棋至中局，“降準(zhǔn)”與貨幣政策例會(huì)對(duì)債市影響幾何？

　　2021年棋至中局，驅(qū)動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和資本市場(chǎng)走勢(shì)的關(guān)鍵因素出現(xiàn)了新的變化。中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)于近期召開(kāi)2021年第二季度例會(huì)，整體傳遞出下半年貨幣政策或?qū)⒚媾R“外收內(nèi)穩(wěn)”格局的信息；此外，中國(guó)人民銀行也在上周五宣布下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5%，釋放短期流動(dòng)性。

　　以上事件皆引發(fā)了市場(chǎng)關(guān)于貨幣政策立場(chǎng)的解讀，我們認(rèn)為目前對(duì)于貨幣政策過(guò)緊或過(guò)松的判斷都是“機(jī)會(huì)主義者”，事實(shí)上在短期防信用風(fēng)險(xiǎn)、中期穩(wěn)杠桿、長(zhǎng)期降低融資成本的框架下央行的貨幣政策基調(diào)更偏向于穩(wěn)健，中國(guó)人民銀行也在“降準(zhǔn)”時(shí)聲明“穩(wěn)健的貨幣政策取向沒(méi)有變”。

　　經(jīng)濟(jì)表述上，央行在例會(huì)中首次提及“大局”概念，增加“維護(hù)經(jīng)濟(jì)大局總體平穩(wěn)、增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展韌性”的表述，這與增加經(jīng)濟(jì)運(yùn)行“穩(wěn)中加固”的表述，及經(jīng)濟(jì)環(huán)境由“國(guó)內(nèi)積極因素明顯增多”變?yōu)椤皣?guó)內(nèi)外環(huán)境依然復(fù)雜嚴(yán)峻”背景相關(guān)，也說(shuō)明現(xiàn)階段的政策著力點(diǎn)已經(jīng)開(kāi)始從疫情沖擊向中長(zhǎng)期轉(zhuǎn)變。

　　其次，本次例會(huì)新增“防范外部沖擊”表述，說(shuō)明央行認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)或主要來(lái)源于外部沖擊。主要原因包括兩方面：一方面是防范美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊的沖擊；另一方面，防范周邊國(guó)家疫情惡化的沖擊，若外部疫情沖擊持續(xù)對(duì)我國(guó)生產(chǎn)生活造成影響，貨幣政策或?qū)��?duì)局部疫情做出結(jié)構(gòu)性反應(yīng)。

　　整體來(lái)看，二季度貨幣政策例會(huì)釋放信號(hào)偏多。本次例會(huì)對(duì)于貨幣政策的表述基本沒(méi)有改變，繼續(xù)表態(tài)“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活精準(zhǔn)、合理適度，把握好政策時(shí)度效，保持流動(dòng)性合理充裕”；同時(shí)強(qiáng)調(diào)要加強(qiáng)國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)，防范外部沖擊，下一階段目標(biāo)為“推動(dòng)經(jīng)濟(jì)在恢復(fù)中達(dá)到更高水平均衡”，顯示當(dāng)前貨幣政策基調(diào)仍是以穩(wěn)為主，因此對(duì)債市構(gòu)成一定程度的利好。我們認(rèn)為由于目前債市主線仍以資金面為主，基本面對(duì)于市場(chǎng)影響較為有限。得益于“降準(zhǔn)”行為和央行連續(xù)投放呵護(hù)市場(chǎng)半年末流動(dòng)性，資金面平穩(wěn)跨過(guò)半年。

　　目前，“降準(zhǔn)”確認(rèn)了短端流動(dòng)性環(huán)境無(wú)虞。5月中下旬以來(lái)，資金利率中樞出現(xiàn)較快上升，債市大幅下挫。時(shí)至年中，全球疫情仍在加速蔓延，美國(guó)等一些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體疫情出現(xiàn)不同程度反復(fù)，這或?qū)��?dǎo)致三季度乃至下半年全球經(jīng)濟(jì)反彈弱于此前預(yù)期。此外，下半年為帶動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速回歸潛在增長(zhǎng)水平，夯實(shí)就業(yè)基礎(chǔ)，貨幣政策或?qū)⒗^續(xù)處于各方“軟約束”之中，資金利率也有望回歸至前期“偏低”水平。在此背景下，企業(yè)貸款利率、債券收益率在中長(zhǎng)期依然具備下行的空間。

　�。ㄓ^點(diǎn)來(lái)自富國(guó)基金策略團(tuán)隊(duì)）