外部不確定性因素制約 “銅博士”反彈空間或有限

　　2025年以來，“銅博士”強勢歸來，倫敦金屬交易所（LME）三個月期銅價格自2024年年底的8760美元/噸一線攀升至當前的9320美元/噸附近，似乎有一改2024年四季度的低迷態(tài)勢。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，近期，市場對宏觀經(jīng)濟預期改善、國內(nèi)市場春節(jié)前備貨需求增加等因素均對銅價走勢形成支撐。不過，當前海外貿(mào)易政策仍存不確定性，或會擾動后期銅價運行節(jié)奏，短期難言其已擺脫2024年年末的弱勢格局。盡管后市中美補庫需求有望對銅價形成一定的支撐，但是2025年銅的金融屬性或會顯著增強，在外部市場仍存不確定性等因素影響下，后市反彈空間恐有限。

　　年初強勢歸來

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，自2024年12月31日盤中創(chuàng)下階段低點8757美元/噸后，LME期銅價格便呈現(xiàn)震蕩上漲態(tài)勢，截至2025年1月24日15時15分，盤中最高觸及9320.0美元/噸，區(qū)間累計最大漲幅達6.43%，大幅領(lǐng)漲同期其他LME基本金屬。國內(nèi)方面，2025年以來，滬銅期貨主力合約價格一度從72860元/噸升至76650元/噸，隨后維持震蕩，截至1月24日收盤，報75870元/噸。

　　作為全球經(jīng)濟的重要“晴雨表”，銅價對市場發(fā)生的變化更為敏感，其走勢往往具有前瞻性。中金公司大宗商品團隊表示，本輪銅價反彈是宏觀經(jīng)濟預期改善與基本面穩(wěn)固共同驅(qū)動的結(jié)果。

　　國元期貨有色研究組負責人范芮表示，2025年以來，LME期銅價格走出較為流暢的上漲行情，同時其表現(xiàn)持續(xù)與美元指數(shù)脫鉤。雖然銅價在1月體現(xiàn)出了較多的金融屬性，但更多是源于市場對未來海外貿(mào)易政策不確定性的擔憂，美國貨幣政策預期并未明顯干擾銅價。

　　“2025年1月銅價反彈的主要驅(qū)動因素為美國優(yōu)先的消費復蘇預期。此外，1月初國內(nèi)銅現(xiàn)貨市場供需格局緊張也對銅價反彈形成助力?！敝行沤ㄍ镀谪浻猩饘俑呒壯芯繂T張維鑫表示，2025年以來，市場逐漸消化海外市場利空，而美國2024年12月PMI（采購經(jīng)理指數(shù)）、非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)、零售銷售數(shù)據(jù)均表現(xiàn)良好，表明美國經(jīng)濟具有韌性，故美元指數(shù)與銅價表現(xiàn)都較為強勁。同時，國內(nèi)市場春節(jié)前備貨行情也對銅價走勢形成提振。此外，我國財政政策釋放的積極信號改善了市場預期。在多重利多因素驅(qū)動下，近期內(nèi)外盤銅價止跌回升。

　　這是否意味著，當前銅價已經(jīng)擺脫2024年四季度的低迷態(tài)勢。對此，范芮表示，2024年年末銅價走弱的主邏輯雖然同樣源于宏觀因素，但主要是由于美聯(lián)儲本輪降息周期的預期修正。從基本面來看，考慮到海外貿(mào)易政策仍存不確定性，且可能難以在短期內(nèi)得到兌現(xiàn)，市場預期落空并帶動銅價回調(diào)或為短期價格運行主旋律。因此，近期銅價反彈并不意味著其可以擺脫2024年年末的弱勢格局。

　　金融屬性有望占據(jù)主導

　　從運行邏輯角度來看，“2024年是供需格局主導銅價運行的一年，2025年將會顯著不同?！狈盾潜硎?，2025年銅價會大部分體現(xiàn)其金融屬性，尤其是對海外宏觀市場的敏感度將顯著提升。

　　范芮認為，海外遠期通脹預期有望在2025年持續(xù)發(fā)酵。受此影響，市場對美聯(lián)儲本輪寬松貨幣政策周期的實際降息力度存在諸多疑慮。美元指數(shù)將在2025年持續(xù)對通脹憂慮進行定價，長期向上修復之路將延續(xù)，并會持續(xù)對銅價構(gòu)成壓力。

　　海外方面，張維鑫表示，2025年一季度，美國對外部關(guān)稅政策的調(diào)整或會對銅價形成壓制。目前來看，雖然特朗普初步簽署的行政令對貿(mào)易政策態(tài)度溫和，但預計美國關(guān)稅政策落地時間會相對較為靠后，且不排除后續(xù)加碼稅收的可能，因此貿(mào)易政策預期或是二季度影響銅價運行的關(guān)鍵因素。

　　國內(nèi)政策方面，張維鑫表示，行業(yè)對銅需求的強弱與國內(nèi)“兩新”政策效果等有關(guān)。在國家補貼終端家電、數(shù)碼產(chǎn)品政策刺激下，加工企業(yè)的訂單需求略超預期，但作為預支未來型消費，政策效果能否持續(xù)需要看到更高的乘數(shù)效應。

　　國信期貨首席分析師顧馮達表示，近來，美元指數(shù)高位徘徊也限制了銅價，后市還需關(guān)注影響美元指數(shù)走向的相關(guān)消息及經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)。臨近國內(nèi)春節(jié)長假，銅市場下游消費需求或繼續(xù)回落，而供應增加或使銅市場庫存繼續(xù)上升，導致其對銅價的支撐減弱。

　　短期價格或具較強韌性

　　展望后市，中金公司大宗商品團隊認為，受益于新一年的電網(wǎng)增容擴容需求，銅線纜訂單數(shù)量有望持續(xù)增加。而目前光伏組件價格已進入穩(wěn)定期，“產(chǎn)裝差”收窄帶來的需求下滑壓力不大，預計春節(jié)后光伏市場訂單恢復情況將較為流暢。在光伏與電力訂單需求向好的保障下，2025年春節(jié)后銅市累庫期有望短于2024年，價格或具有較強韌性。

　　從歷史表現(xiàn)來看，顧馮達表示，春節(jié)期間正值銅市場傳統(tǒng)消費淡季，價格往往表現(xiàn)偏弱。不過，自2020年起，銅價受到宏觀面變化影響，春節(jié)前后波動明顯加大，季節(jié)性規(guī)律受到了一定沖擊。2025年春節(jié)期間，美聯(lián)儲將舉行FOMC貨幣政策會議，市場關(guān)注貨幣政策立場是否會因特朗普政府的相關(guān)政策而出現(xiàn)調(diào)整，進而影響市場對于通脹的預期。

　　中長期來看，西部證券有色金屬行業(yè)分析師劉博表示，雖然海外部分政策或在短期內(nèi)對工業(yè)金屬價格形成一定的沖擊，但后續(xù)其價格運行邏輯仍有望在經(jīng)濟基本面支撐下，回歸正常的供需基本面。同時，2025年國內(nèi)的逆周期調(diào)節(jié)政策也將持續(xù)發(fā)力，有望對工業(yè)金屬價格形成有效支撐。從庫存周期來看，目前中美地區(qū)銅市場庫存水平繼續(xù)下行空間有限，且隨著國內(nèi)一系列穩(wěn)增長措施實施，PPI有望逐步修復，從而帶動庫存周期上行。美國在二次通脹預期下，庫存運行周期也將進入補庫階段。中美地區(qū)補庫需求有望在一定時間內(nèi)實現(xiàn)共振，因此銅價運行中樞或會繼續(xù)提升。

　　范芮表示，從基本面來看，礦石供應將延續(xù)偏緊格局，但受陽極銅供應得到補充的影響，冶煉廠原料緊缺程度有望較2024年有所緩解，加之海外冶煉廠大量新產(chǎn)能投產(chǎn)帶來的競爭效應，國內(nèi)冶煉廠出現(xiàn)大規(guī)模檢修的可能性不大。需求方面，廢銅桿供應回升將會分流精銅消費，空調(diào)行業(yè)有望維持高景氣度但庫存壓力提升，新能源汽車行業(yè)將繼續(xù)產(chǎn)銷積極的勢頭。總體來看，2025年銅價將會承壓下行。

　　張維鑫也認為，在外部風險不確定性因素影響下，2025年銅價反彈空間或有限。