博道基金張迎軍:大類(lèi)資產(chǎn)重新配置時(shí)間窗口開(kāi)啟

　　□博道基金基金投資部副總經(jīng)理 張迎軍

　　A股市場(chǎng)在今年年初下探低點(diǎn)2440點(diǎn)后，走出一波迅猛的反彈行情，最高至3288點(diǎn)，漲幅近35%，但隨后旋即又步入快速調(diào)整。行情的轉(zhuǎn)瞬變化讓很多投資者不適應(yīng)。除了經(jīng)濟(jì)周期性探底之外，外圍環(huán)境的不確定性也是市場(chǎng)調(diào)整的原因。

　　靜待業(yè)績(jī)?cè)鏊俸棉D(zhuǎn)的拐點(diǎn)

　　從2018年年報(bào)及2019年一季報(bào)統(tǒng)計(jì)來(lái)看，目前A股多數(shù)行業(yè)上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊龠�處于下降周期。根據(jù)上一輪A股上市公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)周期的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)分析，上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊傧陆档闹芷跒?個(gè)季度。從2017年二季度上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊僖?jiàn)頂開(kāi)始計(jì)算，到2019年5月本輪A股上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊傧陆抵芷诔掷m(xù)了8個(gè)季度。筆者認(rèn)為，隨著2019年年初以來(lái)財(cái)政政策刺激與貨幣政策變化對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)，上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俚墓拯c(diǎn)也即將出現(xiàn)。因此，本輪滬深股市調(diào)整幅度有限。

　　展望A股后期中長(zhǎng)期走勢(shì)，傾向于認(rèn)為2019年滬深股市總體處于牛熊轉(zhuǎn)換底部震蕩走勢(shì)。首先，上證綜指2900點(diǎn)與滬深300指數(shù)3650點(diǎn)所對(duì)應(yīng)的市盈率分別為13倍與12倍，估值處于歷史低位水平，顯示了市場(chǎng)的巨大潛力。其次，從大類(lèi)資產(chǎn)比較角度看，在與房地產(chǎn)、債券、信托、非標(biāo)理財(cái)?shù)荣Y產(chǎn)類(lèi)別比較中，A股的估值水平有絕對(duì)吸引力。

　　大類(lèi)資產(chǎn)迎重新配置時(shí)點(diǎn)

　　在過(guò)去兩年中，隨著房地產(chǎn)、信托等類(lèi)別資產(chǎn)增長(zhǎng)分別見(jiàn)頂回落，境內(nèi)居民大類(lèi)資產(chǎn)中長(zhǎng)期重新配置的時(shí)間窗口正在打開(kāi)。

　　首先，從中外歷史經(jīng)驗(yàn)看，大類(lèi)資產(chǎn)重新配置轉(zhuǎn)換期時(shí)間窗口的時(shí)間跨度可以長(zhǎng)達(dá)2到3年時(shí)間，而一旦重新配置的趨勢(shì)被確立，資金大量流入的資產(chǎn)類(lèi)別將迎來(lái)一輪波瀾壯闊的牛市行情。2019年一季度滬深股市的大幅上漲，正是境內(nèi)大類(lèi)資產(chǎn)重新配置的一次開(kāi)始序曲。

　　其次，大類(lèi)資產(chǎn)重新配置的趨勢(shì)確立是需要條件的，需要市場(chǎng)各參與方形成一種長(zhǎng)期共贏的循環(huán)。從股票市場(chǎng)戰(zhàn)略地位重新定位、對(duì)近期上市公司違規(guī)違法嚴(yán)肅處理以保護(hù)投資者利益等政策導(dǎo)向判斷，A股市場(chǎng)正在向建立“長(zhǎng)期共贏循環(huán)”努力前行。

　　第三，從過(guò)去幾輪A股市場(chǎng)底部構(gòu)成熊牛轉(zhuǎn)換的歷史經(jīng)驗(yàn)分析，“貨幣拐點(diǎn)——市場(chǎng)底部——經(jīng)濟(jì)拐點(diǎn)（上市公司業(yè)績(jī)拐點(diǎn)）”的順序是一種比較大概率出現(xiàn)的形式。今年4月下旬以來(lái)的A股調(diào)整，可以理解為市場(chǎng)在等待上市公司業(yè)績(jī)拐點(diǎn)出現(xiàn)并確認(rèn)的信號(hào)出現(xiàn)，從而完成中期市場(chǎng)底部的構(gòu)建。絕大多數(shù)行業(yè)上市公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的拐點(diǎn)在今年二、三季度出現(xiàn)的概率較大，因此本輪A股調(diào)整是增加A股股票資產(chǎn)配置的較好時(shí)機(jī)。

　　不過(guò)，對(duì)目前A股股票投資而言，同時(shí)也需要關(guān)注以下風(fēng)險(xiǎn)：第一，對(duì)外圍市場(chǎng)的擔(dān)憂帶來(lái)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降。第二，以康美藥業(yè)、康得新為代表的上市公司財(cái)務(wù)造假、大股東侵犯上市公司利益的案例數(shù)量擴(kuò)大化，對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊。

　　兩維度尋找投資機(jī)會(huì)

　　基于對(duì)A股市場(chǎng)中期看好，從自上而下和自下而上兩個(gè)維度來(lái)尋找股票投資機(jī)會(huì)。

　　首先，基于自上而下的邏輯，根據(jù)目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段、資源要素的比較優(yōu)勢(shì)判斷，現(xiàn)階段看好以下投資方向：消費(fèi)品行業(yè)�；厮莘治雒绹�(guó)股市50年歷史中的長(zhǎng)期牛股構(gòu)成，消費(fèi)品股票占據(jù)多數(shù)，這是由消費(fèi)品行業(yè)上市公司一些天然屬性決定的。中國(guó)股市目前也正在經(jīng)歷類(lèi)似的路徑。因此，現(xiàn)階段股市中在消費(fèi)品行業(yè)找到長(zhǎng)期牛股的可能性更大；醫(yī)療服務(wù)行業(yè)。與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，目前中國(guó)醫(yī)療服務(wù)價(jià)格處于較低水平。面對(duì)數(shù)量龐大患者不斷提升醫(yī)療服務(wù)體驗(yàn)的巨大需求，醫(yī)療服務(wù)行業(yè)中長(zhǎng)期發(fā)展空間巨大；房地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈。現(xiàn)階段中國(guó)最具全球競(jìng)爭(zhēng)力的比較優(yōu)勢(shì)在于大規(guī)模制造帶來(lái)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，在具備規(guī)模經(jīng)濟(jì)特征的行業(yè)中相對(duì)容易找到業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)的公司。房地產(chǎn)作為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)性行業(yè)，有著中長(zhǎng)期穩(wěn)定需求。以家電、建材、家居等房地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈，行業(yè)特征契合大規(guī)模制造優(yōu)勢(shì)，同時(shí)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局也是以內(nèi)需與內(nèi)資競(jìng)爭(zhēng)為主。因此，過(guò)去房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)行業(yè)出現(xiàn)過(guò)長(zhǎng)期走牛的股票，未來(lái)這一趨勢(shì)還將繼續(xù)。

　　其次，從自下而上的邏輯來(lái)看，在目前的經(jīng)濟(jì)背景下，相對(duì)于多元化經(jīng)營(yíng)而言，在自己擅長(zhǎng)的領(lǐng)域發(fā)揚(yáng)工匠精神，把專(zhuān)業(yè)化做到極致的上市公司，更能為股東創(chuàng)造價(jià)值。