百億私募業(yè)績回撤 宏觀策略面臨考驗

　　近日，中國證券報記者獨家獲悉，百億私募永安國富旗下基金經(jīng)理孟樂在給投資人的一份《多策略系列產(chǎn)品運作說明》中，因業(yè)績不佳向投資人致歉。近年來，國內(nèi)主打宏觀策略的私募并非一帆風順，多家機構(gòu)都曾面臨踏錯方向、業(yè)績不佳的“滑鐵盧”。與此同時，2022年卻又是海外宏觀策略王者歸來的一年，宏觀基金表現(xiàn)大放異彩。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，單一資產(chǎn)風格暴露、宏觀風險識別不足，或是國內(nèi)宏觀策略集體“失靈”的原因。不過，宏觀策略在國內(nèi)尚屬起步階段，各家宏觀策略機構(gòu)在能力圈、策略風格、產(chǎn)品設(shè)計等方面都存在一定差異，因此面向同一市場會存在不同的表現(xiàn)。隨著參與者的豐富、資本市場的發(fā)展，宏觀型策略透明度高、容量大、穿越周期、下行風險可控的特點，一定可以為投資者帶來高質(zhì)量的回報。

　　永安國富致歉

　　回顧過去幾年的投資操作，孟樂介紹，2016年投資股票以來，基本秉承著一直以來的投資框架，堅持長期持有的交易、經(jīng)濟含義方面的分析及逆向投資的思路。體現(xiàn)在股票上，即尋找長期具有穩(wěn)定及超額回報的行業(yè)和公司，倉位上由估值分位數(shù)決定中性倉位的上下浮動，較少判斷宏觀趨勢。持倉多數(shù)分布在高端消費品、白色家電、公用事業(yè)及游戲文娛等行業(yè)，較少參與沒有歷史經(jīng)驗可循的新興行業(yè)的投資機會。

　　2022年年初，全球市場大幅下跌，出于凈值壓力及對宏觀事件風險無法把握的考慮，旗下產(chǎn)品普遍減倉，離風控線越近的產(chǎn)品減倉幅度越大，整體倉位降至四到五成。5月底A股反彈，7月至8月美股反彈A股下跌，在此期間旗下產(chǎn)品將香港市場的個股大比例換成行業(yè)基金，并且增加了部分雪球倉位，主要基于估值層面繼續(xù)惡化的空間不大的判斷。

　　進入9月，第二次大幅下跌出現(xiàn)，債市、股市、商品和匯市劇烈波動，香港市場作為新興市場股票遭到拋售幅度更大，出現(xiàn)20年未曾出現(xiàn)的跌幅。操作上，旗下產(chǎn)品在9月中上旬大幅減倉，10月降至約四成倉位，10月中旬降至二到三成倉位。10月中旬之后A股強勢股開始補跌，各行業(yè)市場風險擴散，旗下產(chǎn)品在10月下旬幾無倉位。

　　孟樂稱，目前基金在0.7元止損線附近，對投資上的損失深感自責。因其以具體公司行業(yè)分析為主要投資方法，感受到對宏觀和政策的分析超越了能力范圍，無法把握。

　　孟樂表示，綜合考慮之下，公司在基金合同條款允許的前提下，為投資者提供流動性，但是增加流動性從操作層面上還有一定的不確定性，作為管理人會盡最大的努力推進。永安國富作為年輕的基金公司，需要反思的東西很多，包括投資方法的總結(jié)、產(chǎn)品和資金管理的審視，以及最終自身投資能力的重新定位。

　　國內(nèi)宏觀策略面臨困擾

　　資料顯示，永安國富致力于通過大類資產(chǎn)的配置組合，為基金提供多元化收益來源，分散風險，獲得超越單一資產(chǎn)類別的風險回報率，投資標的涵蓋權(quán)益類、固收類、期貨及場外衍生品等多種標的。對于一家強調(diào)多資產(chǎn)、多策略的宏觀策略公司來說，永安國富今年以來的業(yè)績并不理想。第三方平臺數(shù)據(jù)顯示，今年以來，永安國富旗下產(chǎn)品整體業(yè)績虧損超30%，近一年虧損超32%。

　　事實上，近年來，國內(nèi)主打宏觀策略的私募并非一帆風順，多家機構(gòu)都曾面臨踏錯方向、業(yè)績不佳的困擾。永安國富也并非今年首家因為業(yè)績不佳道歉的私募，今年4月，敦和資管董事長施建軍也曾對公司旗下產(chǎn)品凈值回撤較大表達歉意。

　　有觀點認為，這些宏觀策略機構(gòu)的業(yè)績波動，主要源于其對股票資產(chǎn)的過度押注。一位業(yè)內(nèi)人士透露：“今年宏觀策略沒有實現(xiàn)絕對收益，可能跟權(quán)益?zhèn)}位比較高有關(guān)。有的減倉快，迅速轉(zhuǎn)向商品，可能虧損相對少一點；有的權(quán)益?zhèn)}位沒怎么調(diào)整，回撤就大一點。”

　　常常有市場聲音認為，中國沒有真正的宏觀策略，國內(nèi)的宏觀策略更像是“股票+”�！皣鴥�(nèi)所謂的宏觀策略，‘股票+’‘商品+’‘債券+’都有，不是真正的宏觀策略。真正的宏觀對沖基金應該和這三類資產(chǎn)都保持低相關(guān)�！币晃凰侥既耸勘硎尽�

　　一家知名宏觀策略私募認為，這個說法存在偏頗�！昂暧^策略由于發(fā)展起步比較晚，大家的做法又不像其他策略那樣具有很強的直觀性，所以可能會有很多誤解。不同的基金經(jīng)理入手的具體策略也有不同，但很少會出現(xiàn)單邊賭資產(chǎn)價格上漲或下跌的策略。例如，一些歐美宏觀基金非�？粗卦诹鲃有苑只�中捕捉相對價值，另一些則專注資產(chǎn)之間的切換。國內(nèi)市場的流派更多，一些早先從事商品期貨交易的基金經(jīng)理，從商品市場參與者的周期出發(fā)，構(gòu)建出股票、債券、商品等宏觀多策略組合，也有一些出身策略研究背景的基金經(jīng)理基于研究體系構(gòu)建宏觀策略，都是比較典型的。在起步階段，各管理人往往會依據(jù)自身的優(yōu)勢發(fā)展出適合自己的宏觀策略模型。”前述知名私募表示。

　　也有觀點認為，多資產(chǎn)的共振是今年宏觀策略表現(xiàn)不佳的主因。一家頭部私募表示，今年國內(nèi)宏觀策略普遍表現(xiàn)不佳只是階段性的，尤其3月以來各類資產(chǎn)共振。但拉長時間來看，各類資產(chǎn)相關(guān)性較低，通過大類資產(chǎn)配置可有效達到分散風險、多元化收益的效果。另外，當前期貨市場容量有限、深度不足，但這個制約條件會隨著金融市場不斷演進發(fā)展而改善。凱豐投資也表示，近年來全球宏觀環(huán)境復雜度遠超過去，不僅是宏觀策略機構(gòu)，一些單一資產(chǎn)風格暴露的資管機構(gòu)在策略層面也面臨較大壓力。

　　不過，知名宏觀對沖基金經(jīng)理袁玉瑋認為，今年無論是不是宏觀策略，大幅下跌都是因為單一風格暴露過大、對宏觀風險暴露過大導致的。對宏觀對沖來說，這不是策略失效，而是風格漂移�！叭魏我粋�策略，不只是宏觀對沖，即使不重倉單一類資產(chǎn)或股票，也可能重倉于同一個風險因子或風格，比如通脹、大盤藍籌成長、低質(zhì)量成長股等，這種暴露的基金今年都遇到很大的業(yè)績挫折。即使做宏觀策略，如果識別不到這些風險，一樣會產(chǎn)生虧損。”他表示。

　　打造“全面型選手”

　　今年，在復雜的海外宏觀環(huán)境中，海外宏觀型策略仍然取得了相當優(yōu)秀的業(yè)績，宏觀基金表現(xiàn)大放異彩。今年前三季度，在標普500指數(shù)下跌近25%的同時，《機構(gòu)投資者》雜志編制的HFRI 500宏觀基金指數(shù)上漲17.45%，而且大型的宏觀基金表現(xiàn)普遍好于中小型基金。考慮到這些大型基金往往運作著數(shù)百億甚至上千億美元的資金，這樣的收益可謂驚人。

　　宏觀策略在國內(nèi)也并非完全“失靈”。多家頭部私募業(yè)績不佳的同時，仍有宏觀策略的機構(gòu)表現(xiàn)亮眼，橋水中國憑借其全天候增強策略產(chǎn)品業(yè)績領(lǐng)先，半夏投資李蓓也因業(yè)績突出受到投資者追捧。機構(gòu)之間業(yè)績差異表現(xiàn)巨大的原因是什么？宏觀策略是否格外受到“人”的影響？

　　凱豐投資指出，當前中國市場絕大多數(shù)股票多頭以及宏觀策略均為主觀投資屬性，主要依靠人為判斷，從這一角度而言，判斷失誤所帶來的業(yè)績波動必然存在。宏觀策略盡管受單一市場比如A股影響較小，但基于宏觀研判作出的大類資產(chǎn)配置決策同樣會影響策略表現(xiàn)。同時，各家宏觀策略機構(gòu)在能力圈、策略風格、產(chǎn)品設(shè)計等方面都存在一定差異，因此面向同一市場會存在不同的表現(xiàn)。此外，由于宏觀策略不僅要求管理人要作出較為精準的宏觀判斷，還要求管理人在股票、債券、商品等不同大類資產(chǎn)都具備高水平的投研實力，難度較大，因此各家存在一定的業(yè)績分化。

　　盡管宏觀策略在海外市場已經(jīng)大放異彩，被稱作對沖基金“皇冠上的明珠”，但由于起步晚、門檻高等方面背景因素，目前宏觀策略在中國還不屬于主流策略。不過，對于國內(nèi)宏觀策略的未來，大家還是抱有殷切的希望。

　　前述知名私募表示，宏觀策略的優(yōu)勢是能穿越經(jīng)濟和貨幣周期，下行風險可控、上行空間極大，且策略容量幾乎不受限制。隨著參與者的豐富，資本市場的發(fā)展，宏觀型策略透明度高、容量大、穿越周期的特點，一定可以為投資者帶來高質(zhì)量的回報。李蓓接受中國證券報記者采訪時也曾表示，比較看好國內(nèi)真正的宏觀策略的未來。對比類似橋水等外資機構(gòu)，國內(nèi)機構(gòu)在對A股波動的把握以及在商品領(lǐng)域，都具有相對優(yōu)勢。

　　宏觀策略因其多資產(chǎn)、多市場、多工具的特點而具備較高的復雜性與操作難度，不僅需要做好宏觀經(jīng)濟研究及大類資產(chǎn)配置，也需要在每個單一資產(chǎn)領(lǐng)域有較為深入的研究和全面的跟蹤把握。

　　“全面型選手”或是對宏觀策略最好的概括，“全面型”是對各家機構(gòu)能力的考驗。前述知名私募認為，必須鍛造盡可能全面的技能，無論短板出現(xiàn)在信息渠道、投研體系、交易還是風險管理，都會嚴重影響宏觀策略的方向。凱豐投資也表示，要做好宏觀策略，首先需要遵循“極精微、致廣大”的理念，細節(jié)研究與宏觀配置并重，在各個單類資產(chǎn)上展現(xiàn)出較強的細節(jié)把握能力，同時通過比較研究的思路找尋具備更高性價比的資產(chǎn)，從而做好大類資產(chǎn)配置。其次，宏觀策略運行的復雜性也要求搭建強大的投研團隊，每個領(lǐng)域都有優(yōu)秀的人才，同時跨板塊之間能夠做好融合。最后，完備的風控體系和強大的技術(shù)賦能也是不可或缺的，風控是產(chǎn)品的生命線，必須把“受人之托，忠人之事”的理念和穩(wěn)健經(jīng)營的原則當作不變的自我要求。

　　袁玉瑋強調(diào)，一定要認同宏觀對資產(chǎn)定價的重要性，脫離這個底層哲學，肯定發(fā)展不出來真正的宏觀策略。做宏觀策略，最關(guān)鍵的就是識別風險，具備風險歸因的能力，而不是被表面數(shù)據(jù)所迷惑。