中證報(bào)頭版評(píng)論：“雙降”月內(nèi)上演可期
5月伊始，貨幣市場(chǎng)笑逐顏開(kāi)，銀行間市場(chǎng)上代表性的7天期債券回購(gòu)利率（DR007）重回1.5%下方，與央行逆回購(gòu)利率之間的裂口再度擴(kuò)大。分析人士指出，近來(lái)市場(chǎng)利率持續(xù)大幅低于政策利率，表明市場(chǎng)降息預(yù)期濃厚。當(dāng)前偏松的政策氛圍一時(shí)很難改變，市場(chǎng)利率與政策利率之間過(guò)大的利差，可能主要通過(guò)政策利率向市場(chǎng)利率靠攏進(jìn)行修復(fù)。5月，在繼續(xù)實(shí)施定向降準(zhǔn)基礎(chǔ)上，降息有望，或再次迎來(lái)“雙降”。
跨月甫一完成，4月末多因素“碰頭”在資金面攪起的幾絲漣漪迅速不見(jiàn)了蹤跡。
近兩日，貨幣市場(chǎng)一派寬松景象，各期限資金價(jià)格大幅回落，DR007重回1.5%以下，較同期限央行逆回購(gòu)利率低出70個(gè)基點(diǎn)以上。2019年10月以來(lái)，雖歷經(jīng)3次下調(diào)，7天期央行逆回購(gòu)利率仍為2.2%。
市場(chǎng)利率與政策利率“倒掛”不是短時(shí)現(xiàn)象。據(jù)統(tǒng)計(jì)，4月，DR007算術(shù)均值為1.46%，最低為1.23%，最高為1.91%，始終大幅低于被視為關(guān)鍵的短期政策利率的7天期央行逆回購(gòu)利率。中長(zhǎng)期限方面，市場(chǎng)利率低于政策利率的現(xiàn)象同樣明顯。目前市場(chǎng)上1年期國(guó)債到期收益率約為1.2%，1年期MLF利率則為2.95%，相差懸殊。
這一現(xiàn)象隱含兩層含義：資金價(jià)格低，且各期限普遍低，反映出市場(chǎng)參與者對(duì)當(dāng)前及后續(xù)一段時(shí)間流動(dòng)性維持充裕具有強(qiáng)烈且普遍的預(yù)期；市場(chǎng)利率持續(xù)低于政策利率，且保持較大利差，反映出市場(chǎng)上仍然存在強(qiáng)烈降息預(yù)期。
本質(zhì)上，這兩點(diǎn)都建立在對(duì)貨幣調(diào)控走向的樂(lè)觀看法之上。過(guò)去一段時(shí)間，央行連續(xù)實(shí)施降準(zhǔn)、降息，流動(dòng)性持續(xù)充裕，貨幣政策比之前更加靈活。政策落地之后或許需要一個(gè)觀察期，但在政策效果得到有效驗(yàn)證、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)基本確立之前，取向不會(huì)輕易發(fā)生變化。當(dāng)前偏松的貨幣調(diào)控氛圍在一段時(shí)間內(nèi)很難改變。
自2019年四季度市場(chǎng)利率下穿政策利率之后，市場(chǎng)利率持續(xù)低于政策利率逐漸成為常態(tài)，此后政策利率多次下調(diào)，事實(shí)上處于追趕市場(chǎng)利率的狀態(tài)，市場(chǎng)利率走勢(shì)對(duì)政策取向的敏感性和指向性得到了驗(yàn)證。而在政策利率持續(xù)下調(diào)過(guò)程中，市場(chǎng)利率中樞不斷走低，甚至與政策利率的利差繼續(xù)擴(kuò)大，顯示當(dāng)前市場(chǎng)各方對(duì)后續(xù)政策利率繼續(xù)下調(diào)的預(yù)期依然強(qiáng)烈。
應(yīng)看到，市場(chǎng)利率持續(xù)大幅度低于政策利率并非正�，F(xiàn)象，容易擾亂定價(jià)、造成扭曲。目前市場(chǎng)利率處于歷史較低水平，尤其是短期利率幾乎處在最低位置，繼續(xù)下行空間應(yīng)該不大。近幾個(gè)月，央行雖持續(xù)釋放流動(dòng)性，但已明顯減少短期流動(dòng)性投放，也表明繼續(xù)引導(dǎo)短期利率下行可能不再是重點(diǎn)。然而，在當(dāng)前形勢(shì)下，市場(chǎng)利率出現(xiàn)大幅反彈的可能性仍然很低，未來(lái)更可能維持低位運(yùn)行。市場(chǎng)利率與政策利率之間過(guò)大的利差，可能主要通過(guò)政策利率逐步向市場(chǎng)利率靠攏進(jìn)行修復(fù)。
未來(lái)降息仍將繼續(xù)，市場(chǎng)似乎對(duì)此堅(jiān)信不疑。最快的兌現(xiàn)窗口自然是5月央行重啟公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)操作或開(kāi)展MLF操作的時(shí)候。5月定向降準(zhǔn)也可能繼續(xù)實(shí)施，這意味著“雙降”或于月內(nèi)再次上演。
