中信建投-銀行股投資邏輯和選股思路

　　研究報告內(nèi)容摘要：

　　下半年行業(yè)投資邏輯

　　我們認為下半年選股時主要側(cè)重銀行的資產(chǎn)端。主要原因：下半年  NIM  的韌性受資產(chǎn)端影響更大；行業(yè)不良率上行的背景下，更考驗銀行資產(chǎn)端的風控能力。

　　同時，我們認為下半年中小銀行估值彈性可能會更高。主要原因：

　　其一、中小銀行的地方政府債務風險敞口比重更高，與地方政府項目融資關(guān)系更密切，受地方債務風險出清的影響更大更直接；

　　其二、金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革持續(xù)推進中小銀行將享受更多的政策優(yōu)惠；

　　其三、包商銀行只是個案，對中小銀行負債端的影響將逐漸消除；

　　其四、中小銀行業(yè)績彈性更大。

　　選股邏輯與個股比較

　　在選股中，我們著重比較標的的零售貸款占比與中收占比、不良率與  NIM  的關(guān)系、PB  與歸母凈利增速等。

　　在零售貸款占比與中間業(yè)務收入占比方面，招行和平安兩家股份行明顯高于其他銀行，其他股份行也處于較高位置；大行中建行相對較高；城農(nóng)商行中部分銀行零售貸款占比優(yōu)勢明顯，也可以作為重點考慮對象，如常熟銀行、杭州銀行、上海銀行、寧波銀行、北京銀行等。

　　在不良率與  NIM  關(guān)系方面，應當優(yōu)先選擇不良率低，但  NIM反而高的銀行，如常熟銀行、招商銀行、蘇農(nóng)銀行、長沙銀行、無錫銀行及西安銀行；從估值影響的角度來看，對資產(chǎn)質(zhì)量的考慮要先于  NIM。從而可以考慮，如南京銀行、寧波銀行、上海銀行、中國銀行等。

　　在  PB-歸母凈利增速關(guān)系方面，招行、寧波、常熟等三家銀行的歸母凈利潤增速在同業(yè)中遙遙領(lǐng)先，相應的估值水平也會比同業(yè)要高；也存在一些銀行本年歸母凈利潤增長較快，估值需要修復的銀行，如浦發(fā)、成都、上海、南京、杭州等。

　　投資建議

　　我們判斷：下半年銀行股趨勢向上，更加看好四季度，更加看好股份行。盡管下半年，行業(yè)基本面趨勢向下，NIM  環(huán)比繼續(xù)下降，不良率環(huán)比回升，但是我們依然認為政策面、流動性層面、估值面上仍將對股價構(gòu)成支撐。

　　下半年，銀行股趨勢向上主要原因是：其一、政策層面：地方政府專項債發(fā)行加快，規(guī)模加大，融資平臺債務風險逐漸出清；永續(xù)債發(fā)行加快，資本金約束進一步減輕；不良率真實性逐步提高，其對估值的約束力下降；其二、流動性層面：表外融資改善，社融增速加快；理財子公司加速設立，帶來更多的資金流入股市；MSCI擴容，帶來增量資金增加銀行股配置；其三、估值層面：目前老  16  家上市銀行  19  年  PB  為  0.76  倍，對應  19  年13%的  ROE，下行風險小。

　　更看好  4  季度，主要原因是：其一、4Q  經(jīng)濟企穩(wěn)回升；其二、4Q  行業(yè)  NIM  企穩(wěn)；其三、估值切換。

　　我們預測  19/20  年行業(yè)凈利潤同比增長  6.5%/7%，19/20PB  為  0.76/0.70  維持行業(yè)“增持”評級。我們重點推薦：招行、平安、寧波、浦發(fā)、民生；上海，常熟，蘇農(nóng)。