灃京資本高波：直面市場(chǎng)變化 構(gòu)建“新實(shí)業(yè)投研體系”

　　高波，灃京資本董事長(zhǎng)，歷任中國(guó)銀河證券股份有限公司研究員、中國(guó)人壽資產(chǎn)管理有限公司股票部投資經(jīng)理，24年從業(yè)經(jīng)歷。

　　夏天的一個(gè)上午，中國(guó)證券報(bào)記者再次專訪灃京資本管理（北京）有限公司董事長(zhǎng)兼投資經(jīng)理高波。與去年那次見(jiàn)面時(shí)相比，高波清瘦了些，眼神中是一如既往的樸實(shí)和沉穩(wěn)。2019年以及今年以來(lái)，灃京資本的業(yè)績(jī)均大幅跑贏指數(shù)，公司構(gòu)建的“新實(shí)業(yè)投研體系”效果顯著，投研團(tuán)隊(duì)取得長(zhǎng)足發(fā)展，管理規(guī)模再上臺(tái)階。

　　回顧五年來(lái)的歷程，成立于A股上一輪牛市高點(diǎn)的灃京資本，挺過(guò)市場(chǎng)反復(fù)巨震的艱難期不斷發(fā)展。憑借優(yōu)異的成績(jī)，灃京資本在第十一屆私募金牛獎(jiǎng)評(píng)選中，斬獲三年期金牛私募管理公司獎(jiǎng)項(xiàng)，這也是灃京資本連續(xù)第二年獲得三年期金牛公司獎(jiǎng)。

　　強(qiáng)調(diào)投研實(shí)業(yè)經(jīng)驗(yàn)

　　回顧過(guò)去一年灃京資本的變化，除了保持一貫的優(yōu)異業(yè)績(jī)，構(gòu)建“新實(shí)業(yè)投研體系”是一大進(jìn)步。

　　“我一直在思考，市場(chǎng)環(huán)境不斷變化，灃京資本需要什么樣的進(jìn)化，才能在日趨復(fù)雜且激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中爭(zhēng)得一席之地？灃京資本能否培養(yǎng)出自己的投研人才？”高波告訴記者，“‘新實(shí)業(yè)投研’的一大特點(diǎn)是重視實(shí)業(yè)背景。作為基金經(jīng)理和研究員，他們對(duì)于資本市場(chǎng)各個(gè)行業(yè)的研究雖然都有自身優(yōu)點(diǎn)，但非常容易固化，所以從今年開(kāi)始，灃京資本新進(jìn)的研究員必須有實(shí)業(yè)背景，而不是把投研經(jīng)驗(yàn)當(dāng)成唯一指標(biāo)?！?/p>

　　為了強(qiáng)化研究員的實(shí)業(yè)背景，高波“不拘一格降人才”。在當(dāng)前金融行業(yè)普遍招“高材生”的背景下，灃京資本更喜歡從產(chǎn)業(yè)里走出來(lái)的研究員?！敖衲晔俏覀冋械牡谝慌哂挟a(chǎn)業(yè)背景的研究員，相比于學(xué)歷要求，實(shí)業(yè)背景這一加分項(xiàng)更重要。”高波說(shuō)?！罢衅傅臅r(shí)候就對(duì)他們說(shuō)，希望你能帶著灃京資本向前跑，而不是由我來(lái)推著你們往前走?！备卟ㄕf(shuō)，“他們都能接受這個(gè)要求?！?/p>

　　為了讓新研究員盡快融入投研團(tuán)隊(duì)，降低團(tuán)隊(duì)間溝通成本，提高研究效率，高波十分重視標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)，力爭(zhēng)將投研過(guò)程打造成精密的流水線程序?！皹?biāo)準(zhǔn)化流程特別關(guān)鍵。我一直在思考該如何培養(yǎng)研究員，最后總結(jié)出來(lái)的經(jīng)驗(yàn)就是讓研究員按照公司研發(fā)提煉的研究模板來(lái)開(kāi)展工作。即使是一位中等水平的員工，按這個(gè)流程模式，也能很快成為熟練的研究員?！边@也是高波頗為自豪的一點(diǎn)，“新來(lái)的研究員按流程模板做一遍研究，逐漸就能推薦股票，與基金經(jīng)理溝通時(shí)也能用行業(yè)語(yǔ)言表達(dá)得更清晰、準(zhǔn)確。”

　　投研團(tuán)隊(duì)注入了新鮮血液，自然要加速運(yùn)轉(zhuǎn)。灃京資本的投研討論十分高頻?！俺死械某繒?huì)、周會(huì)等，每個(gè)周末還要進(jìn)行行業(yè)和公司的研討交流，一開(kāi)會(huì)就是大半天，越討論越深入。”高波說(shuō)。正是一次又一次的深度交流和激烈碰撞，激發(fā)研究員去做更加深度的調(diào)研和分析，灃京資本的投研團(tuán)隊(duì)因此也顯現(xiàn)出更大的合力。“團(tuán)隊(duì)成員彼此間融入得很快，研究員幾乎每天都在外面跑調(diào)研，現(xiàn)在我們的投研會(huì)常常只能通過(guò)騰訊會(huì)議召開(kāi)。從效果看，這些有實(shí)業(yè)背景的研究員進(jìn)入灃京資本后，都對(duì)投資產(chǎn)生明顯的引導(dǎo)和啟發(fā)，形成良性正反饋?！?/p>

　　除了通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化流程提高效率，灃京資本繼續(xù)朝人機(jī)結(jié)合開(kāi)拓，豐富細(xì)化了IT系統(tǒng)?！癐T系統(tǒng)包括宏觀、行業(yè)和公司的基本研究框架、產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，也可實(shí)現(xiàn)研究報(bào)告的撰寫(xiě)、審批、存檔，還具備股票池維護(hù)、管理功能，研究、投資、風(fēng)控環(huán)節(jié)等全在線上實(shí)現(xiàn)，同時(shí)還能保留團(tuán)隊(duì)的研究成果。這種持續(xù)地打磨、改進(jìn)和積累，時(shí)間越長(zhǎng)，灃京資本的投研內(nèi)功就越深厚，效果也會(huì)越好。”高波介紹。

　　多維度嚴(yán)控回撤

　　連續(xù)兩年獲得三年期金牛私募管理公司獎(jiǎng)的背后，是灃京資本成立以來(lái)經(jīng)歷了2015年下半年股市大幅回調(diào)、2016年年初的熔斷及2018年的整體下跌，每年仍然能夠盈利或幾乎不虧錢(qián)。

　　優(yōu)秀的業(yè)績(jī)背后則是較低的回撤和波動(dòng)。灃京資本是由一群保險(xiǎn)資管出身的投研人員組成的團(tuán)隊(duì)，與簡(jiǎn)單的投資收益率相比，高夏普比率是他們更致力于追求的目標(biāo)。實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)并不能靠一時(shí)的靈感，而是要打造一整套投資策略體系。

　　“這就像建高樓，也是多層次構(gòu)成的。”他表示，第一層根基是嚴(yán)格把握上市公司質(zhì)地，具備良好治理結(jié)構(gòu)、合理估值保護(hù)的優(yōu)質(zhì)公司是絕對(duì)收益的第一道防線；其次，適當(dāng)分散風(fēng)格，過(guò)于集中某個(gè)板塊或某種風(fēng)格，可能會(huì)放大短期業(yè)績(jī)的波動(dòng)；第三則是盡力規(guī)避趨勢(shì)性風(fēng)險(xiǎn)，堅(jiān)持以流動(dòng)性為核心，以風(fēng)險(xiǎn)偏好為參照對(duì)中期市場(chǎng)趨勢(shì)進(jìn)行研判，若判斷市場(chǎng)在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)不具備投資機(jī)會(huì)，會(huì)嚴(yán)格控制倉(cāng)位，以防較大幅度的回撤和損耗；最后是以交易紀(jì)律作為客觀約束，例如內(nèi)部更為保守的凈值預(yù)警線和止損線、建倉(cāng)期的特定限制、個(gè)股與組合回撤的風(fēng)控限制等等。

　　“我們對(duì)于本金的安全非常重視，包括最大回撤、絕對(duì)收益、凈值波動(dòng)等都有嚴(yán)格的風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)，在此基礎(chǔ)上追求收益。這也是對(duì)保險(xiǎn)資管理念的傳承，即追求絕對(duì)收益。方法和紀(jì)律是一種約束，但最重要的是團(tuán)隊(duì)對(duì)這種理念的認(rèn)可，是關(guān)鍵時(shí)刻的果敢判斷，是多年絕對(duì)收益資金管理經(jīng)驗(yàn)所形成的條件反射般的意識(shí)?！备卟ㄕf(shuō)。

　　得益于豐富的保險(xiǎn)資管經(jīng)驗(yàn)，高波很早便形成了自上而下與自下而上相結(jié)合的分析思路。在他看來(lái)，評(píng)估周期所處的位置非常重要?！拔覀儠?huì)判斷宏觀環(huán)境和市場(chǎng)處所的位置，分析市場(chǎng)處于賣(mài)點(diǎn)概率是否加大。同時(shí)，灃京資本的風(fēng)格稍‘右側(cè)’，能容忍一小點(diǎn)的凈值回撤來(lái)進(jìn)一步確認(rèn)賣(mài)點(diǎn)的成立與否?！?/p>

　　回顧今年的市場(chǎng)，高波從四個(gè)周期維度詳細(xì)分析了疫情發(fā)生前后的宏觀環(huán)境變化：疫情未發(fā)生前，從經(jīng)濟(jì)周期看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)處在產(chǎn)能周期和庫(kù)存周期的相對(duì)低點(diǎn)，是一個(gè)向上爬升的態(tài)勢(shì)；從金融周期看，宏觀杠桿率有所穩(wěn)定，貨幣政策在狹小區(qū)間內(nèi)波動(dòng)；從政策周期看，以穩(wěn)為主，保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不失速的情況下致力于結(jié)構(gòu)性改革；從市場(chǎng)周期看，整體估值并不高，也沒(méi)有非常嚴(yán)重的杠桿風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)越來(lái)越多地關(guān)注那些具有長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力的行業(yè)和公司。因此，疫情前的A股市場(chǎng)是相對(duì)良性和健康的。

　　高波認(rèn)為，疫情發(fā)生后，以上述四大周期為框架，一些情況發(fā)生變化，但也有一些現(xiàn)象還在繼續(xù)。經(jīng)濟(jì)周期方面，一季度經(jīng)歷了停擺式的嚴(yán)重沖擊，但中國(guó)是全球經(jīng)濟(jì)體最先恢復(fù)的，從微觀看，二季度已有很多行業(yè)恢復(fù)到去年同期水平。即便如此，灃京資本對(duì)經(jīng)濟(jì)的總體看法仍是低增長(zhǎng)環(huán)境，需求、債務(wù)、效率等仍是制約經(jīng)濟(jì)發(fā)展的因素，疫情并沒(méi)有完全改變這種節(jié)奏；金融周期方面，央行基本結(jié)束了疫情期間特殊環(huán)境下應(yīng)急式的貨幣政策，仍維持較為寬松的貨幣環(huán)境，從寬貨幣到寬信用還有很長(zhǎng)的路要走；政策周期方面，政府沒(méi)有急于出臺(tái)大規(guī)模的刺激政策，在更為強(qiáng)調(diào)穩(wěn)就業(yè)的基礎(chǔ)上，深化改革、提升產(chǎn)業(yè)活力仍是鮮明的政策方向；市場(chǎng)周期方面，低增長(zhǎng)和低利率環(huán)境所帶來(lái)的超額流動(dòng)性支撐了市場(chǎng)行情，同時(shí)疫情帶來(lái)了人們生活方式的長(zhǎng)期變化，市場(chǎng)對(duì)具有中長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力的行業(yè)和公司的追逐進(jìn)一步強(qiáng)化。

　　高波表示：“低利率的環(huán)境或延續(xù)一兩年，因?yàn)槿蜓胄卸己茈y在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)還不扎實(shí)的時(shí)候就急于退出寬松貨幣政策。整體低增長(zhǎng)、產(chǎn)業(yè)大分化、資金面寬松，這些市場(chǎng)特點(diǎn)對(duì)我們的投資將帶來(lái)很大挑戰(zhàn)。一方面，要去尋找那些具有長(zhǎng)期發(fā)展邏輯、業(yè)績(jī)確定性強(qiáng)的賽道和公司；另一方面，還要關(guān)注這種低增長(zhǎng)、低利率環(huán)境下風(fēng)險(xiǎn)偏好帶來(lái)的市場(chǎng)波動(dòng)，市場(chǎng)情緒極有可能在樂(lè)觀和悲觀之間快速切換?！?/p>

　　看好創(chuàng)新藥投資機(jī)會(huì)

　　時(shí)間的沉淀，是投資經(jīng)理職業(yè)中最寶貴的財(cái)富。雖然已有26年行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，但高波始終對(duì)市場(chǎng)心存敬畏。他坦承：“投資挺難的，最后掙的是世界觀和價(jià)值觀的錢(qián)。只有不停地改進(jìn)世界觀和價(jià)值觀，才能把握得更好?！?/p>

　　價(jià)值趨勢(shì)投資風(fēng)格強(qiáng)調(diào)的是，在方向確定后，不過(guò)多被市場(chǎng)所干擾，這點(diǎn)與投資大師彼得·林奇頗為相似。在高波看來(lái)，做好投資，關(guān)心的不應(yīng)僅僅是市場(chǎng)和個(gè)股本身，還有自身的世界觀和價(jià)值觀的改進(jìn)?；鸾?jīng)理如何改進(jìn)和完善自身價(jià)值觀？高波直言，只能靠不停地讀書(shū)和慢思考，光看上市公司報(bào)表和股價(jià)肯定是不行的，要想做得更好，就必須把個(gè)人世界觀建設(shè)的維度拉長(zhǎng)，思考問(wèn)題的角度也要拉長(zhǎng)。

　　工作之余，高波的愛(ài)好就是讀書(shū)和鍛煉。他列舉了最近看過(guò)的書(shū)帶來(lái)的啟發(fā)：“投資和其他事情一樣，其實(shí)沒(méi)有那么多確定性可言，比如《八月炮火》里描述的一戰(zhàn)，實(shí)際上整個(gè)過(guò)程充滿了不確定性，并非后人分析的那樣理所當(dāng)然。曼德?tīng)枴げ剂_特在《大不列顛的海岸線有多長(zhǎng)》一文中明確指出，海岸線的長(zhǎng)度是一個(gè)依賴于測(cè)量所用標(biāo)尺的量，50公里的海岸線如果以厘米為量度單位，海岸線就要長(zhǎng)很多了。放在投資中也一樣，專業(yè)機(jī)構(gòu)是非常強(qiáng)調(diào)研究的深入和對(duì)細(xì)節(jié)的把握的，但是掌握到哪一種程度就是關(guān)鍵，這個(gè)層面上生物學(xué)思維更有啟發(fā)性?！备卟ㄐχf(shuō)。

　　回到A股市場(chǎng)，盡管今年以來(lái)食品飲料和醫(yī)藥生物漲幅較大，但高波表示，從社會(huì)發(fā)展進(jìn)程看，“奢侈品”和真正“必需品”仍是不錯(cuò)的長(zhǎng)期投資標(biāo)的?！叭魏我淮问袌?chǎng)大跌都可能是買(mǎi)入奢侈品龍頭的機(jī)會(huì)。此外，創(chuàng)新藥也擁有比較確定的長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)。隨著中國(guó)人口基數(shù)出現(xiàn)老齡化趨勢(shì)，在工程師紅利下，站在巨人的肩膀上，中國(guó)醫(yī)藥行業(yè)在創(chuàng)研方面具有后發(fā)優(yōu)勢(shì)?！?/p>

　　高波還指出，短期看，景氣行業(yè)內(nèi)的分化程度將有所彌合?！爱?dāng)市場(chǎng)流動(dòng)性較強(qiáng)時(shí)，對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表的要求會(huì)有所放寬。過(guò)去對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表的要求除數(shù)據(jù)真實(shí)外，還尤其強(qiáng)調(diào)現(xiàn)金流匹配，而在當(dāng)前流動(dòng)性寬松背景下，景氣產(chǎn)業(yè)上下游均較容易獲得資金流?！?/p>

　　除此之外，高波認(rèn)為，目前存在預(yù)期差的還有地產(chǎn)板塊?！半S著行業(yè)集中度的提升，品牌效應(yīng)越來(lái)越重要，部分龍頭企業(yè)的資金成本低，拿地能力強(qiáng)?！彼麑?duì)于地產(chǎn)板塊中的部分公司非?？春茫J(rèn)為短期地產(chǎn)板塊可能發(fā)生估值修復(fù)。