兩融繞標(biāo)套現(xiàn)雖然不規(guī)范，卻反映了部分投資者的市場(chǎng)需求，期望規(guī)范之后，適度松綁。
近期有關(guān)部門(mén)召集部分券商進(jìn)行座談，就股票質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)風(fēng)控、兩融繞標(biāo)套現(xiàn)融資等展開(kāi)討論，叫停了兩融繞標(biāo)套現(xiàn)融資的操作模式。筆者認(rèn)為，股票融資套現(xiàn)模式有其成因，或應(yīng)堵疏結(jié)合。
所謂兩融繞標(biāo)套現(xiàn)，假設(shè)某投資者將100萬(wàn)市值股票轉(zhuǎn)入兩融信用賬戶作為擔(dān)保品，然后在信用賬戶中買(mǎi)入33萬(wàn)元的黃金ETF或H股ETF，將這些ETF轉(zhuǎn)至普通賬戶再賣(mài)出，可獲得33萬(wàn)元資金。此類(lèi)操作之所以行得通，是因?yàn)閮扇跇I(yè)務(wù)規(guī)則規(guī)定，“維持擔(dān)保比例超過(guò)300%時(shí)，客戶可提取保證金可用余額中的現(xiàn)金或充抵保證金的證券，但提取后維持擔(dān)保比例不得低于300%”，上述操作后，信用賬戶維持擔(dān)保比例剛好為300%，符合規(guī)定。
也就是說(shuō)，兩融繞標(biāo)套現(xiàn)，是投資者基于兩融業(yè)務(wù)渠道、利用股票擔(dān)保形成的一個(gè)融資模式；目前還有一種股票融資模式是股票質(zhì)押式回購(gòu)交易。兩融繞標(biāo)套現(xiàn)之所以興起，是因?yàn)楣善辟|(zhì)押式回購(gòu)交易引起的風(fēng)險(xiǎn)案例逐漸增多，尤其今年新修訂的《股票質(zhì)押式回購(gòu)交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法》規(guī)定，單只A股股票市場(chǎng)整體質(zhì)押比例不得超過(guò)50%，如果大股東、二股東等質(zhì)押比例合計(jì)達(dá)到50%，那其他股東就不能用股票質(zhì)押融資了，只能另想辦法。
有必要對(duì)比研究分析股票質(zhì)押式回購(gòu)交易，與兩融及兩融繞標(biāo)套現(xiàn)到底有何區(qū)別。一是主要操作環(huán)節(jié)不一樣。股票質(zhì)押回購(gòu)有“質(zhì)押登記”環(huán)節(jié)，質(zhì)押物管理由中國(guó)結(jié)算公司對(duì)融入方標(biāo)的證券進(jìn)行質(zhì)押登記或解除質(zhì)押登記，標(biāo)的證券質(zhì)押登記后就不可賣(mài)出。兩融業(yè)務(wù)則主要通過(guò)證券擔(dān)保，由客戶與交易所會(huì)員簽訂融資融券合同，約定維持擔(dān)保比例，當(dāng)然客戶信用賬戶持有的證券，證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)以證券公司為名義持有人。
二是資金融入方不同。股票質(zhì)押式回購(gòu)交易，資金融入方是符合證券公司所制定資質(zhì)審查標(biāo)準(zhǔn)的客戶，現(xiàn)實(shí)中多為上市公司大股東等，其所持限售股也可質(zhì)押融資。而兩融業(yè)務(wù)中的資金融入方，是開(kāi)設(shè)兩融賬戶的投資者，覆蓋范圍更廣；當(dāng)然原始股東持有的限售股份，以及個(gè)人投資者持有的解除限售存量股份，不得提交為擔(dān)保物融資。
三是資金融出比例不同。股票質(zhì)押式回購(gòu)交易中，規(guī)定股票質(zhì)押率上限不得超過(guò)60%，也即1元證券市值最多可融出0.6元。兩融繞標(biāo)套現(xiàn)模式中，由于受到維持擔(dān)保比例的約束，股票擔(dān)保融資比例最多為33%。
通過(guò)上述對(duì)比可以看出，兩融繞標(biāo)套現(xiàn)模式，其業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)或遠(yuǎn)低于股票質(zhì)押式回購(gòu)交易模式。投資者通過(guò)兩融模式融資，僅為市值三分之一，其實(shí)輕輕松松在二級(jí)市場(chǎng)賣(mài)出，所得資金更多。當(dāng)然有人指出該模式導(dǎo)致難以監(jiān)控套現(xiàn)資金流向，甚至用于炒作小盤(pán)股，但股票質(zhì)押式回購(gòu)交易同樣可能存在類(lèi)似問(wèn)題、且融入方更易觸及平倉(cāng)線，現(xiàn)實(shí)中已有爆炒案例發(fā)生；由于限售股也可用于質(zhì)押回購(gòu)交易，一旦觸及平倉(cāng)線還可能導(dǎo)致更為難解的風(fēng)險(xiǎn)。
目前有關(guān)部門(mén)叫停兩融繞標(biāo)套現(xiàn)，筆者認(rèn)為，對(duì)此進(jìn)行規(guī)范很必要，但同時(shí)更應(yīng)進(jìn)一步規(guī)范股票質(zhì)押式回購(gòu)交易。比如，《股票質(zhì)押式回購(gòu)交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法》中“單只A股股票市場(chǎng)整體質(zhì)押比例不得超過(guò)50%”條款極不公平，50%指標(biāo)等于先到先得，剝奪了其他投資者平等質(zhì)押融資權(quán)利，現(xiàn)實(shí)中大股東傾囊而出將自己100%持股質(zhì)押融資，往往產(chǎn)生爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。若規(guī)定每個(gè)股東至多只能將其50%持股進(jìn)行股票質(zhì)押回購(gòu)交易，由此既可控制大股東等爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，還可維護(hù)所有股東的質(zhì)押融資權(quán)利；其他股東也可質(zhì)押融資，或許也就無(wú)需通過(guò)兩融渠道來(lái)進(jìn)行股票擔(dān)保融資。
目前兩融繞標(biāo)套現(xiàn)雖然不規(guī)范，但卻反映了部分投資者尤其中小投資者的市場(chǎng)需求，筆者認(rèn)為通過(guò)規(guī)范之后，或可適度松綁。比如在完善相關(guān)流程，同時(shí)將繞標(biāo)套現(xiàn)的中介物“黃金ETF或H股ETF”，換成50ETF或300ETF，或既可方便投資者融資，又可讓券商增加利息收入，還對(duì)滬深市場(chǎng)形成一定支撐。
（作者系資本市場(chǎng)研究人士）
