價值股折價造就黃金買點

　　強勁的全球刺激政策，一方面正在挽救全球經(jīng)濟(jì)于水火之中，另一方面也帶來了一個不容忽視的次生性問題——貨幣貶值持續(xù)加速。未來最不值錢的東西或許就是現(xiàn)金，而放眼全球，比現(xiàn)金更優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)則少之又少。

　　基礎(chǔ)資產(chǎn)背后往往會有杠桿資產(chǎn)。民眾、企業(yè)的現(xiàn)金流斷裂會帶來債務(wù)危機、流動性擠兌，進(jìn)而導(dǎo)致美元流動性枯竭；在美元升值的背景下導(dǎo)致其他國家貨幣貶值，使外債很高的國家出現(xiàn)外債違約。如果政策調(diào)控不到位，疫情帶來的短期影響就可能演化成債務(wù)危機和流動性危機，進(jìn)而演化成長期通縮，以至于金融危機可能演變成經(jīng)濟(jì)危機。

　　為什么這種演化在中國并沒有出現(xiàn)呢？雖然各國的貨幣寬松政策和低利率環(huán)境不斷推升了各種資產(chǎn)的杠桿，使得整個金融體系非常脆弱。但是國內(nèi)杠桿率相對較低，相比歐美股市，A股、港股市場調(diào)整幅度相對較小。目前，我國并沒有出現(xiàn)大規(guī)模的失業(yè)潮、企業(yè)倒閉潮，企業(yè)、民眾復(fù)工元素等正循環(huán)依然存在，相當(dāng)于經(jīng)濟(jì)按下了短期暫停鍵，只要暫停結(jié)束，經(jīng)濟(jì)就會恢復(fù)到疫情之前的正常循環(huán)之中。

　　回顧美國過去20年，牛股只產(chǎn)生在特別重要的兩個領(lǐng)域：一是2C端，很多企業(yè)不僅僅是面向3億美國人，而是覆蓋全球市場，因而衍生出大量牛股；二是創(chuàng)新端，例如科技、創(chuàng)新藥、新材料等。假設(shè)一個公司，它既做2C的服務(wù)和產(chǎn)品，又包含了創(chuàng)新，這種公司在美國過去20年的市場中表現(xiàn)會極為突出，會成為牛股中的牛股。

　　那么這兩個領(lǐng)域為什么能產(chǎn)生牛股？背后核心的因子有兩類：第一，優(yōu)秀公司的價值來源于成長，無論是蘋果或谷歌等，它們的價值都是成長出來的。第二是壁壘，在創(chuàng)新和2C端服務(wù)的基礎(chǔ)上，容易讓企業(yè)形成一個長期無法被超越的經(jīng)營壁壘，同時帶有很大的成長性。

　　相較于美國市場，中國市場牛股的誕生邏輯多了一條，共三方面：第一，2C端的產(chǎn)品和服務(wù)。比如白酒、家電等行業(yè)價值龍頭企業(yè)，有14億人的消費能力背書，從誕生起就具有牛股基因，互聯(lián)網(wǎng)端等頭部企業(yè)也是如此，2C端的產(chǎn)品和服務(wù)衍生不斷。第二，創(chuàng)新。目前中國的原創(chuàng)創(chuàng)新還有很大上升空間，我們還處在學(xué)習(xí)曲線的中早期，比如創(chuàng)新藥等。在14億人口的巨大內(nèi)需支持下，仿制藥能夠給企業(yè)帶來巨大的價值空間，這也使得創(chuàng)新藥在國內(nèi)的發(fā)展相對緩慢。第三，2B端。不同于美國的是，中國在2B端的發(fā)展空間仍然很大。能夠以最低的成本、最好的服務(wù)、最優(yōu)的性價比為很大一批企業(yè)提供2B端的商品和服務(wù)，這類企業(yè)成為牛股的概率會相當(dāng)高。

　　美國科技股最近10年一直都引領(lǐng)美股走牛，美國有很多優(yōu)秀的創(chuàng)新企業(yè)，但是這些企業(yè)近年來確實進(jìn)入了增長瓶頸。對比中美，筆者更看好中國市場。

　　筆者認(rèn)為，所有價值股的折價，都是千載難逢的黃金買點。在基本面不出現(xiàn)變化的情況下，某個經(jīng)過深度研究具有投資價值的公司股價下跌10%，會是非常好的入場機會；如果跌幅達(dá)30%，或是10年不遇的好機會；跌幅超過50%，將是百年不遇的好機會。因為從長期來看，價值股隨著其自由現(xiàn)金流、業(yè)績的成長，股價必然會創(chuàng)新高。所以市場的短期情緒很多時候帶來的是機會。只有堅持價值投資，我們才能在市場情緒比較低迷的時候找到更好的投資機會和投資時點。

　　目前，對于一些價值成長的龍頭企業(yè)，一個季度甚至半年度業(yè)績會受到影響，但長期的成長動力不會改變。而企業(yè)的價值正是長期利潤和自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)，所以這種突發(fā)因素導(dǎo)致的下跌，對于真正的價值成長型投資而言，是千載難逢的買入機會。

　　從市場整體估值水平來看，目前大概處于歷史20%的分位，也就是處于歷史低位附近。筆者較為關(guān)注的首先是消費領(lǐng)域，其次是醫(yī)藥創(chuàng)新、醫(yī)療服務(wù)，上述領(lǐng)域均有望衍生出投資機會。

　　但值得警惕的是，機會中同樣蘊含風(fēng)險，投資者面臨分辨真正“價值股”的考驗。有些企業(yè)沒有真正強大的核心競爭力，階段性的市場估值相對較高，疫情帶來的供應(yīng)量、需求的短期影響，可能會演變成長期擾動。