六大基金經(jīng)理論市：2018年應(yīng)該這樣買(mǎi)股票

　　風(fēng)格仍將持續(xù)看好“三中”主線

　　大成基金股票投資部總監(jiān)李本剛

　　2017年A股市場(chǎng)整體震蕩上行，個(gè)股分化劇烈，藍(lán)籌白馬齊飛，中小股表現(xiàn)萎靡。2018年，這種風(fēng)格或?qū)⒌茈y出現(xiàn)顯著切換，市場(chǎng)的主導(dǎo)因素或?qū)⒂捎惋L(fēng)險(xiǎn)偏好雙輪驅(qū)動(dòng)，慢牛趨勢(shì)繼續(xù)演繹，指數(shù)將站上新區(qū)間，業(yè)績(jī)確定、估值合理的股票預(yù)計(jì)將會(huì)取得超額收益。

　　國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)

　　本輪全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入確認(rèn)期，美歐日制造業(yè)PMI同步創(chuàng)新高。特朗普稅改的落地可能引起全球競(jìng)爭(zhēng)性減稅潮，降低企業(yè)成本，加強(qiáng)資本開(kāi)支動(dòng)力，促進(jìn)全球貿(mào)易全面回暖。在美元持續(xù)走弱的情況下，全球資本流向發(fā)生逆轉(zhuǎn)，流動(dòng)性環(huán)境發(fā)生全局性改善，非美經(jīng)濟(jì)體或?qū)⑹芤妗?/p>

　　2017年中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量增長(zhǎng)較為平淡，但有個(gè)重要因素是供給側(cè)改革通過(guò)去產(chǎn)能大幅降低了傳統(tǒng)行業(yè)的工業(yè)增加值，拉低了總體的經(jīng)濟(jì)增速。按照庫(kù)存周期的運(yùn)行規(guī)律，大概率2018年三季度左右經(jīng)濟(jì)重回補(bǔ)庫(kù)存，年底可能見(jiàn)到庫(kù)存、產(chǎn)能、地產(chǎn)同時(shí)向上。

　　分行業(yè)來(lái)看，多數(shù)中上游制造業(yè)分行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率和行業(yè)集中度有所改善。歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，設(shè)備更新周期平均跨度在7-11年左右；考慮到我國(guó)上一輪設(shè)備更新周期在2009年左右開(kāi)啟，新一輪的設(shè)備更新需求在2018年或進(jìn)一步釋放。綜合上一輪設(shè)備集中更新時(shí)間、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、盈利、資產(chǎn)負(fù)債率等指標(biāo)，以及當(dāng)前核心政策導(dǎo)向來(lái)看，2018年分行業(yè)投資修復(fù)可能會(huì)較為顯著的包括通用設(shè)備、專用設(shè)備(工程機(jī)械、海洋工程，航空航天，先進(jìn)軌交)、儀器儀表、化學(xué)原料、非金屬。偏上游的黑色、有色，明年加大技術(shù)改造升級(jí)力度，在投資上可能也有體現(xiàn)。

　　淡化風(fēng)格因勢(shì)利導(dǎo)

　　二月初A股出現(xiàn)急跌情況，但我對(duì)今年市場(chǎng)依舊較為樂(lè)觀。首先，整體來(lái)說(shuō)，目前A股估值并不貴。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)比較，目前A股整體估值20倍，回落至歷史50%分位以下。經(jīng)過(guò)前一段時(shí)間的集中下跌，市場(chǎng)已經(jīng)開(kāi)始趨近底部區(qū)域。其次，目前市場(chǎng)的流動(dòng)性整體而言也是充裕的，核心的增量資金來(lái)源是海外資金與保險(xiǎn)資金，與此同時(shí)，對(duì)十九大后中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的強(qiáng)預(yù)期可能會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升，偏樂(lè)觀的市場(chǎng)預(yù)期會(huì)帶來(lái)更多增量資金。

　　對(duì)于今年市場(chǎng)風(fēng)格，我的的判斷是：風(fēng)險(xiǎn)偏好提升、波動(dòng)率加大。淡化風(fēng)格，因勢(shì)利導(dǎo)。

　　2017年A股市場(chǎng)風(fēng)格變化是非常顯著的。在復(fù)蘇初期，大企業(yè)最先受益，集中度有進(jìn)一步提升趨勢(shì)；然后利率上行，流動(dòng)性收緊，大小盤(pán)相對(duì)業(yè)績(jī)趨勢(shì)分化，大小盤(pán)風(fēng)格較為極致。

　　2018年，在利率維持、難以顯著下行的情況下，小盤(pán)股業(yè)績(jī)?nèi)悦媾R巨大壓力，包括限售股解禁、商譽(yù)減值等問(wèn)題。盡管A股整體估值不貴，但創(chuàng)業(yè)板、中小板絕對(duì)估值仍處于高位。同時(shí)，經(jīng)過(guò)2017年的優(yōu)異表現(xiàn)后，部分龍頭白馬已經(jīng)出現(xiàn)溢價(jià)，估值優(yōu)勢(shì)下降。從中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)趨勢(shì)、流動(dòng)性和利率環(huán)境、市場(chǎng)流動(dòng)性溢價(jià)、小票遺留風(fēng)險(xiǎn)來(lái)看，我認(rèn)為2018年很難出現(xiàn)顯著的風(fēng)格切換，只不過(guò)分化不會(huì)如2017年這么極端。

　　在風(fēng)險(xiǎn)偏好提升、波動(dòng)率加大，龍頭白馬效應(yīng)減弱，確定性溢價(jià)下降的情況下，應(yīng)適度考慮增長(zhǎng)性。相對(duì)而言，可能中盤(pán)股在成長(zhǎng)性，業(yè)績(jī)確定性及估值方面有一定優(yōu)勢(shì)。

　　看好“三中”主線

　　具體來(lái)看，我比較看重“三中”主線——中游制造、中型消費(fèi)，科技中堅(jiān)。

　　首先是制造業(yè)投資回升及出口回升下的宏觀主線——中游制造。其中工業(yè)環(huán)保設(shè)備、通用設(shè)備、電站設(shè)備、新能源設(shè)備、儀器儀表以及電子設(shè)備行業(yè)(考慮研發(fā)支出)、工程機(jī)械、軌交設(shè)備值得關(guān)注。

　　其次是CPI回升的宏觀主線——中型消費(fèi)。消費(fèi)白馬的估值優(yōu)勢(shì)下降，需降低預(yù)期收益；中型消費(fèi)在業(yè)績(jī)確定性、成長(zhǎng)性、估值方面具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)；通脹受益的消費(fèi)+消費(fèi)升級(jí)的板塊也應(yīng)有機(jī)會(huì)。

　　最后是制造強(qiáng)國(guó)的政策主線——科技中堅(jiān)，以5G和半導(dǎo)體為代表的核心技術(shù)彎道超車(chē)，創(chuàng)新藥，新能源車(chē)等。

　　此外房地產(chǎn)行業(yè)也存在一定投資機(jī)會(huì)。過(guò)去兩年房地產(chǎn)銷(xiāo)量一直不淡但投資減速，顯示出明顯的去庫(kù)存特征，由此判斷當(dāng)前房地產(chǎn)行業(yè)的庫(kù)存水平是比較合理的，預(yù)計(jì)今年投資增速不會(huì)差。再疊加棚改、廉租房建設(shè)等因素，房地產(chǎn)可能超預(yù)期。

　　轉(zhuǎn)變投資策略，迎接不確定性帶來(lái)的挑戰(zhàn)

　　國(guó)投瑞銀資產(chǎn)配置部總經(jīng)理吳翰

　　進(jìn)入2018年，在宏觀經(jīng)濟(jì)基本面和交易力量共同作用下，全球資本市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，預(yù)示全球資產(chǎn)低波動(dòng)率格局正在打破，市場(chǎng)不確定性上升，需要投資者將盈利模式從趨勢(shì)投資策略轉(zhuǎn)為波動(dòng)交易策略，并對(duì)變化保持敏感性。

　　1、低波動(dòng)率格局正在打破

　　近幾年來(lái)，在寬松貨幣政策帶來(lái)的充裕流動(dòng)性和全球經(jīng)濟(jì)同步復(fù)蘇兩大因素共同推動(dòng)下，全球各類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格呈現(xiàn)低波動(dòng)率特征。

　　然而，經(jīng)歷春節(jié)前劇烈震蕩后，資產(chǎn)低波動(dòng)率格局正被打破。原因在于利空因素和利好因素交織，市場(chǎng)不確定性上升，使得資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)復(fù)雜化。其中利空因素包括主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策正�；M(jìn)程中的流動(dòng)性收緊趨勢(shì)，美國(guó)可能超預(yù)期的通脹，中國(guó)去杠桿監(jiān)管政策，等等；利好因素為全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇。

　　2、2018年的投資需轉(zhuǎn)換思路，盈利模式或從趨勢(shì)投資策略轉(zhuǎn)向波動(dòng)交易策略

　　在低波動(dòng)率特征市場(chǎng)，買(mǎi)入并持有強(qiáng)勢(shì)資產(chǎn)的趨勢(shì)投資策略成為最優(yōu)策略。然而，隨著資產(chǎn)波動(dòng)率上行以及表現(xiàn)分化，把握多資產(chǎn)、多區(qū)域波動(dòng)特征的輪動(dòng)型資產(chǎn)配置策略可能成為重要盈利模式。

　　從近期全球股市表現(xiàn)可見(jiàn)，采用量化算法交易的特定機(jī)構(gòu)投資者易成為市場(chǎng)波動(dòng)的擴(kuò)大器。因此，單一市場(chǎng)權(quán)益類(lèi)投資也需采取波動(dòng)交易策略。

　　為此，2018年的投資需轉(zhuǎn)換思路，盈利模式或從趨勢(shì)投資策略轉(zhuǎn)向波動(dòng)交易策略。

　　3、2018年主要資產(chǎn)展望

　　以下我們分別對(duì)主要權(quán)益市場(chǎng)、債券市場(chǎng)和大宗商品進(jìn)行概要展望：

　　美歐日等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體股市進(jìn)入震蕩模式。

　　(1)近期貨幣緊縮加快預(yù)期導(dǎo)致美股劇烈調(diào)整。截至2月9日，標(biāo)普500市盈率(TTM)尚有20.8倍，估值回歸之旅難言結(jié)束。然而，稅改將利好企業(yè)盈利并刺激資本開(kāi)支，近期基建計(jì)劃也在推動(dòng)，使得美股走熊風(fēng)險(xiǎn)降低。預(yù)計(jì)進(jìn)入震蕩模式，等待盈利消化估值壓力。

　　(2)相較于美國(guó)，歐洲金融危機(jī)爆發(fā)、推出量化寬松和資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)的進(jìn)程均要滯后3年左右，當(dāng)前尚處于復(fù)蘇穩(wěn)固周期。在消費(fèi)和投資雙輪驅(qū)動(dòng)下，歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有望持續(xù)。然而歐洲主要股指估值偏高，較易受金融政策、歐洲政治局勢(shì)(例如意大利大選)和美股影響。

　　(3)日本股市具有估值優(yōu)勢(shì)并且日經(jīng)225指數(shù)新經(jīng)濟(jì)占比高(達(dá)到47%)，日本股市表現(xiàn)有望好于歐洲。然而，日本在結(jié)構(gòu)性改革方面尚缺乏實(shí)質(zhì)性舉措，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇依賴于出口，使得日本經(jīng)濟(jì)和股市易受?chē)?guó)際環(huán)境波動(dòng)的影響。

　　目前海外中資股估值處于歷史均值附近，并且預(yù)計(jì)MSCIChina指數(shù)2018年整體盈利增速可達(dá)13%，故有估值優(yōu)勢(shì)。珍惜每一次全球共振時(shí)出現(xiàn)的逢低介入的波段交易機(jī)會(huì)。

　　預(yù)計(jì)A股市場(chǎng)仍呈結(jié)構(gòu)分化格局，但主角可能逐漸發(fā)生變化。

　　近期，在美股大幅調(diào)整和國(guó)內(nèi)去杠桿(股權(quán)質(zhì)押新規(guī)和清理信托杠桿投資)的共同作用下，A股市場(chǎng)大幅回調(diào)，其中相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)股、已積累較大漲幅的擁擠交易品種跌幅突出。預(yù)計(jì)金融監(jiān)管政策在未來(lái)仍會(huì)對(duì)投資情緒形成脈沖式擾動(dòng)。

　　然而，房地產(chǎn)投資、中高端制造業(yè)產(chǎn)能新周期臨近以及出口將支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)保持韌性，仍為投資者提供來(lái)源于部分行業(yè)基本面改善的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。對(duì)于處于擁擠交易狀態(tài)的股票，本次調(diào)整或改變投資者的預(yù)期，未來(lái)或?qū)⒊霈F(xiàn)新的主角(但非指風(fēng)格切換)。

　　新的主角或是行業(yè)基本面出現(xiàn)復(fù)蘇趨勢(shì)或進(jìn)入實(shí)質(zhì)性盈利回報(bào)階段、估值與成長(zhǎng)匹配的行業(yè)龍頭股。相關(guān)行業(yè)例如：受益于新產(chǎn)能周期啟動(dòng)和進(jìn)口替代的中高端制造設(shè)備，受益于油價(jià)上升過(guò)程中石油開(kāi)采企業(yè)資本開(kāi)支擴(kuò)張的油服行業(yè)，人工智能等戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)中實(shí)現(xiàn)盈利模式的細(xì)分應(yīng)用領(lǐng)域，等等。投資策略方面，主要通過(guò)波段交易獲取穩(wěn)健收益，規(guī)避環(huán)境沖擊風(fēng)險(xiǎn)。

　　大宗商品將進(jìn)入?yún)^(qū)間震蕩。對(duì)于主要受?chē)?guó)內(nèi)供給側(cè)改革和環(huán)保限產(chǎn)影響的黑色品種，盡管開(kāi)工需求旺季即將來(lái)臨，但從近期煤炭行業(yè)先進(jìn)產(chǎn)能置換政策可見(jiàn)，主管機(jī)構(gòu)可能會(huì)出臺(tái)平抑價(jià)格舉措來(lái)緩解下游行業(yè)成本壓力，因此向上拓展空間有限。受全球因素決定的銅鋅等有色金屬品種價(jià)格走勢(shì)將取決于全球供需平衡關(guān)系，其中全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是個(gè)主要因素，美元走勢(shì)僅是個(gè)短期擾動(dòng)變量。隨著美國(guó)頁(yè)巖油產(chǎn)出和資本開(kāi)支逐步上升，原油價(jià)格將步入震蕩，但各產(chǎn)油國(guó)博弈后的均衡價(jià)格仍會(huì)明顯高于去年。以美元計(jì)價(jià)的中長(zhǎng)期黃金價(jià)格將取決于美國(guó)的實(shí)際利率水平，美國(guó)通脹是否超預(yù)期、美國(guó)加息頻率以及避險(xiǎn)因素的不確定性將左右黃金價(jià)格走勢(shì)。

　　國(guó)內(nèi)債券投資仍偏向票息策略，投資中需要警惕諸如銀行非標(biāo)業(yè)務(wù)收縮等實(shí)體經(jīng)濟(jì)去杠桿舉措對(duì)存在財(cái)務(wù)健康問(wèn)題的債券發(fā)行主體的償債能力的影響，預(yù)計(jì)信用風(fēng)險(xiǎn)事件可能增多，使得信用利差走擴(kuò)。此外，盡管人民幣匯率無(wú)憂，但是持續(xù)快速上移的歐美債券收益率將對(duì)國(guó)內(nèi)債券收益率構(gòu)成上行壓力。因此，對(duì)債券投資仍需保持謹(jǐn)慎，首選票息策略。

　　4、保持敏感性，應(yīng)對(duì)不確定性上升的市場(chǎng)

　　鑒于金融市場(chǎng)不確定性在上升，在投資中需要保持敏感性：

　　一是對(duì)投資者結(jié)構(gòu)和交易行為保持敏感性，規(guī)避擁擠交易風(fēng)險(xiǎn)；

　　二是對(duì)區(qū)域投資機(jī)會(huì)保持敏感性，密切關(guān)注源于政策差、經(jīng)濟(jì)增速差、估值水平差等因素帶來(lái)的區(qū)域投資機(jī)會(huì)差異以及全球資本流動(dòng)態(tài)勢(shì)，把握區(qū)域資產(chǎn)輪動(dòng)機(jī)會(huì)；

　　三是對(duì)金融去杠桿和實(shí)體去杠桿的政策舉措保持敏感性，規(guī)避政策沖擊風(fēng)險(xiǎn)；四是對(duì)行業(yè)基本面保持敏感性，及時(shí)發(fā)現(xiàn)基本面出現(xiàn)轉(zhuǎn)折的行業(yè)投資機(jī)會(huì)。

　　“靠譜”比“猛”更重要

　　長(zhǎng)信基金安昀

　　為學(xué)日益，為道日損。投資之路越往深處走，才會(huì)明白“做減法”的重要性。長(zhǎng)期而言，只有用歲月伴隨優(yōu)質(zhì)企業(yè)共同成長(zhǎng)，才能獲得阿爾法收益。

　　最近微信朋友圈有一篇文章很“火”，題目是《世間沒(méi)有阿爾法》，大意是講，投資人都是賺貝塔周期的錢(qián)。在安昀看來(lái)，看待這個(gè)問(wèn)題的角度不同，會(huì)得出不同的答案。

　　“對(duì)于基金管理人而言，確實(shí)沒(méi)有阿爾法，一個(gè)基金經(jīng)理不可能十八般武藝樣樣精通。這意味著，其業(yè)績(jī)會(huì)在某些時(shí)候表現(xiàn)好，在某些時(shí)候表現(xiàn)不好。拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，一定會(huì)呈現(xiàn)出均值回歸。”

　　但如果是將獲取阿爾法的目標(biāo)寄托在優(yōu)秀的企業(yè)上，答案則是肯定的。例如，白酒行業(yè)中的貴州茅臺(tái)，家電行業(yè)中的格力電器和美的集團(tuán)，長(zhǎng)期來(lái)看，這些優(yōu)質(zhì)公司創(chuàng)造了巨大的阿爾法收益。

　　安昀坦言，以前做投資，總是傾向于不斷調(diào)整組合，站在自身的角度去思考阿爾法，如今，他越發(fā)意識(shí)到，應(yīng)該站在投資標(biāo)的的角度去思考阿爾法，用足夠的耐心長(zhǎng)期持有優(yōu)質(zhì)個(gè)股，而不是通過(guò)做差價(jià)來(lái)獲取阿爾法。

　　上述道理看似簡(jiǎn)單，卻知易行難。安昀認(rèn)為，只有經(jīng)歷了“先上山再下山”的過(guò)程，才能真正理解，才會(huì)真正堅(jiān)持。

　　他所理解的價(jià)值投資，首先是識(shí)別出優(yōu)秀的公司，并給與其足夠的信任；其次，控制好買(mǎi)入的價(jià)格，要在低估或者合理的價(jià)格買(mǎi)入。

　　對(duì)于投資而言，他認(rèn)為，現(xiàn)在比未來(lái)更重要。在其看來(lái)，一家企業(yè)目前所處的狀態(tài)是比較容易評(píng)判的，比如歷史表現(xiàn)如何，護(hù)城河深不深，行業(yè)變化大不大，業(yè)務(wù)和產(chǎn)品可持續(xù)性如何，目前估值貴不貴等。但對(duì)于未來(lái)，無(wú)論如何研究，都無(wú)法消除不確定性，所以需要持續(xù)跟蹤，慢慢接近真相。因此，確定性比成長(zhǎng)更為重要。

　　對(duì)于投資組合的管理，安昀認(rèn)為，靠譜比“猛”更為重要。“不得貪勝”蘊(yùn)含了深刻的哲理，就像圍棋大師李昌鎬那樣，不追求妙招，每一步看似很普通，但最終累積的威力卻很大。

　　他舉例而言，如果一只基金一年上漲了30%，而這個(gè)基金經(jīng)理是投資人比較信任的，對(duì)于回撤控制得較好，那么，投資人會(huì)選擇一直持有，從而獲得30%的收益。但如果一只基金一年上漲了60%，但其間波動(dòng)過(guò)大，基金持有人可能不斷追漲殺跌，最終可能獲得的收益還不到30%。因此，基金管理不僅需要追求風(fēng)險(xiǎn)收益比，還要考慮持有人的感受。

　　對(duì)于2018年的投資而言，安昀表示，大類(lèi)資產(chǎn)配置方面，股票依舊是最好的投資方向，但需要降低預(yù)期收益率。市場(chǎng)風(fēng)格上，依舊偏向于藍(lán)籌，此外，龍頭效應(yīng)會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。

　　安昀認(rèn)為，中國(guó)未來(lái)不會(huì)再執(zhí)著于較高的經(jīng)濟(jì)增速，而更加注重平衡和可持續(xù)，政治經(jīng)濟(jì)和社會(huì)各方面會(huì)更加緩和。社會(huì)可能不會(huì)再獎(jiǎng)勵(lì)冒險(xiǎn)，逆襲的機(jī)會(huì)變少，馬太效應(yīng)會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。資本市場(chǎng)脫離不了大環(huán)境，小公司要逆襲的機(jī)會(huì)也會(huì)變少，僥幸的余地會(huì)越來(lái)越少，龍頭效應(yīng)會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。

　　此外，中國(guó)GDP再中速增長(zhǎng)10年(假設(shè)年均5-6%的增速)，就能超過(guò)美國(guó)成為全球GDP第一，這對(duì)于實(shí)業(yè)和金融都意義重大。世界第一經(jīng)濟(jì)體一定會(huì)有一批世界一流乃至龍頭企業(yè)，對(duì)于企業(yè)來(lái)講，現(xiàn)在的國(guó)內(nèi)龍頭未來(lái)就可能是全球龍頭，空間徹底打開(kāi)，但需要相應(yīng)的眼光與戰(zhàn)略與之匹配。

　　行業(yè)上，安昀表示，繼續(xù)看好消費(fèi)升級(jí)和品牌出海；看好銀行，特別是零售銀行；看好具備全球性競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的行業(yè)和企業(yè)。

　　2018年，市場(chǎng)將呈現(xiàn)出更多結(jié)構(gòu)性行情機(jī)會(huì)

　　中信保誠(chéng)基金總經(jīng)理助理、副首席投資官胡喆

　　回顧2017年股票市場(chǎng)，全球股票市場(chǎng)幾乎迎來(lái)普漲，全球股指創(chuàng)下了歷史新高或多年新高，如標(biāo)普500上漲接近20%，納斯達(dá)克市場(chǎng)上漲近30%，恒生指數(shù)漲幅36%；A股市場(chǎng)的上證綜指全年漲幅6.56%，滬深300漲幅21.78%，上證50漲幅更是高達(dá)25.08%。

　　進(jìn)入到2018年，按我們的策略框架，以宏觀經(jīng)濟(jì)、貨幣環(huán)境、市場(chǎng)資金、企業(yè)盈利和市場(chǎng)估值為主要評(píng)估因素，綜合分析下來(lái)，我們總體對(duì)2018年股票市場(chǎng)持謹(jǐn)慎樂(lè)觀態(tài)度，市場(chǎng)將呈現(xiàn)出更多結(jié)構(gòu)性行情機(jī)會(huì)。

　　從投資策略上，我們首先認(rèn)為2018年仍然是一個(gè)龍頭戰(zhàn)勝小微公司的環(huán)境，這意味著很多行業(yè)都會(huì)出現(xiàn)行業(yè)集中度提升的情況。同時(shí)我們看好以下四個(gè)方向，第一條主線是與消費(fèi)升級(jí)和美好生活相關(guān)行業(yè)，消費(fèi)升級(jí)是未來(lái)長(zhǎng)期可持續(xù)的投資方向；二是在經(jīng)濟(jì)總量增速平穩(wěn)，行業(yè)集中度提升、資金利率上升、環(huán)保壓力大增的大背景下，我們看好周期性制造行業(yè)龍頭公司的盈利提升帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)；第三個(gè)方向是看好以5G、半導(dǎo)體等等為代表的科技創(chuàng)新類(lèi)行業(yè)，這是中國(guó)經(jīng)濟(jì)由大轉(zhuǎn)強(qiáng)的關(guān)鍵；最后我們看好大金融的表現(xiàn)，包括大保險(xiǎn)、大銀行，這些領(lǐng)域既受益于供給側(cè)改革也受益于消費(fèi)升級(jí)的傾向，同時(shí)資產(chǎn)質(zhì)量也在持續(xù)改善。

　　雖然2017年A股呈現(xiàn)出牛市結(jié)構(gòu)，但是從投資者的投資收益看，表現(xiàn)出了很大的差異。2017年的賺錢(qián)效應(yīng)主要體現(xiàn)為機(jī)構(gòu)投資者明顯跑贏散戶。我們以基金的收益為例，50%以上的基金收益超過(guò)10%；21%的基金收益更是超過(guò)20%，但是從個(gè)股表現(xiàn)看，雖然整體市場(chǎng)指數(shù)上漲明顯，上證綜指上漲6%，滬深300上漲22%，上證50上漲25%，但是接近8成的股票下跌慘重。

　　為什么2017年的這一輪牛市表現(xiàn)和2015年的牛市會(huì)有這么大差異呢，我們認(rèn)為這與市場(chǎng)的交易主體變化有關(guān)。2016年底以滬港通、深港通為代表的資金的互聯(lián)互通渠道打通后，境外機(jī)構(gòu)持股市值和占流通市值比例得到快速提升，即2017年增量資金主要來(lái)自海外資金；海外資金在投資上體現(xiàn)出明顯的“低估值、高ROE、高股息率”的偏好，符合這些條件的股票基本就是前面的提到的大盤(pán)藍(lán)籌股票，這些股票在2017年實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)和估值的雙升，漲幅明顯。

　　2018年，隨著A股被納入MSCI指數(shù)的正式實(shí)施以及正在討論中的滬倫通等資金對(duì)外開(kāi)放的不斷深化，海外資金仍是2018年資金供給中最為確定的流入，因此我們認(rèn)為這種市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和風(fēng)格仍將延續(xù)，機(jī)構(gòu)投資者的優(yōu)勢(shì)有望延續(xù)。

　　最后值此新春佳節(jié)之際，恭祝各位投資者在2018年投資順利，收益滿滿。

　　慢牛格局，績(jī)優(yōu)為王，重結(jié)構(gòu)，選龍頭

　　財(cái)通基金權(quán)益投資總監(jiān)談潔穎

　　大勢(shì)研判：

　　中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)“穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性”及“管住貨幣供給總閘門(mén)”，防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)位列三大攻堅(jiān)戰(zhàn)之首，重點(diǎn)是防控金融風(fēng)險(xiǎn)，金融監(jiān)管和去杠桿的主基調(diào)未變。

　　2018年宏觀經(jīng)濟(jì)在庫(kù)存周期影響下，上半年增速將有所回落，A股整體盈利增速溫和下滑，隨后新一輪庫(kù)存周期開(kāi)啟有望提振盈利表現(xiàn)；名義GDP回落帶動(dòng)利率中期緩和，長(zhǎng)期看國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇，國(guó)內(nèi)去杠桿及金融監(jiān)管疊加海外聯(lián)儲(chǔ)加息制約利率下行空間，資金價(jià)格高位成常態(tài)。

　　總體而言，盈利溫和回落，先下后上，流動(dòng)性中性，快牛難以形成。伴隨A股估值波動(dòng)下降回歸均衡，股價(jià)的兩個(gè)驅(qū)動(dòng)因素中，盈利仍為擇股和配置的核心因素。新興行業(yè)政策頻出為創(chuàng)業(yè)板筑立“政策底”，未來(lái)反轉(zhuǎn)還需“估值底”及“業(yè)績(jī)底”的確認(rèn)。預(yù)計(jì)市場(chǎng)整體走勢(shì)偏向結(jié)構(gòu)慢牛，更多的機(jī)會(huì)仍在各行業(yè)績(jī)優(yōu)龍頭上尋找。

　　在經(jīng)濟(jì)發(fā)展新階段，龍頭崛起的內(nèi)在邏輯也支撐其風(fēng)格的持續(xù)。一是我國(guó)行業(yè)集中度持續(xù)提升，2015年底以來(lái)供給側(cè)改革推動(dòng)行政化的去杠桿，落后產(chǎn)能逐步被淘汰，唯有實(shí)力雄厚的大公司才能從這場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中勝出，并成長(zhǎng)為行業(yè)龍頭，在行業(yè)集中度提升的背景下我國(guó)加速進(jìn)入龍頭經(jīng)濟(jì)時(shí)代。二是行業(yè)內(nèi)部“彎道超車(chē)”的可能性降低，行業(yè)內(nèi)新龍頭的涌現(xiàn)僅每次顛覆式變革可見(jiàn)，而短期內(nèi)難以看到新顛覆式技術(shù)的到來(lái)，大數(shù)據(jù)的介入將進(jìn)一步放大龍頭企業(yè)的經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)。

　　投資建議：

　　金融強(qiáng)監(jiān)管將推動(dòng)金融體系加速存量調(diào)整，標(biāo)準(zhǔn)化金融資產(chǎn)在資產(chǎn)再配置和存量流動(dòng)性爭(zhēng)奪方面具有比較優(yōu)勢(shì)，非標(biāo)市場(chǎng)的調(diào)整顯著且明確。境外、養(yǎng)老金以及保險(xiǎn)資金等長(zhǎng)期配置資金的持續(xù)流入，權(quán)益市場(chǎng)直接受益。

　　建議投資者在未來(lái)的配置中淡化風(fēng)格概念，從盈利的源泉：凈利潤(rùn)率提升、市場(chǎng)份額擴(kuò)大、行業(yè)空間爆發(fā)三個(gè)維度尋找投資機(jī)會(huì)。在GDP穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，利潤(rùn)的增長(zhǎng)主要不是來(lái)自行業(yè)整體增速的抬升，而來(lái)自上市公司在行業(yè)內(nèi)地位的提升，來(lái)自中國(guó)企業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)鏈中利潤(rùn)分配比例的提升，龍頭公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力將不斷顯現(xiàn)，特別是一些具有全球品牌影響力的公司，估值和業(yè)績(jī)有望雙擊。

　　2018年建議投資者繼續(xù)遵循“龍頭思路”進(jìn)行投資。用估值的標(biāo)尺擺脫混亂預(yù)期的干擾，以低估值價(jià)值龍頭(金融、地產(chǎn)、大消費(fèi))作為底倉(cāng)配置；周期板塊中看好受益于排污許可證和環(huán)保稅帶來(lái)供給收縮的化工、建材行業(yè)。成長(zhǎng)板塊重點(diǎn)配置5G和半導(dǎo)體、創(chuàng)新藥、人工智能，從而獲得阿爾法收益。

　　市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。

　　主板創(chuàng)業(yè)板風(fēng)格延續(xù) 四大主線布局2018

　　東方基金蔣茜

　　進(jìn)入2月，A股市場(chǎng)急劇降溫，迎來(lái)一波“倒春寒”行情。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)顯示，截至2月6日，上證綜合指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板綜指在短短四個(gè)交易日里分別下跌3.17%和9.61%。突如其來(lái)的震蕩也讓前期看漲的投資者猶豫不決。未來(lái)主板和創(chuàng)業(yè)板走勢(shì)如何？在經(jīng)歷連續(xù)兩年下跌之后創(chuàng)業(yè)板是否即將迎來(lái)逆襲？如何投資布局2018年等問(wèn)題成為投資者關(guān)注的焦點(diǎn)話題。對(duì)此，深耕國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)超過(guò)13年的東方基金研究部總經(jīng)理蔣茜表示，主版創(chuàng)業(yè)板風(fēng)格依舊，未來(lái)將重點(diǎn)布局四大主線。

　　“回顧過(guò)去兩年的市場(chǎng)走勢(shì)不難發(fā)現(xiàn)，自2016年年初的熔斷之后，市場(chǎng)呈現(xiàn)出明顯的分化行情，主板大幅上漲而創(chuàng)業(yè)板指則是跌跌不休�！睎|方基金研究部總經(jīng)理蔣茜表示，主板的上漲并非無(wú)源之水，而是受益于上市企業(yè)業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)。伴隨著供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革與二三線城市房地產(chǎn)去庫(kù)存等多項(xiàng)舉措穩(wěn)步實(shí)施，中國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步筑底，企業(yè)盈利大幅提升。從產(chǎn)業(yè)鏈角度來(lái)看，中上游產(chǎn)業(yè)鏈最為受益，尤其是行業(yè)龍頭受益明顯，而這些公司主要分布在主板。這是本輪主板指數(shù)強(qiáng)于創(chuàng)業(yè)板的根本原因。

　　至于創(chuàng)業(yè)板指數(shù)是否會(huì)在短期內(nèi)迎來(lái)逆襲，蔣茜坦言，雖然創(chuàng)業(yè)板指經(jīng)歷了兩年下跌，泡沫逐漸在減少，但是仍未到加倉(cāng)配置階段。未來(lái)創(chuàng)業(yè)板是否能夠走出低迷行情，需要密切關(guān)注如下四個(gè)方面。第一，壓制創(chuàng)業(yè)板的各項(xiàng)政策是否能夠緩解。主要包含IPO速度、再融資政策等；第二，行業(yè)層面，創(chuàng)業(yè)板指主要子行業(yè)景氣度是否邊際向好；第三，創(chuàng)業(yè)板指業(yè)績(jī)包含較多的并購(gòu)影響，還需1-2個(gè)季度業(yè)績(jī)驗(yàn)證。第四，當(dāng)前，創(chuàng)業(yè)板指PE估值42倍，雖然相對(duì)估值處于過(guò)去5年低位，但絕對(duì)估值較高，估值下跌風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。

　　面對(duì)急劇震蕩的市場(chǎng)行情，蔣茜比較看好行業(yè)景氣度高的行業(yè)。首先通過(guò)行業(yè)比較，對(duì)中觀高景氣度行業(yè)進(jìn)行布局，確定了行業(yè)后，再尋找基本面良好的優(yōu)質(zhì)公司布局。

　　蔣茜表示，在結(jié)構(gòu)性行情中，未來(lái)將主要通過(guò)四個(gè)維度精選優(yōu)質(zhì)個(gè)股。一是聚焦受益于中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的子行業(yè)：銀行、地產(chǎn)。二是全球范圍內(nèi)中國(guó)有競(jìng)爭(zhēng)力的制造業(yè)，比如家電制造、工程機(jī)械等；三是看好大消費(fèi)領(lǐng)域，從國(guó)內(nèi)巨大的消費(fèi)市場(chǎng)來(lái)看，消費(fèi)升級(jí)是一個(gè)大的趨勢(shì)。四是受益于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的鋼鐵、水泥、煤炭等子行業(yè)。