也談供求、估值、預(yù)期

　　量子力學(xué)中有一個(gè)海德堡測(cè)不準(zhǔn)原理，它是1927年由德國(guó)物理學(xué)家海森堡在海德堡大學(xué)的一次實(shí)驗(yàn)后提出的。這一原理認(rèn)為，客觀實(shí)體沒有一個(gè)絕對(duì)確定的物理值，而我們觀測(cè)量子運(yùn)動(dòng)的儀器所發(fā)射的光子，本身就會(huì)影響量子的運(yùn)動(dòng)。因此，我們對(duì)量子位置的測(cè)量越準(zhǔn)確，對(duì)其動(dòng)量的測(cè)量就越不準(zhǔn)確；反之，對(duì)其動(dòng)量的測(cè)量越準(zhǔn)確，對(duì)其位置的測(cè)量就越不準(zhǔn)確。

　　相對(duì)股市來說，同樣的客觀存在，在不同人眼里，因方法、角度、立場(chǎng)、信仰、知識(shí)結(jié)構(gòu)、經(jīng)驗(yàn)等不同，得出的判斷也會(huì)大相徑庭。比如，當(dāng)成交極度低迷時(shí)，趨勢(shì)投資者會(huì)認(rèn)為沒有機(jī)會(huì)，因?yàn)槌山涣渴枪墒械脑獨(dú)狻�價(jià)值投資者會(huì)認(rèn)為是買進(jìn)股票的最好時(shí)機(jī)，因?yàn)榱吭酱�，股價(jià)水分越多，在成交量極度低迷時(shí)買進(jìn)，等于是買干貨。

　　即使從同一視角出發(fā)，相同的客觀存在也會(huì)讓我們得出截然不同的判斷。以成交量來說，當(dāng)大盤成交量創(chuàng)出一輪調(diào)整的“地量”后，有人會(huì)從技術(shù)角度得出底部已現(xiàn)的結(jié)論，因?yàn)榈亓?地價(jià)。而以我的經(jīng)驗(yàn)和理論看，真正重大且可靠的底部都出現(xiàn)在“成交量在極度低迷狀態(tài)下的底背離”之后。這一觀點(diǎn)我從1993年提出到現(xiàn)在，幾乎涵蓋了一切重大底部。

　　為什么這一判斷標(biāo)準(zhǔn)比“地量等于地價(jià)”能更準(zhǔn)確地把握重大底部？原因很簡(jiǎn)單，“地量等于地價(jià)”只是從一個(gè)層面——持股者層面考慮問題。而“成交量在極度低迷狀態(tài)下的底背離”則考慮了兩個(gè)層次：成交量的極度低迷意味著持股者的賣出意愿已經(jīng)淡��；底背離意味著買進(jìn)的力量開始增大。這樣的考慮更能代表市場(chǎng)的本質(zhì)。因?yàn)楸举|(zhì)上，任何一輪趨勢(shì)都是持股者與持幣者“合謀”結(jié)果。只有當(dāng)持股者只愿以更高價(jià)賣出，持幣者也愿以更高價(jià)買進(jìn)時(shí)，一個(gè)好的上漲趨勢(shì)才會(huì)出現(xiàn)。而地量的出現(xiàn)只代表持股者的賣出意愿已低到了極點(diǎn)，股價(jià)上漲具備了部分的可能性和必要性。但另一部分則要由持幣者來提供，那就是重大的底部必定是在量?jī)r(jià)背離后產(chǎn)生的原因。

　　可能性與必要性，是我們判斷大勢(shì)、把握大局不可或缺的兩個(gè)方面，也是構(gòu)成事物必然性的兩個(gè)不可或缺的組成部分。如果說，持股者不愿在低價(jià)賣出，提供的是股價(jià)上漲的必要性；那么，持幣者愿以較高的價(jià)格買進(jìn)，則提供了股價(jià)上漲的可能性。從這角度去考慮，我們對(duì)大勢(shì)的把握才能更進(jìn)一步。

　　現(xiàn)在回過頭去看看就可以知道，當(dāng)初2638點(diǎn)這個(gè)底就是產(chǎn)生于成交量的最低點(diǎn)。股市，有很多本質(zhì)性的東西是不可違背的。而構(gòu)成股市本質(zhì)的，都不是復(fù)雜的東西，而是一些簡(jiǎn)單的原理。

　　這么多年來，我們專業(yè)投資機(jī)構(gòu)、很多專業(yè)人士之所以對(duì)大勢(shì)與大局的把握屢屢出錯(cuò)，依我看，更大的原因不在他們的專業(yè)素養(yǎng)不高，專業(yè)知識(shí)不夠，而在他們對(duì)一些重大問題的思考缺乏哲學(xué)高度，對(duì)何為必然性缺乏了解，對(duì)一些最樸素的原理重視不夠。

　　在估值的問題上同樣如此。價(jià)值、預(yù)期、供求是決定股價(jià)走勢(shì)的三個(gè)基本要素。起決定作用的是供求。預(yù)期在一定供求狀態(tài)下對(duì)價(jià)格的波動(dòng)起中期或短期調(diào)節(jié)作用，而估值則是三個(gè)變量的產(chǎn)物，即供求、預(yù)期、公司質(zhì)性及盈利狀況。因此，估值說起來很重要，甚至是最重要的要素，但實(shí)際上，它的落差很大，大到在一定的限度內(nèi)，根本無法成為一個(gè)可參考的量化指標(biāo)。

　　比如說，滬深股市過去20多年里，大盤平均市盈率峰谷落差達(dá)7倍之巨。美股雖然波動(dòng)小一點(diǎn)，但也有3-4倍。

　　峰谷間的落差如此之大，底部與底部呢？同樣有1倍左右的差距。最高的近18倍，最低則不到10倍。

　　總體上，估值、供求、預(yù)期三個(gè)因素中，預(yù)期是最虛無縹緲的，估值可以在一定程度上，對(duì)預(yù)期和供求起到制約和引導(dǎo)作用。

　　比如牛市中，在一定的供求條件和預(yù)期作用下，市場(chǎng)會(huì)越漲越高，而越是上漲，市場(chǎng)的預(yù)期越樂觀，引導(dǎo)資金越來越多地進(jìn)入股市。但當(dāng)市場(chǎng)的平均估值到達(dá)一定高度后，就會(huì)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。這時(shí)，一方面，因?yàn)楣乐狄迅�，股價(jià)上漲對(duì)資金的依賴性越大；另一方面，因?yàn)楣乐狄迅�，愿意加入的資金反而大幅減少。

　　在熊市中則相反，股價(jià)越低，市場(chǎng)的預(yù)期越悲觀，愿意進(jìn)場(chǎng)交易的越少。但當(dāng)估值低到一定程度，就會(huì)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。這時(shí)，一方面，因?yàn)楣乐狄训停�股價(jià)上漲對(duì)資金的依賴性也已很低，另一方面，愿意進(jìn)場(chǎng)交易的資金反而大幅增加。

　　筆者認(rèn)為，目前市場(chǎng)宏觀的供求關(guān)系當(dāng)然很不樂觀，但要說十分的緊張好像也不至于，最明顯的是，國(guó)債回購(gòu)利率一直保持在2.5%左右水平上，說明有相當(dāng)多的存量資金采取了和我們相同的策略，賬戶上有錢，但不交易，也不離場(chǎng)，而是通過做國(guó)債回購(gòu)方式，留在市場(chǎng)上，以備不時(shí)之需。關(guān)鍵的問題就在于估值，因?yàn)榻刂帘局�，滬綜指的平均市盈率還有13.5倍左右，兩市的平均估值尚不具備足夠吸引力，尚不能覆蓋市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)的悲觀預(yù)期。