中信建投-銀行股投資邏輯和選股思路
研究報告內(nèi)容摘要:
下半年行業(yè)投資邏輯
我們認為下半年選股時主要側(cè)重銀行的資產(chǎn)端。主要原因:下半年 NIM 的韌性受資產(chǎn)端影響更大;行業(yè)不良率上行的背景下,更考驗銀行資產(chǎn)端的風控能力。
同時,我們認為下半年中小銀行估值彈性可能會更高。主要原因:
其一、中小銀行的地方政府債務風險敞口比重更高,與地方政府項目融資關(guān)系更密切,受地方債務風險出清的影響更大更直接;
其二、金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革持續(xù)推進中小銀行將享受更多的政策優(yōu)惠;
其三、包商銀行只是個案,對中小銀行負債端的影響將逐漸消除;
其四、中小銀行業(yè)績彈性更大。
選股邏輯與個股比較
在選股中,我們著重比較標的的零售貸款占比與中收占比、不良率與 NIM 的關(guān)系、PB 與歸母凈利增速等。
在零售貸款占比與中間業(yè)務收入占比方面,招行和平安兩家股份行明顯高于其他銀行,其他股份行也處于較高位置;大行中建行相對較高;城農(nóng)商行中部分銀行零售貸款占比優(yōu)勢明顯,也可以作為重點考慮對象,如常熟銀行、杭州銀行、上海銀行、寧波銀行、北京銀行等。
在不良率與 NIM 關(guān)系方面,應當優(yōu)先選擇不良率低,但 NIM反而高的銀行,如常熟銀行、招商銀行、蘇農(nóng)銀行、長沙銀行、無錫銀行及西安銀行;從估值影響的角度來看,對資產(chǎn)質(zhì)量的考慮要先于 NIM。從而可以考慮,如南京銀行、寧波銀行、上海銀行、中國銀行等。
在 PB-歸母凈利增速關(guān)系方面,招行、寧波、常熟等三家銀行的歸母凈利潤增速在同業(yè)中遙遙領(lǐng)先,相應的估值水平也會比同業(yè)要高;也存在一些銀行本年歸母凈利潤增長較快,估值需要修復的銀行,如浦發(fā)、成都、上海、南京、杭州等。
投資建議
我們判斷:下半年銀行股趨勢向上,更加看好四季度,更加看好股份行。盡管下半年,行業(yè)基本面趨勢向下,NIM 環(huán)比繼續(xù)下降,不良率環(huán)比回升,但是我們依然認為政策面、流動性層面、估值面上仍將對股價構(gòu)成支撐。
下半年,銀行股趨勢向上主要原因是:其一、政策層面:地方政府專項債發(fā)行加快,規(guī)模加大,融資平臺債務風險逐漸出清;永續(xù)債發(fā)行加快,資本金約束進一步減輕;不良率真實性逐步提高,其對估值的約束力下降;其二、流動性層面:表外融資改善,社融增速加快;理財子公司加速設立,帶來更多的資金流入股市;MSCI擴容,帶來增量資金增加銀行股配置;其三、估值層面:目前老 16 家上市銀行 19 年 PB 為 0.76 倍,對應 19 年13%的 ROE,下行風險小。
更看好 4 季度,主要原因是:其一、4Q 經(jīng)濟企穩(wěn)回升;其二、4Q 行業(yè) NIM 企穩(wěn);其三、估值切換。
我們預測 19/20 年行業(yè)凈利潤同比增長 6.5%/7%,19/20PB 為 0.76/0.70 維持行業(yè)“增持”評級。我們重點推薦:招行、平安、寧波、浦發(fā)、民生;上海,常熟,蘇農(nóng)。