廣發(fā)基金吳遠(yuǎn)怡：打破套路 在變革中發(fā)現(xiàn)牛股

　　吳遠(yuǎn)怡，美國(guó)南加州大學(xué)金融工程碩士，近10年證券從業(yè)經(jīng)歷，4年投資管理經(jīng)驗(yàn)。歷任申銀萬(wàn)國(guó)研究所有限公司紡織服裝高級(jí)研究員、惠理基金行業(yè)研究員及基金經(jīng)理助理、中國(guó)人壽資產(chǎn)管理有限公司權(quán)益部投資經(jīng)理；現(xiàn)任廣發(fā)基金成長(zhǎng)投資部基金經(jīng)理。

　　在“成長(zhǎng)股”為人熟知前，菲利普·費(fèi)雪就開(kāi)始了他的成長(zhǎng)股投資策略。當(dāng)時(shí)，格雷厄姆的“低價(jià)股”策略已被很多人所津津樂(lè)道。如何打破套路，獲得更大的利潤(rùn)？費(fèi)雪開(kāi)創(chuàng)了成長(zhǎng)股投資策略：“找到好公司，如果買(mǎi)入的價(jià)格不那么高，未來(lái)將會(huì)有巨大的增長(zhǎng)空間�！�

　　這恰恰是廣發(fā)基金吳遠(yuǎn)怡所認(rèn)可的成長(zhǎng)股投資策略。他是一位從業(yè)近十年、研究領(lǐng)域覆蓋A股、港股、美股的基金經(jīng)理。理工科復(fù)合背景出身的他，第一份工作是券商研究所的消費(fèi)品研究員，3年時(shí)間打下了扎實(shí)的研究功底。隨后，他先后在香港惠理基金和中國(guó)人壽資產(chǎn)管理公司任職，參與管理幾十億乃至百億元的投資組合。

　　入行近十年，從券商研究、QFII機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)資管再到公募基金，吳遠(yuǎn)怡的身上似乎有不少標(biāo)簽，例如，消費(fèi)品研究員、管理第一批港股通組合的基金經(jīng)理、投資視野廣闊、對(duì)中資股比較熟悉等。

　　但當(dāng)中國(guó)證券報(bào)記者問(wèn)及如何定位 “能力圈”時(shí)，吳遠(yuǎn)怡表示，相比“定位”，他更傾向于不斷“打破”所謂的能力圈。“對(duì)市場(chǎng)時(shí)刻保持求知欲和好奇心，從各行業(yè)中學(xué)習(xí)不同的投資理念，完善投資風(fēng)格，開(kāi)拓自身的能力圈，這是我在當(dāng)前這個(gè)階段所追求的目標(biāo)�！�

　　正是源于這份對(duì)投資的執(zhí)著與熱愛(ài)，吳遠(yuǎn)怡不斷地進(jìn)行思考與反思，一步一步完善并迭代自己的投資框架，在一些投資思路與理念上有著“獨(dú)樹(shù)一幟”的見(jiàn)解。

　　將定性分析映射到定量模型

　　吳遠(yuǎn)怡的從業(yè)經(jīng)歷中，既有內(nèi)地券商研究員的從業(yè)經(jīng)歷，也有外資資管機(jī)構(gòu)的工作經(jīng)驗(yàn)，這使得他的研究方法論天然帶有“中西合璧”的特色。

　　“關(guān)于研究方法，內(nèi)地分析師擅長(zhǎng)了解整個(gè)事情的來(lái)路和跟蹤高頻數(shù)據(jù)，海外分析師則擅長(zhǎng)于量化事情的變化對(duì)于企業(yè)長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的影響，把握企業(yè)的長(zhǎng)期投資價(jià)值�！眳沁h(yuǎn)怡說(shuō)，作為一線投資者，應(yīng)將兩個(gè)因素有機(jī)結(jié)合，將定性分析映射到定量模型。

　　何為好的定性研究？霍華德·馬克斯在《投資最重要的事》一書(shū)中描述道：“‘如果你對(duì)一個(gè)產(chǎn)品有好感，就買(mǎi)這家公司的股票吧�！�但成為一名成功的投資者并非這么簡(jiǎn)單�！贝罅康恼{(diào)研、訪談，從而全方位、深入挖掘公司的基本面是定性分析的關(guān)鍵。

　　作為在海內(nèi)外市場(chǎng)從業(yè)近十年的投資者，吳遠(yuǎn)怡對(duì)此深以為然。他說(shuō)，每一筆投資都需經(jīng)過(guò)嚴(yán)格縝密的調(diào)研與深思熟慮的考量。例如，考察一家復(fù)合調(diào)味料生產(chǎn)商時(shí)，吳遠(yuǎn)怡在內(nèi)地多個(gè)城市進(jìn)行為期兩個(gè)多月的門(mén)店走訪與試吃，將大量的實(shí)地調(diào)研數(shù)據(jù)錄入投資模型。

　　“這些扎實(shí)的調(diào)研數(shù)據(jù)，為制定投資決策提供了有力的參考，讓團(tuán)隊(duì)有足夠的信心長(zhǎng)期持有�！眳沁h(yuǎn)怡介紹，當(dāng)時(shí)，公司團(tuán)隊(duì)投資了這家復(fù)合調(diào)味料生產(chǎn)商，幾年間獲得了數(shù)倍的回報(bào)。這些研究經(jīng)歷，讓吳遠(yuǎn)怡從骨子里非常重視基本面，將其作為其考量的首要因素。

　　那么，如何通過(guò)客觀的定量分析做好基本面研究？吳遠(yuǎn)怡的心得是，投資者首先要獲得銷(xiāo)量、售價(jià)、成本變化等大量的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，再通過(guò)財(cái)務(wù)模型來(lái)預(yù)測(cè)公司的盈利趨勢(shì)、現(xiàn)金流、資產(chǎn)負(fù)債情況等。這些是投資前重要的環(huán)節(jié)，如果沒(méi)有做好扎實(shí)的研究，會(huì)導(dǎo)致對(duì)公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)情況的判斷產(chǎn)生巨大偏差。

　　吳遠(yuǎn)怡舉例：“某運(yùn)動(dòng)品牌通過(guò)中國(guó)風(fēng)在年輕消費(fèi)者中走紅，在渠道拓展過(guò)程中，一二線城市的形象店和三四線城市的街邊店對(duì)于盈利貢獻(xiàn)相差甚遠(yuǎn)。街邊店一年銷(xiāo)售200萬(wàn)元的產(chǎn)品，盈利20萬(wàn)元；形象店一年銷(xiāo)售500萬(wàn)元的產(chǎn)品，盈利100萬(wàn)元。因此，單純用新店的增長(zhǎng)進(jìn)行預(yù)測(cè)，則會(huì)大幅低估公司的盈利增速�！庇纱丝梢�(jiàn)，要在投資上取得成功，需要就商業(yè)模型對(duì)應(yīng)在利潤(rùn)表上的映射有非常深刻的認(rèn)識(shí)。

　　因?yàn)樵�先后供職于�?nèi)地券商研究所與外資機(jī)構(gòu)，吳遠(yuǎn)怡清晰地認(rèn)識(shí)到兩類機(jī)構(gòu)在研究方法的異同，并巧妙結(jié)合定量與定性研究方法，良好地還原了企業(yè)經(jīng)營(yíng)全貌，從而做出較為準(zhǔn)確的投資判斷。他舉例說(shuō)：“以汽車(chē)為例，內(nèi)地分析師善于把握汽車(chē)賣(mài)得好不好，海外分析師則善于把銷(xiāo)售數(shù)據(jù)填入模型中，算出公司盈利。兩者皆是很重要的技能�！睂⒍ㄐ苑治鲇成涞蕉�量的報(bào)表上，同時(shí)運(yùn)用好這兩個(gè)技能，讓吳遠(yuǎn)怡挖掘了不少牛股。

　　順藤摸瓜尋找新機(jī)會(huì)

　　作為“85后”的中生代基金經(jīng)理，吳遠(yuǎn)怡思維活躍、風(fēng)趣幽默，同時(shí)又不乏深度。在采訪過(guò)程中，他用大量鮮活、有趣的案例闡述自己的觀點(diǎn)。例如：當(dāng)被問(wèn)到屬于哪種投資風(fēng)格時(shí)，他先拋出了一個(gè)話題：“看《鬼吹燈》的時(shí)候，你覺(jué)得倒斗的四大門(mén)派中誰(shuí)最厲害？”略作停頓后，他接著說(shuō)，“摸金派”自然是集大成者，分金定穴，一重纏是一重關(guān)。映射到投資中，就是自上而下的選手，先找賽道，再挖牛股。

　　相比“摸金派”，吳遠(yuǎn)怡自稱更像是“搬山派”�！拔以谶x股上有點(diǎn)像‘搬山派’，從微觀角度切入，著手研究一家公司，再通過(guò)一系列公司的情況在中觀層面分析整個(gè)行業(yè)，最后通過(guò)各行業(yè)對(duì)宏觀情況有個(gè)綜合的判斷。就如同看到地就砸個(gè)洞，找找有沒(méi)有寶藏，沒(méi)有就換個(gè)地方砸�！�

　　吳遠(yuǎn)怡笑道，“搬山派”雖然很苦，一直被“摸金派”鄙視，但效果其實(shí)挺好，只要努力砸，砸得夠多，總能在不經(jīng)意之間砸出寶藏。這與投資大師彼得·林奇的“翻石頭”策略如出一轍。彼得·林奇在富達(dá)基金擔(dān)任基金經(jīng)理時(shí)，每月走訪40-50家公司，一年調(diào)研500-600家公司。13年間，彼得·林奇買(mǎi)過(guò)15000多只股票，靠的就是在“石頭下面找小蟲(chóng)子”。

　　“‘摸金派’容易一概而論，‘搬山派’容易一葉障目。自上而下進(jìn)行研究時(shí)，投資者覺(jué)得宏觀經(jīng)濟(jì)好，選擇了一個(gè)周期性行業(yè)，但行業(yè)內(nèi)各公司間存在著巨大差異。而自下而上進(jìn)行研究時(shí)，對(duì)個(gè)別公司的判斷準(zhǔn)確了，由于觀察視角太過(guò)細(xì)微，導(dǎo)致很難還原整個(gè)行業(yè)全貌�！眳沁h(yuǎn)怡介紹，如果我們想要判斷出口數(shù)據(jù)的情況，必須從小家電、新能源、服裝等各個(gè)行業(yè)代表公司的具體情況出發(fā)，由點(diǎn)及面，層層深入。如果能將自上而下與自下而上相結(jié)合，會(huì)有事半功倍的效果。

　　一位業(yè)內(nèi)人士介紹，吳遠(yuǎn)怡是個(gè)“股癡”，喜歡研究，看到有意思的公司就忍不住打破砂鍋問(wèn)到底，經(jīng)常一天看3-5家公司。這種方法看起來(lái)費(fèi)勁，但經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期實(shí)踐后，他摸索出一套“順藤摸瓜”的高效方法。

　　聽(tīng)到“股癡”的評(píng)價(jià)，吳遠(yuǎn)怡笑著點(diǎn)點(diǎn)頭，順便分享了幾個(gè)小例子。例如，在調(diào)研外賣(mài)行業(yè)時(shí)，他了解到企業(yè)為了騎手的安全要更換電動(dòng)摩托車(chē)，于是順著脈絡(luò)把電動(dòng)車(chē)企業(yè)看了一遍，把握住電動(dòng)車(chē)更新?lián)Q代間帶來(lái)的增長(zhǎng)空間。又如在短視頻火熱的當(dāng)下，他在調(diào)研相關(guān)平臺(tái)時(shí)，會(huì)了解相關(guān)的主推品類，尋找新品牌、新消費(fèi)的投資機(jī)會(huì)。

　　尋找成長(zhǎng)股中的牛股

　　正如其在研究方法論上別有一番自己的特色，吳遠(yuǎn)怡在成長(zhǎng)股投資上，也有自己獨(dú)特的框架。當(dāng)大部分基金經(jīng)理在PPT中拿出自己的“PB-ROE”模型時(shí)，吳遠(yuǎn)怡則嘗試用自己的方法打破傳統(tǒng)套路，在行業(yè)變革或企業(yè)革新里尋找新的投資機(jī)會(huì)。

　　“我更專注于觀察和發(fā)現(xiàn)7-8個(gè)季度環(huán)比出現(xiàn)大幅改善的行業(yè)和公司，可以稱之為效率資產(chǎn)。效率資產(chǎn)有個(gè)特點(diǎn)——盈利模型的非線性。因此，傳統(tǒng)PB-ROE理論很難選出此類資產(chǎn)。”吳遠(yuǎn)怡舉例，效率資產(chǎn)可能這個(gè)季度虧1元錢(qián)，下個(gè)季度賺2元，下個(gè)季度賺5元，再下個(gè)季度賺10元，再下個(gè)季度賺20元……這類盈利非線性增長(zhǎng)的企業(yè)，很難用PB-ROE模型篩選出來(lái)，往往企業(yè)業(yè)績(jī)?nèi)蕴幱谔潛p時(shí)，股價(jià)已經(jīng)開(kāi)始表現(xiàn)。

　　那么，該如何把握這類資產(chǎn)的機(jī)會(huì)？吳遠(yuǎn)怡補(bǔ)充說(shuō)：“這類資產(chǎn)可細(xì)分為兩類：一是事件驅(qū)動(dòng)導(dǎo)致行業(yè)供需格局發(fā)生質(zhì)的變化；二是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)技術(shù)革新推動(dòng)公司在新領(lǐng)域產(chǎn)生突破。在成長(zhǎng)股投資中，第一類效率資產(chǎn)多產(chǎn)生于周期成長(zhǎng)行業(yè)，不要低估其盈利彈性，可能會(huì)收獲意想不到的收益；同時(shí)，也不要低估第二類效率資產(chǎn)的可持續(xù)性，消費(fèi)、技術(shù)變革帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)將會(huì)延續(xù)很長(zhǎng)的周期。”

　　此外，吳遠(yuǎn)怡指出，從海外市場(chǎng)的比較視角出發(fā)，在創(chuàng)新藥、互聯(lián)網(wǎng)、高科技行業(yè)，資本累計(jì)產(chǎn)生的盈利并不是線性的，取而代之的是研發(fā)或規(guī)�；�效應(yīng)產(chǎn)生的井噴式增長(zhǎng)。例如：創(chuàng)新藥公司前期處于投入期，當(dāng)藥物研發(fā)成功時(shí)，業(yè)績(jī)大幅上漲，這種股票也是PB-ROE理論選不出來(lái)的�！斑^(guò)去十幾年的美股牛市，F(xiàn)ANNG互聯(lián)網(wǎng)五巨頭中至少有三家公司無(wú)法用PB-ROE選出，包括這幾年的比較火的拼多多、美團(tuán)、B站等中資股，因?yàn)槠涫羌夹g(shù)迭代和規(guī)�；�效應(yīng)產(chǎn)生的效率資產(chǎn)�！�

　　吳遠(yuǎn)怡很認(rèn)同蘇格蘭資產(chǎn)管理公司Baillie Gifford的投資策略，后者近年來(lái)在特斯拉、亞馬遜、騰訊、愛(ài)馬仕等投資標(biāo)的上收益頗豐。該機(jī)構(gòu)對(duì)于成長(zhǎng)股的觀點(diǎn)是：“顛覆傳統(tǒng)，用長(zhǎng)期主義投資未來(lái)，希望用未來(lái)的現(xiàn)金流去估值效率資產(chǎn)的模型，因?yàn)樗�的增長(zhǎng)潛力很大，未來(lái)5-10年的發(fā)展?jié)摿Ρ冉�期盈利更重要�！?/p>

　　“投資不需要感性，更多需要的是客觀地分析研究、跟蹤和計(jì)算。”這是劉格菘在廣發(fā)基金成長(zhǎng)投資部團(tuán)隊(duì)中經(jīng)常說(shuō)的一句話，這種務(wù)實(shí)的投資態(tài)度也深深影響著吳遠(yuǎn)怡。

　　“我希望在投資中把預(yù)測(cè)做得相對(duì)精確�！眳沁h(yuǎn)怡說(shuō)，自己在投資上的信仰并非某種執(zhí)念，而是對(duì)一家公司的理性認(rèn)同，客觀看待他們的生意模式，并且這種評(píng)估需要持續(xù)跟蹤與觀察�！霸撌鞘裁淳褪鞘裁�，這才是實(shí)事求是�！�