(fā)核心業(yè)務的功能，實現業(yè)務和技術的精準對接，保證業(yè)務的創(chuàng)新效率。大家體會很深，中國資本市場、證券市場的發(fā)展來看，技術是業(yè)務的支撐，沒有技術就沒有中國的現代金融服務業(yè)，可以這么來說。反過來，技術本身的發(fā)展，也帶來了業(yè)務的革命，有些你做不到，現在有了這些技術，業(yè)務也快了。很典型的，像現在支付寶、余額寶，這是建構在網絡上，轉型就有互聯網金融，互聯網金融發(fā)展很快，技術的發(fā)展產生了新的業(yè)務。這塊技術和業(yè)務要結合好。

　　這是一些體會和思考。

　　第四，下一步的主要工作。

　　未來，結合上交所發(fā)展戰(zhàn)略和重點工作的安排，穩(wěn)步推進衍生品市場創(chuàng)新發(fā)展，通過豐富期權品種，完善期權合約，交易機制，降低成本、提高效率。同時也要做好投資者教育，做好監(jiān)管等措施，有效提升期權市場的功能。

　　最近一段時間，我們就將推出下面的創(chuàng)新，今天這里講的是已經明確有時間表的，這是目前已經確定的計劃。今年的12月份，我們將推出增加期權合約行權價格數量，提高單筆最大申報數量這項優(yōu)化措施，明年的上半年將陸續(xù)推出組合策略保證金，行權指令合并申報，增加到期期權的月份，做市商雙邊報價等這樣的機制，這些都已經列入計劃。

　　去年這個時候，也是在這個會上，我向大家報告了2017年想要做的一些事情，非常遺憾，2017年確實是非常特殊的年份，今年我們主要的工作，絕大部分的工作都花在一線監(jiān)管和確保市場平穩(wěn)有序運行的工作上。大家可能最關心的，也最想了解的就是交易所滬深300ETF期權什么時候可以推出，這是大家最關心的。2017年我們從交易所這邊來說，所有的準備工作已經就緒，這是可以明確的告訴大家的。現在正在和中國證監(jiān)會密切的溝通，這個也不能確定，預計2018年肯定可以推出來的，我們應該要有信心，因為還沒開始，有一年的時間。我們希望能夠在上半年解決這個問題。因為現在要推出一個期權品種，如果我們要推滬深300ETF期權，從技術準備、業(yè)務準備都已經完備了，僅僅差審批。如果審批結束，一經批準，馬上可以推向市場。我感覺深交所的期權在適當的時候也會推出來的，這是大概的安排。

　　女士們、先生們、朋友們，2017年馬上就要過去了，我們將迎來新的一年，希望通過我們大家的共同努力，讓我們的期權市場在新的一年里更好的服務國民經濟，服務實體經濟，在新年到來之際，預祝明年更加美好，也祝大家身體健康，工作順利，業(yè)務進展順利。謝謝大家！

　　主持人：感謝謝總的精彩發(fā)言。期權市場經過將近3年的發(fā)展，在運行中一直非常平穩(wěn)，功能也得到非常好的發(fā)揮，期權試點應該說還是取得了成功，我們還有很多工作要做，也有一些短板要補。謝總給我們介紹了2018年一些令人激動的，可能存在的新進展，我們拭目以待。

　　大家和市場一起進步，走向成長的過程中，可能也會非常關心期權市場隨著發(fā)展出現的新問題、新的現象、新的特點，想要做更進一步的了解和更深一步的解讀。接下來我們有請上海證券交易所產品創(chuàng)新中心主任劉博士和大家分享股票期權市場發(fā)展新特點。大家掌聲歡迎！

　　劉逖：謝謝大家來參加我們的期權論壇，剛剛謝總把上交所市場的情況和下一步的計劃都比較詳細的做了介紹。我這里簡單介紹一下，最近一段時間期權市場出現的幾個新特點。

　　市場發(fā)展概況，謝總講得很全面，我稍微簡單提一下。這是從上線以來到目前的交易和持倉的圖，總體來看，應該說還是增長的比較快，持倉也好，特別是交易，增長還是非?？斓?。有幾個階段，2015年一個臺階，2016年一個臺階，2017年又是一個新臺階。特別是最近一段時間，我們日均的持倉量都在100萬張以上，從這個數據來看，和全世界主要的ETF期權相比都比較接近，比標普500還有很大的差距，但是和其他的比已經差不多了。整個投資者的交易也非常理性，我們也有很多指標，剛才謝總講了，都是處在合理的區(qū)間，我們覺得我們的投機非常不夠，大家知道，衍生品市場有幾類基本參與者：投機、套利、保險或者說做套保的。期權還可以講增強收益，但是投機比重其實是非常低的，理論上一個市場健康運行或者充分發(fā)揮功能，可能需要1/3左右的投機分子。當然其實也不叫投機，投機就是方向性交易，只不過中文里的投機是貶義詞。

　　參與的情況也比較廣泛，我們當年推期權的時候，做了投資者適當性管理，剛剛謝總專門講了，很多投資人覺得適當性管理限制他參與期權交易，因為要保險，我們有50萬的門檻，沒有50萬就不能做保險嗎？也有很多講這個機制不公平。我們當時想，如果你沒有那么多資金，你不能直接參與期權市場，你可以通過產品間接參與期權市場。這兩年看下來，通過公募基金、私募基金進我們這個市場還是非常普遍的。我們現在各種產品交易的賬戶大概有4000多戶，公募的也有一些，私募的就特別多，我想很多人可以通過間接參與期權市場。有些公司現貨排名相對靠后，但是衍生品的經紀業(yè)務里面非?？壳埃热缛A寶證券，現貨和期權排名實際上是差別很大的，現貨交易排名中等，但是期權的經紀業(yè)務排第一。有些交易量大的公司沒有列上去，像廣發(fā)、華泰，他們也都是做得不錯的，只不過現貨排名也不錯，所以沒有列上。我們把現貨排名和衍生品排名差別很大，并且衍生品做得很好的列出來。我們未來有很多品種，推個股期權后就會更加明顯。

　　期權的經濟功能，經過這兩年的發(fā)展也在逐步的穩(wěn)步發(fā)揮。剛剛謝總講了很多數據，特別提到交易現貨波動大，期權交易量大，說明很多投資人用期權做管理波動的。另外避險，套保市值、受保市值也在穩(wěn)步增加，對標的的影響，我們感覺也是比較正面的。上證50ETF在期權上線前，全市場排第三，因為有兩個滬深300ETF都比它大。期權上市幾個月之后，半年左右，上證50就成為全市場最大的ETF，而且優(yōu)勢保持到現在?，F在它和排名第二的ETF規(guī)模差1倍，上證50目前350、360億，三個滬深300都是170、180億，差距越來越大。當時很多研究，我們在給會里和國辦報期權作用的時候，其中有一條有利于降低標的的波動，對ETF來講還有于提升現貨市場的規(guī)模，經過實踐驗證的。

　　近期我們市場出現的幾個現象，簡單介紹。一是跟波動率有關。為什么波動率指數，歷史的波動率和隱含的波動率，它的差一直比較穩(wěn)。這是中國波指和美國CBOE的標普500的指數差距的情況。從目前來看，差距都不是太大，現在我們的波動率也是跟上市初期比下降非常多，現在有做市商整體來講做起來更困難一點，跟這個波動率一直下降也有關系。這里我們發(fā)現一個有趣的特點，我們左邊的圖是上證50ETF波動指數，我們歷史波動率和隱含的波動率是有個差，但是這個差總體來說是比較平穩(wěn)的，也就是說保費是正向的，期權價格保費是正向的。但是美國不一樣，有一個很重要的因素，它的隱含波動率和歷史波動率有時候不一致，有時候歷史波動率高于隱含波動率，有時候歷史相反，平均下來都是隱含波動率高于歷史波動率，就是賣期權賺錢。但是他們有很多交叉，這兩條線有交叉，我們這邊兩條線沒有什么交叉。但是從這上面說明上交所的期權定價，總體來說還是比較理性的，參與的人還是比較理性的。

　　第二個現象，我們發(fā)現我們認購期權，特別是近期以來，認購期權的隱含波動率要高于認沽期權，在美國認購高于認沽，那是可以理解的，因為認沽的對沖是要賣空股票的，而賣空股票在美國成本很低，美國融券成本比融資低一點，有時候低得多。中國是融券成本非常高，我們不光是高，關鍵還融不到。融券成本高，理論上賣認沽期權更貴，因為對沖成本更大，所以要有更高的隱含波動率，這樣才能保障你的利潤。

　　另外我們看到一個偏度指數，我們的偏度指數，一直比美國CBOE的指數要低，偏度反應尾部風險，發(fā)生黑天鵝的概率，我們比美國低。說明整個市場還是很樂觀，這反映前面認購比認沽貴的原因。

　　第三個現象，認購期權的交易量一直大于認沽，認沽期權的持倉量小于認沽，最近一段時間很明顯，正常情況下，認購的交易多，理論上持倉量也應該多，但是我們認購交易占整個期權交易的60%，但是持倉量只有40%多一點，近期是這么個情況。你看這個圖比較后面的那部分，也非常明顯，之前還是比較一致的，最近一段時間是反過來的。這是我們市場近期獨有的現象。做研究之后我們發(fā)現，中國的投資人很多出現這個現象，有可能投資人搶反彈。還有就是避險，如果市場漲得比較高，50ETF到階段性頂部，認沽的持倉就會增大，真的有投資者認為股票已經漲了很多，我買認沽來做避險，這可能是有關的。50ETF漲很高，擔心下跌，就買認沽做保險。另外我們發(fā)現持倉和占用的保證金也有關，近一段時間市場一直上漲，你賣認購，你的保證金一直上漲，認購期權就多數變成實值，因為我們行權價值比較少，它占用成本高，所以他愿意干脆平掉。市場一路上漲，賣方的保證金很低，認沽保證金收得比較少，資金占用少，這也是一個原因。我們判斷認購、認沽的交易和持倉不同步。

　　第四個現象，剛才講了認購認沽，還有我們的交易量和持倉量為什么不同步。近段時間交易量變化很快，其實今年日均是70萬多一點點，最近一段時間沒有低于100萬張。但是持倉量沒有變化，比前段時間還低，前段時間持倉量有180-190萬張的水平，近段時間只有60、70萬張，最近交易漲得很快，持倉沒有跟上去。我們奇怪的是交易上去了，持倉沒有上去，這是很特殊的現象。交易再上去，持倉沒有上去，那交易與持倉比就太高，我們通常認為這個市場就過度投機，我們在關注這個問題。我們找到幾個原因，不一定充分。一是和持倉限額有很大的關系，因為我們對持倉的結構做了很多研究，持倉主要是一些做市商，賣方和券商還有機構，他們持倉偏多一點，他們的持倉是占整個市場里面比例一大半以上，但是他們的持倉，每個賬戶有1萬張的總額限制，比如一個大機構可以持有10萬張，我們只有1萬張總額限制，對這個有影響。我們現在有很多賬戶的1萬張已經持滿了，持倉量基本上滿了，再增加就增加不上去。第二個原因是，我發(fā)現一個特點，最近一段時間，我們認購期權的內在價值占比比較高，市場一直漲，總體合約來看，認購期權，買認購的都賺錢了，賺錢就是它內在價值比較高。我們發(fā)現一個特點，投資者，就是認購期權的買方或者個人或者其他人，它對內在價值的變化是非常敏感的，也就是說標的只要稍微漲一點，期權的內在價值就會增加差不多的比例。

　　賣方是對損失比較敏感的，因為賣方賺錢就是權利金，錢歸你，你也就是這么多。如果市場波動大一點，你面臨的損失可能比較大，所以賣方要做很多風險管理。我們也有很多裸賣，不做風險管理，不一定要做太多風險管理的。賣方是對虧損比較敏感的，所以這也是覺得市場只要稍微有些變化，賣方很快平倉，導致持倉比較小。買方因為稍微上漲就賺錢，賺錢之后往往也是傾向于把它平掉。所以這段時間我們交易量比較大，和認購的內在價值比較高，和這個有關。

　　我簡單介紹這幾個情況，謝謝大家。

　　主持人：感謝劉總的精彩演講。確實如劉總所說，隨著市場的不斷發(fā)展，新的現象和特點不斷呈現，也要求我們不斷地深入研究，更加深刻地認識市場。

　　接下來我們請布錦忠先生來給我們介紹香港場內場外金融投資產品的互動發(fā)展經驗。有請布先生!

　　布錦忠：謝總、劉總，各位嘉賓，早上好！很榮幸有機會和大家分享我對市場發(fā)展的看法或者是一些經驗。

　　我記得去年講的是期權在整個投資生態(tài)圈里面的重要位置，現在差不多經過3年市場的上升，可能大家都習慣一個標的平穩(wěn)發(fā)展。剛才謝總和劉總介紹了過去兩年多的情況，我希望行業(yè)內的經營者有比較遠的愿景，未來5-10年大概是什么境況。過去幾天我有機會和期權參與者交流，了解他們的情況。很多認為現在只有一個標的，覺得還有很多限制。但是我和他們說還有很多空間你們沒有看到，我當時說，你們只看到期權10%-15%的潛力，還有很多看不到，還有很多是境內市場不可以做的事情。但是我根據我過去20多年經驗，在香港比較開放的市場里，就發(fā)現期權發(fā)揮的作用不單純是你從期權交易表面上看到的。我們上兩個禮拜差不多200萬張，現在能看到這個東西，但是5-10年以后肯定是另外的局面。我昨天看到美國期貨業(yè)協會的主席講話的時候，我看到一個圖表，里面有過去兩年多他們的FCM，就是期貨市場的數目減少，同一時間他們的交易量從期貨期權來看沒什么增加，平穩(wěn)，但是2017年下面一大塊是互換SWAP。代表現在很多投資基金活動在場外發(fā)生。過去兩年多我感受到，雖然境內的只有一個金融期權，但是場外的活動發(fā)展非常、非常快，那個想象力也是很好。待會兒會有專家再分享。

　　首先我分享香港的經驗。大家規(guī)模不一樣，但是期權的發(fā)展應該差不多，未來20年差不多都是這個路線發(fā)展，大家如果是參與期權的從業(yè)人員，應該有一個愿望，將來是什么情況，盡量準備好自己，怎么配合它的發(fā)展。香港衍生品的發(fā)展，場外有一個調查，表現在兩者之間的互動。境內場內市場簡單的情況，現在分兩大塊，主要是期貨期權，這是交易所自己發(fā)的期貨期權，另外一塊是結構性產品，這塊不是交易所的東西，但是在交易所里面掛牌。它的交易平臺也是不一樣，上面那個是在衍生品交易系統里面買賣，也是通過衍生品的結算公司結算，但是下面那塊是放在現貨，就是證券交易系統里面買賣，也是通過證券和結算公司去交割的，比較特殊。也是歷史原因，待會兒我們看一些圖表就明白是什么原因。這是給大家一個大概的情況，下面那塊歷史比較久，一九八幾年已經有買賣。

　　下面這個圖是衍生品成交。衍生品有三十多年，但是牛熊證沒有那么久。如果大家有記憶，2006年、2007年香港的市場比較波動，牛市的時候散戶很喜歡買股份，一天漲10%也不夠，他希望一天漲50%，甚至一倍。當時很多發(fā)出結構產品和牛熊證，牛熊證本身有一個限制。他們都是期權來的。股票期權，大家可以看一下圖，上面的是通過現貨平臺買賣，下面通過衍生品系統買賣。那個增加也是2006年開始的。中間兩個圖表比較一下就可以看到已經有很簡單的互動影響，這是場內的。當時香港沒有這么活躍，經濟不是很好，很多持有基金的人都喜歡做保本投資，所以當年銀行推出很多保本的票據，實際上也是期權來的。但是他們在銀行那邊推，這不是在交易所掛牌的，是通過銀行或者通過財務管理公司去給一些高端客戶買的。

　　第二季推出另外一個比較特殊的杠桿及反向產品，產品很特別，因為香港的發(fā)行人，結構性產品的發(fā)行人的創(chuàng)新很厲害，本來他是買賣股票，可以利用他有一點所謂杠桿的效應，但是跟期貨期權不一樣，實際上它本身是一個期貨來的，但是它是在申請證監(jiān)會批準的時候，是用ETF加買賣基金的形式申請的。大家可能有經驗，新的產品向監(jiān)管機構申請的時候，如果你提到衍生品——劉總、謝總就明白——監(jiān)管機構都擔心這個東西，但是他們可以將這個包裝成交易所買賣基金，相對來說可以接受，因為比較平穩(wěn)，所以當時就可以出來。實際上它本身就是一個復制的模式，可以用互換，我們香港的SWAP或者期貨組成這個東西，但是它買賣是像ETF一樣，如果有機會看港交所的網站，它是放在ETF里面，不是放在結構性產品里面，這是很特殊的安排。

　　場外產品，因為很多年前大家對場外產品的數據、成交情況、參與的情況也不太懂，所以香港證監(jiān)會從2012年開始，每隔兩年做一個調查，因為2008年美國出事以后，大家都知道場外市場不可能不管，但是很難管得準和管得嚴。所以每兩年做一個調查，讓我們了解香港的場外市場的情況。如果你明白香港場外市場的情況就明白全世界主要市場的場外市場的情況，實際上場外市場是沒有跨國家買賣的情況的。

　　這是2014年的時候，大概是分四塊重要的場外產品，第一塊最大的是結構性產品，藍色的那個，37%，當時香港也不多，一千多億。對你們來講可能是很小的規(guī)模，但是在香港當時已經很大了。黃色的部分是我們互換SWAP，兩年以后有些變化，這是2016年，剛才是2014年，2016年我們看到有什么變化呢？結構性產品比重更大，黃色的SWAP占比比較低，黃色的低很多。大部分占比就給結構性產品取代了。為什么有這個變化？肯定是市場的情況有這個需求。結構性產品里面是什么東西呢？這是結構性產品的組成，主要分貨幣的掛鉤票據，還有所謂貨幣掛鉤累計認購期權，當時媒體報道很多，2013年、2014年出來。然后后面是2015年、2016年的時候，你會看到藍色的那塊，剛才沒有那么大，現在大很多。這是針對我剛才說的，機構還有一些高端的投資者，香港所謂高端的就是有一個規(guī)范說明，最少他的投資是100萬美金以上的，通常就是幾千萬以上的。你可以看到它的變化，很多人開始買進很多的貨幣掛鉤累計認購期權，它本身就是不斷賣掉認沽期權。買的人認為股價一直漲，每次下調的時候，都買進，不斷買進，希望越賺越多，這是當時的情況。后面發(fā)生的事情就不說了。這些產品，港交所盡量將所謂場外的產品當成場內的結算，主要國家的市場現在做了所謂管理，除了報告，就是另外引進。定期的份額比較少，也不說。

　　我們看到香港怎么分的？有證監(jiān)會認可的產品，有非認可的產品，這兩個有什么分別呢？如果你希望普通散戶都可以買賣的產品，必須通過證監(jiān)會才可以賣給散戶。中間數量不少，只能賣給非散戶，剛才的結算是100萬美金以上才可以買。除了基金以外，我們看到結構性產品發(fā)展到越來越快，場內、場外產品的互動，12月21日，當天港交所有一個發(fā)布，當天發(fā)行的認購權證和牛熊證有355只，這是最高的新記錄。從2017年到12月21日是整年的發(fā)行結構性產品有1.8萬多只，也是歷史新高。剛好21日那天發(fā)行355只結構性產品以后，大部分都是牛熊證。兩天以后，港交所期貨、期權的成交創(chuàng)新高，差不多170多萬，代表有些互動。尤其是中間，場內發(fā)行，因為發(fā)行牛熊證和認沽權證的投行，它本身已經是證券市場的參與者，另外它認沽權證和牛熊證需要流通量提供者，必須要有一家做市商，大部分是自己做，自己子公司做自己發(fā)行的牛熊證和認沽權證的做市商。那個做市商很大程度大部分都是場內的股票期權的做市商，我們看到場內那塊發(fā)行認沽權證和牛熊證，做市商認沽的公司是股票期權的做市商，可以做循環(huán)互動的流通量，很多可以一起做。所以互相之間的影響很大。

　　這是場內。場外的因素也加進來的時候，場內和場外。他是發(fā)行投行，也是結構性產品的流通性的提供者，也是期權做市商，也是股票的參與者。整個集團里面有不同的身份，在場內可以對沖，但是場外同一時間也有，不僅僅是交易買賣的結構性產品，還有剛才說的所謂貨幣掛鉤累計認購期權等，都是場外的東西，發(fā)行以后都是利用場內的東西避險，成本最低的就是期權。通常用證券的成本比較高，因為有一個印花稅，0.1%，是非常高的。為什么有ETF經理、指數服務公司？因為他們發(fā)行的東西，這兩個就是標的，可能是ETF，可能是指數，可能是個股，所以他們的中間的關系是很密切的?，F在境內，起碼場內沒有牛熊證那塊，但是場外，我們已經有些類似的東西，是結構性的產品，是幫助投資者避險什么的。大概有一個場外場內的互動?？此某山涣浚吹焦善?、期權、認沽權證都是有關系的，期權藍色的那個和股票有關系，認沽權證也是一樣的，代表他們的關聯非常密切、非常大。

　　場外的情況對監(jiān)管機構來說越來越重要，是需要了解的東西，當然信息也不多。場外是怎么做？買賣雙方有一些中介經紀，他的中介聯系買賣雙方，通常每天早上打幾個電話，但是現在因為跨越不同的國家、不同市場，很多時候有一些所謂交易平臺，你是什么產品，可以成為這個平臺的會員，就可以看到報告，也可以提出自己想買賣的東西，還有量。中介機構有很大的工作，是當你選哪個流通量時，因為全世界同業(yè)產品可以選擇，他的系統幫你選擇最好的，通過中介機構幫你成立。因為它是場外，所以必須有人幫你結算交割，所以也有一些提供者。我大概了解境內的情況，現在參與的不太多，只有四五家重要的參與者，我覺得這個規(guī)模肯定越來越大，主要就看剛才的圖。有沒有機會從場外的東西通過場內的產品避險？這個規(guī)模越大，場外發(fā)展越來越快。我們有些客戶因素，我們只有一個標的的產品，場外的規(guī)模也不能發(fā)得太多，當然還有其他標的。如果我們的產品越來越多，肯定是場外的規(guī)模越來越大的。

　　監(jiān)管機構主要看場外的四個重點，對手風險，這個最重要，所以他希望拉到交易所的結算公司做CCP的動作，減少風險。另外就是市場透明度，這個很難，因為我們的場外買賣的目的是不希望太多人知道我們做什么，有一個平衡。然后就是有些看不到的力量，利用這個拿一些好處。這個我們很難說，因為場外的情況我們看得不多。反而主要是經過差不多9年到10年，美國出事以后，大部分監(jiān)管機構只能要他們報告他們的交易情況，我們這邊也是有向協會報備場外的交易。最起碼對監(jiān)管機構來說，大概規(guī)模有多大，交易什么品種。真正可以做到全部降低、傳遞風險很不容易，因為他進場的時候，如果沒有法律規(guī)定他必須進場，大部分都不喜歡進場，因為這樣透明度提高，他們不喜歡，另外就是成本也提高了。現在對手也沒有什么保證金什么的。香港交易所幾年前成立一個場外清算公司，專門清算場外產品，因為場外產品分幾類，證券類還是不能做。不能做的意思是這個規(guī)?，F在不是非常大，但是進場不容易，香港這三塊都是從銀行體系進來的。一些所謂遠期、互換的合約可以進場。

　　進場的優(yōu)點，比如一些貨幣的互換合約，減低結算風險，減低資金流動性要求，因為我們通常場外是與對方簽一些協議，對手的協議，里面大家有一個單獨的協議，如果資金有限，你做不到就不能做，對手不和你做，因為風險比較高?，F在進場的首先是貨幣和普通銀行體系，證券類將來有機會，但是規(guī)模不是太大，不那么容易將場外的東西放進去。境內，有些場外期權，歷史不久，只有四五年時間（協會里面的數據，一些名義金額，都不是非常大的）。但是我們可以看到的是，慢慢期權會越來越多。標的主要是指數和個股，因為個股的權利金占比比較大，以筆數來說應該不會差那么遠，指數是差1倍左右，期權費差20倍。

　　我今天講的目的是希望大家稍微看遠一點，這幾個月都是等什么標的出來，滬深300。做好期權發(fā)展的東西，這是必須做的，但是我們看遠一點，看3年、5年。我們期權開發(fā)的速度越來越快，所以大家必須有些準備，準備5年以后、10年以后，整個投資情況、環(huán)境、市場是怎么樣，要做好準備。

　　我今天就分享到這里。謝謝大家！

　　主持人：感謝布先生分享香港市場的發(fā)展經驗。確實，如何良好地發(fā)展場內和場外衍生品的互動，如何更加科學合理的管理好場外衍生品市場，是整個衍生品市場能夠健康、穩(wěn)定發(fā)展的一個重要內容，也是我們接下來需要投入精力做的一塊事情。

　　下面我們希望請到市場上的一些專家來給大家分享一下他們在市場中的心得和看法。首先有請海通證券權益投資交易部董事總經理、場外衍生品業(yè)務負責人馬強博士給大家介紹“參與者多樣化對銜生品市場的重要性”。有請!

　　馬強：首先感謝上交所，其次感謝布先生，因為我參加這么多次演講，很少、很少見到發(fā)言人提前完成。

　　因為我是第一個講行業(yè)的，我今天有可能做的略微務虛一點，務虛有幾個原因：一是其他幾位嘉賓都是非常務實的，我做一個略微務虛一點的。二是盡管期權市場還是小眾市場，但是實際上我們行業(yè)里面的真正玩期權很好的是很多的，你講太多務實的東西，他們覺得你講的小兒科。今天我講的略微務虛一點，但是希望對大家有幫助。

　　首先講一下我個人，我本來學物理的，我運行各種各樣的數學模型，但是回國之后，發(fā)現衍生品在國內還是處于起步階段，我們的客戶其實看不懂我的數學模型，把我逼成一個銷售。所以我在國內做了這么多年，有很多時間做銷售。從一開始來說，本來覺得略微有點失落，因為在國外衍生品其實是占非常主導的業(yè)務，比如證券公司，可能有50%的業(yè)務收入和衍生品，特別是場外衍生品和場內衍生品掛鉤的，國內連1%都不到，除了某家券商很高，其他大部分券商不到1%。剛回國還是略微有點失落的。同時國內的衍生品發(fā)展也是一波三折，最早的衍生品是股指期貨，大家也知道股指期貨發(fā)生什么事情，一開始略微有些失落。

　　這么失落的情況下，我一般怎么鼓勵我的下屬呢？我一般用兩個辦法，一是盡管衍生品市場比較小，我們在開拓歷史。衍生品市場一定會發(fā)展的，所以我們在創(chuàng)造歷史。有一次讓我的下屬寫衍生品市場的文章，他寫完之后，一周之內，證券業(yè)協會發(fā)指導性文件，這個文件就把他的原話引用上去了。另一方面，其實從生意的角度講，任何我們做生意遇到的困難都是我們賺錢的來源，因為這個困難對你是困難，對其他人也是困難，正是因為有了這些困難，跨越這些困難之后，你才可以賺很多的錢，實際情況也是如此。當一個業(yè)務完全沒有任何困難的時候，我舉一個不是恰當的例子，這個業(yè)務是經濟業(yè)務，交易股票，給券商交一定的交易傭金，這個通道是非常順暢、非常通暢的，結果是這個業(yè)務已經很難賺錢。慢慢來說，經濟業(yè)務在證券公司的比例里面可見的是越來越低，因為沒有任何困難。衍生品因為有各種各樣的困難，導致它是一個業(yè)務利潤比較高的業(yè)務。

　　當然了，我當年說這句話的時候是忽悠我的下屬，后來我們的業(yè)務發(fā)展表現出來確實還有一定的正確意義，真是因為衍生品有各種各樣的困難，使得我們這個業(yè)務的利潤率一直非常之高。我剛回國的時候有點小失落，因為衍生品市場發(fā)展很慢。因為我務虛，所以這里我說的不是特別正式。比如我們吃飯、喝酒的時候，當然我不喝酒，有時候我非常high的時候會跟大家說，我在這個行業(yè)還是非常有名氣的，他說你是誰，為什么我沒有聽說過你？我說因為這個行業(yè)是很小眾的行業(yè)。

　　另外一方面，我覺得我也是比較運氣的，因為幾個方面，一方面，大家說中國的衍生品一波三折，其實前段時間看歷史，他們說英國，衍生品業(yè)務曾經被叫停一百年，衍生品在英國有一定的交易量，發(fā)現衍生品的投機量過強，在英國的時候被禁止一百年。所以從這個角度講，我們在國內發(fā)展還是相當快的。第二個原因是，我們時間發(fā)展比較好，實際上我2009年回國，2010年就有股指期貨，我們就可以做場外期權，我們用股指期貨做場外期權，從這個角度看我趕的時間還是不錯。

　　我主要的論題，因為所有期權業(yè)務發(fā)展，無非遇到兩個很大的問題，一個謝總已經說了，要投資者教育，因為期權還是非常復雜的。如果你不做一定的客觀投資者教育，某種意義上，一方面?zhèn)α送顿Y者，當你傷害投資者也傷害了市場。舉個例子，2011年，我們曾經有一個非常大的客戶，非常有名的對沖基金，當時他是炒股指期貨，由于2011年的6、7月份，股指期貨的正向基差或者升水非常大的時候不斷加大投入，我曾經跟他說，你沒有覺得升水很嚴重、基差很大嗎？他說沒有問題，無論升水多大、基差多大，指數還會漲，哪怕貴一點，它還會繼續(xù)漲，貴沒有關系，可以更貴。其實它從某種意義上講，沒有太理解衍生品是什么東西。因為衍生品和現貨有一定的固定關系，衍生品不是獨立金融產品，而是從金融衍生品衍生出來的東西，需要和金融衍生品有一定的相關性。后來我，現在的基差相對于你在借一年35%的高利貸炒股。這個你愿意接受嗎？他說當然不接受。我說現在的正基差、升水就相當于你在借30%的高利貸炒股指。他聽了馬上不做了。后來基差馬上縮回去了。

　　我們非常資深的投資者對衍生品的風險或者意義不是很明確。這個角度講投資者教育非常重要。我個人認為投資者教育還是比較容易做的事情，投資者教育不是說這個事情很容易做，因為這個事情很清楚，我們一定要做投資者教育，而且中國的投資者又非常聰明，只要做一定教育之后，尤其考慮到衍生品對投資的方向性非常敏感的東西，其實我們的投資者是非常聰明的，他們有高超的交易技巧和高超交易模型。投資者教育是衍生品發(fā)展的第一個絆腳石，跨越這個絆腳石的方法非常清晰。另外一個不是絆腳石，因為咱們國家說金融要更好的服務實體經濟。你這個衍生品，從這個意義的定位是略微更復雜一點的東西，衍生品到底怎么服務實體經濟？我個人這么認為，金融產品是肯定服務實體經濟的。因為金融產品從實體經濟衍生出來，金融是實體經濟的衍生品。如果不是特別過分，金融肯定是服務實體經濟的，甚至從某種意義上講，金融是主導實體經濟的。

　　舉個例子，只要那些資本喜歡，他們可以在一夜之間讓你的大街小巷布滿摩拜單車，摩拜單車本身是好的想法，之所以能做起來是因為資本的原因，只要資本愿意就可以讓你大街小巷都是摩拜單車，只要資本愿意，就可以讓人工智能迅速發(fā)展。金融是主導實體經濟還是服務實體經濟呢？很難說。我們響應國家的號召，金融更好服務實體經濟，金融服務實體經濟是毫無疑問的，甚至可以主導實體經濟了。但是這個問題在于金融衍生品是不是能服務實體經濟，因為金融是從實體經濟衍生出來的，但是金融衍生品是從金融衍生品里衍生出來的。金融衍生品是金融產品的金融產品，它和實體經濟是隔著的。你如何服務實體經濟呢？我自己是這么想的，這個解釋，我和我們領導做匯報，我們金融衍生品是體現在更好兩個字上，因為國家的想法是金融怎么更好的服務實體經濟，金融衍生品從直接的角度是不服務實體經濟的，是服務金融產品的。但是由于金融衍生品很好的服務金融產品，所以間接更好服務實體經濟，這是我大概講的事情，是體現在更好上面的。

　　我講了這么多廢話，和我以后要做的事有關系，講了這么多，金融衍生品是間接服務于實體經濟，只體現在更好兩個字，更好的服務實體經濟。所以由于這些特性使得我們的金融衍生品的產品在表象上看是一個零和游戲的市場，也就是金融衍生品市場是有贏必有輸的。我覺得我們發(fā)展這個產品的時候，對這個要有一定的認識，和股票不是完全一樣，股票在表面上想，不見得是零和游戲，甚至肯定不是零和游戲。比如說蘋果的股票，我在美國買過蘋果的股票，蘋果16元的時候我買了這個股票，148的時候，我把這個股票賣了，最后蘋果的股票漲到700多，我只是賺了頭一段。股票產生價值，股票就是值錢，有人買買進進只是賺到利潤，但是不是零和游戲。金融衍生品某種意義是零和游戲，我們就要尊重零和游戲的特點，零和游戲是有人贏、有人輸，所以這個市場本身是一個風險轉移的市場，并不是風險消滅的市場。為什么要說這個事呢？因為對我們的業(yè)務還是有很大的影響，衍生品市場，剛才謝總也說，我們分三種，投機、套保、套利，投機的人是愿意承擔市場風險。套保是通過衍生品市場把現貨市場風險轉移給其他人。套利的人通過現貨、期貨市場的不同價格，提高市場流動性，同時保證衍生品的定價是相對合理的。我們在股指期貨碰到這種情況，基差很大，需要套利者進來壓縮基差，使驗證品定價和現貨更加接近。了解這張圖，我主要想說它并不是風險的消滅者，而是風險轉移者。

　　我們的監(jiān)管體系一般是說要做衍生品市場，希望成為一個風險管理、風險控制，套保的一種市場，這個說法有待商榷，因為風險并不會沒有。套保的人把自己的風險轉出去，一定有人接了風險，沒有人接風險，套保的人無法管理風險，無法轉移出去，這是風險轉移的市場，而不是風險消滅的市場。我是希望從我們股指期貨的一點一點的歷史看到當我們的投資者，當這三個投資者不是非常均衡的時候，會導致各種各樣的問題。它本身不是風險消除的市場。我說的意思并不是說股指期貨不好，股指期貨很好，因為它是中國的金融衍生品的探索，當然它會有各種各樣的以前的小問題，我們只是從小問題希望得出一些經驗教訓，使我們在期權的市場發(fā)展有一定的借鑒。

　　中國的市場，一開始由于某種原因，我們的股指期貨一開始只允許散戶進來，這是很奇怪的事情。股指期貨剛剛開始，我當時在另外一家公司，我們的公司不可以做股指期貨交易，因為沒有向機構投資者開放，開放的都是大散戶，50萬以上的大散戶。散戶對股指期貨不是很了解的時候，他們是投機者占大多數。套利套保的人比較少，做套利的時候需要非?？斓南到y，一般散戶不會寫系統。套保的人是很大的機構，沒有拿到牌照進不去。導致2010年4月到2011年中，我們的股指期貨偏貴，特別是2011年6、7月份的時候，股指期貨變得非常貴，這就是我剛才說的那位老兄，非常資深的投資者，并不知道股指期貨貴到借30%、40%的高利貸去炒指數或者買指數的價格，他不清楚這個轉換關系，因為他看到基差100多個點，他不知道100多個點意味著什么，他覺得無所謂，反正指數要漲。他不知道他承擔的成本很大。實際是我知道當時中金所找過很多機構投資人來開會，難道我們這個市場出了什么問題，為什么基差這么大？僅僅是因為這三個人不是很平均而已，主要還是在投機者上，套保者、套利者很少。由于發(fā)生了2011年年中的事件，使得我們大量的套保者和套利者涌入，發(fā)現很多證券公司和私募基金都是做，包括我很好的朋友，他們靠期限套利起家，在這段時間，我認為是相對較好的時段，市場沒有發(fā)生特別大的波動，2011年到2014年，市場緩慢向下，沒有很大的波動，由于套保和套利和投機者平均，套利者先進來，套利者看到2011年中的套利機會進來的，套保者是從2010年到2011年的時候，中國開始有大量的市場中性的對沖基金進來，市場中性的阿爾法策略要做套保，這些人都涌入，股指期貨的交易量非常大，但是基差非常穩(wěn)定，同時股指期貨的波動相對來說也沒有那么大。這段時間相對來說是三個投資者比較均衡的時候，市場經歷了比較穩(wěn)定的發(fā)展情況。

　　2014年的下半年和2015年上半年，股市遇到一輪罕見的大牛市，這段時間我們的基差變得比較正，又很大。盡管套利套保的人進來，2014年下半年到2015年上半年的時候，指數基差到了很大的地方，升水又是非常高，即便這么高，也沒有2011年年中那么高。2014年下半年到2015年上半年，投機者的人數是瘋狂多，非常多。我記得2007年、2006年，那時候在美國，我當時聽到消息，是和尚們在排隊買股票，這個股票肯定不行了。其實到2015年的時候，差不多又是這種情況，估計和尚又要排隊買股票，人永遠不記歷史。我是站在局外，我清楚覺得這個市場有問題，2015年我完全感覺不到，因為我站在國內。當時非常有名的幾個券商的策略師說，到六千點毫無疑問。我們現在關心的是六千點以上還可以漲多高，不在乎能不能到六千點，我們當然知道五千點發(fā)生什么事情。這段時間投機者很多，大量投機者引入，但是基差很高沒有以前那么高，因為套利套保的人進來很多。2011年我們把門打開，套利者進來沒有那么失衡。很多證券公司在2014年的下半年和2015年的上半年有些以幾十億賺錢套利的錢，一個套利策略賺幾十億，很令人震驚，他們的存在保證了市場的穩(wěn)定性。所以這段時間，市場略有不均衡，但是還好保持了市場的相對平衡。

　　2015年下半年到2017年初，我們知道大家知道的原因，實際上投機者被擠出市場了。按我個人的理解，我覺得2014年和2015年投機和套保者是有偏差。因為很多朋友問我什么可以賺錢，尤其大銀行問我，有些銀行想進入股票市場，說哪只股票可買，軍工股可不可以買？我說2015年不要買任何股票，有套利的機會為什么不做，那就是揀錢的機會。2015年最賺錢的生意不是買股票，最賺錢的生意是加杠桿做套利。而且做套利，也不會吐回賺的錢。我有些客戶把2015年賺的錢退回去還虧了。我們覺得這個市場應該是以風險管理為主，所以我們各種各樣的限制，比如說投機的手數，當時只有10手，每天的交易量受到限制，如果你是套保者，股指期貨的手數不是受到限制，而且保證金很低。我們希望衍生品市場是管理風險的市場，衍生品市場是零和游戲的市場，只是轉移風險，不消滅風險。當你把投機者干出市場，誰負擔這個成本？其實是套利者已經出去了，沒有什么套利者，套保者付成本。當你把投機者趕出去，套保者會受益嗎？其實不是的，受到損失。

　　如果你在2015年的下半年到2017年初，如果你做套保，套保是管理我的風險，如果你要套保，一年損失15%-30%之間，套保要先虧這么多，為什么要做套保？所有成本都是套保承擔。2015年到2017年，大量量化對沖基金、市場中性。某種意義是我們希望發(fā)展市場中性的市場，大量市場中性的套?；鹚赖?，要么茍延殘喘，我很多朋友做得收益很好，他們都是很有本事，但是套保上損失大量錢。使一大批用套保的客戶相當于死掉了，由于套保成本很高，他死了。投機者擠出市場，套保者不是就怎么樣，因為套保者承擔最終的經濟損失，使得我們在市場大家都受損失。我剛才說了很多廢話，講的東西不是特別的相關，我們金融衍生品市場對實體經濟服務體現在更好的為實體經濟服務，不能指望它服務一個目的，因為它本身是零和游戲，是風險轉嫁的東西，不可能拿掉一個東西，只留下剩下的兩個人，它是零和游戲的市場。是更有效的風險轉移的市場。實際上由于股指期權的發(fā)展，由于股指期貨的前車之鑒，我個人認為發(fā)展很穩(wěn)健，只是在股指期權剛剛出來的那段時間，有一個有趣的現象，因為剛剛起來的時候，我們把做市商放在里面，我歸結為套利者，它不是投機者，不承擔風險，有些做市商承擔一定的市場風險，有一定的賭性，套保者也不算，更多是套利者，是維護市場秩序，提供流動性。我們很大交易量在市場初期是由做市商提供，中國的股指期權隱含波動率曲線是一條直線，國外是一條曲線，我們叫微笑曲線，國內在市場初期是直線。其他投資者慢慢進來，咱們現在的波動曲線又是小微笑曲線。當你的投資者分配不是很平均的時候，會體現各種各樣有趣的現象。波動率曲線是平的線。

　　我覺得期權市場非常需要發(fā)展，回到剛才的事情，我們雖然是零和游戲的市場，但是發(fā)展非常有必要，整個市場服務金融市場，金融市場服務實體經濟，金融衍生品市場服務金融市場，這是必要的。我們從經濟學角度講，期權是非線性的東西，理論上必須要有，因為非線性的產品，沒有非線性的產品，金融市場不完備。什么是金融市場的完備呢？這是我自己私人的定義，我的大學老師肯定不會同意我這個簡單的定義。完備的金融市場是任何想法都可以交易，如果我對金融市場有一種看法，無論漲跌或者不漲不跌，或者波動率擴大或者縮小，我對市場有任何想法都可以做交易，交易之后都可以賺錢。比如在歐美的時候，歐美的金融市場非常發(fā)達，會出現什么情況？當時雷曼兄弟做融資，因為這個公司已經快倒掉了，我當時融資，如果他在12月底做到融資，雷曼兄弟永遠不會倒了。如果在12月之前做不到融資，就徹底死掉。這個事情不會拖好久，就是一個門檻，過去就過去了，過不去就死掉了。這是對雷曼兄弟的看法。這個看法在中國是不可以賺錢的，因為沒有金融工具。但是在美國是可以賺錢的，因為期權有不同的東西，做跨時間的期權，可以做到這個東西。這個想法可以賺錢。我覺得一個完備的市場，任何想法都可以交易。另外更精確的想法可以有更高的收益?？赡苡腥丝催^，我們認為這四個交易者，一個認為市場漲，第二個市場一個月漲，第三個一個月漲幅超過5%，第四個一個月漲幅超過5%-10%，如果他們都對，第一個投資者水平低一些，最后一個投資者水平很高。沒有期權，這四個人的回報一樣，他們直接買股票，最后收益一樣。但是有期權不一樣，第一個人收益5%、6%，最后一個收益比他高一百倍。我覺得期權很有必要建立這樣的市場。

　　因為我們有些監(jiān)管者在這兒，希望發(fā)展中時刻記得我們需要有不同的投資者，拿掉任何投資者，剩下的投資者在承擔損失。而不是拿掉一個人，剩下的人得利。

　　我講到這兒，非常感謝大家！

　　主持人：感謝馬博士的精彩分享。確實，馬博士的演講中我印象非常深刻的一句話是反復強調，衍生品市場不是一個風險消滅的市場，而是一個風險轉移的市場。參與者結構更加健康和更加均衡，也是未來期權市場健康發(fā)展的一個基石，也是我們未來發(fā)展的目標。越來越多的不同類型的參與者進入到市場之后，他們不同的交易需求也不斷的呈現。如何去準確的實現他們的交易需求呢？精細化的投資和交易是一個很重要的問題。

　　下面有請廣發(fā)證券權益與衍生品部執(zhí)行董事顧娟博士為大家?guī)硭姆窒恚?/font>“期權促進投資精細化”。有請！

　　顧娟：各位領導，各位嘉賓，非常高興，也比較榮幸今天站在這個地方和大家分享一些自己在業(yè)務中的體會。

　　我們知道國內第一只50ETF期權2015年上市，2017年又有兩個商品期權相繼推出，而且在今年場外期權市場也得到了爆發(fā)性的增長。所以期權這個衍生品也越來越得到大家的關注，我們今天在講這個主題之前介紹一下背景。

　　接到邀請的時候，我當時也是心里比較忐忑，首先想的是沒有什么好講的。當時我問了一下上交所的主題，聯系的同事告訴我，上交所的主題是“期權讓投資更安全”。這點我非常認可，聽到這個我又想了一想，畢竟我自己也是做了這么多年投資，還是有些感受，所以我想了一下，接下了這個任務。期權怎么讓投資更安全呢？我想從幾個方面來分享一下我對期權品種在投資過程中能發(fā)揮什么作用。我覺得它對我們的投資非常有幫助，而且確實可以實現我們投資更安全的結果。

　　今天我在這里分享的內容主要從投資的三個維度來介紹一下。第一，做投資首先要有投資的工具。我們認為期權是重要的基礎性的衍生品，從工具的角度來說，我們認為期權是非常有必要的。第二，我們知道做投資第一步是做管理風險，做投資過程中，期權的工具可以給大家更多的管理風險的幫助，可以發(fā)揮更大的作用。第三，在做投資的很多人，如果對這個領域不熟悉，可能對這個的理解不一定非常的多，但是我覺得其實做投資的角度放在當下來看，越來越多的認為，實際上是對風險的配置，而不僅僅追求收益。所以我覺得期權在風險配置的角度也可以給大家提供很多的工具幫助。

　　第一，為什么我們說期權是重要的基礎性的衍生品？

　　在投資中有什么作用呢？剛才馬強博士分享的時候，他也提到了期權可以更精確的實現你的收益的觀點。為什么這樣呢？我們系統的來看一下這個觀點是怎么形成的。這個可以幫助你理解期權的直觀概念。這說明了為什么期權品種，特別是場內期權發(fā)展的歷程，在發(fā)展的過程中，我們可以看到，場內期權發(fā)展的1973年之前，其實期權的概念已經非常的悠久，為什么沒有得到蓬勃的發(fā)展呢？為什么在1973年CBOE推出場內期權之后，這個期權市場才得到這么蓬勃的發(fā)展？我覺得是因為一個重要的基礎性原因，像謝總說的技術帶來創(chuàng)新。因為三位教授沒有推出期權定價理論之前，大家對期權的認識是無法精確化，也就是說對做投資來說，對于一個投資工具，我只有非常準確的或者正確的評估它，對它進行定價，這個投資工具才能發(fā)揮它的作用。其中兩位教授獲得的是1997年的諾貝爾獎，它的重要性是因為它為這個工具提供了一個定價的基礎。后來華爾街，馬強博士可能知道，很多博士都在深入、繼續(xù)這兩個定價理論的研究。在這之后，除了簡單的期權才會發(fā)展出更多的奇異性期權，以及更加貼合投資的過程。

　　我們怎么樣來看期權這個工具呢？我想我們問一個問題，衍生品大家常說概念，什么是衍生品？這純粹是我自己學習過程中的體會，對衍生品的認識，很多人都不是特別的深刻，從這個角度來說，我以股票衍生品為例來介紹衍生品的概念。什么是衍生品，衍生品有哪些？一是做投資，如果是做權益的投資，在沒有衍生品之前，我們能做什么呢？那實際上就是看好一個企業(yè)或者看好一個股票，那我們只能買或者賣。這個時候，我的投資觀點只能通過交易現貨來實施。我現在不僅看好一家企業(yè)，我看好的是某個行業(yè)，我怎么樣來實現我的觀點呢？其實ETF就是最簡單的衍生品，這樣子可以把很多股票結合在一起，指數化，同時可以把非常大或者非常貴的產品拆細。第二個觀點，如果我不看好這個企業(yè)，不看好這個股票，怎么辦？實際上有兩種方式，大家可以看我的PPT。第一根藍色的曲線是我的觀點，看好買這個股票，下面就可以有反向的觀點，我也可以實現它。如果我非?？春眠€可以加杠桿，就僅僅是看好投資的觀點，我可以通過基礎性的衍生品來實現，這些衍生品包括ETF、融資融券、期貨產品，這類都是我實現線性觀點的基礎性工具，沒有這些工具，我的觀點是無法實現出來的。這也是剛才馬強博士說的金融體系的完備性，實際上就是說你只有工具是充分的，你的市場才是一個發(fā)達的，才能夠逐漸實現市場的真正目的。

　　有了對線性產品、衍生品的理解，我們就理解期權是什么，期權是實驗我們非線性觀點的重要的一個基礎性工具，因為只有有了非線性觀點，你很多的對投資，像時間維度的觀點，在不同的價格上，我的觀點是不同的。長江電力，或者50ETF期權，現在是2.9元，價格還是比較合理的。市場漲到3元，我的觀點發(fā)生變化。這時候我怎么樣來把我的投資觀點能夠通過投資的工具來實現？我覺得期權就是一個基礎性的工具。這樣的話，這個衍生品的體系就構建了，我比較喜歡從數學的角度理解金融工具，從收益的分布形態(tài)，我們可以看到，也就是說我要實現任何一個收益的形態(tài)，我都可以通過線性和非線性工具來實現它。這樣的話，我們的衍生品線條就可以看到從最初的現貨到線性產品到非線性產品，這才是一個完整的市場，才能幫助我們做投資或者做其他的觀點，我能夠實現的市場。這就是我為什么說期權是一個重要的基礎性的衍生品。

　　務虛一點說，國家金融市場的發(fā)展，如果國際化或者這個市場的發(fā)展從低級到高級階段必須有豐富的、完整的產品體系，我們才能實現我們最終的目的。第二個觀點，在基礎性衍生品或者衍生品推出的目的是什么？做投資來說，其實我覺得衍生品更多的是實現交易性的功能，也就是說對現貨市場的交易的功能，我們可以在衍生品上更多的體現它。這樣子就會把現貨市場和衍生品市場的功能做一個略微的差異化的分解。也就是說大家對投資或者對你的持倉有不同的觀點的時候，我想交易的時候，我并不需要頻繁的買賣現貨，而是通過不同的衍生品實現交易目的。而且我覺得交易者可以有便捷的流動性的完整的市場，才能真正的保證我們基礎市場的穩(wěn)定性。

　　第二，期權在衍生工具市場的應用。

　　保險的功能，這個已經寫到中央一號文里面，包括我們要穩(wěn)步推進的商品期權領域，我們要推進保險+期貨的試點，怎么樣服務實體經濟，這里面所謂的保險功能，實際上就必須要通過期權相關的工具才能實現。為什么期權是重要的，或者對投資者來說非常重要的工具？因為期權引入其他工具，沒有管理風險的維度。我們知道衍生品作為投資管理的重要功能，能做對沖風險的管理，線性衍生品，像股指期貨，我們可以有對標的的看法，包括時間維度，包括曲線利率結構，都可以通過線性產品來做。期權，它的價格跟更多的因素相關，影響期權價格的六個維度里面有兩個是比較新的維度，一個是波動率，這個風險的維度在其他的衍生品中是無法實現出來的。第二個是和行權價格非常相關，我覺得這也是對風險理解的維度。在后面我會逐步來介紹這個觀點。期權因為有更多風險管理的維度，所以我們可以通過期權的相關產品把這些維度組合出來，然后進行對沖性的管理，這是幾個簡單的利用期權管理不同風險暴露的例子，這個例子在很多教科書中也有了。我不在這里詳細的說，只是告訴大家，比如我可以管理的剛才的六個維度，都可以通過期權組合進行對沖性的管理。

　　在這里尤其要提到剛才說的一個重要部分，對波動性的管理。我們知道正是因為期權產品的引入，大家對波動率風險可以通過這個產品，一是可以識別，二是可以管理。其實1993年CBOE推出期權的波動率指數，這個指數原來叫恐慌指數，實際上就是說通過這個波動率指數，我可以刻畫市場對未來投資的很多觀點。剛才劉逖總提到所謂的偏度指數，叫黑天鵝指數，其實也是管理尾部風險的指數。后面我也會提到。所以在這兒我們可以看到，有了期權品種之后，特別是在波動率維度，我們可以很好的利用期權這個工具，而且目前只能用期權工具管理。第三個維度，從專業(yè)角度理解風險的維度，我認為對線性是一階矩管理，如果是正態(tài)分布，我們可以把價格的風險做分離，有一階矩、二階矩，所謂的尾部分析就是高階矩的概念。我們怎么理解高階矩的概念呢？我們看一看圖。

　　藍色的線是畫的滬深300日收益率的曲線，畫完這個曲線以后，綠色的線是我們做正態(tài)分布的擬合。也就是說我們在做理解二階矩的時候或者波動性的時候，其實已經加了一個前提，這個是正態(tài)分布才能做波動率的管理。我們看到滬深300指數的波動并不是正態(tài)分布，我們可以看到尾部地區(qū)的概率，出現的概率是比我們傳統的理解是要高很多的。事實和很多研究證明，我們絕大部分的資產的收益率的分布都是服從后尾的特征，并不是我們常規(guī)的理解。我們利用期權就可以來管理這些尾部的風險。這就是CBOE的波動率曲線。

　　剛才馬強博士說了國內的情況，其實國外的期權發(fā)展歷史上也是如此。在1987年之前，我們CBOE的波動率曲線，大部分的形態(tài)都是這樣的虛線的狀態(tài)，這是教科書上常說的微笑曲線。為什么會有微笑曲線，為什么不是平的呢？其實我們在50ETF期權推出過程中也看到了，如果沒有市場觀點，從期權定價理論來看，期權各個不同行權價的波動率應該是一樣的，為什么這樣呢？因為剛才說的觀點，實際上是因為分布的不同，在不同的行權價上出現的概率并不是服從正態(tài)分布的理論基礎造成的。所以在1987年股災之后，在市場CBOE大部分波動率曲線也出現這樣的現象，很好理解，最左邊是行權價，橫軸是行權價的概念。偏左的方向是價格比較低的領域。實際上認沽期權對價格非常低的虛值的認沽期權的需求是很大的，也就是有很多的投資者來利用期權做自己的尾部風險的保護，避免出現黑天鵝的現象，所以造成愿意提供尾部風險保護的人，它的定價是要高的，也就是會出現我們說的Skew。2010年，CBOE正式推出Skew指數，這就是黑天鵝指數，因為我們要管理我們的尾部風險，因為有了期權這樣的衍生品我們才能做這樣的事情。這是從管理風險的角度來說，期權給我們提供了更多的維度和視角。

　　第三，對風險配置的影響。

　　傳統的做投資，我們其實主要是看收益預期，我們對風險的理解也是逐步變化的過程，從最初最簡單的6040的策略，到后面引入的，得諾貝爾獎的馬科維茨的投資組合理論，還是把風險和收益同樣的并重。這幾年投資領域有更新的發(fā)展和變化，更多的做投資應該去管理我的風險，是去配置我的風險。利用不同投資的角度，我們來做組合之后，這樣的投資組合的表現情況，我們也可以看到隨著這些工具的提供，我們可以實現我們做投資的策略也逐步發(fā)生變遷。在沒有推出期權產品之前，我們傳統的工具都是畫在紅線的所謂最優(yōu)投資組合領域的范圍內。但是因為期權產品的特別，它可以改變標的資產的風險收益的特性，使我們做投資的時候，可以跨越最優(yōu)投資組合的邊界，實現我們更好的投資的結果。我后面會講得更細一點。也就是說我們可以看到期權產品不僅僅起到管理風險的作用，而且我們做資產配置的時候，也越來越多的關注到衍生品的作用。其實在傳統的資產配置上是沒有這類產品。我覺得隨著衍生品的發(fā)展，對我們資產配置也是會起到非常大的作用。

　　畢竟大家對這個接觸會比較少，我想把這個稍微詳細介紹一下，為什么影響到資產配置？實際上是因為我們首先影響到對各標的的投資交易的觀點，從而影響到大類資產配置。我覺得期權產品不僅是對收益、對波動的配置的工具，實際上因為有行權價，它把我們對投資的觀點從收益率到波動率到對整個分布的理解?？匆粋€傳統的觀點，傳統的對風險收益，比如買產品，是產品收益率越高越好，現在大家知道要買經過風險調整后的產品，這個值越大越好。同樣兩個標的，如果個產品的收益率10%，但是波動很小。另外一個產品的收益率也是10%，但是波動很大。我肯定選第一個。這個來刻畫它的波動的時候，我們假設這個產品是正態(tài)分布的狀況。我才提煉波動率這個維度。如果我做投資者，我有一個觀點和傳統觀點不一樣，這是常見的投資觀點，大家做投資的時候，通常都會講支撐位、主力位，這個觀點更多是心理學的結果。實際上也是很有意義的，如果我對一個標的有支撐位、有壓力位的觀點，我怎么樣來做呢？能不能把這個觀點實現出來呢？其實有兩種情況，如果一個是支撐位和主力位的觀點比較大，我很難很精確化、很精細化，這時候我在日常的時候，通過現貨實現我的觀點，那就是低買高賣。比如支撐位在2.5，價位在3.2，在市場跌到2.5的時候買，在3.2左右才賣。如果你的觀點是正確的，但是它又沒有到達你的位置，你的觀點是無法實施的?；蛘咴谶@個過程中，經常在2.5和3.2波動，你也要頻繁的交易現貨。如果有期權衍生品，我可以不用這么頻繁的交易，我可以不用頻繁交易我的現貨，可以通過衍生品來實現投資的觀點。而且我們也可以有很多的方式，像剛才馬強博士介紹的，我對這個觀點認識的水平的高低，也就是決定了我將來通過期權這種不同的策略，我的收益率的高低，或者說我實現的結果是不同的。

　　從這個角度就可以看到，因為有了期權這類的衍生品，我們就可以把我們很多的觀點通過產品來實現出來。有了這樣的，我們就可以看到，這樣的收益率的情況，它的風險和收益跟我們傳統的線性產品是不一樣的。正是因為有了這樣的結果，我們可以得到一些收益風險不一樣的產品，使得我們在做大類資產配制的時候，可以把衍生品引入，幫助我們更好的做投資。

　　這就是我今天給大家介紹的從投資的角度怎么看衍生品的內容。我說的可能不是很展開。謝謝大家！

　　主持人：感謝顧博士的精彩分享。確實，期權實現了風險管理中更精細、更適配的操作，讓我們的投資安全多了更多的可能性。其實期權不僅是風險管理的神兵利器，也是長期資管的法寶。下面有請今天專場的最后一位演講嘉賓，嘉合基金衍生品投資部投資總監(jiān)余力先生帶來他的分享“期權:長期穩(wěn)儲資產管理新利器”，有請!

　　余力：各位領導、各位來賓，各位業(yè)界的同仁，大家上午好！感謝交易所給我這樣的平臺，很榮幸在國際期貨大會上和大家一起交流期權。

　　大家知道期權上市將近3年，市場規(guī)模不斷的擴大，最近流動性也是顯著的走好。各種各樣的市場參與者都紛紛涌入，最開始的主要成交量是個人和做市商，后來券商自營的加入，再到后來的私募和現在的公募，現在越來越多的機構投資者開始關注到這塊新的投資業(yè)務。迎合今天的大主題，期權使投資更安全。我結合自己對投資的理解，包括在期權中的實戰(zhàn)經驗，我的主題叫做“期權：長期穩(wěn)健資產管理的新利器”。長期穩(wěn)健有一種比較洋氣的名詞叫全天候，全天候我覺得在未來的資產管理當中會越來越被體現出來。有時候我自己經常想，我說市場上的投資風格無非是被動和主動，有那么多被動型基金，再加上我們看到今年滬深300、上證50走得多好，你要跑贏上證50是多么困難，有多少選股基金、有多少主動管理型基金，從收益上非常明顯的跑贏上證50很難?；蛟S在未來，尤其在市場價值投資的慢牛環(huán)境當中，你要跑贏這個指數，收益上已經非常困難了。所以說我覺得未來主動管理型基金，不僅是去做收益的阿爾法，更是做收益風險比的阿爾法。一個資產管理的產品，它的特點或者說它的賣點在于你的收益風險比是不是顯著的跑贏指數。實際上投資上并不缺乏短跑冠軍，這一年，你真的選中幾十只白馬股，一年就100%的收益。難在連續(xù)十年的穩(wěn)定策略和健全的策略和風控體系每年獲得10%，回撤小于2%或者3%的曲線，這是資產管理中真正的競爭力和難點。

　　要刻畫一個曲線是長期穩(wěn)健，我想最基本的來說就從四個指標：夏普比，收益的波動比。全天候曲線的夏普比至少要超過2%。收益回撤比至少要超過3%。我自己對自己團隊的要求，我們要做的每個專戶曲線，希望是對初值沒有依賴性。換句話說，不依賴于市場環(huán)境，比如委托人今年6月份投給我資金還是12月投入、還是股災前夕投、還是2014年11月大盤股走好的時候投，我一年后做出的曲線穩(wěn)定度是很好的，也就是對于初值沒有依賴性。投資從立體感的角度理解，比喻成資產豐富度、策略豐富度和絕對收益的三維空間，我們都游走在三維空間中，你要做出全天候曲線，必須在資產豐富度或者策略豐富度兩個維度中有所建樹。橋水基金在資產豐富度做拓展，有很多大類資產，能想到的黃金、股票、債權、貨幣，甚至房地產，你能想到的大類資產它都配置進去，以宏觀的角度、量化的角度進行輪動，從資產分配的角度，東邊不亮西邊亮來實現全天候，這是一種維度。還有一種維度是用策略豐富度的維度，可能我的策略體系中有ABC三個策略，這些策略也是東邊不亮西邊亮，這段時間A比B好，那段時間B比C好，進行動態(tài)的倉位分配，使我獲得穩(wěn)定的曲線。策略的豐富度怎么實現？最后落地到工具的豐富度。市場上只有股票，策略再豐富也沒有用，因為實現不了。2015年2月9日，有期權以后，我們在工具維度上進行拓展，既可以做多，也可以做空，既可以做趨勢，也可以做振蕩。工具讓我能夠實現這樣的策略豐富度。

　　第二，為什么期權可以成為長期穩(wěn)健投資的新利器？原因何在？

　　我總結了四個理解，一是我覺得期權可以實現全天候，是因為它對于擇時系統具有容錯性。這個概念可能比較新穎，因為大家平時不管是做投資還是做經濟投顧，都會給自己的投資人或者投資者給予建議，現在看技術面，看各種量化指標，什么時候進場、什么時候出場，做投資哪塊最難，是資產配置還是選股還是擇時？我自己實踐下來的感覺是擇時，有一篇報告也說到，擇時在他收益率的貢獻度中只占1.7%，擇時很困難。擇時困難的原因很簡單，大部分的擇時系統都是動量系統或者趨勢跟蹤系統，也就是這個系統天然就有滯后性。當這個系統出現信號的時候，你已經虧了一部分，都是通過每次進進出出，然后用一個低勝率、高賠率的方法獲得長期收益。低勝率、高賠率很難堅持，看下面的表格，我總結一個很簡單的策略，這個堅持下來很難，因為擇時系統天然的具有一個低勝率、高賠率的問題。上證50同樣是這樣的低勝率、高賠率，60，上傳買入、下傳賣出，可以賺，但是你很難堅持。這就是巴菲特說的一句話，投資很簡單，但是不容易。這和我們平時健身一樣，我們可能覺得健身這件事情，一周去兩次，做完之后，夏天的時候，衣服少穿，肌肉秀很性感，但是有多少人真的堅持下去？雖然知道這件事情是對的。我們說擇時的天然劣勢下，怎么辦？我們看期權。這是不難的策略，期權對擇時系統有一個容錯性，因為期權不僅可以做方向，你在賣期權的同時還做空波動率，還賺取時間價值，這就是對擇時滯后性的天然彌補，這根曲線是回撤曲線，你可以說是參數優(yōu)化出來的，不重要，但是至少提供一個思想，就是同樣利用一根均線，但是每次上下不是買現貨而是賣期權，它的效果、波動就比很難堅持的現貨擇時好很多。比如閱讀盈虧比可以達到6，月勝率一下子提高到很高，這就是第一個原因。

　　第二個原因，期權可以做全天候是因為期權具有一個預測性，同時具有對策性，對于平時所謂的經常放在口中說的左側交易和右側交易，左側交易就是預測，右側是跟隨，作為投資很難100%預測，也很難100%對策，其實交易的思維是加權平均，一般性的這些現貨工具很難給出很高的預測體系，期權通過期權市場的行為特征，比如期限成交比、認購認沽比等等，這是公開市場可以提煉的信息，這些因子可以給你明天或者下周的預測給予一定的依據，這是期權的預測性。期權不僅具有預測性，還有對策性。最簡單的例子，我接下來一個月看不跌，賣認沽，看不跌賣認沽這是預測，因為看不跌所以賣認沽。問題是，我們要想好你賣認沽萬一失敗了，怎么辦？萬一賣認沽持續(xù)下跌，怎么辦？期權本身就可以自帶很多的對策和善后行為，比如賣ETF和現貨，買現貨買錯了就止損。期權不一樣，可以通過買這個月的期權和下個月的期權或者買匹配的期權等等，可以通過另外的行為進行善后和對策，這就是期權帶給我們的對策性。而這也是現貨所缺乏的。

　　第三個是期權具備和其他資產的可搭配性。我們拿固收和股票來說，期權和固收搭配有一個國際市場的策略，OVPI，保本的策略無非是三種：TIPP、CPII、OBPI，OBPI的意思就是如圖所示，一開始一千萬的本金，你比如拿出950萬投資于債券或者其他高利率的產品，剩下的50萬就去買期權或者做風險有限的期權策略，一年以后或者半年以后，50萬可能看對了，市場對了，50萬期權賺到500萬，完全有可能。950萬怎么辦？本利合加起來正好是一千萬，它就構成內保本的策略，這就是期權和固收產品的搭配。有的專戶或者資產管理機構經常抱怨，期權容量不夠大，我們規(guī)模做不上去，但是你稍微一動腦筋，和固收搭配，5億、10億很容易做上去。和股票怎么搭配？我做了一個簡單的回撤，從2015年到現在，什么股票最穩(wěn)定？白馬股，雖然說白馬股在股災中、在熔斷中遭受到了錯殺，但是所有股票中來找，茅臺、美的、格力、上汽、中國平安都是在這兩年間走得最好的股票?；剡^頭來看，假設2015年2月9日就等全的買入這10只白馬股，比如一千萬放一只股票，賣完之后干什么事？每個月都有當月的認沽期權，每個月買入等市值的認沽期權做套保，每個月滾動的往后做，做下來的對沖后的結果和對沖前是什么結果？年化收益率從14.4%提高到17.78%，最大回撤從30.47%降低到17.22%，用期權做白馬股的套保可以做到收益回撤比大于1，如果白馬股持有兩年是做不到的。后果是什么？拿不住，拿不住的前提是你已經擔心你的股票回不來了，比如茅臺從300錯殺到150，你拿得住嗎？如果有期權套保就拿住了，這是期權和股票的搭配。正是因為期權的套保功能，所以使得我現在的現貨組合，茅臺拿到現在還沒有放。我的信念是用期權可以保留上行收益，同時防范下行風險。

　　第四個原因，剛才顧博士講了期權多維度的功能，期權既可以在振蕩式、趨勢式里可為，也可以在振蕩式里可為。這是期貨所不具備的，期貨所謂線性，線性工具和非線性工具的本質區(qū)別是非線性工具在振蕩式里可維，我們所謂的線性工具在趨勢行情里面看漲或者看跌。剛才說到期權的全天候，全天候基于量化和主觀的判斷，當你對下個月的主觀判斷符合我們說的右下角的預期集合中的某一項，看大漲或者看大跌或者不漲不跌，期權右邊的集合都可以找到對應的策略去匹配你的判斷。形成你的預期和策略之間的映射。我們簡單看一個振蕩式可為的例子，今年9月6日到9月26日期間，這是自己實盤中的案例，在這個期間，整個市場漲也漲不多，跌也跌不下去，處在非常窄幅的箱體震蕩。這個區(qū)簡單賣出，就可以賺取三根曲線的利潤。藍色的是賣虛一檔，紅色賣虛二檔。任何指數都沒有趨勢，今天不知道做多還是做空，但是期權天然的振蕩式里可為的屬性幫助你在一個月里至少可以干點事情，這是全天候的彌補。這個曲線是從2016年1月28日第三輪股災結束到2016年12月30日，這段時間所有指數在慢慢復蘇，你很難跑出非常明顯超額收益的時候，備兌開倉的簡單策略就跑出明顯的超額收益。我們講用期權創(chuàng)造阿爾法，相對選股創(chuàng)造阿爾法有很好的優(yōu)勢，如果我去選股，然后要創(chuàng)造阿爾法，每個月相對來說心里還是不太放心的，覺得可能這個因子在這個月失效或者不延續(xù)了，但是我們說人生當中最確定的事情是時間是流逝，投資當中時間流逝是最確定的事，時間流逝是期權當中天然的阿爾法，這是這邊的振蕩式的理解。

　　最后我這里簡單的介紹我的產品設計理念，通過對A股市場的觀察，我覺得A股主要有三大難點，快牛、快熊、長振蕩，振蕩式里擇時難，選股風格切換快。今天保險好，明天軍工好，后天周期好，再后天消費好，誰都不知道。去年有一段是一天一輪動。四個投資難點，我們怎么解決它呢？通過趨勢和振蕩的結合，低頻與高頻的結合，套保和單邊的結合，三個結合、三個策略模塊解決A股投資的四大難點。一般資金方給一個簡單的定制方案，期權品種多，300、100出來，我征求資金方意見，你最近投我這個產品，想做什么品種？做50還是300還是都做，二是偏向策略模塊用哪個？三是想和其他的工具怎么結合？跟固收結合還是股票結合還是股指期貨結合。做量身定制。從剛才我的策略體系來說，如果我在每個策略模塊中選出一個策略進行等倉位的搭配，做出的回溯結果是年化29%，最大回撤是3.38%，這個結果是2015年2月9日到2017年10月31日，樣本內是2016年的5月份，后面都是外推，從實盤來說，基本上也實現了自己的全天候的思維，也就是說收益不會特別的高，大概是中等，可能一年做到8-12，但是回撤希望給客戶控制在2%-2.5%以內。

　　最后我們總結展望一下這個市場，今天我主要是提到期權可以用來做長期穩(wěn)健的投資，長期穩(wěn)健的投資分為兩個維度，資產的豐富度和策略的豐富度，選擇期權是看重它的策略豐富度。期權因為具備四個屬性，就是擇時的容錯性，預測和對策的兼容性，跨工具的可搭配性和交易的多維性，四個維度，我覺得期權可以實現長期穩(wěn)定的投資。從現在我們的大環(huán)境來說，期權作為資產管理的大環(huán)境已經是具備了，因為市場資金是需求的，我自己了解到很多FOF資金，銀行的委外資金，它本身需求類固收的需求，品種我相信也會逐步豐富，就像剛才謝總說的，滬深300有可能明年會推出來。這樣的話，市場中四五個權益類期權出來，我相信規(guī)模可以做大。市場的流動性逐步向好，剛才一個PPT，我看到公募基金是20家還是多少做專戶，流動性一定會逐步向好，交易機制也會更加靈活，我相信組合保證金推出、大宗交易的推出，會給機構投資者帶來大的靈便性。我覺得大環(huán)境慢慢在編號，展望未來，我覺得為客戶量身定制長期穩(wěn)定的曲線，用期權工具來實現，這樣的時代會全面開啟。這是我簡單的展望。

　　希望大家在今天的期貨大會上有所收獲，也祝大家投資順利。謝謝大家！

　　主持人：感謝余力先生干貨滿滿的分享。今天上午上海證券交易所的專場活動就到此結束了。感謝在座各位的熱情參與。讓我們再次以熱烈的掌聲向謝總和各位嘉賓的精彩演講致意。謝謝大家！

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　　深圳證券所專場活動：完善體系提升服務防控風險

　　時間：2017年12月3日

　　地點：深圳.五洲賓館長江廳

　　主持人：尊敬的各位領導、各位來賓，衍生品市場的各位同仁，大家上午好。歡迎參加期貨業(yè)大會，深交所衍生品專場活動，我是蔡偉彬，歡迎大家的到來。

　　首先，請允許我介紹出席今天專場活動的嘉賓，他們是：中國證監(jiān)會市場部任少雄部長；中國證監(jiān)會機構部高潤恒處長；中國結算副總經理孔慶文先生；芝加哥商品交易所國際部資深董事總經理William Knottenbelt先生；深圳證券交易所副總經理王紅女士。

　　出席本次專場活動的嘉賓還有中國結算投保公司等各位領導和同事，后續(xù)我們還邀請到六位業(yè)界的專家，他們將會在稍候環(huán)節(jié)跟大家分享他們的經驗。

　　大家知道，近年我們國家衍生品市場不斷發(fā)展，工具不斷豐富。昨天方主席告訴大家，目前我們已經上市的期貨跟期權品種55個，其中商品期貨47個，商品期權2個，金融期貨5個，金融期權1個?；旧线@些衍生品種是涵蓋了國民經濟的方方面面。但是，昨天方主席也提到，我們目前的期貨品種還是非常少的。我們相比芝加哥商品交易所他活躍的合約就有200個，所以我們的差距還非常巨大。就商品衍生品來說，我們的金融衍生品的差距就更大了，目前我們的股票期權只有1個。所以，在這方面我們的產品體系需要進一步地完善，我們服務實體經濟的能力需要進一步提升，才能夠進一步促進市場的穩(wěn)定，防范市場風險。

　　本次深交所的專場活動，我們是以“完善體系提升服務防控風險”為主題，希望大家就此能夠達成一些共識、形成一些好的觀點，為衍生品市場發(fā)展獻計獻策。

　　首先，我們請深圳證券交易所王紅副總經理為大家致辭。

　　王紅：尊敬的任處長、尊敬的高處長、尊敬的孔總，各位領導、各位來賓：大家上午好！非常歡迎大家參加第13屆中國（深圳）國際期貨大會深交所的專場活動，今天是新朋老友歡聚一堂，非常高興。首先，請允許我代表深交所，對出席今天活動的各位領導、各位嘉賓表示熱烈地歡迎！

　　深交所不忘初心、牢記使命，鼓勵打造創(chuàng)新資本的形成中心，加快建設融資功能完備、基礎制度扎實、市場監(jiān)管有效、投資者合法權益得到有效保護的資本市場，大力推動衍生品市場的建設，實現期現良性互動、協調發(fā)展，是其中重要的一環(huán)。

　　昨天方副主席在大會講話中也提到，衍生品市場要實現服務產業(yè)優(yōu)化升級的功能，最重要的是提升市場運行的質量和效率。其中豐富完善的期貨、期權品種體系，是高效市場的基本標志之一。我們也深刻地認識到，豐富、完善的產品體系，對市場功能的發(fā)揮具有非常大的重要性。

　　因此，今天深交所專場的主題“完善體系提升服務防控風險”，我們邀請了境內外的專家，將會深入地交流衍生品市場的建設、功能的發(fā)揮、機構培育等內容，希望通過同行之間的思想碰撞，探討我國衍生品市場的發(fā)展思路，凝聚共識，共同推動衍生品市場的建設。

　　大家知道，我們國內首個場內期權產品，上證50ETF期權是2015年2月份正式上市交易，上市兩年多來，交易運行非常平穩(wěn)，市場定價也合理，投資者參與非常理性，成交量穩(wěn)步增長，市場規(guī)模逐步得到了擴大。但同時我們也看到，我們現貨市場已經有3300多家上市公司，市值也達到了近57萬億。截止到12月1號，上證50ETF期權日末的持倉量是187萬張左右，名義持倉的價值是532億元左右，這個比例只相當于滬深股票市值的萬分之九。我們深刻地看到，咱們現在市場里面股票期權的標的是遠遠無法匹配巨大的資本市場的現貨規(guī)模，也無法滿足投資者日益增長的風險管理的需求。

　　今年我們也進行了多次的市場調研，市場集中反映比較大的問題仍然是期權整體的規(guī)模太小、業(yè)務發(fā)展的空間有限，投資者培育工作和現貨相比，難度也比較大，市場的功能有待進一步地發(fā)揮。國際市場的經驗也表明，股票期權的經濟功能的發(fā)揮，需要具備現貨市場規(guī)模相匹配的期權市場。其中合約標的、市場流動性是最重要的因素，股票市場的合約標的越豐富，市場聚集的效應和累計的優(yōu)勢就越明顯，股票期權市場與現貨市場聯系也越緊密，其功能發(fā)揮也就更充分。

　　以美國為例，標普500、納斯達克100等ETF都有期權交易，芝加哥期權交易所掛牌的ETF期權超過了500種。因此，增加股票期權的標的，完善交易所市場的期權產品鏈條，滿足投資者的風險管理需求，尤其是對沖深市高成長、新興行業(yè)的中小市值價格波動的需求，是當前國內多層次資本市場的迫切需求。

　　根據中國證監(jiān)會的工作部署，深交所在2015年的1月就啟動了股票期權的全程演練，目前已經超過了兩年十個月，我們在人員、技術、風控、市場推廣等方面準備工作已經就緒，我們認為啟動深市期權的交易試點工作，這個條件已經具備，我們期待深圳市場期權能夠早日推出，可以為中小創(chuàng)的投資者提供精細化的風險對沖工具，可以拓寬證券期貨經營機構業(yè)務發(fā)展的空間，可以為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)提供更加穩(wěn)定的投融資環(huán)境，促進創(chuàng)新資本的形成，進一步提升資本市場服務實體經濟的能力，為國家的創(chuàng)新體系的建設發(fā)揮更加積極的作用。讓我們齊心協力，為建設一個運行平穩(wěn)、功能完善的股票期權市場而共同努力吧。

　　最后，對各位來賓的到來再次表示感謝。預祝我們今天的活動圓滿成功。謝謝大家！

　　主持人：謝謝王紅總。正如王紅總所說，股票期權經濟功能的發(fā)揮，需要有一個跟現貨股票期權相匹配的期權市場。目前深滬兩地總市值近57萬億，每天的交易量4千多億，目前唯一一只上證50ETF期權的交易面值，好的時候300多億，可能還不到現貨成交額10%。所以發(fā)展空間還是很大的。下一步我們會爭取盡快開張，為大家推出更多的品種。

　　接下來我會為大家介紹專場活動的第一位嘉賓，根據美國期貨業(yè)協會的數據，我們芝加哥商品交易所衍生品的交易量是連續(xù)五年排名第一，芝加哥商品交易所是全球領先品種多元化的衍生品交易場所，每年平均數的合約超過了30億。所以今天我們非常榮幸地請到芝加哥商品交易所國際部的資深董事總經理William Knottenbelt先生，他負責CME的核心業(yè)務增長、客戶關系及其他市場的新業(yè)務擴展，同時他還是美國期貨業(yè)協會以及英國期貨和期權協會的執(zhí)行董事會成員。接下來我們歡迎William Knottenbelt先生！

　　William Knottenbelt：

　　Good morning ladies and gentlemen.My name is William Knottenbelt,and I am the Senior Managing Director,International for CME Group.

　　It is my pleasure to be here today at the 13th China International Derivatives Forum,taking part in this session at the invitation of the Shenzhen Stock Exchange.

　　The CIDF today has garnered a reputation as a key event in the derivatives conference calendar,and I am pleased to see so many familiar faces during this trip.

　　I have been a frequent business visitor to Asia,and specifically China,over the past several years,and during this time,I have personally seen this region grow and evolve into a key global hub of economic activity,and an engine of international economic growth.

　　The seeds of China’s rapid economic growth were first planted in the 70s when the ruling Communist Party started to introduce capitalist market principles.

　　China’s economic expansion accelerated in the 1990s as a result of state investment,mass privatisations,and the opening up to foreign investment,with its GDP annual growth rate averaging around 9.7%from 1989 until 2017.

　　China’s economic performance is now more important globally than ever.As one of the world’s largest consumers of a range of commodities,China has become a price-maker rather than a price-taker for many commodity products.

　　As China plays a greater role in price discovery,the domestic derivatives exchanges are becoming more relevant and important to the global financial markets.

　　With the development of the Chinese markets,we have seen liquidity pools continue to grow and develop,and derivatives are being recognized as an important risk management tool to support the growth of the real economy.

　　Commodities trading has been very strong in China,reflecting its position as the leading consumer of raw materials.This has led to the launch of new hedging products,including the country’s first listed commodity options earlier this year.

　　The use of derivatives within the risk management framework continues to play a crucial role in enabling Chinese institutions to effectively manage their exposure to commodity,interest rate and currency risks both onshore and offshore.

　　Some of the developments which include the expansion of eligible investors in the onshore interbank bond market,and permission for foreign investors to use onshore foreign exchange derivatives such as forwards,swaps and options to hedge their bond positions,should continue to help improve liquidity in the marketplace.

　　At the same time,with China’s changing economic landscape and liberalization,we are seeing increasing competition from the international markets.This means that commercial entities and enterprises in China are no longer operating in the same way as they did before,and it has become more imperative for them to utilize tools and instruments to help them better manage credit risks,price risks as well as counterparty risks.

　　Clearly,this is a period of tremendous change and opportunity for everyone involved,as China proceeds on its path of economic and financial reform,and as it continues to open up to the world.

　　As Asia and Greater China continues to grow in importance in the commodities space,price discovery is also going to become increasingly important during the Asian time zone.China’s One Belt One Road initiative will also see commodities moving into new trade routes,which will result in the increased need for risk management and price risk hedging tools,especially in the commodities space.

　　Earlier this year,the launch of Dalian Commodity Exchange’s soymeal options as well as white sugar options on Zhengzhou Commodity Exchange,means that businesses can now use a combination of investment tools including spot contracts,futures and options to manage their risks more effectively.

　　More recently,we have heard the news of CSRC’s approval for Shanghai Futures Exchange to launch copper options contract,making this China’s first for an industrial product,and broadening the suite of risk management tools available in the market for non-ferrous metals derivatives trading.

　　This is an important development for the Chinese derivatives markets.

　　Commodity options trading will enable China to step up to a more professional market and catalyse the rapid evolvement of the supporting technology and prompt China’s pace of further integrating into the global market.

　　We have also seen Chinese financial institutions and exchanges increase their overseas footprint as a result of RMB internationalization.The expansion provides a new gateway for global firms to invest in the world’s second largest economy through its offering of China and RMB related investments,and provides more options to manage and hedge risk exposures for both domestic and international participants.

　　Asia,and particularly China,continues to be a key growth region for CME Group.

　　CME Group has built up its profile in China over the past few years,first launching our Chinese brand identity,and setting up our Beijing office in 2013.Many Chinese market participants are now familiar with us,especially with the recent investments that we have made.

　　We have also established close working relationships in China with regulators such as the CSRC and PBOC;derivatives exchanges such as the China Financial Futures Exchange,Shanghai Futures Exchange,Dailan Commodity Exchange,Zhengzhou Commodity Exchange,as well as stock exchanges including Shenzhen Stock Exchange and Shanghai Stock Exchange.

　　This year marks CME Group’s 30th year in Asia,and our expanded presence here in Asia puts us in closer proximity to our clients in Greater China.

　　We have also been heartened by the support from our customers,as we have seen an increase in trading volumes originating from the region.

　　CME Group’s Asia Pacific October 2017 Average Daily Volume stood at close to 600,000 contracts,up approximately 10%from October 2016.The volume from Greater China in October 2017 accounts for about 40%of all Asia Pacific volume,and when you compare that against the numbers a year back,Greater China is up by more than 30%.Energy and Metals products are the most heavily favoured asset classes traded by investors in Greater China,accounting for more than half of the trades originating from Greater China.

　　At CME Group,options represent a significant proportion of the volume of contracts traded on CME Group this year,and this segment of our business continues to grow.

　　In 2016,we generated a combined$552 million of transaction revenue in options.This makes us the world's largest options exchange by that measure.Globally,CME Group October 2017 options volume averaged 3.6 million contracts per day,up 44%from the same period last year.

　　CME Group’s vast and liquid family of option contracts on futures help our clients diversify their portfolio while mitigating their downside risk.

　　And clients benefit from the deep liquidity of our benchmark options on futures across Interest Rates,Equity Index,Energy,Agriculture,FX and Metals,giving them the flexibility and market depth they need to manage risk and achieve their trading objectives.

　　The growth rate of our trading volumes from Greater China would not have been possible without the support of our clients in the region.This also reflects the fact that the awareness of CME Group has increased,and that there has been growth in appetite from our Greater China client base when it comes to accessing CME Group’s markets for risk management tools.

　　The need for,and the importance of derivatives trading,especially on an exchange like CME Group,cannot be overstated.

　　Trading on CME Group’s exchanges has several distinct advantages,and our core strengths greatly benefit our customers.Firstly,we have the size and scale,being the world’s leading and most diverse derivatives marketplace,handling 3 billion contracts annually on average,worth approximately 1 quadrillion US dollars.

　　Secondly,financial safeguards are in place for market participants when trading on CME Group.CME Clearing,the clearing house division of CME Group,and the largest derivatives clearing facility in the world–protects the financial integrity of our markets by serving as the counterparty to every trade and virtually eliminating third-party credit risk.

　　Thirdly,we offer the most diverse product line of any futures exchange–both on-exchange and over-the-counter–including products based on interest rates,equity indexes,foreign exchange,energy,agricultural commodities,metals,weather and real estate.

　　Lastly,CME Group has highly liquid markets.Our deep liquidity,provided by our scale and product diversity,supports our customers’ability to execute large purchases and sales orders quickly and efficiently on CME Globex,our electronic trading system,allowing customers access to a single platform virtually 24 hours a day.

　　CME Group has a history of innovation,beginning from the day of our inception in 1848 as the CBOT in Chicago–the world’s first futures exchange.We launched the first interest rate futures in 1975,the first cash-settled futures and Eurodollar in 1981,and then also pioneered electronic futures trading with the CME Globex platform in 1987.

　　Electronic trading systems have changed the face of exchange-traded derivatives industry on a scale that was virtually unimaginable some twenty years ago.

　　CBOT introduced evening floor trading in the late 1980s to address international demand for Treasury futures in non-US daylight trading hours.But the strain of trading into the night was more than many traders could handle.

　　Thus the Globex concept was conceived to provide after-hours market coverage.CME Group leadership had a vision and believed that electronic trading could be made to serve as the main source of distribution for all of the Exchange’s varied product lines.

　　By July 2015,open outcry futures trading has fallen to just one percent of the company’s total futures volume,with 99%traded electronically,leading to the closure of the futures trading pits in Chicago and New York.

　　Our innovation continues to see us introduce new and successful products to the markets in response to the evolving and increasingly sophisticated needs of our clients today.

　　This has seen us successfully built up our suite of products across our six main asset classes.Let me call out a few here.

　　INTEREST RATES

　　One of CME Group’s very successful product complex is the interest rate suite of products,which span the entire U.S.dollar-denominated yield curve including futures and options on the most widely-followed U.S.interest rate benchmarks,including Eurodollars,U.S.Treasury Securities(with effective maturities at 2-year,5-year,7-year,10-year,20-year,and 25-year points along the yield curve),30-Day Fed Funds,and interest rate swaps.

　　The US treasury bond market is the largest and deepest government debt market in the world.Approximately 50%of all US treasuries are held outside of the United States,making the US treasury market a truly global marketplace.

　　CME Group’s futures contracts on US treasuries provide deep pools of liquidity across the whole length of the US treasury curve,and it’s an effective and capital efficient substitute for cash US treasury notes and bonds.On the clearing front,we have also cleared two new swap currencies this year–the Indian Rupee Overnight Index Swaps,and the Korean Won Interest Rate Swaps,bringing our clearable OTC IRS currencies to 21.

　　Both products have been successful with strong demand from global clients and liquidity providers,particularly in Asia.

　　FX

　　CME Group pioneered an opportunity for traders to manage financial risk with FX futures.

　　By creating the International Monetary Market(IMM),CME Group created an independent division specifically designed to exclusively specialize in futures trade of instruments of finance.

　　With the creation of a finance-centered,exchange the markets opened up to corporate treasurers,financiers,multinational corporations,pension fund managers,a whole array of financial decision-makers who most likely never before participated in futures markets.

　　CME Group strives to ensure that our marketplace evolves to best suit the needs of a growing and increasingly diverse customer base,from retail traders in Japan to large financial institutions in Europe.

　　We are developing more margin offsets across our FX and commodity suite of products to benefit our commercial customers,from China to Latin America.

　　We are also expected to launch spot FX basis spreads called CME FX Link on CME Globex in 2018,and this will create the first ever central limit order book between the OTC spot FX and CME Group FX futures markets.

　　The CME FX Link enables trading of an OTC spot FX contract and CME Group FX futures contract via a single spread trade on our liquid and transparent Globex trading platform.

　　This new product will provide OTC FX market participants with a more efficient way to access and use FX futures.

　　It will also allow customers to continue leveraging their existing OTC spot FX liquidity while allowing them to efficiently move and hold forward exposures via the FX futures market,and this means that they are able to manage credit lines across two markets.

　　EQUITIES

　　CME Group is the leading marketplace for Equity Index futures and options on futures.

　　With deep liquidity and products based on global benchmark indices,including the S&P 500,NASDAQ-100,FTSE 100,Nikkei 225 and more,CME Group provides a range of opportunities for managing equity index exposure.

　　And in July 2017,CME Group“re-launched”the E-mini Russell 2000 futures and options contracts.

　　Russell 2000 futures and options continue to receive extremely positive client interest and activity,and the highlight was the Sep-Dec roll,in which 91%of the Open Interest has migrated to CME.

　　We have also seen growth in innovative CME Group equity products such as BTIC on Major Indices and Select Sector Futures.

　　And as you would be aware,CME Group plans to launch a bitcoin futures contract in Q4 this year,given increasing client interest in the evolving cryptocurrency markets.Our cash settled bitcoin futures contract will build on the success of the CME CF Bitcoin Reference Rate and customers’demand for a regulated trading venue for the digital asset market.

　　Our product innovation in the Equities Index space also brings growth opportunities to our global exchange partners.

　　In May 2017,CME Group and S&P Dow Jones Indices entered into an index license agreement with Taiwan Futures Exchange(TAIFEX)and launched Taiwan dollar denominated futures contracts for the S&P 500 and DJIA indices.The new products have proven successful in the Taiwanese markets,as they cater to the high level of domestic demand for products linked to U.S.listed stocks.

　　In October 2017,CME Group entered into agreement with JPX to launch Japanese Yen-denominated TOPIX futures contract on CME Globex.The new product will provide a risk management tool to international investors who are looking to participate in the growth of the Japanese economy and hedging opportunities in relation to the Japanese equity markets.

　　ENERGY

　　The energy markets are full of opportunity and NYMEX has the tools you need to tap into it.We have the most extensive and liquid energy marketplace,and unrivalled product suite.

　　Today,CME Group’s NYMEX WTI Light Sweet Crude Oil futures lead the charge for benchmark,efficient risk management opportunities in today’s global oil markets,and our crude oil futures and options products allow producers,refiners,consumers,importers and exporters to hedge their risk.

　　WTI is the go-to measure of the world’s oil prices due to the rise in US production,Asian usage and lift-off of US export ban.Nearly 1.2 million contracts trade daily,with 2 million+in open interest.

　　We have a wide range of Energy products,and market participants can spread NYMEX WTI with other liquid NYMEX energy benchmarks(such as NYMEX RBOB Gas,NYMEX Heating Oil and NYMEX Brent and DME Oman)to capture inherent price relationships,and get cross-margin savings,operational efficiencies and lower costs.

　　METALS

　　Offering unique trading and risk management opportunities in a highly responsive marketplace,CME Group’s Precious,Base,and Ferrous Metals Futures and Options comprise the world’s most liquid Metals market.

　　Listed on COMEX and NYMEX,our comprehensive offering includes full-size benchmark contracts on Gold(GC),Silver(SI),Platinum(PL),Palladium(PA),Copper(HG),and smaller-size contracts for Gold,Silver,and Copper;as well as a full suite of Iron Ore products.

　　In response to client demand,especially from Asia,we launched a number of new contracts recently:-

　　·Nov 2017–Launched Copper Premium Shanghai(Metal Bulletin)Futures Contract

　　·Jan 2017–Launched new Precious Metals Spot Spread,which is facilitated by the introduction of London Spot Gold futures and London Spot Silver futures contracts

　　·Oct 2016–Launched the first-ever,exchange-traded precious metals spread and ratio futures contracts.(3 new contracts include Gold/Silver Ratio futures,Gold/Platinum Spread futures,and Platinum/Palladium Spread futures)

　　·Sep 2016–Launched Alumina FOB Australia(S&P Global Platts)futures and Alumina FOB Australia(Metal Bulletin)futures contracts

　　Our commitment to our clients remains steadfast,and we are constantly listening to market participants to provide our customers solutions that best serve their risk management needs,especially here in China.

　　For us at CME Group,we will continue to promote investor education and drive awareness of derivatives trading amongst Chinese traders.

　　EDUCATION

　　We firmly believe in the long-term potential and growth of China,and our goal is to assist the growth and development of the futures industry in China.In the past couple of years,we have stepped up our engagements with various Chinese institutions.

　　On the investor education front,we are committed to expanding our educational outreach to Chinese market participants.

　　We work very closely with various exchanges and FCMs to organise seminars and workshops to educate traders and we also have a Chinese language website with Chinese educational materials,ranging from daily market commentaries,webinars,research reports to videos.

　　I am confident that our partnerships with Chinese institutions will go a long way in supporting our efforts to promote investor education and driving awareness of the need for risk management,here in China,especially at a time when China is coming of age,and making its presence felt in the international markets.

　　With that,I would like to thank everyone here for their presence today.We look forward to greater collaboration and engagement with market constituents and market participants to build on the solid foundations that we have laid in China,and as we continue to listen to you,our clients,so that we can offer exactly what you need from us.

　　Thank you.

　　主持人：聽完William Knottenbelt先生的演講，我們也感受到一些壓力，你看咱們現在芝加哥商品交易所都有中文的網頁，有中文的投教資料，所以國內的同仁們也要加油努力。

　　再次感謝William先生。接下來我們把視角從國外回到國內，聽聽國內的商業(yè)機構對市場建設方面有什么建議。

　　下面我們有請中信證券股權衍生品業(yè)務線董事總經理楊海成博士，他為我們交流的題目是《期權市場生態(tài)建設與機構培育》。有請楊博士！

　　中信證券楊海成：感謝深交所的邀請。大家早上好，我先做個簡單介紹，我們是做股權衍生品業(yè)務線，我們這個業(yè)務線成立于2005年，應該說是在境內是最早成立的專注于做衍生品的部門。我們也經歷了衍生品的從小到大、從無到有的發(fā)展歷程，也參與了很多基礎的制度建設，我們也有一些心得體會，在這里給各位領導和同仁做分享。

　　今天我報告的題目是《期權市場的生態(tài)建設與機構培育》。首先講一下對期權市場定位的理解，期權市場實際上是在多層次資本市場中非常重要的角色，行業(yè)有句老話，叫衍生品是資本市場的皇冠，期權市場是皇冠上的這顆明珠。

　　如果能夠把咱們資本市場建設成一個全球的資源的配置中心，這是有利于新格局的成立。我們認為，期權是跟國際接軌的一個金融品種，如果咱們期權市場能夠平穩(wěn)地推出，能夠做到一定規(guī)模的話，實際上是有利于形成一個全球資源配置中心。

　　引入期權同時也能夠提升咱們跟國際市場的金融產品的接軌水平，推動金融市場的改革，促進產品金融更加成熟，提升金融機構的業(yè)務能力，能夠更好地服務實體經濟和資本市場的國際化，有利于我們很多戰(zhàn)略目標的實現。

　　同時，對于咱們機構來說，推出期權，有助于金融機構開展業(yè)務的創(chuàng)新，改變市場產品同質化的格局，推出更多的金融產品，也能服務實體經濟。這是從宏觀層面。

　　從微觀層面來講，期權市場也是唯一的能夠管理波動率的一個基礎的金融產品。咱們期權市場能夠幫助機構投資者精細化管理業(yè)務風險，也是市場流動性的解壓閥和蓄水池。這是我們對期權的一些認識。

　　期權市場是風險管理的工具和提升投資者的風險管理能力，也是大型金融機構交易的工具。成熟的衍生品市場我們認為也能極大地推動機構之間的入市，能有效地改善整個市場以前以散戶為主，現在機構逐漸在上升的這樣一個投資者結構。能夠樹立股市長期投資理念，改變頻段交易、波段操作的投機文化，能夠降低股票市場的過度波動，對股票市場的長期穩(wěn)定能夠起到積極的促進作用。

　　第三個功能，整個期權市場如果能發(fā)展到一定規(guī)模，我們也知道期權的交易很多時候是交易波動率，交易出來的波動率往往就是這個市場對將來市場波動的預期。波動率本身對投資者來說能作為市場情緒判斷的依據。對于監(jiān)管和政策制定者來說，如果咱們能夠實時地關注波動率的話，往往也能提前發(fā)現業(yè)務風險，能夠做到提前排雷，能夠守住不發(fā)生系統性金融風險的底線，這點不管從投資者、從監(jiān)管者來說都是有比較現實的重大的意義。

　　期權為代表的市場我們認為首先期權的推出，從投資者角度來說，我們的交易品種能夠多元化。從以往的只是二維層面的看股價的漲跌，我們能夠更多地交易市場情緒、波動率的大小。包括有些多資產的期權，我們還能交易相關性。交易的品種越多，其實對市場的完備性是一個促進，市場有效性的前提就是市場的完備性，這樣也能更進一步促進市場的有效定價，提高整個資產的定價效率。同時，它也能夠完善風險的管理。最終咱們的目的是要服務實體經濟。

　　在交易立體化方面，關注的維度可能不只是市場的漲跌方向、波動的變化、市場情緒的變化，以及未來能夠對資本市場有些大影響的政策，其實都能夠體現交易品種中。交易品種就能夠把不同的品種包括債券、股票、商品、外匯給單獨融合出來，形成一個新的獨立的資本市場，使得資本市場多層次化、立體化，滿足參與者的定制和多元化需求。

　　在市場完備以后，實際上間接地能夠提高市場的定價效率，優(yōu)化資源配置。其實我們看到，衍生品不光是優(yōu)化收益結構的工具，它同時也能定制化投資者的交易觀點。如果我們咱們認同投資者的交易觀點，如果咱們能夠有一個產品把他的交易觀點給體現出來，這實際上就是持倉完備性的一種描述。有了市場完備性，才能夠進一步提升市場的有效性。第二是整個衍生品市場能夠進一步的激發(fā)以市場為導向，促使資源的有效配置。

　　在風險管理方面，期權的本質它也是轉移風險的工具。有了期權，就能夠進一步完善資本市場的風險管理體系，改善整個市場生態(tài)結構，維護市場穩(wěn)定。期貨也是一種風險規(guī)避的工具，但期貨跟期權有些顯著的差異，期權能夠做到風險的不對稱性的規(guī)避，就是我可以把風險是波動的體現，期權可以把有利的風險保留下來，把不利的風險轉移出去。但可能這個不利風險轉移到交易對手方手上可能對他是有利的，所以這也是資源優(yōu)化。

　　同時期權也是非保證金交易，咱們很多時候說到期權就會想到杠桿，但期權它不是個保證金的交易，它實際上是期權費，就是客戶給出了這個資金實際上從法律屬性上講是一筆費用、不是保證金，這個跟杠桿交易有本質的差異。如果是非保證金交易的話，我就避免了保證金交易里面的弊病，比如如果很多投資者通過保證金交易做風險規(guī)避的話可能就會有頻繁的要追加資金、資金的安排或者市場大幅波動的時候，還可能出現爆倉的情況，我可以規(guī)避一些瑕疵。另外是方式多樣和個性化定制方面，因為期權很靈活，就能夠設計出很多個性化的產品，來滿足整個投資者的個性化需求。

　　下面回到期權的本質，最終咱們所有的金融產品都應該要服務于實體經濟。作為期權來講，它怎么服務實體經濟呢？我認為從兩方面來講，首先與實體企業(yè)來說，合理的利用衍生品，包括利用期權，可以幫助咱們實體企業(yè)規(guī)避不熟悉的風險，然后在本業(yè)里面花更多精力。整個社會的分工從農業(yè)社會到工業(yè)社會到信息社會，我認為就是一個分工不斷細化的過程。大家專注于自己的本業(yè)以后，能夠使整個生產效率、社會的整體效率大幅度提升，我想這是一個最直接的功能。比如最近比較流行的農產品的保險加期貨模式，就能夠保障農戶的利益不因農產品的價格波動受到影響。我們以前可能有期貨市場，但是如果咱們讓廣大農戶直接進期貨市場來做保險的話，來提供風險規(guī)避功能的話，往往他沒有這樣一些金融知識和背景，很難起到比較好的保障作用，我們現在如果引入了保險加期權的模式的話，就能解決這樣的問題。因為保險公司向農戶提供相應的保險，保險公司進金融機構做風險對沖，金融機構通過場內市場、場外交易把這個風險規(guī)避掉，就形成整個風險轉移的閉環(huán)。在這個過程中，其實各方都能夠獲利。

　　此外，在生產商包括運營商當中其實也是比較常見的運用衍生品做風險規(guī)避，包括跨境企業(yè)。從實體經營中直接運用衍生品來服務實體經濟。

　　另外一方面，我們認為在投資領域和資產配置領域，它可能比較間接，但其實也是衍生品也是一個最終能體現在服務實體經濟上面。比如咱們企業(yè)在經營當中如果能夠合理地利用衍生品做企業(yè)自身的資產配置，能夠降低它的生產經營成本，也能滿足他的生產經營當中的風險管理、股權管理以及企業(yè)并購的需求，來擴大實體經濟的發(fā)展。

　　另外對于股東層面、對于投資者面，如果咱們有很完善很豐富的衍生品市場，他通過衍生品，可以規(guī)避自己不愿意承擔的市場波動風險。我們也知道，在金融投資領域，風險和收益永遠是成配比的，如果它能夠把自己的風險控制住，作為資金來講，它所需要的風險回報就會降低，從這個層面講，它也能夠間接地降低實體企業(yè)通過股權融資的成本。

　　具體的，比如股權激勵，能夠激發(fā)員工的積極性，包括跨境期權能夠幫助國內企業(yè)比較高效地收購境外優(yōu)質資產，能夠“走出去”。包括大股東的持股計劃如果很好地利用了期權做風險管理，能夠加大投資者或者認購者的積極性，降低風險回報要求，能夠有更多的股權融資，降低實體經濟的經濟杠桿。

　　包括合成可交換債也能夠盤活存量股權、降低融資成本、優(yōu)化債務結構。這些產品它往往體現的是投資品種，但如果仔細看它的整個資金流向、整個收益結構的話，它往往在背后確實起到了間接的降低實體經濟的股權融資成本的作用。

　　目前咱們在整個推動供給側改革、優(yōu)化上市公司的治理結構中做大實體經濟也是重大的國家戰(zhàn)略，結合中國市場需求特點，金融機構我們也希望能夠將更多的需求做有效的結合，運用場外期權做風險的轉移，優(yōu)化收益等功能特點，把它應用起來，就可以構造多方共贏的創(chuàng)新產品方案，增強金融機構服務實體經濟的業(yè)務能力。

　　第二部分，我想跟大家講講我們對期權市場生態(tài)建設的看法。

　　講到生態(tài)，首先就是市場組織的形式。在場內期權市場，是以交易所為主的星狀市場組織形式，它的效率是非常高的。在另外一個比較大的市場就是場外市場，它的組織形式是以做市商為節(jié)點的一個網狀的組織形式，它的特點是通過合約形式來體現非標準化的特征。我們簡單做幾方面的對比，從標準化、可定制、集中清算、交易效率和風險對沖方面，其實場內、場外有比較大的區(qū)別。尤其是金融危機以后，很多場外交易也有集中清算的趨勢，也是一個發(fā)展趨勢。

　　在市場關系上，我們也認為場外市場和場內市場其實是一個相互促進、共同發(fā)展的關系。首先，咱們在業(yè)務層面，我們自己是直接做很多場外期權業(yè)務，我們的整個場外業(yè)務中，其實它的定價基準尤其是波動率這個期權里面最核心的指標，它的價格基準是定于場內的波動率的。所以場內期權往往能做場外期權的標準?；钴S的場內期權市場能夠提升場外期權的活躍度，也能夠降低成本，有利于場外期權產品的設計。首先來說，活躍場外期權期能夠有效解決場外期權缺少對手方產生的流動性風險，來降低場外期權的復制成本。品種豐富的場內期權市場往往也是原材料在場外期權，原材料豐富，能夠做的產品種類也會更多一些。

　　同時，繁榮的場外期權市場也能夠促進場內市場的流動性。做市商也會利用場內工具做對沖。其實我們在沖很多風險的時候，我通過場內只能對沖股票的一階風險，而很多二階風險或者更高級風險，我們只能依靠場內的品種來做一些風險的規(guī)避和轉移。

　　不管是場內場外，其實期權的本質都是一樣的，一些個性化的區(qū)別，兩者我們認為是同根不同源，缺少任何一個都是不完整的。在一個成熟發(fā)展的金融市場，其實場內、場外能夠滿足不同投資群體對金融衍生品的需求。

　　目前境內場內期權只有50ETF期權，目前是在不斷增長，在上證50交易體系中它的地位是在不斷上升。截止到10月底，我們統計期權帳戶數大概有25萬戶，這個比例上升很快，同比上升50%。整個交易量和日均成交量也是大幅上升，按照面值統計，10月份的期權交易量實際上已經達到現貨的20倍。同時，是50成分股交易量的50%，所以整個市場交易量已經到了比較高的程度，能夠滿足投資者對于50ETF期權的需求。

　　在其他相關品種上面，商品也出了一些豆粕、白糖期權。這兩個品種其實相對交易量還比較偏弱一些，我們自己也在做白糖做市，整個市場交易量跟期貨比大概在5%的水平，所以整個市場還是需要進一步的擴張和發(fā)展。

　　在場外市場發(fā)展比較快，截止到10月底，證券公司在衍生品業(yè)務方向主要是做互換和場外期權。場外衍生品的名義本金接近3600億的規(guī)模。其中場外期權大概是3100億，互換不到500億。我們的交易對手從種類劃分，主要還是商業(yè)銀行、私募基金和期貨公司是證券公司在場外中最主要的交易對手。

　　我們也做了簡單的統計，有這么一些規(guī)模，首先場外衍生品市場發(fā)展非?？?，從2012年開始是從無到有的市場，到目前為止有3000多億的存量，速度還是比較快的。而新增的衍生品業(yè)務以場外期權為主，整個投資者對于期權認識應該是比較快的，今年7-10月份，其實我們新增的業(yè)務當中，場外期權的規(guī)模占到了90%以上，大部分新增場外衍生品交易還是以期權為主。

　　場外期權從品種上統計，其實股指的占比非常高。指數類的場外期權存量2400億，占整個規(guī)模的80%，應該說是很多投資者是基于整個大市、大盤來做對沖和投資，個股相對要少一些。整個交易對手目前都是商業(yè)銀行、私募基金和期貨公司為主，都是比較成熟的機構投資者是咱們主要的交易對手。

　　在集中度方面，截止到10月底，30多家證券公司開展場外衍生品業(yè)務，從交易角度看，前5名證券公司的交易占比應該是超過了80%。我覺得以后場外衍生品業(yè)務確實有這么一個趨勢，它會向大券商集中，因為衍生品業(yè)務有這么個特點，如果做純方向性的交易，我可能從規(guī)模增長一倍，它是線性的增長，各方面的風險、各種承擔的潛在的損失都是成倍增長，如果規(guī)模翻倍的話。但衍生品它能夠有相互對沖的效應，衍生品合約如果規(guī)模不斷增長，它可能產品之間相互對沖，它的風險不是成倍增長而是比較小的比例，甚至我如果做一些相反的產品出來的話，我可能規(guī)模增長還能夠帶來風險的降低。這意味著大券商他的規(guī)模集中優(yōu)勢會在衍生品當中發(fā)揮得更明顯，就是它的規(guī)模越大，它在做業(yè)務的時候，它的邊際成本會更低，所以這可能是今后發(fā)展的一個趨勢。

　　在衍生品的創(chuàng)新方面，我們歸納了幾個特點，其實整個衍生品的創(chuàng)新還真的是在服務實體經濟。最近我一直在說的產品創(chuàng)新就是服務“三農”企業(yè)加保險加期貨公司的業(yè)務模式，剛才我也說了這是一個比較典型的服務實體經濟的產品創(chuàng)新，保險公司通過購買保險公司商品的價格險，在背后跟金融機構做對沖，期貨公司做風險套保操作，來形成一個業(yè)務的閉環(huán)，它最大的優(yōu)勢，就是充分利用了金融機構的專業(yè)優(yōu)勢，把他的風險管理需求轉化成了產品，解決了實體經濟專業(yè)人才、專業(yè)領域相關的不足因素，能夠使金融市場更好地服務實體經濟，把實體經濟不愿意承擔的風險轉化成投資者、交易者甚至投機的人他愿意承擔的風險，起到這樣的作用。

　　第二個產品創(chuàng)新的趨勢，是以風險管理為核心?，F在很多理財市場包括大資管背景，100萬億的理財資金，其實可能都會尋找一些新的資金投向，如果能夠利用衍生品提供一些風險收益配比比較好的工具，也能夠為這些資金尋找新的投資方向。因為常規(guī)來講，可能咱們整個市場上以前處于兩頭，一頭是高風險、高收益的權益類市場；另外一類是低風險、低收益的固定收益市場。在咱們整個理財市場可能比較缺中間一塊，就是中等風險和中等收益的市場。如果咱們能夠充分地利用好衍生品這個工具，其實我可以在中間這個市場做到比較好的業(yè)務創(chuàng)新和產品的新的供給。

　　比較典型的例子就是我們結構性的掛鉤產品，它的運作模式是固定收益加期權。這種產品一般來說它大量的資金可能還是投固定收益，少部分資金通過期權來參與資本市場或者大宗商品市場。利用期權的有限風險或者規(guī)避風險的特征，來保證這些資金的相對低風險和公司能夠有潛在的高收益產品。

　　以風險管理為核心的還有一些應用，我們通過期權來刻劃市場對風險特征預期的工具。我們在做交易的時候，往往期權里面最重要的價格，當然股價是很重要的方向，但其實真正你跟交易對手去談的時候，因為股價是客觀的數字，我們說期權定價里面五個要素，除了波動以外，其他四個要素都是客觀的、都是基本能觀察到的一個指標，你所有的期權的定價，其實差異都在波動率上面。這個期權價格定出來以后，倒推出來就能出來隱含波動率，隱含波動率就是市場對于將來市場的波動預期，它是通過市場交易形成的預期。所以如果我們能很好地把這個特征運用起來，在投資、在決策上都能起到比較好的作用。隱含波動率它其實反映的是投資者對于標的未來波動率的預期，也是未來波動大小的預期。

　　在海外其實有很多類似的產品，我們比較熟悉的VIX指數，波動率還可以延伸出來，它有峰度、偏度，它對標的整個市場將來的波動或者情緒化的客觀指標。所以一方面能夠幫助投資者做很好的投資判斷和依據，另一方面其實我相信也會為監(jiān)管部門提供一些輔助數據，能夠對于市場將來波動率大小、投資者情緒是個客觀的衡量指標。這是在風險方面。

　　在市場不同的組織者方面它的使用者，就是對沖、套利、投機，我們使用者就是做市商，這四類參與者都是整個期權市場的有機組成部分。其中做市商是一個核心的參與者，他為整個期權市場提供了最終的流動性。

　　做市商的重要意義就是流動性，穩(wěn)定市場也能夠促進這個市場的穩(wěn)定運行，因為做市商有責任和有義務在股價暴漲暴跌的時候抑市，同時也有價格發(fā)現和報價對沖，能夠起到豐富場外市場的功能。

　　在金融衍生品方面，我們要了解自己的客戶，適合的客戶參與市場。這一塊的風險，我們有可能因為產品設計不當，使得自然人參與到交易當中來。其實衍生品在場外交易，可能機構目前是最合適的參與群體，還不太適合對自然人開放。

　　其次，如果咱們做市商對于交易的把控不嚴的話，也可能存在客戶利用場外期權做一些影響股價的不利操作。所以我們也建議證券公司應該是本著實質重于形式的原則，對場外交易進行事前事中事后各個維度的全方位的審查，來進一步完善相關的制度，使得整個市場能夠平穩(wěn)發(fā)展。當然這中間需要整個協會監(jiān)管能夠統一協調，比如明確行業(yè)的底線，建立場外衍生品的黑名單機制，也是我們提的一些建議。

　　剛才說的兩個風險，一個是咱們管束市場投資者。還有就是避免對現貨的沖擊。盡管衍生品在整體市場上是流動性的蓄水池，它能夠緩釋風險、平滑波動的功能。但是在一些特殊的時點，包括投資者對期權工具不當使用，以及做市商產品設計上的整體監(jiān)控不足，有可能在個別時點上反而對市場造成一些沖擊。比如說投資者的過度交易、短期內的頻繁買賣，投資者交易行為會導致做市商在正股市場頻繁的對沖，容易加大市場的波動。做市商如果說在設計和對沖方面存在缺陷的話，也容易形成助漲助跌的效應。

　　其實我們在持倉當中也會盡力避免這些事。首先我們可能會避免做流動性小的股票作為標的，而且對交易行為、交易方式做控制，但是從做市商角度他只能控制自己單個的規(guī)模，從全市場方面，客戶可能有多個做市商的倉位，那可能需要統一的協調管理。我們不希望因為期權做市商的對沖、交易，使得市場造成不必要的波動，這是做產品設計的初衷。

　　怎么避免呢？我們提了一些具體的做法，首先對部分投資者過度交易行為進行管控，跟我們做交易的這些場外交易對手可能不能太頻繁地做場外期權的買賣，要對交易形成做管控。同時我們也希望做一些專業(yè)的對沖帳戶，我們能看到全市場整體的水平，監(jiān)管統一管理。而且要加強數據的報送，所有的做市商應該在最快時間把相關的頭寸統一的管理。在做市商自己層面，我們也建議豐富整個做市的品種，品種多了，不同頭寸之間會形成“軋差效應”，也能夠降低在市場上的沖擊。

　　第三是對于機構投資者的培育方面的內容。我們認為機構投資者與期權市場是相輔相成密不可分的關系。期權市場的繁榮，首先能夠有助于機構投資者的良性發(fā)展，期權是投資者進行風險管理和產品創(chuàng)新的重要手段，在成熟市場中，規(guī)模越大的機構實際上使用期權的比例是越高，同時期權市場也是為機構投資者提供了觀察市場的獨特視角，例如我剛才提到波動率指數，包括偏度指數、峰度指數，它已經成為成熟市場對機構投資者進行金融決策的重要的參考指標之一。

　　成熟的機構投資者同時也是金融衍生品市場發(fā)展的核心助推力量，衍生品的發(fā)展是離不開機構投資者，機構投資者的研發(fā)能力包括他的投資運營的專業(yè)化，包括行為的理性化，實際上是有利于保持市場流動性和穩(wěn)定性，增強市場的有效性。比如在美國市場，美國場內期權市場中，機構投資者比例是長期在80%以上，其中做市商40%，個人投資者比例不到20%，這一塊可能國內的個人比例相對比較高的。

　　在場外衍生品當中這些趨勢更加明顯，根據統計，大部分都是機構投資者做的。

　　從去年全年我們做了統計，機構投資者與個人投資者50ETF期權的成交比例大致是1：1，包括成交比例和持倉上看基本都是五五分的格局，相對于機構投資者的比例，還有比較大的提升空間。

　　機構投資者，做市商不到40%，除了做市商之外，其他機構投資者的日均交易量是20%左右，日均持倉會高一些，30%左右。數據表明，無論是做市商還是做市商以外的機構投資者，在場內期權的交易量和活躍程度都是顯著低于海外成熟市場。

　　在場外期權市場中，我們的交易對手還是以商業(yè)機構、私募基金以及期貨公司是主要的機構類型，很多大型的資產管理機構未能參與其中，包括保險、信托等很多大型國企其實還沒有參與到這個市場中來。

　　發(fā)展趨勢和建議，期權發(fā)展應該緊扣風險管理的本源，加快配套制度的建設，以推動期權市場有序、健康發(fā)展，培育和吸引更多的機構投資者來參與。從市場參與的角度，我們也認為專業(yè)投資者以及實體企業(yè)的參與度將會進一步提高，市場主體它內生的風險管理需求應該也會推動保險機構、信托產品以及大型的國企利用衍生品來做風險管理和資產配置。我們也建議，能不能允許像公募基金，包括公募基金的專戶也能夠在合理的用衍生品來做一些套保、對沖這些交易。

　　此外，我們也希望能夠明確大股東等特殊主體的信息披露義務以及具體的披露細則，以便此類股東利用衍生品來開展員工激勵包括企業(yè)并購等相關的交易。

　　從場內的角度來看，交易品種豐富應該也是一個發(fā)展趨勢，我們希望盡快深100ETF能夠推出。

　　在場外市場角度，我們希望能夠允許證券公司向客戶提供外匯類的衍生產品，能夠可以基于服務客戶的目的，以滿足實體經濟在外乎管理、貿易風險和居民的資產配置方面等等的需求。

　　對于服務實體經濟和客戶提供對沖服務的衍生品交易，也可以考慮進一步的放松一些約束，并且能夠為相應客戶降低對沖和套保的成本。

　　以上是我對衍生品市場一些看法和匯報。謝謝大家！

　　主持人：謝謝楊博士精彩的演講。特別是剛才針對衍生品、期權產品的特性還有它的應用，以及機構投資者目前的發(fā)展情況，給我們做了一個精彩的演講。

　　接下來有請第三位嘉賓，第三位嘉賓是我們的老朋友了，是深圳證券交易所博士后工作站的博士，劉博士現在在招商證券任衍生品投資部的總經理，他多年來在衍生品交易、數量交易方面取得了非常好的業(yè)績，目前招商證券期權的做市團隊就是在劉博士的帶領下。下面有請！

　　招商證券劉成彥：各位嘉賓、各位領導同仁，今天非常榮幸能夠獲深交所的邀請，來為大家分享一下我們在期權市場中的一些經驗。

　　我們先簡單地介紹一下我們部門，剛才蔡總提到，我們部門主要從事衍生品類的交易。應該說，在我們國內的衍生品市場的發(fā)展過程中，場內和場外的每一步，我們部門其實都有在參與業(yè)務的創(chuàng)新。我們目前也是上證50ETF期權的做市商和大連豆粕期權的做市商。

　　今天我分享的題目是《機構參與期權市場實踐與展望》。我先簡單地過一下場內場外目前全球和國內期權市場的現狀和發(fā)展情況。

　　從這個圖可以看到，這是場內期權的情況，場內期權期權整體來說這幾年股指個股類期權的交易量還是相對有上有下、平穩(wěn)的狀態(tài)。唯一比較明確增長的好象就是ETF的期權。我感覺這可能跟我們國家推出的上證50ETF其他有關系，因為其他市場可能比較成熟了。

　　在場內期權里面，權益類期權毫無疑問占了主導性地位，有80%的成交量是來自權益類的，其他利率、外匯加起來可能只有10%幾，這跟場外期權是完全相反的情況。

　　這是美國場外期權成交量的情況（圖），我們看到，美國2016年日均成交量1600萬張。今年我們50ETF成交量日均70多萬張，一方面這個相差也還比較大，另外一個方面，我們面值比較小，我們一份其他只有2萬多塊，所以跟美國的差距不只看上去這20倍，可能有80倍或者100倍。

　　這是美國期權發(fā)展的歷程，他們也是從七十年代開始期權的大規(guī)模的交易（圖）。

　　這是香港期權的情況（圖），香港應該說現在的成交量，我們50ETF期權已經超過香港最大的恒指期權，當然因為恒指期權還是因為剛才說的原因它的面額比較大，所以我們實際上從面值來看，我們還是沒有超過香港。

　　這是我們國內50ETF期權發(fā)展的情況，我們把它分成了三個期，一個是在2015年5月之前，它是剛剛起步，大家還是在熟悉、適應規(guī)則。之后就經過了探索期，這個時間經歷了2015年的股票市場大幅波動，在期權市場上表現得還是非常平穩(wěn)。之后從2016、2017年，應該說成交量大幅上升，2016年統計成交量來看，我們的50ETF期權已經在全球ETF期權里面占到前五位，今年如果按成交量來看，可能已經到第二位了（圖）。

　　這是2017年3月上市的豆粕期權、4月上市了鄭商所的白糖期權（圖），這兩個期權應該說目前成交量還比較小，但是也是剛剛上市不久，我們相信還有很大的發(fā)展前景。

　　這是目前國內三個期權的比較（圖），主要還是在50ETF是歐式，商品期貨期權是美式，這上面有些差異。

　　這是50ETF期權的交易目的，是上交所統計的，我們看到它的交易目的還是比較均衡的，套利、對沖、方向性交易和增強收益這四類都還是各有百分之十幾到三十幾，這說明我們整體在投資者適當性上，對我們的期權市場還是做得比較成功的。

　　這是期權市場主要參與者的分布情況，我們看到從做市商來說，美國期權市場的做市商有40%多，香港51%，國內目前37%，都還算是比較健康的水平。

　　下面我們看一下場外期權的情況。場外期權我們指的是不在交易所進行交易的期權，它通常是一對一的進行交易。理論上有兩種模式，第一種是撮合的模式，就是我如果有期權的買方、賣方，我們券商能夠把它撮合在一起，這肯定是風險最小的一種模式，但是這個實際上是很難達到的。所以通常使用的是第二種就是做市的模式，我們作為券商，和不同的客戶進行交易，然后利用我們的風險管理能力，通過在市場上或者交易對手之間進行對沖，來管理這個風險。

　　場外期權的功能，剛才中信證券的楊總也有比較全面的論述，我再簡單補充一下，我們覺得從市場的角度，它的第一個直接作用是服務實體經濟，在例如剛才說的企業(yè)通過它來鎖定原材料的成本或者鎖定產品利潤，或者農戶通過保險加期貨、期權的形式來為他們的產品鎖定價格，這些都是服務實體經濟的直接體現。另外它可以豐富市場的層次，應該說也是我們多層次資本市場建設的重要一環(huán)，交易期權其實就是交易了市場風險。我們通過期權的交易，可以對市場的風險來進行交易，對它的波動率進行交易，不管從監(jiān)管機構還是從市場參與者，都可以做到在線性的價格之外有另外一個層次的風險管理。同時，它提高了我們的定價效率。另外它在促進市場活躍、提高標的的成交量上作用也很明顯，因為它有一些對沖的交易。從參與者的角度，它可以滿足投資者多樣化的需求，降低投資成本，對發(fā)行方來說也是拓展我們券商的盈利模式。

　　它的風險主要有幾個，一個是定價風險，因為它是不透明的，是一對一的交易，所以定價也不容易得到完全的對沖，所以在定價上有一定風險。另外它有信用風險，因為期權特別是期權的賣方他到時候要賠付，所以需要找一個信用資質較好的機構來進行交易。另外它的流動性風險也比較明顯，當你買入期權以后，在場外你到平倉的時候，不一定有一個合理的價格來進行平倉。

　　場外期權的規(guī)模，我們可以看到它跟場內不一樣，股權類的場外期權占全球規(guī)模比較小，不到10%，大部分還是利率和外匯類的，如果用期權金來看可能是另外一個比例。

　　我們國家目前場外期權的規(guī)模從2017年初，我們場外期權交易名義本金3600億左右，也是在不斷增長的過程。目前做市的主要還是券商和期貨公司的風險管理子公司。另外銀行通過它的產品也是期權重要的買方，當然還有一個重要參與者就是私募基金。

　　第三部分，機構投資者如何參與期權市場。因為期權的作用很多，這里只是列舉了一些目的，比如產業(yè)企業(yè)規(guī)避原材料價格上漲的風險、給庫存商品上漲買保險，比如我們金融機構他是通過一些內嵌期權的結構化產品，滿足投資者的理財需求。如果我們專業(yè)的投資機構，他投資期權也有這幾種目的，比如風險管理進行對沖，另外是增強收益，通過沽空期權可以進行收益，這是他資產配置的一部分，另外他還有一些套利交易，這個套利交易有價差套利，比如有波動率套利，可能在國外套利交易是比較成熟的，國內也有不少境外機構通過各種方式到了國內來進行一些套利交易。比如我們在場內肯定是很多了，即使在場外，我們也碰到一些券商進行詢價，希望通過價格的不同希望進行一些期權的套利。

　　這是期權在美國的統計，運用期權的公募基金，整體來看它的波動率是有所降低的。

　　這是一個案例，是太平洋投資他的一個基金運用衍生品來進行股票投資，它的使用品種還是相當豐富的，因為它是美國的基金，在美國國內用股指期貨來建立多頭，通過賣出看漲期權增加收益，擇機通過看跌期權進行避險，所以整體來看它的投資業(yè)績還是相當不錯（圖）。

　　這是期權在產品開發(fā)上的一些應用，比如一個期權用債券來保底，獲取收益，再用債券的利息來購買一個看漲看跌期權，這就形成了目前比較流行的在銀行或者券商的收益憑證里都有的保本的產品。例如高收益票據也是另外一種。

　　還有一些奇異期權，包括二元期權、亞式或者鯊魚鰭這種期權。

　　這是生產企業(yè)的例子（圖），它通過買入一個看漲價差期權，來鎖定成本。它為什么上面要賣一個看漲呢？就是因為要減小期權金、節(jié)省對沖成本。

　　下面我們介紹一下券商在期權市場的始建于經驗。我們在期權市場可以分為場內、場外兩類，然后也有普通期權和奇異期權這個維度來分。我們說場內期權是非常重要的，因為在場外期權通過交易形成了一個波動率曲面，這個波動率是期權定價的核心，是它的基準，我們場外期權也需要參考這個來進行定價，當然，更好的是用它來對沖。所以場外期權其實是需要場內期權作為它的基礎。

　　我們也介紹一下場內期權目前的開展模式。場內期權做市的流程圖，首先是要接收市場的數據，通過這個數據用我們開發(fā)的模式進行定價，定價之后，把價格報到市場，如果價格發(fā)生變化的話，那就要撤單，重新報。如果成交的話，我們就要及時進行風險管理。這個里面比較重要的兩環(huán)，一個是模型的定價，還有一個是風險管理。因為定價模型可能有很多，需要不斷地研究，也要結合市場的特點，定價的好壞直接決定了我們的做市盈虧。我們做市商的盈利來源主要是市場的買賣價差，例如我們做一張期權，賺了一塊錢，一天如果做十萬張可能就收入就是十萬，差不多是這樣的計算方法。做市方法，我們的盈利是不依賴市場走向的，我們通過買賣價差來賺錢。但是因為我們在不同的期權合約上可能是有暴露的，所以我們要從不同期限、不同看漲看跌方面都要整體來看把它風險對沖掉，這是一個核心。

　　另外我們做市業(yè)務的構建模式，首先是做市團隊，另外是期權做市系統。期權做市系統目前主要有兩類，一類是自己開發(fā)的，一類是購買第三方的做市系統，目前我們比如上證50ETF期權的主做市商里面這兩種模式都有。另外是風險控制的機制，這個是比較重要的，以我們公司為例，我們公司給我們一個整體的風控授權，包括delta、gamma、面值，我們在部門內部會對交易員在不同的delta、gamma、品種上也都有各自的授權，確保在授權范圍內開展業(yè)務，所以我們的系統很重要，你需要實時的監(jiān)控，算出這些風險值。

　　我們的團隊分布：有一個業(yè)務負責人、有量化分析師、交易員、系統開發(fā)人員和風控人員。量化分析師單獨提出來分析一下，因為它是一個重要的崗位，我剛才說的我們的模型應該是不斷優(yōu)化、不斷改進的過程，這就有賴于我們對量化分析比較熟悉的人來做，它可能需要比較高的數學、物理的功底。

　　這里簡單說一下我們場外期權做市業(yè)務的情況。我們場外期權也是券商首先它的交易對手目前比較多的是銀行、私募等其他機構，特別是其中最大的期貨公司。對沖交易我們可以直接對沖，在交易所里面對沖，包括現貨、delta、波動率方面的對沖。另外我們也可以和其他券商之間進行對沖。

　　最后是我們期權市場的發(fā)展展望。目前國內是有三個期權，但是各個交易所應該都很積極地在計劃發(fā)展期權，這里列出了一些仿真品種（圖）。目前我們覺得需求最大的其實還是深交所的一些標的，因為我們在50ETF應該是大股票的代表，接下來深交所的100ETF期權是另外一個市場，特別是如果接下來能推出創(chuàng)業(yè)板和中小板ETF期權的話，在市場上應該是有很大需求量，特別是對沖，像我們做場外期權方面，因為市場上三千多只股票，中小股票也不少，所以我們希望能夠有一個更好的風險對沖工具。

　　我感覺我們做市商的行業(yè)還是有非常大的發(fā)展空間，因為目前我們上了一個50ETF期權，它應該說成交量還是很活躍的，我們的需求還是很大的。所以如果將來期權市場能夠不斷地發(fā)展的話，我們相信這一塊能夠做的事情還是很多。

　　最后我們提一個建議，因為我們看到，國際期權市場開始于場外期權，后來才做場內期權。所以在遠一點的時間場外期權是遠遠大過場內期權，我們指的是權益類這塊。在九十年代，場外期權是場內期權的3、4倍。但是后來慢慢場內期權發(fā)展起來，這兩個業(yè)務均衡發(fā)展，目前場外期權和場內期權的比例相差不大，場外略大于場內。所以對我們的借鑒意義，我們在場外期權的對沖風險，我們最終還是要通過場內期權來對沖，這兩者是互相促進、互相提升的結果。可以說在2015年上證50ETF期權推出的時候，當時場外期權相對還比較少，場內期權是走在了前面。但是在這幾年已經經過了將近三年的時間，國內的場外期權發(fā)展也比較迅速，量已經明顯超過了場內期權。所以我們也是期待場內期權能夠推出更多的品種，能夠把我們的期權市場發(fā)展得更好。

　　我就講到這里。謝謝大家！

　　主持人：謝謝劉博士。的確，目前咱們只有上證50期權大藍籌的對沖工具，深交所剛才王紅總講了中小創(chuàng)的股票也有大量的風險管理需求。另外一方面，場內、場外的關系，我們場外也不能走太快，也需要場內的品種、場內的交易慢慢活躍。

　　接下來根據議程，我們將會有20分鐘的休息時間。我們下一環(huán)節(jié)將在11點鐘準時開始。謝謝大家！

　　主持人（陳煒）：我是深交所衍生品業(yè)務部副總監(jiān)陳煒，很高興主持下半節(jié)的專場活動。

　　剛才劉博士講到場外、場內衍生品是密不可分、相互促進的關系。像我國國內剛才劉博士給的數據是2017年以來交易的場外期權應該是將近3600億，我們從協會上看到的數據，現在未了結的名義本金大概有2600億。應該講當中個股期權的占比也到達了3、4成的比例。所以怎么樣更好地監(jiān)管場外衍生品，實際上是大家非常關心的一個問題，因為它實際上關乎到我們整個市場如何有效管理好場內、場外市場的風險。如何促進衍生品市場發(fā)展，包括場內、場外健康發(fā)展、穩(wěn)定發(fā)展，是我們值得深入探討和交流的問題。

　　下面，我們請中金公司的連敏偉先生幫我們講述一下場內外期權協調發(fā)展與風險管理實務。連先生在UBS有超過近十年的經驗，之前在全球權益類的衍生品部從事交易和相關的管理，包括風險管理和制定交易策略等等，2015年連先生加入中金公司，他的實務經驗非常豐富，也參加了若干次我們的專場。下面我們掌聲有請！

　　連敏偉：

　　感謝深交所領導再次邀請我回到了會場，因為我記得上次來的時候是兩年前，當時講的主題是A股的概念衍生品和場外期權行業(yè)的建設。當時講了50ETF期權和國外A股方面ETF的期權，里邊很大的一個篇幅就是在講國外的場外期權業(yè)務在投資銀行為核心的業(yè)務是怎么建設和發(fā)展。當時感覺像給大家畫了個大餅，在過去兩年里情況發(fā)生很大的變化，是好的變化，應該說過去的一年半到兩年，是國內場外衍生品發(fā)展最迅速的一年半、兩年時間，尤其是以個股期權為代表的市場。所以我今天是講一下場內外期權的協調發(fā)展和風險管理，可能這次要講的比兩年前講的更粗線條一些、更寬泛一些，到時候看各位來賓有什么問題可以探討。因為我看到今天來的很多都是業(yè)界的專家和朋友。

　　我講講場外期權的協調發(fā)展，因為剛才陳總以及之前的楊總和劉總都提到了場外期權的規(guī)模，我現在想借著這個機會，還是想跟大家更詳細地闡述一下場外期權現在的情況，從中金公司和中信占市場份額比較大的兩家的情況跟大家闡述一下場外期權現在的大致情況。

　　我分成三部分，第一是境內場外期權的發(fā)展現狀、問題與風險，到底發(fā)展狀況怎么樣、存在哪些問題和風險，要怎么去解決。第二更多是要談一下場內期權的建設和作用。最后，怎么把這兩個協調發(fā)展統一起來，互相促進。

　　我就開始講一下第一部分。這里有些篇幅是我之前跟證監(jiān)會匯報采用的數字，所以應該是比較新的，是10月的數字。這是一個非常寬泛的定義（圖），金融衍生品的概念，是一種金融合約，收益取決于掛鉤的基礎資產的表現，基礎資產包括股票、債券、匯率和商品。像我從事的主要是股權類的，包括股票的指數，個股和ETF。事實上ETF是很大的資產類別，因為ETF可以囊括幾乎所有的資產類別，比如境外比較流行的有很多是大宗商品的ETF。還有之前CME的這位嘉賓提到的天然氣。美國市場上有一個很受歡迎的ETF也是天然氣的ETF。ETF里可以囊括從大宗商品到貨幣、到股指、股票等等。比如日經225指數的ETF，甚至可以把它做成一個用貨幣去把人民幣風險對沖掉的ETF，所以ETF理論上應該是在這之外的另外一個資產類別，只是大家沒有這么去分，因為它其實是完全可以跨越一個資產類別去做的。

　　金融衍生品的特點，具有基礎資產不同的收益結構，高度的定制化，可靈活運用，滿足各種各樣的需求。包括投機、套利、風險對沖等各種各樣的需求。之后我會有一些篇章會展開去講功能，為什么這里一直強調功能，其實我也希望能借這個論壇的平臺，向大家闡述一下期權作為衍生品中最重要的類別，事實上它的功能是多種多樣的。而現在很多自媒體的介紹，對于期權的介紹過于片面，認為就是一個杠桿工具。事實上，從我們中金做的交易來說，至少一半以上并不是在做杠桿方面的交易。

　　權益類衍生品，指數個股及一攬子股票為基礎資產的金融衍生品，里面包括期權、遠期和互換，國內基本上只認可期權和互換，而遠期是相對比較欠缺的，這個跟咱們這邊協會里報備的資質有一定關系，因為只有收益互換的牌照和期權的牌照。事實上遠期其實也是一個非常具有鮮明代表性的金融衍生品的工具。它跟互換有比較大的相似點。剛才提到期權是金融工具包括金融衍生品里的桂冠上的明珠，但如果你拆解開并不是那么困難或者并不那么復雜，到時候我可以給大家詳細探討，怎么看待衍生品，無論從定價、從交易，它并不是像大家想象的那么復雜。

　　金融衍生品的分類，可以分成場內和場外，場內的主要是以股指期貨和50ETF期權。場外就非常多，要先簽訂一些場外衍生品協議，才可以做一些定制化需求。場外衍生品協議ICC協議是國內現在相當于ISDA意識他協議的東西，但是ICC協議起初的起草是過于偏向于從收益互換的角度去看待這個問題，對于場外期權里邊的一些闡述，一些特殊事件的發(fā)生的約定有稍微的不足。這也是導致大部分券商在從事場外衍生品里面最大的風險所在，就是你對于ICC約定不足的情況下，你怎么去約定一些事項，然后去規(guī)避這些風險。所以在場外衍生品交易中，無論是券商，還是私募，實際上對場外很多特殊情況的約定是非常重要的。所以各位無論是券商的朋友，還是私募的朋友，其實在合約簽訂的時候，這部分需要花很大的精力去關注。

　　我現在回到場外衍生品的現狀，因為剛才也都提到了2017年底的時候場外衍生品的存量規(guī)模，這里只限于權益類，包括指數和個股。名義本金，境內的個股只占到570億左右，存量的名義本金這是10月底的數據（圖）。境內指數的量是2400億，下面有個備注，等會大家可以看一下。對沖規(guī)模的估算，境內個股的對沖規(guī)模這是我估算的，包括其他券商在內大致的對沖持倉應該是在370億人民幣左右，這個其實規(guī)模是相對比較小的。從境內指數的對沖規(guī)模來說，只有40億期貨，這40億不是保證金的規(guī)模，是整個名義本金的規(guī)模。所以保證金的規(guī)?？赡芤簿驮?/font>10億左右。

　　股票的場外期權的規(guī)模是相對比較有限的，對沖的規(guī)模占市場日均成交量是比較小的，境內個股對沖規(guī)模除以兩市日均成交量只占到8%左右。由于場外期權調倉的特性，即使需要去調錯也相對是平滑的，對于股票交易的沖擊是相對比較小的。里邊肯定有一些特例，可能會對于收盤或者對于特定股票，由于成交量占比比較高，可能有一個有限程度的影響。但是整體來說，其實對于股票的對沖是相對影響比較小的。

　　境內指數影響就更小了，即使在于現在場內期貨限倉以后，事實上占比還是比較小的。對沖規(guī)模只占到整體的日均成交量這三個期貨加起來10%左右。我們現在持倉大部分是在遠月，所以是比較穩(wěn)定的持倉，我為什么要做遠月的持倉呢？因為要鎖定基差的收斂，做滾動的因為成本比較高，雖然有可能潛在的換倉里面基差收斂的收益是相對比較高的，但其實蘊含的風險也是比較大的。所以我們持倉是比較遠的。由于股指期權的期限相對更長一些，所以調倉對于市場沖擊更加平滑。剛才下面一行備注里面，為什么要給2400億和40億打一個*號，事實上2400億是非常偏高的數字，從2400的名義本金規(guī)模、指數規(guī)模到40億的對沖持倉，是非常小的。

　　另外50%主要是與銀行去交易的一些掛鉤股指的理財產品。這些場外期權從真正風險的角度來說是比較小的，對沖持倉的規(guī)模也是比較小的。所以這個篇幅第一是想說整體場外期權的規(guī)模相對比較小，對于市場沖擊比較小。二是想說明國內的場外衍生品市場包括指數、包括個股還有很長的發(fā)展空間。需要有那些條件去配合，才能達到真正的對于市場不產生干擾，同時量還可以穩(wěn)步上升呢？這就需要后面提到的一些問題怎么去解決、怎么化解風險。

　　場外期權剛才也提到了，現在很多媒體和自媒體對于場外期權的報道，功能過于單一，他認為就是杠桿工具。在報道比如一個期權你的名義本金比如是一千萬，你只交了五十萬期權費，杠桿就是20倍，以這個類推的話，事實上期貨杠桿率也是很高的。如果是場內期權50ETF的期權，其實杠桿率是很高的。場外期權為什么要存在，以及已經有了場內期權，為什么還要有場外期權？必定有它的必然性。從以下幾個點去分析。

　　功能，第一是確實是杠桿，這個我也不回避，因為大家顯著看到的確實是杠桿。無論是個股的歐式或者美式期權，這點與場內期權沒有區(qū)別，跟場內期權只是定制化區(qū)別，在于行權價格不太一樣，期現更加定制化。由于個股波動率遠高于50ETF的期權，個股杠桿率要顯著低于場內期權的杠桿率。我們現在做的杠桿率沒有大家想象的那么高。我所做的名義本金相當于一個基數，是分子，上面是客戶想通過場外期權的形式達到多少的風險的暴露，它交過來的期權費和保證金，事實上是他愿意投入多少資金去參與到這個交易里。這樣做一個比值的話，在我們中金參與的交易里，這樣的比值是在4點幾倍，也就是真正的杠桿率水平也就是在4點幾倍的水平。包括我們所有的場外衍生品。因為中金做的場外衍生品不局限于做個股美式和歐式看漲，我們也做各種解決不同投資需求的方案，一些相對于定制化的帶有國外叫做奇異期權特性的結構，或者是一些票據的形式，以收益憑證的形式去進行交易的。

　　我們中金作為相對比較大的參與商，我覺得我們這個還是比較有代表性的，不像一些小份額的證券公司，他里邊可能極端的偏向一邊。我們作為最大的之一，是具有代表性的。

　　二是為什么叫期權，它是一個權利，它這個權利設置必然有一個行權價的差別，行權價的存在，代表著風險的轉移和風險的管理。無論是看漲期權其實是有風險管理的意味，看跌期權更是風險管理的工具。比如說保險公司進入場內50ETF期權的買入看跌期權，主要是做整體風險頭寸的對沖。如果有個私募跟我買股票的看漲期權，他看重的是兩點，第一是杠桿，比如只交5%的期權費，可以做大的名義本金。二是他害怕在潛在的在這過程中所有風險的波動，他希望能通過行權價的設置，把他下行的風險化解掉，化解的風險到了中金這里，那中金怎么對沖風險呢？我并不是完全的一對一的跟私募之間做對賭，像我們剛才提到570億的存量，我估計任何一家或幾家證券公司也不可能對賭這么幾百億的量。所以我們會做一些對沖，對沖里邊有很多講究，這也涉及到期權他為什么應該是一個非常專業(yè)化的東西。但事實上你把它里邊很多細節(jié)的東西弄清楚以后，它的相對入門門檻并不是很高的。

　　所以從入門門檻的角度來說，比如你做量化對沖的交易，可能你買不到任何一本書能非常詳細地告訴你怎么去做一個阿爾法的策略，怎么做CTA的策略，基本上不存在這樣的書。但期權呢，比如你買一本書，基本上就夠了，只要很多人把第一本書吃透，這個就學透了。所以它里面的東西并不像想象的那么多。只是這個過程中你的風險管理好壞、你執(zhí)行的優(yōu)劣，是在于區(qū)分券商或者是國外投資銀行誰做得好、誰做得不好的差別。一旦這個能力的建立，比如說交易員的經驗、量化的基礎、平臺的搭建這些都一一到位以后，實際上這項業(yè)務的準入門檻是比較高的，不是說它很難，只是說它一旦設置起來一些準入的東西以后，準入門檻就比較高了。這是為什么在國外全球衍生品行業(yè)包括場內、場外的，我們最近做了一個研究，一共有14家左右大的投行基本上能占到全球OTC這個行業(yè)80%的份額。比如美國幾家、歐洲幾家、亞洲有一兩家。

　　從風險的角度來說，你希望你是一個更加觸及各類型客戶、各類型產品、各類型結構的這么一個所謂的風險的BOOK上，這樣對風險的效果自然而然就是分散的效果。我有時候也會見客戶做一些路演，我跟客戶最喜歡打的比方，我說中金現在做了很多方面的業(yè)務，我是在做保險公司的工作，這個保險公司比人壽復雜，人壽的死亡率是非常低的，比如人均壽命73，不可能明年就變75，對他們來說做風險規(guī)劃是很容易的，他更多的是各種各樣的收支平衡，然后預期的死亡率的賠付，這種操作層面它管理好了，基本上人壽保險的風險是比較小的，他最大的風險是經營的優(yōu)劣。比如平安保險他可能做得比較好。另外一些就做得比較差，更多在于服務，因為他的同質性是非常強的。

　　我們的這些業(yè)務是要比人壽保險復雜，我覺得我更接近于財產保險，因為財產保險里面你想做到分散化是很難的，你投保北京這個大樓的火災險，又投保了比如杭州另外一個火災險、臺風險，事實上你想達到分散化是很困難的。它有一些技巧想達到這種效果，比如他采用一些再保險的方式，本身的風險很難在分散的情況下，我利用再保險，引入再保險的形式去化解我的風險。場外期權事實上也是風險集中的過程，有很多有風險管理、有杠桿需求、套利需求的這些期權的交易者，把風險全集中到我這兒，我希望能看到大家對于風險的認知。這樣的話，就能給我一個更全面的對市場的認知。這里面最容易的理解，比如我有個場內期權，有個隱含波動率，因為它是集中交易的形式，所有的信息都暴露在那兒，就很容易獲取。場外期權就很困難。所以，你要怎么通過你的平臺的搭建、客戶的引入、產品的設計，去盡量擴大你的客戶來源、產品的豐富，達到你本身的化解。事實上在這個化解中就已經能體現出來很多券商競爭力所在。

　　所以在這個過程中，風險管理咱們剛才提到分散化，事實上還沒有上升到風險管理，只是風險分散。之后很多的處理方式，達到風險分散管理的作用。第三點是定制化的需求，這點是在國內遠遠沒有被滿足的，就是說為什么叫場外期權，已經有場內期權，比如美國個股期權是世界上最發(fā)達的，為什么？它場外期權也是世界上最發(fā)達的，他有很多定制化需求，是通過場外期權沒有辦法達到要求的，因為我這個人去做投資的時候，我不可能兩點一線，就是我今天買、那天賣，比如我對于這只股票預期會漲多少或者會跌多少，然后我怎么去降低我的成本的同時，達到我的利益最大化，這是一個優(yōu)化的過程。優(yōu)化的過程出來的東西，就像你做一個大學的線性代數，優(yōu)化出來的東西可能是你根本無法認知的或者跟以前不太一樣的。我們現在做的優(yōu)化更多是人為的結構方面的優(yōu)化，能達到一些投資者滿足他各種各樣需求?？梢愿鶕说牡奶匦浴⑼顿Y者需求和市場觀點等因素進行投資者的量身定制場外期權的解決方案。

　　還有是收入優(yōu)化的結果，這個優(yōu)化結果是我們中金在去年11、12月推出的，是非常成功的產品。這個也不是我們憑空想象出來的，這在國外之前五六年牛市里作了非常嚴格的嘗試。還有一些是我們以后可能會涉足的東西，比如國外比較流行的IF link，實際上是市場準入的東西，我怎么利用期權的形式，把公募的包裝放在期權里，然后可以打包進到一些收益憑證做保本結構，事實上它提供了市場準入的效果，就是我利用期權作為一個載體，把一些公募基金打包到收益憑證，保本的結構力，達到以前所有投資者沒有辦法觸及的產品。所以是一個市場準入的效果。

　　因為剛才說到期貨的杠桿其實是10倍左右，50ETF的就比較高了，因為整體波動率比較低，所以你把它算一下的話，它的杠桿率是比較高的。場外期權我剛才算了以名義本金除以在我們這兒的期權費加上各種各樣的保證金，它實際開展交易的杠桿率水平不足5倍。在風險可控的情況下，給予有能力、有經驗、有意愿的機構的一定比例，有利于中國金融機構的機構化進程。因為他需要優(yōu)化自己的資產配置，如果所有東西都按百分之百出資去做的話，機構化是難以做到的，因為機構化過程中優(yōu)化包括資金的優(yōu)化、各種跨資產類別的優(yōu)化，事實上在中國機構化進程剛剛打開，我們希望場外期權能夠作為機構化的一個工具，所謂催化劑，能更快地提高它的進程。

　　由于期權每日調倉這種方式不會出現像配資或者互換等斷崖式下跌風險，因為我們所有風險由于有行權價的存在，所以我們會觀測、會以量化模型去計算比如行權的概率是多少，這個行權概率不會是一蹴而就，比如今天還是行權概率50，第二天就變零，有可能第二天變成40%或者45%，我整體的調倉比例也是每日進行，每天調整，這樣的話慢慢會達到這種效果，那它的情況不會像配資或者收益互換，以一個保證金為基數，有預警線、追保線，一旦到追保線直接平倉斷崖式下跌是不太可能出現的。還還有就是場外期權的交易數據要向監(jiān)管報備，所以通過場外衍生品取得的杠桿是有數據可查和有方式可控的，因為它整體的風險把許多需求逼到體外或者逼到保險或者銀行去，你第一不知道詳細的數據，包括銀行自己都不一定知道，因為這里邊其實有一個復雜化的東西，比如你通過去擠壓杠桿的形式，把很多的東西擠到銀行或者信托，事實上信托里面有結構的設計，一些所謂的契約型基金的設計，讓你去調查你的杠桿或者私募產品的配資方式的設置，是不利于統計整體杠桿率水平的。

　　所以通過場外期權，像剛才提到5倍的數據，我們花幾分鐘就可以把這個數據統計出來，因為所有東西都在我們的系統之內，我導出來很快就可以做統計。所以這是我想通過這個平臺向大家去呼吁一下，場外期權事實上它的功能是多樣化的。杠桿作為一個比較顯著的屬性，但事實上在場外衍生品這個行業(yè)也并不是那么明顯。而且它有很多有別于其他的杠桿形式的投資。

　　剛才我也提到了定制化的需求，比如各種各樣的結構，shark-fin等結構，我想把它放到資產類別的角度去闡述一下，這頁PPT是我摘的國外投行的PPT。他提到的很多產品結構其實都可以歸類為要把它結構化，結構完出來的東西事實上它已經獨成一個體系，因為它的風險和收益配比是普通其他資產難以達到的，比如普通的資產類別肯定最穩(wěn)妥的是國庫券，然后是一些保本型的各種各樣的債券，然后是股票，然后頂端是期貨和期權，是一個高杠桿的東西。我剛才提到各種各樣的結構，它是經過結構化的產品出來的這段東西，它其實是介于債和股之間的某個東西，如果杠桿率利用適當的話，事實上可以達到一個填補股票和債之間空檔的作用。所以類似于這樣的東西，在國外場外期權里所占的份額是非常重的，所以通過這頁PPT向大家闡述一下在場外期權和結構化產品未來的發(fā)展空間是非常廣闊的。國內的理財產品大家還停留在兩種，一種是資金池，二是股票掛鉤型的、股指掛鉤保本型的東西。國外事實上是各種各樣的東西，可以根據你的需求去設定的。

　　要提一下問題了，剛才都是各種各樣美好的未來，各種各樣的好的東西，新的資產類別、你所占的比重不高。事實上現在市場上也存在一些問題的，比如說券商在宣傳的過程中存在虛假宣傳和夸大宣傳這種現象。還有一些是無牌照的情況下，私募基金或者其他機構與個人或者機構簽訂場外衍生品協議，雖然不存在書面協議但存在實質交易，缺乏必要的準入和控制以及資質審查，以及履約保障能力是難以控制的，這點是比較嚴重的。因為場外衍生品很多是要以對方的信用作為背書，里面可能會涉及保證金，也可能不涉及保證金，在這里面如果不能進行很好的準入和資質的審查，然后履約能力又不能得到保障的話，事實上可能會出現一些比較大的問題。我希望能通過這個平臺，在場外衍生品發(fā)展還是初期的時候，把這些問題都呼吁一下，能盡量地規(guī)范這個市場的發(fā)展。

　　還有就是一些P2P和互聯網平臺等存在不當的宣傳和傳播的現象。比如經常有些互聯網平臺打著中金公司或者中信證券的合作對手或者交易商的旗號。實際上這里有兩個問題，第一本身場外期權是一對一的，理論上交易不應該提中金或者中信的名字，因為我們不會對對方的履約能力做任何擔保。第二是它有沒有真正跟中金或者中信進行衍生品交易再跟客戶做呢，這是值得商榷的，我知道有些有，但很大一部分并沒有這樣做，所以這里面的風險是難以控制的。然后大股東、董監(jiān)高借道資管計劃于證券公司開展場外期權，其實只要信息披露的制度比較完善的話，應該是準許的，因為大股東其實有很多的投融資需求，現在很多需求是通過什么呢？第一質押，第二很多場外銀行的配資或者信托的配資。你限制了他在場外衍生品做，他必然會找到另外的途徑去做，他就是逼著本來可以表內化的東西要表外化去。如果我們能完善信息披露的制度，比如借鑒美國或者香港這樣的信息披露制度去做的話，事實上可以讓大股東、董監(jiān)高能良性地回到這個市場中去，做他們可以做和應該做的事情，也是非常需要的。而且事實上在這個過程中，也可以提高市場的流動性，以及對于很多良好和正面信息的釋放。

　　由于各種不規(guī)范的現象存在，場外期權存在最大的風險就是合規(guī)的風險，所以我希望能借著這個平臺，希望盡管機構能規(guī)范這個市場的發(fā)展。像剛才提到的情況，對于一個長遠有很大潛力、但初期可能會被誤用或者是錯誤宣傳導致的結果，我們還是希望監(jiān)管能在初期的時候進行適當的規(guī)范和監(jiān)管。

　　亟待解決的問題，因為剛才說的是一些合規(guī)方面的問題，都是一些大的帽子，在微觀層面，我們去運營場外衍生品，事實上也存在一些問題。第一是過度競爭的問題，這個可能大多數的人并沒有意識到這點，原因是什么？這個其實要跟后邊幾點要結合起來說，因為單純從一點的角度來說是不足以說明這個問題的，第一過度競爭，通過協會報備取得場外衍生品資質的是28家證券公司，通過期貨業(yè)協會取得的風險管理子公司可能就多了，有60多家期貨的風險管理子公司。也就是說，真正具有資質可以從事這個的有將近90家，這28家里現在通過各種形式在從事場外衍生品交易的券商有50家左右，在這50家里，還是有不少的風險存在的，包括合規(guī)的風險、市場的風險、信用風險和操作風險、準備不足導致的風險的存在。因為這個業(yè)務事實上是處于第二點、第三點，比如客戶類型不夠分散、缺乏場內對沖工具，通過第一點的形式，就尤為的明顯，因為存在比較難對沖的情況，比較多的市場參與事實上會導致風險是難以防范和控制和管理的。二是客戶類型不夠分散，在歐美市場上期權市場，公募基金、保險公司、上市公司本身都是非常重要的參與者，但在國內，由于法律法規(guī)或者行業(yè)規(guī)定，導致公募基金、保險公司、上市公司無法參與到場外期權中，使券商風險管理尤為困難。這里面一方面是行業(yè)和法律法規(guī)的規(guī)定，另一方面是券商自身的問題，自身問題是什么呢？本身場外期權存在一定的報價不透明性，即使剛才提到的過度競爭，但事實上在這個競爭過程中有時候各種各樣的差價還是相對比較明顯的。在這種過程中，導致很多需要有非常透明性的機構比如公募基金、保險公司，他們是無法參與中市場中來的。由于這些的缺失，導致場外期權的風險管理是非常難的。因為這類型的客戶一般是資產規(guī)模、管理規(guī)模量比較大，對于衍生品的需求是比較穩(wěn)定的，而且不是以投機為主的這一類型的客戶，這樣的客戶參與進來，才能穩(wěn)定整體場外期權的市場。所以這個方面是相對比較缺失的。

　　最后一點是缺乏場內期權的對沖工具。場內和場外期權應該是互相促進、共同發(fā)展的，場內期權為場外期權提供了最大的好處是定價基準，就是說我很多場外期權的定價尤其一些復雜結構的定價它怎么來的呢？必然要通過場內期權的定價隱含出來很多東西，去做場外的定價。二是提供了一個對沖的工具，以及對沖波動率、分紅、融券等各方面的風險，而場外期權大大提高了場內期權的交易量和流動性，因為很多場外期權的交易商要通過場內期權對沖它的風險，我后面會提到像現在我們整體的中金的風險需要做風險對沖。

　　第二部分是場內期權的市場建設和作用。50ETF作為場內期權唯一的品種，成交量是持續(xù)上升的。右上角這個圖綠色的線是成交量，下面黃色的線是持倉量的上升（圖）。你可以看到，從它上市之初到現在，事實上是非常穩(wěn)定增長的。尤其是在2015年股市的大幅振蕩之后，包括期貨被限倉以后，事實上發(fā)展是沒有停滯的，像現在提到日均名義本金成交量已經達到幾百億美金。所以這個過程中，事實上50作為場內期權的一個代表、一個先行者，其實實驗是非常成功的。我們希望監(jiān)管、希望交易所以50作為一個樣板，之后會推出更多更具有中國市場代表性的無論是ETF還是指數方面的期權，去對沖風險。

　　所以我們期望能通過很多場內期權的適時推出，能把很多需求、很多交易量留在國內，去做對沖，因為本身對于投資者來說就對沖比較困難，資金跨境比較困難，如果境內直接有的話就可以直接做到。

　　左邊這個圖，實際上我們持倉里比較多的是滬深300和創(chuàng)業(yè)板指和中證500，中證500是比較有鮮明代表的，因為對沖比較困難。事實上活躍度在國內是比較高的。所以這方面中證500和滬深300和創(chuàng)業(yè)板是比較急缺的。

　　一些場內、場外機制的協調發(fā)展方面，因為剛才提到了場內給場外提供了很多的幫助。需求方更多是券商的客戶，通過券商進行一些風險管理、一些交易，券商通過場內期權和場外期權去對沖各種各樣的交易和風險。像中金作為場外期權比較大的機構，如果進行場內期權的參與，我估計肯定是以下三種，有一種已經建立，第二種是正在研究，第三種是并沒有創(chuàng)建（圖），原因是什么？第一是通過程序化的交易，直接在交易所進行交易，交易所采用的做市商的制度，券商、私募基金、基金公司、保險公司、以及個人投資者，符合條件的，都可以參與其中。

　　二是雖然成交量是可觀的，但是深度不夠，導致它流動性的缺失，如果我需要用場內期權去對沖的話，那會導致我對市場的影響是非常大的，我如果去對沖的話，會把場內期權的價格很快打飛。所以我們現在基本做法是不太直接用場內期權去對沖的。二是這種結構是交易所有在積極商討中的，就是通過交易所建立的期權的大宗交易的機制進行交易，做市商對詢價進行回應，我們建議詢價和成交都要用delta neutral的方式進行，否則的話因為一個做市商需要掛單出去，在外邊它的單子要暴露15秒左右，這里面對它的風險是非常難以控制的，你不知道會有誰來吃掉你的單子，會以多大的量吃掉你的單子，所以你的報價會非常保守，這種情況下如果只是期權掛單的話，因為最近中金所也在做場外期權的滬深300的競賽，他只是通過掛單的方式成交。

　　三是場外撮合、場內成交，對價格影響比較小，流動性比較大，沒有各種各樣的期權和股票價格不匹配，缺點是傭金價格比較高。

　　這里面還有一些制度方面的，有其他的交易機制可能要進行適當的調整，去配合整體期權業(yè)務的發(fā)展。比如優(yōu)化場內期權保證金和備兌制度，提高利用場內期權對沖的效率，因為導致本身期權壽命比較短，保證金的比例是非常高的。

　　希望能通過完善停牌的制度降低停牌的風險。如果停牌制度不能很好地去解決的話，個股期權是非常難以推出的，因為停牌帶來的期權究竟是期限多長，都是一個很大的疑問。場外是容易商量的，我可以跟我的客戶商量一個方式去解決。場內要是一個標準化，如果這個問題不解決，是相對比較難以往前推進的。然后建立股票做市商的制度，提高股票流動性和深度，因為國內的流動性成交量角度來說是不小的，但從剛才講的任一時刻成交的市場深度是相對比較低的，希望能在這方面作出努力。

　　我大概就介紹到這兒。謝謝！

　　主持人（陳煒）：謝謝連總精彩的演講。我們下面進入最后一個圓桌論壇環(huán)節(jié)。

　　衍生品如何更好地發(fā)揮服務實體經濟、防控金融風險的作用，是我們衍生品市場面臨的共同問題。這次我們深交所專場圓桌討論的主題就定為境內衍生品市場建設與功能發(fā)揮，希望能通過對這兩個點的討論，充分討論交流，能把握衍生品市場發(fā)展的新機遇、新趨勢和新挑戰(zhàn)，提升整個行業(yè)服務實體經濟的能力，也滿足我們廣大的投資者對衍生品對資產管理、風險管理的需求，服務實體經濟。

　　剛才幾位演講嘉賓已經介紹過了，我們還有兩位嘉賓我簡要介紹一下，我們的嘉賓呂常愷先生是上海奧帝樺公司的總經理，他是全球最大的做市商之一，在衍生品、在做市商這個行業(yè)具有領先地位。呂先生在臺灣具有多年的衍生品相關的經驗，他也是兩屆臺灣期貨交易委員會的委員，臺灣期貨工會的常務理事，所以在這個方面既具有扎實的功底，也具有豐富的經驗。我們還請到了廈門大學的韓乾教授，韓教授在衍生品研究方面具有相當多的成果。韓教授是康乃爾大學的金融學博士，在國內外頂級刊物都發(fā)表過文章，我們也就一些議題還私下討論交流過，包括一些衍生品的功能、包括衍生品的訂單設計等等。相信，幾位嘉賓都能為我們今天的論壇提供一些非常有價值的觀點。

　　第一我想圍繞這兩個主題，來請教一下各位嘉賓，我們如何建設好我們的衍生品市場。先請三位直接在我們證券市場一線做組織管理工作的專家給我們回答一下這個問題。

　　連敏偉：我先說一下，因為剛才我的PPT里很多其實在講這個，我個人還是有點情懷的，我希望在中國的金融衍生品行業(yè)剛起來的時候，能盡早地規(guī)范這個市場的發(fā)展，所以我們希望能規(guī)范發(fā)展這個行業(yè)。所以這里有一些需要監(jiān)管機構包括場外協會或者報價系統進行規(guī)范的。剛才提到很多不規(guī)范的應該盡量去除，因為那些東西本身不一定是場外衍生品。所以這種情況下會出現一些不良的后果，一些對于監(jiān)管、對于場外期權衍生品整體的不良后果，所以監(jiān)管和規(guī)范是非常重要的。

　　二是適當地引導，剛才我提到過度競爭，因為場外衍生品或者衍生品事實上作為金融行業(yè)里量化東西相對比較難的，這個難的過程中因為有一些整體來說如果準備不足，包括市場風險、信用風險和操作風險各種各樣的東西準備不足，其實風險還是很大的。像幾百億名義本金這種東西，如果碰到市場急劇下跌，虧損幾千萬甚至更高其實是很有可能的。很多在積極發(fā)展這方面業(yè)務的證券公司的領導需要對這方面的東西做更多的準備。

　　劉成彥：從三個方面，也不一定很全面，第一是大家提到的在監(jiān)管上的規(guī)則的明確，我們現在有這么大的場內、場外期權的需求，這就需要對我們開展業(yè)務，在監(jiān)管上、在制度上及早推出這方面的監(jiān)管制度，把業(yè)務的邊界，能做什么、不能做什么都進行進一步明確。

　　第二是投資者適當性的制度。我覺得期權還是一個相對專業(yè)的，比股票更加復雜的產品，所以我們在場內、場外都要堅持和貫徹投資者適當性的制度，讓合適的、確實能夠理解風險的人、有風險承受能力的人來做期權。

　　第三是盡快推出更豐富的品種。因為像期權它講究的是對沖，只要我們特別是場內有足夠的基準定價品種，就能夠讓我們這個市場一方面品種多、市場做大，另外一方面我們的對沖更加容易、風險更加可控。

　　楊海成：我也講三點，我覺得首先咱們要建設一個比較良好的衍生品市場，首先這個市場要回歸本源。怎么回歸本源呢？最終是要為實體經濟做服務。不管是直接的實體經濟企業(yè)使用衍生品，還是間接的咱們?yōu)橥顿Y者做好服務，降低實體經濟的融資成本，咱們圍繞這個中心點。同時還需要咱們去推動更多的實體企業(yè)來參與到衍生品市場中來，比如大型的國企也包括保險公司，更多的機構投資者能夠更多地參與進來，把積極的、合理的需求成為這個市場上最主流的業(yè)務需求和最主要的產品供給。

　　第二，還是監(jiān)管方面，需要強化監(jiān)管，這個監(jiān)管不只監(jiān)管機構的責任，包括咱們做市商，行業(yè)自律這塊也需要承擔更多的責任。我們需要盡快理清做市商和非做市商的交易邊界、業(yè)務的準入標準，要使適當的客戶參與業(yè)務，而不要讓更多的比如純投機的占領市場，咱們更多是要服務于真正有套保需求、風險對沖需求和財富管理需求的這類投資者，能夠更多地給他們去提供服務。

　　第三，場內這塊能夠更多地滿足市場投資者交易需求，推出更多的場內交易的衍生品種，場內品種豐富了，實際上整個市場就能進行良性有序的發(fā)展。謝謝！

　　主持人（陳煒）：我們知道呂總對臺灣衍生品市場具有豐富的經驗，您能不能從境外的衍生品發(fā)展角度，來給我們提供一些思考角度或者建議？

　　呂常愷：我覺得其實不管是境內或境外，市場的功能都是一樣的。我們的金融市場其實它是一個信用市場，投資者的信心是最重要的。所以如果我們先去看海外的市場，怎么樣建立這個市場的信心，是他們做的第一步。就是剛剛幾位老總提到的強監(jiān)管，這是非常重要的。國外在強監(jiān)管之前有一個完善的立法層制度，如果以我們現在的期貨來說，我們現在其實只有一個管理條例，還沒有到期貨法。所以有了法之后，我們才能夠有本源，才能夠去強監(jiān)管，才有根據。

　　強監(jiān)管之下，其實昨天有位嘉賓講到了必須要監(jiān)管到位，而不是完全盲目的監(jiān)管，因為盲目的監(jiān)管它一定會有一些潛在的副作用。所以我們怎么樣選擇聰明的監(jiān)管，這就需要整個監(jiān)管機構或者自律機構的思考或者學習。

　　有了這樣的本源之后，我們才想到第二步，就是參與者的多元性。我們需要有不同的群體來參與這樣的金融市場，這樣這個金融市場才不會傾斜某一邊，才有多空平衡，這個道理是很容易理解的。只有你的容量越大，你整個系統性的風險才會被分散出去。所以第二步就是在市場上我們怎么可以達到多元化，包括境內投資者的多元化，或者現在大家一直在講的對外開放。為什么要對外開放？不只是我們中國的定價權走出去，其實也是要把境外的投資者吸引進來，讓我們的市場變成多元化，來減低我們市場內在的風險。

　　臺灣市場是一個很小的市場，它借用了海外的參與，來壯大他自己本身的資本市場結構。我們有了一個良好的有信心的平臺，我們有了更多的參與者，那就是交易所發(fā)揮功能的時候，我們怎么可以把品種做得多元化、做得更貼近現在的投資者的需求，包括我們的交易規(guī)則，來貼近市場化的需求。我覺得現在其實我們4家期貨交易所和2家證券交易所是非常接地氣的，是完全了解市場上現在需求什么，我們可以往這個方面更多的發(fā)展。

　　有了這樣的交易所搭建的平臺，接下來就是證券公司、做市商他們可以起到一些報價的作用。另外就是證券公司或者期貨公司對投資者的教育、投資者工具的使用或者引導，包括他們對于投資者風控的講解、人才的培養(yǎng)，都可以更大程度地豐富我們中國的衍生品市場，或者是讓我們現在這樣一個好的發(fā)展勢頭可以快速地前進和繼續(xù)發(fā)展下去。謝謝！

　　主持人（陳煒）：剛才幾位老總主要從實務的角度對市場建設發(fā)表了看法。我們韓教授據我所知對衍生品的理論方面研究相當深入，您能不能從衍生品服務實體經濟角度來給我們分享一下您的成果。

　　韓乾：非常感謝陳總的問題。我覺得這個問題提出得非常及時，所以我覺得很有必要在今天這個場合從學者的角度來分享一下我對衍生品和實體經濟關系方面的認識。

　　我想要理清這個關系，最主要的還是我們回到金融和實體經濟之間的關系，先從這個層面來搞清楚他們是怎么樣的關系。我個人認為金融作為一門技術，它怎么跟實體經濟發(fā)生關系呢？首先它是通過信貸關系的確立，它通過金融市場，來確立一種信貸關系，實現資金在市場的不同主體之間的跨時空的轉移，從而提高資金作為一種稀缺資源的配置效率，來促進資本的形成和經濟的發(fā)展。再具體一點，比如像我們天天都在用的ATM機或者信用卡，這些金融技術出現的同時也是極大地促進了我們個人的消費，也是實實在在地推動了經濟的發(fā)展。所以我想衍生品作為一種特殊的金融工具，它其實是深化了金融和實體經濟的關系。

　　為什么說它是深化了？我想從借貸關系的角度來看，美國有一家著名的國際智庫叫米爾肯研究所，他在2014年出版了一個報告，這個報告的結論是說美國的商業(yè)銀行通過使用衍生品工具，其實是增加了銀行的貸款總量。從借款方來講，很多非金融的商業(yè)公司、企業(yè)，其實也是從銀行那邊更容易獲得資金，因為這些企業(yè)運用了衍生品來對沖他們的風險，所以銀行更愿意給他們發(fā)放貸款。根據這個報告還發(fā)現，美國總體的經濟活動因為衍生品而增加1.1%。所以可以從這個角度看到，衍生品的使用實際上可以推動信貸關系的成熟。

　　第二，更具體的從企業(yè)的融資角度來看，我們知道，在國內最近幾天股權質押處于風口浪尖。由于股票最近連續(xù)下跌，會引發(fā)不斷的強制平倉。強制平倉的話會引發(fā)更多的拋售，價格會進一步下跌，這樣會引發(fā)新一輪的平倉，所以容易形成惡性循環(huán)。但是大家如果想一下，如果我們說深交所現在有一個股票期權或者個股期權，那么銀行跟券商完全可以用這些期權來保護他們的頭寸，從而他們對那些質押的股票就沒有必要那么急匆匆的去進行平倉。這樣就可以避免整個股票市場的價格進一步下跌，從而釀成一些沒有必要、完全可以避免的系統性風險。

　　從企業(yè)的層面來講，如果股權質押是很安全的，銀行券商也不催他們進行平倉的話，他們企業(yè)的股權變更可能也就會比較穩(wěn)定，不會出現說有個大股東押了很多股票在那里，現在因為強行平倉，結果導致他的股權結構發(fā)生重大變化，這樣企業(yè)在進行投資的時候就出現問題了，因為原來的大股東現在已經不是他們大股東了。這會對實體經濟的發(fā)展會帶來一定的影響，這是從融資的角度。

　　從投資的角度來講，也是一樣，企業(yè)要做各種各樣的項目決策來決定哪個項目好、哪個項目不好、到底選哪個。我們知道企業(yè)做項目決策的時候一個重要的參考指標就是這個項目的資金成本。資金成本本質上來講它是跟這個項目的風險是有關系的，如果我們有期權，比如股票期權，那么市場就會給對應的企業(yè)權益類的資產，比如股票，降低他們的風險溢價，因為他們有期權來保護自己的風險，所以沒有必要要求那么高的溢價。風險溢價下來以后資金成本就下來了，那企業(yè)面臨的項目的估值也就是現值就會相應下降，這樣會促使企業(yè)投資更好的項目。反之，如果沒有這些衍生品的保護或者降低風險，資金成本會很高，導致你的項目在評估的時候好多原來很好的項目現在評估下來都是不好的項目，因為他們現值很低，這樣就會影響企業(yè)的投資決策。其實從企業(yè)層面來講，衍生品會產生實實在在的影響，并不是虛的。

　　從個人的角度也是一樣，以前的ATM機或者信用卡能刺激個人消費，來促進經濟增長。如果衍生品的出現，特別是股票類的期權的出現，因為它具有很高的靈活性，肯定會促進金融機構來創(chuàng)造出更多的具有普惠性質的金融產品來供個人投資者進行投資，這樣的話就有利于整個社會積累財富，從而促進個人消費這部分的增長。

　　所以，我想其實不管是從企業(yè)角度還是從個人角度來講，衍生品都會跟這些實體經濟發(fā)生實實在在的關系，它是強化了金融服務實體經濟的功能。當然，這所有的前提都是建立在衍生品市場要在風險可控的前提下規(guī)范化的、健康的發(fā)展。

　　主持人（陳煒）：在今年的金融工作會議當中，特別強調了要防范系統性風險。下面我想請幾位嘉賓討論一下衍生品怎樣發(fā)揮功能，能夠有效降低或者防范系統性風險？

　　劉成彥：我覺得我們現在的系統性風險，我們期權的品種，衍生品其實它就是防范系統性風險的工具。如果大家都是一個單方向做多的股票市場、一種交易方式，那它的定價效率就不能夠充分地體現出來，而就是要有多空的各種工具，有特別是像期權這種直接交易、風險交易波動率的工具在這里，我們才能夠更好地對沖風險。而且還比較重要的是，我們市場上有各種投資的需求，我們就是要把它引導在比如交易所的交易場地里，引導在像券商、期貨公司這些受監(jiān)管的、比較規(guī)范的公司的交易中來，不要讓它到外面的平臺去進行交易。只有這樣，這些數據都是可獲取的，我們的監(jiān)管政策是可以隨時發(fā)力的，這樣我們才能夠有效地把這些風險控制住。

　　楊海成：有兩個方面，一塊是咱們怎么幫投資者規(guī)避系統風險，咱們現在很多指數類的衍生品作為投資組合的一部分，本身已經能夠比較好地幫助投資者去規(guī)避系統風險。另一方面，咱們怎么用衍生品來規(guī)避市場發(fā)生系統性風險，降低概率和減少它的破壞性，我覺得首要的是衍生品的深度和廣度，比如在市場流動性比較好的時候，因為衍生品本身是流動性的蓄水池，在流動性好的時候，很多對沖頭寸在這個時候就建立好了，就能夠幫助在這個市場出現流動性不足的時候，我往往能做比較好的補充。

　　另一方面在市場如果真的出現一些比較大幅波動的時候，作為現貨持有的投資者，他不一定要通過在現貨市場的買賣行為，因為衍生品有一定的深度、廣度，這些投資者可以在市場波動的時候，通過衍生品來降低它的頭寸，成為一個現貨市場流動性的泄洪口。

　　舉個例子，我們有這么一個比喻，以期權投資的角度來講，投資者比如通過買期權的模式來做投資，在系統性風險出現的時候，往往是很多現貨市場投資者要止損，這個時候會導致流動性進一步惡化，在這個前提下為什么會有惡化呢？他會在短時間之內大量的拋盤，會對現貨市場造成沖擊。如果我們通過一個衍生品、一個期權模式做投資，能把對市場的沖擊的一個點的壓力，通過衍生品把它平化成一個面的壓力，讓市場的流動性抗沖擊能力能夠比較大的提升。

　　呂常愷：什么叫做系統性風險？系統性風險很多時候出現是在于缺乏流動性。沒有流動性的時候就有系統性風險。

　　剛剛楊總就講得很對，衍生品它是流動性的一個蓄水池。同時，它在有系統性風險的時候，給予了投資者或者機構也好、個人也好的另外一種選項，來分散整個資產上面的流動性不足。所以它起到了這樣的緩沖作用，所以它能夠減低發(fā)生系統性風險時候的沖擊。我覺得我們應該透過現在的改革時間點，這樣一個緩沖區(qū)，盡可能在這段時間豐富我們的衍生品產品線，來彌補我們以后會打破一些剛兌狀況的時候，是有足夠的產品線來彌補我們市場上的缺口。其實在國外，很多時候你會用期權比如用Put也好，來彌補一些肥尾或者“黑天鵝”事件。在這個上面我們的期權產品線豐富是能很好解決這個問題的。

　　主持人（陳煒）：連總有境外境內的經驗，相信08年的時候您也見證過金融風暴的威力，您從您經歷的角度來說一下？

　　連敏偉：總體來說，這個系統性風險或者金融危機，更多是每個經濟實體都避免不了的，我們應該考慮在這種情況下怎么去防范或者是延遲這個事情的發(fā)生。事實上從美國角度來說，它金融體系那么大，衍生品那么完備，整個金融反而是相對比較穩(wěn)定的。即使包括08年，我08、09年之前都在美國，但是我沒有感覺到有破壞性的打擊，整體來說可能實體經濟有受影響，但遠沒有大家想象的或者國內報道的那么嚴重。

　　期權尤其是作為一個衍生品、作為一個風險管理的工具，在很大程度上運用得當，可以使得體系更加穩(wěn)定，因為它可以撮合進來，很多多樣化的需求進來到這個體系里，比如各種投機的、套保的、資產負債管理的、投資的需求進來，而且是在現貨市場之外直接進行的，也就是說還沒有觸及現貨市場的時候，很多對于市場的觀點就已經達成了，那這種本身是市場化的角度達成的，然后它又是在現貨市場外達成的。所以它對于市場的走勢、對于很多風險的防范都有重要意義。

　　國內現在市場里有一個一直以來的頑疾就是散戶占比過高，場外衍生品或者衍生品作為一個機構運用的東西，理論上可以促進機構化的進展。二是機構能提高機構化的進程。三是劉總提到它讓一些有杠桿需求的合格投資者把很多杠桿需求通過一些監(jiān)管內的比如交易所或者證券公司等達到杠桿的效果，可以讓你更容易調研市場的杠桿水平和風險水平，達到化解風險。

　　韓乾：我們回顧一下今年一共有兩個比較重要的跟金融有關的會議，一個是中央金融工作會議，提出來要擴大金融開放的力度。我覺得金融市場對外開放是一個長期趨勢，國外的投資者來講，從長期角度肯定可以改善投資者結構，提升市場交易質量，促進我們的金融市場包括衍生品市場跟國際接軌。

　　主持人（陳煒）：再次感謝各位專家、嘉賓，相信他們的分享也使我們受益匪淺。應該講，期權市場的未來發(fā)展面臨良好的機遇，也需要市場各方一起來共同努力。相信我們大家能夠共同見證和擁抱這樣一次機會，也走進新時代。

　　最后，再次感謝各位領導和嘉賓的光臨。祝各位工作順利、生活愉快！咱們明年再見！

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　　上海期貨交易所專場活動

　　主題：推進產品業(yè)務創(chuàng)新助力實體經濟發(fā)展

　　時間：2017年12月3日9：00-12：30

　　地點：五洲賓館三樓國際會議廳

　　主持人-高輝：各位嘉賓上午好，歡迎大家參加由上海期貨交易所主辦的“推進產品業(yè)務創(chuàng)新助力實體經濟發(fā)展”的專場論壇。我是上海期貨與衍生品研究院副院長高輝，在論壇開始之前請允許我介紹一下參與本次論壇的主要領導和嘉賓。

　　上海期貨交易所黨委委員、副總經理滕家偉先生；

　　中國華信能源有限公司董事崔振初先生；

　　中國紙張紙漿進出口公司總經理王文健先生；

　　云南銅業(yè)股份有限公司期貨市場部經理張劍輝先生；

　　上海期貨與衍生品研究院院長陳建平先生

　　上海國際能源交易中心副總經理陸豐先生；

　　上海期貨交易所大宗商品服務部總監(jiān)鮑建平先生；

　　上海期貨交易所商品二部經理胡戰(zhàn)國先生；

　　上海期貨交易所商品二部高級經理陳潔女士；

　　上海期貨交易所大宗商品服務部資深經理蔣曉全先生。

　　歡迎大家今天來參會，下面有請上海期貨交易所黨委委員、副總經理滕家偉先生為本次論壇致辭。

　　滕家偉：

　　尊敬的各位來賓，女士們、先生們，大家上午好！

　　非常高興能在我國改革開放最前沿的城市，美麗深圳和大家一起參加第十三屆中國（深圳）國際期貨大會上海期貨交易所專場活動，我謹代表上海期貨交易所對本次會議各位同仁的參與表示熱烈的歡迎，向長期以來關心和支持上海期貨交易所發(fā)展的各界朋友表示衷心的感謝!

　　期貨市場是市場經濟發(fā)展到一定階段的產物，也是金融市場體系中為實體經濟服務最有效的一種方式，期貨交易不僅能成為實體企業(yè)風險管理的重要工具，而且也能成為國家有關部門觀察宏觀經濟運行的晴雨表。上海期貨交易所自成立以來始終堅持以服務實體經濟為宗旨，不斷規(guī)范市場運作，推動市場創(chuàng)新，深化市場服務、發(fā)揮市場功能，已成為全球有一定影響力的商品期貨市場。目前交易所交易的品種已擴大到14個，涵蓋了有色金屬、貴金屬、黑色金屬、能源、化工等多個領域。據美國期貨業(yè)協會統計的數字顯示，2016年上海期貨交易所各品種成交量位居世界商品期貨、期權交易所第一。

　　上海期貨交易所累計成交量、成交額分別為25.16億手和165萬億元，分別占國內期貨市場的44.6%和48.2%，近些年來，我所期貨市場功能持續(xù)增強，期現價格擬合度顯著提高，大部分品種的期現價格相關性保持在90%以上，期貨價格已成為國際貿易重要的定價基準，越來越多的企業(yè)參與期貨市場管理風險，實現了穩(wěn)定鎖定生產成本和穩(wěn)定經營收益的目的。

　　我們認為，企業(yè)風險管理的需求將不斷增強，對期貨市場也提出了更高的要求。為此上海期貨交易所將全面落實全國金融工作會議提出的三大任務要求，增強期貨市場服務實體經濟的能力，堅持穩(wěn)中求進的工作主基調，“不忘初心，牢記使命、勇于擔當、主動作為”，充分發(fā)揮自身優(yōu)勢，推進產品、業(yè)務、監(jiān)管、技術等方面的創(chuàng)新，服務國家戰(zhàn)略，引領行業(yè)發(fā)展，努力做好以下幾方面的工作：

　　第一，堅持依法全面從嚴監(jiān)管，把風險防范放在更加重要的位置，健全科學的風險預警系統和應對組織機制，提升一線監(jiān)管的效能，及時發(fā)現和查處違法違規(guī)交易行為，堅決維護市場平穩(wěn)運行。

　　第二，積極穩(wěn)妥推進期貨市場對外開放，提升國際競爭力和定價影響力。扎實做好原油期貨上市，循序漸進吸引境內外投資者參與，重視走出去，研究與“一帶一路”沿線國家開展務實合作的可行路徑。

　　第三，推進產品創(chuàng)新，按照產業(yè)的需要，積極做好銅期權、紙漿期貨上市的準備，加快20號標膠的立項，做好不銹鋼、有色金屬指數期貨的研發(fā)工作，做精、做細、做優(yōu)現有品種，推出標準倉單交易平臺。

　　第四，加大市場培育和宣傳推廣的力度，有針對性的開展多種形式的培訓，加強現場服務，廣泛吸引產業(yè)用戶運用期貨工具管理自身生產經營風險。

　　各位來賓，伴隨著我國經濟的轉型升級和“一帶一路”建設的推進，我國正處于從經濟大國向經濟強國轉變，這對中國期貨市場發(fā)展又提出了新的更高要求，面對新機遇和新挑戰(zhàn)，期貨市場如何更好的服務實體經濟，這是需要我們共同探討的問題。

　　本次會議以“推進產品業(yè)務創(chuàng)新、助力實體經濟發(fā)展”為主題，正是希望各位專家、同仁能廣開言路、暢所欲言，奉獻大家的智慧和建議。

　　最后，預祝本次會議取得圓滿成功，謝謝大家。

　　主持人-高輝：謝謝滕總的致辭。期貨市場服務實體經濟不僅僅是監(jiān)管層對期貨市場的要求，也是廣大實體企業(yè)的現實需求。今天上海期貨交易所針對期貨產品與業(yè)務創(chuàng)新這一主題邀請幾位嘉賓和大家分享。

　　現在開始第一屆，上海期貨交易所品種開發(fā)介紹，首先有請上海國際能源中心副總經理陸豐做原油期貨服務實體經濟初探的發(fā)言。

　　陸豐：各位領導、各位來賓大家上午好！原油無論這幾天還是這幾年在業(yè)內引起了廣泛的關注，我們就原油期貨市場的定位和概覽跟大家做一下交流。

　　期貨市場作為衍生品市場，作為風險管理工具，其通用的功能都被大家熟悉，包括價格發(fā)現、套期保值、轉移匯率風險、套利投機、優(yōu)化資產配置，都是原油期貨能發(fā)揮的功能。

　　套利投機，實際上是得到了目前全世界眾多投資機構的關注，因為中國的原油期貨是建立在已經有的WTI、布倫特的基礎上，同類型產品之間的價格關系就變得非常有意思，增加了很多由于基礎產品的豐富而帶來的套利機會，同時可以實現跨期套利、跨市套利、跨商品套利。

　　轉移匯率風險，大宗商品的定價都是美元計價、美元結算，我們推出人民幣計價結算的商品，我們可以理解為用美元計價的原油期貨疊加人民幣兌美元的匯率波動，可以這么理解它，因此在選用人民幣計價的原油期貨做原油國際貿易的時候可以簡單用人民幣直接支付的方式可以規(guī)避美元兌人民幣大幅度波動帶來的風險。

　　優(yōu)化資源配置，我們知道期貨市場的定位是反映其所定位那個區(qū)域的現貨市場，在遠東來說，目前遠東地區(qū)的原油中遠期和現貨主要被分在新加坡，中日韓沒有發(fā)達的中遠期現貨市場。在此基礎上有中國原油到岸價的原油期貨，可以增加東北亞原油的貿易發(fā)展和該地區(qū)商業(yè)儲備的發(fā)展，促進了沿海保稅原油市場進一步的增強，開辟了資源采購渠道，豐富油品配置，這是原油期貨推出的一些延伸服務功能。

　　第二，我們談談價格發(fā)現的重要作用，目前期貨市場價格已經普遍成為全球大宗商品的基準價，對原油來說是典型的基準價加減升貼水的定價模式，我們和四大石油公司在討論中國原油定價的時候，我們發(fā)現我們除了中國有比較強大的運輸船隊支撐以外，在運價的談判上有一定議價能力以外，基本上在基準價、升貼水都缺乏談判能力。

　　對于基準價來講，什么樣的市場能成為基準價？核心在于穩(wěn)定的供應、多元的市場參與主體，有良好的市場流動性，我想買買不到，我賣賣不掉，透明的價格，優(yōu)越的區(qū)位優(yōu)勢，豐富的國家基礎設施和物流以及穩(wěn)定的政治和監(jiān)管體系，這決定了我們這個市場能成為基準價市場。

　　原油期貨這幾年在不同國家、不同地區(qū)都有著不斷的嘗試，基本上都被認定為是失敗的。基準條件來看，中國推出原油期貨成功的條件要遠遠好于周邊其他國家，因為我們是全球第八大原油生產國，第一大原油進口國有龐大的現貨市場做支撐，中國的期貨市場已經連續(xù)多年在世界上占領先地位，上海期貨交易所在商品期貨期權交易的排名上已經名列世界第一，我們的條件比周邊國家好很多。

　　不同主體之間參與期貨市場有些什么模式，對于實體企業(yè)來講，參與期貨市場主要是做貿易、庫存的套期保值，這是他的核心功能。對于個人投資者、實體企業(yè)參與期貨市場的核心，主要是集中在套利和資產管理上，這是目前比較流行的金融市場主流的功能。

　　對于期貨公司、基金公司、商業(yè)銀行來講，還有一塊核心內容就是設計OTC衍生品，期貨是衍生品的基礎產品，有了這個基礎產品以后，相關的金融機構可以在這個基礎產品之上結合境外、境內已有的其他商品設計一系列復雜的個性化，適用于不同類型投資者參與的OTC產品。實體企業(yè)可以通過交割融資、倉單融資實現一定金融上的、資金管理上的功能發(fā)揮。

　　對于整個產業(yè)鏈，原油的產業(yè)鏈比較復雜，包括從上游到下游，上游勘探、石油開采、倉儲運輸、加工煉制、油品銷售。對于處于不同地位的機構參與這個市場要采用期貨參與的模式都有區(qū)別，對于原油的生產者來講，原油生產成本相對固定，他的風險在于銷售敞口，一般原則上可以采取通過賣出套保的方式，所以大多數的石油公司上游的機構是做這種模式。

　　對于貿易商來講，全球的貿易商來講，原油貿易商的生存空間、利潤空間這幾年都比較薄，對他們是雙向敞口，上游找到便宜的資源，下游能找到合適的下家銷售掉，通過上下游兩頭可以做利潤鎖定。

　　原油采購進來加工成成品油到銷售出去有一個時間差，成品油和原油之間有一個價差，這些品種之間價格關系的變化會影響煉廠的盈利能力，所以對他來說也是通過兩套套保的方式來鎖定利潤。

　　用油企業(yè)，最大的問題就是原料采購的風險，為了防止原油價格上漲，有必要采取一定的套保模式，包括運用場內、場外的工具實現價格管理。

　　優(yōu)化資源配置，東北亞地區(qū)國際短途貿易發(fā)展，隨著中國原油期貨推出以后會進一步豐富和增強。因為中國推出原油期貨是中國沿岸保稅區(qū)到岸價，油已經拉到中國的沿海保稅區(qū)生成倉單，對于周邊的韓國、日本、新加坡、臺灣地區(qū)、馬來西亞、印尼油就在家門口，中國運一船油大概20天到一個月，非洲、美洲運過來時間更長，已經在中國沿海保稅區(qū)的油如果運到日韓，原則上一天時間差不多的，再加上之前的訂船和其他費用，不超過三天可以解決問題。

　　對這些國家和地區(qū)的投資者來講，會多了一個現貨資源的采購渠道，多了一個資產配置優(yōu)化的范圍，因此我們預計，隨著中國原油期貨的推出，中國沿海保稅區(qū)資源進一步的豐富，在以中國為中心向周邊輻射的短途航線的數量和規(guī)模會進一步發(fā)展，豐富這個地區(qū)的原油市場。

　　對于中國推出實物交割原油期貨，會增加新渠道，豐富油品的配置，周圍推出的原油期貨選擇六種進口原油加一種國產原油，這些油普遍為中國和周邊國家的煉廠接受，品質相對大眾化，價格的公開透明為煉廠增加新的采購渠道，提供了更好的機會。

　　交易價格是到岸價，原油資源已經在家門口了，計算中國沿海保稅區(qū)拉到自己的煉廠需要的轉途費用可以更好的計算出成本，根據成品油市場靈活調整策略，提前鎖定利潤。煉廠也可以有效降低庫存，節(jié)省資金占用和風險，中國家門口的商業(yè)和國家儲備進一步增加，對整個東亞地區(qū)的原油能源安全提高很好的保障機制，因為油在家門口。

　　同時對于煉廠來講，因為我們用的油種是中日韓，這六種以外非中制原油以外，我們規(guī)則設置可以通過期轉現的方式靈活處理，保值計價可以通過原油期貨市場實現，最終可以通過期轉現在使用非標準交割油種在非標準的交割地，在非標準的交割時間靈活的實現，這也是國際上目前比較通行的做法，對于現貨市場來講，這個工具的推出非常有利。

　　原油期貨市場影響，我們認為有這么以下幾個方面：

　　一是建立亞太地區(qū)原油基準的市場，為原油國際貿易提供多一種定價選擇。目前根據相關數據估算，WTI大概在全球原油貿易中占30%到40%，布倫特占到60%到70%，這是一個大致的范圍，DME的情況相當于蘇伊士運河以東地區(qū)的原油基準價，對于亞洲地區(qū)帶來一定的影響力，但是亞洲缺乏流動性非常好的原油基準價市場，我國原油期貨推出以后，結合這個地區(qū)已有的期貨市場和中東原油的官價體系，可以增加亞洲原油對國際原油市場價格的影響力，反映出亞洲國家在國際原油定價中應有的作用和地位。

　　美洲原油基本上是掛靠WTI，歐洲和其他的國家的原油掛靠布倫特，這幾個基準價市場的價格關系相互影響變得非常有趣，形成一種穩(wěn)定的價格關系以后，可以大大的提高整個市場的運行效率，減少價格波動帶來的沖擊。

　　舉個例子，當年利比亞戰(zhàn)亂的時候，利比亞的原油生產基本上陷入停滯，但是利比亞原油基本上都是走地中海輸往南歐，對全球的原油不構成嚴重沖擊，因為利比亞產量有限，但實際情況是WTI和Brent原油期貨價格都出現了明顯的上漲，造成全世界其他地區(qū)的原油買家吃虧。如果有一個反映亞洲地區(qū)原油的基準價市場在，有助于減少區(qū)域性的沖擊對全球其他地區(qū)油價帶來的沖擊。

　　我們分析一下這幾個市場，布倫特是采用現金交割的方式，國際原油一攬子價格布倫特的地位非常重要，代表美洲以外全球幾乎所有原油貿易的基準價，布倫特存在的問題，基于布倫特合約的BFOE原油產量在下滑，下滑比較嚴重，不足以支撐這么龐大的布倫特定價體系。一旦期貨對應現貨出現資源枯竭的情況，意味著這個市場存在可能被操縱的影響，一定要保證現貨的充沛。布倫特考慮吸引更多的油種維持這個體系。

　　WTI也是實物交割，隨著美國原油產量的增加，美國頁巖油的計價比布倫特的油更輕，價格關系更好，所以對WTI來講也面臨變革，WTI是實物交割的油種，實物交割是內陸區(qū)域，對于美國原油下海有一定不利的因素，WTI計價的話會存在一定不太合理的地方，基于內陸庫存價、油庫價，交割制度陷入WTI在更廣的領域內發(fā)揮他應有的作用。

　　對DME阿曼是中日韓原油，代表蘇伊士運河以東地區(qū)的低硫原油的交易基準，根據這幾年的數據統計，近期伊拉克的巴士拉，會對出口和銷售產生一定的影響，DME除了近月合約以外，其他的路徑都不太好，不利于金融機構和大企業(yè)充分參與。

　　有了上海期貨交易所國際交易中心，選擇可實物交割的油種，反映到岸的保稅價，能反映中國在國際原油貿易和消費中的地位。

　　原油期貨的潛在參與者包括中介機構、銀行、能源行業(yè)的機構、自營機構和基金公司，采取不同的模式進入這個市場，這個市場要想成功需要花相當長的時間和精力，希望大家一起愛護、保護這個品種，因為這也是中國期貨市場第一個對外開放的市場。

　　WTI和布倫特的原油從上市到現在已經經歷了幾十年，一直到上世紀90年代中后期才逐漸發(fā)展成為國際原油貿易基準價市場。2011、2012年左右WTI的交易規(guī)模逐漸被布倫特趕超以后，WTI也做了相當多的努力和合約的優(yōu)化來使得WTI交易量重新回到布倫特之上，對于上海期貨交易所來說，上海國際能源中心推出原油期貨有相當多的國際上的經驗可以借鑒，幫助我們在合約設立之初就能更好的滿足、服務實體經濟的需要。

　　境內外的差異也對境內和境外投資者參與這個市場帶來很多壓力，一方面要考慮國際化，必須選擇一些國際通行的慣例操作，另一方面引入進投資者以后對交易所的監(jiān)管，對市場的風險控制會帶來很大的壓力，所以我們在開戶、交易、交割、結算、風控、法律都面臨境內外投資者適應新交易品種的情況，我們交易所11月11號規(guī)則落地也在境內、境外做多場專項研討，一對一的市場資訊解讀，幫大家了解實際市場的規(guī)律。

　　隨著原油期貨的成功推出，按照證監(jiān)會的統一部署，更多的品種會逐漸國際化，對于上海期貨交易所化工體系、有色金屬體系、能源體系、貴金屬也會按照國家證監(jiān)會和交易所的戰(zhàn)略規(guī)劃，面向全球投資者參與，使得中國在全球大宗商品定價方面發(fā)揮自己應有的作用。

　　對于服務實體企業(yè)來講剛才也說的，跟油有關的機構和企業(yè)都是原油期貨市場的潛在參與者，對于這些企業(yè)來講，他們參與原油期貨做的保值有哪些值得借鑒的地方呢？還是拿航空公司做例子，航空公司的數據披露出來得相對比較多，案例也比較多。也就是說我們如果想服務實體經濟，拿航空公司做例子，我們要掌握航空公司經營的風險點在哪兒，什么地方需要做期貨做規(guī)避。一個航空公司最重要的是機隊規(guī)模，航空公司是中型、小型還是大型，這個機隊怎么構成小型、大型飛機的比例是什么，選擇波音還是空客的，這個都會造成一些影響。還有資金來源，買飛機的錢是借的還是自有的，這些都是風險。另一個重要的是，航空煤油是他成本的大頭，一般來說占航空公司成本的30%到50%，這些年來航空公司套保的案例非常多，成功的例子也很多，失敗的例子也很多，成功的例子舉一個相對時間較早的，1999年到2000年我們拿兩個規(guī)模相當的航空公司做比較，一個香港國泰、一個南航，兩家公司的機隊規(guī)模都在100架左右，1999年的利潤都差不多，約為20億。但是2000年的油價出現了明顯的上漲，十幾美元漲到三十幾美元，南航是不做套保，國泰做套保，國泰的套保使得國泰的航美成本沒有太大的變化，而南航的航空煤油漲到三十幾美元。因此盡管南航的機隊更大一些、但實現套保目標的國泰的利潤漲到50億，而不做套保的南航利潤下降到10億，這就是套保和不套保的區(qū)別。今年的國際原油價格對航空公司來講是典型的必須要做套保的行情，油價從低位不斷上漲到60美元一桶區(qū)域，逐漸上行的過程不做套保只能眼睜睜看到你的成本上升。

　　失敗的案例也有很多，例如金融危機期間的中國南航、國航、上航的套保案例，他們失敗的原因主要是選擇錯誤的衍生品工具，用場外期權的模式。另外制定了不適宜的套保方案，比如說在油價出現明顯上漲的過程中，這個時候的套保策略應該是不斷增加套保比例。油價上漲的過程中，像航空公司套保應該達到百分之百甚至可以略微超出一些，要維持自己需要規(guī)模相當的比例，油價下跌要減少到保比例，甚至減少到10%以下。這需要期貨公司和用油企業(yè)之間對套保方案不斷做反復修訂，結合行情處理不斷優(yōu)化。

　　用這個例子可以告訴大家，用好期貨市場的工具對企業(yè)來講，大大增強企業(yè)的競爭力規(guī)避價格風險，實現金融目標。選錯工具、選錯了方案可能會帶來比較大的風險，我們衷心的希望原油期貨推出以后實現服務實體經濟、服務“一帶一路”沿線國家，為中國商品市場對外開放打好堅實的基礎。

　　以上是我的介紹內容，謝謝大家。

　　主持人-高輝：下面有請上海期貨交易所商品二部的胡戰(zhàn)國經理介紹紙漿期貨助力造紙行業(yè)穩(wěn)健發(fā)展的主題發(fā)言。

　　胡戰(zhàn)國：各位領導、各位嘉賓，大家早上好！上海期貨交易所對于紙漿期貨的研究工作已經經歷了四年，到目前為止紙漿期貨的合約及相關的業(yè)務規(guī)則已基本完成，目前按照證監(jiān)會的相關規(guī)定，正穩(wěn)妥推進紙漿期貨的上市。今天的主題是紙漿期貨助力造紙行業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展。

　　我們看一下上市紙漿期貨的市場背景，中國造紙協會于年初公布了行業(yè)“十三五”發(fā)展意見，提到了以“創(chuàng)新、協調、綠色、共享”的發(fā)展理念，也提到到了“十三五”末期整個造紙工業(yè)的行業(yè)規(guī)模總量以及紙漿的目標，產業(yè)結構的發(fā)展提出了預期目標，到2020年末，全國紙及紙板的消費量預計達到1.1億噸，年均增長1.4%，年人均消費量達到81千克，現在我國年人均消費量是75千克，和歐美發(fā)達國家年人均消費量200千克紙及紙板的消費量相比，我國仍有很大的發(fā)展空間。

　　到2020年末，木降、廢紙漿、非木漿結構由2015年27.9%、65.1%、7%調整為28.6%，65%、6.4%。

　　造紙工業(yè)是我國基礎原材料企業(yè)，整個產業(yè)鏈分為上游的紙漿制造業(yè)，中間的造紙行業(yè)和下游的紙制品制造行業(yè)。上游涉及到農業(yè)、林業(yè)，下游涉及到對各類紙品的包裝、印刷和消費行業(yè)，整個產品涉及到的行業(yè)比較多，對國內相關產業(yè)的發(fā)展具有明顯的拉動作用。

　　2016年我國規(guī)模及以上造紙及紙產品企業(yè)共計6700多家，生產紙板接近1億噸，消費量已經達到了全球總量的1/4，生產紙漿7900多萬噸，全行業(yè)收入占到GDP總額的1.97%，我們從這個圖可以看到，除2013年紙及紙板的生產和消費有了負增長之外，近幾年以來，生產和消費量一直處于上升的態(tài)勢。

　　在“十三五”發(fā)展意見中同樣提到隨著消費總量的增加，中國造紙工業(yè)已經進入調整轉換期，也面臨著以下新的問題，包括原材料對外依存度的不斷提高以及產業(yè)結構的不合理、技術創(chuàng)新能力不強以及中小企業(yè)數量偏多，無紙化辦公對下游紙制品需求的沖擊等問題。

　　我們看一下期貨市場對行業(yè)的發(fā)展所起的幫助作用，我們知道企業(yè)在生產經營中面臨多種風險，并且這個行業(yè)周期波動越大、企業(yè)數量越高、價格波動越頻繁，企業(yè)面臨的風險越大，期貨市場可以根據不同的風險類型為企業(yè)經營提供多種的風險管理工具，例如商品價格波動帶來的風險我們可以用商品期貨來規(guī)避，匯率帶來的波動可以用外匯期貨波動。

　　期貨價格已經登陸國家發(fā)改委、商務部等相關部委的網站，成為監(jiān)測大宗商品價格變化的重要指標之一，遇到行業(yè)危機時，國儲及各地政府會提出收儲的情況，例如有色金屬收儲和天然橡膠的收儲，根據我所期貨合約現貨月價格定價，質量要求以交割品標準為參考。

　　2008年金融危機的時候，當時有色金屬期貨品種，其行業(yè)利潤環(huán)比降幅74%，而鋼材市場當時期貨品種尚未上市，利潤降幅比較大。

　　接下來是連續(xù)兩年寫入中央1號文件的“保險+期貨”精準扶貧項目，今年5月份我所“天然橡膠+保險”項目正式啟動，首批投入扶持資金近4000萬元。就目前的紙漿行業(yè)來說，仍然保持著上游漿廠、中間貿易商和下游紙廠的傳統貿易模式，紙漿期貨上市這種模式將轉變?yōu)椤爱a業(yè)+金融”模式，紙漿期貨的上市將提高紙漿價格發(fā)現能力，增強我國紙漿的定價權，提高周邊市場的價格滲透度。

　　下面我們看一下紙漿產業(yè)鏈的概況，紙漿是以植物纖維為原料，進行多種加工方法制得的纖維狀物質，從原料分類，可以分為木漿、非木漿和廢紙漿，廢紙漿消費占比最大，占65%，非木漿是秸稈、蘆葦制成的紙漿。木漿根據其加工工藝不同分為化學漿、機械漿和化機漿?；瘜W漿根據漂白程度分為漂白、非漂白和本色，根據其漂白方法又分為漂白硫酸鹽木漿和其他方法漂白漿，漂白硫酸鹽木漿又分為漂針漿和漂闊漿，這里提到的漂針漿就是對紙漿期貨的合約標的物。1996年到現在，剔除廢紙漿，世界紙漿供應量和需求量都保持在1.7億到1.8億噸的水平。包括廢紙漿在內，中國紙漿的生產達到8000萬噸，消費量9700萬噸，進口依存度21.52%。

　　中國的漂針漿和漂闊漿長期依賴進口，2016年漂針漿進口量804萬噸，進口依存度超過99%，2016年漂闊漿的產量是500萬噸，進口量是834萬噸，進口依存度60%。

　　前幾個月大家看到紙制品價格相關的新聞比較多，這是由于原材料紙漿價格上升帶來下游的紙制品價格的上漲，由于短期社會庫存低以及國內對廢紙限制進口政策的影響，2017年1到10月我國漂針漿的現貨價格漲幅46%，特別是7月下旬到10月份漲幅已經超過了35%，對比主要大宗商品同期的漲跌幅，2017年1到10月份漂針漿的價格漲幅遠遠高于其他品種。

　　紙漿期貨的上市將提升國內紙漿定價影響力，有利于服務實體經濟，優(yōu)化產業(yè)結構，完善我國期貨產品序列。紙漿期貨可標準化，易于檢驗，所以符合標的物的設置要求，市場規(guī)模大、市場化程度高，有良好的參與主體，高效五位一體的監(jiān)控系統和現在我所穩(wěn)健運行的其他上市品種的經驗，將會為上市紙漿期貨提供制度保障。

　　交易品種為漂白硫酸鹽針葉木漿，交易單位10噸/手，和目前PTA、棕櫚油期貨合約價值量相當，報價單位是元（人民幣）/噸，根據近三年漂針漿的均價5000元來計算，漲跌停板設置為3%，每個交易日波動將會是150元/噸，波動次數是75次，處于合理的范圍內。

　　漲跌停板正負3%，取2008年到2016年的現貨價格為樣本，99.5%的價格變動都在3%以內，所以設置漲跌停幅度為3%，合約月份是1到12月，交易時間、最后交易日和我所其他品種保持一致。交割品質量我們在合約附件中為大家詳細介紹。交易代碼是SP，上市交易所是上海期貨交易所。

　　漂白硫酸鹽針葉木漿期貨合約的交易單位為每手10噸，交割單位為每一標準倉單重量20噸。市面上流通貿易的紙漿包裝規(guī)格有1.2噸、1.86噸和2噸等多種規(guī)格，交割單位20噸設計，并且在正負3%的溢短之內可以覆蓋市面上所有紙漿的包裝規(guī)格。

　　質量規(guī)定，實物交割的漂針漿，其抗張指數、耐破指數和撕裂指數等三個指標應當符合或優(yōu)于QB/T1678-2017《漂白硫酸鹽木漿中針葉木漿》中的針葉木漿一等品質量規(guī)定，具體的指標抗張力大于87%，耐破大于5%，撕裂大于8%，漂針漿應該以交易所認可的生產企業(yè)生產的指定品牌，有相應的質量證明書，漂針漿期貨使用的是品牌認證制度，標準倉單的漂針漿應該是同一生產廠生產。

　　這是2017年版最新的行業(yè)標準中漂針木漿的相關指標，紅色框框是交割質量的規(guī)定，在這之前，國內的行業(yè)標準是從2007年修訂，與當前國內外流通的木漿標準不相匹配，我所在2015年會同中國造紙協會，配合標委會對行業(yè)標準進行了修訂工作。2017年1月9日，新的行業(yè)標準發(fā)布，上海期貨交易所也是起草單位之一，新的標準于今年7月1日起正式實施，紙漿期貨擬定的檢驗機構包括上海、天津、廣東、山東出入境檢驗檢疫局以及上海中儲材料有限公司。

　　漂針漿的保證金為4%，。時間梯度保證金和我所瀝青的保證金設計一樣，一般月份為4%，交割前一月是10%，交割月是15%，最后交易月前兩日是20%。

　　為降低產業(yè)客戶的持倉成本，紙漿期貨不再設置持倉保證金，和我所運行的熱軋卷板期貨和原油期貨合約保持一致。紙漿期貨連續(xù)漲跌停板的措施、原則與我所天然橡膠和瀝青相同。

　　我們設置交割月份限倉數額為300手，按1：3：15的比例設置交割月份、交割前月以及一般月份的限倉數額為300手、900手和4500手，包括交易限額制度、大宗報告制度、強制平倉制度、風險警示制度、套期套利辦法均按我所相關的管理辦法與有關規(guī)定執(zhí)行。

　　目前紙漿擬認證的品牌涉及到四個國家11個品牌的14家工廠，2016年進口量是375萬噸，交割倉庫的設置原則是消費地和集散地優(yōu)先的原則設置，我國進口大港包括青島港、常熟港和上海港，青島港進口漂針漿180萬噸，占總進口量的22%，常熟港117萬噸占到14.6%，上海港進口量70萬噸，上市初期交割倉庫將選擇在山東以及華東地區(qū)。

　　最后給大家簡單介紹一下期貨市場在造紙產業(yè)鏈中的功能運用，我們知道期貨市場兩大的職能是價格發(fā)現以及套期保值，企業(yè)長期使用套期保值可以有效降低產品價格波動對企業(yè)生產經營的影響，經營中的業(yè)績波動幅度達到整個企業(yè)、整個行業(yè)達到穩(wěn)定、健康、持續(xù)經營的目的。

　　運營套期保值除了風險評估一定要遵循三大原則，數量相當、方向相反以及時間一致。具體到我們的產業(yè)鏈中來說，上游的漿廠的風險敞口是紙漿價格下跌所帶來的風險，漿廠可以實現賣出發(fā)點套保的操作規(guī)避風險，貿易商風險敞口紙漿進口成本上升和銷售價格下跌，紙漿進口上升可以采用買入套保，銷售價格下跌的風險可以用賣出套保規(guī)避。下游的造紙廠的風險敞口在于紙漿價格的上漲和紙制品價格的下跌，預計紙漿價格上漲時我們可以買入套保規(guī)避風險，紙制品價格下跌賣出套保規(guī)避風險。執(zhí)行套期保值仍然存在著一定的風險，這中間包括我們的保值區(qū)與期貨合約到期日不相符存在的基差風險，以及保值的資產與套期工具的走勢不一致而帶來的交叉套期保值風險。我們期貨市場執(zhí)行逐日結算制度，極端行情下，有可能出現資金周轉不足，無法補足保證金的情況，所以大家要嚴控風險。

　　以上就是我今天匯報的內容，謝謝大家。

　　主持人-高輝：下面有請上海期貨交易所商品二部高級經理陳潔做保稅船燃與燃料油期貨探索的主題演講。

　　陳潔：各位領導、各位嘉賓，大家上午好！今天很高興能由我來給大家介紹一下我們交易所180轉380合約的修訂。隨著原油期貨上市工作的不斷推進，影響380的兩項政策障礙突破，海關政策方面，380燃料油期貨依據2015年海關總署第40號文中關于原油期貨相關規(guī)定執(zhí)行，在財稅政策方面，燃料油期貨將依照今年2017年國家稅務總局原油保稅交割，增值稅發(fā)票的規(guī)定。

　　今天我發(fā)言的內容包括四個方面：首先我跟大家介紹一下現貨市場還有我們180燃料油期貨的狀況。最后我會給大家詳細介紹一下目前保稅380燃料油期貨的設計草案。

　　首先我給大家介紹一下燃料油現貨市場，這是燃料油的貿易走勢圖，圖中大家可以看到，亞洲主要是燃料油最大的缺口地區(qū)，燃料油每年的產量約為5億噸，3到4億噸是貿易市場上可以流通的，歐美是主要的資源地，據有關咨詢機構預測。預計2020年亞洲市場達到7800萬噸的缺口。（1：00：43）

　　我給大家介紹一下船用燃料油，無論是國際的ISO標準還是我們的國標將燃料油分為餾分燃料油和殘渣燃料油。

　　2005年至2020年，船用油需求基本保持穩(wěn)定，消費量大概在1.5億噸/年，預計2025年至2040年，船用油的需求穩(wěn)步上升，最終回達到2億噸/年。

　　大家可以看一下這是亞洲船用油的市場比較，新加坡作為亞洲最大的船用油市場，大概占了亞洲船用油市場的64%，近三年，每年以300噸的消費量在不斷往上增長，這是2015年的比較，新加坡的港口吞吐量每年在5.75億噸，而它的船用油消費量在4515萬噸，而中國大陸港口吞吐量41.84億噸，消費量是849萬噸，很多船開到中國，并沒有在中國地區(qū)加油，而是去了其他地區(qū)加油，因為我國船供油的政策還不夠開放，隨著市場的不斷開放，中國大陸船用油場景是非常巨大的。

　　看一下國內船用油的情況，2016年的產量是在2587萬噸，2015年增長為3%，大家看到進出口的圖，燃料油的進口量每年呈遞減的趨勢，出口量基本保持穩(wěn)定，也可以得出一個結論，我國燃料油的對外依存度每年在不斷的降低。2016年的時候進口量是1177萬噸，燃料油的進口主要用在保稅船上，出口量986萬噸。

　　從消費量來看，2012年我國的燃料油消費量達到了峰值3878萬噸，2016年我國的消費量是2778萬噸，與2015年基本持平。從燃料油的進口來源地來看，新加坡在2016年已經超過了委內瑞拉，取得了我國燃料油進口的第一位，從新加坡進口353萬噸，位居第二的是委內瑞拉，進口281萬噸，第三名是俄羅斯，我國會從那里進口約116萬噸。

　　這是燃料油消費的主要結構，燃料油消費主要集中在交通運輸、煉化、工業(yè)、電力四個領域，大家可以看到2012年交通運輸的燃料油消費為40%，交通行業(yè)基本上是在船用，到了2016年在船用燃料油已經接近70%。

　　這樣我國船用燃料油的走勢圖，2016年約為1651萬噸，相較2015年增長9.34%，保稅船用消費量986萬噸，內貿船用燃料油665萬噸。

　　消費區(qū)域來看，長三角地區(qū)是我國保稅油消費最集中的區(qū)域，長三角的港口消費集中，地理優(yōu)勢比較明顯。中燃、中石化中海、中長燃、中石化舟山、光匯石油均在上海、寧波、舟山以及長江流域展開競爭，對國際船舶加油有較強的吸引力。

　　參與我國保稅燃料油的實體企業(yè)包括三個部分，上游中石油、中石化、中船燃為代表的從事石油進口、調和、貿易、倉儲的企業(yè)。中游是船加油企業(yè)，目前中國船加油企業(yè)目前只有十家，后面我會做詳細的介紹。下游是以中遠海運為代表的從事遠洋船舶運輸的企業(yè)。

　　這是2016年我國十大燃料油進口商，排名前三的是中船燃進口量282.4萬噸，第二名中石化舟山進口量165.11萬噸，第三的是寧波中金石化進口量為144.59萬噸。

　　下面我給大家主要介紹一下我國具有保稅船供油經營資質的幾家企業(yè)，2006年保稅油是屬于國家特許經營的，國家商務部發(fā)放了五張全國性牌照，分別是中船燃、中石化舟山、中石化中海和深圳光匯、中石化舟山，這五家企業(yè)可以全國的各個口岸給外船供油。2017年6月浙江自貿區(qū)取得的船供油的審批權，2017年浙江審批五家企業(yè)具有船供資質，這五家企業(yè)是有區(qū)域限制的，也就是說給外船供貨只能是在寧波、舟山、南京幾個區(qū)域供由，有船供油的有十家，五家有地域限制。

　　2017年4月份以來浙江自貿區(qū)推出的很多便利的政策推進船供油的政策，跨地區(qū)直供，一庫多供，港外錨地供油、一船多供、先供后報。截至10月底，舟山船加油已經超過去年全年的量，同比增長接近64%。同時國際海事組織MAPPOL發(fā)布了一個公約。同時我國國內的環(huán)保壓力在持續(xù)增大，2018年1月1日，所有港口靠案停泊期間硫含量小于0.5%，2019年1月排放量小于0.5%。交通運輸部13個部門聯合印發(fā)《加強船用低硫供應保障和聯合監(jiān)管的指導意見》，我國為了在2020年可以更好的執(zhí)行MAPPOL的公約發(fā)布了這份《指導意見》，主要有兩個方面的內容，一是建設船用低硫燃料油的基本供應制度；二是加快船用燃料油標準修訂。

　　正是因為環(huán)保政策導致目前我們380的合約設計是非常困難的點。面對這個政策市場上也舉行了多次討論，目前主要的觀點是，根據新的MAPPOL公約，2020年船東用油面臨三種選擇：一是使用3.5高硫燃料油，在船上加裝洗滌塔，洗滌塔根據船型的不同，成本是100萬美金到500萬美金之間。二是船東直接用MGO或是用0.5硫含量的燃料油；三是船東可以使用LNG，使用LNG會對船用油的定價方式、物流方式和生產方式發(fā)生顛覆性的變化，這種方式是不太容易實現的。

　　根據咨詢機構的預測，2020年用油也會出現三分天下的局面，首先可能會有1/3的船東使用MGO，另外1/3的船東使用0.5含量的燃料油，另外有1/3的船東使用高硫含量的燃料油，加裝洗滌塔。還有一部分船東不安裝洗滌塔還在使用高硫含量的380燃料油。

　　究竟采取什么樣的措施？還是像現在一樣允許船東安裝洗滌塔，或者強制只能使用低硫燃料油，并且不允許在船上攜帶高硫燃料油，我們交易所都已經做好的相應的應對措施。

　　下面我給大家介紹一下180燃料油期貨的相關情況，在2001年的10月15日，我國正式放開燃料油價格，燃料油的流通和價格已經完全由市場決定，2004年1月取消的燃料油進口配額，實行進口自動許可證，2004年的時候我國燃料油市場基本實現與國際接軌。2004年上海期貨交易所上市了180燃料油，當時是用來發(fā)電的。2011年交易所修改了燃料油的合約標的，改為內貿船供的標準。2015年由于市場消費和交易規(guī)則發(fā)生了一些變化，導致燃料油期貨成為零成交，最后成為一個僵尸品種。

　　這是當時的成交情況，2008年、2009年燃料油期貨到達了頂峰的狀態(tài)，這是庫存和交割的情況。今年的8月15日，我們交易所為了讓180向380切換比較平穩(wěn)一些，我們公布了一個關于調整燃料油期貨保證金水平和交易手續(xù)費標準的通知，對僵尸品種采取更強的風控，引起了市場一番討論。

　　我們分析了一下為什么180會從非?；钴S的品種轉為僵尸性品種？主要是因為消費稅的原因，大家可以看一下這張圖，2004年到2015年，國家對消費稅進行了六次的上調，導致燃料油中的消費稅已經超過總價的50%消費稅已經成為影響價格和需求的決定性因素，我們也認為這個因素是導致180變?yōu)槌山徊换钴S最關鍵的因素。

　　其次是在2011年的時候，我們對合約標的做了修改，電場用燃料油轉為內貿船用燃料油，由于現貨市場調油品質不斷下降，品質比較混亂，導致參與面逐步減小。同時因為180剛推出前期是10噸/手，后來改成50噸/手，小合約改為大合約抬高中小投資者的參與成本，進一步加速交易量的減少。

　　這是新加坡380燃料油期貨的合約，新加坡380燃料油并不活躍，主要因為它有兩個非常強大的市場，普氏市場是亞洲船用油定價市場，

　　我給大家介紹一下新加坡的主要燃料油市場是三個部分：一是傳統的現貨市場；二是普氏公開市場，主要是定價作用，三是紙貨市場，他們交易單位比較大，大概是5000噸每手，不是采用實物交割，而是采取現金交割，參與的主體都是一些大型企業(yè)，比如說投資銀行、商業(yè)銀行和跨國石油企業(yè)，在紙貨市場的成交量大概是他們現貨市場成交量的十倍。

　　由于國內稅收的影響，我們將通過競價交易、保稅交割方式形成透明、有效的市場定價機制。我們要充分發(fā)揮浙江自貿區(qū)的優(yōu)勢開展380期貨交割倉庫的合作，同時我們要利用舟山強大的380現貨市場助推保稅380的期貨市場，產品質量在2020年面臨不確定性，我們交易所將會對接國際市場，跟蹤船用油市場產品質量變化的趨勢不斷修改和完善保稅380燃料油期貨合約。

　　下面我給大家詳細介紹一下目前合約設計的草案，總體方案仍舊與原油期貨一樣是以人民幣計價，價格方式是競價交易，后面的燃料油期貨掛出的價格是不含關稅、增值稅和消費稅，交割方式我們選擇的是保稅交割，是保稅油庫。交易標的是RMG380船用燃料油，硫含量為一級標準。替代品是RMG380船用燃料油，硫含量是二級標準，硫含量0.5，根據環(huán)保政策我們對合約的設計。

　　這是我們的交易合約，我們把交易單位由50噸每手降為原始的10噸每手，報價單位不含稅的價格。合約月份將春節(jié)月份除外，我們給刪除了，以前180燃料油期貨會面臨01合約、02合約缺失的情況，現在我們把這條刪除，保證燃料油期貨會有連續(xù)性，最多會同時掛出12個合約。

　　這是380燃料油的質量標準，國標的標準上增加了相容性的測試。其余的與我國的國標保持一致。

　　這是ISO、普氏和SGX的比較，ISO對硫含量寫得比較模糊，是根據各國的限制，我國明確兩個標準，普氏和SGX還是很高硫的版本。目前我們把180改為380高硫的標準，替代品主要是基于目前市場上，雖然環(huán)保政策有要求，目前市場主要使用的還是高硫的燃料油，使用份額大概占到96.5%，為了保證交割品的充足性，我們仍然把高硫燃料油作為標準品，目前高硫和低硫燃料油的市場價差是在120美元到130美元/噸，價差會隨著市場的博弈，價差會在不斷的改變中，我們的初期交易所對高低硫的替代價格暫時不設升貼水。

　　風控制度上，我們選取2010年到2017年普氏380燃料油期貨價格進行測算，我們維持180燃料油的風控標準，合約價格的8%。漲跌停維持在5%。

　　我們取消根據合約持倉大小來調整交易保證金的比例，我們根據上市運行不同階段的保證金收取標準依舊與180燃料油期貨保持一致。初期我們對保稅380期貨維持比較小的限倉，一般客戶不通過套保在交割月份交割5000噸的樣子。

　　交割規(guī)則的要點，首先是保稅交割，這一點與180燃料油期貨最大的不同，第二點是我們180燃料油期貨是沒有保質期的限制，我們在380燃料油期貨上設置了保質期，也就是說在2017年1月1日至2017年的12月31日，這一年中生成的倉單將會統一在2018年12月31日進行注銷，最長的倉單有效期是兩年，最短的倉單有效期是一年。

　　我們在380燃料油期貨設置品質預檢，也是與原來的燃料油期貨所不同的，我們需要貨主在入庫前對油品的密度、運動年度、硫含量、水分、閃點進行品質的預檢，可以在指定交割油庫中執(zhí)行，時間也會很短。

　　交割預報和以前一樣，燃料油入庫交割油庫的前15天向交易所辦理入庫申報，交易所在收到符合規(guī)定的入庫申請資料之日起3個交易日內決定是否批準入庫申報。入庫有效期為交易所批準之日起15天，交易所也可以視情況調整入庫的期限。

　　預報單證，我們是與后面的交割單證保持一致，指定交割油庫應當對到貨及相關單證進行驗核。

　　預告押金，還是30元/噸。

　　交割單證，保稅燃料油主要是進口，還有通過轉關進行調和生產，要求單證，檢驗證書指定檢驗機構出具、提單、裝運港商檢證書、海關入庫核準單證，保稅調和船用燃料油商檢證書等相關文件的原件和復印件。結算價格方面我們也做了相關的改變，燃料油的期貨結算價格是該期貨合約最后五個流程算出平均值，180燃料油合約是最后十個流程單的交易日，現在減為五個。

　　純油結算，這一點與原油期貨保持一致，與目前的現貨交易油是沒有這一條，期貨上加入了這一條，燃料油出庫時的重量以指定檢驗機構簽發(fā)的指定倉庫，計算公式是純油凈重等于油品毛重乘以1減水分百分數。

　　入出庫的計量，入庫岸罐靜置時間不低于4個小時，采用實測密度計算入庫后的岸罐收貨數量。出庫后靜置時間不低于2個小時，采用實測密度計算出庫后岸罐的存貨數量。

　　損耗補償和溢短，保稅380根據2015年第40條海關總署的規(guī)定，損耗補償從以前千分之二降到千分之一點二，由買方和賣方各支付油庫0.6%的損耗補償。我們入出庫的溢短不超過3%，也是油庫主和指定交割油庫進行結算。

　　交割油庫的設置，我們也是遵循消費地和集散地的原則，我們選擇船供燃料油主要的港口和外貿吞吐量較大的港口，比如說上海港、寧波舟山港、青島港等，我們要依托浙江自貿區(qū)的優(yōu)惠政策，我們在初期指定交割倉庫擬主要設置在華東地區(qū)，華東地區(qū)是浙江自貿區(qū)的優(yōu)惠政策可以覆蓋到的區(qū)域。

　　管線方面，燃料油分為高硫和低硫，高硫低硫是不允許混罐儲存，我們要求指定交割油庫應該保持輸油管線的油液，保證管線內的油液充滿或是抽空。同時入出庫的溫度不低于35攝氏度。入出庫最少量是擬設置為1000噸，擬出庫小于1000噸要與指定交割油庫協商。倉儲費是1.4元/噸/天。

　　目前380燃料油期貨還是一個草案階段，具體的標準還是要申報證監(jiān)會，證監(jiān)會審批以后會將正式的版本進行發(fā)布，謝謝大家。

　　主持人-高輝：以上三位嘉賓對上海期貨交易所三個期貨品種進行了介紹。下面進行第二節(jié)，上海期貨交易所標準倉單交易平臺建設內容，首先有請實體經濟大宗商品服務部總監(jiān)鮑建平做開展倉單交易，服務實體經濟的主題發(fā)言。

　　鮑建平：各位嘉賓上午好！我向大家匯報的主題是：開展標準倉單交易，服務實體經濟。

　　我所將建設上期標準倉單交易平臺，在年內上線標準倉單交易，為實體企業(yè)提供交易、結算、交割、倉儲與風險管理等一站式服務，打通期貨市場服務實體經濟發(fā)展的“最后一公里”。這對于期貨市場發(fā)展、實體企業(yè)、期貨經營機構、交割倉庫發(fā)展具有重要意義。

　　上期標準倉單交易平臺響應國家互聯網+計劃，利用互聯網和物聯網的技術，依托大數據和云計算實現期貨與現貨、場內與場外、境內與境外有效的連接，拓展期貨市場服務實體經濟的空間。

　　平臺的意義主要是解決現在期貨市場交易標準化與實體經濟需求多樣化之間的矛盾，來拓展期貨市場服務實體經濟的深度與廣度。

　　在期貨市場的發(fā)展中也同樣存在這個問題，期貨市場的發(fā)展存在著不平衡、不充分的問題主要是體現在這五個方面：

　　期貨在交易交割的時間、地點、品種、規(guī)格、方式的標準化與實體經濟多樣化、多元化的需求產生矛盾。例如期貨的交割，是每個月固定的時間段，而實體經濟需要天天交割，甚至每個時點都要交割。從交割地點的角度，交割倉庫的布局有限，而實體經濟的實物流通遍布全國各地、世界各地。

　　上市的期貨品種現在有49個，但還非常有限，而實體經濟中品種的需求是多樣的，規(guī)格也是多樣的。

　　在交易的方式上，期貨是集中撮合成交，大量的商品貿易是一對一甚至一對多的交易方式，為了解決期貨市場發(fā)展不平衡、不充分的問題，更好地滿足實體經濟需要，有必要設立上期標準倉單交易平臺，滿足市場多元化的需求。

　　通過打造上期標準倉單交易平臺，開展標準倉單交易，可以實現天天交易，日日交割，倉單串換，形成不同品牌、不同等級、不同地區(qū)的升貼水。

　　這樣就滿足了前面不平衡、不充分發(fā)展的需要，也促進期貨市場功能的更好發(fā)揮，期貨市場的三大功能：價格發(fā)現，規(guī)避風險和資源配置。價格發(fā)現的功能我們可以看到，期貨進入到交割月，大量的地區(qū)升貼水、品牌的升貼水和等級的升貼水，有利于促進期貨交割月份的活躍，促進期貨價格發(fā)現與套期保值功能的有效發(fā)揮。

　　平臺包括四個方面的功能，即認證功能、交易功能、金融功能和信息服務功能。

　　同時形成期貨與現貨的有效對接，交易所有兩個系統，一個系統是現有的期貨和期權的系統，第二個是倉單交易系統，這兩個系統之間又可以有效的連接，實現期轉現、現轉期，形成合理的升貼水，培育期貨的新品種。另外可以共享市場的資源，進行風險的有效管理。

　　交易所創(chuàng)建這個平臺和外面的平臺有什么區(qū)別？交易所創(chuàng)建這個平臺有其獨特的優(yōu)勢。

　　一是上期標準倉平臺是建立在交易所現有的嚴密的規(guī)則體系和風險管理體系基礎上，是由交易所的章程、交易規(guī)則以及標準倉單管理辦法以及交割細則支持的，是期貨業(yè)務的重要組成部分，具有法規(guī)規(guī)則的支持。二是建立在交易所現有的倉單系統、風控系統、交割系統等基礎上具有獨特的、豐富的客戶與倉單資源的保障。

　　上期標準倉單平臺的發(fā)展規(guī)劃分三步走：一是今年實現零的突破，實現上線標準倉單交易，實現從無到有。二是從標準倉單逐步擴展準標準倉單及相關衍生品交易。三是建成完善高效的倉單交易平臺。

　　倉單交易平臺的主要參與者有幾大類：

　　1.交易商，交易商主要是有資質進行大宗商品生產貿易的企業(yè)法人。

　　2.做市商，做市商可以進行相關品種的詢價、報價，交易所為做市商提供一些優(yōu)惠，讓他們提供市場的流動性。

　　3.報價商，包括提供相關的產品報價，風險子公司有報價系統都可以在我們這里進行報價。

　　4.結算銀行，為平臺的結算提供資金存管和結算服務。

　　5.交割倉庫，交易所的指定交割倉庫。

　　平臺為企業(yè)提供開戶、交易、結算、交收、信息發(fā)布、風險管理等一站式服務?，F有的大宗商品貿易中存在很多虛假倉單以及誠信的問題，交易所上線倉單交易業(yè)務，解決了倉單風險、資金風險與票據風險的問題。通過一站式的服務可以大大降低交易成本，提高市場的運營效率。

　　這是我們平臺頁面的展示，可以在交易所的官網上點擊上期標準倉單平臺，可以下載一系列的文件。業(yè)務的模式來看，我們的平臺是跟標準倉單管理系統進行有效的對接，交所有一套標準倉單的管理系統，所有的標準倉單都是有標準倉單系統來生成的。倉單再從標準倉單系統移到交易系統。

　　交易的模式上，主要分為三大塊，倉單買賣、倉單串換和報價，第一期首先推出的是賣方掛牌。

　　做市商，主要參與做市的是有資質、有實力、信用好的風險子公司、貿易公司、生產企業(yè)、投資銀行以及其他的金融機構。交易所會明確做市商的權利和義務，同時給予一定的優(yōu)惠。

　　在交易的品種對象上，我們首先是從標準上來看，首先是從標準倉庫倉單，品種選擇活躍的有色金屬品種，逐步推廣到交易所所有的上市品種，再逐步推廣到產業(yè)鏈上下游的相關品種。

　　通過倉單的買賣和倉單的串換，通過有效的成交，可以形成地區(qū)升貼水和品牌的升貼水和等級的升貼水,例如，同樣是鎳，金川的鎳和俄羅斯的鎳一噸相差一千多，進行標準化的交易就是金川基本在市場上很少見，如果通過倉單交易進行自己的報價可以形成他的合理的價格。地區(qū)的升貼水，同樣的鋁，南方的鋁和華東的鋁有差距，比如說鋼材，地區(qū)的升貼水是很大的，如果沒有這種倉單交易的話是很難形成合理的價格。

　　結算方面，期貨的風險和現貨倉單兩個平臺之間進行有效的風險隔離，倉單交易是及時的清算，及時清算就可以確保資金效率。

　　結算的模式里我們支持兩種結算方式，一種是即時結算，一種是日終結算。即時結算大大便于現貨的貿易，現在現貨貿易是很難做到這一點。在結算的架構上，現在我們平臺結算的架構是直接對交易商進行結算。

　　倉單的模式里，買方要把足夠的資金存入賬戶，平臺劃撥資金，同時完成倉單的過戶。倉儲方面，交易所擁有分布各地的眾多交割倉庫，我們建立一套倉單統一登記管理，通過實時監(jiān)控，隨時能夠保證我們倉單所特定貨物的安全。大宗商品貿易，最重要的是對大宗商品的貨物可以有效的監(jiān)管，避免類似華東鋼貿風險事件發(fā)點。通過指定交割倉庫進行統一的監(jiān)管是完全可以做到貨物的安全性。

　　每天交易以后，我們再通過平臺的網站，交易的系統以及主要的信息商來發(fā)布信息隨時提供倉單交易的實時行情。風險的管理方面，總體上講，標準倉單交易是沒有什么風險的，買方是百分之百的資金，賣方倉單又在電子倉單系統里，一手交錢一手交貨。交易所要建設的平臺確保了倉桌、資金與發(fā)票的安全性。

　　目前進度來看，倉單系統的開發(fā)工作基本完成，現在正在進行測試和市場推廣，下周我們將專門召開鋁產業(yè)鏈市場培訓大會，我們計劃在12月底正式上線倉單交易，希望在座的各位能積極的參與上期標準倉單交易。

　　明年計劃繼續(xù)推出標準倉單買方掛牌、倉單串換、競價交易、報價專柜等一系列的相關業(yè)務，確保平臺的功能有效的發(fā)揮,標準倉單交易是上海期貨交易所服務實體經濟的一項重要舉措，是期貨業(yè)務的重要組成部分，是期貨交割的一項業(yè)務創(chuàng)新，這項業(yè)務在未來的發(fā)展中將進行逐步完善，希望在座各位多提寶貴的意見，謝謝大家。

　　主持人-高輝：下面有請上海期貨交易所大宗商品服務部資深經理蔣曉全做上海期貨交易所標準倉單交易平臺的業(yè)務介紹。

　　蔣曉全：各位嘉賓上午好！我代表上海期貨交易所為大家介紹交易所年底即將推出的一項創(chuàng)新業(yè)務，上期標準倉單交易平臺。

　　主要分為兩個部分：一是關于業(yè)務模式；二是業(yè)務流程。

　　標準倉單交易第一期推出的是賣方掛牌，主要包含兩種報價形式，我們根據現有有色金屬現貨貿易定價習慣，以銅、鋁、鋅三個品種現貨市場基本上以期貨為基準報升貼水，而鉛、鎳、錫則以大企業(yè)報固定價格為基準。為了貼近現貨市場的報價習慣，我們推出兩種報價模式供市場選擇。

　　賣方掛牌交易是指賣方交易商通過標準倉單交易系統以掛牌的方式發(fā)出標準倉單賣出信息，這個信息就會把倉單包含的一系列關鍵的字段包括品牌、倉庫、品級、規(guī)格等一系列的因素都體現在里面。買方通過標準倉單系統進行篩選，買方可以根據自己要的品牌、地區(qū)因素選擇，從賣方上千條的報價信息里篩選出符合自己要求的二十條或三十條信息再進行點擊，于當日完成結算交割的行為。

　　掛牌方式有兩種：一是整批掛牌；二是分批掛牌。賣方把倉單掛出來以后要求買方必須全部倉單要成交，并要求買方按照最小的起訂量進行報價成交。

　　升貼水的報價則是選擇倉單的時候需要挑選對應品種的某一個月份的合約，1到12月份的合約，并填寫固定的升貼水數值進行倉單掛牌交易的方式。這個方式的價格是屬于浮動價格，對應期貨的合約在盤中實時變化，升貼水包括區(qū)域和品牌的升貼水，還有現貨貿易的升貼水，如果選擇的是遠期或是主力的合約來報鏈接的合約，還要考慮合約與合約之間價差的升貼水。

　　交易所在賣方掛牌推出以后，我們會在三到六個月以后推出買方掛牌，把買方需要的品牌、品種等相關的信息通過應用渠道體現出來。同時我們還會推出定向掛牌，現貨的貿易中有很多的廠家上下游自己談好了，交易所可以幫他進行資金的結算，票據的流轉。今年12月26號上線賣方掛牌，明年上半年陸陸續(xù)續(xù)推出買方掛牌、定向掛牌，還有倉單串換。

　　倉單掛牌的業(yè)務流程，首先看開戶，我們對開戶的資質有了要求，法人企業(yè)，而且是具有參加交易合法性資格的企業(yè)法人，我現在第一期推出的是有色，你沒有有色的經營資質，你也無法參加相應的交易，還要能開出增值稅發(fā)票。鉛、鋅企業(yè)開不出銅鋁的增值稅發(fā)票。必須在標準倉單系統里已經開過戶，老客戶開戶了可以用標準倉單，如果是新客戶，要求先去標準倉單系統里開戶。一旦發(fā)現交易商提供虛假的信息，或者把你的交易資格轉讓給他人使用的話，一旦發(fā)現我們將取消交易資格。

　　標準倉單交易的編碼和標準倉單交易的編碼保持一致，這與期貨市場統一監(jiān)管的要求一致，編碼對應期貨賬戶、資金賬戶，對應倉單交易系統賬戶。

　　開戶流程如下，交易商先要按照規(guī)定提交相應的申請材料，我們交易所進行審核，交易商要到銀行開立資金的賬戶進行綁定，平臺確認并激活相應的賬戶。

　　標準倉單的交易賬戶，一個賬戶底下為大家提供十個用戶，這十個用戶01是管理員，02到10號，這個是為了企業(yè)業(yè)務交易權限的分配和財務之間的管理以及風控的需要。

　　賬戶是下載交易客戶端，要注意相應交易賬戶的安全性以及密碼的等級。第一期的標的是標準倉庫的倉單，含稅的倉單暫不考慮，交易的品種以有色為主，第一期的試點是銅和鋁，成熟以后會推其他的有色品種以及天膠。

　　交易的時間早上九點到下午三點，結算是收盤后的半個小時。

　　賣方的掛牌流程，買方先要從標準倉單系統把倉單進行篩選、授權到交易平臺，交易平臺發(fā)出一個掛牌的賣出信息，買方根據自己的篩選條件篩選倉單，平臺實現資金的劃轉、倉單的撥付，賣方向交易所開票，交易所向買方開票。整個流程簡單而且高效，實現了三個實時：一是倉單成交的時候實現了實時的資金劃轉；二是實現實時的倉單過戶，也就是說成交后的下一秒能看到資金的到位和倉單進到買方的賬戶；三是系統支持實時出金，貼近現貨需求。

　　結算，交易所為標準倉單交易搭建了嶄新的技術系統，結算系統也是獨立的，現在為了風險隔離的原則，企業(yè)需要開設資金賬戶，帳戶可以使用基本戶、一般戶和專用戶，也可以使用原有的期貨交易賬戶，可以共用的，保證你的資金使用效率的最高化。

　　試點期間實行全款交易模式，買方必須有百分之百的全額資金加上相應的費用，滿足這些前提條件才能進行下單交易。

　　為了降低整個市場的交易成本，是采用直接對交易方進行開戶和結算，這里是簡單的資金系統演示，交易商向平臺轉帳100萬，向他的資金管理系統增加100萬，A想向B買入一筆倉單需要支付100萬的貨款進行劃轉的流轉，B又想把這100萬進行實時出清，系統扣減100萬，A賬戶開中行，B賬戶開在建行，我們在建行賬戶轉出100萬。

　　關于行賬戶里的兩點要求，第一期主要是支持工農中建交五大國有商業(yè)銀行的銀行開戶，開戶行也有限制，主要是在期貨大廈支行。

　　關于增值稅發(fā)票的流轉，交易所對買賣雙方進行平開發(fā)票。發(fā)票保證金20%，為了防止出現不交票，票據違約的風險，我們要求賣方在五個工作日之內必須要提交發(fā)票，當他成交就暫扣20%作為保證金，賣方五個交易日提交發(fā)票，驗證通過，20%釋放到賣方賬戶。

　　交收，實物交收是以買方支付完全部的貨款為交收的必要條件系統自動劃轉資金和倉單過戶。

　　交易倉單設置為參與交易業(yè)務。

　　我們現在目前的倉儲費用有兩款，一款是倉儲費和過戶費，交易所代收并且劃轉給交割倉庫。

　　交易所開展倉單交易的特點：期現聯動/交易所進行資金的劃轉和票據的結算/模式簡單、透明、規(guī)范、高效/交易所不以盈利為目的，倉單交易不收任何交易手續(xù)費/對投資者實現三公的原則。

　　交易所為交易商提供資金、成交、持倉的一系列報表，我們會在交易所的主頁建一個倉單交易平臺網頁專欄發(fā)布業(yè)務規(guī)則和開戶流程材料。

　　交易所實施統一大風控大原則，平臺里會執(zhí)行相應的風控措施；交易所制定嚴格的違約處罰規(guī)則，發(fā)票違約和結算規(guī)則保持一致。重量違約、價格違約也是和交割細致保持一致。

　　交易所會不斷聆聽市場的聲音，我們會不斷貼近現貨市場的需求，切實做好為實體經濟服務。謝謝大家。

　　主持人-高輝：謝謝蔣博士。以上幾位嘉賓對上海期貨交易所的新品種和大宗平臺的創(chuàng)新業(yè)務都做了全面介紹，下面我們開展第三節(jié)的圓桌討論環(huán)節(jié)：

　　有請：

　　中國華信能源有限公司董事崔振初；

　　中國紙漿紙張進出口公司總經理王文?。?/font>

　　云南銅業(yè)股份有限公司期貨市場部經理張劍輝；

　　上海國際能源交易中心副總經理陸豐；

　　上海期貨交易所大宗商品服務部總監(jiān)鮑建平。

　　有請幾位上場。

　　剛才幾位嘉賓對上海期貨交易所的新品種和新業(yè)務都做了些詳細介紹，下面開始今天的論壇，原油期貨籌備多年，目前已經進入最后的沖刺階段，原油即將上市之前，我們討論一下中國發(fā)展原油市場面臨的機遇和挑戰(zhàn)，在這里給大家一些啟發(fā)，首先有請崔總，崔總在原油現貨市場深耕多年，具有非常深的經驗。

　　崔振初：：非常高興有這個機會和大家分享一下原油期貨。中國的原油消費量和進口量越來越大，上市原油期貨市場是石油行業(yè)的期盼，不是客套話，我對上海期貨交易所孜孜不倦的精神表示深深的敬意。原油期貨到現在很多年，今天到了開花結果的時候。

　　原油本身的體量，咱們國家每年進口原油，現在是1萬億人民幣。市場容量巨大，中國的經濟和世界的經濟是互通互聯的，任何一個期貨品種在圈子里玩只是中國的，如果對外開放意味著中國的軟實力可以擴大到世界。

　　進口量越來越大，進口的依存度現在是68%，將來這種勢頭還會保持下去，中國非常尷尬的一點，進口量很快成為最大，卻沒有太多的話語權，沒有可以參考的東西，推出原油期貨生逢其時，市場前景也大，千里之行始于足下。中國原油市場加工、生產、進出口都面臨開放，過去只有生產企業(yè)開放，現在自貿區(qū)開放，將來進一步會變成準入者，這個市場很大。

　　上海期貨交易所原油期貨功在當代，利在千秋，也提一點希望，一是進一步增大交割庫數量和規(guī)模，二是在交割的規(guī)則上，在合適的時機還是要適當的放開現金交割。世界上很多的原油期貨，失敗得也很多，尤其是在交割庫的審定,擴大現金結算部分的范圍，可為參與者可以提供更大的靈活性。交割風險控制好就行了，找到交易的多元化和風控之間的平衡點。在這里呢一是祝愿，二是也提一點希望，設計方面還是要開放思想，這里承載的希望和意義非常巨大，也衷心希望原油期貨一炮打響、一炮打紅，越來越好，謝謝大家。

　　主持人-高輝：陸總這么多年一直跟蹤原油期貨，請陸總談一談。

　　陸豐：像崔總講的，2011年底啟動原油期貨到現在已經很多年了，不言而喻難度很大，難題在哪兒？期貨源于現貨，離開現貨，原油就是無本之源。原油在中國境內是管制管制類商品。我們現在把原油期貨設計為保稅的，中國沿海保稅原油市場也并不發(fā)達。需要盡快把中國沿海保稅原油市場做大做強，和期貨之間形成共同促進的作用。

　　第二，原油期貨是對外開放的品種，引入境外投資者，這里面會產生很多問題，麻煩在這兒，怎么樣解決期貨市場的開放，就會涉及到很多的政策突破。對于境外投資者也要熟悉中國期貨市場的這套監(jiān)管模式。中國期貨市場的監(jiān)管模式總體上來講要比境外嚴，我們有很多自有的規(guī)則制度，需要要讓境外投資者逐漸我們的制度，將來我們的制度是不是能向國際輸出，還要看我們做得好不好。我們負責國際市場的同事和國外投資者接觸，對方提出的一戶一碼，導致隱私泄露會帶來一系列的問題，西方的文化和我們不太一樣，對于我們來講，客戶的信息必須要對監(jiān)管機構透明，所以有一個相互適應的過程。我認為這些都不重要，像崔總說的萬事起頭難，我們原油期貨順利推出以后，隨著中西方文化的進一步交流加強，我們原油現貨、期貨市場繼續(xù)繁榮，一定程度上會形成基礎市場，服務實體經濟、服務“一帶一路”。

　　主持人-高輝：謝謝兩位嘉賓的分享，方主席在大會的開幕致辭中提到要建設高效的期貨市場，更好的服務產業(yè)優(yōu)化升級，其中提到交易所主要以市場導向豐富期貨、期權品種，構建日益完善的品種體系，上海期貨交易所多年來把創(chuàng)新期貨品種體系作為一個重要的工作，今天我們針對交易所的產品創(chuàng)新，更好的支持、滿足發(fā)展需求，請幾位嘉賓談一談。

　　上一節(jié)中，紙漿作為一個新品種，有請王文健先生。

　　王文?。焊兄x上海期貨交易所給我這次機會參加中國期貨大會以及上海期貨交易所的專場活動。紙漿期貨目前處于立項后上市前的審批階段。因此，在期貨行業(yè)里和期貨市場上，我們不僅僅是一名新兵，更是一名學生。今天到這里主要是與大家一起學習、分享和交流。

　　談到紙漿這個產品，我想從我的兩個身份談起。大家從會議材料中可以知道，我代表的是中國紙張紙漿進出口公司。公司成立1985年，前身是中國輕工業(yè)品進出口總公司的進口處。作為總公司進口處，再加上成立公司后32年的經營，我們從事紙漿業(yè)務有60多年的歷史。90年代初的時候，我們這家公司紙漿進口量為90多萬噸。這90多萬噸同時也是當時全國的進口量?，F在我們企業(yè)的經營規(guī)模是100萬噸左右，而2017年中國紙漿進口量預計將達到2300萬噸。按照進口額計算，原油是萬億的規(guī)模，紙漿是千億的規(guī)模。我們目前是世界造紙業(yè)大國，產量第一、消費總量第一，同時也是商品漿進口量第一。整個紙漿市場規(guī)模在急劇擴大，而我們的經營規(guī)模沒有同步增長，說明我們的市場經營主體呈多元化發(fā)展趨勢?，F在全國的造紙企業(yè)是2700多家。除了造紙企業(yè)外，很多貿易企業(yè)也同時從事紙漿進口業(yè)務。造紙是非常本土化和傳統的行業(yè)。這么多年來，造紙的基本原理、原料沒有發(fā)生大規(guī)模的變化，只是在裝備水平、技術革新，規(guī)?；l(fā)展方面不斷進步。這個行業(yè)同時也是非常保守和封閉的行業(yè)。放眼世界，在日本、歐美的造紙行業(yè)的百年老店有很多。因此造就了這個行業(yè)的保守與封閉。談到期貨產品和交易模式的時候，很多國外的業(yè)內朋友說，這么多年來，市場上沒有紙漿期貨，但是我們也做得很好啊。為什么中國市場就敢于上期貨？我們中國是紙張消費大國、生產大國，也是紙漿進口大國。巨大的市場是最重要的發(fā)展動力，也是我們取得成功的信心。

　　我的第二個身份是中國造紙協會商品紙漿工作委員會的主任。協會下屬的商品紙漿工作委員會從今年5月份開始籌備并于7月27號正式成立。委員會在中國造紙協會的領導下，力求在政府主管部門與行業(yè)之間、市場與客戶之間，業(yè)內企業(yè)與投資者之間搭建溝通的橋梁，促進行業(yè)健康發(fā)展。

　　從2013年在安徽合肥舉行的全國紙張交易會開始，中國造紙協會與上期所一起按部就班地推進了紙漿期貨上線的各項準備工作。作為特邀單位，我們也參與了一些研討會，就紙漿期貨合約的設計，交易品種的設定等做了很多具體、扎實的工作。用了不到四年的時間就實現紙漿品種期貨的立項和上市審批，得益于造紙協會、期交所與企業(yè)間的緊密合作。

　　談到期貨為實體經濟服務，在紙漿期貨品種推出的籌備過程中，貿易企業(yè)是比較積極的參與者。剛才講到，即將推出期貨的漂針漿進口依存度在99%。而這么大的進口總量中又有一多半是貿易商進口并在國內銷售的。紙漿期貨的推出對于國內造紙行業(yè)從長遠來看是有利的。但是造紙企業(yè)對于期貨重要性的認識還需要一個過程。胡戰(zhàn)國先生在他的演講中也提到，今年漂針漿價格從5000元在短期內暴漲到7500元，并且這種行情的劇烈變化是在國外供應端沒有發(fā)生巨大變化的情況下出現的。這充分說明，雖然紙漿進口依存度高，但是因為中國市場自身規(guī)模龐大，即使國際市場未發(fā)生巨大變化，由于國內客戶在市場判斷和操作方面出現的問題（失誤），也會導致價格發(fā)生巨大波動。市場是最好的老師。造紙企業(yè)要重新審視自己的經營策略。很多時候不是說你采購規(guī)模足夠大就在定價方面可以對國內外供貨商有話語權。還是需要一些金融手段去對沖價格風險。

　　針對紙漿期貨的推出，我們和上期所商品二部的同仁們還在持續(xù)開展一些具體的工作。我們的目標是要為實體經濟服務。但是在實現這個目標的過程中，我們要向存在于實體經濟中的保守、傳統和封閉的思想提出挑戰(zhàn)，我們也要不斷對產業(yè)客戶進行一些培育和輔導工作。這也是我們紙漿期貨最終能夠成功推出最重要的保障。

　　主持人-高輝：謝謝王總的分享，也謝謝紙漿協會對我們的支持。

　　陸總、崔總能源市場多年的經驗，圍繞新品種服務實體產業(yè)能跟大家分享一下。

　　崔振初：期貨交易，要服務實體經濟最大的是要貼近實體經濟，上海期貨交易所原油期貨推出非常好，對企業(yè)來說原油提供了原料，企業(yè)還有原油生產出來的產品，一方面是怕原料漲，另一方面怕產品跌，現在就要開始研究，把主要的下游使用產品，包括一些傳統的成品油、柴油、煤油、液化石油氣和天然氣等品種開展研究準備，煉油大的趨勢是煉化一體化，因此也要同時研究石化產品的期貨品種問題，投資者在上海期貨交易所做的時候，等于兩頭都可以，因時間的關系這里就不展開講。

　　陸豐：和崔總講的一樣，我們有一系列的產品準備，商品二部的燃料油180向保稅380轉換，商品三部在研究的是汽油、柴油、航煤、液化天然氣、液化石油氣等這些產品，目前合約設計方案基本上都出來了，交易所和國家發(fā)改委、能源局、能源中心、國研中心共同研究跟蹤和推進。成品油市場也是比較復雜的，比如汽柴油的國標不斷更新，不同地區(qū)有不同的適用時間表，還有國內國外市場等。我們要緊跟市場的發(fā)展變化，同時關注成品油市場化定價機制改革的推進。做好成品油期貨和天然氣期貨的上市準備工作。

　　主持人-高輝：謝謝三位老總的分享，有色金屬是上海期貨交易所的主要板塊，有色系列中銅期權有色方面的創(chuàng)新服務實體經濟請張總跟大家分享一下，張總在云南銅業(yè)有多年的工作經驗。

　　張劍輝：有色品種現貨作價和期貨市場的聯系非常緊密，境內外的聯動也很緊密，因為它是一個產業(yè)上的上下游。國內的冶煉能力比較強，礦山生產能力相對較弱，就需要在國際市場上買進原料在國內產品進行銷售，是這樣的產業(yè)形式。有色品種是市場化定價開放得比較早品種，也是開展期貨期貨最早的品種。期貨公開透明的定價對企業(yè)的經營起到了保駕護航的作用。

　　中國銅的消費是占世界上50%，冶煉產能占全球的40%，這么大的進口量，就是依靠國內的期貨市場和國際市場的互動進行保值，現在經過20年多年的發(fā)展，上海期貨交易所的價格傳導到有色的整個產業(yè)鏈。有這樣一種期貨功能的作用在里面，可以穩(wěn)定企業(yè)的經濟業(yè)績，平滑業(yè)務，同時有期貨品種，可以增加企業(yè)在社會經濟中的信譽。比如說參與市場、社會評級，如果有嚴格的套保制度和體系，也增加抵抗風險的能力，增加授信。如果不做套保，企業(yè)經營大幅度波動，哪怕有些現貨企業(yè)采用不保值，他們業(yè)績在價格上漲時增長很快，但價格下滑的時候就會出現業(yè)績大幅下滑、甚至資不抵債，說明期貨保值經營的重要性。

　　現在國內有色的現貨交易是參照期貨來定價的，期貨交易所提供的是每個月的期貨合約。以前各地都會有不同程度、不同規(guī)?，F貨市場的交易，缺少全國性有公信力的現貨交易場所，上海期貨交易所推出倉單交易系統，可以根據不同的品質，不同品質實際上可以擴展為一個產業(yè)鏈的上下游，就可以起到期貨定價在現貨市場延伸的功能，加上不同品牌、不同地區(qū)的報價，跟現貨市場實際需要很相符。同時現在現貨交易要減少中間物流的環(huán)節(jié)，最好能提供一個平臺可以直接實現生產商到最終消費者，這樣整個社會來講是經濟最省的方式。

　　上海期貨交易所推出這樣的品種，就可以發(fā)揮很大的作用。我們的合約原來都是以月份的方式設計，升貼水會在期貨市場沒有很明顯的反映出來，這段時間交割月近了，現貨的升貼水和現貨市場非常的相近，離交割日期比較遠就會出現不同的升貼水。這反映出上期所更好的服務實體經濟，同時也發(fā)展多層次的資本市場。

　　交易所有這樣一個平臺，對企業(yè)能帶來什么樣的變化？首先效率很高，可以當天交割甚至實時交易，很好的滿足企業(yè)快速物流周轉的需求，交易所還進行風險的保護，這樣做起來非常放心。

　　平臺的建立下一步會產生新的貿易模式，過去很多人是去現貨上下游進行貿易，有這樣一個平臺以后，以交易所的平臺為中心，在這里進行買入和賣出產生新的貿易模式，這個品種推出來可以有很大的拓展空間。從方案介紹里也可以看到有一期、二期、三期的連續(xù)拓展，一期以倉單交易為主，二期更便利現貨企業(yè)的交易方式，現貨和期貨有更多擬合一致的地方。建議下一步在做好風險控制的前提下，有些方面能提供一些便利，比如對倉儲費有一定的流通額度，如果每天把倉儲費結算完，企業(yè)沒有那么快的效率，如果對不同企業(yè)有10萬5萬以內的額度，冶煉廠交收的能力也授予一定數量提單的交易額度，減少倉儲交割的出入庫環(huán)節(jié)，就可以更加節(jié)省社會的成本?？傮w上來講，交易所現在圍繞以期貨為基礎，對接實體企業(yè)做了非常多的工作，這幾天也感覺到，除了倉單交易，交易所也在積極推出銅期權的交易，對于很多套保參與投資，應該說又重新提供了一種工具，滿足了企業(yè)不同策略，同時也滿足了投資者不同的需求，不同的投資方案制定，提供了很多的思路，對交易所的付出深表感謝。

　　主持人-高輝：謝謝張總的分享，期貨交易所作為期貨和現貨的樞紐，大宗平臺作為上海期貨交易所的創(chuàng)新業(yè)務也準備了很長時間，目前國內大宗市場亂像叢生，出現很多問題，期貨交易所作為市場的組織者，在這方面做的一些業(yè)務創(chuàng)新應該為實體企業(yè)提供更多更好的服務。鮑總為這項業(yè)務準備了很長時間，結合這個問題再給大家進一步的分享一下。

　　鮑建平：我國已經發(fā)展成為全球第二大經濟體，是大宗商品最大的生產、消費和貿易國，但在國內還缺乏一個統一、規(guī)范、高效的大宗商品市場體系。目前，國內各類大宗商品平臺有一千多家，市場秩序比較混亂，風險事件頻發(fā)，有些甚至造成對金融穩(wěn)定的沖擊，目前正在清理整頓。

　　建立統一、規(guī)范、高效的大宗商品現代市場體系可以以期貨交易所主導來建立有高誠信度、高公信力的統一規(guī)范的市場，這在我國是項非常緊迫的事。交易所層面主導建立平臺有其獨特的優(yōu)勢：一是在現有的監(jiān)管框架和法規(guī)體系內，依法依規(guī)的開展;二是有豐富的產業(yè)客戶資源與倉單資源。通過平臺交易，大量的倉單資源可以流通，這樣就提升了市場配置資源的效率。

　　從調研來看，國內大量的實體企業(yè)非常緊迫的需要這種業(yè)務，所以建設上期標準倉單交易平臺，能夠真正扎根實體經濟、服務實體經濟，滿足實體經濟的需要。我們將繼續(xù)不斷努力，大家有什么需求可以及時反饋給我們，我們爭取把這項工作做好做扎實。

　　主持人-高輝：謝謝鮑總的觀點分享，今天我們圍繞上海期貨交易所的新品種開發(fā)和創(chuàng)新業(yè)務展開了討論。各位嘉賓也分享了各自的觀點，在座來參加會議的各位嘉賓有沒有其他的問題，可以跟參會嘉賓產生一些互動。

　　由于時間的關系，今天的論壇到此結束，如果有其他問題，再通過其他渠道和我們與會嘉賓再做進一步交流。今天我們的上海期貨交易所的專場論壇到此結束，謝謝大家。

　　 

　　中國金融期貨交易所專場活動

　　主題：發(fā)展金融期貨市場建設現代金融體系

　　會議時間：2017年12月3日上午9：00-12:30

　　會議地點：深圳五洲賓館A座二層五洲廳東廳

　　主辦單位：中國金融期貨交易所

　　 

　　主持人-鄭凌云：尊敬的各位領導、各位嘉賓，大家早上好！在第13屆中國（深圳）國際期貨大會隆重舉行之時，我們舉辦中國金融期貨交易所專場論壇。首先請允許我介紹出席今天論壇的主要領導和嘉賓，他們是：

　　中國金融期貨交易所黨委委員、副總經理李海超先生；

　　國務院發(fā)展研究中心金融研究所副所長陳道富先生；

　　中國社會科學院經濟學教授、博士生導師、天風證券首席經濟學家劉煜輝先生；

　　原中國證監(jiān)會國際顧問委員會委員、CBOE高級董事總經理鄭學勤先生；

　　鵬揚基金總經理楊愛斌先生；

　　銀河證券債券投資部負責人郭濟敏女士；

　　信誠基金數量投資部總監(jiān)提云濤先生；

　　華泰證券金融創(chuàng)新部副總經理李升東先生；

　　上海理誠資產合伙人、常務副總經理劉文財先生。

　　此外參加今天論壇的還有來自證券、基金、期貨公司的代表和媒體朋友，歡迎各位的到來。

　　下面有請中國金融期貨交易所副總經理李海超先生致辭。

　　 

　　李海超：

　　尊敬的各位來賓：

　　大家上午好！

　　深圳國際期貨大會是我國期貨行業(yè)的年度盛會，見證了我國期貨市場多年發(fā)展歷程，在推動行業(yè)穩(wěn)步發(fā)展和開放創(chuàng)新等方面發(fā)揮了重要作用。作為主辦單位，我首先代表中金所，對參加此次論壇的各位專家和朋友們，表示熱烈歡迎和衷心感謝！

　　金融期貨市場是現代金融的重要組成部分。今天，我們在這里就“發(fā)展金融期貨市場、建設現代金融體系”的主題進行探討。借此機會，我與各位交流幾點認識：

　　一是建立和發(fā)展金融期貨市場既是現代金融的必然要求，也是現代金融服務實體經濟的具體體現。作為與一級發(fā)行市場、二級交易市場協同發(fā)展、相互促進的風險管理市場，金融期貨市場不僅為人們管理基礎資產風險直接提供了便利，其價格波動還能有效反映投資者預期等諸多關鍵信息，有助于加強市場風險預研預判、進一步健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控體系。從微觀上看，各類主體通過運用交易便捷、成本低廉的金融期貨工具，能有效地對沖面臨的資產價格波動風險，提升未來經營績效的確定性，既為自身經營創(chuàng)造了穩(wěn)定環(huán)境，也降低了市場要求的風險溢價和對應的融資成本。

　　二是我國金融期貨市場自起步以來，功能效果已日益顯現。中金所一直堅持服務并服從于資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展，更好地為實體經濟發(fā)展提供金融支持。實踐證明，金融期貨為投資者提供避險工具，降低其調整投資倉位的頻繁程度，對穩(wěn)定現貨市場起到了積極作用。對比股指期貨推出前后7年，滬深300指數漲跌超過5%的天數下降了40.48%；2015年股市異常波動期間，股指期貨在自身沒有出現風險的情況下，分流了股票市場拋壓，實現了股市下跌能量代換。在金融去杠桿過程中，債券、尤其是信用債賣出困難的情況下，國債期貨成為債券市場釋放風險的重要出口，有利于債券市場穩(wěn)定。通過降低市場整體波動，金融期貨推動了長期資金入市，豐富了專業(yè)理財機構的策略和產品類型，為機構投資者發(fā)展創(chuàng)造了良好條件，也為長期資本形成和降低企業(yè)主體融資成本提供了基礎。部分投資公司在開展定增業(yè)務時利用股指期貨管理風險，降低了上市公司定向增發(fā)成本，提高了融資效率；國債期貨也在提升投資者參與國債投標意愿、促進國債發(fā)行等方面作出了積極貢獻。

　　三是要進一步推動金融期貨市場發(fā)展，完善風險管理工具供給。我們深刻認識到，我國金融市場風險管理需求日益強烈，但是風險管理市場的發(fā)展還不平衡、不充分。當前，我國利率市場化改革持續(xù)深入，人民幣匯率形成機制市場化程度不斷提高，金融要素價格波動幅度擴大，給金融機構、企業(yè)的定價和風險管理帶來全新挑戰(zhàn)，市場主體迫切需要更多高效率、低成本的風險管理工具，而我們目前僅有3個寬基指數期貨、2個國債期貨，與我國經濟金融發(fā)展程度尚不匹配，在完善權益、利率、外匯風險管理產品體系方面任重道遠。

　　下一步，中金所將堅持服務實體經濟的根本宗旨，按照“品種豐富、功能齊全、交易適度、運行規(guī)范”的原則，基于實體經濟和現貨市場風險管理需求，進一步研究上市新的產品品種；以功能發(fā)揮為導向，進一步優(yōu)化業(yè)務規(guī)則，提升市場運行效率，促進合理交易規(guī)模，增強市場服務能力；進一步提升監(jiān)管效能，加大違法違規(guī)打擊力度，建設一個更加規(guī)范高效的風險管理市場，助力現代金融體系發(fā)展。

　　最后，再次歡迎各位的到來，感謝各位長期以來對我國金融期貨市場發(fā)展和中金所工作的關心和支持，預祝本次論壇取得圓滿成功！

　　謝謝大家！

　　 

　　 

　　主持人-鄭凌云：讓我們再次用熱烈的掌聲感謝李總的精彩致辭。

　　下面進入論壇的專題演講階段，當前金融風險防范是重要的議題，今天我們非常榮幸地邀請到了國務院發(fā)展研究中心金融研究所副所長陳道富先生，陳所長是我國的著名的經濟學家，曾經參與的重大課題項目包括全國政協關于WTO與我國金融安全的研究，中財辦關于中國金融創(chuàng)新、金融監(jiān)管等課題，出版多部金融領域專著，下面有請陳所長演講。

　　陳道富：

　　各位上午好！非常榮幸能參加中金所的專場，也很高興有這個機會跟大家分享金融風險防范與衍生品市場的一些看法。

　　金融工作會議構建了全面的金融風險防范，金融風險防范提供了多維度的、一整套的風險分析和風險防范的框架。總的來說我認為是各歸其位、各負其責，從金融工作會到宏觀調控部門、到地方政府、金融企業(yè)，以及市場的外部約束，從不同的維度來構建整個的金融體系內部的風險防范體系。對金融體系來說，系統性風險是有偏波動的長時間的積累，它的核心是要使得金融體系的政策的體制機制在整體上形成一個協調的、無偏的政策體制機制環(huán)境。在微觀上，就讓最了解風險的主體、跟金融風險息息相關的主體為管理風險進行負責。

　　另外一個層面是從金融體系的底層系統，通過經濟的穩(wěn)定來保證輸入變量的基本穩(wěn)定，在當前總體上通過去杠桿來保持貨幣總量，保證經濟的穩(wěn)健性。當然，金融和實體經濟的主要介入口，就是地方政府和國有企業(yè)去杠桿成為經濟穩(wěn)定的一個重要的控制點，最后是通過黨的領導，從政治上實現。在這個過程中，通過及時釋放風險，通過重點領域的風險防范和風險管理來實現轉換。從原來的金融快速發(fā)展、創(chuàng)新和灰色地帶比較多的情況下向更加規(guī)范的發(fā)展，這是通過釋放風險，通過重點領域的風險防范來實現的。這一點大家都講了很多，我不想太多的論述。

　　我想重點跟大家論述的是，在這樣的一個框架下，我們期貨市場在這里面能發(fā)揮什么樣的作用。我們知道，整個的經濟社會體系都是一個波動的過程，只是這個波動有大有小，有淺層的、有深層次的波動。在經濟體系里，所謂的風險并不在于它有波動，波動是常態(tài)。真正的風險在于，我們預期到了一個波動，但是我們沒有準備好應對這個被動，特別是那些可能影響正常功能發(fā)揮的波動。所以，風險不在于它的波動，而在于很多波動我們沒有預期到，沒有準備好，而且可能對功能發(fā)揮造成損害。所以我認為，風險是相對的，它不在于風險本身有沒有波動，或者波動的大小，而在于你有沒有預期到它，有沒有為此做好準備，有沒有保證實現正常功能發(fā)揮不受影響。所以，金融體系的風險其實是有兩類的：一類是實體經濟層面的風險，由于經濟體內在的規(guī)律而產生的波動；另外一類是金融體系去認知實體經濟的波動，但是認知的過程可能出現了一些扭曲，可能出現了一些反應的不準確，使得金融體系認知的波動和實體經濟的波動出現了一個偏差，這種認知的偏差產生的風險對實體經濟來說是不必要的，是需要我們規(guī)避的。現在中國的金融要為實體經濟服務，核心的問題就是：我需要真正去發(fā)現實體經濟的各種各樣的真實的信號，并且根據這個信號，根據我們的發(fā)展戰(zhàn)略進行資源的優(yōu)化配置。資源的宏觀配置是實現中國金融為實體經濟服務最核心的保證。在這里面就涉及到金融的價值：一是在反映我們實體經濟層面創(chuàng)造的價值，金融本身創(chuàng)造的價值不在于創(chuàng)造股票或者債券的價值，它的價值在于更好地選擇出更有潛力的、或者更有價值成長空間的、更有安全保障的實體經濟創(chuàng)造的價值，它的作用在于選擇，所以使“選擇”更有效率是金融體系更好發(fā)揮作用的地方。所以金融提升增加值，我認為是在于它的“選擇”的背后的認知的準確性，這種認知準確性帶來整個資源向他所認知的領域配置，不僅僅是反映價值，所以這種價值增值是不太一樣的。

　　對于期貨來說，我們知道整個金融市場價格發(fā)現的一個很重要的工具是套利，需要重新來認識套利的作用是什么樣的。我們知道現在中國到了經濟轉型期，我們現在開始推動企業(yè)家精神，我們在尋找新的增長動力。在金融體系里面來說，它其實在很大程度上是意味著要打破原有的均衡，因為原有的增長動力的潛力已經被挖掘得差不多了，新的動力必然是需要去破壞掉原來的均衡。從金融角度來看，會帶來一個突起，帶來一個不均衡。這個不均衡剛開始可能在某個點上，在某一個區(qū)域上，這種新的動能要想向整個經濟體系、向整個社會、向整個國家來擴散，就需要通過各種各樣的套利機制，使得價格體系的內在均衡向新的動力轉換。

　　所以套利說白了在微觀上是一個定價的平衡方法，但是在宏觀上，它是使價格之間的差異，尋找一個價格的內在邏輯，使得所有的價格在內在邏輯上，在不同的維度上能夠統一起來，使它平滑起來，它能夠加速這種創(chuàng)新，或者某一個領域的突破，向整個市場或者不同的領域進行擴散。這里面就會涉及到風險，我認為對一個經濟體來說，如果承擔的是經濟體不確定的風險，這時候只要你承擔越多的風險，可能帶來越多的收益，這時候風險和收益其實是只要經濟體在總體上有能力承擔更大的、能帶來未來潛在收益的風險，則對經濟體的福利是增加的。但是風險也不完全是這一類，中國還有兩類不同的風險，一種風險是認知的問題，如果認知和實體經濟出現偏差，這部分的風險是不會帶來實體經濟價值增值的，反而有可能帶來錯配，我們需要消除它。所以我認為，從根源角度來看，要么是可以通過提高自己認知的質量、提高價格發(fā)現的效率來消除掉的風險；要么是這種風險以不同的方式來表達、只能是轉移或者轉嫁、以不同的方式來整合，不能消除掉的風險。

　　對于金融體系來說，金融體系的核心是一種基于信任的合作，合作的最大價值增長點在于局內人和局外人的合作：對局內人來說，對專業(yè)領域來說，有專門的知識、可以有一些超越局外人的有價值的風險判斷，我可以找到真正的價值點。局外人相信局內人，形成很好的合作的時候，就可以很好地把這個價值充分挖掘出來。所以我覺得通過合作、認知的擴散，可以實現更好的價格發(fā)現。價格發(fā)現使得一些不必要的風險無需無效的承擔。進而提高風險承擔的合理性、提高經濟體系能夠承擔的總體的風險水平，令風險在經濟體里面合理的分布，讓既有認知能力，又有資金能力的人來承擔他所能承擔的風險，使得整個經濟體在總體上可以承擔更多的能夠帶來回報的風險，在整體上帶來中國的經濟體系更好的回報。

　　當然中國還存在另外一個風險，這種風險是確定性的收益、或者確定性的損失，是由不確定的主體來承擔的。這種風險跟我們一般所認為的實體經濟的風險和認知的風險是不太一樣的，它實際上更多是確定收益和確定損失的不確定分布，這更多的是一個財政行為，而不是一個金融行為。這是需要區(qū)分的。

　　對期貨市場還涉及到另外一個風險，我們知道金融工作會議很重要的一點就是把風險分為個別風險或微觀主體的風險，和涉及到系統性的、需要宏觀主體來承擔責任的風險。但是微觀主體和宏觀主體之間的系統性風險，它們之間也并不是截然分開的，只有微觀主體充分的認識，承擔它該有的風險，系統性風險才能超脫出來，才能承擔它真正的個體所不能分散的，主要是由政策或者體制機制的扭曲帶來的風險。如果說個體的風險沒有辦法在個體中很好的承擔，宏觀有時候就不得不承擔個體風險，而在個體和宏觀之間，它需要一個超越個體但又沒到宏觀調控部門風險的再協調過程，這需要通過一些市場機制來把風險在更多的主體之間進行分散。金融衍生品作為一個重要的風險管理工具，它在風險管理或者說對金融實體經濟服務最大的貢獻，將會來源于它可以更好地實現價格發(fā)現，就是它可以提高價格發(fā)現的效率，它可以更敏銳地吸收有效的信息，并且在價格里面很好地反映出來。通過保證金交易可以很敏銳地反映大家所獲取的個別信息、有價值的信息，讓這種信息能夠更多地與實體層面的運行有更直接的聯系，才能保證資源配置能夠真正基于實體經濟真實的信號來做出反應；才能保證金融資源配置的宏觀效率，能夠跟微觀的需求真正地結合起來。

　　衍生品另外一個非常大的作用就是套利，它是通過套利機制來平滑價格之間的不一致，使得企業(yè)家精神能夠不再孤軍奮戰(zhàn)，能夠使得他們的認知在市場里面擴散，能夠帶動局外人和不具有充分企業(yè)家精神的人共同參與這個價格一致化的過程，這些過程都是通過套利的行為，通過市場套利、空間套利、時間套利、要素層面的套利，使得這種認知能夠有更大的社會價值。

　　所以我覺得金融衍生品在這些方面是可以而且應該發(fā)揮更大的作用。但是衍生品也不是萬能的，我覺得衍生品不能解決一致性預期下的市場變異。當市場出現一致性預期的時候，當市場機制出現問題的時候，當市場的行為不主要是金融行為，而是財政行為的時候，這時候的損失或者收益已經是確定性的，它在進行分配的時候就不能做到我們所設想的合理的分配。所以這時候需要超越衍生品市場，甚至需要超越金融市場，來解決它的分配問題，真正把它當成是財政分配，而不是用金融工具來解決它所不能解決的問題。所以衍生品有它的邊界，衍生工具需要讓它回歸到真正的衍生工具，去解決它的價格發(fā)現作用，實現它的套利功能，解決它使得這個社會能夠在資本金不變的情況下，在承擔能力不變的情況下，可以承擔更多的有效的風險。

　　最后跟大家再分享一個我對衍生品市場在風險防范方面作用的看法。我覺得衍生品首先是一個工具。既然是工具，就要讓它成為工具。但是工具本身層面被扭曲的時候，這個工具就變異了。所以最后工具的作用取決于你如何去用這個工具，在用這個工具的時候，首先要把工具變成更好用的工具、更純粹的工具，用起來的時候，它的組合就可以更加有效。所以這時候需要讓衍生品市場真正能夠通過它的優(yōu)勢來更好地發(fā)揮它的價格發(fā)現功能、風險管理功能。價格發(fā)現功能的背后是信息，特別是局內人的信息可以有效地進入到這個市場來。有價值的信息能夠通過他的資金、交易來表達他的觀點，這時候他需要多元主體，特別是真正的市場參與主體能夠在這個市場來表達他對未來的看法，來表達他們的感受。只有這樣形成的價格才是真實的、全面的價格，才能成為真正的價格中心。價格中心不只是一個交易中心或者交易場所，要成為價格中心，要成為大家真正在這里面表達觀點的地方，讓大家真正接受這個觀點，最后通過市場的機制綜合起來的價格，價格中心、定價中心才成為真正的定價中心，否則它只是形式上的交易的場所。

　　所以中國還有很多工作需要做，我們有很多產品在市場參與主體的統一上，在市場的統一上還有很多的工作需要進一步進行，包括我們的利率期貨市場最主要的市場參與者——商業(yè)銀行，它能不能在我們的期貨市場價格形成過程中把它的認知加入到期貨價格里面來。我們的外匯衍生品市場，除了場外的市場，我們對一些散戶，對很多的企業(yè)，他們對外匯的供需，能不能在外匯市場上表達他們對外匯的看法，使得價格的形成是真正多元的、多維度的市場。交易制度能不能跟基礎制度有更好的銜接。我們最后的套利其實是要通過不同的組合來實現一個市場一個價格。所謂的套利說白了，就是一種產品、一個要素在一個市場里面只能賣一個價格。要想實現這個過程，就需要給市場提供一個工具，讓它來模擬出或者說尋找表面上不同的市場，但本質上是同一種產品、同一種要素的定價的分離，這在交易制度上就有一些具體的要求，在漲跌福方面、具體的交易銜接方面，就需要有更多的制度考慮。

　　在制度設計合理的情況下，這個市場還需要一些純粹流動性的提供者，有一些并非出于交易的目的，但是對這個市場有獨到的見解，他也有意愿、有能力承擔交易的責任，來提供市場的流動性。這個過程有需要更加順暢、更加符合市場需求的產品開發(fā)的基礎設施建設。

　　中國的衍生品市場才剛剛開始，它還有很多的功能并不完善。評判衍生品行業(yè)市場的作用，最后的效果不在于工具本身，而在于使用工具的制度環(huán)境和使用者，所以我覺得首先要讓衍生品工具成為工具?，F在中國的金融已經到了想要多層次、統一的金融監(jiān)管框架的階段，金融管理部門已經在進行協調，試圖把各個分割的監(jiān)管能夠以共同的規(guī)則來實現協調和統一，很多的市場都在進行這方面的努力。作為這些市場真正的載體和體現，我們的市場更應該要在這個市場中從分割走向統一，這是一個頂層的統一，在具體的產品、具體的市場上的體現，我們已經到了這個階段，中央金融工作會議也在做這個努力，我們把地方的金融統一起來，把各類的金融機構統一起來，我們把銀行業(yè)的監(jiān)管政策統一起來，我們把他們落到不同的行業(yè)和不同的市場統一起來，使金融市場在價格發(fā)現、風險管理方面能夠更好地統一，這里面就涉及到場內和場外統一的問題，涉及到市場價格形成的機制問題，涉及到怎么樣把宏觀調控、風險管理和衍生品市場的制度設計很好地銜接在一起的問題，這個過程正在開始，也充滿了美好的前景。衍生品市場，在我國的風險管理大的框架下，有它的地位，衍生品市場是在管理好微觀主體風險，微觀主體風險為自己負責任的同時，在行業(yè)這個層面上更好地分散風險，更好地分布風險，使得系統性風險能夠真正地專注于真正的系統性，真正地對政策、體制、機制的整體協調、整體均衡負責，才能真正的各歸其位、各負其責，發(fā)揮各自的作用，衍生品市場應該也在這個位置上發(fā)揮自己應有的作用。

　　 

　　 

　　主持人-鄭凌云：剛才陳所長的演講全方位分享了我國立體金融風險防控的體系，分析邏輯非常嚴密，陳所長還就當前如何建立金融風險防范市場，助力金融風險防范，提出了重要的政策建議，具有很強的現實意義。

　　今天我們也非常榮幸地邀請到業(yè)界和學界都非常熟悉的劉煜輝教授，劉煜輝教授除了在中國社科院、天風證券任職外，還是中國首席經濟學家論壇理事、人民幣交易與研究論壇學術委員會主任，掌聲有請劉教授。

　　 

　　 

　　 

　　劉煜輝：

　　大家上午好！很榮幸參加深圳期貨大會中金所的專場。時間有限，跟大家說說最近出現的一些變化。

　　最近大家最頭疼的是利率的上升，特別是10月份以后利率上升的幅度超出了所有市場參與者的預期。前兩周我參加了七八個銀行的同業(yè)會，大家都看不清楚明年的發(fā)展，所以最近同業(yè)會開得特別多，無論是大行、股份制還是城商行、農商行，這七八個銀行的會議都有所涉及，共同的感受就是現在銀行真沒錢，大家都在儲備子彈過冬。一方面是七八月份以來，中國的宏觀政策導向出現了明顯收斂的變化，財政收斂了，壓了很多的項目，包括銀行，有些下半年投放的項目明顯都收回來了，因為沒有額度了。還有很多的項目銀行已經壓下來了，準備明年再投放，大家都在儲備子彈。

　　另一方面就是資管新規(guī)，最近業(yè)內都在提意見。中國廣義的資管行業(yè)規(guī)模大約是116萬億，包括銀行的，還有其它各種私募，基金子公司、券商、信托，現在要搞穿透，不能建資產池，不能期限錯配。中國所謂的大資管，大家看到最近5年我們干的實際上是銀行的影子，是銀行的表內信用，欲望的膨脹，大家要繞監(jiān)管、繞規(guī)模、繞資本金，所以才產生了這樣一個資管的繁榮。所以簡單講是銀行表內信用擴張欲望的延伸，延伸形成的資產都是重資產，重資產化已經很長時間了，這100多萬億雖然有一些重復計算的，大家可以想到這些資產里面都是什么東西，無非就是地方政府的基建投入項目，另外就是房地產開發(fā)，這些都是重化的資產。這些資產投放下去之后必須要銀行有一筆長期資金跟著它、圍著它轉，不轉的話，就會進入龐氏的狀態(tài)，風險壓力需要釋放出來。這些資產在資管新規(guī)下面一定有一些資產得回來，要么轉標，要么在銀行的表內要騰一塊地方，無論是增量還是存量，你得把它接回來。萬一資管新規(guī)下，資管發(fā)的產品老百姓不愿意買，因為老百姓買的就是用銀行短的理財的產品去套長資產，三個月、六個月的剛兌的產品他愿意買，現在你不能讓他期限錯配，讓他買3年、5年的產品，收益率又標得不清楚，老百姓看不懂，老百姓從來不看資產池里有什么資產，他就看銀行的信用，他把這個當存款買，所以你一下子讓他關心這個資產池里對應的是什么資產、什么收益，這樣的產品不一定賣得出去，你賣不出去的，要么就轉標，要么就得銀行回到體內。所以銀行現在一腦門子官司都在做準備，在未來一年半載的增量的盤子里找一塊地方，外面掛的，有一些得把它接回來，不能讓它暴露。壞賬風險的釋放，你得把它接回來。

　　這一接回來，銀行頭寸就相當緊張，明年的預算頭寸相當緊張。我跟業(yè)內的人了解下來，明年銀行配債的意愿應該是過去5年的冰點，現在國債十利率到4%，國開到5%，沒有幾個銀行有大興趣的。沒有一個配置盤作為堅實的支撐，經過這一年多的市場調整，交易盤已經很謹慎了，每次想進場埋伏一會兒，最后就變成了深埋，所以交易盤想要進攻，要出現明確的信號能夠引動交易盤發(fā)動一波進攻非常困難，在這個情況下，我覺得債券今年的狀況會在明年繼續(xù)延續(xù)，只不過大家操作的中樞有可能要發(fā)生變化，今年大部分操作的平臺中樞是3.5、3.6%，從現在開始到明年，中樞很有可能上移到4%。國債如果進入4%以后，對權益市場一定也會發(fā)生重大的影響。在最近兩周的市場上大家已經看得很清楚了，國債收益率過4%，白馬、藍籌股的PE從十多倍現在炒到30多倍，面對國債利率4%的水平，25倍市盈率以上，一定會進入一個比較劇烈的振蕩狀態(tài)。

　　最近兩周，白馬藍籌股回撤較大，進入振蕩狀態(tài)，這背后都是金融條件的變化，我在4月份的時候有一篇文章曾經講過，信用收縮從三個方向表現出明確的力量，現在看來開始顯性化，而且力量的釋放只會越來越強、越來越明確。所以到今天這個位置再來預測接下來或者明年的利率，我覺得現在意思不大了。晚了。

　　我當時講到三個方向，第一是金融監(jiān)管，從最近資管新規(guī)的角度看，我個人覺得政策出發(fā)點一直是照顧銀行的、幫銀行緩解壓力。但是資管新規(guī)出來，大部分銀行不太領情，因為大家都有一個意見，搞凈值管理，老百姓不接受，理財產品發(fā)不出去，面臨的結果是定期存款的回歸。銀行不領情也是銀行的創(chuàng)新部門不太領情。同業(yè)、資管干出這么大的規(guī)模，金融創(chuàng)新搭一個架子就能參與經濟中創(chuàng)造財富的分享，這多好，所以大家都不愿意回去了。一方面大家都希望銀行的同業(yè)負債成本降下來，但另一方面，大家都不愿意回到傳統的業(yè)務，反樸歸真，回到簡單，回到標準，都不愿意回去。這就成為一個尖銳的矛盾。大家只有一個想法，這個市場怎么把利息降下來，那就是央媽放水，但顯然央媽的態(tài)度是極不情愿的，今年八九月的時候，央媽的態(tài)度已經非常明顯了。當時在中國金融市場出現了一個很大的變化，就是利率和匯率出現了背離，這在之前是根本沒出現過的。八九月份隨著美元指數的暴跌，人民幣被動的升值，我們看到境外確實有很多錢通過債券通以及其它的途徑進中國，以獲取中國的高息的貨幣。錢進了國內，但是國內的金融市場、貨幣市場的利息在八九月份是上升的，利率和匯率是背離的，這中間只有一個解釋，就是央媽不意愿干預外匯，從銀行手上把外匯收過來，變成基礎貨幣的投放，形成外匯帳款。所以這些進來的錢反而成了銀行體系的資金占用。銀行體系沒錢，所以利息上升。從這個事你就可以看到央媽的態(tài)度。事實上，監(jiān)管的出發(fā)點某種程度上是恢復金融壓抑，恢復金融壓抑以后，對于傳統銀行部門，負債端的壓力就降下來了，金融脫媒的壓力小了

　　最近一個月大家都在講凈值管理，是按成本法計還是按市值法計，無非就是想這個蓋子不要馬上揭開，讓捂的時間長一點。但它的市值是一樣的，面臨的情況擺在那里，有100多億的理財散在外面形成資產的孩子，這些孩子一年半載以后都面臨一個安置的問題，只不過是時間上、彈性上的問題。

　　第二是房地產，把不動產變成“凍產”。過去18年，中國的房子只漲不跌，所以沒有人翻越過拐點，這回不太一樣，并不是簡單地增加交易的摩擦性，凍住的是資產背后的流動性，凍住的是資產未來創(chuàng)造貨幣信用的能力。比方調控前抵押一處房產可以申請到市值70%的抵押貸款，調控后就會考慮進去流動性耗散狀態(tài)，下折率可能只能降至30%，甚至不能作為合格的抵押品被銀行接受，這就是金融信用的收縮。

　　還有一點是美國的牽引。大家看到美國現在加息了，6月份我們召開了一個論壇，對于利率變化的判斷，除了我以外，其他人都帶有強烈的主觀情結，特別是對美國利率的判斷，回過頭來想，大家的情緒化是比較嚴重的。美國利率未來怎么走，他們說了一個笑話，跟美聯儲主席的身高是一致的。大家可以看看，最高的那個叫沃克，那是一個最強硬的鷹，曾經把利息提到14%，最矮的是耶倫，他只有1米55，我們看到美國的國債去年大家唱零利率的時候，最低差不多也跌到了1.55%。今年換了鮑威爾，他的身高比伯南克、耶倫稍微高一點。我們要注意鮑威爾對美國經濟的判斷，他認為美國經濟已經在上升通道中，盡管由于技術的革命、供給側結構、生產函數的變化使得目前的上升通道比歷史經驗中每一次要平緩很多。但這和薩默斯的判斷相左，薩默斯認為美國現在面臨的是“長期停滯的陷阱”，轉化為政策對應的是反對結束低利率狀態(tài)。而鮑威爾會延續(xù)目前貨幣政策正?；?jié)奏，鮑威爾表示美國這一輪加息至少要持續(xù)至2019年中期，聯邦基準利率將接近3%。當然考慮美國經濟增長力度并不強，隨著貨幣政策正?；牟粩嗤七M，美國有可能迎來歷史上更長時間的利率平坦化曲線。長端利率踟躕不前，隨著短端利率不斷抬升，19年中期，達到3.5%的位置比較正常的感覺。目前中美十年期國債利差為150個bp，我們假設中國央行比較積極地進行流動性管理，壓長端，兩國利差縮小到50個bp，4%咫尺之遙。所以在2019年中期之前，中國見到4%是很合理的，可能這是一個新常態(tài)。

　　第一次見到4%的時候，大家有新鮮感，畢竟是三年時間第一次見到4%，如果以后變成一個新常態(tài)，就沒有感覺了。我覺得這個方向是非常明確的，中國在過去的一兩年中間，我們主要進行的是產業(yè)層面的供給側，這個政策的重心已經發(fā)生了明顯的變化，從產業(yè)的供給側轉向金融的供給側，我們在產業(yè)層面，對環(huán)境污染中國在征稅，其實更重要的是我們已經啟動了金融信用對債務的污染征稅的過程，這就是金融去杠桿。這個過程某種程度上已經打開，資本市場在今年已經呈現出兩個明顯的特征：

　　一方面是在中國無論哪類資產，權益也好、債券也好、房子也好，共同表現出一個明確的特征，換手率、流動性越來越低，這一點對證券公司的影響最大，天風的研究員非常努力，那群小伙子、小姑娘們每天奔波，像打了雞血一樣，但是收入越來越少，因為大家不交易，原來這個市場的明星基金經理都是快槍手、敢死隊，一年換手百分之幾百，現在都變成價值投資，講核心資產，抱著股票不動窩，換手率從百分之幾百降得非常低，包括一些做短線非常厲害的公募，現在都只有20%、25%的換手率。從這一點就說明一個問題，所有的資產在過去一年中間呈現的特點是換手越來越低，流動性越來越低。

　　另一方面是從交易策略來講，過去一年傻瓜策略最成功，無論是權益還是債。就拿債來說，從去年8月份的債災以來，有一個策略效率最高，就是滾著存單做回購。但凡動了一些交易的凡心，覺得自己經驗很牛B，就會碰到運氣不好的情況。股票也是一樣，你抱著最上面那條灰線（白馬100），不下車、不折騰，它就一點都不回撤。但凡動了一點凡心，中途下車，就失去了再次上車的機會。

　　傻瓜策略、低換手策略變得有效率，為什么資產市場會變成這兩個特征呢？其實背后很簡單，就是金融周期的變化。在我看來，所謂的價值投資、核心資產都是寫報告的，都是文字的表述，對交易而言，其實所有的交易者面臨的就是一個基本問題，你要做交易之前，你要買價差之前，你的心里面賺的是要價差，如果本著這個目的做交易，你只有一個判斷，就是金融周期的判斷。2013—2015年為什么是小市值股票橫行天下？大家買故事、買小市值，業(yè)績、財務和股價之間沒有什么關聯性。2013—2015年，中國的商業(yè)金融系統都在加杠桿，整個商業(yè)金融系統都在進行資產負債表的擴張，大家都在承擔干風險的事情，股票的交易只是其中的一個剪影，它的表現形式就是大家買故事，愿意承擔更多的風險溢價。2016年10月份到現在，我們看到最上面這條灰色的線（白馬100）一騎紅塵，一點都不回撤，絕對的牛市，它的背后是金融做減法，金融去杠桿，是金融大監(jiān)管、金融收縮，在這樣一個條件，在金融周期這樣一個時間段，對應著你的交易的行為，大家的風險都是收斂的。整個系統影子銀行的風險都是收斂的，都不擴張，反映到股票市場就是大家找確定、找現金流。

　　美國的情況何嘗不是如此，都一樣。美國的S&P500今年上漲了20%，這里面70%的貢獻來自于五大科創(chuàng)加上中國的阿里巴巴，因為整個供給側結構在發(fā)生改變，互聯網血拼的時代已經過去了，供給側的革命形成資源和要素非常迅速地向科創(chuàng)巨頭聚合和集中，現金流流向他們，就是所謂的貝加爾湖效應。美國今年也是一大批股票跌了百分之三四十，漲的就是那6家公司。

　　全球從金融周期的角度，中國和美國之間的金融周期只是慢了半個節(jié)奏，美國走得更快一些，領先大概一個半身位，但總體來講，整個的金融周期是進入到明確的收縮的狀態(tài)。當然金融周期的變化對于政府來講，對于市場來講，對資產交易來講，當然大家是很痛苦的。我個人的判斷，無論是債券還是股票，要讓我說明年的事，我就一句話，“重復著今年的故事”。雖然股票會有些變化，畢竟利率上到4%以后，在上面這條灰線會從一個趨勢逐步進入一個震蕩的狀態(tài)，但這個交易模式要發(fā)生改變，錢要從這條灰線出來，去買那些已經跌了很多的所謂成長的股票發(fā)生風格的轉化，我始終不太相信這個邏輯，因為它的金融周期在未來一年發(fā)生變化的可能性是相當小的。

　　最近高盛寫了一篇文章，我覺得這篇報告還是很不錯的，分析得很細，他把中國的新經濟分成四塊：新興工業(yè)、互聯網、消費升級、健康產業(yè)?；ヂ摼W的增速在30%以上，新興工業(yè)、健康產業(yè)、消費升級板塊都以20%以上的速度增長。再看看中國的GDP，比2012年掉了一大半，如果用傳統經濟指標去衡量中國經濟，三大指標（工業(yè)產值、固定資產投資、制造業(yè)投資）呈現“周期鈍化”，和12年的高點名義值相比已經掉了一大半，這就是中國經濟。

　　今天你俯瞰中國經濟，一定是一幅“分裂”的畫卷。一半是海水，一半是火焰。如果光看海水，那就是三大評級公司戴著有色眼鏡看中國，看到的是中國的傳統經濟和中國的商業(yè)銀行之間在一個痛苦的泥潭中間，在一個債務的泥潭中間痛苦的撕扯，龐氏壓力的上升、利率的上升。但是你看到中國的另一面，它的新經濟、新產業(yè)、新平臺、新模式、新業(yè)務勃勃生機、欣欣向榮。我認為互聯網就是中國的國運，它這次革命就是為中國人要重登世界的巔峰做準備，2035年中國一定要干過老美，成為世界的老大。中國的互聯網就是為中國人重登世界的巔峰所預備的國運，我們的國運綿長是有堅實的微觀基礎的。

　　過去5年政府做的最大的基礎設施的投資，就是把14億人用一個巨大的網絡有效地連接在一起，人和人之間的連接，人和物的連接，物和物的連接，形成的就是一個數據的海洋，經濟的轉型、新業(yè)態(tài)的產生，誕生的土壤依托的是數據，這是和傳統經濟最本質的區(qū)別。傳統經濟依托的是土地、傳統的資本品，把這14億人連接起來，形成一個數據的海洋，資本再投入下去，包括傳統經濟領域由于國進民退，被擠出來的資本，大量的投入到數據海洋這個肥沃的土壤當中，這就是創(chuàng)新的力量。悄然改變了中國經濟的韌性，改變了中國經濟的結構，這個過程我認為正在加快，沒有衰竭。特別是5G，3G、4G時代中國是追隨者，美國在前面領跑，制定規(guī)則。5G是中國人領航，5G數據傳輸的效率將是4G的10倍到100倍，中國已經顯著的超越美國和歐洲半個身位，這是一項基礎工程。中國在明年年底5G的試驗將在20—30個中心城市鋪開，美國到明年年底準備在5個城市展開試驗。歐洲大概比中國要慢5年。5G應用之后，這就是肥沃土壤又一輪創(chuàng)新，包括AI、無人駕駛，依托的是更高效率的數據傳輸，所以這個方向還在加快，這就是國運的綿長。

　　總結一句話，我認為利率接下來的變化，阻礙不了中國重登世界巔峰的國運的綿長。

　　 

　　 

　　主持人-鄭凌云：剛才劉教授在短暫的時間內為我們分析了當前社會經濟中的很多熱點問題，涉及利率市場的變化、房地產市場、金融監(jiān)管等方面，內容非常豐富，思路也非常開闊，既有縱橫捭闔，也有細致入微，觀點非常鮮明，讓我們再次用熱烈的掌聲對劉教授的精彩演講表示感謝。

　　現在專題演講環(huán)節(jié)告一段落，論壇茶歇10分鐘之后，我們將進行下一節(jié)更為精彩的圓桌討論，今天圓桌討論的主題是“資產管理與金融衍生品市場發(fā)展”，我們也邀請到了各位業(yè)內大家，敬請各位嘉賓關注。

　　 

　　 

　　主持人-王琦：各位領導、各位同仁，大家早上好！非常榮幸由我來主持這一節(jié)的圓桌論壇，我們圓桌論壇的主題是“金融衍生品與資產管理”。我先把參與對話的嘉賓請上臺，然后開始圓桌環(huán)節(jié)。

　　我們是最后一個節(jié)目，我盡量保證能按時完成，不耽誤大家吃飯時間。

　　首先有請鵬揚基金總經理楊愛斌先生，楊總是鵬揚基金的創(chuàng)始人，楊總在公募基金、私募基金、銀行業(yè)有豐富的經驗，他作為債券市場第一批從業(yè)者，見證了債券市場規(guī)模從2000億到70萬億的飛躍，掌聲歡迎楊總。

　　第二位是銀河證券債券投資部負責人郭濟敏女士。郭總是廈門大學經濟學博士，美國注冊分析師，曾在賓夕法尼亞大學沃頓商學院做金融訪問學者，并著有《股市泡沫研究》、《金融工程趨勢分析》等著作，作為CFA全球會員的全球測評命題人，郭總參與了CFA全球考試的試卷命題。在座的有很多都參與過CFA的考試，都做過她出的題目，今天我們也給她出一些題目。

　　第三位是原芝加哥期權交易所董事總經理鄭學勤，鄭總也是原中國證監(jiān)會國際顧問委員會委員。鄭總是中國金融衍生品市場的老兵，中金所的成立，包括股指期貨的推出，到現在我們籌備股指期權，鄭總花了大量的心血去推動這件事情，每次我們這個會議都會把鄭總請過來跟大家聊一聊期權市場。

　　第四位是華泰證券金融創(chuàng)新部副總經理李升東博士。李總在回國之前，在美國讀完博士，他讀的領域正是我們現在非常熱門的大數據專業(yè)，李總回國之前在美國大型的對沖基金和金融機構一直在從事量化交易和衍生品交易，另外李總還參與了印度市場的研究，我們非常期待李總給我們的分享。

　　第五位是信誠基金量化負責人提云濤先生。提總的經理也比較獨特，他曾經在賣方和買方不斷地轉換，他也是新財富頂尖的分析師，到了買方以后業(yè)績做得非常不錯，期待提總介紹一些衍生品的投資秘訣。

　　最后一位是中金所的老同事劉文財博士，他現在在理誠資產當常務副總，也是合伙人，劉總本來是我們中金所的同事，我們經常會在一起推動衍生品的上市研發(fā)，現在也是我們的客戶。

　　感謝6位重量級的嘉賓來到論壇跟大家分享。

　　今天論壇的主題是“金融衍生品與資產管理”。金融衍生品作為金融資產的一部分，它是通過服務金融現貨市場來完成它的服務實體經濟功能的，說到金融衍生品如何服務金融現貨市場，其中最重要的一個體現方面就是我們的金融衍生品如何服務資產管理。

　　說到資產管理，最近有一個特別大的事情，前面兩位嘉賓也提到，就是我們的資管新規(guī)，里面有很多內容，包括去杠桿、打破剛性兌付，大量的銀行理財需要從原來的預期收益管理往凈值管理方向轉變。這一系列大的背景就給我們的資產管理提出了新的挑戰(zhàn)，在這個大的背景下，金融衍生品如何服務好資產管理這個行業(yè)，我認為大的資管規(guī)定出來，一定會加劇或者是加強金融衍生品市場的需求，未來資產管理行業(yè)的核心競爭力會從通道、產品角度轉到管理人的管理水平上來，或者是投資管理的業(yè)務水平上來，衍生品作為大家提升管理水平的一個必不可少的條件。

　　接下來我們想請各位嘉賓具體談一談，衍生品如何服務好資管。我們今天請到的嘉賓在這個行業(yè)里都是非常知名的，而且有非常豐富的經驗。

　　首先談一談債券市場，因為最近債券市場的波動是比較大的，前面兩位嘉賓也反復說到債券市場最近的情況。我想請債券專家談一談當前的市場環(huán)境下產品創(chuàng)新和風險管理有哪些機遇和挑戰(zhàn)。中金所的產品國債期貨在里面又能發(fā)揮怎樣的作用和扮演什么樣的角色？有請楊總來談一談這個問題。

　　 

　　楊愛斌：我是鵬揚基金的楊愛斌，非常感謝中金所的邀請，給我這么一個機會來學習和交流。

　　我們未來的三大攻堅戰(zhàn)，第一是防風險，第二是扶貧，第三是環(huán)保。金融行業(yè)我們預判它的未來趨勢是九個字：防風險、嚴監(jiān)管、去杠桿。在這種情況下，一系列的監(jiān)管政策都會逐步出臺。

　　在這種背景下，我們可以看一下，我們的債券市場也發(fā)生了一些比較明顯的變化，比如說資本市場，今年的股票波動率是越來越低的，當然最近一兩周略微有所放大。但是我們可以看到更重要的一個特點就在于，我們的利率波動是在加劇的，尤其是在剛剛過去的這兩個月，我們的常態(tài)利率波動，從過去一兩個月波動10BP、20BP，現在變成了每天的波動都是5—10BP，我想這是一個利率波動性在上升的很明顯的特點。

　　另外我們發(fā)現在緊貨幣的框架體系下，我們的流動性風險是在上升的，整個金融市場上會時不時的爆發(fā)短期的利率急劇上升，或者說很多的金融機構借不到錢的狀態(tài)。

　　還有一個特點是市場一致性的預期比過去要強，比如說看多的時候，像今年6月份，市場看多的時候，它可能用一周左右的時間，市場的利率就反彈到位，當市場要看空的時候，大家又一致性的看空，導致了現貨市場的波動非常迅速，而且給你反應的時間是很短的。

　　同時我們覺得金融市場隨著監(jiān)管的加強，隨著利率急劇的波動，某種意義上來說，我們覺得整個交易對手的風險，也就是交易對手的信用風險也是在上升的。盡管目前為止我們的交易對手信用風險體現的還不是很明顯，但是在一些交易對手方面，我們明顯感覺到這些交易對手在流動性的獲得上產生了困難感。在這樣的背景下，我覺得我們國債期貨作為一個重要的價格發(fā)現和風險規(guī)避，它發(fā)揮了非常重要的作用。我們觀察到在10月份以來的債券下跌的過程中，在剛一開始的時候，國債期貨敏銳地意識到這個市場有調整的風險，國債期貨率先進行了調整，某種意義上來說是領先了我們的現貨的，但是當收益率上到4%之后，我們又發(fā)現非常明顯的特點，最早這個市場出現企穩(wěn)的也是國債期貨，也就是說在10月份以來的這個市場的劇烈波動過程中，我們覺得國債期貨發(fā)揮了非常好的領先的作用，應該說體現了國債期貨的特征。某種意義上來說，對市場穩(wěn)定的發(fā)展，我覺得是起到了很好的作用。這是國債期貨這方面的特點。

　　針對我前面所說的未來的市場大的政策，或者說金融這方面的環(huán)境來說，未來國債期貨應該說還是能夠發(fā)揮更多、更好的作用。在未來的資管產品的創(chuàng)新方面，我相信這個市場上有越來越多的新的策略產生，比如說全α的策略，還有最近越來越多的機構在嘗試準備推出的風險評價策略的產品，在這方面都要涉及到衍生品工具的運用。比如說我們要做一些純套利的產品，我們去判斷曲線的變化，判斷期現基差的變化，在這種情況下，我們的國債期貨也提供了很多很好的機會，這方面的案例也很多，比如在今年上半年整個的國債期貨從深度的貼水一度到了溢價的過程中，通過做空基差，獲取了很好的收益。再比如說，在當前我們的收益率曲線極度平滑的背景下，未來隨著大資管辦法的出臺，整個曲線大概率應該是變得要陡峭化一些，這個時候你去通過實施做多曲線的策略，承擔很少的利率風險，也是大概率能夠產生絕對的α的收益。再比如說風險評價的策略，我們通過股票、債券、商品均衡地去分配風險，因為考慮到我們通過回購來放杠桿的方式，它的資金的使用效率是很低的。但是運用國債期貨是很容易能夠實現你的組合風險動態(tài)的平衡，在這方面國債期貨能夠發(fā)揮非常明顯的作用。

　　我們相信隨著未來中國的國債期貨市場更多的機構投資人的進入，更多的策略的引入，我相信國債期貨會有更大、更好的發(fā)展。

　　 

　　主持人-王琦：謝謝楊總的精彩分享，概括來說，楊總的意思就是現在的債券市場在波動化的過程中，我們現在的交易和操作，還有投資的手法還是比較局限的。國債期貨出來之前往往僅僅只是一個杠桿和方向的選擇，現在國債期貨出來以后，給大家提供的投資的策略和操作手法就變成了多元化、多樣化的方法，無論是風險匹配或者是配置，都可以把國債期貨用好，服務于多元化的策略，而不僅僅是非常局限的，大家都去走獨木橋的投資方式。

　　郭總也是國債期貨使用的大戶，請郭總分享一下這個話題。

　　 

　　郭濟敏：首先非常感謝中金所給我提供這么好的機會，在這里跟同業(yè)一塊兒學習和交流。關于這個問題我是這么考慮的，因為利率和匯率是在市場經濟體中最核心、最基礎的兩大價格信號。也就意味著在未來利率和價格的風險會日益顯著，這帶來的問題是金融機構業(yè)務競爭的壓力、產品創(chuàng)新的壓力、風險管理的壓力更加顯著，我們可以從這幾年銀行理財產品超常規(guī)、爆炸式增長里面看到這一點，利率市場化的改革已經是在路上。在這幾年過程當中，為什么會出現這種情況？就是由于利率的市場化的改革，銀行傳統的信貸業(yè)務競爭太激烈了，所以大家要找一些非傳統信貸的業(yè)務，所以要創(chuàng)造出很多產品，比如說我們看到的銀行理財產品。一方面是業(yè)務競爭的壓力會增強，產品創(chuàng)新的壓力、風險管理的壓力會增強，但是另一方面，要守住不發(fā)生系統性金融風險，那也就意味著過去忽視風險，甚至是集聚風險的假的金融產品創(chuàng)新，要向風險清晰、風險可控的新的產品、真的產品創(chuàng)新轉變。

　　個人理解具體體現在兩個方面：第一，在產品創(chuàng)新的目的上，從過去規(guī)避監(jiān)管，或者說抓取監(jiān)管的套利，要向真正的服務實體經濟邁進。也就意味著要根據生產經營企業(yè)和投資者的投融資需要來開發(fā)，或者進行產品創(chuàng)新，以及進行風險管理。

　　第二，從產品創(chuàng)新的手段和內容來說，要從過去我們所看到的層層嵌套，甚至是極大程度地放大杠桿、隱性擔保、剛性兌付，要向綜合運用各種金融工具和金融工程的技術方法，來滿足投資者的產品創(chuàng)新需要和風險管理的需要。所以未來我們會看到，這個產品的結構會更加簡明、清晰，杠桿是比較適度的，風險和收益應該是相匹配的，會根據投資者和融資者風險和收益的需要來提供產品，而不是像目前這樣風險和收益嚴重不對稱的情況。所以我想未來應該講在產品創(chuàng)新和風險管理上會有這些大的改變。

　　現在面臨的挑戰(zhàn)是什么？最重要的就是目前金融產品和金融工具還不夠豐富，在利率市場化和匯率市場化日益加強的情況下，投融資管理創(chuàng)新還遠遠的落后，這是我們目前面臨最大的挑戰(zhàn)。

　　國債是一個國家無風險的利率，是整個利率體系的基準，我們國家尤其是中金所自從推出國債期貨以后，應該說已經發(fā)展成為中國最佳的、最有效的對沖和管理利率風險的工具，根據我們這幾年的實踐來說，我的體會有幾個方面：

　　第一，國債期貨在價格的發(fā)現上非常有效。我們都知道，做證券的人都要盯著國債期貨看，雖然現在很多銀行不能進入國債期貨市場，但是它的交易屏幕上一定會有國債期貨的行情。國債期貨有非常好的價格發(fā)現的功能，過去在沒有國債期貨的時候，當市場大跌的時候，流動性基本上沒有，價格就凍住了。實際上這個時候是隱藏著最大的風險，因為有了國債期貨及時的價格發(fā)現，使得我們可以及時的發(fā)現風險，來應對風險。

　　第二，國債期貨是目前最低成本、最高效的風險對沖工具，低成本就是因為它有杠桿效應，它為什么最高效？現在雖然銀行間市場有利率互換，但是利率互換畢竟是一個場外交易的品種，可是國債期貨是一個場內交易的品種，是標準化的，而且是由電腦自動的競價價格生成，它的交易流動性遠遠好于利率互換，所以我們的體會是，它是一個低成本的，最高效的管理利率風險的工具。

　　第三，有了國債期貨以后，我們可以對未來的證券風險管理能力更加精準。在債券市場未來也會像股票市場一樣，無論是產品也好，投資者的風險偏好也好，或者是管理人的能力也好，它是千差萬別的，比如說有的人就喜歡做宏觀對沖，他就喜歡判斷大的無風險利率的走向，有的人就專注于對公司的信用進行研究，然后挖掘投資機會，在過去如果沒有國債期貨，很難根據不同投資人的風險偏好來實現這個目的。但是現在有了國債期貨，應該會使得這個愿望實現的容易程度又更進一步，因為如果說你是買信用產品的話，對利率風險你可以通過先用國債期貨對沖掉，然后專注于你所擅長的信用風險的管理。

　　當然現在唯一的遺憾就是信用風險衍生產品，雖然有信用違約掉期產品，但是這個交易還沒有，這是一個短板。總體上來說，我們覺得國債期貨是一個非常好工具，在價格發(fā)現、風險管理、產品創(chuàng)新上都發(fā)揮著非常重要的作用，我希望在座的各位能積極地加入到這個市場上來。

　　 

　　主持人-王琦：謝謝郭總，郭總提出國債期貨不光一個很好的風險管理的工具，尤其在當下市場波動比較大的時候，而且現在所有債券市場的交易員要去看市場的利率方向，或者是市場指標的時候，國債期貨已經成為了每位交易員首選的工具。因為國債期貨的價格發(fā)現比較高效，所以它是利率市場一個非常重要的指標。

　　中金所除了有國債這條產品線之外，我們還有一個比較大的權益類產品生產線，我們現在已經有了股指期貨的三個品種，未來我們也在積極籌備股指期權產品，鄭總在芝加哥期權交易所工作，芝加哥期權交易所在1973年成立，到現在已經推了上千個標的，有幾十萬個合約，美國市場期權的容量，鄭總以前總給我們提到一個數據，美國的股票市場的規(guī)模大概20多萬億美元，美國市場每年的權利金交易超過2萬億美元，這是一個非常大體量的衍生品市場，我想請鄭總介紹一下，美國的期權在金融市場中扮演什么樣的角色，它到底起了一個促進金融市場發(fā)展的作用，還是有其它的效應？請鄭總談一談美國的經驗。

　　 

　　鄭學勤：謝謝中金所邀請我，我在美國期權交易所工作了差不多20年，也經歷了2001和2008年的市場危機，整個的感覺是美國的股指期權和股票期權是資本市場生態(tài)的組成部分。到國內來交易股票，感覺就像開車沒系安全帶，我們渾身不舒服。在美國交易股票，雖然不是你自己去交易期權，但是有那么一個期權擋在那里，它對市場有一個制約作用，可以把價格穩(wěn)定在一個水平上，或者風險控制有人幫你做，所以你感覺就像是系了安全帶開車的，就沒有不舒服的感覺。

　　在美國做期權真正的機構占比并不是很高的，但是每一次金融危機來了之后會增加很多機構。我們統計，在2008年金融危機之前，真正進入期權交易的大機構不到5%，現在大概占了25%，我們在2014年的時候做過一次調查報告，我們不講對沖基金，因為對沖基金是會做空的，它會做α。但是對共有基金、封閉基金、交易所交易基金，我們這種被動型的持有資產的股票基金，從2001—2013年這14年中，參與的家數從十幾家變成了119家，他們的收益都比標普500指數要高，他們回撤的最高幅度，在15年的波動過程，都比標普500要低。所以它確實是保護了市場化，保護了基金。

　　你到股市當中投資，你是做直接投資，你之所以做直接投資，是因為間接投資評估不了你的風險，所以才會做直接投資，直接投資是把風險轉移到市場當中，既然這樣就有隨機性，而且投資本身又有很多感性的因素，我們現在講行為經濟學，行為經濟學就是講人并不是一個單純的人，人是有各種感情因素的，所以這一定是有風險的，所以股市比債使的風險是要高的。長遠來說股市的回報總比債市高，就是因為你承擔的風險高，所以你的收益也要高。這些風險如果你不管，它就會暴露出來，如果波動率高的地方，它的流動性就會低，在金融市場講金融波動率和流動性，它是成反比的，如果波動性很高，流動性就會降低。流動性降低就會影響你的價格發(fā)現作用。在股市當中管理風險是有研究的，金融管理到目前為止，人類只有三種辦法管理金融市場當中的風險，一種是根據有效市場，你要分散你的資產，這是股市自己能做的，第二種是對沖，第三種是保險，這兩種辦法股市是沒有辦法自己做的，所以唯一的辦法就是把它剝離出來，相對對沖主要就是在期貨市場里面，相對保險就是在期權里面。因為本身期權的性質在那里，而且大部分的期權功能在那里，期權定價在那里，所有的交易都是根據期權定價公式在交易。期權定價具有一定的科學性，這是人類總結了300年的經驗總結出來的。

　　在中國股市大家老是說托底基金、被動基金，其實任何市場都是這樣的，市場低到一定的程度都會有托底的。其實真正起到托底作用的是期權市場，到什么價位來托，托哪個股票，托到什么樣的水平，這又是市場決定的。市場決定是在期權市場反映出來的，所以不管是漲還是跌，都不斷地有期權給你提供的GET擋住，它把波動率吸收掉。我們在美國感覺到，如果沒有美國的期權市場，今天美國的股市絕對不是這樣的。盡管現在進行了40多年的期權交易，但是真正會做期權的人很少，真正會做期權的機構也很少。而期權每年都是按兩位數的增速在發(fā)展。我記得我剛進交易所的時候，美國對錢是集中清算，任何人都可以成立一個期權交易所，這個期權交易所發(fā)展很快，我進去的時候是5家，到我離開的時候有14家。每次年終開高管會的時候就在想，今年的發(fā)展速度已經很快了，當時才20萬手一天，那時候覺得已經足夠你用了，到年底交易到了500萬手一天，但是到了下一年，我們覺得它還會繼續(xù)發(fā)展，蛋糕越做越大，現在美國平均每天股票類的期權交易量是1700、1800萬手，這是一個非常大的數據，我們交易所一年要交易美國一半GDP的金額。在中國我們老是說要推股指期權，這個就是面向機構市場的，如果沒有股指齊全，美國的機構絕對沒有那么大的膽量持有那么多的股票?，F在大家管理資產，按照現在的要求是每天收盤的時候，你必須報出你今天整個的投資組合，包括債券、各種資產，今天和昨天到底相差多少?，F在大部分的美國跨國公司都是用標普500，幾乎所有的主要資產，除了中國的股市之外，都跟美國的標普500有相關性。你既然用這個標的來計算你的資產，所以你就要從標普500里面做期權交易套你的資產。

　　總的來說，期權是一個股市生態(tài)的一部分，你去掉這部分生態(tài)，它的發(fā)展就會出現很多摩擦，或者是各種各樣的問題。

　　 

　　主持人-王琦：非常感謝鄭總通俗易懂的解釋，我聽懂了他的意思，我們的期權就是資本市場的保險和安全帶，如果沒有這樣一個保險，我們的長期資金或者是配置型資金如何放心地進股市就打了一個很大的問號，我們要建立國內的期權市場，使我們的長期資金能夠順利、方便地進入市場。鄭總是從宏觀方面來談了，李升東先生一直在一線實踐，在微觀層面非常好地利用期權做各種各樣的投資策略，請李總給大家介紹一下，在具體的投資操作中，期權如何體現它的風險管理功能？

　　 

　　李升東：非常高興有這個機會跟大家探討期權在資產管理中的使用方法和使用技巧。前面幾位嘉賓，包括陳所長和劉教授都講了資本市場的風險，期權在這方面的應用空間是很大的。

　　我要講的第一個方面是，風險管理在資產管理里面是怎么實施的，首先是通過分散化的投資來分散風險。分散風險以后，你在股票類、利率類都會有一些系統性風險，這個系統性風險怎么避免呢？大家首先想到的是期貨，在衍生品管理的早期是用期貨的方式，以組合保險的方式進行風險管理，在1987年美國市場的股災里面，也出現了類似2015年A股市場大波動的情況。這是因為資產很難用高杠桿對相關的產品進行套保，但是它的資產的相關性，導致在流動性枯竭的時候，會對市場造成很大的沖擊。以最近的商品期貨為例，有很多產業(yè)資本做產業(yè)類的資產管理，如果你碰巧使用的是商品期貨對應的黑色投資進行套保，以螺紋鋼為例，現在它創(chuàng)了本次反彈的新高，如果這時候你持有一些現貨頭寸，然后你碰巧在期貨賬戶上進行套保，保證金如果不足的話，星期五晚上是一個很慘痛的日子，所以期貨進行套保有一些局限性。如果你有類型的期權產品就不一樣，當你付出一定代價以后，你的套保風險就被鎖定了，用期權的風險轉移風險，把它轉移給做市商或者是你的對手方，讓他們在這個風險管理方面更專業(yè)的機構來承受這種特殊的市場狀況的風險，而你作為一個資產管理人或者是產業(yè)資本，你可以把自己的經驗放在更擅長的地方，這是在資產價格下行的時候。在資產價格上行的過程中，你也可以在期權市場上使用期權套保。

　　另外一個，今年在資產管理市場有一個特別大的風險，今年2500只股票是下跌的，500只股票是上漲的，大家都說懶人的投資理念非常好，很多人錯過了這一波轟轟烈烈的藍籌股、白馬股的牛市，這種踏空風險，在今年是很多投資人面臨的一個問題，在年終總結的時候他必須要接受這種事實，這種踏空風險也是通過期權可以管理的，我們把它叫做買入看漲期權，或者換一個角度講叫賣出看漲期權。如果在今年年初你做一個判斷，比較早的判斷目前的周期進入一個緊縮周期，然后早一點配置現金流很強大的股票，從2012—2015年，以前的藍籌都沒漲起來，在年初的時候有大量的資金在這方面進行投資，今年以來這部分資金在這波特殊行情里面獲益最大。根據估計，這些投資人的收益都是翻倍以上。

　　還有另外一個角度，A股市場現在還做不到，所以我們有了50期權?，F在美國股權類期權交易量每天是1700萬手，A股只有這樣一個期權，它每天的交易量只有幾十萬手，而在11月，我們的日交易量達到100多萬手的交易，這一塊也反映了國內市場對期權也有一個極大的需求，目前的產品發(fā)展還不充分，滿足不了投資者對更高收益的需求。

　　在市場波動的時候，波動率和市場的調整應該是一個極大的非線性的相關性，如果你在海外市場就可以通過波動率進行管理，這在A股市場是一個空白，我相信通過中金所的努力，包括滬深300指數期權，包括更多的豐富的產品都會推出來。

　　在期權衍生品方面的結構設計上，在場內現在會根據不同的定價、不同的月份、不同的品種，資產管理人可以運用一個工具箱，在你的專業(yè)知識的指導下，構建、匹配、定制你所需要的保險產品，從這個角度講，期權市場發(fā)展的空間是極其巨大的。也很榮幸能跟大家一起在這個時間上討論期權在資產管理里面的一些應用。

　　 

　　主持人-王琦：非常感謝李總的分享，李總說期權在風險管理中有資金管理、機會成本的管理的優(yōu)勢，而且期權在交易上給大家打開了一個波動率這個維度的策略或者是空間。

　　接下來請問提總，提總是中金所股指期貨的一個重要的客戶，提總不光是研究報告寫得好，而且投資業(yè)績也做得很不錯，我們請?zhí)峥偨o大家介紹一下，資產管理機構如何用股指期貨來做策略或者做產品？

　　 

　　提云濤：首先非常感謝中金所給我們提供這么一個學習的機會，也提供了一個和大家交流的機會。我從兩個方面來和大家交流一下機構這邊怎么來應用股指期貨做風險管理。一個是我們現在在做的一些策略，還有就是我了解到有一些機構在股指期貨推出不久就在做的策略，從風險管理的角度，有些策略要和現貨對應，如果沒有這個現貨我就不使用這個策略，有的人有這個現貨，就會使用這樣的策略。

　　首先從我們用的策略來，就是從股指期貨做套?；蛘邔_風險。從去年開使用得最多的是多頭套保，兼顧管理流動性。在2015年之前的時候，大家都講的是空頭的套保，當股指期貨折價的時候，一方面因為公募基金會有申贖，就會面臨一個流動性管理的問題，怎么保持資金的良好的流動性，這個要求比較高。另外利用多頭的套保，也可以快速建起多頭的倉位。另外還可以在套保的同時獲得一部分折價的收益，當然現在滬深300的折價相對少一點。從實際的效果來看，從公募基金來看，因為它有一個限制，多頭是不超過凈資產的10%，空頭的上限是股票資產的20%這時候我們一般會用到百分之七八或者百分之五六，最起碼把公募基金的托管費通過這個方式賺回來。這是多頭的套保。

　　還有一部分是股指期貨，雖然現在的交易成本還比較高，但是相對現貨來說，它的交易成本還比較低，體現在兩個方面，一個是交易的手續(xù)費，還有一個是它對資金的占用，因為它是有杠桿的，當我發(fā)現這個市場確實判斷風險比較大的時候，當我需要減倉的時候，我們會用股指期貨擇時對沖的專戶產品，做一些空頭的套保。短期波動的時候有些股票賣掉，可能接下來還需要再把它買回來，一買一賣的過程，除了交手續(xù)費、印花稅之外，還有沖擊成本。剛才各位專家都提到了，股票的一致性比較強，這時候的沖擊成本比較大，股指期貨的時候可能會避免一些隱性的成本。這是擇時，到了一定的幅度，我們會把這個空頭再平掉。另外一部分就是有一些策略，我們需要保持一定的風險的暴露，但是我還想著多拿一些股票，這時候我就會用部分對沖的方式來管理整個的平衡股票多頭的暴力，相對來講股指期貨不管是50還是300，都會起到一定比較好的作用。

　　還有一個是股指期貨的價格發(fā)現功能，相對來講從股指期貨折溢價的變化做一些市場的研判，這樣可以及時把資金做一個調配。當我需要加空頭倉位或者加多頭倉位的時候，策略會更從容一些，不會做得那么匆忙，因為匆忙的時候，相對來講就會犯一些錯誤。這是我們這邊在用的一些策略?，F在期貨的溢價比較少，期現套利相對做的就比較少。這是我們在用的方式。

　　還有別人用的一些方式，在股指期貨300推出不久，就有一些做定增的機構，他把他的定增做成一個組合打包，賺到錢之后，他就實現他的目標盈利了，他就用300期貨做對沖風險，做套保，鎖定盈利。從我們做金融工程量化的角度來看，如果是組合適當分散的時候，基本上10只左右的股票，如果搭配得好的時候，可能有五六只相對來講它的系統風險跟著指數的波動，這個占比已經是非常高了，特別是你拉長了時間看，比方說不要把這個波動從一天來看，把這個周期看成一個月或者是兩周以上，你會發(fā)現這個系統波動是非常高的，這時候就可以用股指期貨，我知道有機構一直在做這方面的調整。定增股票的問題可能會更大，因為它的解禁期沒到的時候，有機構在做這些風險的對沖。

　　 

　　主持人-王琦：謝謝提博士，提博士不光是提到股指期貨用來對沖系統性風險，獲取一個α的超額收益，而且提博士還提到，股指期貨的折溢價，也就是升水和貼水，也可以使機構獲取超額的利潤來源。剛才提博士從公募基金的角度談了衍生品的運用，劉文財博士現在在私募工作，請劉博士談一下私募機構如何來運用金融衍生品，服務資產管理，私募機構因為它的投資策略比較多樣化，限制比較少，請劉博士給大家講一講他們如何應用的。

　　 

　　劉文財：謝謝主持人，也謝謝中金所，我也在中金所工作過9年，離開中金所之后才體會到中金所的價值，這個價值是一般的金融機構所不能比擬的。

　　理誠作為一家私募資產管理機構，我們也一直在努力創(chuàng)新，為人民群眾或者實體企業(yè)提供多樣化的金融需求。但是由于交易所缺乏基礎性的金融工具的提供，導致我們做這個事情的時候是心有余而力不足的。舉一個簡單的例子，大家都看到目前在行業(yè)里面討論最激烈的就是資管新規(guī)的征求意見稿，在這個過程中，大家都看到要打破剛兌，凈值化產品。對許多老百姓來說，他要投資的產品，總體的期望都是要求風險相對低，但是預期收益是相對中等。這個期望本來作為金融機構是可以去滿足他的期望，如果交易所有相應的足夠多的對沖工具的話，是完全可以做得到的。但是由于現在對沖工具的缺失，使得目前市場里面，從私募來看，95%的產品是股票的多頭產品，不到5%的產品是其它策略的，到目前還有一些是固收之類的產品。

　　從這里我們可以清楚地看到，即使以追求絕對收益為宗旨的私募行業(yè)，也不能向客戶真正提供絕對收益的產品，也不能讓客戶覺得你這個產品是低風險的，因為大部分都是股票多頭的產品，它的波動是比較大的。在這個過程中，整個資管行業(yè)也需要供給側改革。剛才劉教授說供給側改革在金融體系里面要收稅，其實我覺得金融體系供給側改革，它不像實體行業(yè)供給側改革，像鋼鐵、煤炭，通過去產能實現，我們這個供給側改革在于交易所要擴產能，交易所不能把產能閑置了，要提供更多的對沖工具，只有這樣整個資管行業(yè)才能提供人民群眾隨著財富增長不斷需要的財富投資管理需求的產品。我們目前對股指期貨還有許多的限制，特別是套保上來的相關限制，我覺得這是極其不合理的，就像說一把菜刀你只規(guī)定它切蔬菜，不能切肉，這是很可笑的，所以這種限制我覺得要進一步放開，無論是公募、私募還是券商，或者是其它的金融機構，要滿足他們正常的套保對沖的需求，你不能把他正常的套保需求都限制住了，否則你這個工具本身也沒有意義。隨著時間的推移，我們曾經在股票市場大幅波動過程中，整個社會把所有的臟水、污水都潑到這個工具上來了，認為這個工具對整個市場下跌要負責任，時過境遷大家都知道，這個事情純粹是胡扯，跟它一點關系都沒有，所以交易所要盡快地把股指期貨的一些不合理的限制放開，同時要進一步推出股指期權，包括外匯的期權，只有這些基礎工具豐富了，整個資管行業(yè)才能提供低風險、預期中等收益的產品，才能在資管大的改革過程中，交易所能夠發(fā)揮它的市場價值和社會價值，這個價值是交易所不可推卸的。

　　另外，在交易所擴產能的過程，也是非常有利于滿足實體經濟多樣化的金融需求，我們在做定增投資的過程中，大家知道上市公司定向增發(fā)的時候有一個折扣的，這是因為它有一個鎖定期，有一年或者三年，投資方為什么要打這個折扣？因為它的流動性沒有了，你要鎖定一年或者三年不能賣，這個過程其實股票市場是會波動的，股票市場上漲了，他的預期收益目標達到了，他要去賣，但是又不能賣。如果這里面有更多的產品，包括股指期貨、期權，他就可以把他因為不能交易而導致的流動性溢價部分少要一點，比如說有一只股票10塊錢，我們定增的時候是9塊錢，假如說有相應的工具，出售方可能說9塊錢也行，因為風險是鎖定的，這樣就會發(fā)現上市公司的定向增發(fā)的成本降低。我們看IPO的數字，2016年大家通過IPO的融資是1326.26億，增發(fā)的資金是1.53萬億，如果增發(fā)的資金里面，上市公司折扣少打兩個點，就可以節(jié)省300億，這實際上就是對上市公司或者實體企業(yè)的支持，因為它少花錢了。這個邏輯我們可以把它推到其它的領域，包括國債期貨、外匯期貨。國債期貨隨著市場流動性越來越好，它的產品越來越多，它也降低了發(fā)債成本。對外匯也是一樣，如果有更多的外匯期權產品，實體企業(yè)在管理外匯風險方面，它的成本就會比現在銀行提供的成本要低得多。

　　現在市場里面都覺得商品期貨是直接服務于實體企業(yè)的，金融期貨是間接服務于實體企業(yè)的，我覺得這個觀點是不全面的，金融期貨也是非常直接服務于實體企業(yè)的，這些帳是完全算得清楚的，也是美國期貨和期權市場發(fā)展已經證明的事實，這些事實是不言自明的，沒有必要說我們實體企業(yè)和金融市場隔離得太遠，我們也是在直接服務實體企業(yè)的。

　　交易所進行擴產能，提供豐富的產品，還有助于金融體系系統性風險的防范與化解。大家都知道系統性風險是不能分散的風險，但它是與生俱來的，它是與經濟發(fā)展過程中不斷地產生和擴大的，經濟體系越復雜、越發(fā)展，整個系統性風險是越大的，它不可消除，但是它能轉移。大家回憶一下2008年，美國作為全球金融危機的原發(fā)地，為什么它的損失比歐洲還少？就是因為它把它的風險都轉移到全球其它地方去了。加州房價的違約導致德國的銀行破產。我們從國家層面來觀察，也發(fā)現國家在做系統性風險的轉移，比如說我們推動人民幣國際化，這其實是把我們積累的金融體系的系統性風險往全球擴散或者轉移的過程。我們在房地產市場上，政府倡導的去庫存，把開發(fā)商的庫存轉移到居民手中，其實也是一個風險轉移的過程。在金融市場里面，金融的期貨、期權是最重要的系統性風險轉移的工具，在股票市場里面，股指期貨為我們這些人對沖系統性風險提供了便利，在債券市場利率的期貨可以為銀行、保險和公募基金提供一個風險對沖的工具，在外匯市場也是如此，所以我覺得中金所這個基礎性對沖工具的提供，它是對整個金融體系具有非常重要的價值。

　　 

　　主持人-王琦：劉博士從交易所轉到私募機構就給我們提了很多的要求，看來有必要把劉博士請回來和我們一起完成這個復雜的任務。

　　我們這次圓桌論壇，我們說現在是新時代，我們也有一個新的形式，我們第二輪的問題公布在我們的APP上，讓我們的客戶來選擇把問題提給我們的嘉賓，現在我們的客戶已經選擇了一些問題，我們按照這些問題的排序，把排在前面的問題拋給各位嘉賓。時間有限，各位嘉賓的回答時間控制在兩到三分鐘。

　　前面兩位演講嘉賓也提到現在的債券市場波動比較大，而且劉教授說到，今年的形勢明年會繼續(xù)延續(xù)，我覺得在座的很多嘉賓也想聽聽楊總的觀點，楊總每次都踏得比較準，而且他很有前瞻性，包括他成立私募基金，然后又成立公募基金，每次都走在市場前面，我們想聽聽楊總談談對明年的看法。

　　 

　　楊愛斌：

　　我也分享一下我的個人思考。最近這一波債券市場的下跌，其實是第四波下跌，第一次下跌是去年4季度，當時的經濟基本面是非常好的，那一次的下跌我們也是前瞻性地判斷到了，所以去年10月份的時候，我們就全部減倉完畢，而且也持有大量的空單。第二次下跌是今年的1月份，主要是央行的貨幣政策上調了，它體現了一個加息的動作。第三次下跌是今年四五月份，銀監(jiān)會的監(jiān)管政策密集出臺。這次的下跌是第四次下跌，我覺得這一次的下跌跟基本面似乎沒有特別大的關系。大資管的辦法出臺，又有監(jiān)管的不確定性，加強市場長期下跌之后，二級市場的虧損都非常嚴重。越是在市場下跌最嚴重的時候，又更容易發(fā)生一些多差多產業(yè)上的改變，這就是目前的市場的現狀，站在當下的市場的情況下來看，應該說整個的市場對未來的債券市場預期都是非常悲觀的。但是我的預測比較樂觀一點，現在我們的通脹即使按照年最樂觀的預期，要達到4.1%以上，事實上是有比較大的難度的。我的理由也是比較簡單的，明年貨幣政策加上宏觀審慎，貨幣政策管的是你的基礎貨幣量的價格，但是宏觀政策管的是信貸，如果明年整個監(jiān)管的政策嚴格落實下去，我覺得我們的信貸不會像現在這樣是在一個急劇的擴張，或者說持續(xù)很高的水平，但是明年的信貸我覺得會是一個收縮的狀態(tài)，其實跟劉教授談的是一樣的。所謂信貸的收縮，就意味著借錢的人在減少，借錢的人少了，怎么可能利率還漲到天上去呢？這一定是不可能發(fā)生的，只有信貸在高速擴張的時候，借錢的人特別多的時候，利率才會持續(xù)的上漲。但是現在國有企業(yè)不讓借錢，地方政府也不讓你借錢，老百姓買房子也限制你的按揭，消費貸主要做的是首付貸，這一塊也卡死了，所以我們覺得明年的信貸，從監(jiān)管和需求兩個角度來說，都應該是往下走的。在信貸收縮的背景下，我不認為債券市場會有多大的利率的上行空間。這是對明年的債券最重要的貨幣和信貸方面的邏輯。

　　從經濟基本面來說，市場預期是新一屆班子上臺之后要大干快上，但是我們感覺可能不見得是這樣的，現在海外的經濟是不錯的，我們要利用海外的形勢化解我們的風險，在這種情況下，明年大干快上的可能性更小，反而是要重新測試一下我們L形的市場底到底在哪個位置，比如說把積極的財政政策拿掉，把房地產的刺激政策拿掉，把棚改的政策也都放緩一點，金融也收縮一下，我們看看經濟的底到底在哪個地方，所以我們覺得明年的經濟應該會從今年的6.8%向6.5%左右回落。在這種情況下，對債券也是一個支持的因素。

　　最后我說一個經驗的數據。中國的國債長期的均衡位置大概在3.6%左右，我們覺得如果說每一次你的利率偏離了中樞的位置越高，按照均值回歸的理論，未來回落的空間也是很大的，這方面的歷史基本上是沒有錯過的。如果說我們的國債利率站到5%以上，將來就會回到2.5%以上，如果站在4.5%以上，比如說2013年站到了4.6%，到了2016年就回到了2.6%，再之前是4.1%，接下來會回到3.1%，如果按照這樣一個均值回歸的邏輯來看，也許國債的利率沖得越高，回落的空間也會越大?，F在因為我們已經是在接近4%的相對偏高的區(qū)域，理論上來說，它往上沖的機會一定是大于風險的。

　　 

　　主持人-王琦：請郭總簡單展望一下未來國債期貨的發(fā)展，您有什么期待？

　　 

　　郭濟敏：我們做債券的人對國債期貨的發(fā)展充滿期待，我們的期待主要體現在三個方面，第一方面，因為國債期貨要成為價格發(fā)現的工具，首先怎么能做到，肯定是需要投資者要進一步豐富，不僅有交易型的機構投資者，也有配置型的，也有套利型的機構，大家都在加入這個市場，國債期貨的價格發(fā)現的功能肯定就越來越好，從目前的情況來看，我們中國債券市場最大的債券配置型機構，保險和銀行都還沒有進入這個市場，所以我們期待有更多的其它種類的金融機構能加入這個市場。

　　第二方面，我們期待國債期貨的期現能夠更為豐富，因為目前我們主要是在中長期（5年和10年），我們希望在5年以下，尤其是1—3年這個階段會有新的品種出現，這樣有利于完善國債的期現結構，真正發(fā)揮國債在中國金融市場或者利率體系里面的基準作用。

　　第三方面，我們期待期貨市場的流動性能夠進一步提升，希望能夠借鑒股指期貨的交易模式，把它引入到國債期貨的做市商，這樣能夠進一步提升整個市場的流動性，讓它真正地成為一個非常好的風險管理工具。

　　 

　　主持人-王琦：謝謝郭總。我們的債券部的總監(jiān)在認真聽，我想我們一定會繼續(xù)努力的。

　　請鄭總簡單地介紹一下，在美國市場的投資者，尤其是長期資金，怎么來利用期權市場？

　　 

　　鄭學勤：目前來說長期有效的策略是大家持有一個標普的投資組合，不斷地賣期權，利用期權回報補充你的資產回報，這是大部分的基金的做法，因為基金必須持有一定的股票，他持有股票，對投資人有一定的責任，所以他就不斷地賣期權，這是最主要的方式。其次是波動率指數越來越活躍，波動率指數到昨天已經創(chuàng)了一個歷史記錄，盡管現在的歷史波動率很低，但是波動率低也不是不變化，這個變化越來越大，這一塊也在使用。其實最合適使用期權的就是保險，但是機構沒有引進來的就是保險市場，因為保險市場的要求不一樣，它的期現、結算方式都不同?，F在CBOE在引進一些期權，有不同的結算方法，它的到期也不一樣，量也不一樣，大家都在不斷地摸索?？梢赃@么說，現在機構特別是在長期持有的基金方面，特別意識到了期權的重要性，所以大家逐步在摸索。

　　 

　　主持人-王琦：謝謝鄭總，給我們國內的長期資金、保險資金、共同基金進入期權市場提供了很好的參考。

　　請李總介紹一下國內的期權產品有哪些策略，它們的表現形式怎么樣？

　　 

　　李升東：今年以來，大部分的藍籌行情的啟動，應該說是一些傳統的量化、期貨、股票對沖型的產品遭遇了黑天鵝，整體量化業(yè)績從前面三季度的數據來看，如果你能做到標準水平以上，你能排前20%，但是大部分都是虧損。但是今年使用期權產品量化投資一枝獨秀，據我了解一般上漲都有50%。還有一類是根據使用期權的性質來說，用來階段性使用50期權的方式進行增強的，他如果使用被動式基金的話，他每個月滾動，合起來有30%的收益率，50在調整之前有接近30%的收益率，調整之后也有20%以上，這是非常不錯的。還有一種是通過交易的方式使用的期權，這一塊的規(guī)模有限制，規(guī)模大概在千萬到億級，這一起也是穩(wěn)健收益，相對來講比今年的傳統期貨量化產品的表現是要好得多的，大概能做到年化收益10%左右。還有一類與期權相關的是波動率交易基金，今年的數據沒有，在2016年有一個基金的數據在1個億到10個億之間，輕松斬獲了15%的收益，這一塊的表現還是很不錯的。

　　 

　　主持人-王琦：請?zhí)峥傉勔幌聦芍钙谪浀钠谕臀磥戆l(fā)展的展望。

　　 

　　提云濤：談到期望和展望，我從兩個方面來講。第一，未來對股指期貨對沖管理風險的需求會越來越多，一方面大家還在想著絕對收益的時候，畢竟股指期貨還是一個非常好的快速的對沖系統風險下跌的工具。再一個是資管新規(guī)，要從收益型轉成凈值型，但是大家還是想著絕對收益，如果多一個對沖工具，可能會規(guī)避掉一些短期非常劇烈的波動，因為類似的產品是兩個，一個是收益型轉成凈值型，還有一個是要及時公布凈值，我相信類似的有一些理財產品，大家都不希望看到自己的凈值上竄下跳，特別是往下跳的時候，不想看到這一點。

　　還有一個需求是明年開始會計新規(guī)的實施，可能對有一些金融機構，原來是期貨，對沖的時候是進利潤表，如果是現貨的資產，放到買入持有另外一個賬戶的時候，它不進入當期的損益表，現在有些機構會實施，這時候可能他都要體現在損益表里面。這是對股指期貨對沖的需求來看的，這個需求會越來越多、越來越大。

　　第二，從我們投資來看，也希望股指期貨再進一步正?；瓉碛幸恍┎缓侠淼南拗?，逐步地放開，比方說在套保的時候，現在的限制是必須是指數成分股，或成分股ETF，這是不合理的，畢竟它的波動還是趨同的，還有一些是對沖套保成本的降低。套保成本降低在兩個層面，一個是資金占用的成本，交易的保證金降低，還有一個是開倉的手續(xù)費的下降。還有一個，大家最近討論的是從不充分到不平衡的矛盾的轉移，其實金融本身是一個生態(tài)，相對來講現在滬深300和中證500的折價比較高，流動性不足，和這些都有很大的關系。現在來講，平均手續(xù)費相對比較高，還有就是當日開倉，非套保戶有一些限制，如果進一步降低手續(xù)費和把開倉的手續(xù)再放開，有助于改善流動性的狀況，也有助于改變滬深300和中證500折價的情況。我們看到從今年以來放松過幾次，每次放松的時候，整個折價都會有所縮小。從時限來看，還是要逐步考慮。

　　 

　　主持人-王琦：最后請問劉博士，觀眾問到一個問題，國內的私募基金里面有股權基金，還有對沖基金，也就是對沖私募，你怎么看這兩個東西，它目前的比例和結構是否平衡？

　　 

　　劉文財：我們也觀察到協會的數據，私募基金的任繳規(guī)模是9萬億，證券類的只有3萬億，我們把證券類對應到美國的是對沖基金，他們的管理規(guī)模大約有16萬億美元，PE基金只有3萬億美元，看下來兩個對比是很不對稱的，這個形成的原因很多，當然其中有一個原因是我們現在要從監(jiān)管方面要引導資金進入實體經濟，所以許多機構都去做PE，導致PE的規(guī)模不斷地上升。除此之外，我覺得跟二級市場的對沖工具缺乏有關，因為追求PE的基金從資金回報來說，你投了一些項目，大家投下來的IRR也就是20%左右，但是這個20%相對來說是比較穩(wěn)定的，因為我們的IPO速度比較快，所以大家看到那個是比較穩(wěn)定的。但是我們在二級市場投資，如果沒有對沖工具，你就賺不到那20%，所以我覺得這是我們二級市場對沖工具缺乏的一個很重要的原因。

　　 

　　主持人-王琦：你還是在給我們提要求。

　　非常感謝臺上的6位嘉賓和業(yè)內的資深專家給我們提供了這么好的思想盛宴，從衍生品如何服務好資產管理，無論從微觀的操作層面、投資決策上，還是從宏觀的市場系統性風險防范和化解方面，都提了很好的觀點和分享。讓我們以熱烈的掌聲感謝6位嘉賓的精彩分享。

　　衍生品市場的建設，剛才幾位嘉賓都給我們交易所提出了很多的要求，我們一定努力滿足客戶和市場給我們提出的要求，同時建設衍生品市場也需要在座的各位和臺上的嘉賓給我們不斷的支持和幫助，我們一起建立好這個衍生品市場。今天的論壇到此結束，謝謝大家。