經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)韌性 流動(dòng)性極大充裕局面難再現(xiàn)

　　7月15日，沉寂了三周的公開市場(chǎng)操作終于重啟，MLF到期續(xù)做的懸念隨之揭曉，一同實(shí)施的還有對(duì)服務(wù)縣域的農(nóng)村商業(yè)銀行實(shí)行較低存款準(zhǔn)備金率的政策。不過，從資金價(jià)格指標(biāo)普漲來看，稅期因素對(duì)短期流動(dòng)性供求的影響也不可小覷。月中公開市場(chǎng)操作未完待續(xù)，TMLF操作同樣可以期待。不過，6月宏觀政策印證了中國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性十足，也為貨幣政策保持定力提供了支持，不應(yīng)對(duì)未來貨幣政策放松空間期望過高，類似月初那般流動(dòng)性極大充裕的局面可能難以重現(xiàn)。

　　面對(duì)稅期高峰來臨和MLF到期，央行如期重啟公開市場(chǎng)操作。央行15日公告稱，為對(duì)沖稅期等因素的影響，維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕，在對(duì)當(dāng)日到期的1885億元MLF等量續(xù)做的基礎(chǔ)上，對(duì)中小銀行開展增量操作，總操作量為2000億元。當(dāng)日不開展逆回購(gòu)操作。央行透露，從2019年5月15日開始，對(duì)服務(wù)縣域的農(nóng)村商業(yè)銀行實(shí)行較低存款準(zhǔn)備金率，分三次實(shí)施到位；7月15日為實(shí)施該政策的第三次存款準(zhǔn)備金率調(diào)整，釋放長(zhǎng)期資金約1000億元。

　　此前，央行已連續(xù)三周未開展公開市場(chǎng)操作，期間共有5600億元央行逆回購(gòu)到期，全部實(shí)現(xiàn)自然凈回籠。Wind數(shù)據(jù)顯示，本周無央行逆回購(gòu)到期，上周六到期的1885億元MLF順延至本周一到期。

　　央行選擇超額續(xù)做到期MLF并不讓人意外。一方面，受前期央行逆回購(gòu)到期及政府債券發(fā)行繳款等影響，銀行體系流動(dòng)性總量已脫離月初極大充裕的狀態(tài)，上周后半周央行公告措辭變化印證流動(dòng)性回到合理充裕水平，市場(chǎng)上資金價(jià)格指標(biāo)也在上一周呈現(xiàn)較明顯反彈，短端代表性的隔夜、7天期債券回購(gòu)利率均回到今年均值水平附近或更高的位置。另一方面，7月稅期高峰已現(xiàn)，加上有MLF到期，央行若不實(shí)施對(duì)沖，流動(dòng)性總量勢(shì)必會(huì)進(jìn)一步下降。7月是傳統(tǒng)稅收大月，2017年、2018年7月份財(cái)政存款凈增量分別達(dá)到11600億元和9345億元。僅此一點(diǎn)，便為央行重啟流動(dòng)性投放提供了充足理由，何況還有MLF到期。

　　應(yīng)該說，此前不太確定的只是央行會(huì)如何續(xù)做這筆到期MLF。畢竟，7月份共有兩筆MLF到期，下一筆即7月23日到期的達(dá)到5020億元。是一次性續(xù)做，還是分筆續(xù)做？如今，懸念已經(jīng)揭曉。央行沿用了前兩次MLF操作的做法，在對(duì)到期MLF進(jìn)行等量續(xù)做的基礎(chǔ)上，對(duì)中小銀行開展增量操作，以進(jìn)一步支持中小銀行流動(dòng)性，穩(wěn)定同業(yè)市場(chǎng)預(yù)期。

　　算上對(duì)部分中小銀行降準(zhǔn)政策第三次實(shí)施，15日央行單日釋放的資金量超過1000億元，且均為中長(zhǎng)期流動(dòng)性。不過，從貨幣市場(chǎng)交易來看，稅期因素的影響仍不容小覷，資金價(jià)格不改漲勢(shì)，銀行間市場(chǎng)隔夜回購(gòu)利率漲至2.6%以上。

　　15日，銀行間市場(chǎng)債券回購(gòu)利率全線走高，短端利率上行幅度較大。其中，DR001加權(quán)價(jià)上漲38bp至2.62%，代表性的DR007漲17bp至2.66%，此外，DR014和DR021分別上漲25bp、20bp至2.60%、2.54%。至此，DR001已明顯高于今年以來均值，DR007也回到2.55%的7天期央行逆回購(gòu)操作利率上方�？紤]到稅期因素影響還將持續(xù)一兩日，后續(xù)央行繼續(xù)實(shí)施流動(dòng)性投放并不難預(yù)料，公開市場(chǎng)逆回購(gòu)操作料將重啟。短期和中期回購(gòu)利率的倒掛表明當(dāng)前資金供求壓力集中于短期的隔夜、7天等品種上，這主要是稅期因素造成的，而央行逆回購(gòu)操作主要用來調(diào)節(jié)流動(dòng)性邊際余缺。

　　進(jìn)一步看，7月下旬還有一筆大額MLF到期，當(dāng)周適逢TMLF操作窗口期，屆時(shí)央行是直接續(xù)做MLF，還是以TMLF操作替代MLF操作，亦或是同時(shí)開展兩種操作，值得關(guān)注，但可以確定的是，月內(nèi)央行還會(huì)有動(dòng)作。

　　但應(yīng)看到的是，目前央行的操作仍以對(duì)沖為主，并未顯示出明顯的放松貨幣政策的傾向。盡管發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策寬松氛圍漸濃，市場(chǎng)預(yù)計(jì)7月美聯(lián)儲(chǔ)將重啟降息操作，這也有望拓寬我國(guó)貨幣政策騰挪空間，未來貨幣政策仍易松難緊。但是，剛剛發(fā)布的6月份主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)再次印證了中國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性十足。

　　6月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有不少超預(yù)期之處。第二季度GDP同比增長(zhǎng)6.2%，略低于此前的預(yù)期值。但如果單看6月數(shù)據(jù)，工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資和社會(huì)消費(fèi)品零售總額，增速都有明顯改善。雖然單月數(shù)據(jù)的持續(xù)性有待觀察，未來不乏反復(fù)和波動(dòng)的可能性，今年上半年的數(shù)據(jù)確實(shí)呈現(xiàn)出較大的波動(dòng)性，但是外部壓力最大的時(shí)候可能已經(jīng)過去，疊加結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的成效逐步顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行不會(huì)出現(xiàn)失速下行也逐漸成為市場(chǎng)共識(shí)。貨幣政策不重走“大水漫灌”老路的立場(chǎng)十分堅(jiān)定，未來不排除貨幣政策會(huì)有所放松，但不應(yīng)對(duì)放松的空間期望過高，類似6月底7月初流動(dòng)性極度充裕的局面可能難以重現(xiàn)。