債市收益率將轉(zhuǎn)向低位震蕩
年初以來，債市走出一波牛市行情，但近期盤面膠著，市場分歧加大。業(yè)內(nèi)人士分析，債市處于順風(fēng)期的格局尚未逆轉(zhuǎn)，但寬信用醞釀發(fā)力、債券供給增多及大類資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)偏好上升或制約債市進(jìn)一步上漲，收益率低位波動(dòng)的可能性加大。
債市表現(xiàn)搶眼
今年以來我國債市表現(xiàn)搶眼。截至9月13日，銀行間市場10年期國債收益率報(bào)2.89%，較去年末下行25個(gè)基點(diǎn)。同期，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中美國、日本、德國的10年期國債收益率分別上行40個(gè)基點(diǎn)、2個(gè)基點(diǎn)和21個(gè)基點(diǎn)；新興市場經(jīng)濟(jì)體如印尼、印度的10年期國債收益率分別上行29個(gè)基點(diǎn)和30個(gè)基點(diǎn)。在全球債市下跌潮中，中國債市成為例外。
對(duì)于這一結(jié)果，很多人之前沒料到。
在謹(jǐn)慎情緒中上漲，這是今年以來國內(nèi)債市一大特征。一季度，債市“逆風(fēng)”頻吹，在經(jīng)濟(jì)與物價(jià)雙升背景下，流動(dòng)性波動(dòng)及美債收益率上行進(jìn)一步加重市場謹(jǐn)慎情緒。“當(dāng)時(shí)市場普遍預(yù)期10年期國債收益率可能要回升到3.5%至3.6%�！敝薪鸸竟潭ㄊ找嫜芯渴紫治鰩熽惤『阏f。數(shù)據(jù)顯示，2月9日，10年期國債收益率升至今年以來最高點(diǎn)3.29%，此后便轉(zhuǎn)向震蕩下行。到了二季度，盡管債市收益率已趨于回落，但不少債券投資者持謹(jǐn)慎態(tài)度，不輕易追漲。直到降準(zhǔn)消息出現(xiàn)，做多熱情被點(diǎn)燃，10年期國債收益率從7月初的3.1%附近，一路降至8月初的2.8%。但在一波酣暢淋漓的上漲過后，債市重新陷入謹(jǐn)慎。
8月以來，債市轉(zhuǎn)為震蕩，10年期國債收益率回到2.9%附近，自低點(diǎn)回升約10個(gè)基點(diǎn)�！笆袌龇制玳_始加大�！标惤『阏f。
分歧加大
“利率債市場大跌可能只是開始”“10年期國債收益率重回3.0%至3.1%只是時(shí)間問題”“歷史不代表未來，持券待漲乃上策”“需求明確走弱，看好股債雙�！薄瓘慕跈C(jī)構(gòu)研報(bào)標(biāo)題，不難看出市場觀點(diǎn)的碰撞。
業(yè)內(nèi)人士討論較多的是經(jīng)濟(jì)基本面、收益率絕對(duì)水平、債券市場供給等話題。圍繞同一個(gè)話題，各方看法不同。比如，關(guān)于貨幣政策，浙商證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李超認(rèn)為，貨幣政策首要目標(biāo)將逐漸切換至穩(wěn)增長，后續(xù)可能降準(zhǔn)及定向降息。但中信證券固收首席分析師明明認(rèn)為，物價(jià)數(shù)據(jù)“剪刀差”制約貨幣政策進(jìn)一步寬松。
在國泰君安證券固收首席分析師覃漢看來，之前市場利率下行，已充分反映貨幣政策寬松預(yù)期。寬信用方面，有分析師認(rèn)為，近期多個(gè)層面釋放了穩(wěn)信貸的信號(hào)，寬信用格局將至。
總之，部分觀點(diǎn)認(rèn)為，貨幣環(huán)境難大幅收緊，流動(dòng)性保持合理充裕；同時(shí)，結(jié)構(gòu)性緊信用狀態(tài)延續(xù)，寬信用過程難一蹴而就；在高息資產(chǎn)愈發(fā)稀缺的情況下，債券整體收益率水平有望逐步走低。謹(jǐn)慎的觀點(diǎn)則認(rèn)為，債市收益率已低，反映了基本面“利好”。同時(shí)，海外政策調(diào)整與PPI高位運(yùn)行，制約貨幣環(huán)境大幅放松，寬貨幣成色不足；寬信用醞釀發(fā)力，則構(gòu)成潛在隱憂。此外，地方債后程發(fā)力，意味著今年四季度供給壓力將高于往年。
收益率或低位波動(dòng)
綜合來看，外部環(huán)境更趨嚴(yán)峻復(fù)雜，宏觀政策正加強(qiáng)跨周期調(diào)節(jié)。對(duì)債市而言，經(jīng)濟(jì)形勢與宏觀政策取向仍相對(duì)有利。不可忽視的是，債市收益率進(jìn)一步下行難度在加大。
一方面，當(dāng)前收益率已處于低位�！皬臍v史上看，10年期國債收益率在3%以下一般就屬于偏低位置。”陳健恒說，10年期國債收益率目前在2.8%至2.9%的水平，距離歷史低點(diǎn)已不遠(yuǎn)。覃漢認(rèn)為，收益率難以進(jìn)一步大幅下行，除非看到貨幣超預(yù)期寬松、信用繼續(xù)收縮、風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)回落等觸發(fā)因素。但就目前而言，這些因素短期內(nèi)可能很難看到。
另一方面，債市面臨一定隱憂。首先，寬信用信號(hào)日漸清晰，雖然過程未必順暢，但方向已比較明朗。其次，債券供給增多。為發(fā)揮地方政府專項(xiàng)債作用帶動(dòng)擴(kuò)大有效投資，今年四季度政府債券發(fā)行超過往年水平幾無懸念，債市供給壓力加大。此外，近期金融市場總體維持較高風(fēng)險(xiǎn)偏好，如果股市進(jìn)一步上行，“股債蹺蹺板”效應(yīng)或許會(huì)更加明顯。
總之，債市收益率上行風(fēng)險(xiǎn)有限，繼續(xù)下行缺乏催化劑，債牛駐足陷入上下兩難，收益率低位波動(dòng)的可能性加大。
