美元弱勢周期開啟

　　美元指數(shù)自3月20日最高沖破103后下行，4月到5月中旬區(qū)間震蕩后不斷走弱。筆者認(rèn)為，美元弱勢周期開啟，這是“美元荒”結(jié)束、美國疫情控制不力、美國經(jīng)濟(jì)無法V型反彈以及美聯(lián)儲“大水漫灌”透支美元信用等一系列因素下的必然結(jié)果。

　　流動性危機(jī)緩解

　　海外疫情暴發(fā)初期美元指數(shù)下跌。3月3日美聯(lián)儲超預(yù)期緊急降息50基點，市場覺察到了疫情的嚴(yán)重性，美元指數(shù)繼續(xù)下跌。但3月10日開始美元指數(shù)一路狂奔，最高漲破103，并在4月份和5月份維持在99的平臺上。這段時間美元走勢強(qiáng)勁主要是由于全球避險情緒高漲、無差別拋售資產(chǎn)引發(fā)了美元流動性危機(jī)。隨著全球范圍內(nèi)總體疫情得到一定控制，疊加美元流動性的大量釋放，超級避險情緒褪去，投資者對美元需求逐漸下降。

　　“美元荒”結(jié)束可從兩個方面得到驗證：代表美元流動性松緊的Libor-OIS利差與Ted利差已經(jīng)下降至正常水平；美聯(lián)儲6月份以來有過一段時間縮表，主要收縮部分為央行回購協(xié)議及貨幣互換，表明市場對美元的需求量在減少。

　　美元流動性危機(jī)結(jié)束后，決定匯率的仍將是基本面。

　　美國5月以來啟動復(fù)工后，疫情二次暴發(fā)，美國疫情明顯較構(gòu)成美元指數(shù)的主要貨幣所屬國嚴(yán)重。歐洲疫情在5月復(fù)工后反彈雖有發(fā)生，但未見大規(guī)模二次暴發(fā)征兆。日本仍然存在新增病例，但現(xiàn)有確診病例僅7000余人。英國日新增幾百病例，趨勢上目前比較穩(wěn)定。相比而言，美國日新增病例數(shù)7月中旬以來一直在6萬人以上，現(xiàn)有確診病例在200萬人以上。

　　疫情影響復(fù)工節(jié)奏，美國多個州復(fù)工計劃暫停、推遲甚至回撤。筆者梳理發(fā)現(xiàn)，7月以來美國有8個州宣布回撤復(fù)工計劃，15個州宣布暫�；蛲七t原有復(fù)工計劃。海外投行高盛最新報告表示，美國許多州已經(jīng)明確暫停復(fù)工或采取針對性措施預(yù)防疫情，而這些州的人口占到美國人口的80%。相對而言，歐洲疫情控制情況較好，復(fù)工計劃持續(xù)推進(jìn)。如法國在6月15日進(jìn)入復(fù)工第三階段；6月1日起意大利餐飲、酒吧、個人護(hù)理全面復(fù)工；德國在5月11日起便由各州自行制定復(fù)工計劃，逐步解封；自7月10日起，日本復(fù)工也已進(jìn)入第三階段，8月開始將進(jìn)入全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)階段。

　　經(jīng)濟(jì)短期難現(xiàn)V型反彈

　　筆者認(rèn)為，美國經(jīng)濟(jì)最壞的時候已經(jīng)過去，但V型反彈目前還看不到。復(fù)工開啟后美國暫時性失業(yè)人口陸續(xù)回到工作崗位，但永久性失業(yè)人口比重卻在上升。疫情反復(fù)又會對居民返回工作崗位產(chǎn)生新影響。至7月18日當(dāng)周，美國初次申請失業(yè)金人數(shù)仍然超過140萬人。美國白人失業(yè)率一直低于非白人，但直到6月，非白人與白人失業(yè)率之差遠(yuǎn)超疫情前的水平。就業(yè)穩(wěn)定是居民獲取收入的根基，收入增長又是居民消費增長的根基，目前美國該鏈條極其不穩(wěn)定。

　　此外，疫情發(fā)生后，美國居民的個人總收入居然保持了和疫情前相近的水平，主要的增長項就是個人轉(zhuǎn)移支付收入，而雇員報酬是下降的，其實就是美國政府給老百姓發(fā)錢。然而，理性人會把政府救濟(jì)當(dāng)做飯碗嗎？更不用說這輪失業(yè)救濟(jì)計劃7月將到期，但疫情反彈、大選在即，民主黨是否會配合白宮繼續(xù)推出新的刺激計劃還不好說。

　　歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)情況較美國穩(wěn)定。歐元區(qū)失業(yè)率受疫情沖擊影響不大，盡管3月歐洲疫情達(dá)到頂峰，其失業(yè)率依然保持在7.3%至7.4%左右波動�？紤]到其復(fù)工節(jié)奏尚未被打亂，經(jīng)濟(jì)預(yù)計將拾級而上。

　　疫情發(fā)生以來美聯(lián)儲“印鈔機(jī)”開足馬力，但易放難收，加上美國出現(xiàn)逆全球化趨勢，美元信用被透支。美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模從疫情爆發(fā)前的4.2萬億美元擴(kuò)張至超過7萬億美元，經(jīng)濟(jì)重啟緩慢，而股市在貨幣政策刺激下不斷上漲。歐央行的擴(kuò)表幅度則較為緩和，從3月初4.7萬億歐元到7月升至6.3萬億歐元。近期美國10年期國債收益率已跌至0.6%左右，美歐國債利差也接近2014年以來的最小值。短期來看，歐元相對于美元的吸引力也會大幅上升，刺激歐元升值。長期來看，2008年金融危機(jī)之后美聯(lián)儲幾輪寬松尚未完全退出，新一輪的大幅刺激已經(jīng)拋出來。也許美國可以從外部消化部分通脹壓力，但通脹壓力不可能完全從外部消化，貨幣不會憑空消失。

　　同時，美國近年來奉行“美國優(yōu)先主義”，自身的經(jīng)濟(jì)實力也在逐步下降。有觀點認(rèn)為“美元荒”恰好表明世界仍然依賴美元，筆者認(rèn)同這一點，但疫情后出現(xiàn)的流動性危機(jī)實際仍是存量問題。如果用發(fā)展的眼光看未來，美元信用被透支是無疑的，今年以來黃金價格不斷逼近歷史新高也是佐證。

　　美元走弱從定價層面利好黃金、白銀、原油等大宗商品。當(dāng)然，美元計價只是一個因素，工業(yè)屬性較強(qiáng)的商品走勢最終還取決于自身的基本面。

　　歐元、英鎊、日元近期對美元持續(xù)走強(qiáng)，新興經(jīng)濟(jì)體匯率也有望得到支撐，短期來看將帶動資本回流新興經(jīng)濟(jì)體，尤其是疫情控制情況較好的地區(qū)，從而降低企業(yè)外債壓力。在這個過程中，中國資本市場將同樣受益于外資流入。當(dāng)然美元走弱也并非沒有負(fù)面影響，經(jīng)濟(jì)下行期容易伴生競爭性貶值。在疫情沖擊下，本國匯率走強(qiáng)可能不利于出口，更有利于進(jìn)口。