廣發(fā)基金王麗媛:跟隨時代旋律 把握產(chǎn)業(yè)浪潮
法國作家羅曼·羅蘭曾在其著作《米開朗基羅傳》中寫道:世界上只有一種真正的英雄主義,那就是認(rèn)清生活的真相之后,依然選擇熱愛生活。
對投資人來說,英雄主義是在認(rèn)清投資的真相之后,依然選擇熱愛投資。在不同投資人的眼中,投資的真相有許多種,或許是對價值的探尋,或許是與人性弱點的斗爭,抑或是取舍之間的平衡,但有一點是共通的,那就是在探尋真相的過程中,不斷積累和提升做投資的技術(shù)與藝術(shù),實現(xiàn)自我與投資的和諧共融。
經(jīng)過從業(yè)多年來反復(fù)的實踐、錘煉以及復(fù)盤自省,我慢慢沉淀了關(guān)于投資的理念和心得,那就是基于時代的背景理解投資,對自己的能力范疇要有清醒的認(rèn)知,進(jìn)而運(yùn)用這份認(rèn)知管理組合。在這個過程中,關(guān)于基本面、趨勢、價值的分析,都只是我們在市場上獲得收益的工具。
從時代的足音中尋覓核心資產(chǎn)
有句話講,沒有核心資產(chǎn)的時代,只有時代的核心資產(chǎn)。
在大力發(fā)展重工業(yè)的時代,大市值企業(yè)往往是石油、煤炭、金屬、周期等;在各國的貿(mào)易市場之門大開、全球迅速融為一體的時代,消費(fèi)市場(全球化)迎來了投資機(jī)遇;而從金融危機(jī)至今,科技雖有波折,但大趨勢是長牛?梢,每一個時代的核心資產(chǎn),都是由特定的時代背景所造就。
故而,我認(rèn)為,核心資產(chǎn)并不是狹隘地指通常意義上的行業(yè)天花板高、ROE水平高、護(hù)城河高的行業(yè)龍頭,它應(yīng)該有更豐富的內(nèi)涵,即:如果這類資產(chǎn)能解決當(dāng)下時代國際國內(nèi)政治和經(jīng)濟(jì)環(huán)境中最核心的矛盾,或者它能用“更高更快更強(qiáng)”的新技術(shù)、新模式提高全社會的運(yùn)營和制造成本,它就是當(dāng)之無愧的核心資產(chǎn)——即便此時它還是一個小公司或者報表上的盈利并不起眼。
舉個例子,在外資持續(xù)流入A股市場的時期,符合外資審美的高ROE的行業(yè)龍頭是核心資產(chǎn);在全球核心主題碳中和背景下,電動車和風(fēng)光儲能是核心資產(chǎn);在電動車和光伏快速發(fā)展的背景下,供給緊缺的鋰礦和硅料是核心資產(chǎn);甚至,在鋰價高企之時,能解決降本問題的電化學(xué)的新技術(shù)路線,也都是屬于契合當(dāng)下的核心資產(chǎn)。
如何找到當(dāng)前階段的核心資產(chǎn)呢?我的體會是要抓大放小,洞察當(dāng)下時代的“痛點”。
首先,我們要清晰地知道當(dāng)前的核心矛盾在哪里。在這個環(huán)節(jié),如果有良好的國際視野將有助于思考,因為投資決策需要以宏觀、政治以及軍事相關(guān)的知識進(jìn)行輔助判斷,從而得出對國際環(huán)境走向的認(rèn)識、各主要經(jīng)濟(jì)體處于經(jīng)濟(jì)周期的何種階段、大宗商品大致趨勢以及外資大趨勢是流出還是流入等大方向的判斷。
猶記得2013年,我曾對全球多個國家的汽車市場進(jìn)行研究,撰寫了《中國和國際車型比較報告》,該文從宏觀經(jīng)濟(jì)、市場結(jié)構(gòu)、地理環(huán)境、人均保有量階段的消費(fèi)者偏好等維度對中國、歐美日韓等國家的汽車產(chǎn)業(yè)進(jìn)行了比較,得出的結(jié)論是中國市場的消費(fèi)者偏好結(jié)構(gòu)與韓國更相似,SUV車型的占比有望超過30%。彼時,國內(nèi)市場SUV的占比還只是個位數(shù),我建議國內(nèi)車企積極引入海外成熟的SUV車型,并建議自主品牌在未來的產(chǎn)品規(guī)劃中更多研發(fā)和設(shè)計SUV車型。在這個后驗為真的預(yù)判中,國際視野起到了較為關(guān)鍵的作用。
其次,我們需要在梳理出的幾條主線上進(jìn)行持續(xù)的學(xué)習(xí)和跟蹤,包括產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)空間、競爭格局、核心參與者的基本面進(jìn)行深入的研究和跟蹤,積極尋找合適的投資機(jī)會。
第三,我們要對主線的關(guān)鍵假設(shè)和核心變量保持敏銳,以便在變化出現(xiàn)時能迅速識別并做出判斷。
當(dāng)然,我們每個人的知識體系都是不完整的,自身的框架要持續(xù)進(jìn)化的同時,團(tuán)隊分享與溝通也格外重要,幫助我們完善視角的全面性、邏輯論證的縝密性。
關(guān)注滲透率 “六因素模型”精選標(biāo)的
由時代發(fā)展所推動、由新技術(shù)、新產(chǎn)品和新模式帶來的長期景氣周期和成長空間,往往是較為長期且可持續(xù)的。因而,我會更偏好以產(chǎn)業(yè)發(fā)展的視角,去觀察和把握5-10年乃至更長的產(chǎn)業(yè)趨勢,進(jìn)而根據(jù)“六因素模型”下沉挖掘公司。
具體而言,我的思路是把握行業(yè)的滲透率從低到導(dǎo)入期、到快速成長期的階段,在產(chǎn)業(yè)初期買入,會有比較舒服的估值邊際,長期持有能更好地獲取超額收益。尤其是當(dāng)產(chǎn)業(yè)鏈完成0到1的過程進(jìn)入到1至N的階段,伴隨滲透率不斷提升,正是超額收益最為豐厚的時期。
舉個例子,2015年商用車騙補(bǔ)退潮之后,新能源汽車行業(yè)魚龍混雜,國家對產(chǎn)業(yè)政策進(jìn)行了嚴(yán)厲的調(diào)整,部分二三線企業(yè)退出,到2019年年中,行業(yè)整頓過程接近尾聲。同時,積極的信號也開始出現(xiàn),寧德時代進(jìn)入特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈,標(biāo)志著國內(nèi)新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的技術(shù)已位于全球前端,同時特斯拉相關(guān)產(chǎn)品開始放量。
當(dāng)時,市場對于新能源車仍然非常悲觀,但我們預(yù)判,行業(yè)的供需都出現(xiàn)了黃金買點。于是從2019年中期開始精選標(biāo)的,陸續(xù)予以重倉。正如我們的預(yù)判,新能源車的行業(yè)滲透率從我們重倉時的兩三個點不斷提升,截至2021年12月已達(dá)到19%,現(xiàn)在正處于從15%至30%的提升過程中。若不是因為“缺芯”,這個過程很有可能加速完成。而長期來看,無論是因為缺芯還是疫情,每一次波動往往是良好的買入機(jī)會。
在找出產(chǎn)業(yè)方向之后,我會借助“六因素模型”對股票池進(jìn)行顯微鏡下的分析和篩選!傲蛩啬P汀本唧w是指從行業(yè)空間、競爭格局、商業(yè)模式、管理層、景氣度和估值六個維度均衡并重的投資框架。擁有好商業(yè)模式的公司一定是能夠在較長時間維度帶來豐厚現(xiàn)金流的公司,相比之下,行業(yè)景氣度反映的是中短期的熱度或者供需關(guān)系;短期來看,高景氣和高增長能夠令人心潮澎湃,但在長期維度看,只有景氣度肯定是不夠的。在選股時,我會將自己帶入到公司管理者的角色,關(guān)注生意的長期性和持續(xù)性。
另外,在我的投資框架里,產(chǎn)業(yè)鏈不同環(huán)節(jié)的公司也有不同的估值空間,比如to C的電動車,我愿意給高估值,因為它更接近于消費(fèi)品,有終端定價權(quán),可以有估值溢價。往上游走,估值就要逐漸降低,光伏、風(fēng)電、核電、汽車零部件,我會按照行業(yè)增速、競爭格局、公司質(zhì)地、盈利能力、凈利率貼現(xiàn)做估值排序。排序過程中,我也會對持倉進(jìn)行動態(tài)調(diào)整。
高端制造業(yè)仍然是重點關(guān)注方向
時代在變化,“核心資產(chǎn)”并非一成不變,投資人的審美也不盡相同,這需要我們更深入地去理解公司成長歷程的每個階段與時代的關(guān)系,再來評估公司在當(dāng)前環(huán)境下是否有機(jī)會成為核心資產(chǎn)。立足當(dāng)下,中國的泛制造行業(yè)面臨大的產(chǎn)業(yè)機(jī)遇。
放眼全球,中國的制造業(yè)具有規(guī)模體系以及完善供應(yīng)鏈和產(chǎn)業(yè)集群的特點,即便在全球重塑供應(yīng)鏈保供應(yīng)的背景下,我國的制造業(yè)憑借其持續(xù)研發(fā)、規(guī)模效應(yīng)有望持續(xù)保持領(lǐng)先優(yōu)勢。而且,我們會看到不同產(chǎn)業(yè)的龍頭公司在全球的市場份額持續(xù)提升,比如汽車、風(fēng)光儲以及工程機(jī)械等等。
再觀國內(nèi),我國很多高精尖的技術(shù)和材料依然依賴海外進(jìn)口,有些領(lǐng)域還面臨他國對我們的技術(shù)封鎖和制裁。但我們也欣喜地發(fā)現(xiàn),很多領(lǐng)域開始實現(xiàn)“0-1”的突破,例如,“專精特新”領(lǐng)域的軍工、半導(dǎo)體設(shè)備、半導(dǎo)體材料、元器件、化工新材料、防務(wù)裝備等。這是時代賦予中國企業(yè)的機(jī)遇,新時代的能源革命以及多個領(lǐng)域的技術(shù)突破讓我們看到中國企業(yè)從跟隨發(fā)展的階段跨越到了趕超甚至是引領(lǐng)全球科技進(jìn)步的階段。
臨近2022年收官之際,未來的時代“痛點”是我重點關(guān)注的一大課題。我認(rèn)為,2023年最核心的主線就是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,代表經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的高端制造業(yè),依然是值得重點挖掘的機(jī)會所在。
一是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下的商用車以及工程機(jī)械的機(jī)會。中國的商用車是周期成長性行業(yè),從1997年至今年的年均復(fù)合增速接近20%,長期空間主要來自于近兩年來出口高速增長帶來的全球份額提升。隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn),商用車或?qū)⒔Y(jié)束兩年的下滑趨勢,有望迎來戴維斯雙擊的投資機(jī)會。同樣,工程機(jī)械行業(yè)也面臨相似的發(fā)展機(jī)遇。
二是精細(xì)化工板塊的投資機(jī)會。中長期來看,化工行業(yè)也有國產(chǎn)替代以及全球份額提升的邏輯。短期而言,受成本端原油相關(guān)產(chǎn)品價格大幅上升以及國內(nèi)景氣下行影響,化工企業(yè)的盈利能力兩頭受到壓制,股價短期內(nèi)大幅下挫。展望2023年,成本端和需求端有望迎來改善,企業(yè)盈利能力修復(fù),長期估值或?qū)⒌靡曰謴?fù)。
此外,成長領(lǐng)域里面,鈉離子電池方向也有廣闊的成長空間。2023年是鈉電的產(chǎn)業(yè)元年,會按照“兩輪車-A00級別車型-儲能領(lǐng)域”逐步進(jìn)行產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入階段,實現(xiàn)“0-1”的突破。隨著量產(chǎn)后成本的下降,納離子電池因其良好的高低溫性能、安全性的優(yōu)勢,將會占據(jù)一定的市場份額。另外,我國鋰礦資源較匱乏,碳中和的長期發(fā)展受制于鋰資源也是我國新能源發(fā)展的“痛點”,因此鼓勵發(fā)展新型電化學(xué)電池也是一大趨勢。
基金經(jīng)理簡介:王麗媛,10年證券從業(yè)年限,6年投資管理經(jīng)驗,F(xiàn)任廣發(fā)基金國際業(yè)務(wù)部基金經(jīng)理,管理廣發(fā)瑞福精選。曾任華創(chuàng)證券分析師、長盛基金研究員、建信基金專戶投資經(jīng)理。
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