中泰證券首席經(jīng)濟學(xué)家李迅雷：服務(wù)中小企業(yè)融資 北京證券交易所助力經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級

　　中泰證券首席經(jīng)濟學(xué)家李迅雷日前在接受中國證券報記者專訪時表示，北京證券交易所的設(shè)立使資本市場更具包容性，增強中小企業(yè)掛牌以及上市的信心，為引入做市機制、實行混合交易預(yù)留制度空間，也將推動A股機構(gòu)化發(fā)展，拓寬一級市場退出渠道，助力風(fēng)險投資發(fā)展。

　　他表示，專精特新“小巨人”名單上的企業(yè)，經(jīng)過創(chuàng)新層掛牌規(guī)范運作滿一定時間，符合四套上市標準之一的，有望成為未來北京證券交易所重點支持上市的“種子選手”。

　　有序推進資本市場改革

　　中國證券報：設(shè)立北京證券交易所釋放哪些積極信號？

　　李迅雷：一是我國融資結(jié)構(gòu)正處在拐點，其背后是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級。過去我國間接融資占比一直處于高位，對應(yīng)的融資方式是銀行貸款。目前經(jīng)濟增速有新的變化，而未來經(jīng)濟發(fā)展切換為以消費、科技等新興行業(yè)拉動，中小企業(yè)、初創(chuàng)企業(yè)發(fā)展將加速，在推動經(jīng)濟增長、促進科技創(chuàng)新、增加就業(yè)等方面具有重要作用。而相比傳統(tǒng)信貸融資，直接融資更適合新經(jīng)濟、中小企業(yè)發(fā)展模式。

　　二是資本市場能夠更好地滿足增量經(jīng)濟的融資需求，為成長型創(chuàng)新企業(yè)提供支持。成長型創(chuàng)新企業(yè)的核心要素是技術(shù)、人力和數(shù)據(jù)，具有發(fā)展速度快、股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜以及盈利不確定等特點，而且缺乏銀行所青睞的可用來作為信貸抵押的固定資產(chǎn)。如何給這些企業(yè)進行風(fēng)險定價成為難題，只有直接融資的風(fēng)險共擔、收益共享的市場化融資機制可以滿足，因此發(fā)展直接融資是大勢所趨。

　　三是通過市場化手段發(fā)展資本市場，補齊多層次資本市場發(fā)展的普惠金融短板。本輪資本市場改革定調(diào)“建制度、少干預(yù)、零容忍”，以注冊制為代表的基礎(chǔ)制度改革有序推進，推出科創(chuàng)板、改革創(chuàng)業(yè)板以及設(shè)立北京證券交易所，市場化及法制化程度不斷提高，資本市場吸引力持續(xù)提升。北京證券交易所與新三板協(xié)同發(fā)展、與滬深交易所錯位發(fā)展，在信息披露、公司治理、市場化退市等層面不斷優(yōu)化，解決中小企業(yè)融資難、融資貴的痛點，補齊多層次資本市場發(fā)展的普惠金融短板。

　　四是政策注重可持續(xù)發(fā)展，提升市場機構(gòu)化程度。從海外市場發(fā)展經(jīng)驗來看，中長期資金對于資本市場發(fā)展具有重要作用。上半年基金發(fā)行提速，通過居民理財機構(gòu)化模式，把短錢匯聚成長錢，從而逐漸降低波動，改善權(quán)益資產(chǎn)持有體驗。北京證券交易所考慮到創(chuàng)新型中小企業(yè)業(yè)績波動較大、經(jīng)營風(fēng)險較高，未來投資端將以合格投資者為主，與以一般散戶為主的市場形成差異，可能呈現(xiàn)低頻、理性、持股時間較長的投資特征，并且更加關(guān)注中長期收益。

　　與滬深交易所錯位發(fā)展

　　中國證券報：北京證券交易所如何與滬深交易所實現(xiàn)錯位發(fā)展與互聯(lián)互通？

　　李迅雷：北京證券交易所成立，真正打通了中國多層次資本市場，各個市場互相補充，助力中小企業(yè)成長。

　　在錯位發(fā)展方面，一是北京證券交易所的服務(wù)對象“更早、更小、更新”。平移精選層發(fā)行標準，采用預(yù)計市值方法，為市值為2億元至15億元及以上創(chuàng)新型中小企業(yè)提供融資服務(wù)，相比創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板，預(yù)計市值更小，盈利、研發(fā)等條件更符合中小企業(yè)特點。

　　二是北京證券交易所提供多種定價方式，交易彈性更大、更為靈活。將提供直接定價、網(wǎng)上競價、網(wǎng)下詢價三種定價方式，新股上市首日不設(shè)漲跌幅限制，次日起漲跌幅限制為30%，相比科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板更具彈性。

　　三是北京證券交易所再融資制度“小額、快速、靈活、多元”。對發(fā)行價格、規(guī)模等不做行政干預(yù)，引入授權(quán)發(fā)行、自辦發(fā)行、儲架發(fā)行機制，夯實“小額、快速、靈活、多元”制度安排，提高發(fā)行效率。

　　四是北京證券交易所強化監(jiān)管，鼓勵“量力而行”，平衡中小企業(yè)融資需求和規(guī)范成本。凸顯上市公司作為信披和規(guī)范運作第一責(zé)任人，不再實行主辦券商“終身”持續(xù)督導(dǎo)，強化公司治理與信息披露監(jiān)管，同時鼓勵“量力而為”。例如，在明確回報股東和履行社會責(zé)任原則性要求的基礎(chǔ)上，不對現(xiàn)金分紅比例、社會責(zé)任履行方式等作強制性規(guī)定。

　　五是北京證券交易所將堅持以合格投資者為主，與滬深交易所形成差異。預(yù)計北京證券交易所的投資者以機構(gòu)投資者為主，與其服務(wù)中小企業(yè)的風(fēng)險特征相匹配。

　　六是北京證券交易所建立差異化退出安排，符合條件可以退至創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層繼續(xù)交易，重大違法直接退市。明確主動退市與強制退市條件，設(shè)置強制退市四類情形，財務(wù)類明確凈利潤、營收、凈資產(chǎn)指標。通過多元化設(shè)置，交易類退市條件更貼合中小企業(yè)需求，退市路徑體現(xiàn)與創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層層層遞進特征。

　　在互聯(lián)互通方面，北京證券交易所將完善與新三板市場承上啟下功能，實現(xiàn)真正意義上的互聯(lián)互通，更好服務(wù)中小企業(yè)融資。北京證券交易所的設(shè)立，維持與新三板創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層“層層遞進”的市場結(jié)構(gòu)，鼓勵符合條件的創(chuàng)新層企業(yè)在北京證券交易所上市。同時，完善轉(zhuǎn)板機制，符合條件、有意愿的公司，可選擇到滬深交易所上市、繼續(xù)發(fā)展。通過交易所之間的機制鏈接，實現(xiàn)真正意義上的承上啟下，豐富中小企業(yè)的成長路徑。

　　增強中小企業(yè)掛牌上市信心

　　中國證券報：設(shè)立北京證券交易所，將在資本市場改革發(fā)展方面發(fā)揮哪些作用？

　　李迅雷：北京證券交易所的設(shè)立，一是使資本市場更具包容性，增強中小企業(yè)掛牌以及上市的信心，做大資本市場。北京證券交易所在發(fā)行上市、交易、持續(xù)監(jiān)管上更具包容性。隨著企業(yè)成長，給予企業(yè)留存或轉(zhuǎn)板的雙向選擇權(quán)，將大大增強企業(yè)掛牌及上市的信心。科創(chuàng)板堅守“硬科技”、創(chuàng)業(yè)板擦亮“三創(chuàng)四新”以及北京證券交易所服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的差異化定位，三管齊下拓寬新經(jīng)濟直接融資渠道，做大資本市場，更好地服務(wù)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型發(fā)展。

　　二是北京證券交易所孕育增量改革，為引入做市機制、實行混合交易預(yù)留制度空間。新三板可采用做市、集合競價、連續(xù)競價方式。參考海外市場經(jīng)驗，做市商機制、混合交易機制有助于增強股票流動性、提高定價效率，北京證券交易所有望推動交易機制等方面的增量改革。

　　三是北京證券交易所構(gòu)建以合格投資者、機構(gòu)投資者為主的運行機制，推動A股市場機構(gòu)化發(fā)展。A股機構(gòu)化比重提升仍然是長期趨勢，2020年境外投資者持有A股資產(chǎn)突破3萬億元，公募基金持有A股市值接近5萬億元，兩者合計占總市值的比例超過10%。而與成熟市場相比，A股的機構(gòu)占比依然偏低。北京證券交易所構(gòu)建以合格投資者、機構(gòu)投資者為主的運行機制，有望吸引社保、保險、銀行理財資金等參與權(quán)益市場投資，持續(xù)推動A股機構(gòu)化發(fā)展。

　　四是北京證券交易所的設(shè)立，完善了多層次資本市場布局，增強對境外資金的吸引力，促進資本市場高水平對外開放。設(shè)立北京證券交易所，將吸引越來越多國際金融機構(gòu)者積極參與，引入更多境外中長期資金，完善A股市場穩(wěn)健運行的機理和生態(tài)，同時提高資本市場的國際影響力。

　　五是北京證券交易所進行差異化制度安排，拓寬一級市場退出渠道，助力風(fēng)險投資發(fā)展。北京證券交易所在企業(yè)上市標準、減持等制度上的差異化安排，拓寬了VC、PE基金的退出渠道，提高其資金使用效率。同時，北京證券交易所將吸引更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)掛牌、上市，風(fēng)險投資可投標的增多。隨著政府引導(dǎo)基金的不斷發(fā)展，風(fēng)險投資行業(yè)有望做大做強。風(fēng)險投資是直接融資的重要環(huán)節(jié)，行業(yè)發(fā)展壯大將為經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型發(fā)展提供更多助力。

　　中國證券報：未來哪類企業(yè)更容易登陸北京證券交易所？

　　李迅雷：國內(nèi)具有“專業(yè)化、精細化、特色化、新穎化”特征的中小企業(yè)，即使目前階段的收入和利潤水平還不高，但具備較強的創(chuàng)新能力和較大發(fā)展?jié)摿ΑＴ谡�策上，會重點支持先進制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，以及能夠推動傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級、培育經(jīng)濟發(fā)展新動能的領(lǐng)域。以上類型的企業(yè)只要在公司治理上合法合規(guī)，并且在財務(wù)的規(guī)范性和信息披露的規(guī)范性等方面達到公眾公司的標準，就有希望成為北京證券交易所重點服務(wù)的對象。

　　整體來看，專精特新“小巨人”名單上的企業(yè)，經(jīng)過創(chuàng)新層掛牌規(guī)范運作滿一定時間，同時收入和利潤達到一定規(guī)模，符合四套上市標準之一的，有望成為未來北京證券交易所重點支持上市的“種子選手”。

　　不斷加強制度建設(shè)

　　中國證券報：為了更好地服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，北京證券交易所需要從哪些方面推進制度建設(shè)？

　　李迅雷：目前北京證券交易所立足服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的市場定位，總體平移精選層掛牌、交易、轉(zhuǎn)板、退市等基礎(chǔ)制度，同時堅持合適的投資者適當性管理要求，形成了一套契合中小企業(yè)特點的差異化制度安排，走出了一條資本市場支持服務(wù)中小企業(yè)科技創(chuàng)新的普惠金融之路，在國內(nèi)資本市場體系內(nèi)起到非常重要的承上啟下作用。當然，北京證券交易所作為一個新興的資本市場板塊，面對國內(nèi)數(shù)量眾多、行業(yè)類型多樣和發(fā)展階段不一的創(chuàng)新型中小企業(yè)的上市需求和融資需求，制度建設(shè)有進一步提升的空間。

　　首先，北京證券交易所作為服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的資本市場板塊，解決的就是企業(yè)的股權(quán)交易流動和融資問題，這兩點都離不開資金支持。建議在實行差異化投資者適當性管理的基礎(chǔ)上適當降低投資者準入門檻，同時大力鼓勵基金、保險等大型金融機構(gòu)以現(xiàn)有產(chǎn)品或募集成立專項產(chǎn)品的方式積極參與北京證券交易所市場。另外，積極探討引入做市商等混合交易制度，增強市場流動性。

　　其次，在上市制度方面，目前符合該要求的公司接近1000家，雖然已具備一定數(shù)量基礎(chǔ)，但是國內(nèi)仍有眾多優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)新型中小企業(yè)尚未登陸新三板的創(chuàng)新層甚至基礎(chǔ)層。建議適當縮短企業(yè)申報北京證券交易所上市時對于其在創(chuàng)新層掛牌時間的要求。同時，對于部分屬于國家戰(zhàn)略新興行業(yè)、符合專精特新屬性的“小巨人”企業(yè)、符合一定財務(wù)指標要求的公司開設(shè)綠色通道。

　　第三，為了便于中小企業(yè)能夠更好地選擇專業(yè)中介機構(gòu)為其上市保駕護航，同時促進各券商間的充分競爭，促進券商提高執(zhí)業(yè)質(zhì)量和發(fā)揮資源匹配的優(yōu)勢，建議北京證券交易所根據(jù)各券商在新三板企業(yè)輔導(dǎo)、申報、上市等過程中的執(zhí)業(yè)質(zhì)量給予分類評價，進行差異管理。分類評價較高的券商在審核過程中可以享受優(yōu)先受理、減少現(xiàn)場抽查次數(shù)等待遇。