華泰證券戴康：盈利牽牛 制造為王

    在“2017年基金服務(wù)萬(wàn)里行——建行·中證報(bào)‘金牛’基金系列巡講”煙臺(tái)站活動(dòng)現(xiàn)場(chǎng)，華泰證券首席策略分析師戴康做了題為“盈利牽牛，制造為王”的主題演講。戴康表示，2016年下半年至今，制造業(yè)內(nèi)生性的修復(fù)已經(jīng)出現(xiàn)，未來(lái)要主動(dòng)擁抱制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈條的周期股投資機(jī)會(huì)�！笆�一”長(zhǎng)假后長(zhǎng)端利率大幅上行，反映了投資者對(duì)金融去杠桿的擔(dān)憂和對(duì)經(jīng)濟(jì)韌勁的確認(rèn)，對(duì)比4月金融去杠桿加速的情景，戴康認(rèn)為強(qiáng)調(diào)金融服務(wù)實(shí)體為首，使得金融去杠桿導(dǎo)致信用收縮破壞盈利復(fù)蘇的擔(dān)憂基本可以消除，資金脫虛入實(shí)，投資就要找“入實(shí)”帶來(lái)盈利改善的投資機(jī)會(huì)，堅(jiān)定配置盈利牽牛、制造為王的周期股。

　　大勢(shì)研判：盈利牽牛

　　在對(duì)市場(chǎng)大勢(shì)的研判上，戴康堅(jiān)定地認(rèn)為，市場(chǎng)已經(jīng)到了盈利牽牛的階段。

　　具體來(lái)講，戴康表示，當(dāng)前企業(yè)盈利能力處于中長(zhǎng)期修復(fù)階段，企業(yè)償債支出增速繼續(xù)回落，資本開(kāi)支增速繼續(xù)回升，ROE將保持回升態(tài)勢(shì)至明年。戴康認(rèn)為，當(dāng)前盈利慢牛仍在途中。其中，上市公司三季報(bào)預(yù)告顯示，中游制造景氣度最高，而中小創(chuàng)維持高增速。隨著一季度PPI和工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速見(jiàn)頂回落，預(yù)計(jì)全部非金融A股2017年業(yè)績(jī)?cè)鏊僭?5%左右，創(chuàng)業(yè)板（剔除溫氏股份）業(yè)績(jī)?cè)鏊偌s為33%。進(jìn)一步來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板三季度業(yè)績(jī)?cè)鏊?%，比中報(bào)（6%）略有回升。中小創(chuàng)非金融A股中，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠B續(xù)兩個(gè)季度為正以及三季度業(yè)績(jī)加速回升的個(gè)股集中在上游有色（稀有金屬）和中游制造（新能源設(shè)備、運(yùn)輸設(shè)備、建筑裝修）行業(yè)。

　　戴康進(jìn)一步分析表示，周期行業(yè)鋼鐵、機(jī)械、建筑業(yè)績(jī)?cè)鏊龠B續(xù)兩個(gè)季度回升，從現(xiàn)金流/存貨/產(chǎn)能+資產(chǎn)負(fù)債率/行業(yè)集中度的視角來(lái)看，可繼續(xù)關(guān)注“金色化工”（銀行、有色、化工、工程機(jī)械）。與此同時(shí)，戴康表示，上游漲價(jià)不會(huì)對(duì)中游盈利形成顯著擠壓，具體有三大原因：成本占比、絕對(duì)價(jià)格基數(shù)和行業(yè)集中度。

　　除了A股行業(yè)企業(yè)本身的變化外，戴康還重點(diǎn)關(guān)注了市場(chǎng)流動(dòng)性分配和金融去杠桿等對(duì)盈利牽牛市場(chǎng)的影響。戴康表示，當(dāng)前流動(dòng)性正從金融進(jìn)入實(shí)體，流動(dòng)性脫虛入實(shí)，A股估值難有系統(tǒng)性提升機(jī)會(huì)，投資者賺流動(dòng)性錢的時(shí)代已過(guò)去，需要尋找“入實(shí)”帶來(lái)的盈利改善機(jī)會(huì)。

　　對(duì)于成長(zhǎng)股，戴康研判認(rèn)為，趨勢(shì)性行情或?qū)⒃?018年中期來(lái)臨，當(dāng)前結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)在“真成長(zhǎng)”上。從DDM模型來(lái)看決定成長(zhǎng)行情的是“一個(gè)基底、四個(gè)推力”：估值合理是基底，盈利、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、并購(gòu)重組周期、科創(chuàng)周期是四大推力。當(dāng)前成長(zhǎng)股仍難言具備基底，更缺四大推力，市場(chǎng)未充分認(rèn)知并購(gòu)重組對(duì)成長(zhǎng)估值的“第三層”影響。成長(zhǎng)趨勢(shì)性機(jī)會(huì)有賴于宏觀上流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)期度過(guò)，中觀上并購(gòu)重組周期對(duì)流動(dòng)性敏感度的影響被實(shí)質(zhì)性消化和科創(chuàng)周期新階段的來(lái)臨，預(yù)計(jì)時(shí)間在2018年中期左右。

　　行業(yè)比較：制造為王

　　戴康指出，2016年下半年至今，制造業(yè)內(nèi)生性的修復(fù)已經(jīng)出現(xiàn)，未來(lái)要主動(dòng)擁抱制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈條的周期股投資機(jī)會(huì)。資金脫虛入實(shí)，需要尋找“入實(shí)”帶來(lái)盈利改善的投資機(jī)會(huì)，堅(jiān)定配置盈利牽牛、制造為王周期股。

　　在戴康看來(lái)，當(dāng)前制造業(yè)的強(qiáng)勢(shì)地位已經(jīng)凸顯。戴康解釋稱，綜合目前的信息和數(shù)據(jù)來(lái)看，制造業(yè)盈利能力將至少修復(fù)至明年一季度。從中觀角度來(lái)看，多角度顯示設(shè)備投資底部回升，驗(yàn)證設(shè)備更新周期開(kāi)啟；微觀角度則顯示，現(xiàn)金流、產(chǎn)能利用率等，驗(yàn)證償債周期結(jié)束和產(chǎn)能周期拐點(diǎn)。此外，出口貢獻(xiàn)率回升正向影響制造業(yè)盈利能力，而行業(yè)集中度的提升，更是凸顯了制造業(yè)“以龍為首”的市場(chǎng)機(jī)會(huì)。戴康認(rèn)為，當(dāng)前制造業(yè)的強(qiáng)勢(shì)地位還受到環(huán)保治理改善行業(yè)供給格局、時(shí)代紅利帶來(lái)制造業(yè)創(chuàng)新升級(jí)等等因素的強(qiáng)化。

　　除了制造業(yè)的巨大機(jī)遇外，戴康還重點(diǎn)提及了當(dāng)前的主題投資機(jī)會(huì)。戴康認(rèn)為，在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，主題投資應(yīng)該關(guān)注“強(qiáng)國(guó)決勝力”帶來(lái)的機(jī)會(huì)�！爱�(dāng)前處在全面建成小康社會(huì)決勝階段、中國(guó)特色社會(huì)主義新階段、從站起來(lái)到富起來(lái)到強(qiáng)起來(lái)中的強(qiáng)起來(lái)階段，要在當(dāng)前完成化解重大風(fēng)險(xiǎn)、精準(zhǔn)脫貧、防治污染三大任務(wù)。建議從產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新、區(qū)域機(jī)會(huì)和精準(zhǔn)扶貧三條線把握主題投資機(jī)會(huì)�！贝骺到榻B稱。

　　具體來(lái)看，在區(qū)域機(jī)會(huì)上，海南建省立特區(qū)三十周年，政策大禮包在即；精準(zhǔn)扶貧上，土地流轉(zhuǎn)進(jìn)入關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，待來(lái)年突破；產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新主題上，則應(yīng)該關(guān)注制造強(qiáng)國(guó)和國(guó)企混改主題。產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新可以從技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)權(quán)制度變化兩個(gè)角度實(shí)現(xiàn)，分別是以5G和半導(dǎo)體為代表的核心技術(shù)彎道超車，以及國(guó)企混改為代表的制度紅利釋放。國(guó)企混改主題上，國(guó)企降杠桿成為經(jīng)濟(jì)去杠桿的重中之重，具體的途徑有供給側(cè)改革、破產(chǎn)重組、債轉(zhuǎn)股和混合所有制改革，其中供給側(cè)改革提升利潤(rùn)，但難以實(shí)現(xiàn)杠桿率的較快下降，混改不但可以直接降低杠桿率，還有利于改善公司治理結(jié)構(gòu)，將成為國(guó)企降杠桿的主要抓手。