高端訪談│錢于軍：中國資本市場國際影響力不斷增強

　　“QFII打開了投資中國的一扇窗。”瑞銀證券有限責任公司董事長錢于軍在接受中國證券報記者采訪時表示，中國資本市場開放不斷按下“加速鍵”，雙向開放的廣度、深度持續(xù)升級。在QFII/RQFII額度限制取消等政策加持下，中國資本市場的國際影響力不斷增強。

　　回首十八年前，《合格境外機構(gòu)投資者(QFII)境內(nèi)證券投資管理暫行辦法》出臺，揭開了境外機構(gòu)投資A股的序幕。2003年7月10日，備受投資者關(guān)注的QFII第一單落定，瑞士銀行中國證券部買進上港集箱、外運發(fā)展、中興通訊及寶鋼股份四只A股，成為“第一個吃螃蟹”的QFII投資機構(gòu)。

　　在開放中發(fā)展壯大

　　中國證券報：2003年，瑞銀下達了QFII投資第一單指令。這在中國證券市場發(fā)展史上具有怎樣的意義？

　　錢于軍：QFII是諸多放開資本項目管制政策中最好的一個。它對資本流入和流出的監(jiān)控非常有效。誰進來了、誰出去了、做了什么一目了然。同時，對資本市場有諸多的正面作用。QFII機制下，A股市場的投資者能更直接地了解國際機構(gòu)投資者，并逐步接受價值投資理念。

　　2011年實施人民幣合格境外機構(gòu)投資者（RQFII）制度。2020年5月，QFII/RQFII額度限制取消。當前環(huán)境下，取消投資額度限制，再次表明了中國堅定擴大開放的決心，有利于吸引更多長期資本，對促進人民幣匯率穩(wěn)定、維護國際收支平衡都有積極意義。

　　瑞銀證券是在中國資本市場不斷擴大開放過程中發(fā)展壯大的。2003年，瑞銀獲得合格境外機構(gòu)投資者（QFII）資格。2005年，國投瑞銀基金管理有限公司成立，由瑞銀和國家開發(fā)投資公司合資成立。2006年，瑞銀證券有限責任公司組建，開啟外資機構(gòu)直接參股中國全牌照證券公司的先河。2018年，瑞銀集團增持瑞銀證券股權(quán)至51%，成為通過增持內(nèi)地合資券商股權(quán)以實現(xiàn)控股的首家外資證券機構(gòu)。目前，瑞銀證券是QFII和RQFII首選的國內(nèi)券商經(jīng)紀公司之一。在深港通和滬港通方面，瑞銀至今保持著北向第一大券商經(jīng)紀公司地位。

　　外資機構(gòu)激活“鯰魚效應”

　　中國證券報：中國對外開放的大門越開越大，外資投行紛至沓來。與此同時，監(jiān)管部門提出打造一流國際投行。如何看外資投行之間以及外資投行與本土券商在國內(nèi)市場的“交鋒”？

　　錢于軍：中國加入WTO、CEPA框架及補充協(xié)議簽署，推動了境外投行入華潮。不過，目前多數(shù)外資控股券商仍只能拿到部分牌照。而外資的風格是強調(diào)適當回報、風險可控，外資機構(gòu)入華后適應監(jiān)管理念和市場環(huán)境還需經(jīng)歷一段時間。

　　中國本土券商總體規(guī)模較小，有特色的投行也少，有較強跨地區(qū)、跨境業(yè)務和全方位服務能力的投行更少。中國市場是國內(nèi)券商的主戰(zhàn)場，而國內(nèi)券商在經(jīng)歷了“比大、比全”的階段之后，還要“比精、比強”。強，體現(xiàn)在差異化的競爭優(yōu)勢上。因此，國內(nèi)券業(yè)必須進行并購整合。

　　外資機構(gòu)入華也將激發(fā)證券行業(yè)“鯰魚效應”。合資券商持續(xù)擴容會加劇鯰魚效應，行業(yè)層面有望引入先進的業(yè)務、技術(shù)及管理，推動證券公司向國際化投行靠攏；微觀層面可能造成個體競爭加劇，需要頭部券商引領(lǐng)高階競爭；同時，在金融市場開放和政策支持引導下，內(nèi)地券商走出去步伐加快。

　　中國目前有一些頭部、綜合性、精品的券商，甚至將來可能會有一些專門做零售經(jīng)紀業(yè)務的券商。中國市場巨大，應該鼓勵差異性的運營、業(yè)務模式、經(jīng)營理念、服務、產(chǎn)品，最后希望實現(xiàn)差異性的商業(yè)結(jié)果。

　　另外，作為中國證券市場上首家由外資直接入股的全牌照證券公司，瑞銀證券將借助瑞銀集團在資金、經(jīng)驗、研究、技術(shù)和風險管理等方面的實力，為個人客戶、企業(yè)和機構(gòu)客戶、QFII等提供風險合理、結(jié)構(gòu)靈活的金融產(chǎn)品和服務，打造一流投行。

　　打造國際一流投行也是監(jiān)管部門賦予中國證券行業(yè)的新命題。改革思路上，一方面，在金融基礎設施方面，要給投行、券商打造更好的運營環(huán)境。投行、券商在發(fā)展過程中，不斷會有新想法、新產(chǎn)品和新解決方案。隨著市場的發(fā)展，若投行有能力為新出現(xiàn)的問題找到新的解決方案，就應該支持其去嘗試。另一方面，監(jiān)管需要改變思路，使用功能監(jiān)管。在“零容忍”和“鼓勵先進、鞭打后進”的前提下，讓證券和投行行業(yè)插上“想象的翅膀”，捕捉市場商機。

　　從瑞銀集團的角度而言，下一階段的發(fā)展重點仍將堅持財富管理、投行、資管三大業(yè)務在中國的布局。國內(nèi)資本市場改革方面，利用科創(chuàng)板做注冊制試點；創(chuàng)業(yè)板試行注冊制，其可選行業(yè)較為廣泛，瑞銀證券已在進行項目儲備。

　　股票標的對外資有較大吸引力

　　中國證券報：對“十四五”時期中國金融開放還有哪些預期或建議？

　　錢于軍：外資進入中國已無限制，“走出去”更為順利，外資因此獲益很多。

　　中國金融開放的政策反映出中國經(jīng)濟在全球疫情中最先恢復，A股相對穩(wěn)健。另外，從中長期看，A股具有長期投資價值，有一定上升空間。在中國經(jīng)濟向新經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中，一大批股票標的對外資而言具有相當大的吸引力。

　　不過，當前中國國內(nèi)期貨市場對沖手段不夠發(fā)達，一些歐美大型基金公司在投資A股時比較謹慎。目前境外投資者只能尋找有限的對沖工具，但海外對沖工具是一個“小池子”，與大市場之間是分割的。雖然可以實現(xiàn)方向上的對沖，但并非完美的工具。因此對沖工具的主戰(zhàn)場還是應該回到中國國內(nèi)。

　　提出兩方面建議：一是中國國內(nèi)股指期貨市場的開放宜早不宜遲，應盡快推進與國際接軌的做市商制度，考慮先向具有良好背景的外資機構(gòu)開放；二是外資的套保持倉制度、保證金制度等方面應更加靈活和便捷化，比如單邊大額持倉保證金的計算是否可以考慮跨品種跨期限且加大外資資金使用效率，探索對機構(gòu)的股指期貨信用保證金等。此外，加強投資者隱私保護、放開更多品種等也是重要方向。