也談供求、估值、預(yù)期

　　量子力學中有一個海德堡測不準原理，它是1927年由德國物理學家海森堡在海德堡大學的一次實驗后提出的。這一原理認為，客觀實體沒有一個絕對確定的物理值，而我們觀測量子運動的儀器所發(fā)射的光子，本身就會影響量子的運動。因此，我們對量子位置的測量越準確，對其動量的測量就越不準確；反之，對其動量的測量越準確，對其位置的測量就越不準確。

　　相對股市來說，同樣的客觀存在，在不同人眼里，因方法、角度、立場、信仰、知識結(jié)構(gòu)、經(jīng)驗等不同，得出的判斷也會大相徑庭。比如，當成交極度低迷時，趨勢投資者會認為沒有機會，因為成交量是股市的元氣。價值投資者會認為是買進股票的最好時機，因為量越大，股價水分越多，在成交量極度低迷時買進，等于是買干貨。

　　即使從同一視角出發(fā)，相同的客觀存在也會讓我們得出截然不同的判斷。以成交量來說，當大盤成交量創(chuàng)出一輪調(diào)整的“地量”后，有人會從技術(shù)角度得出底部已現(xiàn)的結(jié)論，因為地量=地價。而以我的經(jīng)驗和理論看，真正重大且可靠的底部都出現(xiàn)在“成交量在極度低迷狀態(tài)下的底背離”之后。這一觀點我從1993年提出到現(xiàn)在，幾乎涵蓋了一切重大底部。

　　為什么這一判斷標準比“地量等于地價”能更準確地把握重大底部？原因很簡單，“地量等于地價”只是從一個層面——持股者層面考慮問題。而“成交量在極度低迷狀態(tài)下的底背離”則考慮了兩個層次：成交量的極度低迷意味著持股者的賣出意愿已經(jīng)淡��；底背離意味著買進的力量開始增大。這樣的考慮更能代表市場的本質(zhì)。因為本質(zhì)上，任何一輪趨勢都是持股者與持幣者“合謀”結(jié)果。只有當持股者只愿以更高價賣出，持幣者也愿以更高價買進時，一個好的上漲趨勢才會出現(xiàn)。而地量的出現(xiàn)只代表持股者的賣出意愿已低到了極點，股價上漲具備了部分的可能性和必要性。但另一部分則要由持幣者來提供，那就是重大的底部必定是在量價背離后產(chǎn)生的原因。

　　可能性與必要性，是我們判斷大勢、把握大局不可或缺的兩個方面，也是構(gòu)成事物必然性的兩個不可或缺的組成部分。如果說，持股者不愿在低價賣出，提供的是股價上漲的必要性；那么，持幣者愿以較高的價格買進，則提供了股價上漲的可能性。從這角度去考慮，我們對大勢的把握才能更進一步。

　　現(xiàn)在回過頭去看看就可以知道，當初2638點這個底就是產(chǎn)生于成交量的最低點。股市，有很多本質(zhì)性的東西是不可違背的。而構(gòu)成股市本質(zhì)的，都不是復(fù)雜的東西，而是一些簡單的原理。

　　這么多年來，我們專業(yè)投資機構(gòu)、很多專業(yè)人士之所以對大勢與大局的把握屢屢出錯，依我看，更大的原因不在他們的專業(yè)素養(yǎng)不高，專業(yè)知識不夠，而在他們對一些重大問題的思考缺乏哲學高度，對何為必然性缺乏了解，對一些最樸素的原理重視不夠。

　　在估值的問題上同樣如此。價值、預(yù)期、供求是決定股價走勢的三個基本要素。起決定作用的是供求。預(yù)期在一定供求狀態(tài)下對價格的波動起中期或短期調(diào)節(jié)作用，而估值則是三個變量的產(chǎn)物，即供求、預(yù)期、公司質(zhì)性及盈利狀況。因此，估值說起來很重要，甚至是最重要的要素，但實際上，它的落差很大，大到在一定的限度內(nèi)，根本無法成為一個可參考的量化指標。

　　比如說，滬深股市過去20多年里，大盤平均市盈率峰谷落差達7倍之巨。美股雖然波動小一點，但也有3-4倍。

　　峰谷間的落差如此之大，底部與底部呢？同樣有1倍左右的差距。最高的近18倍，最低則不到10倍。

　　總體上，估值、供求、預(yù)期三個因素中，預(yù)期是最虛無縹緲的，估值可以在一定程度上，對預(yù)期和供求起到制約和引導(dǎo)作用。

　　比如牛市中，在一定的供求條件和預(yù)期作用下，市場會越漲越高，而越是上漲，市場的預(yù)期越樂觀，引導(dǎo)資金越來越多地進入股市。但當市場的平均估值到達一定高度后，就會出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。這時，一方面，因為估值已高，股價上漲對資金的依賴性越大；另一方面，因為估值已高，愿意加入的資金反而大幅減少。

　　在熊市中則相反，股價越低，市場的預(yù)期越悲觀，愿意進場交易的越少。但當估值低到一定程度，就會出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。這時，一方面，因為估值已低，股價上漲對資金的依賴性也已很低，另一方面，愿意進場交易的資金反而大幅增加。

　　筆者認為，目前市場宏觀的供求關(guān)系當然很不樂觀，但要說十分的緊張好像也不至于，最明顯的是，國債回購利率一直保持在2.5%左右水平上，說明有相當多的存量資金采取了和我們相同的策略，賬戶上有錢，但不交易，也不離場，而是通過做國債回購方式，留在市場上，以備不時之需。關(guān)鍵的問題就在于估值，因為截至本周，滬綜指的平均市盈率還有13.5倍左右，兩市的平均估值尚不具備足夠吸引力，尚不能覆蓋市場對宏觀經(jīng)濟態(tài)勢的悲觀預(yù)期。