IPO不再稀缺 套利空間縮窄 全面注冊(cè)制力促股權(quán)創(chuàng)投歸本溯源
“追風(fēng)口、追熱點(diǎn)式的投資模式將很難奏效”“我們未來(lái)兩年擬上市的企業(yè)有百余家，要抓緊加強(qiáng)對(duì)企業(yè)的分類管理�！辈糠炙侥脊蓹�(quán)機(jī)構(gòu)相關(guān)負(fù)責(zé)人日前接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)表示。
2月2日，中國(guó)證券報(bào)記者采訪十余家私募股權(quán)機(jī)構(gòu)了解到，在近兩年募資難、退出難的背景下，全面實(shí)行注冊(cè)制這一消息令行業(yè)振奮，這意味著投資機(jī)構(gòu)退出的主渠道暢通，資金周轉(zhuǎn)效率提高。同時(shí)，擺在十三萬(wàn)億一級(jí)市場(chǎng)面前的，還有一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差縮小的必然規(guī)律，如何提升更早發(fā)現(xiàn)價(jià)值的能力，如何挖掘企業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)的潛力等新挑戰(zhàn)。
舊模式不奏效了
執(zhí)中ZERONE數(shù)據(jù)顯示，近十年間，參與A股IPO的PE/VC（私募股權(quán)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)）從2012年的75家增加到2022年的972家。2022年A股IPO總數(shù)為428家，這意味著每一家企業(yè)IPO背后或有兩家以上PE/VC參與投資。從回報(bào)均值來(lái)看，近十年里，通過(guò)A股IPO退出，私募股權(quán)創(chuàng)投基金回報(bào)均值最高可達(dá)16倍，最低也有6倍。
IPO是我國(guó)私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出的主渠道。
“國(guó)內(nèi)一級(jí)市場(chǎng)對(duì)于IPO的退出依賴比較高，通過(guò)IPO的退出占比在60%至70%�！鄙虾？苿�(chuàng)基金總裁楊斌對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示。
毅達(dá)資本董事長(zhǎng)應(yīng)文祿認(rèn)為，全面注冊(cè)制下企業(yè)上市渠道更加暢通、預(yù)期更加明確、審核注冊(cè)更加透明高效，將暢通創(chuàng)投行業(yè)退出渠道、優(yōu)化“募投管退”自循環(huán)能力，增強(qiáng)LP（有限合伙人）信心，促進(jìn)創(chuàng)投行業(yè)進(jìn)一步發(fā)揮加油站功能，加速產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。
不少投資人也告訴記者，全面注冊(cè)制下，企業(yè)IPO常態(tài)化，投資的“風(fēng)口”也會(huì)變得難追了。
“2015年之前，很多通過(guò)IPO的退出都是賺差價(jià)的模式，投的時(shí)候10倍估值，上市了變成20倍、30倍，但現(xiàn)在來(lái)看，這種模式越來(lái)越少，也越來(lái)越不奏效�！碧焯霉韫荣Y管管理合伙人蔡曉非表示。
深創(chuàng)投相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，全面實(shí)行注冊(cè)制后，私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出時(shí)的收益可能不及以往核準(zhǔn)制下的收益。一級(jí)市場(chǎng)過(guò)往過(guò)高的估值可能造成估值倒掛，甚至上市可能帶來(lái)一級(jí)市場(chǎng)過(guò)高估值的“泡沫戳破效應(yīng)”。
歸根到底，就是IPO不再稀缺了。
“從經(jīng)濟(jì)學(xué)的原理來(lái)看，當(dāng)企業(yè)IPO確定性增加、速度提升時(shí)，一二級(jí)價(jià)差縮小是合理的，理性的估值下移也在情理之中。而對(duì)于投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，資金周轉(zhuǎn)效率也會(huì)提高，企業(yè)IPO后，機(jī)構(gòu)退出的資金能夠投入到新的項(xiàng)目投資中。”楊斌表示。
要投早投小
全面注冊(cè)制之下，PE/VC要面對(duì)的不僅有一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差縮小這個(gè)客觀規(guī)律，當(dāng)IPO數(shù)量增多，PE/VC還要面對(duì)如何做好企業(yè)管理，把握上市時(shí)機(jī)、挖掘企業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)的潛力等多重考驗(yàn)。
“投資IPO企業(yè)數(shù)量多少不再能完全說(shuō)明機(jī)構(gòu)的業(yè)績(jī)和能力�！笔⑹劳顿Y管理合伙人陳立志表示。
面對(duì)一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差縮小這個(gè)問題，楊斌認(rèn)為，PE/VC要更早去投，要投小，提高更早發(fā)現(xiàn)價(jià)值的能力，因?yàn)樵皆缤顿Y在時(shí)間上的保護(hù)墊就會(huì)越厚。深創(chuàng)投相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，私募股權(quán)創(chuàng)投行業(yè)應(yīng)加強(qiáng)天使基金、天使母基金、專業(yè)化創(chuàng)投基金的發(fā)展，并通過(guò)稅收優(yōu)惠等方式，引導(dǎo)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)加強(qiáng)早期科技型企業(yè)投資。
“注冊(cè)制改革的本質(zhì)是把選擇權(quán)交給市場(chǎng)，審核全過(guò)程公開透明，接受社會(huì)監(jiān)督，強(qiáng)化市場(chǎng)約束和法治約束�！弊C監(jiān)會(huì)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人說(shuō)。
在這一背景下，企業(yè)上市過(guò)程中的規(guī)范化、上市后的強(qiáng)監(jiān)管等新格局都需要PE/VC隨之做出改變。
楊斌表示，上�？苿�(chuàng)母基金共有近70只子基金，未來(lái)兩年將有百余家企業(yè)計(jì)劃上市。他需要和團(tuán)隊(duì)進(jìn)一步完善企業(yè)上市過(guò)程中的治理，比如對(duì)于保薦人等中介機(jī)構(gòu)的選擇，企業(yè)上市前的盡調(diào)和規(guī)范輔導(dǎo)，以及后續(xù)信息披露和合規(guī)經(jīng)營(yíng)等，這些都會(huì)影響到企業(yè)上市的質(zhì)量。
“對(duì)PE/VC把握二級(jí)市場(chǎng)退出時(shí)機(jī)提出更高要求。特別對(duì)于周期性較強(qiáng)的行業(yè)，需要預(yù)判‘申報(bào)—發(fā)行—退出’期間可能歷時(shí)多年的周期波動(dòng)�！鄙顒�(chuàng)投相關(guān)人士說(shuō)。
一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)上市后PE/VC所持有的股票都有6個(gè)月不等的禁售期。楊斌認(rèn)為，PE/VC要從存量中發(fā)現(xiàn)潛在價(jià)值，不僅判斷企業(yè)上市那一瞬間的價(jià)值，應(yīng)該以更長(zhǎng)的維度評(píng)價(jià)企業(yè)上市的表現(xiàn)。
并購(gòu)基金迎來(lái)發(fā)展新紀(jì)元
證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示，全面注冊(cè)制下，要促進(jìn)上市公司優(yōu)勝劣汰。
在不少投資人看來(lái)，二級(jí)市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的加速也會(huì)促進(jìn)一級(jí)市場(chǎng)投資生態(tài)的完善。
紫荊資本汪澍表示，二級(jí)市場(chǎng)一旦形成優(yōu)勝劣汰的循環(huán)，一些運(yùn)作下游上市公司的并購(gòu)重組業(yè)務(wù)可能會(huì)興起，從而打通一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)之間的另一條退出路徑。比如，中下游公司的“殼資源”被用來(lái)做并購(gòu)重組交易。
中關(guān)村大河并購(gòu)重組研究院院長(zhǎng)王雪松為記者列舉了一個(gè)數(shù)據(jù)，注冊(cè)制試點(diǎn)落地實(shí)施后的2019年至2021年三年間，中國(guó)新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)市場(chǎng)的交易筆數(shù)持續(xù)大幅增加，占國(guó)內(nèi)并購(gòu)交易數(shù)量的占比已穩(wěn)定在20%左右�！安①�(gòu)重組是新經(jīng)濟(jì)上市公司重要的發(fā)展途徑�！彼f(shuō)。
“全面注冊(cè)制后，地方政府‘保殼’的行為將失去土壤，退市機(jī)制順暢建立起來(lái)，進(jìn)而給并購(gòu)基金帶來(lái)并購(gòu)?fù)顿Y機(jī)遇�！焙洗髮W(xué)金融與統(tǒng)計(jì)學(xué)院教授劉健鈞表示，并購(gòu)基金主要并購(gòu)上市公司存量股權(quán)，故與主板市場(chǎng)的聯(lián)系最為緊密。實(shí)行全面注冊(cè)制以后，被并購(gòu)企業(yè)二次上市也將變得便利，因而通過(guò)主板市場(chǎng)退出的通道也將變得更加通暢。
