百億私募業(yè)績(jī)回撤 宏觀策略面臨考驗(yàn)

　　近日，中國(guó)證券報(bào)記者獨(dú)家獲悉，百億私募永安國(guó)富旗下基金經(jīng)理孟樂(lè)在給投資人的一份《多策略系列產(chǎn)品運(yùn)作說(shuō)明》中，因業(yè)績(jī)不佳向投資人致歉。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)主打宏觀策略的私募并非一帆風(fēng)順，多家機(jī)構(gòu)都曾面臨踏錯(cuò)方向、業(yè)績(jī)不佳的“滑鐵盧”。與此同時(shí)，2022年卻又是海外宏觀策略王者歸來(lái)的一年，宏觀基金表現(xiàn)大放異彩。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，單一資產(chǎn)風(fēng)格暴露、宏觀風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別不足，或是國(guó)內(nèi)宏觀策略集體“失靈”的原因。不過(guò)，宏觀策略在國(guó)內(nèi)尚屬起步階段，各家宏觀策略機(jī)構(gòu)在能力圈、策略風(fēng)格、產(chǎn)品設(shè)計(jì)等方面都存在一定差異，因此面向同一市場(chǎng)會(huì)存在不同的表現(xiàn)。隨著參與者的豐富、資本市場(chǎng)的發(fā)展，宏觀型策略透明度高、容量大、穿越周期、下行風(fēng)險(xiǎn)可控的特點(diǎn)，一定可以為投資者帶來(lái)高質(zhì)量的回報(bào)。

　　永安國(guó)富致歉

　　回顧過(guò)去幾年的投資操作，孟樂(lè)介紹，2016年投資股票以來(lái)，基本秉承著一直以來(lái)的投資框架，堅(jiān)持長(zhǎng)期持有的交易、經(jīng)濟(jì)含義方面的分析及逆向投資的思路。體現(xiàn)在股票上，即尋找長(zhǎng)期具有穩(wěn)定及超額回報(bào)的行業(yè)和公司，倉(cāng)位上由估值分位數(shù)決定中性倉(cāng)位的上下浮動(dòng)，較少判斷宏觀趨勢(shì)。持倉(cāng)多數(shù)分布在高端消費(fèi)品、白色家電、公用事業(yè)及游戲文娛等行業(yè)，較少參與沒(méi)有歷史經(jīng)驗(yàn)可循的新興行業(yè)的投資機(jī)會(huì)。

　　2022年年初，全球市場(chǎng)大幅下跌，出于凈值壓力及對(duì)宏觀事件風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法把握的考慮，旗下產(chǎn)品普遍減倉(cāng)，離風(fēng)控線越近的產(chǎn)品減倉(cāng)幅度越大，整體倉(cāng)位降至四到五成。5月底A股反彈，7月至8月美股反彈A股下跌，在此期間旗下產(chǎn)品將香港市場(chǎng)的個(gè)股大比例換成行業(yè)基金，并且增加了部分雪球倉(cāng)位，主要基于估值層面繼續(xù)惡化的空間不大的判斷。

　　進(jìn)入9月，第二次大幅下跌出現(xiàn)，債市、股市、商品和匯市劇烈波動(dòng)，香港市場(chǎng)作為新興市場(chǎng)股票遭到拋售幅度更大，出現(xiàn)20年未曾出現(xiàn)的跌幅。操作上，旗下產(chǎn)品在9月中上旬大幅減倉(cāng)，10月降至約四成倉(cāng)位，10月中旬降至二到三成倉(cāng)位。10月中旬之后A股強(qiáng)勢(shì)股開(kāi)始補(bǔ)跌，各行業(yè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散，旗下產(chǎn)品在10月下旬幾無(wú)倉(cāng)位。

　　孟樂(lè)稱，目前基金在0.7元止損線附近，對(duì)投資上的損失深感自責(zé)。因其以具體公司行業(yè)分析為主要投資方法，感受到對(duì)宏觀和政策的分析超越了能力范圍，無(wú)法把握。

　　孟樂(lè)表示，綜合考慮之下，公司在基金合同條款允許的前提下，為投資者提供流動(dòng)性，但是增加流動(dòng)性從操作層面上還有一定的不確定性，作為管理人會(huì)盡最大的努力推進(jìn)。永安國(guó)富作為年輕的基金公司，需要反思的東西很多，包括投資方法的總結(jié)、產(chǎn)品和資金管理的審視，以及最終自身投資能力的重新定位。

　　國(guó)內(nèi)宏觀策略面臨困擾

　　資料顯示，永安國(guó)富致力于通過(guò)大類資產(chǎn)的配置組合，為基金提供多元化收益來(lái)源，分散風(fēng)險(xiǎn)，獲得超越單一資產(chǎn)類別的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率，投資標(biāo)的涵蓋權(quán)益類、固收類、期貨及場(chǎng)外衍生品等多種標(biāo)的。對(duì)于一家強(qiáng)調(diào)多資產(chǎn)、多策略的宏觀策略公司來(lái)說(shuō)，永安國(guó)富今年以來(lái)的業(yè)績(jī)并不理想。第三方平臺(tái)數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)，永安國(guó)富旗下產(chǎn)品整體業(yè)績(jī)虧損超30%，近一年虧損超32%。

　　事實(shí)上，近年來(lái)，國(guó)內(nèi)主打宏觀策略的私募并非一帆風(fēng)順，多家機(jī)構(gòu)都曾面臨踏錯(cuò)方向、業(yè)績(jī)不佳的困擾。永安國(guó)富也并非今年首家因?yàn)闃I(yè)績(jī)不佳道歉的私募，今年4月，敦和資管董事長(zhǎng)施建軍也曾對(duì)公司旗下產(chǎn)品凈值回撤較大表達(dá)歉意。

　　有觀點(diǎn)認(rèn)為，這些宏觀策略機(jī)構(gòu)的業(yè)績(jī)波動(dòng)，主要源于其對(duì)股票資產(chǎn)的過(guò)度押注。一位業(yè)內(nèi)人士透露：“今年宏觀策略沒(méi)有實(shí)現(xiàn)絕對(duì)收益，可能跟權(quán)益?zhèn)}位比較高有關(guān)。有的減倉(cāng)快，迅速轉(zhuǎn)向商品，可能虧損相對(duì)少一點(diǎn)；有的權(quán)益?zhèn)}位沒(méi)怎么調(diào)整，回撤就大一點(diǎn)。”

　　常常有市場(chǎng)聲音認(rèn)為，中國(guó)沒(méi)有真正的宏觀策略，國(guó)內(nèi)的宏觀策略更像是“股票+”�！皣�(guó)內(nèi)所謂的宏觀策略，‘股票+’‘商品+’‘債券+’都有，不是真正的宏觀策略。真正的宏觀對(duì)沖基金應(yīng)該和這三類資產(chǎn)都保持低相關(guān)�！币晃凰侥既耸勘硎�。

　　一家知名宏觀策略私募認(rèn)為，這個(gè)說(shuō)法存在偏頗�！昂暧^策略由于發(fā)展起步比較晚，大家的做法又不像其他策略那樣具有很強(qiáng)的直觀性，所以可能會(huì)有很多誤解。不同的基金經(jīng)理入手的具體策略也有不同，但很少會(huì)出現(xiàn)單邊賭資產(chǎn)價(jià)格上漲或下跌的策略。例如，一些歐美宏觀基金非�？粗卦诹鲃�(dòng)性分化中捕捉相對(duì)價(jià)值，另一些則專注資產(chǎn)之間的切換。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的流派更多，一些早先從事商品期貨交易的基金經(jīng)理，從商品市場(chǎng)參與者的周期出發(fā)，構(gòu)建出股票、債券、商品等宏觀多策略組合，也有一些出身策略研究背景的基金經(jīng)理基于研究體系構(gòu)建宏觀策略，都是比較典型的。在起步階段，各管理人往往會(huì)依據(jù)自身的優(yōu)勢(shì)發(fā)展出適合自己的宏觀策略模型�！鼻笆鲋�名私募表示。

　　也有觀點(diǎn)認(rèn)為，多資產(chǎn)的共振是今年宏觀策略表現(xiàn)不佳的主因。一家頭部私募表示，今年國(guó)內(nèi)宏觀策略普遍表現(xiàn)不佳只是階段性的，尤其3月以來(lái)各類資產(chǎn)共振。但拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，各類資產(chǎn)相關(guān)性較低，通過(guò)大類資產(chǎn)配置可有效達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)、多元化收益的效果。另外，當(dāng)前期貨市場(chǎng)容量有限、深度不足，但這個(gè)制約條件會(huì)隨著金融市場(chǎng)不斷演進(jìn)發(fā)展而改善。凱豐投資也表示，近年來(lái)全球宏觀環(huán)境復(fù)雜度遠(yuǎn)超過(guò)去，不僅是宏觀策略機(jī)構(gòu)，一些單一資產(chǎn)風(fēng)格暴露的資管機(jī)構(gòu)在策略層面也面臨較大壓力。

　　不過(guò)，知名宏觀對(duì)沖基金經(jīng)理袁玉瑋認(rèn)為，今年無(wú)論是不是宏觀策略，大幅下跌都是因?yàn)閱我伙L(fēng)格暴露過(guò)大、對(duì)宏觀風(fēng)險(xiǎn)暴露過(guò)大導(dǎo)致的。對(duì)宏觀對(duì)沖來(lái)說(shuō)，這不是策略失效，而是風(fēng)格漂移�！叭魏我粋�(gè)策略，不只是宏觀對(duì)沖，即使不重倉(cāng)單一類資產(chǎn)或股票，也可能重倉(cāng)于同一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子或風(fēng)格，比如通脹、大盤藍(lán)籌成長(zhǎng)、低質(zhì)量成長(zhǎng)股等，這種暴露的基金今年都遇到很大的業(yè)績(jī)挫折。即使做宏觀策略，如果識(shí)別不到這些風(fēng)險(xiǎn)，一樣會(huì)產(chǎn)生虧損。”他表示。

　　打造“全面型選手”

　　今年，在復(fù)雜的海外宏觀環(huán)境中，海外宏觀型策略仍然取得了相當(dāng)優(yōu)秀的業(yè)績(jī)，宏觀基金表現(xiàn)大放異彩。今年前三季度，在標(biāo)普500指數(shù)下跌近25%的同時(shí)，《機(jī)構(gòu)投資者》雜志編制的HFRI 500宏觀基金指數(shù)上漲17.45%，而且大型的宏觀基金表現(xiàn)普遍好于中小型基金�？紤]到這些大型基金往往運(yùn)作著數(shù)百億甚至上千億美元的資金，這樣的收益可謂驚人。

　　宏觀策略在國(guó)內(nèi)也并非完全“失靈”。多家頭部私募業(yè)績(jī)不佳的同時(shí)，仍有宏觀策略的機(jī)構(gòu)表現(xiàn)亮眼，橋水中國(guó)憑借其全天候增強(qiáng)策略產(chǎn)品業(yè)績(jī)領(lǐng)先，半夏投資李蓓也因業(yè)績(jī)突出受到投資者追捧。機(jī)構(gòu)之間業(yè)績(jī)差異表現(xiàn)巨大的原因是什么？宏觀策略是否格外受到“人”的影響？

　　凱豐投資指出，當(dāng)前中國(guó)市場(chǎng)絕大多數(shù)股票多頭以及宏觀策略均為主觀投資屬性，主要依靠人為判斷，從這一角度而言，判斷失誤所帶來(lái)的業(yè)績(jī)波動(dòng)必然存在。宏觀策略盡管受單一市場(chǎng)比如A股影響較小，但基于宏觀研判作出的大類資產(chǎn)配置決策同樣會(huì)影響策略表現(xiàn)。同時(shí)，各家宏觀策略機(jī)構(gòu)在能力圈、策略風(fēng)格、產(chǎn)品設(shè)計(jì)等方面都存在一定差異，因此面向同一市場(chǎng)會(huì)存在不同的表現(xiàn)。此外，由于宏觀策略不僅要求管理人要作出較為精準(zhǔn)的宏觀判斷，還要求管理人在股票、債券、商品等不同大類資產(chǎn)都具備高水平的投研實(shí)力，難度較大，因此各家存在一定的業(yè)績(jī)分化。

　　盡管宏觀策略在海外市場(chǎng)已經(jīng)大放異彩，被稱作對(duì)沖基金“皇冠上的明珠”，但由于起步晚、門檻高等方面背景因素，目前宏觀策略在中國(guó)還不屬于主流策略。不過(guò)，對(duì)于國(guó)內(nèi)宏觀策略的未來(lái)，大家還是抱有殷切的希望。

　　前述知名私募表示，宏觀策略的優(yōu)勢(shì)是能穿越經(jīng)濟(jì)和貨幣周期，下行風(fēng)險(xiǎn)可控、上行空間極大，且策略容量幾乎不受限制。隨著參與者的豐富，資本市場(chǎng)的發(fā)展，宏觀型策略透明度高、容量大、穿越周期的特點(diǎn)，一定可以為投資者帶來(lái)高質(zhì)量的回報(bào)。李蓓接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)也曾表示，比較看好國(guó)內(nèi)真正的宏觀策略的未來(lái)。對(duì)比類似橋水等外資機(jī)構(gòu)，國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)在對(duì)A股波動(dòng)的把握以及在商品領(lǐng)域，都具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。

　　宏觀策略因其多資產(chǎn)、多市場(chǎng)、多工具的特點(diǎn)而具備較高的復(fù)雜性與操作難度，不僅需要做好宏觀經(jīng)濟(jì)研究及大類資產(chǎn)配置，也需要在每個(gè)單一資產(chǎn)領(lǐng)域有較為深入的研究和全面的跟蹤把握。

　　“全面型選手”或是對(duì)宏觀策略最好的概括，“全面型”是對(duì)各家機(jī)構(gòu)能力的考驗(yàn)。前述知名私募認(rèn)為，必須鍛造盡可能全面的技能，無(wú)論短板出現(xiàn)在信息渠道、投研體系、交易還是風(fēng)險(xiǎn)管理，都會(huì)嚴(yán)重影響宏觀策略的方向。凱豐投資也表示，要做好宏觀策略，首先需要遵循“極精微、致廣大”的理念，細(xì)節(jié)研究與宏觀配置并重，在各個(gè)單類資產(chǎn)上展現(xiàn)出較強(qiáng)的細(xì)節(jié)把握能力，同時(shí)通過(guò)比較研究的思路找尋具備更高性價(jià)比的資產(chǎn)，從而做好大類資產(chǎn)配置。其次，宏觀策略運(yùn)行的復(fù)雜性也要求搭建強(qiáng)大的投研團(tuán)隊(duì)，每個(gè)領(lǐng)域都有優(yōu)秀的人才，同時(shí)跨板塊之間能夠做好融合。最后，完備的風(fēng)控體系和強(qiáng)大的技術(shù)賦能也是不可或缺的，風(fēng)控是產(chǎn)品的生命線，必須把“受人之托，忠人之事”的理念和穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的原則當(dāng)作不變的自我要求。

　　袁玉瑋強(qiáng)調(diào)，一定要認(rèn)同宏觀對(duì)資產(chǎn)定價(jià)的重要性，脫離這個(gè)底層哲學(xué)，肯定發(fā)展不出來(lái)真正的宏觀策略。做宏觀策略，最關(guān)鍵的就是識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，具備風(fēng)險(xiǎn)歸因的能力，而不是被表面數(shù)據(jù)所迷惑。