廣發(fā)基金劉玉：在多元平衡中靜待花開
劉玉，中國人民大學經(jīng)濟學碩士，13年證券從業(yè)經(jīng)歷，6年投資管理經(jīng)驗。2008年加入廣發(fā)基金，任研究發(fā)展部研究員，2010年初任研究發(fā)展部總經(jīng)理助理。2013年12月至2018年，先后任銀華基金宏觀策略研究組組長、投資二部投資經(jīng)理。2018年10月17日起任廣發(fā)新興成長基金經(jīng)理；2020年1月7日起任廣發(fā)新動力基金經(jīng)理。
近年來，主動權(quán)益基金取得了優(yōu)異的業(yè)績，績優(yōu)基金經(jīng)理成為投資者眼中的“男神”“女神”，在頂著明星光環(huán)的同時，基金經(jīng)理其實也承受著常人難以想象的心理壓力和工作強度。雖然身處高壓工作環(huán)境下，但劉玉給人的印象卻始終是豁達開朗又寧靜平和的，似乎市場的波動、外界的變化從不會擾亂她的節(jié)奏。無論是工作還是生活，都像她彈鋼琴時指尖流淌的音符，流暢、悅耳、自成一格。
這種淡定與從容，與劉玉的生活理念和她在13年從業(yè)生涯中的總結(jié)與思考有莫大關(guān)系。她認為，在工作和生活中，既要知道自己想要什么，又要知道自己必須放棄什么，找到自己人生的平衡點，才會活得比較從容�；鹜顿Y也是如此，既要追求長期良好的回報，也要兼顧風險控制，通過平衡收益和風險為基民提供更好的持有體驗。
這種注重“平衡”的思想也會落到組合管理上，劉玉自上而下先進行方向選擇，優(yōu)選穩(wěn)定增長的消費、醫(yī)藥等行業(yè)作為核心配置，再以新能源車、光伏、養(yǎng)殖等周期行業(yè)作為衛(wèi)星配置，獲取行業(yè)景氣向上帶來的超額收益�！昂诵摹l(wèi)星”的組合構(gòu)建策略，讓劉玉的基金在資產(chǎn)層面、行業(yè)配置、精選個股等層面達成多元均衡的狀態(tài)。
據(jù)招商證券研究統(tǒng)計，2018年10月17日至2021年5月31日，劉玉管理的廣發(fā)新興成長的任職回報為158.17%，年化收益率為43.53%，大幅跑贏滬深300指數(shù)和偏股基金指數(shù)；2019年和2020年兩個完整運作年份，業(yè)績表現(xiàn)分列靈活配置型基金前12%和前16%，回撤表現(xiàn)同樣優(yōu)于滬深300指數(shù)和偏股基金指數(shù)。
逐步拓展能力圈
劉玉2008年入行，見證了經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，經(jīng)歷了資本市場數(shù)輪牛熊洗禮。環(huán)境的變化和豐富的從業(yè)經(jīng)歷，塑造了劉玉如今的秉性和心態(tài)。
從急躁到耐心、從進攻到攻守平衡，劉玉的投研框架也經(jīng)歷了破繭化蝶般的蛻變。
2008年，全球金融危機爆發(fā)，滬深300指數(shù)跌幅達65%。那年，劉玉從中國人民大學經(jīng)濟學專業(yè)畢業(yè)，加入廣發(fā)基金研究發(fā)展部，負責房地產(chǎn)行業(yè)研究。在6年的研究生涯里，劉玉從房地產(chǎn)起步，涉獵多個行業(yè)，逐步拓展自己的能力圈，為如今自上而下資產(chǎn)配置框架打下了堅實的基礎(chǔ)。
例如，她曾經(jīng)研究了5年的房地產(chǎn)，其屬于偏周期行業(yè)，需要自上而下研究和跟蹤宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)、產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)景氣度等，劉玉由此積累了對宏觀和周期的豐富經(jīng)驗。
此外，她還研究過食品飲料、餐飲旅游、紡織服裝、傳媒、環(huán)保等板塊，讓她的研究視角拓展到大消費、TMT板塊，從中觀維度增加了對不同行業(yè)的特性、周期的認知深度。
消費如今是大家眼中的“黃金賽道”，但早年消費屬于不太受人關(guān)注的冷門行業(yè)。當時，中國經(jīng)濟仍處于投資拉動的時代，周期行業(yè)屬于當時的成長行業(yè)，增速高、彈性大；房地產(chǎn)板塊被戲稱為周期之母，空間大、ROE高、業(yè)績增速快，它的上下游板塊也是如此。與此相比，消費板塊的表現(xiàn)并不顯眼。
“相比其他成長行業(yè)，消費行業(yè)的增速不是很高，每年30%左右，好像一眼就可以看到未來的天花板，沒有太多可供想象的推演空間�！眲⒂窕貞�，彼時看消費行業(yè)，就是去調(diào)研企業(yè)開多少店，估算賺多少錢，研究過程沒有那么激動。
但恰恰是早期的積累和觀察，在隨后A股市場風格發(fā)生轉(zhuǎn)換之后，讓劉玉迅速意識到了踏踏實實的業(yè)績增長帶來的投資機會，及時切換到了消費、醫(yī)藥等賽道上。
當時劉玉在銀華基金負責專戶投資，2015年下半年，沒有業(yè)績支撐的“互聯(lián)網(wǎng)+”成長股泡沫破滅�！巴顿Y的核心本源就是企業(yè)的業(yè)績和自由現(xiàn)金流，能給股東帶來的回報就是公司的ROE，沒有業(yè)績，就是曇花一現(xiàn)，怎么上去最后也會怎么下來�！� 那時劉玉深刻地認識到，即使行業(yè)發(fā)展空間再大，業(yè)績落不到實處，投資也是無本之木、無源之水，甚至還面臨著更大的虧損風險。
經(jīng)歷了熊市的歷練之后，劉玉將目光轉(zhuǎn)向企業(yè)的基本面，聚焦企業(yè)的自由現(xiàn)金流、ROE等衡量企業(yè)質(zhì)量的財務指標，穩(wěn)定增長的消費、醫(yī)藥等行業(yè)就成為了她的核心配置。與此同時，她重視產(chǎn)業(yè)研究和產(chǎn)業(yè)上下游之間的對比研究。在她的投資體系中，企業(yè)價值的比重不斷攀升，長久期的資產(chǎn)愈發(fā)受到重視。
多維度打造平衡組合
劉玉的從業(yè)經(jīng)歷，不僅影響了她的理念，也體現(xiàn)在她的投資行為中。2018年10月17日，劉玉開始管理公募產(chǎn)品。走上投資崗位后，她就非常清楚自己要賺的是企業(yè)業(yè)績增長的錢，重視回撤控制，在風險和收益之間尋找平衡點。
“構(gòu)建組合是基金經(jīng)理尋求最優(yōu)解的過程，我的目標不是追求最高的回報，而是希望獲得更高的風險收益比�！眲⒂裾f，自己不僅是幫助基民理財?shù)幕鸾?jīng)理，也是一位普通的基金持有人。站在持有人的角度，她希望自己的基金不僅能有不錯的長期回報，也能給基民帶來較好的持有體驗。
落到投資層面，劉玉偏好于根據(jù)宏觀經(jīng)濟狀況、市場流動性、投資者偏好等層面判斷周期，再從中觀出發(fā)進行行業(yè)選擇。對于自上而下的篩選方式，劉玉認為，“弄清楚當前宏觀經(jīng)濟位于什么階段，哪個領(lǐng)域?qū)儆诰皻舛认蛏�，哪些領(lǐng)域庫存在降低，從宏觀大趨勢角度選擇行業(yè)，犯錯誤的概率相對較低�！�
從她選出來的投資標的來看，主要分為兩類：一是作為“核心”倉位的穩(wěn)定成長公司，他們大多是行業(yè)龍頭，在品牌、渠道、產(chǎn)品類別、研發(fā)、市場定價等方面具有很強的競爭力，現(xiàn)金流良好，ROE、ROIC有較高的水平，未來幾年大概率有20%-30%的增速。從歷史持倉來看，穩(wěn)定成長企業(yè)主要分布在食品飲料、醫(yī)藥、家電等。
與“核心”倉位不同的是，劉玉的“衛(wèi)星”倉位來自于景氣度階段向上的周期行業(yè)。這類機會通常是由供給端、需求端、產(chǎn)品定價機制或產(chǎn)品迭代帶來的全行業(yè)景氣度向上的機會，也是長周期賽道中的某些階段高增長集中兌現(xiàn)帶來的機會。例如，2019年的半導體和養(yǎng)殖，2020年的光伏、新能源產(chǎn)業(yè)鏈等。
值得一提的是，對于這兩類不同的資產(chǎn)，劉玉的挑選思路并不同。她對核心行業(yè)的要求是增長確定性強、增長質(zhì)量高，波動性不能太大。篩選辦法一方面要符合ROE、ROIC、業(yè)績增速、自由現(xiàn)金流等財務指標，另一方面要有足夠高的“護城河”、較強的研發(fā)能力、規(guī)范的企業(yè)管理等定性的標準。
至于“衛(wèi)星”倉位，由于配置的是景氣度向上的行業(yè)，劉玉則有另一種投資邏輯�！跋啾榷裕@些行業(yè)具有自身的產(chǎn)業(yè)周期，按照各個行業(yè)自身的景氣度進行投資，會有很好的收益，但需要對一些行業(yè)進行密切跟蹤和研究�！�
從持倉比例來看，“核心”倉位在劉玉的權(quán)益組合中占比為60%-70%，“衛(wèi)星”倉位的占比是30%左右。之所以采取這種配置，劉玉表示是基于兩點考慮：一是讓組合的收益來源更加多元，有助于其在不同的市場中把握不一樣的機會；二是不同行業(yè)的周期波動不一樣，有助于平滑組合波動。
此外，從整個組合來看，劉玉在行業(yè)和個股方面的持倉都較為分散，單一行業(yè)占比不超過25%，前十大重倉股合計占基金資產(chǎn)凈值的比例通常在四成左右，大多數(shù)時間不超過50%，力求在資產(chǎn)類別、行業(yè)配置、個股之間達成多元均衡。
采取穩(wěn)健配置策略
相比過往兩年的結(jié)構(gòu)性牛市，今年的A股市場波動加大、風格輪換加快、賺錢難度加大。開年一季度，周期一度成為領(lǐng)漲明星，但近期白酒、醫(yī)藥、科技又有接棒上漲的跡象。展望下半年，穩(wěn)健增長類資產(chǎn)和周期類資產(chǎn)如何抉擇？
對此，劉玉表示，今年確實不太好做。從流動性來看，今年的方向是邊際收緊，或維持中性偏寬松，但至少不會再邊際寬松。假設(shè)未來流動性收縮，估值也會隨著流動性的邊際變化而變化。
“對于下半年的市場，我們要關(guān)注流動性這個最重要的變量�！眲⒂裾J為，未來一段時間A股波動可能加大，需要時間來消化較高估值，宜采取穩(wěn)健的配置策略，精選風險收益比較好的品種。
在采訪中，金牛座的劉玉打趣自己是個“實用主義者”，從不在無謂的雞湯文上浪費感情。作為基金經(jīng)理，她也注重自己是否能給投資者帶來更具“實用性”、性價比更高的投資工具。在當前的市場背景下，平衡型基金就是劉玉頗為推崇的一類基金品種。
“這種產(chǎn)品有天然的抗跌屬性，就算不用擇時模型，最高也只有65%的股票倉位，基金凈值在市場調(diào)整時的回撤會小于純股票型基金�！痹趧⒂窨磥�，股債平衡型基金屬于“進可攻，退可守”的投資工具。當市場上漲時，基金表現(xiàn)能盡量跟上市場；但當市場出現(xiàn)系統(tǒng)性風險時，基金凈值的跌幅小于主流指數(shù)。
6月15日至6月21日，擬由劉玉管理的新基金——廣發(fā)均衡回報混合在中國銀行、廣發(fā)基金直銷等渠道發(fā)行。這是一只平衡混合型基金，股票投資比例為30%-65%，其中港股通標的股票的投資比例不高于本基金股票資產(chǎn)的50%。劉玉表示，她將密切關(guān)注股票、債券市場的運行狀況與風險收益特征，通過自上而下的定性分析和定量分析，確定固定收益類資產(chǎn)和權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例。
