近兩成掛牌企業(yè)破凈 新三板市場(chǎng)面臨結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)

　　今年以來，新三板加快制度建設(shè)步伐，包括“新三板+H股”以及允許境外資金投資新三板等制度陸續(xù)出臺(tái)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，持續(xù)深化新三板分層、交易制度改革已成為政策風(fēng)向標(biāo)。在改革步伐加快且方向明朗的背景下，估值錯(cuò)配優(yōu)質(zhì)公司將充分受益政策紅利，新三板市場(chǎng)將迎來結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。

　　統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，目前新三板近兩成企業(yè)破凈。破凈企業(yè)占比居前的行業(yè)包括金融、建筑、電氣設(shè)備、農(nóng)林牧漁等。

　　深化分層改革漸近

　　根據(jù)6月25日發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步深化小微企業(yè)金融服務(wù)的意見》，持續(xù)深化新三板分層、交易制度改革，完善差異化的發(fā)行、信息披露等制度，提升新三板市場(chǎng)功能。推動(dòng)公募基金等機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入新三板。

　　此舉引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。6月29日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)表示，“總的思路是以精細(xì)化分層為抓手，統(tǒng)籌推進(jìn)發(fā)行、交易、投資者準(zhǔn)入、信息披露和監(jiān)管等各項(xiàng)改革。優(yōu)化市場(chǎng)生態(tài)，進(jìn)一步滿足市場(chǎng)多元化需求�！�

　　安信證券新三板首席分析師諸海濱認(rèn)為，下半年政策將圍繞精細(xì)化分層和交易制度深化改革展開，新三板深化改革以及配套制度推出進(jìn)度或超預(yù)期。諸海濱指出，2017年底，差異化分層、交易制度、信息披露制度先后出臺(tái)。2018年初，關(guān)于分層制度的提法從“完善”變?yōu)椤吧罨�”，“差異化制度安排”變�(yōu)椤巴七M(jìn)精細(xì)化分層”。2018年5月以來，證監(jiān)會(huì)多次在公開場(chǎng)合表示，要推進(jìn)新三板分層、交易制度改革。

　　新鼎資本董事長張馳認(rèn)為，分層制度方面，可以在900多家創(chuàng)新層企業(yè)中挑選兩三百家進(jìn)入精選層，并在精選層中推行競(jìng)價(jià)交易，提升優(yōu)質(zhì)企業(yè)的交易活躍度。交易制度建設(shè)方面，降低投資者門檻，擴(kuò)大投資者范圍，引入公募基金、保險(xiǎn)資金、社保資金等入市，改變當(dāng)前僅限私募和高凈值散戶的現(xiàn)狀。

　　今年以來，新三板相關(guān)制度建設(shè)腳步加快。其中，“新三板+H股”以及允許外資投資新三板配套制度的落地引發(fā)市場(chǎng)強(qiáng)烈。

　　4月21日，全國股轉(zhuǎn)公司與港交所簽署合作諒解備忘錄，雙方歡迎對(duì)方市場(chǎng)符合條件的掛牌或上市公司在本市場(chǎng)申請(qǐng)掛牌或上市。全國股轉(zhuǎn)公司對(duì)掛牌公司申請(qǐng)到港交所發(fā)行股票和上市，將不設(shè)前置性審查程序及特別條件，且無需從新三板摘牌。目前，已有多家掛牌公司籌劃赴港上市，包括成大生物、君實(shí)生物、仁會(huì)生物、盛世大聯(lián)等。

　　《國務(wù)院關(guān)于積極有效利用外資推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展若干措施的通知》則明確，比照上市公司相關(guān)規(guī)定，允許外商投資全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司。合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）、人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）及符合相關(guān)部門規(guī)定的境外戰(zhàn)略投資者，均可參與投資新三板掛牌企業(yè)。

　　掘金頭部企業(yè)

　　業(yè)內(nèi)人士指出，未來隨著精細(xì)化分層制度的落地，政策紅利及資源將進(jìn)一步向頭部企業(yè)傾斜，新三板市場(chǎng)二八分化將加劇。估值較低的優(yōu)質(zhì)公司將率先受益，估值錯(cuò)配的公司存在投資機(jī)會(huì)。

　　從盈利、融資及交易情況三個(gè)維度看，據(jù)2017年年報(bào)數(shù)據(jù)，歸母凈利潤排名前500位的掛牌企業(yè)，凈利潤總額占比從2016年的50%上升到了2017年的54%。

　　定增募資方面，今年以來，掛牌企業(yè)發(fā)布的定增預(yù)案數(shù)量以及融資額下降明顯，且資金向少數(shù)“頭部”公司集中。根據(jù)安信證券提供的數(shù)據(jù)，在今年一季度實(shí)施定增的公司中，融資額排名前10%的公司其融資總額占比52%，前50%的公司得到近90%資金。

　　從交易情況看，聯(lián)訊證券指出，對(duì)比新政實(shí)施前后相同交易日的成交量情況，做市股票市值在10億元-50億元之間的，新政實(shí)施后成交額總額減少10.75%；做市股票市值超過50億元，新政實(shí)施后成交額總量增加14.03%。

　　“在去杠桿的大環(huán)境下，存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。”聯(lián)訊證券新三板研究組組長彭海認(rèn)為。

　　隨著精細(xì)化分層預(yù)期的明朗，估值錯(cuò)配優(yōu)質(zhì)公司將迎來估值重構(gòu)。據(jù)安信證券統(tǒng)計(jì)，目前新三板市場(chǎng)18.72%的企業(yè)PB值（平均市凈率）小于1，即近兩成新三板企業(yè)破凈。從行業(yè)分布看，破凈企業(yè)占比居前的行業(yè)包括金融、建筑、電氣設(shè)備、農(nóng)林牧漁等。

　　彭海指出，企業(yè)破凈存在一般有兩種情況。一是企業(yè)自身發(fā)展存在問題，二是受市場(chǎng)環(huán)境影響。當(dāng)前市場(chǎng)低迷，新三板交投不佳，部分破凈公司存在被錯(cuò)殺的可能。

　　以明石創(chuàng)新為例，當(dāng)前PB值僅為0.66。2017年，明石創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.57億元，同比增長9.17%；營業(yè)收入達(dá)9.49億元，同比增長65.48%。且近三年凈利潤年復(fù)合增長率為71.23%，營業(yè)收入年復(fù)合增長率為485.92%，業(yè)績亮眼。

　　艾為電子PB值為0.83；2017年歸母凈利潤為5111.35萬元，同比增長107.56%；營業(yè)收入達(dá)5.22億元，同比增長58.99%。近三年凈利潤年復(fù)合增長率為107.56%，營業(yè)收入年復(fù)合增長率為252.69%。公司主營業(yè)務(wù)為模擬、射頻和數(shù)�；旌螴C產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)外包管理和銷售，產(chǎn)品定位于高速增長的電子信息領(lǐng)域，主要服務(wù)于手機(jī)等便攜式消費(fèi)品市場(chǎng)。

　　安信證券指出，在其統(tǒng)計(jì)的破凈掛牌企業(yè)中，26家可能存在估值錯(cuò)配。這些企業(yè)2017年凈利潤均在1000萬元以上，營收和凈利潤復(fù)合增速近三年持續(xù)增長且均大于20%。

　　三條投資主線

　　當(dāng)前新三板市場(chǎng)流動(dòng)性不佳，部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)處于價(jià)值洼地。展望下半年新三板投資策略，彭海建議遵循兩條投資主線：首先，布局優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的，挖掘長線投資價(jià)值；由于新三板分化將持續(xù)加劇，建議關(guān)注大市值中成長性較好的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。其次，關(guān)注IPO概念優(yōu)質(zhì)標(biāo)的；預(yù)計(jì)下半年上市輔導(dǎo)及IPO被受理公司數(shù)量將恢復(fù)性增長。

　　截至6月29日，公告進(jìn)入IPO輔導(dǎo)的新三板掛牌公司共503家；正常待審且未過會(huì)的IPO首發(fā)申請(qǐng)企業(yè)288家。其中，新三板公司共78家。

　　值得注意的是，含有“三類股東”的企業(yè)過會(huì)案例增多。6月12日，原新三板企業(yè)捷昌驅(qū)動(dòng)順利過會(huì)，成為繼文燦股份、芯能科技、海容冷鏈之后，第四例攜“三類股東”問題成功過會(huì)的案例。捷昌驅(qū)動(dòng)于2014年8月掛牌新三板；截至摘牌前，股東戶數(shù)達(dá)到264戶，其中存在大量“三類股東”。與先前的案例相比，該公司存在“三類股東”問題更為突出，從IPO申報(bào)到過會(huì)歷時(shí)655天。捷昌驅(qū)動(dòng)最終順利過會(huì)，對(duì)新三板企業(yè)具有借鑒意義。東財(cái)Choice數(shù)據(jù)顯示，截至7日2日，正在IPO排隊(duì)的新三板企業(yè)87家。

　　此外，隨著A股公司“聯(lián)姻”新三板企業(yè)升溫，并購?fù)顺霾呗詡涫芮嗖A。據(jù)安信證券研報(bào)，2014年-2017年，連續(xù)四年并購規(guī)�？焖僭鲩L。2016年，上市公司并購新三板公司的交易金額首次超過百億元規(guī)模，2017年達(dá)258.17億元，同比增長46%。2018年以來，并購熱仍在升溫。

　　安信證券指出，A股公司并購新三板標(biāo)的多數(shù)出于橫向整合目的，所選企業(yè)一般具有“小而美”的特點(diǎn)，不少掛牌企業(yè)為細(xì)分領(lǐng)域領(lǐng)軍企業(yè)。因此，尋找細(xì)分領(lǐng)域“隱形冠軍”成為投資新三板企業(yè)第三大策略。諸海濱認(rèn)為，不少新三板企業(yè)專業(yè)化程度較高，在細(xì)分領(lǐng)域表現(xiàn)突出，且擁有一定的業(yè)績體量，當(dāng)前估值也不高。

　　“尋找細(xì)分行業(yè)龍頭企業(yè)，在企業(yè)爆發(fā)或者產(chǎn)業(yè)崛起之前布局，在其爆發(fā)或者產(chǎn)業(yè)崛起之后退出，這樣的邏輯是成立的�！睆堮Y對(duì)中國證券報(bào)記者說。