中國(guó)投資者教育現(xiàn)狀調(diào)查報(bào)告（2020）
《我國(guó)證券投資者教育的效率分析與制度建構(gòu)》課題組
櫛風(fēng)沐雨三十年，中國(guó)資本市場(chǎng)開(kāi)始進(jìn)入全方位高質(zhì)量發(fā)展時(shí)期。培育健康投資文化，加強(qiáng)投資者教育，不僅是保護(hù)投資者合法權(quán)益的基本要求，也是促進(jìn)資本市場(chǎng)在新發(fā)展時(shí)期行穩(wěn)致遠(yuǎn)的必要前提。在此宏觀背景之下，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)中國(guó)金融研究中心《我國(guó)證券投資者教育的效率分析與制度建構(gòu)》課題組（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“課題組”）立足于構(gòu)建我國(guó)投資者教育的長(zhǎng)效體系，持續(xù)追蹤國(guó)際上投資者教育研究前沿，自2016年開(kāi)始連續(xù)五年開(kāi)展全國(guó)范圍內(nèi)投資者教育問(wèn)卷調(diào)查，累計(jì)回收調(diào)查問(wèn)卷91420份，為相關(guān)研究提供了足夠量級(jí)的數(shù)據(jù)支撐。在投教研究領(lǐng)域多種版本的調(diào)查中，本課題組是首個(gè)從“投資者（受教者）”與“投教工作者（施教者）”兩個(gè)維度同時(shí)開(kāi)展問(wèn)卷調(diào)查并據(jù)此進(jìn)行比對(duì)分析的團(tuán)隊(duì)。2020年度的調(diào)查設(shè)計(jì)依然保持了投資者和投教工作者兩份問(wèn)卷的格局，其中，投教工作者問(wèn)卷包括了投教工作者基本信息、金融機(jī)構(gòu)投教資源投入狀況、投資者教育工作現(xiàn)狀難點(diǎn)及存在問(wèn)題三個(gè)部分；投資者問(wèn)卷則涵蓋了投資心理、投資者基本信息、投資者教育現(xiàn)狀、投資者基礎(chǔ)與專(zhuān)業(yè)金融知識(shí)測(cè)試四個(gè)部分。為了使問(wèn)卷調(diào)查結(jié)果更具可信度與解釋力，2020年度的調(diào)查首次采用將問(wèn)卷調(diào)查數(shù)據(jù)與投資者實(shí)際交易數(shù)據(jù)相結(jié)合的方法，即將投資者的問(wèn)卷結(jié)果與其實(shí)際交易信息一一匹配，以此深入探討投資者教育與投資者行為之間的作用機(jī)制與影響關(guān)系。兩類(lèi)數(shù)據(jù)的匹配分析，既有利于解決單純使用問(wèn)卷調(diào)查方式的數(shù)據(jù)噪音問(wèn)題，也補(bǔ)充了交易數(shù)據(jù)所缺乏的投資者心理和金融教育狀況等信息。本次調(diào)查共回收有效問(wèn)卷14451份（其中：投資者問(wèn)卷9656份，投教工作者問(wèn)卷4795份）。課題組對(duì)問(wèn)卷調(diào)查數(shù)據(jù)和交易數(shù)據(jù)進(jìn)行了多維度的分析比對(duì)，形成了2020年度中國(guó)投資者教育的詳細(xì)調(diào)查報(bào)告。下面簡(jiǎn)要介紹報(bào)告的部分結(jié)論。
一、調(diào)查數(shù)據(jù)對(duì)我國(guó)投資者教育工作現(xiàn)狀的反映
1.多層次投資者教育體系已經(jīng)基本成型，一二梯隊(duì)投教主體差距逐年縮小
與發(fā)達(dá)國(guó)家自下而上的投資者教育模式不同，我國(guó)投資者教育早期主要由金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)與自律組織發(fā)起，執(zhí)行主體為各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)。隨著投資者教育體系的發(fā)展，市場(chǎng)參與主體逐步擴(kuò)大并發(fā)揮其各自優(yōu)勢(shì)。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，投資者對(duì)三類(lèi)投教主體1的知悉度、參與度在連續(xù)三年的調(diào)查中基本保持一致，這表明我國(guó)多層次的投教體系已基本成型并趨于穩(wěn)健。
在連續(xù)三年的調(diào)查中，各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的知悉度和參與度均排在首位，2020年的數(shù)據(jù)分別為84.63%和29.55%，它們承擔(dān)著市場(chǎng)中投資者教育工作的主要重任，是投資者教育不可或缺的中堅(jiān)力量，是投教主體的第一梯隊(duì)。媒體作為投教主體的后起之秀，借力互聯(lián)網(wǎng)浪潮的機(jī)會(huì)，其在投教中的參與度和知悉度連續(xù)三年排名均在第二、三位，2020年數(shù)據(jù)分別為82.99%和23.92%，與金融機(jī)構(gòu)的差距逐年縮小，具體為2018-2020年知悉度差距分別為9.51%、4.1%、1.64%，參與度差距分別為22.16%、13.90%、5.63%。顯示媒體已成為投教主體的第二梯隊(duì)。投資者對(duì)各交易所（證券交易所、期貨交易所）以及各類(lèi)行業(yè)協(xié)會(huì)（證券業(yè)協(xié)會(huì)、基金業(yè)協(xié)會(huì)等）、金融監(jiān)管部門(mén)的投教知悉度分別為79.88%和76.63%，參與度分別為18.05%和14.88%。其他第三方機(jī)構(gòu)、高等院校和基礎(chǔ)教育單位也是我國(guó)投教主體的重要組成部分，知悉度均超過(guò)了70%，參與度為20%左右。
從調(diào)查數(shù)據(jù)可以看出，在我國(guó)的投資者教育體系中，金融機(jī)構(gòu)與媒體處于投教陣地最前線，為投教的先鋒團(tuán)隊(duì)；各級(jí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)與行業(yè)自律組織是投資者教育的宏觀統(tǒng)籌與基礎(chǔ)保障；國(guó)民教育體系與其他第三方機(jī)構(gòu)已經(jīng)成為我國(guó)投教工作的重要輔助力量，潛力巨大。我國(guó)投教主體各司其職，形成梯隊(duì)，多層次、全方位的投資者教育體系日趨完善與穩(wěn)健。
2.投資者教育基地“前線陣地”作用顯現(xiàn)，“線上+線下”渠道結(jié)合仍是投教主要模式
投資者教育基地是我國(guó)投教工作創(chuàng)新中的新生事物。2015年中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)證券期貨投資者教育基地建設(shè)的指導(dǎo)意見(jiàn)》后，投資者教育基地開(kāi)始正式走入公眾的視野，成為投教中的重要隊(duì)伍。課題組對(duì)投教基地的運(yùn)行情況予以了持續(xù)關(guān)注。2020年度問(wèn)卷調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)投教基地的使用率進(jìn)一步提升，其作用不斷增強(qiáng)，金融機(jī)構(gòu)“經(jīng)�！蓖ㄟ^(guò)投資者教育基地開(kāi)展投教活動(dòng)的比例，2019年為59.33%，2020年增加為65.97%，提升了6.64%；投資者“從未”使用過(guò)投資者教育基地的比例，2019年為13.69%、2020年為11.6%，下降了2.09%；“偶爾”使用投資者教育基地的比例，2019 年為23.49%，2020年為39.87%，提升了16.38%�？梢�(jiàn)，投教基地在投教工作開(kāi)展中的作用越來(lái)越大，逐步成為投資者培育的成長(zhǎng)性土壤。
調(diào)查數(shù)據(jù)還顯示，各主體開(kāi)展投教工作的形式日益豐富，“線上+線下”結(jié)合仍是投教的重要模式。金融機(jī)構(gòu)投教產(chǎn)品的投放仍以“金融機(jī)構(gòu)交易終端”為主，投資者“經(jīng)�！笔褂玫谋壤秊�71.93%，較2019年提高了8.37%；線下講座、沙龍等現(xiàn)場(chǎng)教育活動(dòng)也是金融機(jī)構(gòu)“經(jīng)�！笔褂玫耐督糖�，占比為57.40%；“傳統(tǒng)媒體”、“紙質(zhì)材料”的使用頻率依然維持一定水平，比例分別為48.94%和51.72%。從近三年的調(diào)查數(shù)據(jù)的比對(duì)來(lái)看，無(wú)論是各渠道投教資源的投入，還是金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展投教活動(dòng)的渠道結(jié)構(gòu)都保持了基本穩(wěn)定。
3.對(duì)新入市投資者開(kāi)展投教對(duì)提升投資者金融素養(yǎng)的邊際效用最高
課題組自始至終將評(píng)價(jià)與提升投教工作效率作為研究的焦點(diǎn)，關(guān)注到投資者教育是個(gè)潛移默化的過(guò)程，準(zhǔn)確把握投資者教育的時(shí)機(jī)，及時(shí)地、有針對(duì)性地開(kāi)展投教活動(dòng)往往能起到事半功倍的效果。在問(wèn)卷設(shè)計(jì)中同時(shí)從投資者和施教者兩個(gè)維度對(duì)金融教育的時(shí)機(jī)展開(kāi)分析。調(diào)查數(shù)據(jù)表明，“初次進(jìn)行金融投資時(shí)”（開(kāi)戶時(shí)）是金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展投教頻率最高、也是最有效的時(shí)點(diǎn)，金融機(jī)構(gòu)在該時(shí)點(diǎn)開(kāi)展投教工作的比例，2018年、2019年和2020年分別為86.24%、88.10%、88.63%；投資者在該時(shí)點(diǎn)接受投教的比例則分別為70.68%、66.86%、和56.30%。均為連續(xù)三年的最高值。可見(jiàn)，金融機(jī)構(gòu)重視對(duì)“新手”的投資者教育，從投資者進(jìn)入市場(chǎng)時(shí)就引導(dǎo)其樹(shù)立正確的投資理念，掌握正確的投資方式，切實(shí)達(dá)到投資者教育的目的，對(duì)于提升投資者基本金融素養(yǎng)具有最大的邊際效率。課題組對(duì)初入市投資者（投資經(jīng)驗(yàn)為3年及以下）的教育效果進(jìn)行了數(shù)據(jù)分析，結(jié)果表明，在“初次進(jìn)行金融投資時(shí)”接受教育的投資者，其金融素養(yǎng)顯著高于未在該時(shí)機(jī)接受教育的投資者，具體表現(xiàn)為基礎(chǔ)金融素養(yǎng)均值高0.69分（滿分5分），專(zhuān)業(yè)金融素養(yǎng)均值高1.09分（滿分5分），這表明金融機(jī)構(gòu)對(duì)新手進(jìn)行投資者教育的邊際效率更高。
4.居民資金逐步從房地產(chǎn)市場(chǎng)流向權(quán)益市場(chǎng)，投資者教育在引導(dǎo)居民通過(guò)機(jī)構(gòu)入市方面發(fā)揮積極作用
近年來(lái)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)積極引導(dǎo)資金從房地產(chǎn)市場(chǎng)轉(zhuǎn)向其他市場(chǎng)，并鼓勵(lì)通過(guò)各種有效方式增加權(quán)益市場(chǎng)投資。課題組也就該問(wèn)題安排了調(diào)查設(shè)計(jì)。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，從2018年到2020年，個(gè)人投資者以股票和基金為代表的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置比例從28.46%上升到33.21%，提高了4.75%；而投資性房地產(chǎn)的配置比例則從2018年的9.33%下降到2020年的9.02%，下降了0.31%。這表明我國(guó)居民的資金正逐步從房地產(chǎn)市場(chǎng)流向權(quán)益市場(chǎng)，投資者對(duì)權(quán)益市場(chǎng)的關(guān)注度和參與度也在不斷加深。
監(jiān)管機(jī)構(gòu)一直鼓勵(lì)中小投資者通過(guò)機(jī)構(gòu)投資者（例如購(gòu)買(mǎi)基金）參與市場(chǎng)投資，以平衡不同類(lèi)型投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，進(jìn)一步提升資本市場(chǎng)交易的理性程度。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示投資者教育在這方面的作用顯著，在課題組調(diào)查樣本中，持有基金的投資者比例由2018年的58.67%提升至2020年的70.68%，同時(shí)，投資者基金的配置比例也由2018年的9.58%提升至2020年的13.56%。在投資者教育措施方面，金融機(jī)構(gòu)在“新金融產(chǎn)品推出”時(shí)開(kāi)展投教活動(dòng)的比例逐年提升，2018、2019、2020年分別為64.47%、82.09%和82.93%；同時(shí)，投資者選擇在“市場(chǎng)上有新的金融產(chǎn)品推出時(shí)”去獲取投資者教育服務(wù)的比例近兩年位居第二，且與排在首位的“初次進(jìn)行金融投資時(shí)”的差距逐年縮小，三年的數(shù)據(jù)差距分別為19.75%、4.3%和0.72%。這也表明各投教主體對(duì)準(zhǔn)確把握投教工作開(kāi)展時(shí)機(jī)、切實(shí)提升投教效果方面的逐步關(guān)注與持續(xù)努力。持續(xù)有效的投資者教育對(duì)改善投資者的學(xué)習(xí)偏好，引導(dǎo)投資者理性投資具有顯著作用。
5.投資者接受教育的主動(dòng)性與自覺(jué)性提升，風(fēng)險(xiǎn)提示類(lèi)投教活動(dòng)使投資者權(quán)益保護(hù)意識(shí)顯著增強(qiáng)
我國(guó)投資者接受投資者教育的主動(dòng)性與自覺(jué)性、學(xué)習(xí)金融相關(guān)知識(shí)的意愿和重視程度均有較明顯的提升。2020年度調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，90.91%的投資者在金融教育上投入了資金，92.71%的投資者愿意在金融教育上花費(fèi)時(shí)間，二者與2019年相比分別提高了4.16%和1.64%。此外，每周投入2-5小時(shí)進(jìn)行學(xué)習(xí)的投資者比例由2019年的25.78%提升至2020年的35.59%，表明投資者更偏好簡(jiǎn)短有效的學(xué)習(xí)方式。從投資者參與各主體開(kāi)展的投教活動(dòng)來(lái)看，與2019年相比，2020年投資者“偶爾”參與投教活動(dòng)的頻率上升，其中，“偶爾”參與“教育機(jī)構(gòu)的課程或講座”的比例由2019年的25.83%提升至2020年的35.98%。調(diào)查結(jié)果還表明，持續(xù)性的投資者教育提升了投資者對(duì)投教活動(dòng)的關(guān)注度，推動(dòng)投資者邁出接受金融教育的重要一步。
在投教知識(shí)的教授和偏好方面，金融機(jī)構(gòu)一直積極進(jìn)行“各種類(lèi)型的投資風(fēng)險(xiǎn)揭示”教育，該內(nèi)容為近兩年“經(jīng)常”開(kāi)展的最高頻率，達(dá)到70%以上，“非法證券活動(dòng)的識(shí)別與防范”和“投資者權(quán)利與維權(quán)途徑的普及”也是開(kāi)展頻率較高的活動(dòng)，以此引導(dǎo)投資者重視自身權(quán)益保護(hù)，提升風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，該類(lèi)投教活動(dòng)對(duì)投資者起到了實(shí)實(shí)在在的引導(dǎo)作用，雖然投資者對(duì)此類(lèi)活動(dòng)的參與度數(shù)值不高，但近年來(lái)和排名首位的差距在逐年縮小，2018、2019、2020年的差距值分別為19.75%、4.3%和2.82%。
2020年度調(diào)查數(shù)據(jù)還顯示，投資者最為重視的投教內(nèi)容為個(gè)人財(cái)富管理規(guī)劃知識(shí)，“經(jīng)�！焙汀耙话恪眳⑴c的比例由2018年的30.00%提高至56.36%，從一個(gè)側(cè)面反映了投資者財(cái)富管理需求的增長(zhǎng)。投資者對(duì)與自身投資收益相關(guān)的金融知識(shí)學(xué)習(xí)熱情也較高，投教內(nèi)容中“投資策略/技巧的學(xué)習(xí)”的參與比例為55.77%。金融機(jī)構(gòu)不僅是投資者參與資本市場(chǎng)的中間通道，更是投資者學(xué)習(xí)和了解資本市場(chǎng)的“直接導(dǎo)師”，在引導(dǎo)投資者的投教學(xué)習(xí)和理性投資方面起著重要作用。
二、投資者教育對(duì)投資者決策行為的影響
與過(guò)往年度的調(diào)查不同的是，在2020年度的調(diào)查研究中，課題組結(jié)合問(wèn)卷數(shù)據(jù)與交易數(shù)據(jù)的比對(duì)分析，有針對(duì)性地研究了投資者的心理與行為規(guī)律，以期深入探討以糾正行為偏差為核心的投資者教育的理論基礎(chǔ)。傳統(tǒng)金融學(xué)假設(shè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體的行為是理性的，但行為金融學(xué)證實(shí)金融市場(chǎng)中投資者的決策行為會(huì)受到心理因素的影響而產(chǎn)生偏差�；诖耍诒敬螁�(wèn)卷調(diào)查端，我們通過(guò)問(wèn)題設(shè)置對(duì)投資者的博彩偏好、過(guò)度自信、風(fēng)險(xiǎn)感知能力和追漲殺跌交易策略傾向等心理因素進(jìn)行了測(cè)度；在交易數(shù)據(jù)端，我們對(duì)投資者的處置效應(yīng)、平均持股周期與換手率等行為進(jìn)行了比對(duì)與計(jì)算。課題組認(rèn)為，只有在準(zhǔn)確、全面地把握投資者心理的前提下，明晰心理因素影響投資決策的方向和程度，才能提供針對(duì)性的、有效率的投資者教育服務(wù)。
1.我國(guó)證券投資者博彩心理突出，投資者金融知識(shí)的提升有助于降低其博彩傾向，提高投資行為的理性程度
在證券市場(chǎng)的博弈中，個(gè)人投資者受自身與外在因素的制約，投資決策的盲目性相對(duì)較大，表現(xiàn)出較為濃厚的博彩心理特征。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，近四成投資者具有博彩的投資心理，37.66%的投資者認(rèn)可“我會(huì)把股票看作彩票，愿意接受小損失換取可能的大幅上漲”的表述。其中，具有博彩偏好的女性投資者比例為38.76%，比男性投資者高出2%，該結(jié)果有些超出通常認(rèn)知。偏好風(fēng)險(xiǎn)、文化程度在高中及以下、職業(yè)與經(jīng)濟(jì)或金融相關(guān)的投資者，其博彩偏好的比例更高。受博彩心理的影響，不少投資者參與股票市場(chǎng)表現(xiàn)出較強(qiáng)的投機(jī)性，偏離了“投資”的理性目標(biāo)。調(diào)查數(shù)據(jù)表明，具有博彩偏好的投資者平均持股周期為6個(gè)月以下的比例高達(dá)76.74%。但數(shù)據(jù)同時(shí)顯示，投資者的理性程度隨投資經(jīng)驗(yàn)的積累而提高，投資經(jīng)驗(yàn)為3年以下的投資者中，具有博彩偏好的比例為38.44%，投資經(jīng)驗(yàn)5年及以上的投資者中，博彩偏好的比例為37.33%。調(diào)查數(shù)據(jù)還顯示，投資者的金融知識(shí)對(duì)其博彩心理具有影響作用，投資者的基礎(chǔ)金融知識(shí)的從0分提高到1分時(shí)，認(rèn)同“我會(huì)把股票看作彩票，愿意接受小損失換取可能的大幅上漲”的比例將從21.97%上升至35.94%；這可能是因?yàn)閷?duì)基礎(chǔ)金融知識(shí)的初步學(xué)習(xí)與了解提高了投資者對(duì)股票市場(chǎng)的興趣，但在基礎(chǔ)金融知識(shí)較為匱乏時(shí)，投資者尚未形成理性投資理念，容易產(chǎn)生“賭徒”心理。隨著基礎(chǔ)金融知識(shí)（1-5分）和專(zhuān)業(yè)金融知識(shí)（0-5分）的提高，投資者博彩偏好程度顯著降低，表明投資者金融知識(shí)的提升有助于降低其博彩偏好。
2.投資者對(duì)股價(jià)預(yù)期的形成缺乏理性分析，仍有近三成投資者偏好“追漲殺跌”的操作方式
投資者獲取良好的收益要求具備一定的擇時(shí)能力，把握股票買(mǎi)入與賣(mài)出的時(shí)機(jī)。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，23.5%的投資者傾向于在個(gè)股上漲期買(mǎi)入，28.7%的投資者選擇在下跌期賣(mài)出股票，表明仍有近三成投資者偏好“追漲殺跌”的操作方式。課題組深入分析了投資者追漲殺跌的決策心理，發(fā)現(xiàn)不認(rèn)可“當(dāng)股票價(jià)格持續(xù)上漲，我認(rèn)為它在未來(lái)會(huì)進(jìn)一步上漲”的投資者反而傾向于追漲買(mǎi)入，占比達(dá)55%，認(rèn)可“當(dāng)股票價(jià)格持續(xù)下跌，我認(rèn)為它在未來(lái)會(huì)進(jìn)一步下跌”的投資者卻選擇抄底買(mǎi)入，占比為50%。數(shù)據(jù)表明，我國(guó)投資者并未對(duì)股票價(jià)格形成的預(yù)期和實(shí)際投資決策進(jìn)行理性的分析，追漲殺跌的投資策略無(wú)底層邏輯支持。
金融知識(shí)對(duì)投資者交易策略的影響主要表現(xiàn)為降低了投資者的殺跌傾向。基礎(chǔ)金融知識(shí)為3分的投資者，在股票下跌時(shí)選擇賣(mài)出的比例為37.31%。基礎(chǔ)金融知識(shí)為5分的投資者殺跌的比例減小至21.66%。表明投資者金融知識(shí)的提升有助于增強(qiáng)投資者的信息處理能力，提高其對(duì)信息判斷的精確程度，減少交易操作中非理性盲目“殺跌”的拋售行為。
3.近四成投資者具有處置效應(yīng)，投資者教育有助于降低投資者的處置效應(yīng)
所謂處置效應(yīng)，是指投資者在交易中往往過(guò)早賣(mài)出盈利股票，而不愿拋售賬面虧損股票的行為。作為股票市場(chǎng)常見(jiàn)的非理性行為，處置效應(yīng)一直是學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界關(guān)注的重點(diǎn)。由于投資者的處置效應(yīng)，證券公司普遍存在大量的睡眠賬戶/僵尸賬戶（指證券賬戶有證券，資金賬戶有余額，但長(zhǎng)期不進(jìn)行交易的賬戶），缺乏交易使得投資者的這部分資產(chǎn)無(wú)法通過(guò)交易實(shí)現(xiàn)保值增值。本次問(wèn)卷數(shù)據(jù)與交易數(shù)據(jù)比對(duì)結(jié)果顯示，樣本投資者中有36.17%具有處置效應(yīng)，其中，男性投資者中有處置效應(yīng)的占比39.48%，比女性投資者高8.83%。偏好風(fēng)險(xiǎn)、中青年、文化程度為高中及以下、職業(yè)與經(jīng)濟(jì)或金融無(wú)關(guān)的投資者，其處置效應(yīng)更為突出。
投資經(jīng)驗(yàn)的積累和投資者教育均為有助于改善投資者處置效應(yīng)程度的因素。調(diào)查結(jié)果顯示，投資經(jīng)驗(yàn)為3年及以下、3-5年和5年以上的投資者中，具有處置效應(yīng)的比例分別為38.27%、36.29%和34.25%，表明隨著投資者交易經(jīng)驗(yàn)的積累，投資者的金融決策行為會(huì)表現(xiàn)得更為理性。數(shù)據(jù)對(duì)比分析顯示，投資者教育對(duì)改善投資者處置效應(yīng)具有顯著的影響作用。在投資者每周對(duì)金融教育的時(shí)間投入一定時(shí)，對(duì)“投資策略/技巧”和“知曉各種類(lèi)型的投資風(fēng)險(xiǎn)”的學(xué)習(xí)頻率由“偶爾”提升到“經(jīng)常”時(shí)，具有處置效應(yīng)的投資者比例分別由37.44%降低至18.75%、由37.14%降低至21.05%，表明對(duì)投資策略和投資風(fēng)險(xiǎn)的學(xué)習(xí)促進(jìn)了投資者的行為理性，改善了投資者長(zhǎng)期持有虧損股票而不進(jìn)行交易的行為偏差。
4.過(guò)度自信是投資者普遍存在的認(rèn)知偏差，有一定投資經(jīng)驗(yàn)且過(guò)度自信的投資者交易更頻繁
過(guò)度自信是證券交易市場(chǎng)上一種典型的非理性行為表現(xiàn)，指人們傾向于高估自己對(duì)相關(guān)信息或交易知識(shí)的掌握能力與精確程度。過(guò)度自信驅(qū)動(dòng)的非理性交易給市場(chǎng)帶來(lái)噪聲，影響著市場(chǎng)的信息效率和資源配置功能的發(fā)揮。課題組在2020年的問(wèn)卷中設(shè)計(jì)了有關(guān)題目，旨在評(píng)估投資者對(duì)自身金融知識(shí)的認(rèn)知水平，以主觀和客觀金融知識(shí)的差值來(lái)度量投資者的金融知識(shí)過(guò)度自信。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，有74.07%的投資者對(duì)自身金融知識(shí)過(guò)度自信，投資者高估自己的投資能力與知識(shí)水平的現(xiàn)象普遍存在。有效的金融教育有助于糾正投資者對(duì)自身金融知識(shí)的認(rèn)知偏差，體現(xiàn)為長(zhǎng)期接受金融教育的投資者中，對(duì)基礎(chǔ)金融知識(shí)過(guò)度自信的比例為33.12%，對(duì)專(zhuān)業(yè)金融知識(shí)過(guò)度自信的比例為59.68%。
與過(guò)度自信具有密切邏輯關(guān)聯(lián)的投資者非理性行為是過(guò)度交易。借鑒已有研究，課題組將年交易次數(shù)超過(guò)48次的投資者識(shí)別為過(guò)度交易者，發(fā)現(xiàn)受訪投資者中過(guò)度交易者的比例為37.14%。其中，男性投資者中過(guò)度交易者占比為41.67%，比女性投資者高10.11%；文化程度為高中以上、職業(yè)與經(jīng)濟(jì)或金融相關(guān)、金融資產(chǎn)總量為10-50萬(wàn)的投資者中，其過(guò)度交易者占比更高。數(shù)據(jù)對(duì)比分析結(jié)果還顯示，交易經(jīng)驗(yàn)為3-5年的投資者過(guò)度自信的程度比其他投資者分組更高，其過(guò)度交易者的比例比交易經(jīng)驗(yàn)為3年以下分組高12%，比交易經(jīng)驗(yàn)為5年以上的投資者分組高10%。這是由于有一定投資經(jīng)驗(yàn)的投資者，更容易高估自己判斷證券價(jià)值和市場(chǎng)趨勢(shì)的準(zhǔn)確程度，對(duì)自己的投資技巧具有不符合實(shí)際的自信，從而交易更加頻繁。
5.超六成投資者具有較好風(fēng)險(xiǎn)感知能力，體現(xiàn)了金融知識(shí)教育在增強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)防范能力方面的作用
具備基本的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力，樹(shù)立正確的風(fēng)險(xiǎn)觀，是衡量投資者成熟度的重要指標(biāo)。課題組在問(wèn)卷中設(shè)計(jì)了測(cè)度投資者對(duì)宏觀、行業(yè)、公司和決策行為的風(fēng)險(xiǎn)感知能力及風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的能力的相關(guān)問(wèn)題。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，整體上，超6成的受訪者表現(xiàn)出具有較好的風(fēng)險(xiǎn)感知能力。其中，具有行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)感知能力（認(rèn)同所投資的行業(yè)發(fā)布利空消息可能帶來(lái)投資損失）的投資者占比最高，為65.64%。對(duì)投資者金融知識(shí)與投資者風(fēng)險(xiǎn)能力的結(jié)合分析表明，隨著基礎(chǔ)金融知識(shí)的提高，投資者的決策行為風(fēng)險(xiǎn)感知能力（認(rèn)同買(mǎi)入短期內(nèi)漲跌幅均較大的股票可能帶來(lái)投資損失）不斷提升�；A(chǔ)金融知識(shí)為5分時(shí)，在各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)中，投資者認(rèn)為自己有信心規(guī)避該類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)?yè)p失的比例最高，為54.39%。專(zhuān)業(yè)金融知識(shí)的提升，增強(qiáng)了投資者對(duì)宏觀風(fēng)險(xiǎn)（認(rèn)同央行提高基準(zhǔn)利率可能帶來(lái)投資損失）和公司風(fēng)險(xiǎn)（認(rèn)同所投資的公司發(fā)布利空業(yè)績(jī)公告可能帶來(lái)投資損失）的感知能力。調(diào)查結(jié)果體現(xiàn)了金融知識(shí)在調(diào)動(dòng)投資者關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)的積極性方面具有重要作用，也說(shuō)明了金融知識(shí)的提升有助于增強(qiáng)投資者抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力與信心。
三、進(jìn)一步提升我國(guó)投資者教育效率的思考與建議
1. 喚醒投資者長(zhǎng)期、持續(xù)接受金融教育的意識(shí)，是樹(shù)立理性投資理念的關(guān)鍵
從成熟資本市場(chǎng)的投資者教育經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，金融教育貫穿投資者生命周期的各個(gè)階段，穩(wěn)定財(cái)富觀的形成需要長(zhǎng)時(shí)間的積淀。隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展和投資者教育工作的普及，我國(guó)投資者主動(dòng)接受投資者教育的意識(shí)雖然有所增強(qiáng)，但持續(xù)性接受金融教育的意識(shí)和行動(dòng)依然薄弱。課題組調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，近四年來(lái)我國(guó)投資者“長(zhǎng)期接受投資者教育(定期或不定期地)”的比例呈逐年下降趨勢(shì)，2017、2018、2019年分別為45.96%、40.27%、36.39%，2020年下降到20.39%，表明要讓投資者真正深入理解金融教育的重要作用并持之以恒地接受相關(guān)金融素養(yǎng)提升教育還任重道遠(yuǎn)。對(duì)投教工作者（施教者）的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示：一方面，“宣傳(直接面向和服務(wù)于投資者的一線教育工作等)”是投教工作的重點(diǎn)，施教者人數(shù)占比為74.51%，另一方面，“長(zhǎng)期開(kāi)展投資者教育活動(dòng)（定期或不定期地）”的比例為65.01%，較2019年下降了5.72%。這表明金融機(jī)構(gòu)較為重視投教宣傳相關(guān)工作，注重提高投資者的金融教育參與度，但在培養(yǎng)投資者長(zhǎng)期接受金融教育的習(xí)慣方面稍顯力度不足。課題組認(rèn)為，無(wú)論是作為施教者的金融機(jī)構(gòu)還是受教者的個(gè)人投資者，都應(yīng)認(rèn)識(shí)到投資者金融素養(yǎng)教育是場(chǎng)持久戰(zhàn)，投教工作的效應(yīng)顯現(xiàn)是一個(gè)典型的“慢變量”，它的效果和效率往往無(wú)法用某些短期指標(biāo)變動(dòng)或即時(shí)的投入產(chǎn)出指標(biāo)來(lái)衡量，需要市場(chǎng)參與各方秉持同一的戰(zhàn)略思維，付出持之以恒的努力，才能“久久為功”。
理性投資和價(jià)值投資理念的缺失是造成投資者行為偏誤的重要因素，切實(shí)發(fā)揮投資者教育對(duì)投資實(shí)踐的指導(dǎo)作用，要促進(jìn)投資者樹(shù)立科學(xué)的理財(cái)觀念。對(duì)投資者教育與非理性決策行為的交叉組合分析發(fā)現(xiàn)，上一年度在金融教育上的資金投入占收入比例低于5%、在金融教育上的時(shí)間投入每周低于2小時(shí)的投資者，2020年的年換手率平均值為339.48%。隨著金融教育投入（包括資金投入和時(shí)間投入）的提高，上一年度在金融教育上的資金投入占收入比例超過(guò)10%、在金融教育上的時(shí)間投入每周高于3小時(shí)的投資者，2020年的年換手率平均值為299.30%。調(diào)查數(shù)據(jù)表明金融教育有助于降低投資者頻繁交易的傾向，引導(dǎo)投資者理性投資。上述分析表明，培育健康的投資文化，施教者應(yīng)注重培養(yǎng)投資者形成良好的學(xué)習(xí)習(xí)慣，增強(qiáng)理財(cái)意識(shí)、投資理念方面的投資者教育內(nèi)容投放。
2.完整理解投教工作的痛點(diǎn)與難點(diǎn)，利用金融科技開(kāi)展“千人千面”的投教是未來(lái)方向
對(duì)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展投資者教育的目的與難點(diǎn)的調(diào)查，有助于了解投教工作者（施教者）對(duì)投教核心思想的理解程度，更好地調(diào)整金融機(jī)構(gòu)投資者教育的發(fā)展方向。關(guān)于金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展投教目的的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，施教者認(rèn)為投資者教育“幫助投資者獲得基本的金融知識(shí)和投資技能，引導(dǎo)投資者理性投資”和“引導(dǎo)投資者樹(shù)立正確的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和維權(quán)意識(shí)，保護(hù)投資者正當(dāng)權(quán)益”的重要程度分值逐年遞增，2018、2019和2020年，前者的分值從2.63分、2.78分上升到2.84分，后者的分值從2.03分、2.24分上升到2.35分。
了解投教的難點(diǎn)有助于對(duì)癥下藥，提高投資者教育的效率。最近2年的問(wèn)卷調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，選擇“投資者水平參差不齊，人員分散，難以進(jìn)行有針對(duì)性的教育工作”這一選項(xiàng)是金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展投教工作最主要難點(diǎn)的受訪者比例最高，2020年調(diào)查中該比例接近七成，達(dá)69.34%。選擇“投資者對(duì)投教活動(dòng)不感興趣，配合度不高”的受訪者比例排名第二，在2020年調(diào)查中選擇該選項(xiàng)的受訪者比例為62.66%。這與課題組在2019年報(bào)告中提出的觀點(diǎn)一致，投資者對(duì)投教的需求存在性別、投資年限和地域差異，不同的投資者對(duì)投教內(nèi)容、投教渠道、投教主體的偏好各有不同，即投資者存在“千人千面”的投教需求，過(guò)于標(biāo)準(zhǔn)化的、“一刀切”的投教方式難以滿足投資者個(gè)性化的投教需求。未來(lái)投教工作實(shí)際效率的有效提升，還需要金融機(jī)構(gòu)探索利用金融科技手段與技術(shù)開(kāi)展個(gè)性化的投資者教育。
3.投教工作的“反哺效應(yīng)”為金融機(jī)構(gòu)所逐步認(rèn)識(shí)
我國(guó)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展投教的動(dòng)力源是課題組持續(xù)關(guān)注的問(wèn)題，并首次提出“券商投資者教育悖論”概念：投資者教育需要大量人力物力資源投入，但投教的效益卻是社會(huì)的、公益的，具有公共產(chǎn)品的屬性；而作為商業(yè)機(jī)構(gòu)的券商開(kāi)展投資者教育是否僅僅被動(dòng)地達(dá)標(biāo)監(jiān)管要求或者僅為履行行業(yè)準(zhǔn)入義務(wù)？還是具有基于商業(yè)利益的內(nèi)生動(dòng)力？課題組在連續(xù)多年的調(diào)查和研究中逐步對(duì)這一問(wèn)題有了更清晰的認(rèn)識(shí)。調(diào)查結(jié)果表明，金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展投資者教育既是義務(wù)，也同時(shí)具有商業(yè)利益。歷年的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，認(rèn)為投教工作“對(duì)公司的發(fā)展和業(yè)務(wù)有直接幫助”選項(xiàng)的得分呈逐年上升趨勢(shì)：2018、2019和2020年分別為3.31分、3.38分和3.70分，表明金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)意識(shí)到投資者教育不是單純的公共產(chǎn)品，對(duì)自身業(yè)務(wù)開(kāi)展具有“反哺效應(yīng)”，開(kāi)始逐步轉(zhuǎn)變投教視角，越來(lái)越重視從投資者的角度思考投教工作的作用和重要性。值得注意的是，認(rèn)為投教動(dòng)力“主要來(lái)自監(jiān)管部門(mén)、協(xié)會(huì)等的強(qiáng)制性要求”依然是排名第二的選項(xiàng)，且分值由2019年的3.08提高至3.53，說(shuō)明金融監(jiān)管當(dāng)局的要求仍是金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展投資者教育必不可少的外在推動(dòng)力。提升金融機(jī)構(gòu)對(duì)投資者教育的認(rèn)同感，充分調(diào)動(dòng)金融機(jī)構(gòu)主動(dòng)進(jìn)行投資者教育的積極性，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)投教工作監(jiān)管驅(qū)動(dòng)與利益驅(qū)動(dòng)的有效結(jié)合，提供高質(zhì)量、高效率的投教服務(wù)，是構(gòu)建投資者教育長(zhǎng)效機(jī)制需要關(guān)注的重要方面。
4.我國(guó)投資者教育要向提升效果與效率轉(zhuǎn)型，逐步建立和完善符合我國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)際的投教評(píng)估體系
我國(guó)的投資者教育已經(jīng)走過(guò)了粗放式、運(yùn)動(dòng)式發(fā)展階段，確立市場(chǎng)各參與方對(duì)投教工作必要性的認(rèn)識(shí)與廣泛的覆蓋面是這一階段的基本成果。今后投教的發(fā)展是要向提升效果與效率轉(zhuǎn)型，提高投教的實(shí)際效果，提升投教工作的效率。這就需要逐步建立一個(gè)符合我國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)際的投教評(píng)估體系。近年來(lái)，金融機(jī)構(gòu)在開(kāi)展投教工作中也很重視對(duì)投教效果的評(píng)估，調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2020年進(jìn)行了投教效果評(píng)估的金融機(jī)構(gòu)比例為97.86%，較2019年提升了55.79%（2019年比例為42.07%），僅有2.14%的施教者表示沒(méi)有進(jìn)行過(guò)相關(guān)投教評(píng)估工作。其中，“對(duì)投資者教育活動(dòng)的滿意度”是金融機(jī)構(gòu)最關(guān)心的效果指標(biāo)，評(píng)估比例為83.80%，其次是“對(duì)投資者接受教育前后金融知識(shí)與技能變化的測(cè)評(píng)”，比例為78.94%。但部分內(nèi)容的投教效果評(píng)估，如投資者理性程度、維權(quán)意識(shí)與維權(quán)能力、施教者的投教工作考評(píng)等稍顯不足，比例為50%左右。表明雖然金融機(jī)構(gòu)做了部分投教效果的評(píng)估，但評(píng)估指標(biāo)的構(gòu)建方式千差萬(wàn)別，并未形成較為統(tǒng)一的評(píng)估指標(biāo)和評(píng)估體系，說(shuō)明目前我國(guó)的投教效果評(píng)估指標(biāo)和體系尚處于建立階段，有待進(jìn)一步探討和完善。
對(duì)投資者教育效果的評(píng)估是投資者教育長(zhǎng)效機(jī)制建立的重要一環(huán)，科學(xué)的評(píng)估方法有利于動(dòng)態(tài)的、全面的分析投資者受金融教育狀況。課題組依據(jù)多年的投教研究經(jīng)驗(yàn)和調(diào)查數(shù)據(jù)，嘗試對(duì)評(píng)估方法進(jìn)行創(chuàng)新，構(gòu)建評(píng)估指標(biāo)體系，編制投資者金融教育指數(shù)。兼顧各個(gè)維度的金融教育特征，同時(shí)考慮指數(shù)的系統(tǒng)性、數(shù)據(jù)的連續(xù)性與方法的完整性，依據(jù)投資者對(duì)金融教育的資金投入、時(shí)間投入、對(duì)投教主體的知悉度與參與度、獲取投教服務(wù)的時(shí)機(jī)、接受投教的內(nèi)容、渠道與頻率，采用適當(dāng)?shù)牧炕ぞ吲c方法確定具體指標(biāo)權(quán)重以合成投資者金融教育指數(shù)，并通過(guò)對(duì)我國(guó)投教實(shí)踐的跟蹤研究，驗(yàn)證投資者金融教育指數(shù)的評(píng)估適用性和有效性。
資本市場(chǎng)是一個(gè)內(nèi)涵豐富、機(jī)理復(fù)雜的生態(tài)系統(tǒng)，投資者既是市場(chǎng)的重要參與者，也是市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展的推動(dòng)者，建設(shè)高質(zhì)量的資本市場(chǎng)離不開(kāi)高質(zhì)量的投資者教育。處于新發(fā)展階段的投資者教育，要以互聯(lián)網(wǎng)、人工智能、大數(shù)據(jù)為依托，以優(yōu)質(zhì)內(nèi)容為重點(diǎn)，針對(duì)不同層次的投資者群體采用差異化的教育方式，充分發(fā)揮各投教主體的資源優(yōu)勢(shì)，形成合力以持續(xù)優(yōu)化市場(chǎng)生態(tài)。十年樹(shù)木，百年樹(shù)人，期望通過(guò)市場(chǎng)各方的努力，完善我國(guó)投資者教育服務(wù)體系，構(gòu)建投資者教育長(zhǎng)效機(jī)制，共建有活力、有韌性的資本市場(chǎng)。
課題統(tǒng)籌：李建勇、歐陽(yáng)西；報(bào)告主要執(zhí)筆：彭倩、宋明莎。何偉兵、張湘毛、武泰宇、陳名佳等參與問(wèn)卷設(shè)計(jì)與調(diào)查。特別致謝廣發(fā)證券零售業(yè)務(wù)總部、廣發(fā)證券總部投教基地及各分支機(jī)構(gòu)對(duì)本次問(wèn)卷調(diào)查的大力支持。
1課題組將參與投資者教育活動(dòng)的主體劃分為以下三大類(lèi)：（1）金融監(jiān)管部門(mén)和各交易所（證券交易所、期貨交易所）、各類(lèi)行業(yè)協(xié)會(huì)（證券業(yè)協(xié)會(huì)、基金業(yè)協(xié)會(huì)等）；（2）金融機(jī)構(gòu)（證券公司、期貨公司、基金公司、銀行、信托公司、保險(xiǎn)公司等）；（3）基礎(chǔ)教育單位（小學(xué)、初中、高中）、高等院校（大學(xué)）、各類(lèi)媒體（電視臺(tái)、報(bào)紙、網(wǎng)站等）以及其他第三方機(jī)構(gòu)。
